Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Долговое финансирование на международном рынке ссудных капиталов 10
1.1. Эволюция мирового рынка ссудных капиталов под влиянием глобализации экономики как условие для развития долгового финансирования 10
1.2. Участники мирового рынка ссудных капиталов 20
1.3. Объективная необходимость и причины привлечения средств на международном рынке ссудных капиталов 34
Глава 2. Способы и масштабы долгового финансирования на международном рынке ссудных капиталов 48
2.1. Сущность и формы долгового финансирования 48
2.2. Особенности заимствования на рынке международных синдицированных кредитов 53
2.3. Особенности заимствования на рынках международных долговых ценных бумаг 59
Глава 3. Россия на международном рынке ссудных капиталов 92
3.1. Выход России на международный рынок ссудных капиталов в качестве суверенного заемщика 92
3.2. Особенности долгового финансирования российских коммерческих структур на международном рынке ссудных капиталов 103
3.3. Перспективы использования международных долговых инструментов в финансировании потребностей российской экономики 126
Заключение 150
Список литературы 162
Приложения 171
- Эволюция мирового рынка ссудных капиталов под влиянием глобализации экономики как условие для развития долгового финансирования
- Участники мирового рынка ссудных капиталов
- Сущность и формы долгового финансирования
- Выход России на международный рынок ссудных капиталов в качестве суверенного заемщика
Введение к работе
Актуальность темы.
Важным следствием глобализации и интеграции мировых финансовых рынков стало расширение доступа к заемным ресурсам международного рынка ссудных капиталов для суверенных и корпоративных заемщиков. Развитие мирового рынка ссудных капиталов под влиянием глобализации экономики создало объективные условия для увеличения использования временно свободных денежных средств международного рынка ссудных капиталов в интересах расширенного воспроизводства национальных экономик. В результате существенно вырос объем привлекаемых средств на международном рынке ссудных капиталов. В этих условиях использование различных форм международного долгового финансирования является одним из важных источников финансирования расширенного воспроизводства.
Учитывая огромные инвестиционные возможности международного рынка ссудных капиталов, анализ механизмов международного долгового финансирования в интересах устойчивого развития российской экономики имеет большое значение. Пока что финансовая система России недостаточно эффективно выполняет функции финансового посредничества и не в состоянии удовлетворить потребности корпоративного сектора в инвестиционных ресурсах, что создает необходимость во внешних заимствованиях. В связи с этим выработка национальной стратегии привлечения заемных ресурсов на международном рынке ссудных капиталов в интересах расширенного воспроизводства экономики России имеет как теоретический, так и практический интерес.
Благоприятная внешняя экономическая конъюнктура позволяет России досрочно выполнять свои внешние обязательства как суверенного заемщика и сокращать государственный внешний долг. В то же время в результате выхода на международный рынок ссудных капиталов корпораций и банков наблюдается быстрый рост корпоративного внешнего долга России. Отсутствие оценки накопления корпоративного внешнего долга с позиций обеспечения национальной
экономической безопасности России также определяет актуальность выбранной темы исследования.
Закономерным результатом финансовой глобализации является существенное расширение совокупности международных долговых инструментов, использование которых суверенными и корпоративными заемщиками предполагает необходимость их углубленного анализа. Это представляет несомненный интерес для российских заемщиков в целях рационализации долгового финансирования на международном рынке ссудных капиталов.
Актуальность темы исследования связана также с тем, что вопросы использования международного долгового финансирования в интересах расширенного воспроизводства национальной экономики и её устойчивого развития исследованы недостаточно основательно в отечественной научной экономической литературе. В частности, очевидна необходимость определить значение привлечения внешних заемных ресурсов в финансировании инвестиций российских компаний, систематизировать долговые инструменты заимствования на международном рынке ссудных капиталов с точки зрения возможности их использования в финансировании расширенного воспроизводства в России, выявить стратегию выхода на международный рынок ссудных капиталов российских заемщиков.
Обозначенные выше проблемы обусловили структуру, цель и задачи исследования.
Предмет и объект исследования.
Предметом исследования являются международные долговые инструменты, которые могут быть использованы для привлечения инвестиционных ресурсов в целях финансирования расширенного воспроизводства.
Объектом исследования являются особенности использования долгового финансирования на международном рынке ссудных капиталов в условиях глобализации экономики.
Цель и задачи исследования.
Цель диссертации состоит в том, чтобы раскрыть особенности использования международных долговых инструментов в условиях глобализации экономики для привлечения инвестиционных ресурсов и выявить возможности их
применения для целей расширенного воспроизводства в России. В соответствии с указанной целью в работе решаются следующие основные задачи:
определить объективные условия для развития долгового финансирования на международном рынке ссудных капиталов в условиях глобализации экономики;
выявить изменения в институциональной структуре международного рынка ссудных капиталов;
определить способы и масштабы долгового финансирования на международном рынке ссудных капиталов;
раскрыть особенности международных синдицированных кредитов и международных долговых ценных бумаг как инструментов привлечения инвестиционных ресурсов;
выявить причины и особенности заимствования российских коммерческих структур на международном рынке ссудных капиталов, а также определить перспективы дальнейшего использования международных долговых инструментов в финансировании потребностей российской экономики;
определить риски чрезмерного накопления корпоративного внешнего долга России.
Теоретическую и методологическую основу диссертационного исследования составляют положения современной экономической теории, связанные с развитием международных экономических отношений и международных валютно-кредитных отношений. При выполнении работы использовался комплексный подход, научные методы анализа, синтеза, группировки, сравнения, прогнозирования, аналитических и статистических выборок.
При написании диссертации автор опирался на труды отечественных ученых, таких как: С.А. Былиняк, А.П. Вавилов, СИ. Долгов, Е.А. Звонова, Л.Н. Красавина, Д.М. Михайлов, А.Г. Мовсесян, И.Н. Платонова, Б.Б. Рубцов, А.Г. Саркисянц, А.А. Суэтин, Л.Н. Федякина, Б.А. Хейфец, Г.П. Черников, Вяч.Н. Шенаев, А.К. Шуркалин, А.Н. Шохин и др.
В работе были также использованы труды зарубежных ученых - М. Гринблатта, Ф.А. Лиса, С.А. Манси, Л.Дж. Мауера, Д. М. Риба, П.С. Роуза, Ш. Титмана, М. Энга и др.
В качестве эмпирической базы исследования использованы документы и аналитические материалы Банка международных расчетов (БМР), Международного валютного фонда (МВФ), Международной финансовой корпорации (МФК) и других международных организаций, законодательные и нормативные документы, официальные статистические данные Министерства Финансов РФ, Центрального Банка России, Госкомстата России и др., а также периодические издания российских и зарубежных журналов и газет, публикации в сети «Интернет».
Работа выполнена в соответствии с п.п. 9 и 10 Паспорта специальности 08.00.14 - «Мировая экономика».
Научная новизна исследования заключается в следующем:
в целях четкого определения форм заимствования на международном рынке ссудных капиталов уточнены такие понятия, как «долговое финансирование» и «долговые инструменты»;
выявлены изменения в условиях заимствования на международном рынке ссудных капиталов после введения единой валюты евро, расширившие возможности долгового финансирования на международном рынке (переориентация европейских инвесторов на заемщиков с более низким уровнем кредитного рейтинга; расширение инвесторской базы за счет пенсионных фондов и страховых компаний в результате устранения ограничений по инвестициям; сближение условий заимствования на рынках международных облигаций деноминированных в евро и в долларах США), а также структурные изменения на рынках международных облигаций, связанные с появлением новых классов международных облигаций;
на основе сопоставительного анализа различных форм международных долговых инструментов определена их привлекательность для потенциальных заемщиков с целью финансирования расширенного воспроизводства, а также расширена классификация международных долговых ценных бумаг по таким
критериям, как характер обращения, способ обеспечения, степень защищенности вложений инвесторов;
на основе анализа институциональной структуры международного рынка ссудных капиталов выявлена противоречивая роль хедж-фондов в процессе перераспределения капиталов между субъектами международных экономических отношений;
раскрыты особенности долгового финансирования российских коммерческих структур на международном рынке ссудных капиталов и сделаны предложения по стратегии заимствований на международном рынке ссудных капиталов;
доказана гипотеза о том, что накопление внешнего долга российскими компаниями и банками пока не несет рисков для суверенного кредитного рейтинга страны.
Практическая значимость исследования заключается в том, что основные выводы и положения диссертации ориентированы на использование российскими финансовыми и нефинансовыми компаниями, государственными органами, в частности:
предложения по совершенствованию деловых норм и корпоративной практики могут быть учтены российскими компаниями и банками при подготовке к выходу на международный рынок ссудных капиталов с целью привлечения инвестиционных ресурсов;
результаты анализа различных форм долговых инструментов заимствования на международном рынке ссудных капиталов могут быть использованы российскими компаниями и банками для выбора наиболее подходящих инструментов финансирования их потребностей, а консалтинговыми подразделениями банков и финансовых компаний - для разработки соответствующих рекомендаций по внешним заимствованиям своим клиентам;
выдвинутые предложения по мониторингу за внешними заимствованиями государственных компаний могут быть учтены при совершенствовании управления государственным внешним долгом;
материалы диссертационного исследования могут быть использованы в процессе преподавания учебных курсов «Международные экономические отношения» и «Международные валютно-кредитные отношения», а также
спецкурсов по проблемам привлечения в российскую экономику иностранных инвестиций.
Апробация и внедрение результатов исследования.
Диссертация выполнена в рамках Комплексной темы «Финансово-экономические основы устойчивого и безопасного развития России в XXI веке», разрабатываемой Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации.
Основные положения исследования докладывались автором в выступлениях на двух заседаниях круглого стола, организованных Центром фундаментальных и прикладных исследований Финансовой академии при Правительстве РФ: на тему «Современные банковские технологии: теоретические основы и практика» (Москва, апрель 2004 г.); на тему «Деятельность банков на финансовом рынке: мировой опыт и российская практика» (Москва, октябрь 2005 г.).
Основные выводы и положения диссертации используются в практической деятельности КБ «Кредитимпэкс Банк (ООО) и 000 «Черноземлизинг». В частности, положения об особенностях различных международных долговых инструментов применяются при исследовании возможностей и форм заимствования на международном рынке ссудных капиталов в обеих организациях, а в КБ «Кредитимпэкс Банк (ООО) также при консультировании клиентов о наиболее приемлемых формах привлечения иностранного заемного капитала. Предложения по совершенствованию деловых норм и принципов корпоративного управления также учитываются в процессе подготовки к выходу на международный рынок ссудных капиталов.
Материалы диссертации используются кафедрой мировой экономики и международных валютно-кредитных отношений Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации в преподавании учебных курсов «Международные экономические отношения» и «Международные валютно-кредитные отношения».
Публикации. По теме диссертационного исследования опубликованы 4 научные работы общим объемом 2,35 п.л. (весь объем авторский).
Структура работы обусловлена ее работа состоит из введения, трех глав, приложений.
целью и задачами. Диссертационная заключения, списка литературы и
Эволюция мирового рынка ссудных капиталов под влиянием глобализации экономики как условие для развития долгового финансирования
Результатом глобализации экономической деятельности стран и либерализации денежно-кредитных рынков стало усиление международного движения капиталов и формирование мирового финансового рынка (МФР). Его объективной основой является совокупность операций по купле-продаже денежных, валютных, кредитных и финансовых ресурсов на глобальном мировом пространстве в непрерывном режиме времени1.
В экономической литературе существуют различные точки зрения на определение сущности понятий «мировой рынок ссудных капиталов» (МРСК) и «мировой финансовый рынок» (МФР). Долгое время в работах отечественных авторов можно было встретить определение мирового финансового рынка как части рынка ссудных капиталов, где преимущественно осуществляются эмиссия, купля-продажа ценных бумаг, в том числе в евровалютах2. В то же время при определении мирового рынка ссудных капиталов с функциональной точки зрения, подчеркивается, что это система рыночных отношений, обеспечивающая международную миграцию ссудных капиталов в целях обеспечения процесса воспроизводства и прибыли предпринимателям.
Для того чтобы раскрыть сущность понятий «мировой рынок ссудных капиталов» и «мировой финансовый рынок» в условиях глобализации экономики и определить их взаимосвязь и взаимозависимость, необходимо отталкиваться от тех изменений, которые произошли на этих рынках под влиянием финансовой глобализации.
Финансовая глобализация стала качественно новым этапом развития мировой финансовой системы, характеризующимся ростом числа и взаимозависимости международных финансовых операций, увеличением числа участников и ростом конкуренции между ними за средства инвесторов, представленных не только юридическими, но и физическими лицами. Сферой реализации процессов финансовой глобализации в мировой экономике является мировой финансовый рынок.
В то же время финансовая глобализация создала условия для переплетения национальных рынков ссудных капиталов и формирования мирового рынка ссудных капиталов, на котором осуществляется движение денежного капитала между странами.
Начавшиеся в конце 80-х годов процессы секьюритизации финансовых отношений привели к росту доли ценных бумаг в активах домашних хозяйств, а вторичная торговля финансовыми инструментами, рост операций с производными финансовыми инструментами дали основание отдельным экономистам отождествлять понятия «мировой рынок ссудных капиталов» и «мировой финансовый рынок». Подобной точки зрения придерживается российский экономист Д.М. Михайлов, который считает, что, начиная с середины 90-х гг. уже нет смысла проводить глубокие различия между МРСК и МФР4. При этом в качестве предметов торговли на МФР он выделяет ссудный капитал, долговые инструменты и производные контракты.
Тем не менее, в условиях глобализации экономики и либерализации перелива капиталов между странами сохраняется необходимость разграничения понятий мирового финансового рынка и мирового рынка ссудных капиталов для определения объективной основы последнего в интересах финансирования процесса воспроизводства капитала.
Наиболее наглядно современная структура МФР предложена Д.М. Михайловым, которая представлена в приложении 1. Как видно из схемы в данном приложении, МФР рассматривается как совокупность национальных и международных рынков. Однако отмечается, что в настоящее время подобное деление постепенно утрачивает смысл ввиду роста экономической взаимосвязанности и взаимозависимости стран.
Западные и отечественные экономисты, говоря о финансовых рынках, проводят деление МФР на денежный рынок и рынки капитала, основываясь на срочности инструментов. На основе такого подход, можно сделать вывод о том, что основное отличие МФР и МРСК заключается в предметах торговли на них, что делает МФР значительно больше МРСК.
В частности, на МФР обращается все разнообразие существующих в настоящее время финансовых инструментов. При этом под финансовым инструментом, согласно определению в международных стандартах финансовой отчетности, понимается любой договор, в результате которого одновременно возникают финансовый актив у одной компании и финансовое обязательство или долевой инструмент - у другой. Данное понятие включает как первичные финансовые инструменты (денежные средства, ценные бумаги, дебиторская задолженность и др.), так и вторичные (производные финансовые инструменты или деривативы: свопы, фьючерсы, опционы, конвертируемые облигации, ипотечные ценные бумаги и др.). К финансовым инструментам относят и долговые инструменты, которые представляют собой долговые контракты, содержащие обязательство выплатить в будущем определенную сумму денежных средств и вернуть основную сумму долга (банковские кредиты, коммерческие бумаги, облигации и др.).
Различия в формах финансовых инструментов, на наш взгляд, не меняют основной сущности ссудного капитала, который перемещается с их помощью. Международный характер перелива ссудного капитала между странами также сохраняет его сущность как денежного капитала, отдаваемого в ссуду, обслуживающего кругооборот функционирующего капитала и приносящего доход в форме ссудного процента.
Объективной основой движения ссудного капитала является его связь с процессом воспроизводства. Как отмечает российский экономист Коркин В.М., «в процессе кругооборота капитала у одних субъектов экономики неизбежно высвобождается определенная часть денег, которая не может быть сразу использована в виде капитала», т.е. существует предложение временно свободных денежных средств. «В то же время у другой части производителей существует потребность в дополнительном привлечении инвестиций»6, т.е. спрос на ссудный капитал. На наш взгляд, важно не только установить взаимосвязь процесса формирования рынка ссудных капиталов с процессом воспроизводства производственного капитала, но и выделить причины, по которым национальные ссудные капиталы устремляются за национальные границы, т.е. причины формирования международного рынка ссудных капиталов.
Участники мирового рынка ссудных капиталов
Важной характеристикой современного мирового рынка ссудных капиталов является его институциональная структура, которая представлена совокупностью кредитно-финансовых институтов, через которые осуществляются перелив ссудных капиталов между участниками международных экономических отношений. Финансовая глобализация оказала существенно влияние на структуру участников МРСК, а также изменила традиционную сферу их деятельности.
Учитывая, что роль отдельных участников МРСК в процессе осуществления операций не одинакова, в экономической литературе существует несколько видов их классификации. Так, Михайлов Д. М. предлагает всех участников МРСК классифицировать по таким признакам, как: характер участия субъектов в операциях, цели и мотивы такого участия, типы эмитентов и их характеристика, типы инвесторов и должников, страна происхождения субъекта.
На наш взгляд, такая детализация не позволяет всесторонне раскрыть роль основных участников МРСК в перераспределении временно свободных денежных средств между национальными экономиками в интересах процесса расширенного воспроизводства.
Другую классификацию участников МРСК предлагает Шенаев В.Н., выделяя постоянных и временных участников. На национальном рынке ссудных капиталов постоянными участниками являются кредитные учреждения и фондовая биржа, на международном рынке - евробанки и иногда фондовые биржи, котирующие и размещающие еврооблигации. К временным относятся, с одной стороны, первоначальные кредиторы, которые формируют источники ссудного капитала за счет высвобождающихся средств, а с другой - конечные заемщики, использующие их по мере необходимости . И хотя автор этой классификации видит ее условность, тем не менее, он подчеркивает необходимость деления всех участников по функциональному признаку на кредиторов и заемщиков, но не рассматривает степень их участия в процессе воспроизводства капитала и его международном перераспределении.
Всех участников МРСК по степени их участия в процессе перераспределения капиталов между субъектами международных экономических отношений, а значит и по мере их участия в процессе воспроизводства капитала и его перераспределении между отраслями экономики, на наш взгляд, с некоторой долей условности можно разделить на три группы:
1. Транснациональные компании и банки, фондовые биржи (с их помощью осуществляется около 40% операций на МРСК);
2. Международные портфельные инвесторы (пенсионные и страховые фонды, хедж-фонды, институты коллективного инвестирования и т.п.) (осуществляют около 20% операций на МРСК);
3. Международные официальные кредиторы и заемщики (правительственные и муниципальные органы, международные и региональные организации) (осуществляют примерно 40% операций на МРСК)18.
В первой группе участников МРСК крупнейшими являются ТНК развитых стран, которые, выступают основными заемщиками на мировом рынке ссудных капиталов и в значительной степени (на 35-40%) покрывают свои потребности в инвестициях за счет долгового финансирования, в т.ч. из внешних источников. Одновременно ТНК являются наиболее активными кредиторами. Учитывая, что финансовые операции ТНК в большом объеме интернационализированы, то, очевидно, что им приходится осуществлять заимствования и размещать свои капиталы, используя всю структуру мирового рынка ссудных капиталов. Из суммарной краткосрочной и среднесрочной задолженности ТЫК на еврозаймы приходится более 40%. Использование рынка еврокредитов и еврокапиталов постоянно возрастает, поскольку операции на нем не ограничены национальным контролем. В то же время ТНК располагают гигантскими внутрикорпорационными накоплениями и могут в значительной степени осуществлять самофинансирование своих потребностей в капитале, сочетая при необходимости с заимствованиями на мировом рынке капиталов. Важной предпосылкой для этого стал отказ государства от прямого контроля за условиями эмиссии корпоративных долговых инструментов. Так, например, в Германии в 1991г. была отменена практика обязательного государственного одобрения эмиссии облигаций корпорациями.
Наряду с ТНК важную роль по степени участия в перераспределении капиталов на МРСК играют ведущие транснациональные инвестиционные банки и компании, выступающие не только инвесторами, но и эмитентами или операторами рынка долговых ценных бумаг. Свыше 50% удельного веса размещаемых на международном рынке еврооблигационных займов приходится на 10 крупнейших генеральных менеджеров. К числу крупных инвестиционных банков, отличающихся высокой активностью на рынке долговых ценных бумаг относятся: "ABN AMRO", "Dresdner Kleinwort Benson", "HSBC Group", "Societe Generale", "Commerzbank AG", "ING Barings" и другие. Высокий уровень монополизации, отражающий высокую степень концентрации финансового капитала в начале 21 века проявляется в том, что еврорынком управляют 500 крупнейших ТНБ из общего числа банков в мире, достигающего 50 тыс.19. Примерно 75% этих ТНБ представлено американскими и японскими банками.
Сущность и формы долгового финансирования
Все более широкое использование долгового финансирования на международном рынке ссудных капиталов в условиях глобализации экономики предполагает определение сущности понятия «долговое финансирование», которое стало использоваться в экономической литературе, и получило неоднозначное трактование. Так, американские исследователи Сатар А. Манси (Sattar A. Mansi) и Давид М. Риб (David М. Reeb), обобщая различные точки зрения представителей американской экономической науки, пришли к выводу, что процесс долгового финансирования связан с деятельностью мультинациональных корпораций, стремящихся в разной форме к диверсификации своего финансового портфеля и оптимизации структуры активов . Это предполагает привлечение ими заемных средств на международном рынке как в форме размещения долговых ценных бумаг, так и получения международных кредитов.
По мнению российского экономиста Д.М. Михайлова, с появлением рынка долговых евробумаг должен использоваться термин «долговое еврофинансирование» для определения заимствований с помощью эмиссии облигаций или других долговых ценных бумаг . Можно согласиться с тем, что после мирового долгового кризиса начала 80-х гг. рынок еврокапитала стал развиваться интенсивнее, поскольку секьюритизация долгов становится определяющей тенденцией развития еврорынка51. Однако заимствование на международном рынке ссудных капиталов осуществляется не только в форме эмиссии евробумаг, но и в форме привлечения синдицированных кредитов, которые стали более активно использоваться в середине 90-х гг. 20 в. и, следовательно, также отражают сущность международного долгового финансирования в условиях глобализации экономики.
На наш взгляд, сущность долгового финансирования следует определить как привлечение временно свободных денежных средств с помощью долговых инструментов в интересах расширенного воспроизводства экономики. При этом международное долговое финансирование подразумевает привлечение временно свободных денежных средств на международном рынке ссудных капиталов с помощью международных долговых инструментов, а именно международных долговых ценных бумаг и международных кредитов.
При определении сущности долгового финансирования с учетом мирового опыта целесообразно различать «международное долговое финансирование» в узком и широком значениях.
В узком смысле международное долговое финансирование происходит путем прямого выхода заемщиков на международные рынки капиталов. При этом различают иностранное и евровалютное финансирование. В первом случае происходит финансирование субъекта на зарубежном рынке в местной валюте, а во втором - также на зарубежном рынке, но в валюте третьей страны.
В широком смысле указанный термин, помимо финансирования непосредственно на зарубежных рынках, включает финансирование путем привлечения нерезидентов на внутренний рынок. В частности, согласно трактовке Банка международных расчетов (БМР), к международному финансированию относятся также кредитование резидентов банками-нерезидентами, эмиссия резидентами ценных бумаг в иностранной валюте и в местной валюте, если они целенаправленно предназначены для инвесторов-нерезидентов.
В данной работе основное внимание уделяется, прежде всего, международному долговому финансированию в узком смысле, особенность которого заключается в использовании специальных инструментов заимствования на международных рынках капитала. Кроме того, следует учитывать, что статистика не полностью характеризует понятие «международный рынок капитала» и тем самым затрудняет оценку действительных масштабов кредитования и финансирования на международном рынке ссудных капиталов53.
По типам финансовых инструментов в структуре международного рынка ссудных капиталов можно выделить международный кредитный рынок и международный рынок долговых обязательств или долговых ценных бумаг. Основным отличием рынка долговых ценных бумаг от кредитного рынка является оформление долга заемщика в форме ценной бумаги, свободно обращающейся на рынке. Кредитором в последнем случае выступает не конкретная фирма или банк (или иной кредитно-финансовый институт), а рынок. Долговая ценная бумага может многократно переходить из рук в руки, прежде чем она будет предъявлена организации-эмитенту к погашению. А обязательства, торгуемые на кредитном рынке, не подлежат свободной продаже. В зависимости от возможностей получения прибылей капитал может свободно переходить с одного сегмента рынка долговых ценных бумаг на другой или использоваться на рынке кредитов. Поэтому изучать эти рынки целесообразно в совокупности, рассматривая возможности, достоинства и недостатки, а также перспективы каждого из рынков.
Кроме того, в зависимости от способов заимствования в структуре международного рынка ссудных капиталов следует выделить два сегмента: - национальные рынки, исполняющие международные функции путем прямого банковского кредитования иностранных контрагентов или же размещения их ценных бумаг на рынке своей страны. Это так называемое иностранное финансирование, т.е. финансирование субъекта на зарубежном рынке в местной валюте; - непосредственно международные, вненациональные, экстерриториальные по своему характеру рынки капиталов - евровалютные рынки. Соответственно, в данном случае речь идет о евровалютном финансировании, т.е. финансировании на зарубежном рынке, но в валюте третьей страны.
Все многообразные формы международного долгового финансирования можно разделить на 2 основные группы: международные банковские кредиты и международные долговые ценные бумаги.
Выход России на международный рынок ссудных капиталов в качестве суверенного заемщика
Унаследованная после распада СССР проблема неурегулированной внешней задолженности (в т.ч. и в связи с принятием Россией согласно, так называемому, нулевому варианту всех долгов бывшего СССР) в течение длительного времени препятствовала России стать полноправным участником международного рынка капиталов.
Попытки решить проблемы ограниченности в средствах для погашения внешней задолженности и недостатка в инвестициях с помощью международных инструментов долгового финансирования были предприняты еще в конце 1980-х-начале 1990-х годов XX в.
Репутация СССР как первоклассного кредитора и заемщика позволяли ему на выгодных условиях осуществлять заимствования на внешнем рынке, в результате чего реформируемая российская экономика столкнулась с проблемой урегулирования «долгового наследства». Требование об урегулировании внешнего долга, доставшегося от СССР, первоначальные оценки которого колебались в пределах от 57 млрд. долл. до 77 млрд. долл.92, выдвигалось МВФ как обязательное условие получения международной финансовой помощи. Различные аспекты реструктуризации советских долгов России в начале 90-х годов получили достаточно широкое освещение в работах Саркисянца А.Г. и Шохина А.Н. .
В соответствии с Договором о правопреемстве в отношении внешнего государственного долга и активов Союза ССР от 4 декабря 1991 г., агентом России по обслуживанию внешней задолженности и заемщиком на международном рынке долговых ценных бумаг стал Внешэкономбанк, который уже в 1990 г. осуществил эмиссию облигаций внешнего валютного займа. Облигации выпускались в соответствии с процедурой эмиссии иностранных облигаций в стране валюты займа, допускались к обращению на фондовых биржах (в частности на Франкфуртской бирже). Впоследствии большая часть оборота приходилась на внебиржевой рынок, что облегчалось тем, что все облигации сразу же при выпуске регистрировались в Cedel или Euroclear. На начало 1990-х годов на международном финансовом рынке обращались выпуски в марках ФРГ, швейцарских франках, голландских гульденах, австрийских шиллингах и итальянских лирах. Столь широкая валютная база была продиктована необходимостью изменения структуры пассивов банка и снижения издержек по обслуживанию внешнего долга94. В общей сложности Внешэкономбанк СССР разместил по сути 8 выпусков еврооблигаций на общую сумму около 1,5 млрд. долл., которые погашались вплоть до 1998 г.
Следствием распада Советского Союза стало прекращение в ноябре 1991 г. операций Внешэкономбанка по счетам и появление сомнений у инвесторов о перспективах погашения обязательств по займам и, как следствие этого, снижение цены и ликвидности облигаций. И только после того как своевременно были погашены очередные купонные выплаты и подтверждена платежеспособность заемщика в 1993 г., международный рынок капитала стал вновь доступен для России, что позволило активизировать операции с облигациями ВЭБ, такие как сделки РЕПО, опционы и др.
Таким образом, первый опыт заимствования России на международном рынке ссудных капиталов подтвердил, что рынок международных долговых инструментов и, в т.ч. еврооблигаций, очень чувствителен к политической ситуации в стране эмитента. В то же время своевременное выполнение обязательств перед инвесторами позволяет обеспечивать высокую ликвидность долгового инструмента и использовать возможность привлечения средств для рефинансирования задолженности, изменяя ее структуру по срокам. Ввиду последнего, неплатежи по еврооблигациям явление более редкое, чем неплатежи по привлеченным кредитам.
Еще одной причиной выхода России на рынок долгового финансирования на этом этапе ее развития была низкая инвестиционная активность в стране, которая сдерживала экономическое развитие. Так, если в 1996 г. по сравнению с уровнем 1991 г. объем ВВП сократился на 39%, промышленного и сельскохозяйственного производства соответственно на 49% и 35%, то объем капиталовложений упал за это пятилетие на 71% .
В этих условиях реструктурирование российской экономики требовало привлечения значительных иностранных инвестиций. Учитывая обширность российской территории и неразвитость коммуникационной структуры, наличие устаревших основных фондов, недостаточные инвестиции в инновационное производство, высокий уровень коррупции, компания «Ernst & Young» пришла к выводу, что для нормализации российской экономики требовалось привлечь в ближайшие 5-7 лет примерно 200-300 млрд. долл.. При этом только одному топливно-энергетическому комплексу России для преодоления кризисных явлений было необходимо 100-140 млрд. долл. А для замены и модернизации активной части производственных фондов России необходимый объем ежегодных инвестиций оценивался в 15-18 млрд. долл. . В условиях незначительности притока прямых иностранных инвестиций, выход на международный рынок долгового финансирования был реальным путем для ускорения развития российской экономики.
