Содержание к диссертации
Введение
Глава I. Финансовый капитал в развитии рынка международных заимствований 11
1.1. Долговая природа фиктивного капитала и его функции в валютно-финансовой системе современного государства 11
1.2. Влияние финансового капитала на реальный сектор экономики и возникновение долговых кризисов 25
Глава II. Практические аспекты проблемы внешней задолженности и мировой опыт ее урегулирования 34
2.1. Внешние заимствования в развитии экономики, причины и последствия мировых кризисов задолженности 35
2.2. Либерализация трансграничного движения капитала и формирование международной системы управления внешним долгом 60
2.3. Опыт стран Латинской Америки, Юго-Восточной Азии, Центральной и Восточной Европы по урегулированию проблемы внешней задолженности 74
Глава III. Внешний долг России: проблемы и перспективы урегулирования 92
3.1. Основные направления и результаты государственной политики в области внешнего долга в переходный период 95
3.2. Динамика и структура внешнего долга России 116
3.3 Механизмы и перспективы урегулирования российской внешней задолженности 132
Заключение 150
Приложение 159
Библиография 164
- Долговая природа фиктивного капитала и его функции в валютно-финансовой системе современного государства
- Влияние финансового капитала на реальный сектор экономики и возникновение долговых кризисов
- Внешние заимствования в развитии экономики, причины и последствия мировых кризисов задолженности
- Основные направления и результаты государственной политики в области внешнего долга в переходный период
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Диссертация посвящена анализу и поиску оптимальных решений одной из серьезных проблем реформируемой российской экономики - методам урегулирования внешней задолженности. С этой же проблемой ранее встречались и многие другие страны, поскольку значительный и растущий внешний долг уже сравнительно давно стал существенным элементом функционирования мирового хозяйства. Зарубежные страны приобрели богатый опыт использования внешних заимствований для ускорения развития экономики и в управлении задолженностью, который полезно использовать в российской практике.
Внешние заимствования - неоднозначное по своей экономической сущности явление. Они могут способствовать структурным преобразованиям, увеличению внутренних инвестиций, решению бюджетных проблем, в том числе покрывать бюджетный дефицит, возникающий в процессе реализации крупных социальных программ. Вместе с тем, чрезмерные заимствования, особенно в сочетании с ограниченными возможностями платежей по обслуживанию долга и нерациональным их использованием, не говоря уже о бесконтрольном расходовании и расхищении средств, порождают в стране-заемщике системные экономические трудности и финансовые риски вплоть до объявления суверенного дефолта со всеми вытекающими из этого неблагоприятными последствиями.
Проблема внешней задолженности связана, прежде всего, с масштабом заимствований, но не только. Не малую роль играют валюта долговых обязательств, график платежей, состояние национальной налоговой системы и другие факторы, а потому важное значение приобретает управление иностранной задолженностью - государственная политика в области привлечения и использования внешних заимствований, обеспечивающая максимальный народнохозяйственный эффект.
Глубокий общеэкономический и структурный кризисы, сопровождавшие рыночные преобразования в России, привели к резкому сокращению внутрен-
ней налогооблагаемой базы и собираемости налогов, формированию крупного бюджетного дефицита, массовому оттоку капитала из страны. Все это породило острую потребность в привлечении внешний заемных ресурсов и обусловило стремительный рост иностранных долговых обязательств национальной экономики: новый российский долг вырос с 6 млрд.долл. в 1992 г. до более 55 млрд.долл. в 1999 г., или в 9 раз. В результате быстрого увеличения суверенной внешней задолженности России, трудностей с обслуживанием огромных долгов бывшего СССР, повышения доли коротких и дорогих заимствований (прежде всего ГКО), мирового финансового кризиса и действия ряда других факторов ситуация в сфере внешнего долга к концу 90-х годов в значительной степени вышла из-под контроля, а в августе 1998 г. страна оказалась в ситуации дефолта. Последовавшие резкое обесценение национальной валюты и кризис доверия со стороны зарубежных инвесторов привели к дестабилизации экономики и свертыванию многих социальных программ.
Благоприятная мировая конъюнктура в начале текущего десятилетия способствовала росту экспортной выручки, валютных резервов, формированию бюджетного профицита и, вполне закономерно, снижению остроты проблемы внешней задолженности. Отношение внешнего долга к валовому внутреннему продукту России сократилось с почти 100% в 1999 г. до 44% в 2002 г.; за тот же период доля фактических платежей по обслуживанию официальной внешней задолженности в доходах консолидированного бюджета РФ уменьшилась с 23%) до 11%. Вместе с тем, по мнению автора, в современных условиях сохраняются важность и актуальность долговой проблематики, приобретшей новые черты и перешедшей в иное качество.
Наметившийся в последнее время хозяйственный рост объективно повышает потребности отечественной экономики в заемных ресурсах, и в первую очередь это касается сектора нефинансовых предприятий, чья иностранная задолженность только за один 2002 г. увеличилась почти на 10 млрд.долл. Одновременно проводимая в стране налоговая реформа, необходимость радикализации которой становится все более очевидной, способна привести к возникнове-
нию временных трудностей в исполнении бюджета, в т.ч. на региональном уровне, что также может стимулировать привлечение внешних финансовых ресурсов. За последние год-полтора вследствие значительного изменения курсовых соотношений ведущих мировых валют остро встали вопросы оптимизации валютной структуры официальной внешней задолженности. По оценке ЦБ РФ, существенное укрепление основных зарубежных валют к доллару США обусловило большую курсовую переоценку суммы долга, достигшую только по обязательствам государства 6,5 млрд.долл. в 2002 г.
С учетом сказанного, а также присущих России рисков, связанных с нестабильностью экспортной выручки, можно утверждать, что долговая проблема полностью не решена. Поэтому изучение мирового опыта и российской практики урегулирования внешней задолженности, осмысление современных международных финансовых отношений, характеризующихся неустойчивостью и предрасположенностью к кризисам, представляется теоретически и практически актуальным.
Степень научной разработанности проблемы. Вопросы привлечения внешних финансовых ресурсов для развития национальной экономики, проблематика внешней задолженности и долговых кризисов широко освещаются и исследуются в зарубежной научной литературе. Среди видных зарубежных экономистов, внесших в изучение этих вопросов определенный вклад, следует отметить Барро Р., Гобсона Ч., Денниса Е., Каддингтона Дж., Кругмана П., Саммерса Л., Стиглица Д., Тэйлса Б.
В России проблема внешней задолженности является сравнительно новым, но уже весьма популярным предметом научного анализа. По указанной теме подготовлен ряд фундаментальных исследований, докторских и кандидатских диссертаций, большое число статей в научной периодике. Значительный теоретический и практический интерес представляют труды Андрианова В., Бартенева С, Борисова С, Вавилова А., Гаврилова Е., Глазьева С, Головачева Д., Данилова Ю., Долгова С, Дюмулена И., Звоновой Е., Илларионова А., Караваевой Е., Колотухина С, Королева И., Костина А., Красавиной Л., Миркина
6 Я., Пехтеревой Е., Саркисьянца Г., Солюса Г., Супяна В., Федякинои Л., Хей-феца Б., Шенаева В., Шохина А., Ясина Е.
Вместе с тем, до последнего времени в отечественной экономической литературе недостаточно внимания уделялось организационно-правовому обеспечению управления внешним долгом, выработке тактики и стратегии государственной политики в области внешних заимствований. Кроме того, требуется осмысление новой ситуации в сфере вешнего долга, возникшей в условиях хозяйственного подъема и углубления институциональных реформ.
Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является обобщение мирового опыта решения проблем внешней задолженности для определения наиболее эффективных методов управления внешней задолженностью в России, включая обоснование принципиальных подходов и конкретных мер государственной политики в этой области.
Для достижения указанной цели поставлены и решались следующие основные задачи:
изучить условия возникновения и повышения роли фиктивного капитала в экономике;
исследовать механизм функционирования и тенденции развития современного мирового рынка ссудного капитала;
проанализировать генезис проблемы задолженности, внутренние и внешние факторы ее возникновения и обострения;
показать причины и последствия крупномасштабного роста внешних заимствований в последние десятилетия;
выявить основные подходы и методы урегулирования проблемы внешней задолженности, применяемые странами Латинской Америки, Юго-Восточной Азии, Центральной и Восточной Европы;
рассмотреть причины формирования, современное состояние и характерные черты внешней задолженности России;
уяснить содержание и основные направления государственной политики в области внешнего долга в 90-х годах;
сформулировать некоторые принципиальные положения внешней долговой стратегии России, определить возможности и наиболее эффективные пути управления российским государственным долгом;
обосновать механизмы и перспективы урегулирования внешней задолженности России, подготовить практические рекомендации в этой области.
Предметом исследования являются внешняя задолженность развивающихся стран и государств с переходной экономикой, включая Россию, а также комплекс отношений, связанных с формированием и обслуживанием официального внешнего долга.
Объектом исследования выступает быстро растущий сегмент международных отношений и внешнеэкономической деятельности России, связанный с иностранными заимствованиями и управлением внешним долгом.
Хронологические рамки исследования. В работе анализируется состояние международной задолженности за последние 20-30 лет и внешней задолженности России в переходный период.
Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретическую основу диссертации составляют труды ведущих зарубежных и отечественных ученых и практиков в области финансового рынка и внешней задолженности. В работе применялись методы системного анализа и синтеза теоретического и практического материала. При подготовке диссертации использовались законодательные акты Российской Федерации, публикации и методические разработки Международного валютного фонда, Всемирного банка, Банка международных расчетов, Центрального банка РФ, Министерства финансов РФ, а также данные отечественной и зарубежной статистики. Большую помощь в работе оказали такие источники, как "World Economic Outlook", "Official Financing for Developing Countries", "Global Financial Stability Report: Market Developments,
Prospects, and Key Policy Issues", "International Financial Statistics", "Balance of Payments Statistics Yearbook" (МВФ); "World Development Indicators", "Global Development Finance" (Всемирный банк); «Платежный баланс и внешний долг Российской Федерации» (ЦБ РФ).
Научная новизна работы определяется полученными автором результатами, наиболее значимые из которых состоят в следующем:
выявлены положительные и отрицательные стороны функционирования мирового финансового рынка, в том числе рынка фиктивного капитала, для кредиторов и заемщиков;
раскрыты принципы и современные механизмы управления государственным внешним долгом за рубежом, систематизированы способы урегулирования внешней задолженности, в том числе с участием международных финансовых организаций;
изучены современные подходы к определению «пороговых» уровней долговой нагрузки, показаны их вариантный характер и зависимость от конкретных экономических условий страны-должника;
проанализированы новые тенденции и инициативы в сфере внешней задолженности в конце прошлого - начале текущего десятилетия, обоснована необходимость преодоления узкофинансового подхода к решению глобальной долговой проблемы;
представлен развернутый критический анализ государственной политики в области внешнего долга России и его урегулирования, вскрыты серьезные просчеты и ошибки при решении стратегических и тактических задач в данной области в 90-е годы, поставившие под угрозу экономическую безопасность страны;
вскрыты основные факторы, обусловившие смягчение долгового бремени на российскую экономику и финансы в последние несколько лет, показано превращение нашей страны из ненадежного и труднопредсказуемого делового партнера в достаточно надежного и вполне предсказуемого должника,
четко выполняющего свои обязательства не только по новой российской задолженности, но также и по долгам бывшего СССР;
определены риски и перспективы развития долговой ситуации в России, обоснованы возможности использования различных долговых инструментов в интересах национальной экономики;
сформулированы развернутые предложения по концепции внешнего долга России на средне- и долгосрочную перспективу и формированию принципиально новой структуры управления им, включающие (1) элементы экономической и внешнеэкономической политики, направленной на обеспечение устойчивого хозяйственного роста, гарантирующего высокую платежеспособность страны; (2) собственно концепцию государственного внешнего долга и управления им, являющуюся органической составной частью общей стратегии регулирования международных валютно-кредитных отношений России; (3) конкретные меры и механизмы оптимизации и смягчения внешней долговой нагрузки на экономику; (4) рекомендации по урегулированию долговых отношений с отдельными государствами, объединениями (клубами) кредиторов и международными финансовыми организациями;
выдвинут тезис о необходимости корректировки государственной политики в сфере внешнего долга и его регулирования по мере увеличения потребностей динамично развивающейся российской экономики во внешних заемных ресурсах; при этом новые заимствования не должны вести к утяжелению общей долговой нагрузки на экономику страны.
Практическая значимость исследования. Диссертация содержит рекомендации относительно наиболее эффективных путей решения проблемы российской внешней задолженности как с точки зрения текущих задач, так и долгосрочной стратегии развития страны. Автором предложены конкретные меры законодательного и организационного характера по совершенствованию государственной политики в сфере внешних заимствований.
Материалы диссертации могут быть использованы при преподавании курсов «Международные экономических отношения», «Ценные бумаги и биржевое дело», «Государственный долг».
Апробация работы. Существенные положения и результаты диссертации отражены в публикациях автора общим объемом более 2 а.л.
Долговая природа фиктивного капитала и его функции в валютно-финансовой системе современного государства
Под фиктивным капиталом чаще всего понимается совокупность свободно обращающихся на фондовом рынке различного вида ценных бумаг, а также обязательств по заключению сделки на какой-либо финансовый актив по заранее определенной фиксированной цене, призванной защитить ее участников от неожиданного изменения конъюнктуры финансового рынка. Важнейшей предпосылкой возрастания роли этого капитала в современной экономике является обособление финансового капитала, т.е. совокупности (1) временно свободных денежных средств, не вовлеченных в процесс производства, (2) обязательства субъектов экономики перед банковским сектором и наоборот; а также (3) принадлежащих субъектам экономики ценных бумаг.
Обособление финансового капитала тесно связано с происходившей еще на рубеже XIX - начала XX веков интеграцией капиталов банковского и производственного секторов. Условиями, благоприятствовавшими появлению новых форм привлечения капитала, отличных от механизмов традиционного банковского кредитования, стали многочисленные крупные инвестиционные проекты - промышленные, транспортные, строительные и др., требовавшие значительных финансовых ресурсов, зачастую превосходящих капитал отдельных коммерческих банков.
Основной новой формой привлечения капитала иным способом становится эмиссия акций. Последняя дает возможность предпринимателям получить необходимый им капитал, чтобы удовлетворять существующий в обществе спрос.
Сравнительно быстрое распространение акционерной формы капитала свидетельствует, что возможности частного промышленного и ссудного капитала в обеспечении финансовыми средствами материального производства оказывались недостаточными. Это связано, во-первых, с тем, что для финансирования крупномасштабных проектов в реальном секторе экономики требуются в возрастающих масштабах денежные средства. Во-вторых, предоставление кредитных ресурсов традиционно сопровождается передачей банку адекватного залогового обеспечения; однако, если необходимый для реализации проекта объем ресурсов многократно превышает объем средств компании, потенциальный заемщик оказывается не в состоянии предоставить требуемый залог. Таким образом, акционерная форма финансирования позволяет привлекать значительные средства без существенных затрат предприятия-эмитента. На конкурентное преимущество рассматриваемой формы финансирования обратили внимание экономисты еще в начале XX в. Например, Р.Гильфердинг в 1910 г. писал: «Акционерное общество можно кредитовать в несравненно более крупных размерах, так как оно легче может достать для себя капитал».1
Через акционирование промышленный капитал приобретает большую ликвидность по сравнению с ликвидностью капитала индивидуального предприятия, и это имеет принципиально важное значение. Возможность свободного обращения акций позволяет владельцу при необходимости привлечения финансовых ресурсов трансформировать часть принадлежащих акций в денежные средства. В противном случае владелец предприятия был бы вынужден удовлетворять потребность в денежных средствах путем либо продажи части производственных мощностей, либо получения банковских ссуд, либо выпуска векселей. В первом случае это уменьшает производственный потенциал предприятия, объем выпускаемой продукции и, возможно, снижает конкурентоспособность; а во втором и третьем случаях - увеличение долговых обязательств, чреватых крайне неблагоприятными последствиями.
Функционирование денежного и промышленного капитала унифицирует величину дохода на вложенный капитал, т.е. дивиденды по акциям начинают некоторым образом соотноситься с процентными ставками на кредитном рынке. Таким образом, на рынке появляется конкуренция между акциями и кредитными инструментами, предусматривающими фиксированный процент за свободные денежные ресурсы. Однако, акционерный капитал имеет некоторые преимущества.
Во-первых, цена акций определяется размером выплачиваемых дивидендов, динамикой курсовой стоимости и возможностью быстро избавиться от данного актива. Поэтому акционерным обществам приходится поддерживать на достаточно высоком уровне эффективность производства для обеспечения необходимого уровня прибыли и, в конечном счете, дивиденда.
Влияние финансового капитала на реальный сектор экономики и возникновение долговых кризисов
Современной рыночной экономике присуще нарастание долговых обязательств. "Мир, - по образному определению лауреата Нобелевской премии французского экономиста Мориса Аллэ, - превратился в огромное казино, где игорные столы размещены на всех долготах и широтах. Эта игра, в которой участвуют миллионы игроков, а ставки растут постоянно, никогда не прекращается. Котировки в США сменяются котировками в Токио и Гонконге, а затем в Лондоне, Франкфурте и Париже. Кредит повсюду благоприятствует спекуля-ции, ибо можно покупать, не расплачиваясь, и продавать то, чего не имеешь" и возникающие в экономикетрудности во многом связаны с тем, что она не может нормально функционировать, если происходит бесконтрольное создание "из ничего" новых платежных средств. Это происходит каждый раз, когда расходы или долги покрываются обещаниями уплатить, за которыми не кроется реального обеспечения. Непрерывная котировка акций и валют дестабилизирует последствия кредита, способствует манипуляции рынками и порождает всякого рода злоупотребления.
Негативное влияние использования механизма кредита в слишком больших масштабах проявляется в следующем: - потенциальная нестабильность банковской системы; - внутренний и международный чрезмерный рост задолженности; - нестабильность плавающих курсов валют; - неравновесие балансов текущих платежей и угроза принятия протекционистских мер; - быстрое расширение спекуляции на валютных и фондовых биржах, подкрепляемой системой непрерывных котировок; - использование в качестве международной единицы доллара, реальная стоимость которого на мировом рынке непредсказуема; - усиление неустойчивости мировой экономики.
Потоки денег между отдельными странами, носящие спекулятивный характер, стали значительно превышать платежи в счет купли-продажи товаров и услуги составляли в начале текущего десятилетия соответственно 420 млрд.долл. против 12,4 млрд.долл. ежедневно.13 Движением спекулятивного капитала в крупных объемах объясняется нестабильность национальных экономик.
Целью инвестора, вкладывающего средства в какой-либо финансовый актив или проект, является получение максимальной прибыли на вложенный капитал с минимальной степенью риска. В отличие от материального производства, доходность инвестиций в котором в развитых странах достигает в среднем 12-15% в год, существует немало случаев, когда доходность вложений в тот или иной финансовый актив достигает нескольких тысяч процентов годовых. Однако следует отметить, что если инвестор, вкладывающий средства в реальный сектор хозяйства, рассчитывает получить определенную прибыль, принимая во внимание экономические факторы (себестоимость и рыночную цену производимой продукции, спрос на нее, срок окупаемости и т.д.), то инвестор, оперирующий с фиктивным капиталом, учитывает не столько макроэкономические данные и финансовую состоятельность эмитента, сколько политические события и предшествующую динамику стоимости аналогичного актива, а главное - он должен предугадать психологический настрой участников рынка по отношению к выбранному активу, чтобы своевременно реализовать дешевеющий актив и приобрести тот, который начал или скоро начнет расти в цене.
Риски инвесторов на финансовых рынках, как правило, превышают риски инвесторов в проекты материального производства, поскольку конъюнктура рынков товаров и услуг подвержена меньшим колебаниям, чем финансовых. В связи с этим вероятность получения отрицательного финансового результата у прямых инвесторов существенно ниже, чем у портфельных. Оценка участниками финансового рынка риска вложений в тот или иной актив практически всегда закладывается в его рыночную цену. Например, облигации стран, принадлежащих к т.н. «emerging markets», будут всегда приносить инвесторам больший доход, нежели облигации стран с развитой экономикой, как риск непогашения у развивающихся стран существенно выше, чем у развитых.
Несмотря на то, что динамика стоимости актива на финансовом рынке в той или иной степени коррелирует с финансовыми результатами компании или государства-эмитента, значительная психологическая, субъективная составляющая в рыночных ценах обуславливает ценовые колебания, которые в некоторых случаях оказываются весьма существенными. Эти колебания позволяют участникам рынка получать дополнительную прибыль или вынуждают терпеть непредвиденные убытки. Изменением движения котировок рыночных активов сказываются на предпочтениях участников рынка. Поскольку возможность заработать на том или ином рынке, том или ином активе на протяжении определенного времени нестабильна, денежный капитал часто меняет как географическую ориентацию, так и объекты инвестирования, выбирая активы с наибольшим потенциалом роста.
Интернационализация и внедрение новых технологий на финансовых рынках многих стран способствует миграции капиталов, повышает их мобильность. Шанс получения прибыли в сверхкороткие сроки, несмотря на сопутствующие существенные риски, является, на наш взгляд, одной из основных предпосылок постоянного разрастания коммерческих операций с ценными бумагами.
Незаинтересованность участников финансового рынка в сохранении и поддержании финансово-экономической устойчивости во многом обусловлена тем, что получение прибыли портфельными инвесторами, в отличие от прямых инвесторов, меньше зависит от текущей макроэкономической ситуации в стране. Извлечение прибыли этими инвесторами нередко происходит даже при наступлении неблагоприятной ситуации в экономике, сопровождаемой падением стоимости национальной валюты, акций предприятий и т.д.
Вместе с тем, говоря о негативном воздействии финансовых спекуляций на состояние материального производства, нельзя полностью отрицать ее необходимость в рамках рыночной системы хозяйствования. Напомним, что спекуляция является, с одной стороны, следствием стихийного ценообразования, а с другой - одним из необходимых условий бесперебойного функционирования рынка и поддержания его высокой ликвидности. Спекуляция позволяет сглаживать резкие ценовые колебания в случае возникновения крупного дисбаланса между спросом и предложением. Возможность свободного перелива капитала из денежной формы в форму фиктивного капитала и, наоборот, способствует перераспределению капиталов в пользу более доходных инструментов финансового рынка.
Внешние заимствования в развитии экономики, причины и последствия мировых кризисов задолженности
В середине XX века возникла идея выравнивания уровней экономического развития различных регионов мира, и с этого времени началось перераспределение инвестиционных и кредитных ресурсов из развитых стран в экономику развивающихся. По мере укрепления политической независимости бывших колоний и происходивших социально-экономических перемен в странах Латинской Америки, Азии и Африки, а затем, в 90-х годах в связи с реформированием хозяйства в Центральной и Восточной Европе, для международных инвесторов открылись новые возможности получения прибылей. Перераспределение кредитных ресурсов вызвало быстрый рост внешней задолженности в странах-дебиторах.
Совокупный внешний долг развивающихся стран и стран переходной экономики в 2000 г. достиг 2,5 трлн.долл. против 0,6 трлн.долл. в 1980 г., т.е. увеличился в 4 раза. Наиболее сильно (в 5 раз за двадцатилетний период) выросла задолженность развивающихся стран с низким доходом, вынужденных чаще прибегать к новым кредитам для покрытия острого дефицита внутренних финансовых ресурсов. Бремя обслуживания долга для развивающихся стран оставалось тяжелым: в 2000-2001 гг. общая сумма обслуживания их долга достигала почти 350 млрд.долл. или 22-23% совокупного экспорта товаров и услуг (см. Приложения 4 и 5).
Долговой характер современной мировой экономики проявляется в дисбалансе национальных сбережений и инвестиций. При превышении инвестиций над сбережениями страна вынуждена привлекать заемный капитал для финансирования разрыва между ними. В противном случае у государства образуются свободные финансовые средства. В 1981-2001 гг. дисбаланс между инвестициями и сбережениями составлял в среднем более 1,5% мирового валового продукта,15 хотя в самое последнее время этот показатель заметно снизился. Основой упомянутого дисбаланса выступает постоянное превышение требуемых для реформирования экономики инвестиционных расходов над сбережениями. Движение денежных потоков, компенсирующих дефицит денежных средств в национальной экономике, может происходить путем привлечения ссудного или долевого капитала. Форма привлечения ресурсов на мировом рынке ссудного капитала варьируется от облигационного займа до коммерческого кредита. Показателем расширения потребностей мировой экономики в заемных ресурсах является постоянный рост объема заимствований на международном долговом рынке. Развитие мирового рынка ссудного капитала с середины 90-х годов по начало 2003 г. имело устойчивую повышательную тенденцию, прерывавшуюся лишь изредка в отдельные месяцы. В последнее время стабильно росли и объемы мирового рынка долевых инструментов, позволяющих привлекать ресурсы в обмен на переход права собственности на долю участия в акционерном капитале компании: с 4,5 трлн.долл. в 1985 г. до 11 трлн.долл. к концу 2001 г.
На сегодняшний день основные преимущества долгового источника финансирования для инвестора заключаются в следующем: - более высокая надежность размещения ресурсов (законодательство многих развитых стран предусматривает установление приоритета выплат по облигационным и кредитным займам перед остальными формами инвестирования); - более высокая степень «прогнозируемости» движения стоимости займа на вторичном рынке (в отличие от рынка акций даты расчетов по долговому обязательству заранее известны); - более обширный перечень потенциальных прибылеобразующих факторов долгового рынка (инвестиции в облигации позволяют инвестору получить прибыль от повышения стоимости займа и выплаты накопленного купонного дохода по займу, курсовую прибыль от динамики валюты эмиссии займа и внутренней валюты страны-инвестора, а также при открытии «коротких» позиций инвестор имеет возможность получать прибыль и от падения стоимости облигаций).
Мировой рынок ссудного капитала не является однородным по своей структуре; в нем можно выделить два основных сегмента, имеющих различную динамику развития.
1. Кредитный рынок (состоит из государственных, частных кредитов и кредитов международных валютно-финансовых организаций, направленных суверенным и корпоративным заемщикам).
2. Рынок долговых ценных бумаг, прежде всего международных облигаций (включает совокупный объем эмиссии облигационных займов, осуществленной суверенными и корпоративными заемщиками); включает облигации с фиксированным купоном, с плавающим купоном и прочие ценные бумаги (облигации с изменяемым доходом, «конвертируемые облигации» и др.).
Изменение объемов рассматриваемых сегментов мирового рынка ссудного капитала представлено на Графике 3.
При использовании долгового источника финансирования ведущим в последние годы был кредитный рынок. Однако роль долговых ценных бумаг имела тенденцию к повышению.
Одной из наиболее важных составляющих мирового рынка ссудного капитала является внешняя государственная задолженность. Существование и тем более развитие фондового рынка любой страны с развитой экономикой невозможны без функционирования рынка государственных заимствований. Его особенность состоит в высокой надежности, ликвидности и низком уровне доходности. Этот рынок, как правило, рассчитан на инвесторов, вкладывающих средства в основном на долгосрочной основе, в т.ч. на население через различные фонды, и не предназначен для спекулятивной игры. Функция, выполняемая им, считается своего рода «безопасным убежищем» - «safe haven» (при серьезных колебаниях на прочих сегментах фондового и/или валютного рынков сюда перетекают средства инвесторов).
Развитый рынок капитала обеспечивает государство денежными средствами для покрытия бюджетного дефицита, а также предоставляет возможность субъектам экономики получать доход от размещения временно свободных средств. Введение различных видов ценных бумаг в экономико-финансовый оборот страны повышает гибкость механизма перераспределения финансовых ресурсов и позволяет существенно расширить направления движения инвестиций, не увеличивая общей денежной массы.
Рынок государственных ценных бумаг, как уже отмечалось, является системообразующим для всей структуры рынка капитала и процесса перемещения денежных средств. И государство, соответственно, оказывает существенное влияние на него, выступая одновременно в качестве кредитора, гаранта - поручителя, заемщика и регулятора. Эмитированные государством в широком смысле этого слова ценные бумаги относятся к долговым инструментам и удостоверяют отношения займа, в котором должником выступает государственный орган власти или управления. В зависимости от правового статуса эмитента такие ценные бумаги подразделяются на следующие виды: Собственно государственные ценные бумаги (эмитентом выступают федеральные органы исполнительной власти). Муниципальные ценные бумаги (эмитируются региональными и местными органами власти). Ценные бумаги, выпускаемые государственными учреждениями (отраслевыми министерствами). Ценные бумаги эмитентов, пользующихся государственной поддержкой (эмитируются государственными компаниями и обеспечиваются платежеспособностью государства).
Основные направления и результаты государственной политики в области внешнего долга в переходный период
На протяжении всей истории Россия в силу специфики своего геополитического положения, огромных размеров территории и природно-ресурсной базы находилась в тисках противоречий между статусом великой державы, требовавшим адекватных ему расходов, с одной стороны, и весьма ограниченными возможностями внутреннего накопления, обусловленными отсталостью экономики, с другой. Это постоянно требовало привлечения существенных внешних источников финансирования. Уже начиная с XVII века, государственные займы активно использовались для финансирования военных расходов. Особенно быстро увеличивалась внешняя задолженность России в годы Первой мировой войны, когда страна превратилась в ведущего должника мира, причем на нее приходилось 66% внешних долгов остальных стран мира.41
Помимо низкоэффективной экономики другими важными причинами высокой внешней задолженности дореволюционной России были большие нерациональные расходы, непроизводительное использование заемных ресурсов -внешнее заимствование направлялось не на экономическое развитие и создание фундамента для последующего погашения взятых внешних займов и кредитов, а главным образом на решение военных и политических проблем. Крупнейшие страны-доноры (Франция и Англия) получили эффективные рычаги политического и экономического давления на Россию.
Советская Россия декретом ВЦИК от 10 февраля 1918 г. аннулировала всю внешняя задолженность, хотя существенная, если не большая, ее часть была обусловлена закупками вооружений и военного снаряжения у союзников, и, как об этом свидетельствует последующий мировой опыт, последние могли бы быть урегулированы более безболезненным способом. Последствия одностороннего и полного отказа Советской России по внешним долгам были весьма противоречивыми. По мнению, например, американского экономиста Ч.Уилбера, полученные Россией преимущества перевесили потери, связанные с возможным иностранным финансовым и экономическим содействием и последующей продолжительной экономической изоляцией страны.42 Однако, если исходить из конечного результата - низкой конкурентоспособности социалистической экономики, непрерывного снижения доли СССР в мировом ВВП, начиная с 1960 г., то следует признать, что отказ от погашения внешнего долга явился одной их причин экономического и политического краха, последовавшего в 1990-1991 гг.
Вместе с тем, СССР удалось в какой-то мере все же ослабить кредитную блокаду Запада. Особенно активно политика внешних заимствований проводилась в 30-е годы в период индустриализации, что явилось одним из существенных факторов нашей победы в Великой Отечественной войне, а также в 70-е годы, правда, со значительно меньшим эффектом. При этом СССР зарекомендовал себя как надежный заемщик, пунктуально выполнявший взятые на себя платежные обязательства.
Положение стало резко ухудшаться со второй половины 80-х годов. Внешне это было связано с обвальным падением мировых цен на энергоносители, служивших основным источником погашения внешнего долга. Однако имелись и значительно более глубинные причины. Стали очевидны общий кризис советской политико-экономической системы, углубление технико-экономического отставания страны, особенно в гражданских отраслях машиностроения и других секторах обрабатывающей промышленности. При этом политика активного привлечения внешних финансовых ресурсов обосновывалась «теоретически» (и она находила «признание» в научных и практических кругах страны): практически все страны мира, а не только развивающиеся, уже несколько десятилетий «живут в долг». Все более укоренялось мнение, что стране удастся добиться от Запада если не полного, то по крайней мере существенного списания государственной внешней задолженности как «естественную» его ре- акцию на демократические преобразования в стране. Только за 1986-1991 гг. внешняя задолженность СССР возросла более чем в 3,4 раза, достигнув 96,6 млрд.долл. В 1985 г. СССР занимал 12-е место в мире по размеру внешнего долга среди стран с «мягкой» валютой, а к концу своего существования он передвинулся на 2-е место, «уступая» только Бразилии. При этом интересы «большой политики» доминировали над соображениями экономической и финансовой эффективности использования внешних заимствований. Достаточно упомянуть так называемые «кредиты перестройки», предоставленные для поддержки политического курса, объявленного М.Горбачевым.
Де-факто 19 ноября 1991 г. был объявлен первый дефолт по советскому долгу, а Российская Федерация автоматически попала в состояние дефолта.
В апреле 1993 г. были оформлены международные соглашения, согласно которым Россия стала правопреемницей как по советским долгам, возросшим к тому времени до 106,7 млрд.долл., так и по советским внешним активам, оценивавшимся в 145-160 млрд.долл. в форме финансовых активов и 2,7 млрд.долл. - в виде заграничной собственности.43
Кризисная ситуация, возникшая в сфере урегулирования внешней задолженности России к концу 90-х годов, явилась логическим итогом политики, проводившейся в той области правительством на протяжении всего этого периода. Для нее были характерны:
1. Отсутствие ясной долгосрочной стратегии внешнего долга и управления им, в которой были бы органично увязаны вопросы допустимых пределов долговой зависимости, принципы привлечения новых заемных финансовых ресурсов, направления повышения эффективности их использования. В результате, решения, имевшие исключительное стратегическое значение, формировавшие рамочные условия экономического развития страны на десятилетия вперед (о правопреемственности России по долгам и активам, соглашения о реструктуризации долга бывшего СССР, о новых заимствованиях у иностранных кредиторов и МФО), принимались, исходя прежде всего или даже исключительно из текущих, сиюминутных соображений (потребностей), без должного учета долгосрочных аспектов обслуживания внешнего долга и реальных экономических возможностей страны.
Иллюстрацией отсутствия ясной концепции внешнего долга, какой-либо логичности и последовательности в практической деятельности высших органов исполнительной власти, шараханий из одной крайности в другую может служить следующий пример. Накануне встречи «большой восьмерки» на Окинаве Председатель Правительства М.Касьянов публично высказался за списание части советских долгов Парижскому клубу кредиторов, на условиях, сопоставимых с зафиксированными в соглашении, подписанном с Лондонским клубом кредиторов в феврале 2000 г. В январе 2001 г. правительство России заявило о невозможности обслуживания долгов бывшего СССР в полном объеме и в одностороннем порядке полностью прекратило платежи Парижскому клубу по советскому долгу. Но уже в апреле 2001 г. платежи возобновились в полном объеме и в строгом соответствии с графиком, а в октябре 2001 г. М.Касьянов на встрече с руководством Франции заявил, что российского правительство не исключает возможности даже досрочного погашения части долгов Парижскому клубу.
