Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1 Стоимость ценных бумаг и ее экономическое содержание 11
1.1 Ценные бумаги как товар особого рода 11
1.2 Стоимостные основы ценообразования на рынке ценных бумаг 27
1.3 Факторы, влияющие на формирование цен на ценные бумаги 60
ГЛАВА 2 Особенности ценообразования на рынке ценных бумаг и его совершенствование в современных условиях 86
2.1 Специфика ценовой ситуации на российском рынке ценных бумаг 86
2.2 Методы прогнозирования курса ценных бумаг 102
2.3 Меры государственного регулирования ценообразования на российском рынке ценных бумаг 113
Заключение 129
Библиографический список 142
Приложения 155
- Ценные бумаги как товар особого рода
- Стоимостные основы ценообразования на рынке ценных бумаг
- Специфика ценовой ситуации на российском рынке ценных бумаг
- Методы прогнозирования курса ценных бумаг
Введение к работе
Рынок ценных бумаг, будучи составной частью рыночной экономики, обладает теми же свойствами, что и другие ее структуры. Вместе с тем он отличается своей спецификой, которая определяет его относительную самостоятельность, размер, а также роль и значение для рыночной экономики. Своеобразие рынка ценных бумаг, в частности, выражается в особенностях формирования цены или курса обращающихся на нем финансовых инструментов. Особую актуальность исследование вопросов ценообразования приобретает в условиях российского фондового рынка. Задача включения фондового рынка в качестве составляющего элемента в инвестиционную инфраструктуру, ориентированную на поддержку реальной экономики, предполагает выявление взаимосвязей этого рынка и уровня экономического развития страны.
Изучение особенностей отражения ценами фондового рынка состояния реальной экономики является важной составной частью анализа данного сегмента финансового рынка. В то же время отечественный финансовый рынок, включая и рынок ценных бумаг, находится под влиянием глобальных факторов экономического развития. Формирование единого мирового экономического пространства приводит, с одной стороны, к нарастанию нестабильности на рынке ценных бумаг, а с другой - к сокращению диспропорций в оценке финансовых инструментов на фондовых рынках разных стран.
Одним из базовых условий нормального функционирования организованных финансовых рынков, их устойчивого состояния и успешного динамичного развития является наличие естественного процесса ценообразования на финансовые инструменты, заключающегося в игре участников рынка на естественных колебаниях спроса и предложения и способствующего их сглаживанию, следовательно, и сбалансированности рынка.
Отсюда возникает объективная потребность в разработке теоретических аспектов ценообразования на фондовом рынке. Необходимо понять, как происходит формирование курса ценных бумаг, какие факторы и механизмы при
этом задействованы. Решение данных вопросов имеет большое практическое значение для всех участников фондового рынка. Эмитентам рынок ценных бумаг открывает путь к привлечению инвестиций. Определение цены размещения эмитируемых ценных бумаг - один из важнейших этапов, от которого зависит сумма привлеченных средств. Для инвесторов понимание механизма ценовых изменений важно для принятия грамотных инвестиционных решений. Государству определение основ ценообразования на рынке ценных бумаг позволяет выработать направленность процесса регулирования рынка, его контроля.
Тем самым теоретический анализ и обобщение результатов, связанных с процессом ценообразования на российском рынке ценных бумаг, имеют многоцелевой характер, что и определяет актуальность темы диссертационного исследования.
Степень разработанности проблемы. В существующей экономической литературе представлен значительный объем работ, посвященных различным аспектам функционирования рынка ценных бумаг и обращающимся на нем финансовым инструментам.
Анализ социально-экономической сущности ценных бумаг представлен в трудах Д. Рикардо, К. Маркса, Р. Гильфердинга, А. Маршалла, Дж. М. Кейнса, а также М. Алексеева, А. Аникина, Э. Брегеля, В. Мусатова, И. Трахтенберга.
Рассмотрению вопросов ценообразования на фондовом рынке уделялось внимание в работах Б. Алехина, В. Есипова, А. Килячкова, Я. Миркина, И. Са-лимжанова, Е. Семенковой, Дж. Сороса, К. Хачатурян, Л. Чалдаевой, Е. Чирковой и др.
Значительное число материалов по рынку ценных бумаг опубликовано в российских экономических периодических изданиях. Особенностью современных исследований является их исключительно практическая ценность в части анализа текущей конъюнктуры российского рынка ценных бумаг и разработки на этой основе конкретных рекомендаций по работе с ценными бумагами для различных субъектов отношений.
Вместе с тем решение многих теоретических и практических вопросов ценообразования на рынке ценных бумаг еще не нашло должного отражения в литературе, что негативно сказывается на дальнейшем развитии российского рынка ценных бумаг. При всей значимости проведенных исследований слабо изучена специфика товара "ценные бумаги" и ее отражение в процессе формирования цен на ценные бумаги, отсутствует оценка комплексного влияния множества факторов на процесс ценообразования. Имеет место ряд нерешенных проблем по государственному регулированию рынка ценных бумаг в связи с развитием реального сектора экономики и ростом благосостояния населения.
Теоретическая и практическая значимость изучения данных проблем, необходимость выработки и применения новых подходов в их исследовании и определили выбор темы диссертационной работы, ее цель и задачи.
Цель и задачи исследования. Цель диссертационной работы состоит в исследовании специфики и определении теоретических основ ценообразования на рынке ценных бумаг на базе изучения ценных бумаг как товара особого рода.
Для достижения указанной цели в диссертации поставлены и поэтапно решены следующие задачи:
раскрыть специфику товара "ценные бумаги" на основе анализа и обобщения существующих теоретических взглядов;
определить методологические основы ценообразования на рынке ценных бумаг;
рассмотреть характеристики цены ценной бумаги;
проанализировать факторы, влияющие на ценообразование на рынке ценных бумаг, обобщить их и систематизировать;
определить место фондового рынка в экономической системе нашей страны, выявить тенденции и закономерности в его развитии, показать особенности ценообразования на российском рынке ценных бумаг;
- обосновать главные направления совершенствования мер экономического воздействия государства на рынок ценных бумаг с целью поддержания на нем стабильности.
Предмет исследования. Предметом диссертационной работы являются социально-экономические отношения, складывающиеся между субъектами фондового рынка по поводу купли-продажи ценных бумаг.
Объект исследования. Объектом диссертационного исследования выступают ценные бумаги как специфический товар фондового рынка и факторы, оказывающие влияние на механизм формирования цены ценных бумаг.
Методологическая и теоретическая основа исследования. Методологической базой исследования явились общенаучные методы исследования, качественный и количественный анализ, методы системного, сравнительного анализа, научной абстракции, моделирования, метод группировки, графическое отображение изучаемых явлений, комплексный подход.
Теоретической основой диссертации послужили концептуальный аппарат, теории и положения, разработанные ведущими зарубежными и отечественными учеными-экономистами в области современной экономической теории, теории рынка ценных бумаг.
База фактических исследований включает в себя законы РФ, материалы Правительства РФ, ведомственные нормативные акты Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг, отчетно-статистические данные Госкомстата РФ, информационные материалы Московской межбанковской валютной биржи, Российской торговой системы, сведения, опубликованные в монографиях, научной литературе и периодических изданиях.
Научная новизна диссертационного исследования. Научная новизна результатов диссертационной работы заключается в следующем:
показана необходимость разграничения понятий рыночной стоимости и рыночной цены ценных бумаг. Рыночная стоимость выступает в качестве основы формирования цены ценных бумаг, которая представляет собой комплексную
оценку стоимости материальных и нематериальных активов эмитента, обеспечивающих образование общественно-нормального уровня дохода;
раскрыт двухэтапный процесс формирования рыночной цены или курса ценных бумаг как отражения единства оценки реального и фиктивного капитала, тесноты их взаимосвязи: на этапе первичной эмиссии рыночная цена ценных бумаг определяется их рыночной стоимостью; на вторичном рынке происходят отклонения рыночной цены ценных бумаг от их основы под активным воздействием факторов спроса и предложения;
исследовано воздействие факторов спроса и предложения на процесс ценообразования на фондовом рынке; проведена их систематизация; предложен способ классификации факторов по направленности их воздействия и силе влияния на рыночную стоимость и на рыночную цену ценных бумаг на первичном и вторичном рынках;
определены характеристики иррациональности рыночной цены ценных бумаг: виртуальность (возможность проявления при определенных условиях), трансцендентность (или непознаваемость), спекулятивность (или ликвидность), прозрачность (с точки зрения капитализации доходов), вмененность (определение состава отражаемых ею величин) и конституированность (возможность ее прогнозирования и регулирования);
выявлены особенности ценообразования на российском фондовом рынке, связанные с отсутствием ярко выраженной взаимосвязи рыночных цен ценных бумаг с их рыночными стоимостями, которое проявляется в дисбалансе капитализации фондового рынка и уровня развития отечественной экономики, неадекватности оценки обращающихся ценных бумаг протекающим инвестиционным процессам, что свидетельствует об отсутствии четко разработанного механизма поддержки фондовым рынком экономического роста в стране;
обоснована необходимость проведения государством мер, направленных на расширение границ фондового рынка и обеспечение условий для нормального естественного ценообразования на рынке, как обязательного условия равновесия в экономике и ее успешного динамичного развития, а также соци-
альной политики в области формирования доходов и их налогообложения с целью стимулирования накопления населения - основного инвестора фондового рынка; на поддержку в создании розничной инфраструктуры торговли ценными бумагами для внутреннего частного инвестора.
Основные положения и результаты исследования, полученные автором и выносимые на защиту:
определена потребительная стоимость ценных бумаг, которая заключается в доходности (реализуемой в дивидендном или процентном доходе, в курсовой разнице), ликвидности, сохранности и прозрачности вложений. Специфика ценных бумаг проявляется в способности сохранять и даже приумножать свою потребительную стоимость;
углублено и дополнено толкование понятия фиктивности капитала, представленного ценными бумагами в части связи его с реальным капиталом: он может непосредственно и не быть порождением реального капитала (производные ценные бумаги) либо отражать физически и морально устаревший реальный капитал (акции большинства приватизированных российских предприятий);
выявлены факторы, определяющие рыночную стоимость ценных бумаг на этапе первичной их эмиссии, - оценка показателей инвестиционного проекта, условий инвестирования средств, на вторичном рынке - оценка состояния и эффективности функционирования реального капитала, а именно показателей финансово-хозяйственной деятельности эмитента. В первом случае осуществляется оценка реального капитала по форме, во втором - по его содержанию;
установлено, что показатель объема торгов, отражающий размеры спроса на фондовом рынке, определяет силу ценовой тенденции и является предупреждающим индикатором, сигнализирующим о продолжении или смене данной тенденции;
в ходе анализа влияния дивидендной политики российских акционерных обществ на курс ценных бумаг не обнаружено определенной взаимосвязи
между размером дивидендов компании, устойчивостью ее финансовых результатов и динамикой цен акций;
в результате анализа влияния факторов спроса и предложения на процесс ценообразования на российском фондовом рынке определена степень реакции на них рынка, проявляющейся в незначительных/существенных по амплитуде и продолжительных/непродолжительных по времени изменениях цены ценной бумаги, установлены числовые критерии данных изменений;
сделан вывод о преобладающем влиянии случайных и субъективных факторов в формировании курса ценных бумаг, свидетельствующих об отсутствии устойчивой связи между ценами фондового рынка и темпами развития экономики, реальными процессами воспроизводства материальных и нематериальных благ;
проанализированы причины низкой капитализации российского фондового рынка как отражение особенностей становления и развития рыночных отношений в России: слабость промышленных предприятий, отсутствие стимулов к созданию и реализации прибавочного продукта коллективом акционерного общества. Рост благосостояния населения позволит решить проблему спроса на фондовом рынке, как одно из основных препятствий в его развитии;
с целью повышения инвестиционной привлекательности российского фондового рынка доказана необходимость его переориентации на обслуживание инвестиционных нужд реальной экономики за счет смещения приоритетов с развития вторичного рынка на размещение первичных эмиссий ценных бумаг, в частности корпоративных облигационных займов.
Теоретическая и научно-практическая значимость исследования. Разработана научная проблема, имеющая важное практическое значение, - определение основ процесса ценообразования на ценные бумаги как фактора, способствующего нормальному функционированию рынка ценных бумаг и развитию реального сектора экономики страны и, в конечном счете, укреплению тенденций экономического роста в стране.
Содержащиеся в работе обобщения и выводы способствуют расширению экономических знаний о социально-экономических процессах, происходящих на рынке ценных бумаг, и могут быть использованы в качестве основы для дальнейшего исследования рынка ценных бумаг, основ его государственного регулирования и развития реального сектора экономики в условиях России. Отдельные положения диссертации можно применять в учебном процессе в высших учебных заведениях при изучении курсов "Экономическая теория", "Теория и организация рынка ценных бумаг", "Анализ рынка ценных бумаг", а также в практической работе трейдеров инвестиционных компаний при формировании стратегий поведения на фондовом рынке с целью максимизации получаемых доходов.
Апробация диссертационного исследования. Основные положения и результаты диссертационного исследования докладывались и обсуждались на четвертой международной конференции студентов и аспирантов "Предпринимательство и реформы в России" (Санкт-Петербург, 1998), конференции молодых ученых-экономистов (Санкт-Петербург, 1999), на заседаниях кафедры теоретической экономики и международных экономических отношений, на конференциях профессорско-преподавательского состава Самарской государственной экономической академии в 2000-2003гг.
Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 5 научных работ, написанных лично и в соавторстве, общим объемом 1,68 печ.л, в том числе лично автором 1,4 печ.л.
Структура диссертационного исследования. Структура диссертации определяется целью, задачами и логикой исследования. Работа состоит из введения, двух глав, заключения, библиографического списка и приложений.
Ценные бумаги как товар особого рода
С тем чтобы показать ценные бумаги как товар особого рода в достаточно полном виде необходимо обобщить и систематизировать имеющиеся сведения 0 специфике данного товара. С одной стороны, это представляет научный интерес. Категория ценных бумаг должна быть раскрыта и проанализирована с разных позиций и ракурсов. С другой стороны, четкая определенность ценных бумаг как товара особого рода имеет и непосредственно прикладной смысл. На пример, Дж. Сорос в своей книге «Алхимия финансов», критикуя и опровергая концепцию равновесия экономической системы, говорит, что устанавливаемая в теории закономерность, когда снижение цен стимулирует спрос, на рынке ценных бумаг (РЦБ) не действует. Он пишет: «Рост привлекает покупателей, и наоборот». Дж. Сорос связывает это с особой ролью ожиданий участников рынка, касающихся тех или иных событий. «Нигде роль ожиданий не является столь очевидной, как на финансовом рынке» . Таким образом, системный под ход к раскрытию специфики товара ценные бумаги позволит суммировать многие прикладные вопросы их функционирования на рынке и подводить известную научную базу под действия участников РЦБ. В системе экономических явлений развитой рыночной системы институт ценных бумаг имеет особый статус. Будучи результатом многих сложнейших микро- и макроэкономических процессов они, в свою очередь, дают импульс другим не менее значимым процессам. Ценные бумаги как объект теоретического и прикладного анализа находятся в центре внимания многих экономистов различных отраслей экономической науки. Инфраструктурное положение ценных бумаг объясняет то обстоятельство, что сегодня достаточно глубоко разработаны отдельные характеристики возникновения и реализации данного явления. В частности, достаточно полно выявлена роль ценной бумаги в качестве инструмента мобилизации индивидуальных сбережений и перевода их в статус эффективных реальных инвестиций. Столь же позитивной оценки заслуживает анализ значимости ценных бумаг как формы процесса «расщепления» собственности и социализация на этой основе последней в виде явления, получившего в экономической литературе название «демократизация капитала». Существует множество разнообразных математических моделей формирования оптимального портфеля ценных бумаг (модель Марковитца, модель оценки доходности финансовых активов (САРМ), модель арбитражного ценообразования), специфических методик расчета величины риска вложения средств в ценные бумаги, а также прогнозов и последствий различных стратегий и тактик поведения крупного и мелкого инвестора на РЦБ. Однако основное внимание исследователей смещается в сторону рассмотрения конкретного механизма функционирования ценных бумаг в экономической системе, чем тяготеет к раскрытию их специфики и реализации ее в процессе обращения ценных бумаг. В литературе встречается достаточно много определений ценных бумаг. Широкое распространение толкование ценных бумаг получило в правоведении, в рамках которого ценная бумага определяется как титул собственности. «Правовая» природа ценных бумаг при этом принимается за экономическое объяснение их сущности. Наиболее четко данный подход проявляется в следующем высказывании: «В общем виде ценные бумаги представляют собой титулы собственности, т.е. такие юридические документы, которые свидетельст-вуют о праве их владельца на доход или на имущество» . Юристы не ставят своей задачей раскрытие экономической сущности ценных бумаг, при этом не сомневаются в необходимости решения этой задачи. Например, М. Батунин совершенно верно отмечает, что многие исходные понятия финансового рынка не определены законодательством, поскольку по ряду из них не сформулирована и научная точка зрения. Отставание теоретического осмысления финансового рынка от аспектов практических является основным тормозом формирования рынка. «Необходимо отдавать себе отчет в том, что одного определения понятия ценной бумаги в Гражданском кодексе Российской Федерации (ГК РФ) недостаточно для ориентации в многообразии прикладных ситуаций, существующих и прогрессирующих в своем количественном развитии»3. И чем дольше будет сохраняться отсутствие ясности в теоретических основах функционирования РЦБ, тем сильнее это будет оказывать отрицательное воздействие на его развитие. Для осуществления политэкономического анализа необходимо разделить экономическую и правовую природу ценной бумаги. Экономическая сущность ценной бумаги и институционально организованный механизм реализации этой сущности не являются тождественными. ГК РФ не дает экономической классификации ценных бумаг и останавливается лишь на правовой классификации, проводимой по такому основанию, как оборотоспособность ценных бумаг (предъявительские, именные, ордерные). С экономической точки зрения ценные бумаги могут рассматриваться как особая форма существования капитала, а именно фиктивного капитала, и как специфический инвестиционный товар. Трактовка ценных бумаг как фиктивного капитала представлена в трудах экономистов марксистского толка: Трахтенберга И.А., Брегеля Э.Я., Аникина А.В. Ценные бумаги - воплощение фиктивного капитала. Возникновение фиктивного капитала увязывалось с противоречием интересов собственника капитала и наемного работника, большое значение отводилось общественно-социальной стороне фиктивного капитала. Таким образом, возникла и существует теория фиктивного капитала. Понятие фиктивного капитала используется в противопоставлении его реальному капиталу. Под реальным или действительным капиталом понимается промышленный (производительный) капитал, обеспечивающий создание прибавочной стоимости. Фиктивный капитал, являясь обособившейся частью промышленного капитала, участвует в процессе перераспределения прибавочной стоимости.
Стоимостные основы ценообразования на рынке ценных бумаг
Любой товар обладает стоимостью и потребительной стоимостью. Однако смысл этих категорий применительно к товару «ценные бумаги» трансформируется под влиянием особенностей данного товара. Стоимостные основы ценообразования на фондовом рынке завуалированы. Стоимость ценных бумаг не имеет ничего общего с объемом труда, затраченным на их создание (это подтверждается большим распространением бездокументарных ценных бумаг - в виде электронных записей). Если ценные бумаги и выражают абстрактный труд, то не абсолютно, а относительно, как мера стоимости части капитала, именно реального капитала, в создании которого затрачен труд людей. Ценные бумаги - это средство перераспределения стоимости, прежде всего прибавочной стоимости, собственности, капитала. Ценные бумаги не обладают потребительной стоимостью подобной той, что есть у любого другого товара, удовлетворяющего прежде всего физиологические и духовные потребности человека. Полезность ценных бумаг для инвестора выражается через возможность удовлетворить потребности экономического и социального характера, т.е. возможность достижения определенного экономического и социального статуса, позволяющего на определенном уровне удовлетворять свои физиологические и духовные потребности. Однако, ценные бумаги, будучи объектами рыночных сделок, сами являются потребительными стоимостями, что и делает их товарами, которые свободно покупаются и продаются на фондовом рынке. Специфическая потребительная стоимость данного вида товара для их покупателей заключается в доходности, ликвидности, сохранности и прозрачности вложений. Следует отметить, что в отличие от продажи обычных товаров, потребительная стоимость ценных бумаг, при передаче их из рук в руки не исчезает, а, напротив, сохраняется (как, например, потребительная стоимость товара «рабочая сила») и даже приумножается, т.е. сохраняется способность ценных бумаг приносить определенный доход и быть ликвидными. Доход по ценной бумаге может выступать в виде процента, дивиденда, спекулятивной прибыли, «учредительской» прибыли. Для сравнения показателей дохода от различных вложений используют характеристику доходности, выраженной в процентах, рассчитанную по классической формуле доходности. Немаловажное значение приобретают сроки и даты выплаты дохода по ценной бумаге. В России ценные бумаги (особенно имеющие связь с реальным капиталом) по уровню дохода сильно «притесняют» такие конкуренты как сфера торговли и валютный рынок. Практически это уход средств в сферу спекуляций. Особенно опасен уход средств на валютный рынок. Если в торговой сфере возможна конкуренция, которая уменьшает норму прибыли и вытесняет избыточные капиталы из торговой сферы, то на валютном рынке капитал, мобилизованный из производственной сферы, действует в режиме самоподдерживающихся процес- сов (на что и указывает Дж. Сорос). Относительно мирового опыта нужно заметить, что в доходах основной массы населения доля, приносимая ценными бумагами, незначительна. Однако нами выделяется доход как основной интерес, провоцирующий покупку. Объясняется это тем, что свойство ценных бумаг приносить доход используется широкими массами как средство сохранения сбережений от инфляции, а приобретение самих ценных бумаг - это способ формирования сбережений. Соответственно, доходность по ценной бумаге должна быть хотя бы сопоставима с уровнем инфляции. Таким образом, доход - основной способ удовлетворения интересов приобретателей ценных бумаг, а также то, ради чего эмитенты выпускают ценные бумаги. Он выступает основной категорией согласования интересов рассматриваемых сторон. Доход по ценной бумаге, с одной стороны, - это то, сколько хочет отдать эмитент из своего дохода, полученного, как правило, за счет использования привлеченных с помощью ценных бумаг средств; с другой стороны -сколько хочет получить приобретатель на вложенные им средства. Доход по ценной бумаге может быть разовым (единовременным), многократным, постоянным (доход, получаемый держателем ценной бумаги от эмитента, начисляемый в течение всего времени функционирования эмитента). Доходность ценных бумаг реализуется как в прямых, непосредственных, так и в косвенных, опосредованных формах. К числу прямых форм относится прибыль, получаемая инвестором в виде дивиденда или процента, а также возрастание капитальной стоимости, инвестированной в ценные бумаги, по мере роста их рыночных цен. Косвенные же формы реализации доходности включают в себя так называемую «прибыль от контроля», а именно степень контроля, которую получают обладатели крупных пакетов акций (возможность влиять на политику и направления работы предприятия), и преимущества, вытекающие из установления прочных межфирменных связей (когда акции одной корпорации приобретает другая корпорация). В силу того, что покупаются скорее права, рыночная цена ценных бумаг в данном случае будет выше, чем в случае покупки неконтрольного пакета.
Специфика ценовой ситуации на российском рынке ценных бумаг
Анализ процесса ценообразования на российском рынке акций неразрывно связан с определением его размеров, роли в экономике, величины оборота, числа котируемых компаний, их ликвидности и ряда других характеристик рынка. Значение рынка ценных бумаг, являющегося неотъемлемой частью рыночной экономики, трудно переоценить. Вместе с тем, специфика российского фондового рынка и его место в экономической системе нашей страны пока не позволяют в полной мере использовать потенциал, свойственный развитым фондовым рынкам. В числе причин, препятствующих эффективному функционированию российского РЦБ, необходимо назвать высокий уровень рисков, которым подвержены инвесторы, в силу влияния определенных финансовых, макроэкономических и политических факторов, низкий уровень капитализации рынка и ликвидности ценных бумаг, слабая степень институциональной защиты инвесторов, вытекающая из недостаточного развития нормативной правовой базы, регулирующей отношения на рынке акций и внутри компаний. В связи с интеграцией России в единое мировое хозяйство развитие российского рынка акций рассматривается нами в тесной связи с ситуацией, сложившейся на мировых финансовых рынках. Продолжающаяся глобализация мировых финансовых рынков позволяет инвесторам выбирать тот или иной рынок акций. И здесь российский рынок на общих основаниях конкурирует с другими развивающимися и развитыми рынками. Среди количественных показателей рынка акций, традиционно используемых международными рейтинговыми агентствами и финансовыми организациями для его оценки, следует выделить следующие31: рыночная капитализация, представляющая совокупную рыночную стоимость акций всех компаний страны; отношение рыночной капитализации к объему ВВП страны за год; отношение суммарного оборота рынка акций за год к объему ВВП; отношение суммарного годового оборота рынка акций к рыночной капитализации на конец года; число котируемых на рынке компаний; изменение международных инвестиционных рейтингов России. Показатель рыночной капитализации является ключевым показателем международного веса фондового рынка, компаний и финансовых институтов страны, характеризует уровень его развития. В результате проведенной приватизации и благодаря дальнейшему росту цен российских акций, капитализация отечественного рынка акций с конца 1990 г. по 2000 г. выросла с 244 млн. долларов до 72,205 млрд. долларов (почти в 300 раз), а на начало 2003 г. составила 87,146 млрд. долларов, что в свою очередь составляет менее 0,5% от мировой капитализации (28,247 трлн. долларов - общемировая капитализация на начало 2000г. по данным Международной Финансовой Корпорации). За десять лет российский фондовый рынок продемонстрировал многократный рост своей капитализации, что в масштабах страны является значительным показателем, но в рамках мировой системы этот рост оказался незаметен. В представленной на диаграмме структуре капитализации российского рынка акций можно выделить основные отрасли экономики. 8 Соответственно, на суммарную долю капитализации прочих отраслей экономики приходится лишь 7%, среди которых в свою очередь наиболее выделяются предприятия пищевой промышленности, торговля и банковский сектор. Структура капитализации фондового рынка показывает перспективные и приоритетные, с точки зрения инвестирования средств, отрасли экономики, и в определенной мере отражает отраслевую структуру российской экономики, имеющую в целом сырьевую направленность. Так, наибольшую долю в совокупном объеме произведенной промышленной продукции (примерно 22%) дает топливная промышленность. Наряду с ней, электроэнергетика также является одной из ведущих отраслей российской экономики, на долю которой приходится около 10% объема промышленного производства страны; примерно на этом же уровне показатели продукции черной металлургии, цветной металлургии, несколько больший объем производит пищевая промышленность (порядка 12%), а предприятия машиностроения и металлообработки - примерно 19% 2. При этом, следует отметить, что исходя из вышеприведенных данных, немалый 89 потенциал роста капитализации существует у предприятий машиностроения и металлообработки и пищевой промышленности. Что же касается нефтяных компаний, являющихся одними из самых высококапитализированных, а акции - самыми «расторгованными», рост рынка в данном сегменте вряд ли состоится в ближайшей перспективе. Низкая текущая капитализация российского рынка ценных бумаг связана как с проблемами отечественных предприятий и экономики в целом, так и с низкой оценкой эффективности их функционирования со стороны потенциальных инвесторов, и вследствие этого с недостатком инвестиционных ресурсов. Сегодня фондовый рынок в России находится в ситуации, когда его значительный рост сдерживается отсутствием интереса крупных инвесторов, а сильного падения не может быть, благодаря низкому уровню капитализации акционерных обществ при достаточно благополучных их экономических показателях, и стабильных темпах роста экономики страны. Отношение рыночной капитализации к объему ВВП за год является определенным показателем уровня переоцененности или, наоборот, недооцененное суммарной рыночной стоимости компаний страны относительно суммарной добавленной стоимости, произведенной в ней за год. Использование данного индикатора, безусловно, требует определенных оговорок. Первая оговорка касается точности расчета годового ВВП. Распространенная практика ухода предприятий от налогообложения, развитая теневая экономика и несовершенные методики сбора и обработки данных зачастую существенно занижают величину ВВП. Так, например, по разным оценкам, возможная величина скрытого ВВП в России в 1997 - 1999 гг. составляла до 20 - 30% от заявляемых Госкомстатом России показателей. Вторая оговорка касается серьезно варьирующейся доли частного сектора в результате влияния экономических и политических рисков на привлекательность фондового рынка и стоимость компаний - все это делает показатель капитализации весьма колеблемой величиной.
Методы прогнозирования курса ценных бумаг
Инвесторам, работающим или потенциально стремящимся выйти на российский рынок ценных бумаг, необходимо использовать современный теоретический аппарат прогнозирования уровня цен и доходности инвестиций, применимый в ситуации с высокими рисками. Такой аппарат должен учитывать основные черты отечественного фондового рынка, а также отслеживать изменение конъюнктуры на российских и зарубежных финансовых рынках, изменение макроэкономической и политической ситуации. Только в этом случае можно добиться снижения уровня рисков на отечественном РЦБ и создать предпосылки для реализации его функций в полном объеме.
Описать процесс трансформации ожиданий инвесторов относительно внутренней стоимости акций призваны концепции формирования курсовой стоимости на рынке ценных бумаг, к которым относятся технический и фундаментальный анализ.
Но прежде необходимо сказать, что некоторыми экономистами вообще отвергается необходимость какого-либо анализа и прогнозирования ценовой динамики ценных бумаг. Рынок рассматривается ими как «высокочувствительный информационный процессор, быстрореагирующий на каждый квант информации, способный изменить действительные цены на приобретаемые акции»36. В связи с этим к РЦБ применяется понятие рыночной эффективности, которое понимается в двух аспектах:
1) операционная рыночная эффективность, которая проявляется в бесперебойной работе инфраструктуры РЦБ и означает наличие удобной для инвесторов системы совершения сделок и разумной схемы трансакционных издержек;
2) информационная рыночная эффективность, при которой рыночные курсы ценных бумаг быстро (практически мгновенно) и адекватно реагируют на новую информацию. Эта информация тотчас оценивается участниками рынка и формируется новая равновесная курсовая стоимость, которая, таким образом, всегда соответствует внутренней стоимости.
Критерием информационной эффективности рынка обычно служит невозможность достижения результата более высокого, чем в среднем по рынку. Представление об эффективности рынка делает бессмысленным поиск недооцененных акций или прогнозирование движения цен в будущем.
На наш взгляд, это идеальные представления о РЦБ, даже для развитого рынка с большой капитализацией и большими объемами торгов, и их применимость к современным рынкам ценных бумаг ограниченна, даже невозможна в силу существования определенных препятствий, проявляющихся в существовании рыночных аномалий, не всегда рационального или ограниченно рационального поведения участников рынка, биржевых кризисов, инсайдерской информации, асимметричного распределения информации (когда одни участники рынка получают информацию гораздо раньше других), искаженного характера самой информации (иногда осознанно, иногда в результате несовершенства системы бухгалтерского учета).
Все эти моменты имеют место на российском фондовом рынке, следовательно, он неэффективен, или, по меньшей мере, ограниченно эффективен, иррационален, и в связи с этим его необходимо оценивать и прогнозировать, а также использовать определенные торговые стратегии.
Проблема прогнозируемости рынка ценных бумаг в последние годы активно обсуждается в отечественной экономической литературе. Исследуя психологию и поведение участников фондового рынка, Е. Синицын отмечал: «Неточное отражение рынком реального мира стало препятствием при прогнозировании рыночной конъюнктуры на базе различных экономических показателей. Причина этого кроется в том, что объективные экономические закономерности реализуются через действия многочисленных субъектов, которые зачастую ведут себя иррационально... Не хотелось, чтобы из сказанного был сделан вывод о бесполезности методов финансового анализа. Напротив, сопоставление текущего состояния рынка с оценками, полученными на базе различных фундаментальных моделей, позволяет оценить очень важную характеристику - степень его отрыва от реальности - и на основании этого сделать стратегические выводы о дальнейшей эволюции».
