Содержание к диссертации
Введение
1. Интеграционные тенденции в мировом хозяйстве на рубеже XXI века 8
1.1. Этапы интеграционного процесса в мировом хозяйстве . 8
1.2. Концепции влияния интеграционных процессов на национальную экономику . 15
2. Количественный анализ степени интеграции России в мировой фондовый рынок . 35
2.1. Экономико-математический анализ взаимосвязи России и зарубежных фондовых рынков.. 35
2.2. Разработка методики прогнозирования фондового рынка и управления финансовыми активами. 49
3. Развитие теории управления портфельными инвестициями в условиях России 64
3.1. Теории портфельного инвестирования и их применение в условиях российского рынка 64
3.2. Построение общего портфеля финансового рынка, доступного для инвестирования. 99
3.3. Оценка эффективности управления портфелем. 120
Заключение 131
Используемая литература. 135
- Этапы интеграционного процесса в мировом хозяйстве
- Концепции влияния интеграционных процессов на национальную экономику
- Экономико-математический анализ взаимосвязи России и зарубежных фондовых рынков..
- Теории портфельного инвестирования и их применение в условиях российского рынка
Введение к работе
Любая экономическая проблема сводится к задаче наилучшего распределения ресурсов. Любой экономический субъект - отдельный человек, предприятие, либо правительство, сталкивается с вопросом - как распределить уже имеющиеся в его распоряжении ресурсы? Экономическая теория исходит из того, что любой субъект, принимая решения, стремится к наибольшей выгоде, то есть, действует рационально.
Что лучше, скажем для данного инвестора: держать свои сбережения под подушкой, разместить на банковском депозите, дать взаймы государству, купить акции предприятия А, а может, лучше В? Ответ на этот вопрос очевиден. Каждое из возможных решений имеет множество измерений - выгоды от разных способов инвестиций, время, на которое инвестор расстается со своими средствами и, наконец, риск, связанный с тем или иным решением.
Аккумулирование средств многих инвесторов позволяет формировать большие по стоимости портфели финансовых активов и, тем самым, значительно расширяет инвестиционные возможности: у крупных институциональных инвесторов и «радиус велик», и «поприще просторно» - в этом с гоголевским героем можно согласиться, но это, в то же время, существенно усложняет проблемы, стоящие перед портфельным менеджером.
Оказывается, что на первый взгляд умозрительные примеры и предлагаемые
экономистами методы их решения, с одной стороны, находят непосредственное практическое применение в реальной инвестиционной деятельности, с другой — позволяют объяснить закономерности окружающей нас экономической действительности, основные законы, по которым работают, часто скрытые, финансовые рынки.
Фактор неопределенности, а, следовательно, и риск объективно присущ экономике как сложной системе. Человек, принимая решения, постоянно сталкивается с риском. Что определяет выбор инвестора, сталкивающегося с риском? - один из рассматриваемых в диссертации вопросов, дающий основу для дальнейшего рассмотрения проблем современной экономической теории.
Целью данного исследования является выявление связи между зарубежным и отечественным фондовыми рынками на основе корреляции индексов с использованием экономико-математических и статистических методов, проведение анализа интеграционных процессов российской финансовой системы в мировую систему финансовых отношений, и построение современной портфельной теории, применимой не только для зарубежного рынка, но и приемлемой для иностранных инвесторов при решении проблемы инвестирования в акции российских компаний.
Достижение поставленной цели определило решение следующих задач:
- определить основные этапы интеграционного процесса в мировом хозяйстве;
исследовать влияние интеграционных процессов на национальную экономику;
- определить взаимосвязь российского и зарубежного фондовых рынков;
- разработать предложения по управлению финансовыми активами;
- развить теорию управления портфельными инвестициями в условиях России.
В соответствии с этим решение указанных задач основано:
- на экономико-математическом анализе взаимосвязи российских и зарубежных фондовых индексов;
- на разработке методики прогнозирования фондового рынка;
- на изучении теорий портфельного инвестирования и построения общего портфеля, доступного для инвестирования;
- на исследовании эффективности управления портфелем. Обоснованность выводов и предложений, полученных в процессе
исследования, обусловлена методологией исследования, обобщением теоретической мысли и практического опыта в вопросах построения общего портфеля финансового рынка и управления инвестиционным портфелем, результатами исследования отечественных и западных экономистов в области интеграционных процессов в мировом хозяйстве.
Актуальность исследования. Нестабильность экономической и политической ситуации в России все чаще заставляет владельцев капитала вкладывать его в ценные бумаги иностранных фирм. Приобретение их можно выделить в самостоятельную область инвестирования.
Однако проникновение акций иностранных фирм на российские фондовые биржи затруднено и неумением правильно выбирать иностранные ценные бумаги и действовать в контакте с западными профессионалами. Приобретение зарубежных фондовых ценностей представляет ощутимо увеличивает отток
капитала из России.
В этих условиях чрезвычайно важное значение приобретает развитие теории управления портфельными инвестициями в условиях России. Представляет интерес также разработка методики прогнозирования фондового рынка и управления финансовыми активами для решения различных задач оптимального управления денежными средствами. Следует иметь в виду и тот факт, что применение теории портфельного инвестирования в условиях российского рынка позволяет отечественным и зарубежным инвесторам решить проблему выбора эффективных инвестиций.
Автор рассматривает один из основных вопросов современной теории портфеля - качество диверсификации: на любом эффективном финансовом рынке любая разумная инвестиционная стратегия предполагает вложение средств в различные финансовые активы; инвестиции в иностранные ценные бумаги и материальные активы.
На основании изучения экономико-математических и статистических методов и моделей прогнозирования рынка и управления финансовыми активами, классической теории портфельного инвестирования, анализа степени интеграции России в мировой фондовый рынок, монографических работ отечественных и зарубежных исследователей, автором предпринята попытка определить наиболее эффективные пути решения проблемы выбора портфеля, с которой сталкивается каждый инвестор при инвестициях в отечественные и зарубежные ценные бумаги для дальнейшего развития теории управления портфельными инвестициями в условиях российского фондового рынка.
По результатам диссертационного исследования даны некоторые
теоретические рекомендации по форме и методам решения данных проблем, содержащие элемент новизны:
- выявлены основные интеграционные тенденции в мировом хозяйстве на рубеже XXI века, а также характер их влияния на российскую экономику;
- обоснована взаимосвязь российского и зарубежного фондовых рынков, прежде всего, на основе зависимости между фондовыми индексами и применения экономико-математических методов и моделей;
- разработана оригинальная методика прогнозирования фондового рынка и управления финансовыми активами;
- выявлена значимость классической теории портфельного инвестирования и уточнены теоретические положения управления портфельными инвестициями в условиях интеграции России в мировой фондовый рынок;
- обоснована важность интеграции России в мировое хозяйство.
В первой главе «Интеграционные тенденции в мировом хозяйстве на рубеже XXI века автор выделяет основные этапы интеграционного процесса в мировом хозяйстве, анализирует влияние интеграционных процессов на национальную экономику. Кроме того, выявлены основные факторы, способствующие низкой инвестиционной привлекательности российских предприятий.
Во второй главе автором предпринята попытка провести количественный анализ степени интеграции России в мировой фондовый рынок, включающий в себя разработку методики прогнозирования фондового рынка и управления финансовыми активами.
Автором проведено глубокое исследование динамики российских и зарубежных фондовых индикаторов, итогом которого стали выводы, которые
можно применять при анализе корпоративных ценных бумаг. Кроме того, выявлены основные тенденции изменения фондовых индексов.
Третья глава является квитэссенцией диссертационной работы. В ней нашло отражение развитие теории управления портфельными инвестициями в российских и зарубежных условиях, решена одна из задач инвестиционного менеджера - оценка эффективности управления портфелем.
Кроме того, представлены ключевые концепции современной портфельной теории - принцип диверсификации инвестиций и понятие эффективного портфеля. Кроме того, автор рассматривает практические вопросы оценки ценных бумаг и управления инвестиционным портфелем.
В данной главе автор пытался определить - как влияют на решение экономических субъектов два ключевых фактора, связанные с инвестициями -риск и время. Однако остается открытым вопрос - как распределяются сбережения экономических агентов?
Для принятия решения в будущем, необходимо знать, насколько оправданными были решения, принимаемые в прошлом, отвечала ли используемая стратегия целям организации, насколько эффективно оценивалась и принимались решения по управлению и формированию портфеля. Оценка эффективности работы инвестиционного института предельно важна для инвесторов, так как позволяет сделать правильный выбор среди имеющихся возможностей размещения средств.
Этапы интеграционного процесса в мировом хозяйстве
Характерной особенностью современной мировой экономической и финансовой политики является направленность на качественно новые этапы интеграционных процессов. Основными предпосылками для данных процессов являются, прежде всего, глубокие макроэкономические преобразования, нашедшие отражение в основных параметрах стабилизационной макроэкономической политики. Направленность последней на стимулирование и развитие интеграционных процессов, состоит в укреплении, обновлении и реструктуризации, прежде всего, промышленной базы, создании развитой национальной экономики и финансовой системы при одновременном увеличении внутреннего потребления продукции приоритетных отраслей и поддержания ее конкурентноспособности на международных рынках.
В условиях возрастающей тггернационализации экономики национально-государственная форма организации промышленного производства оказывается все менее удовлетворительной. Идут поиски новых, более масштабных форм эффективной организации хозяйственной жизни общества. Понятно, что ареной таких поисков не может стать сразу все мировое хозяйство. Первоначально формируются региональные комплексы из нескольких стран, близких не только территориально, но и по уровню своего экономического и культурного развития, а также по типу хозяйствования. Это происходит путем постепенного сближешм национальных экономических и социокультурных организмов, т.е. их взаимопроникновения и сращивания в более или менее целостный региональный хозяйственный, социальный и культурный организм.
При этом рождается новый исторический феномен: моиогосударственные экономические и социокультурные организмы (национальные хозяйства) постепенно трансформируются в более крупные полигосударственные комплексы, которые по форме остаются на какой-то период международными, а по содержанию все более превращаются в единый хозяйственный и сощтокультурпый организм.
Впервые данный феномен заявил о себе в конце 50-х годов в Западной Европе в виде Европейского сообщества (с ноября 1993 года — Европейского союза — ЕС) и Европейской ассоциации свободной торговли (ЕАСТ). Принципиальное отличие этой новой ступени интернационализации хозяйственной жизі»! состоит з том, что протекающие в национальных хозяйствах процессы воспроизводства не просто соприкасаются и воздействуют друг на друга, но и взаимопроникают и сращиваются, образуя в перспективе более или менее целостный воспроизводственный процесс региональных масштабов. Поэтому региональная интеграция в подлинном смысле этого понятия осуществляется, прежде всего, между экономически и технически развитыми странами, тогда как менее развитым до этого нужно еще дорасти. В такой связи, например, бывшие британская, французская и другие колониальные империи, в рамках которых хозяйственная взаимозависимость между колоігаямй и метрополиями была весьма высока, так и не переросли в интегрированные полигосударственные экономические организмы. После распада империй их международные хозяйственные системы быстро растворились в мировой экономике.
По той же причине из-за недостаточно высокого технико-экономического развития, по существу, не состоялись попытки создать жизнеспособные международные оргашізации шггегращюшгой направлешюсти во многих развивающихся регионах мирового хозяйства. С начала 60-х годов по западноевропейскому образцу в Латинской Америке, Африке, Азии были учреждены десятки «зон свободной торговли», «таможенных союзов», «общих рынков» и т. п. Однако почти все они оказались пустоцветами: по своей отраслевой структуре пациопалыше хозяйства развивающихся стран не взаимодополняют друг друга, а ориентированы, прежде всего, на разделение труда с более развитыми странами и регионами.
Концепции влияния интеграционных процессов на национальную экономику
Судьба экономики и финансового рынка конца XX века определяется той моделью их экономического регулирования, которая сложилась в мире и которая влияет на противоречия, зреющие в недрах мировой экономики. С одной стороны, экономическая политика проводится при непосредственном использовании механизмов финансового рьшка, с другой - влияет на отраслевую инфраструктуру, на тип воспроизводства, следовательно, на перелив капитала, а значит, на конъюктуру фондовых бирж. В действительности в России еще не было логичной и концептуально стройной экономической политики, стимулирующей шгоестиции. Именно этот факт является одной из причин постоянных потрясений финансового рьшка страны. Для ответа на вопрос: что нужно России в плане экономического регулирования, следует обратиться к истории развития идей монетаризма, теоретической модели и экономической политики борьбы с инфляцией и стимулироваиия шгоестиции в странах, переживающих. высокий уровень инфляции. Конец 1997 года можно считать звездным часом монетаризма, который как научная идеология определял экономическую политику в большинстве развитых стран мира на протяжении 80-90-х годов. Почему монетаризм вышел на первое место в системе экономического регулирования? Ответ на этот вопрос - в изменении самого характера экономического кризиса, его факторов и в его проявлениях. Характерная черта экономического кризиса конца ХГХ - начала XX столетия - относительное перепроизводство товаров, отчасти перенакопление капитала. Падала норма прибыли, росла безработица, снижались цены. Монетаризм как экономическая политика начал использоваться с середины 70-х годов, впервые проявив себя в Чилийской экономической модели генерала Пиночета. Точнее, эпоха монетаризма началась с приходом к власти Маргарет Тэтчер в Великобритании и Рональда Рейгана в США. Были провозглашены: отказ от массированного вмешательства государства в экономику, приватизация, сокращение бюджетного дефицита, стимулирование предложения капитала и денег вместо стимулирования денежного спроса. Частью политики монетаризма стало снижение налогов на наиболее богатые слои населения, отказ от борьбы с безработицей, повышение процентных ставок и развитие финансовой инфрастуктуры, производящей «деньги», т.е\ использование новых видов финансовых инструментов, способствующих активному движению капиталов как в отдельной стране, так и в мировом масштабе. Логика идеологов монетаризма проста: инвестиции - главный двигатель экономического роста. Сами инвестиции зависят от сбережений, источником которых является прибыль корпораций и доходы, как правило, высокооплачиваемых слоев населения, высших слоев среднего класса. Вывод: стимулировать следует вложения в экономику сбережений корпораций и обеспеченных семей. Поскольку низкооплачиваемые слои не соответствуют процессу накопления капитала: больше тратят, чем сберегают (причем тратят то, что получают от государства в виде пособий), следовательно, государственные пособия и социальные программы следует сокращать. Такова суть концепции и политики монетаризма. Из сказанного вытекает лишь одно сходство российской экономической политики и мопетаризма - это борьба с инфляцией, ради которой готовы были жертвовать всем, даже будущим. Эпоха инфляции началась с середины 70-х годов. Любая экономика движется по спирали, преодолевая внутренние противоречия, выплескивающиеся в виде кризисов, финансовых крахов, банкротств. Сменяющие друг друга локальные кризисные явления подталкивают к некоторому глобальному стрессу, требующему такого же глобального изменения идеологии экономической политики и структуры мирового воспроизводства. Периодами глобальных экономических стрессов были 1929-1933 гг., 1973-1975 гг. Таким периодом может стать конец 90-х гг. КеЙнс считал, что выход из кризиса - стимулироваїше денежного спроса. Поэтому он и его последователи рекомендовали бороться с безработицей, расширять государственные общественные работы с тем, чтобы сохранять уровень доходов населения, следовательно, денежный спрос.
Экономико-математический анализ взаимосвязи России и зарубежных фондовых рынков..
Анализ зависимостей между российскими и иностранными индексами показывает наличие устойчивой статистической лилейной связи между ними. Примером может служить рисунок 1, отражающий зависимость между индексами Расчет парных коэффициентов корреляции, результаты которого представлены в таблице, лишь подтверждают сказанное. Все полученные коэффициенты с вероятностью 0,9999 статистически значимы, поскольку необходимым и достаточным условием этого служит превышение порогового значения доверительного интервала 10,21481. Уже на этом этапе можно говорить о тесной зависимости между российским и европейским, а также между российским и американским фондовыми рынками. Причем в большинстве случаев коэффициенты корреляции по всем европейским индексам превосходят те же показатели по индексам США. Что касается Японии, то свободным капиталам этой страны пока вполне хватает места на бурно развивающихся рынках азиатских государств. Кроме того, большинство японских инвесторов не очень интересуются положением дел на удаленных рынках и функционированием отдельных зарубежных компаний. Отрицательный знак коэффициентов означает тот факт, что японская экономика уже довольно долгое время находится в состоянии спада, а это, естественно, сказывается и на динамике индексов. Впрочем, необходимо помнить, что высокие значения коэффициентов говорят лишь о взаимокоррслируемости показателей и делать выводы о взаимозависимости рынков в целом еще рано. Попробуем проанализировать, какие события могут обусловливать столь высокие значения корреляции. 1. С развитием рынка ADR на акции российских эмитентов достаточно частой становится ситуация, при которой на западных рынках наряду с местными бумагами растут цены ADR на российские акции. Следствием этого становится возможность арбитража, что приводит к выравниванию уровня цен. 2. Наиболее часто встречается другая ситуация. Краткосрочный рост инвестиционной активности па западных рьтках часто перемещается и па emerging markets. Приток западных заказов на покупку поднимает и цены, и индексы. Российские операторы достаточно быстро усвоили, что если иностранцы начинают покупать, то они делают это на всех рынках. Поэтому в последнее время участились случаи, когда рост DJIA становится причиной спекулятивного роста российского рынка, шпщиироватюго российскими операторами, усиливающими свои позиции на рынке. Таким образом, ситуации, которые могут удовлетворительно объяснить высокие значения коэффициентов корреляции, достаточно часто встречаются в практике работы российского фондового рынка. Значит ли это, что анализ динамики иностранных индексов может служить хорошим сигналом для принятия ітвестищгошшх решений на российском рынке? Или, быть может, ситуации, когда такое возможно, возникают время от времени и лишь по отдельным бумагам? Л, может быть, совпадение динамики и вовсе случайно, и ориентироваться на конъюктуру зарубежных рынков не только легкомысленно, но и опасно? Ответы на эти вопросы мы попытаемся получить, используя методы регрессивного анализа, а также проведя корреляциотплй анализ по отдельным российским акциям, относящимся к blue chips. Попытаемся использовать модели линейной регрессии, в которых объясняемыми переменными станут российские, а объясняющими - иностранные индексы. Сразу оговоримся, что в настоящий момент не ставится задача прогноза (ради которой обычно и проводят регрессионный анализ). Пока нас интересует лишь два вопроса: 1. Какую часть дисперсии колебаний того или иного российского индекса удастся объяснить за счет динамики иностранных показателей? Другими словами, насколько велико влияние на российский рьгаок изменений на зарубежных фондовых рынках? 2. В какие моменты наблюдаются наибольшие отклонения модельных значений того или иного показателя от его реальных значений и с чем лто связано?
Теории портфельного инвестирования и их применение в условиях российского рынка
Начнем рассмотрение вопроса с предположения, что в данный момент времени инвестор имеет определенную сумму денежных средств для инвестирования на некоторый отрезок времени. В начальный период времени (в инвестор принимает конкретное решение о покупке ценных бумаг, которые затем в конце периода инвестирования ti продаст, после чего использует свой доход па потребление, либо реинвестирует его в другие ценные бумаги. В момент to приобретенные бумаги будут находиться в портфеле инвестора, который включает в себя набор других ценных бумаг. Определенно, решение инвестора по выбору бумаг, входящих в портфель, должно быть оптимальным, равно как и решение по выбору портфеля из нескольких возможных вариантов инвестиционных портфелей. Для решения проблемы выбора оптимального инвестиционного портфеля можно рассмотреть 2 варианта инвестирования: 1. инвестирование в отечественные ценные бумаги; 2. инвестирование в иностранные ценные бумаги. При принятии решения об инвестировании в отечественные и иностранные ценные бумаги необходимо зачастую учитывать широкий спектр факторов, коренным образом влияющих на принятие решения (вопрос инвестирования в иностранные бумаги подробно рассмотрен в диссертации ниже). Существуют политические и валютные риски, ограничения торговли и многие другие факторы, которые значительно влияют на принятие решения об инвестирований в ценные бумаги либо ограничивают круг возможных инвестиций ценными бумагами узкого региона, что приводит к относительно низкой ставке доходности по отношению к риску. Предположим, что, вкладывая денежные средства, инвестор не знает доходность ценных бумаг. Прежде, чем инвестировать средства в наиболее выгодные бумаги, он может оценить ожидаемую (или среднюю) доходность, основываясь на некоторых предположениях, а также используя известные методы оценки. Один из таких методов предлагает Гарри Маркович. Подход Марковича8 к принятию решения позволяет адекватно учесть две противоположные цели инвесторов - максимизация ожидаемой доходности и минимизация неопределенности (риска) - путем сбалансирования при покупке бумаг в период to.Согласно предположениям Марковича, необходимо провести диверсификацию с помощью покупки не одной, а нескольких ценных бумаг. Поскольку портфель представляет собой совокупность нескольких ценных бумаг, его доходность может быть вычислена следующим образом: где Wo обозначает совокупную цену покупки всех ченных бумаг, входящих в портфель в момент t 0, Wi - совокупную рыночную стоимость этих ценных бумаг в момент г 1 и, кроме того, совокупный денежный доход от обладания данными ценными бумагами с момента t-0 до момента г 1. Однако, исходя из предположения о покупке ценных бумаг в момент времени t-0, решение об инвестировании должно быть, принято именно в этот момент. Следовательно, инвестору необходимо рассчитать ожидаемую доходность по ценным бумагам и стандартное отклонение каждого портфеля. Маркович в своих работах утверждал, что на соотношении этих двух параметров целесообразно оценить портфели, рассчитав ожидаемую доходность и стандартное отклонение, и выбрать наиболее оптимальный для инвестора портфель. Целесообразно рассмотреть его подход к анализируемой проблеме, а затем остановиться на недостатках данного подхода и наиболее рациональном решении изучаемого вопроса. Маркович представляет ожидаемую доходность как меру потенциального вознаграждения, связанную с конкретным портфелем, а стандартное отклонение -как меру риска, связанную с этим портфелем. Таким образом, после того, как каждый портфель будет исследован в смысле потенциального вознаграждения и риска, инвестор должен выбрать портфель, который является для него наиболее подходящим.
