Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Условия формирования рыночной стоимости акций: парадигмы и противоречия 11
1.1. Экономическая сущность вторичного рынка акций 11
1.2. Теоретические исследования ценообразования на вторичном рынке акций в ретроспективе экономической науки 26
1.3. Факторы, влияющие на курс акций на вторичном фондовом рынке 55
ГЛАВА 2. Особенности формирования курса акций на российском фондовом рынке и факторы его оггределяющие 79
2.1 Становление современного отечественного фондового рынка и его характерные особенности 79
2.2 Эмпирический анализ воздействия фундаментальных и технических факторов на рыночную стоимость акций на вторичном российском фондовом рынке 108
Заключение 124
Приложения 130
Библиография 138
- Экономическая сущность вторичного рынка акций
- Факторы, влияющие на курс акций на вторичном фондовом рынке
- Становление современного отечественного фондового рынка и его характерные особенности
- Эмпирический анализ воздействия фундаментальных и технических факторов на рыночную стоимость акций на вторичном российском фондовом рынке
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Одной из первостепенных задач последнего 10-летия в России было формирование развитого фондового рынка, который создавался заново. Он должен был обеспечить механизм превращения сбережений в инвестиции, способствовать межотраслевому и межрегиональному переливу капиталов, создать условия, необходимые для ускорения инвестиционного процесса, служить барометром экономической конъюнктуры и т.д. Однако, сформированный в России рынок не смог выполнить поставленные перед ним задачи. Он не отвечал и не отвечает до сих пор всем тем характеристикам, которые присущи фондовым рынкам развитых стран.
Российский фондовый рынок характеризуется незначительным числом обращающихся на нем акций, большинство из которых имеют крайне низкую ликвидность, правовой незащищенностью акционеров и низкой степенью эффективности. Рынок с такими характеристиками неспособен принять необходимый для роста национальной экономики объем первичных размещений акций предприятий и выполнять свои экономические функции.
Низкие объемы первичных размещений кций объясняются не только институциональной отсталостью первичного фондового рынка, но и неразвитостью его вторичного сегмента, который обеспечивает возможность перепродажи акций. Эта возможность является важнейшим фактором, учитываемым инвесторами при покупке акций, поэтому первичный рынок ценных бумаг1 не может эффективно функционировать без развитого вторичного рынка. 1 Рынок ценных бумаг - это система экономических отношений, где осуществляется выпуск (эмиссия), размещение и купля продажа ценных бумаг. На рынке ценных бумаг обращается достаточно большой набор финансовых инструментов: акции, облигации, векселя, чеки, варранты, коносаменты и т, д. Но экономическая теория рассматривает рынок ценных бумаг, как рынок, на котором обращаются инструменты, позволяющие привлечь, долгосрочные инвестиции, то есть акции и облигации. Эта часть рынка ценных бумаг называется фондовым рынком. Поэтому в диссертации рынок ценных бумаг будет употребляться как синоним фондового рынка.
На вторичном рынке акций в основном представлен спекулятивный капитал и его роль в экономике не однозначна. С одной стороны обращение спекулятивного капитала на рынке ценных бумаг приводит к глубочайшему расхождению тенденций реального воспроизводства с динамикой рыночной стоимости акций, что не раз являлось причиной серьезных экономических потрясений в разных странах. С другой стороны в результате спекулятивных операций на фондовом рынке происходит стабилизация биржевых котировок, обеспечивается необходимый уровень ликвидности ценных бумаг, формируется рыночная стоимость акционерных предприятий на условиях близких к совершенной конкуренции, растет степень эффективности фондового рынка. На этом роль спекулятивного капитала, обращающегося на фондовых рынках, не ограничивается. Он также через динамику биржевых котировок оказывает специфическое воздействие на макроэкономическое развитие страны.
Любые попытки регулирования фондового рынка, направленные на искусственное ограничение участия на нем спекулятивного капитала, приводят к нарушению естественных механизмов формирования рыночной стоимости акций, снижают степень эффективности рынка, мешают реализации его основных экономических функций, повышают риски инвестирования.
Эффективного регулирования рынка ценных бумаг можно достичь только при четком понимании его роли и места в воспроизводственном процессе, которые проявляются в специфике формирования рыночной стоимости акций на нем.
Особенности ценообразования на вторичном фондовом рынке раскрывают механизмы воздействия динамики курса акций на макроэкономическое развитие, определяют взаимосвязь между этими процессами. В этой связи большое значение приобретает глубокое и всестороннее изучение специфики формирования курса акций на вторичном фондовом рынке, и делает данный анализ чрезвычайно востребованным и актуальным.
Степень разработанности проблемы. В западной экономической науке выделяют следующие основные теории фондового ценообразования:
Фундаментальную теорию.
Теорию «уверенности».
Гипотезу «эффективности» фондового рынка (Fame Е.).
Гипотезу «фрактальных» (дробных) рынков.4
Теорию «рефлексивности» (Дж. Сорос).
Выше перечисленные теории по-разному объясняют ценообразование на вторичном рынке акций.
В отечественной экономической науке приоритет отдается фундаментальной теории. Среди авторов занимающихся ее разработкой следует выделить Б. И. Алехина, М. Ю. Алексеева, А. И. Басова, П. Ю. Бороздина, В. А. Галанова, В. Е. Есипова, А. Ю. Казака, Н. Д. Колесова, Я. М. Миркина, В. Т. Мусатова, Г. П. Черникова, А. А. Фельдмана и другие. В работах этих авторов уделяется недостаточно места роли рыночных агентов в механизме формирования курса акций на вторичном фондовом рынке. Поэтому в современных условиях назрела потребность в обобщении других теорий фондового ценообразования. Это предопределило выбор темы и во многом подтверждает ее актуальность.
Цель исследования состоит: в выявлении специфики формирования курса акций на вторичном рынке ценных бумаг в современных условиях. Реализация данной цели предполагает постановку и решение следующих задач: определение спекулятивной сущности вторичного рынка акции; ~ Фундаментальная теория не имеет конкретного автора, ее основы заложены в 3 томе Капитала К. Мркса. 3 Не имеет четкой формализации, в основе лежат идеи Дж, М. Кейисз. 4 Основы заложены в работах Hurst Н. Е. и Mandelbrot В проведение аналитического обзора и обобщение основных теоретических исследований в области фондового ценообразования в ретроспективе экономической науки; обоснование факторов, воздействующих на формирование курса акций; выявление отличительных характеристик развивающегося российского фондового рынка в сравнении с развитым американским рынком; " определение степени воздействия фундаментальных и технических факторов на формирование курса акций на российском вторичном фондовом рынке.
Объектом исследования является вторичный рынок акций.
Предметом исследования - специфика формирования курса акций на вторичном рынке ценных бумаг.
Методологическая и теоретическая база исследования.
Методологическая база исследования строится на позитивном, структуралистском, диалектическом и синтетическом подходах, в соответствие с которыми применяются различные специфические методы познания. Наряду с ними в работе используются следующие универсальные методы: анализ, синтез, индукция, редукция, абстракция, обобщение и допущение.
Теоретической основой диссертации послужили труды представителей классической экономической школы: А. Смита, Д. Рикардо, К. Маркса, представителей маржинализма и неоклассиков: Бем-Баверка, И. Фишера, Дж. Неймана, О. Моргенштерна, М. Миллера, Ф. Модельяне, Ю. Фамэ, Г. Марковитца, У. Шарпа, а также теоретические исследования Дж. М. Кейнса, крупнейших специалистов по инвестиционной деятельности Р. Тьюлза, Дж. Сороса, Э. Петерса, специалистов по техническому анализу Р. В, Колби, Т. А. Мейерса, Д. Дж. Мэрфи, монография русского правоведа и экономиста Л. И. Петражицкого, некоторые современные исследования отечественных экономистов Я. М. Миркина, Ф. Ю. Жукова, Г. П. Черникова, Б. И. Алехина, М. Ю. Алексеева, В. Е. Есипова, В. Е. Евстигнеева и др.
В качестве источников информации используются статистические блоки, содержащиеся в трудах различных исследователей, данные из специализированных Интернет-сайтов, статистических сборников, из периодических изданий и средств массовой информации.
Научная новизна работы состоит в следующем:
Раскрыта и обоснована спекулятивная сущность вторичного рынка акций, независимо от стадии его развития. В связи с этим расставлены акценты в специфике формирования рыночной стоимости акций и показаны механизмы ее воздействия на макроэкономическое развитие.
Доказана прямая связь между степенью эффективности фондового рынка и условиями совершенной конкуренции. Поэтому основной причиной неэффективности фондового рынка является его несоответствие условиям совершенной конкуренции.
На основе синтеза теории рефлексивности Дж. Сороса и гипотезы фрактальных рынков раскрыто экономическое содержание влияния динамики биржевых котировок акций на их будущую рыночную стоимость. Оно состоит в воздействии динамики курса акций на поведение участников фондового рынка.
Выявлены новые зависимости между динамикой фондового индекса РТС и макроэкономическими факторами: динамика фондового индекса РТС не имеет прямой зависимости от динамики мировых цен на нефть; отечественный рынок акций после 1998 года перестал быть зависимым от иностранных инвестиций; динамика фондового индекса РТС показала наличие прямой связи с динамикой частных сбережений после 1998 года.
5. Обоснован вывод о том, что на развивающемся российском фондовом рынке курс акции более прогнозируем, чем на развитом рынке США. Динамика рыночной стоимости акций на отечественном фондовом рынке продемонстрировала наличие линейной связи с некоторыми фундаментальными и техническими факторами. На американском фондовом рынке такая связь очень мала, либо отсутствует. Теоретическая и практическая значимость работы. Выводы, полученные в результате проведенного исследования, имеют важное практическое значение: они могут быть использованы в процессе принятия решений на фондовом рынке и в разработке мер государственного регулирования этого рынка. Отдельные положения диссертации могут быть использованы для разработки курса экономической теории по изучению рынка ценных бумаг, а также для создания экономике-математической модели ценообразования на рынке акций.
Апробация результатов исследования. Основные положения работы докладывались на заседании кафедры «Экономическая теория» ВЗФЭИ. Выводы работы об особенностях ценообразования и прогнозирования курса акций используются диссертантом в практической деятельности на фондовом рынке.
По итогам выполненных исследований опубликовано 2 работы общим объемом 1.8 п.л.
Структура и основное содержание работы. Принятая структура работы подчиняется строгой логике: диссертация начинается с анализа экономической сущности вторичного рынка акций, целью которого является доказательство спекулятивной природы этого рынка. Спекулятивная природа вторичного рынка акций должна коренным образом менять и представления о действительных причинах, лежащих в основе динамики рыночной стоимости акций. Для доказательства этого тезиса автор проводит аналитический обзор основных теорий фондового ценообразования, в результате которого приходит к выводу, что современные теории действительно не рассматривают курс акций исходя из закономерностей развития реального сектора экономики. Обобщив современные теории фондового ценообразования, автор приходит к выводу, что основными факторами, воздействующими на динамику курса акций, являются не только объективные экономические условия, но и изменения этого курса. Для доказательства данного вывода автор анализирует механизм формирования курса акций, факторы на него влияющие, рассматривает их с позиций современных теорий фондового ценообразования. Полученные выводы автор подвергает эмпирической проверке на российском фондовом рынке, но прежде проводится анализ на наличие отличительных характеристик развивающегося отечественного рынка акций от развитого рынка США. Обнаруженные особенности, присущие только развивающемуся рынку ценных бумаг, накладывают отпечаток на ценообразование акций на российском рынке. В связи с этим автор выдвигает ряд гипотез, которые подтверждаются в ходе эмпирической проверки. Работа заканчивается общими выводами и рекомендациями по регулированию российского вторичного рынка акций.
Диссертация состоит из введения, двух глав, пяти параграфов и заключения. Первая глава «Условия формирования рыночной стоимости акций: парадигмы и противоречия» направлена на исследование механизма формирования курса акций на вторичном фондовом рынке. В ней исследуется экономическая сущность вторичного рынка акций, анализируются противоречия, заложенные в акционерном деле, проводится аналитический обзор теоретических исследований в области ценообразования на рынке акций. Обзор берет свое начало с взглядов экономистов - классиков и заканчивается современной теорией «фрактальных» (дробных) рынков и теорией «рефлексивности». Исследуется механизм и факторы, которые оказывают непосредственное влияние на формирование рыночной стоимости акций.
Во второй главе «Особенности формирования курса акций на российском фондовом рынке и факторы ее определяющие» рассматривается процесс становления российского рынка акций, его отличительные характеристики от развитого фондового рынка США. На основе исследований проведенных в первой главе выделяются факторы, которые оказывают непосредственное воздействие на формирование курса акций на отечественном рынке ценных бумаг. Проводится эмпирический анализ их воздействия.
В заключении приводятся главные результаты диссертации; даются основные выводы относительно механизма формирования рыночной стоимости акций на вторичном рынке ценных бумаг, его специфике на развивающемся российском фондовом рынке. Даются рекомендации по совершенствованию рынка акций.
Экономическая сущность вторичного рынка акций
Рассмотрим, какие процессы отражают взаимодействие участников рынка акций. Для этого для начала дадим определение этому рынку.
Самым распространенным определением рынка акций, которое зафиксировано даже в большом экономическом словаре, является следующее: рынок акций - совокупность социально - экономических отношений между продавцами и покупателями ценных бумаг - акций»5.
В соответствии с этим определением на рынке акций, как и на любом другом рынке, происходит постоянное взаимодействие между покупателями и продавцами акций, в результате которого меняются их владельцы. Но особенностью этого рынка является то, что ценность товара определяется особыми ожиданиями участников рынка, связанными с его будущей. Таким образом, ценность акций для участников рынка определяется их будущей рыночной стоимостью. Покупатели акций предполагают, что их рыночная стоимость в будущем будет повышаться, тогда как продавцы, уверены в том, что рыночная стоимость акций в будущем будет понижаться. Тем самым, возникает явное разногласие относительно ценности акций, но происходит согласие в их текущей цене, в результате которого совершается акт купли -продажи этих ценных бумаг.
Данное взаимодействие участников рынка акций происходит на его вторичном сегменте и обеспечивает необходимые условия для нормального функционирования первичного рынка акций. В результате эффективного взаимодействия этих двух сегментов, рынок акций выполняет свои экономические функции и задачи; Превращает сбережения в инвестиции; Способствует межотраслевому и межрегиональному переливу капиталов; Информирует своих участников о состоянии рыночной конъюнктуры; Определяет рыночную стоимость предприятий; Обеспечивает реализацию имущественных прав и т.д. Но если рассмотреть каждый из сегментов рынка акций в отдельности, то проявятся его совершенно иные качества. Рассмотрим их.
Итак, на первичном рынке совершается продажа акций непосредственно их эмитентами (размещение), в результате которой происходит реализация главной задачи рынка ценных бумаг: трансформация временно свободных денежных средств в производственные инвестиции. На вторичном рынке, напротив, купля — продажа акций происходит между лицами, не являющимися первоначальными кредиторами и заемщиками; средства от таких сделок поступают не эмитенту акций, а участникам биржевой торговли. Основное отличие вторичного рынка от первичного заключается в том, что на вторичном рынке не происходит прямого снабжения корпораций новыми финансовыми ресурсами. Он обеспечивает возможность перепродажи аісций, купленных инвесторами на первичном рынке ценных бумаг, подтверждая, тем самым, их ликвидность. Но именно эта возможность и есть важнейший фактор, учитываемый инвесторами при покупке ценных бумаг.
Таким образом, на первичном рынке акций происходит финансирование корпораций недостающими денежными ресурсами, а на вторичном рынке происходит лишь смена владельцев титулов собственности - акций (рис. 1.1).
Из рисунка 1.1 следует, что на первичном рынке компания - эмитент продает свои акции с целью привлечения денежных ресурсов для осуществления производственных инвестиций. Привлечение средств в результате размещения акций является не просто заимствованием, так как корпорация не берет на себя обязательство вернуть ссуженные ей средства, кредитору. Она лишь предоставляет право участвовать в доле ее собственности и будущих прибылях. Компания - эмитент, как правило, не выступает в качестве покупателя акций, если она, конечно, не является финансовым институтом или не объявляет программу обратного выкупа акций6.
Покупатель акций на первичном рынке предоставляет компании -эмитенту средства для осуществления производственных инвестиций и приобретает все права акционера. Впоследствии покупатель акций может либо остаться акционером компании, либо перепродать их на вторичном рынке ценных бумаг. В первом случае его доход в виде дивидендов, будет зависеть от производственных успехов компании (т.е. от ее прибыли), а во втором случае от динамики рыночной стоимости акций. Таким образом, в первом случае покупатель акций будет выступать в качестве инвестора, а во - втором в качестве спекулянта , так как его доход будет заключаться в разнице между ценой покупки и продажи акций.
Попав на вторичный рынок, акции будут перепродаваться до бесконечности8 между его участниками, которые могут выступать, как в качестве покупателей, так и в качестве продавцов, и только незначительная часть этих бумаг окажется в руках инвесторов.
Факторы, влияющие на курс акций на вторичном фондовом рынке
Рыночная стоимость акций на вторичном фондовом рынке формируется в результате взаимодействия спроса и предложения. Спрос предъявляют покупатели акций, а предложение продавцы. Но действие законов спроса и предложения на этом рынке происходит не так, как на рынке товаров и услуг. Если на рынке товаров и услуг спрос находится в обратной зависимости от цены, а предложение - в прямой, то на фондовом рынке спрос и предложение на акции зависит от ожиданий инвесторов по поводу будущей рыночной стоимости этих акций. Если участники рынка ожидают роста биржевых котировок акций, то они будут покупать эти бумаги, спрос будет расти независимо от того, сколько они стоят на данный момент времени. И, наоборот, если инвесторы будут ожидать падения рыночной стоимости акций, то они будут избавляться от них и открывать короткие позиции. Таким образом, спрос и предложение на фондовом рынке будет расти или уменьшаться не просто в результате изменения фондовых цен62, но и на основе ожиданий инвесторов, связанных с будущим изменением рыночной стоимости акций.
Основное отличие фондового рынка от товарного состоит в том, что на нем «цены не бывают ни слишком высокими для начала покупок, ни слишком низкими для начала продаж»63 акции на бирже стоят ровно столько, во сколько их оценивают участники рынка.
Ожидания участников фондового рынка по поводу будущей рыночной стоимости акций, как отмечалось ранее, формируются под воздействием огромного количество факторов. Более того, их воздействие постоянно варьируется в зависимости от временных или иных условий. Но, тем не менее, существует ряд факторов, которые оказывают непосредственное воздействие на изменения в массовой психологии участников фондового рынка, на их ожидания и на их поведение.
Всю совокупность таких факторов можно разделить на две группы. К первой группе следует отнести все те факторы, которые формируются за пределами фондового рынка и оказывают, как принято считать, основное, долгосрочное воздействие на изменение рыночной стоимости акций. В эту группу входят так называемые фундаментальные факторы, или как их еще называют объективные факторы. Ко второй группе мы отнесем все те факторы, которые формируются на самом рынке и оказывают, как принято считать, более краткосрочное воздействие, нежели фундаментальные, это так называемые технические факторы. Их также называют субъективными факторами. Таким образом, мы выделяем две группы факторов, оказывающих воздействие на формирование ожиданий у участников фондового рынка: это фундаментальные - внешние и технические - внутренние факторы.
К фундаментальным факторам относятся сформировавшиеся за пределом рынка различные условия экономического и политического характера, которые, как принято считать, определяют долгосрочные тенденции на фондовом рынке. Условия экономического характера, оказывающие влияние на фондовые цены, возникают, как на уровне мировой и национальной экономики, так и на уровне компании, группы компаний или отрасли. Поэтому участники фондового рынка, формируя свои ожидания, учитывают как общеэкономическую конъюнктуру, так и перспективы развития отдельной компании.
Фундаментальные факторы макроэкономического характера влияют на общее настроение рынка (уверенность инвесторов), то есть вызывают изменения в массовой психологии участников фондового рынка. Иными словами, если экономика демонстрирует высокие темпы роста и имеет позитивные прогнозы на будущее, то фондовый рынок будет пребывать во власти оптимистических настроений. Тогда рыночная стоимость акций в целом будет расти. Если экономика скатывается в рецессию, и прогнозы на будущее носят негативный характер, то на рынке будет преобладать пессимистичный настрой, и курс акций в целом будет снижаться.
При этом следует не забывать, что фондовый рынок живет будущим. Поэтому фактические изменения в макроэкономической конъюнктуре, скорее всего, будут уже отражены в ценах на акции. А на уверенность инвесторов будут оказывать влияние вновь ожидаемые изменения в экономике, сформированные под воздействием предыдущих ожиданий. Как было отмечено выше, фундаментальные факторы на развитых рынках могут не иметь линейной связи с биржевыми котировками акций. Участники фондового рынка принимают решения под воздействием не фактических, а будущих (предполагаемых) изменений в национальной и мировой экономике. Эти предполагаемые изменения макроэкономической конъюнктуры строятся не только на прогнозах, сделанных официальными органами статистики, но и на основе собственных предположений, сделанных участниками фондового рынка. Формирование таких предположений находится под постоянным воздействием динамики фондовых цен, поэтому они могут существенно отличаться от официальных прогнозов. Например, если динамика фондовых цен длительное время демонстрирует негативную тенденцию, то участники рынка, даже несмотря на позитивные макроэкономические прогнозы, будут ожидать стагнации, или возврата к рецессии. Так происходило в конце 40-х годов в США, и это же феномен наблюдался у них в 2002 году. В начале 2002 г. правительство США официально объявило об окончании рецессии, но после непродолжительной коррекции рынок вернулся в нисходящий тренд. А летом этого же года по основным ведущим фондовым индексам были зафиксированы новые исторические минимумы. Такая динамика фондового рынка вновь затормозила деловую активность и даже заставила пересмотреть ряд прогнозов макроэкономической конъюнктуры в сторону понижения. Но 2003 год показал, что пессимистичные прогнозы были преждевременными, а экономика США продолжила демонстрировать признаки оживления.
Становление современного отечественного фондового рынка и его характерные особенности
В отличие от развитого американского фондового рынка, который возник в результате поэтапного развития капиталистической системы производства, российский рынок ценных бумаг был создан искусственным путем. Его правовым началом послужили следующие документы: «Положение об акционерных обществах и обществах с ограниченной ответственностью», утвержденное постановлением Совета Министров РСФСР № 601 от 25. 12. 1990г. и «Положение о выпуске и обращении ценных бумаг на фондовых биржах», утвержденное постановлением правительства России от 28.12.1991г.
В то время в России акционерные общества возникали в результате приватизации уже имеющихся крупных государственных предприятий. Между тем, в капиталистических странах создание акционерных обществ было связано с необходимостью объединения капиталов мелких товаропроизводителей с целью повышения конкурентоспособности их производств. В отечественной же экономике такие объединения в начале 90-х были не возможны. В то время в стране отсутствовал рынок капиталов, не было и субъектов, обладающих достаточными капиталами для формирования класса собственников. Поэтому для приватизации была использована бесплатная ваучерная форма. Она должна была обеспечить быстрый переход от государственной к частной форме собственности путем обмена ваучеров на акции приватизированных предприятий. Акции приватизированных предприятий оседали в трудовых коллективах и в последствии скупались директорами предприятий. Тем самым работники теряли право свободного распоряжения своими акциями и лишались возможности продать их на вторичном рынке ценных бумаг. В результате в первой половине 90-х годов основным объектом фондовой игры были не акции предприятий, а приватизационные чеки. Вместо акций промышленных корпораций на фондовых площадках страны обращались различные суррогаты, не обеспеченные реальными активами.
Рынок ценных бумаг в то время не имел законченного институционального оформления, права собственников не были достаточно защищены. На рынке преобладали аферисты, которые обманным путем присваивали сбережения населения.
Первая половина 90-х характеризуется преобладанием «финансовых пирамид», как правило в форме различных фондов («МММ», «Тибет», «Финтраст» «Русский дом селенга», «Хопер - инвест» и т.д.) и акций «грюндерских компаний» , не имеющих реальных активов («AVVA», «Система - Телемаркет», «Дока - Хлеб», «ОЛБИ - Дипломат» и т. д.). Обещая совершенно фантастическую доходность своим акционерам, этим компаниям удалось вовлечь в «игру» большую часть населения страны, в результате которой многие потеряли все свои сбережения. Данная афера и фактически безнаказанность ее организаторов надолго отбила желание частных инвесторов вкладывать свои деньги в фондовые ценности.
По нашему мнению, причиной отсутствия интереса частных инвесторов к рынку акций является не столько горький опыт вложения средств в «МММ», сколько непонимание самой природы фондового рынка, его спекулятивной ориентации. В развитых капиталистических странах население изначально имеет менталитет рыночных отношений. Участники рынка знают о рисках, которые несет рынок ценных бумаг, и принимают их как плату за возможное вознаграждение. Люди, не желающие рисковать, ищут иные схемы вложения своих сбережений.51 В США в начале XX века было открыто множество полулегальных брокерских контор, которые были оборудованы телеграфной связью с фондовыми и товарными биржами и попросту принимали ставки на изменения курса ценных бумаг и биржевых товаров. Люди с удовольствием играли в эту игру, и никто ни кого не обвинял в мошенничестве.
Фондовый рынок никого не заставляет вкладывать в него средства, «мыльным пузырем» может оказаться совершенно любая компания. Последние события в США с энергетическим гигантом "ENRON" и с одним из мировых лидеров рынка телекоммуникаций "WORLDCOM" как нельзя лучше иллюстрируют выше указанный тезис. Примером рынка «мыльных пузырей», может послужить рынок акций интернет - компаний. Стоимость индекса интернет - компаний The street.com Internet Index (DOT) с марта 2000 по июль 2002 сократилась более чем в 16 раз с 701,09 до 76,15 пунктов, или на 89,14%. Да и вообще, к рынку «мыльных пузырей» можно отнести акции многих компании «новой экономики».
Жизнь показала, что фондовый рынок далее е развитой экономике не дает гарантий доходов для его участников. События, произошедшие в начале 90-х на российском фондовом рынке, носили вполне естественный характер. Данный период развития отечественного рынка акций можно назвать пред историей, так как по существу такого рынка тогда не было.
Действительное же развитие российский рынок акций получил в 1995 г., когда на фондовых площадках страны вместо приватизационных чеков и паев различных фондов начали обращаться акции приватизированных предприятий. Первыми из них были акции крупнейших универмагов АО «Торговый дом ГУМ» и АО «Торговый дом ЦУМ», а также акции некоторых нефтяных компаний АО «Юганскнефтегаз», АО «Сургутнефтегаз». В то же время летом 1995г. создается крупнейшая в России торговая площадка для торговли акциями «Российская торговая система» (РТС).
Появления РТС способствовало созданию цивилизованного рынка акций, и появлению круга российских «голубых фишек» в 1996 г.84 В этот период российский фондовый рынок характеризовался некоторой изолированностью от мировой финансовой системы. Но в 1997 г., ощущая на себе процессы финансового мирового кризиса, отечественный рынок акций показал, что он является неотъемлемой органической частью мировой финансовой системы.
Мировой финансовый кризис 1997 - 1998 г.г. нанес серьезный удар особенно по развивающимся странам, в том числе и по России.
События, происходившие в то время в России, были обусловлены не только «азиатским кризисом», но и причинами внутреннего характера. Среди таких причин основными для обвала фондового рынка и отказа правительства отвечать по своим обязательствам послужили: непрекращающаяся с момента начала перестройки стагнация национальной экономики, а также неверное управление государственным долгом и просчеты в валютной политике.
Эмпирический анализ воздействия фундаментальных и технических факторов на рыночную стоимость акций на вторичном российском фондовом рынке
Отсутствие основной тенденции на российском рынке акций объясняется не только его молодостью, но и серьезной политической нестабильностью, сопровождавшей Россию на протяжение конца XX века. Если обернуться назад, то можно увидеть, что именно политические события, происходящие в России, как раз таки и оказывали превалирующее влияние на формирование ожиданий участников фондового рынка. Взять хотя бы отставку Б. Ельцина, в результате которой акции большинства компаний переживали стремительный рост на протяжении всей предвыборной кампании. Такое положение вещей носило совершенно естественный характер, так как на протяжении всего срока правления Б. Ельцина была ярко выраженная политическая нестабильность. Кризис политической власти в России как раз и вносил ту нестабильность, которая выражается в отсутствии какой-либо устойчивой тенденции на фондовом рынке.
Отсутствие устоявшейся основной тенденции на развивающемся отечественном фондовом рынке оказывает непосредственное влияние и на рефлексивную взаимосвязь основного тренда с фондовыми котировками и превалирующими предпочтениями. Основной тренд не оказывает того фундаментального воздействия на формирование превалирующих предпочтений, как на развитом американском рынке. Поэтому для инвесторов, работающих на отечественном фондовом рынке, большее значение имеют фактические изменения рыночных котировок.
Подвергнем эмпирической проверке нашу гипотезу о том, что превалирующие предпочтения инвесторов на российском рынке акций формируются в основном под воздействием фактических ценовых изменений акций и слабо зависят от основной тенденции (тренда).
С практической точки зрения такой вывод означает, что любое изменение биржевых котировок акции выше определенного уровня будет вынуждать инвесторов совершать сделки купли продажи с этой акцией, а инвестиционные горизонты таких сделок будут краткосрочными.
Для проведения проверки возьмем любую торговую систему, основанную на «пробое ценовой волатилъности» и имеющую зависимость от существующей тенденции на рынке. Если результаты такой системы будут существенно превышать прибыль, полученную от применения стратегии «купи и держи» значит, наш вывод верен. В сущности, это будет еще один тест на степень эффективности фондового рынка, но при этом он будет учитывать специфику отечественного рынка акций.
В качестве торговой системы будем использовать стандартную систему из программы MetaStock Professional, основанную на индикаторе «полосы Боллинджера» (Bollinger Bands). Эта система наилучшим образом подходит для целей нашего исследования, так как сигналы на покупку или продажу происходят в случае превышения ценой акции ее «нормальной» волатилъности, заданной стандартным отклонением от простого скользящего среднего цен закрытия акции за определенный период времени. Простая скользящая средняя цен закрытия акции в этой системе также выполняет функцию определения тенденции (тренда) в развитии ценовой динамики этой акции. Изменяя период скользящей средней, мы сможем измерять влияние различных тенденций на изменение биржевых котировок акции. Стандартные параметры Bollinger Bands следующие; простая скользящая средняя цен закрытия — 20 дней, а «нормальный» уровень волатилъности находится в пределе 2-х стандартных отклонений. Для нашего теста изменим стандартные значения Bollinger Bands. Вместо 2-х стандартных отклонений цены от ее среднего значения возьмем одно стандартное отклонение в целях увеличения уровня чувствительности системы к ценовым изменениям. А 20-ти дневную простую скользящую среднею заменим минимально возможной 3-х дневной скользящей средней.
С помощью программы MetaStock Professional произведем два теста системы основанной на Bollinger Bands на данных по индексу РТС за период с 1996 по 2002 г.г. Один со стандартными параметрами системы, другой с измененными. Если наше предположение о том, что на российском фондовом рынке основное воздействие на формирование превалирующих предпочтений оказывают фактические изменения биржевых котировок акций, верно, то результаты теста (прибыль) с измененными параметрами Bollinger Bands будут значительно лучше, чем со стандартными. При этом оба теста должны показать результат, превышающий прибыль от стратегии «купи и держи» (Buy/Hold). Сначала произведем тест с измененными параметрами торговой системы, основанной на Bollinger Bands. Ее торговые правила следующие: Покупать: когда дневная цена закрытия фондового индекса РТС пересечет снизу вверх верхнюю полосу Боллинджера, отстоящую от 3-х дневной скользящей средней цен закрытия индекса РТС на одно стандартное отклонение - Cross(CLOSE, BBandTop(CLOSE, 3, SIMPLE, 1). Продавать: когда дневная цена закрытия фондового индекса РТС пересечет сверху вниз нижнюю полосу Боллинджера, отстоящую от 3-х дневной скользящей средней цен закрытия индекса РТС на одно стандартное отклонение - Cross(BBandBot(CLOSE, 3, SIMPLE, 1), CLOSE). Результаты теста получились очень высокими: чистая прибыль за вычетом комиссионных в размере 0.1% на сделку, при условии реинвестирования капитала составила 37486%, тогда как стратегия «купи и держи» принесла всего 197%, см. приложение 4. Результат второго теста со стандартными параметрами Bollinger Bands, также значительно превысил стратегию «купи и держи», но оказался в 60 раз хуже, чем результат первого теста. Прибыль составила 616%. При этом количество сделок снизилось всего в 9 раз, соотношение количества прибыльных и убыточных сделок ухудшилось, см. приложение 5. Теперь для сравнения произведем точно такие же тесты на развитом американском рынке акций. Для проведения эмпирической проверки возьмем дневные изменения американского фондового индекса Dow Jones Industrials за тот же период с 1996 по 2002 г.г. Первый тест с измененными параметрами Bollinger Bands показал прибыль всего 52%, тогда как прибыль от стратегии «купи и держи» составила 93%. Второй тест со стандартными параметрами Bollinger Bands показал вообще отрицательную прибыль -16%. При этом в первом тесте было произведено очень большое количество сделок с плохим соотношением количества прибыльных и убыточных сделок, поэтому прибыль, полученную в первом тесте можно считать случайной (см. приложения б, 7).
