Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Влияние интеграционных процессов на фондовый рынок германии 10
1.1. Тенденции развития финансовых рынков и их влияние на фондовый рынок Германии 10
1.2. Процессы интеграции европейских финансовых рынков 26
ГЛАВА 2. Роль фондового рынка в экономике германии 40
2.1. Институциональные особенности фондового рынка 40
2.2. Роль банковского кредита и рынка ценных бумаг в экономике Германии 58
ГЛАВА 3. Динамика развития рынка ценных бумаг германии 70
3.1. Рынок акций 70
3.2. Рынок облигаций 91
3.3. Рынок производных финансовых инструментов 96
ГЛАВА 4. Проблемы регулирования фондовых рынков германии и стран ЕС 104
4.1. Создание единых правил торговли и регулирования на фондовых рынках Европы 104
4.2 Изменения в национальном законодательстве Германии по стимулированию и регулированию рынка ценных бумаг 113
ГЛАВА 5. Использование опыта германии в развитии российского рынка ценных бумаг 124
Заключение 140
Библиографический список литературы 151
Приложения 163
- Тенденции развития финансовых рынков и их влияние на фондовый рынок Германии
- Институциональные особенности фондового рынка
- Рынок акций
- Создание единых правил торговли и регулирования на фондовых рынках Европы
Введение к работе
С начала 50-х годов прошлого века европейские страны осуществляют планомерную и последовательную политику создания единого внутреннего рынка. В процессе европейской интеграции Германия играет ведущую роль, поскольку имеет самую крупную по масштабам экономику в Европейском Союзе (ЕС) и изменения, происходящие в ней, влияют на всю экономику ЕС в целом. Кроме того, именно Германией были инициированы многие принципиально важные решения по объединению Европы и введению единой европейской валюты.
Одним из основных условий формирования единого внутреннего рынка является создание интегрированного и эффективного рынка капитала. Интернационализация рынков капитала, увеличение объемов слияний и поглощений и универсализация деятельности различных финансовых институтов, использование новых информационных технологий в торговых системах фондовых бирж, расширение спектра финансовых инструментов привели к необходимости создания единого финансового, в том числе и фондового рынка в Европе.
Исторически сложилось так, что в странах континентальной Европы в финансировании экономики ведущую роль играет банковская система (bank-based system), в отличие от англо-саксонских государств, финансовая система которых опирается главным образом на рынок ценных бумаг (market-based system). В современных условиях, однако, слабо развитый рынок ценных бумаг становится существенным недостатком финансовой системы. Поэтому и в Германии с начала 90-х годов прошлого века были осуществлены серьезные изменения на фондовом рынке, которые привели к эффективному развитию отрасли ценных бумаг и возрастанию роли фондового рынка в экономике.
Несмотря на множество исследований по проблемам европейской интеграции, в отечественной литературе уделено недостаточное внимание вопросам интеграции на фондовых рынках европейских стран.
Данными факторами обусловлена актуальность темы диссертационной работы.
Цель и задачи исследования
Целью исследования является определение роли фондового рынка в экономике Германии, влияние интеграционных процессов на его формирование и выработка рекомендаций по развитию фондового рынка России с учетом германского опыта.
Исследование направлено на решение следующих задач:
Тенденции развития финансовых рынков и их влияние на фондовый рынок Германии
За последние десятилетия финансовый мир радикально изменился. Благодаря процессам либерализации и глобализации рынков высокую мобильность приобрели внутренние и трансграничные потоки капиталов! Особую роль в этих процессах играют новые технологии в области телекоммуникаций, такие как Интернет и мобильный телефон, которые глобализируют каналы и рынки сбыта и вносят революционные изменения во взаимодействие финансовых институтов на международных рынках ссудного капитала.
С 1980 по 2004 г. совокупная капитализация фондового рынка США увеличилась в 9 раз, в Германии - более чем в 15 раз1. Такие темпы роста объемов капитализации наблюдались еще лишь во Франции, где за тот же период показатель капитализации увеличился в 20 раз.
Качественно новым этапом экономической интеграции стало для Европейского Союза введение евро. На едином рынке этого союза перестала существовать множественность денежных систем, исчезли валютные риски, связанные с функционированием национальных валютных систем, снизились операционные расходы предприятий, ускорился оборот капитала и платежей. Введение евро и проведение в странах-участницах ЕС единой экономической политики привели к формированию высоколиквидного рынка, который уже сегодня по своему масштабу сопоставим с рынком США.
В 2004 г. доля всей Европы в объеме мировой капитализации составила 38%, при этом нужно учесть, что Европа обладает огромным потенциалом роста рыночной капитализации за счет будущего размещения на фондовом рынке капитала средних и большого количества мелких компаний.
Благодаря введению евро, эмитенты ценных бумаг в этой валюте получили возможность более эффективно противостоять американской конкуренции. Если в 1997 г. примерно 60% всех облигационных займов в мире было эмитировано в американских долларах, в то время как на валюты, вошедшие в состав евро, пришлось лишь 24%, то уже в 2004 г. доля евро на рынке возросла до 56% и превысила долю доллара, которая понизилась до 41,3%1. Основными причинами роста доли евро стали происходящие в мире политические события, рост цен на нефть, а также то обстоятельство, что процентные ставки по долгосрочным заимствованиям в странах зоны евро были более низкие, чем в США.
Введение единой европейской валюты, появление новых информационных и коммуникационных технологий, либерализация рынков и быстрый рост финансовой деятельности содействовали развитию европейских рынков ценных бумаг, привели к возникновению новых тенденций в их функционировании, а именно, к интернационализации рынков капитала, к концентрации торговли, изменению форм доступа, повышению эффективности и прозрачности, изменению роли участников рынка. Интернационализация рынков капитала.
Одной из важнейших тенденций мирового масштаба является интеграция рынков капитала. Наибольшей интенсивности финансовые потоки достигли в 90-е годы. Интернационализация фондовых рынков проявляется в темпах роста международной торговли ценными бумагами и в размещении ценных бумаг национальных компаний на иностранных рынках.
Динамика международной торговли ценными бумагами характеризуется высокими темпами. Соотношение международных операций с акциями и облигациями с ВВП например в США увеличилось с 89% в 1990 г. до 250% в 2000 г. В Германии это развитие было еще более бурным. В 1990 г. объем всех операций с ценными бумагами составлял 57% от произведенного в стране ВВП, а в 2000 г. объем этих сделок достиг 354% от ВВП.
Другим показателем интернационализации фондовых рынков является увеличение доли ценных бумаг иностранных эмитентов на национальных рынках. За 1990-2000 гг. зарубежные эмиссии акций компаний промышленно развитых стран выросли в 34 раза, а задолженность по международным долговым ценным бумагам в 3,9 раза1.
В течение 80-х и начале 90-х годов прошлого века на ведущих фондовых биржах заметно увеличилась доля иностранных ценных бумаг. С 1995 по 2003 гг. количество иностранных компаний, имеющих листинг на Немецкой бирже, увеличилось на 27,7%, на Нью-Йоркской фондовой бирже на 9,2%, на Лондонской фондовой бирже на 4,5%".
Институциональные особенности фондового рынка
Современное состояние фондового рынка Германии, как и в целом континентальной Европы, в значительной степени определяется характером ее кредитно-финансовой системы, которая существенно отличается от подобных систем США и Великобритании. В противоположность США, где законом Гласса-Стигала в 1933г. коммерческие банки были отделены от инвестиционных банков и брокерских учреждений и в роли кредиторов реального сектора экономики в основном выступают институциональные инвесторы, банковские учреждения Германии имеют универсальный характер, то есть совмещают депозитно-ссудную, эмиссионную и инвестиционную деятельность.
В последние годы в Германии (а также в целом ряде стран) наблюдается новая тенденция: банки начали активно заниматься страхованием, создавая в рамках банка страховое подразделение, либо приобретая страховые фирмы. В Германии это явление получило название «allfmanz».
В Германии и в других странах ЕС (за исключением Великобритании) банки имеют возможность без ограничений владеть акциями нефинансовых корпораций. Более того, в Германии до недавнего времени только банки могли непосредственно совершать сделки с ценными бумагами. Для Германии характерен также высокий уровень концентрации акционерного капитала в руках немногих крупных инвесторов, прежде всего банков. Среди тысячи компаний, акции которых котируются на бирже, действительно распылена собственность только 60-70 компаний. В конце 90-х годов структура распределения акционерного капитала в Германии выглядела следующим образом:
Основными держателями акций в Германии являются банки, концерны и государство. За указанный период структура распределения акционерного капитала существенно не изменилась, однако, наблюдается тенденция возрастания доли акций, находящихся в собственности физических лиц. В 1999г. населению принадлежало 15% акций. В США в том же году во владении физических лиц находилось около 40% акций, и половина принадлежала пенсионным и многочисленным инвестиционным фондам.
Все вышеуказанные факторы привели к формированию своеобразной структуры участников фондового рынка, отличной от англосаксонских стран.
Основных участников фондового рынка принято подразделять на эмитентов, инвесторов и посредников.
Эмитентами акций в Германии являются акционерные общества - Akti-engesellschaft. Однако только часть этих акционерных обществ реально привлекает средства путем открытой подписки на свои акции и имеет регулярную котировку на организованном рынке.
С 1985 по 2004 гг. количество национальных компаний, имеющих листинг на Немецкой бирже, увеличилось почти на 50%. В США увеличение данного показателя за тот же период составило 13%, в Великобритании, напротив, количество листинговых компаний снизилось на 27%.
По компаниям, имеющим листинг на организованных рынках, рассчитывается капитализация рынков акций. В 1985 г. капитализация рынка акций Германии составляла 183,7 млрд. долл., в 2004 г. - 965,5 млрд.долл1. Количество котируемых на бирже акций за период с 1986 по 2004 гг. увеличилось с 2193 до 24463 штук, при этом средний курс эмиссий (т.е. отношение курсовой и номинальной стоимости эмиссий акций в %) колебался от 492,8 до 1381,9%.
Рынок акций
Помимо показателя капитализации и ее доли в ВВП, масштабы акционерного капитала страны характеризуются оборотом торговли акциями и количеством акций, имеющих регулярную котировку на фондовых биржах. Динамику и состояние рынка акций отражают и другие важные показатели: цена / прибыль; текущая (дивидендная) доходность акций; общая доходность акций и динамика фондовых индексов.
С 1997 по 2004 гг. количество ценных бумаг, имеющих котировку на ФФБ, увеличилось с 16000 до 60002 или в 3,8 раза. При этом количество облигаций снизилось на 362, количество акций и варрантов увеличилось соответственно на 22817 и 21548 штук или в 14,8 и 4,7 раза. Резкое увеличение количества акций свидетельствует о концентрации основной торговли на ФФБ и о том, что рынок акций Германии привлекает все большее количество участников, в основном иностранных.
Несмотря на то, что количество акций, имеющих котировку на ФФБ, значительно превосходит количество облигаций (а такая ситуация наблюдается на всех фондовых биржах Германии), рыночная стоимость акций существенно ниже рыночной стоимости облигаций. Проследим в динамике изменение соотношения рыночной стоимости акций и облигаций.
Подсчитано и составлено по: Deutsche Bundesbank. Kapitalmarktstatistik. Februar 2004/ SS.42-48. Пересчитано в долл.США для сравнительного анализа. С 1991 по 2003гг. рыночная стоимость или капитализация акций увеличилась с 404,6 до 851,0 млрд.долл. или более чем в 2 раза, рыночная стоимость облигаций увеличилась с 1281,4 до 2605,8 млрд.долл. или также примерно в 2 раза. В 1991г. соотношение между стоимостью акций и стоимостью облигаций составляло примерно 1:3. Начиная с 1996г. стоимость акций стала существенно возрастать и к 2000г. указанное соотношение составило почти 1:1,5. Однако в результате обвального падения курсов акций на мировых фондовых рынках капитализация акций компаний стала резко снижаться и уже к 2003г. соотношение рыночной стоимости акций и облигаций снизилось до уровня 1991г. и составило 1:3.
Иными словами, по своим масштабам рынок облигаций в Германии заметно превосходит рынок акций, как и в прочих развитых странах. Однако по оборотам торговли наблюдается иная картина. Рассмотрим изменение оборота ценными бумагами на всех германских биржах с 1987 по 2003гг.
С 1987 г. оборот ценными бумагами постоянно увеличивался и к 2003 г. превысил уровень 1987 г. в три раза. При этом наибольшего объема оборот ценными бумагами достиг в 2000 г. и составил 6072,4 млрд.евро, из которых 4622,2 млрд.евро составил оборот акциями. Из рисунка 3.2 видно, что с 1987 до 1998 гг. оборот облигациями превышал оборот акциями и соотношение между ними колебалось в пределах от 1,4:1 до 3,7:1. Однако с 1998 г. картина резко изменилась. В 1998 г. оборот акциями стал равен обороту облигациями и в последующие годы стал значительно превосходить его. К концу 2003 г. соотношение между оборотами облигаций и акций составило уже 1:3. Как видим, для инвесторов акции становятся более привлекательным инструментом, чем облигации, поскольку они предоставляют инвестору возможность получения большей прибыли. Цена/прибыль
Показатель цена / прибыль определяется как отношение цены акции к чистой прибыли в расчете на одну акцию. При этом на величину коэффициента влияет мнение инвесторов о перспективах роста доходов и дивидендных выплат, рыночное восприятие риска. Если на рынке имеются перспективы роста дохода и конъюнктура улучшается, то показатель цена / прибыль обычно возрастает. Как правило, данный показатель повышается в период биржевого бума. В определенных случаях отношение цены к прибыли интерпретируют также как и число лет, необходимых компании для того, чтобы заработать сумму, равную её рыночной стоимости.
Отношение цены к прибыли увеличивается, если акционерное общество увеличивает капитал за счёт резервов, и инвесторы воспринимают это как признак процветания и расширения рынка акций. Повышение цены акции может последовать и при увеличении капитала за счёт поглощения другой компании, и после выпуска облигаций.
Создание единых правил торговли и регулирования на фондовых рынках Европы
Создание Европейского экономического и валютного союза, введение единой европейской валюты, дальнейшее углубление интеграционных процессов - все это явилось результатом длительной, упорной совместной работы европейских стран. История создания единого экономического пространства в Европе насчитывает более 50 лет. В апреле 1951 г. был подписан Парижский договор о создании Европейского объединения угля и стали, положивший начало европейской экономической интеграции. Однако первые реальные предпосылки полноценного сотрудничества появились с подписанием 25 марта 1955 г. Римского договора об учреждении Европейского экономического сообщества в составе ФРГ, Франции, Италии, Бельгии, Нидерландов и Люксембурга. Основной целью Римского договора являлось создание Таможенного союза, вспомогательная роль при этом для обеспечения работы таможенного союза отводилась валютному сотрудничеству. Этот договор предусматривал свободное перемещение в этих странах товаров, рабочей силы и каптала. В 1968 г. был создан Таможенный союз, а в 1969 г. на Европейском совете в Гааге были изложены практические мероприятия по созданию единого европейского валютного союза (так называемый «план Вернера»). Однако вследствие отсутствия единого внутреннего рынка со свободным перемещением товаров и услуг данные мероприятия не были выполнены. Лишь с середины 80-х годов снова стали осуществляться интенсивные попытки объединения европейских стран. В 1986 г. принят Европейский Единый акт в качестве поправки к Римскому договору, предусматривающий различные законодательные изменения с целью создания единого внутреннего рынка. В последующие годы была проведена огромная работа по снятию ограничительных барьеров, упразднены многие национальные законодательные ограничения по свободному перемещению товаров, услуг и особенно капиталов. С 1 ноября 1993 г. в силу вступил Маастрихский договор, который определил цели создания Экономического и валютного союза в Европе. Фактически только после подписания этого договора страны ЕС перешли к проведению общей экономической и финансовой политики, конечной целью которой было объявлено введение единой валюты. Договор предусматривал поэтапный график ее введения и устанавливал общие правила в сфере государственного бюджета, инфляции, процентных ставок для всех членов будущего валютного союза. Положения, относящиеся к политическому союзу, предусматривали совершенствование структуры и расширение полномочий ЕС, повышение роли Европейского парламента, развитие форм сотрудничества во внешней политике, и т.д . Заключение Маастрихского договора стало крупнейшим событием в истории европейской интеграции. Для вступления европейского государства в ЕС, в тексте договора были зафиксированы следующие критерии: уровень инфляции не должен превышать средний уровень инфляции трех государств с наименьшим уровнем более чем на 1,5%; долгосрочные процентные ставки не должны превышать более чем на 2% средний показатель долгосрочных процентных ставок трех государств с наименьшим уровнем инфляции; -национальная валюта не должна девальвироваться в течение последних двух лет и не должна оставаться в пределах колебаний курсов на уровне 2,25%; дефицит государственного бюджета не должен превышать 3% от ВВП; государственный долг - не выше 60% от ВВП; В июне 1997 г. на Амстердамском саммите ЕС принят «Пакт стабильности и роста», предусматривающий введение штрафных санкций против государств-членов в случае нарушения ими нормативов государственного бюджета. В соответствии с этим документом, в случае если участник ЕВС превышает лимит дефицита бюджета (3% от ВВП), то ЕС в течение трех месяцев принимает рекомендации в адрес этой страны. В течение следующих четырех месяцев эти рекомендации должны быть реализованы, в противном случае по истечении трехмесячного срока к стране — нарушителю применяются санкции: беспроцентный депозит в размере 0,2% от ВВП плюс 1/10 разницы между реальным дефицитом бюджета (% от ВВП) и установленным лимитом. Через два года, если положение не улучшится, депозит автоматически превращается в штраф.
Похожие диссертации на Фондовый рынок Германии в условиях европейской интеграции
