Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Методологические вопросы анализа государственного долга 8
1.1. Сущностная характеристика государственного долга 8
1.2. Бюджетный дефицит и государственный долг как основные причины макроэкономической нестабильности экономики 36
1.3. Противоречия управления государственным долгом 64
ГЛАВА 2. Влияние государственного долга на макроэкономическое развитие ... 110
2.1. Способы решения проблемы обслуживания государственного долга 110
2.2. Политика управления государственным долгом на рынке субфедеральных займов и ее влияние на макроэкономическое развитие страны 150
2.3. Влияние взаимосвязи государственного долга и платежного баланса на макроэкономическое развитие страны 164
Список литературы 193
Приложение I. Динамика основных макроэкономических показателей в России за период с 1992 г. по 2000 г 201
Приложение II. Мировой опыт разрешения долговых кризисов 248
Приложение III 255
- Бюджетный дефицит и государственный долг как основные причины макроэкономической нестабильности экономики
- Противоречия управления государственным долгом
- Способы решения проблемы обслуживания государственного долга
- Влияние взаимосвязи государственного долга и платежного баланса на макроэкономическое развитие страны
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Глубокие перемены, происходящие в настоящее время в российской экономике, ставят перед экономической наукой все новые задачи, среди которых важное место занимают вопросы бюджетного дефицита и его влияния на динамику основных макроэкономических показателей.
В современном мире широко используется долговой метод финансирования государственных расходов, но, несмотря на это дискуссии о государственном долге, о его оправданности и влиянии на состояние экономики страны продолжаются. Для России в силу сложившейся ситуации вопросы, касающиеся государственной задолженности, имеют важное значение. Особую остроту данная проблема приобрела в связи с финансовым кризисом 1998 года, который негативно отразился на экономике в целом и привел к отказу государства от выполнения своих обязательств по долгу и его принудительной реструктуризации.
В процесс развития финансового кризиса вскрылось ряд противоречий в управлении государственным долгом. Именно неспособность разрешить такие противоречия стала одной из причин усиления макроэкономической нестабильности.
Все это придает исследованию теории государственного долга и механизма его регулирования в российской практике особую актуальность.
Степень разработанности мроблемы. В современной экономической литературе до начала 90-х годов ХХ-го столетия тема государственного долга и бюджетного дефицита полностью игнорировалась. Эти явления рассматривались как крайне негативные. Отсутствие серьезных и глубоких научных исследований в области теории и практики государственных заимствований и особенно недостаточная разработанность теоретических аспектов государственной задолженности и ее влияния на макроэкономическую стабильность привели к тому, что отечественная экономическая наука оказалась не в состоянии сформулировать научно-обоснованную стратегию решения бюджетных проблем.
Изучению проблемы экономического роста посвящены многие работы классиков политической экономии и современных экономистов. Значительный вклад в разработку теории экономического роста внесли представители кейнсианства (Дж.Кейнс, Р.Харрод, А.Лериер, С.Вейнтрауб, Дж.Робинсон, Н.Калдор, Л.Пазинетти), кейнсианско-неоклассического синтеза (П.Самуэльсон, Р.Солоу,
Дж.Хикс, Дж.Тобин, Д.Патинкин), монетаристской доктрины (М.Фридмен, К.Уорбертон, Д.Мейзельман, А.Шварц, К.Бруннер, Ф.Кейген, Г.Джонсон, Р.Манделл), экономики предложения (А.Лаффер, П.Робертсом, Дж.Ванниски, М.Майлз, Л.Саммерс), теории рациональных ожиданий (Д.Мут, Р.Лукас, Сарджент, Р.Барро, Уоллас).
Впервые в истории российской экономической мысли проблема государственного долга была поставлена еще в начале XVIII века и в дальнейшем уже не оставалась без внимания и нашла свое отражение в работах Н.Тургенева, М.Орлова, Ю.Крюканича, И.Т. Посошкова, А.Л.Ордын-Нащокина, В.Н.Татищева, И.А.Третьякова, С.Е.Десницкого, А.Н.Радищева, Х.А.Шлецера, А.К.Шторха, А.И.Бутовского, К.Ф.Шмелева, А.А.Богданова, И.И.Степанова и др.
В последние 5-6 лет появилось значительное количество публикаций, посвященных вопросам государственных финансов, государственного долга. Итак, эти вопросы нашли отражение в трудах: А. Илларионова, Л.Абалкина, Е.Гайдара, С.Глазьева, С.Шаталина, Г.Явлинского, Р. Энтова, С. Синельникова, С. Дробышев-ского., Трофимова и др.
Однако в отечественной экономической литературе проблема государственной задолженности остается недостаточно разработанной. Прежде всего, отсутствует комплексное политэкономическое исследование данной проблемы, в трудах ученых представлен преимущественно финансовый анализ долговых проблем, за пределами научного исследования оставался макроэкономический анализ государственной задолженности.
Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования состоит в том, чтобы на основании имеющихся теоретических разработок, анализа различных научных подходов и изучения современного практического опыта исследовать основные направления влияния величины и структуры государственного долга на процесс макроэкономической стабилизации в российской экономики.
В соответствии с названной целью основными задачами исследования являются:
- изучить и обобщить теоретические и методологические подходы к исследованию государственного долга;
- исследовать бюджетный дефицит как основной фактор образования и наращивания государственного долга;
- учитывая мировой опыт разрешения долговых кризисов, выявить оптимальные способы управления государственным долгом на современном этапе;
- выявить и классифицировать систему противоречий в управлении государственным долгом, разработать эффективные способы их разрешения;
- сформулировать систему индикаторов-предвестников долгового кризиса и проверить ее на основе анализа финансового кризиса 1998 г. Отобрав наиболее эффективные для российской экономики индикаторы, провести исследование текущей ситуации в экономике на наличие предпосылок долгового кризиса. Провести анализ динамики доверия инвесторов к способности государства выполнять свои обязательства в полном объеме; разработать способы дефицитного финансирования бюджета на длительном временном интервале в условиях неинфляционной политики государства и определить величину профицита государственного бюджета и оптимальную структуру государственного долга, позволяющую стабилизировать государственный долг России;
- провести анализ влияния структуры государственного долга на макроэкономическую стабилизацию. Изучить взаимосвязь дюрации государственного долга и расходов на его обслуживание, положительные и отрицательные последствия либерализации допуска нерезидентов на рынок государственных обязательств;
- исследовать влияние взаимосвязи государственного долга и платежного баланса на макроэкономическую стабилизацию;
Предмет исследования - государственный долг как фактор макроэкономического развития.
Объектом исследования выступили вопросы теории и практики внутренних и внешних государственных заимствований и их влияние на состояние российской экономики.
Теоретической базой исследования являются принципы общенаучной методологии, включающие комплексный системный подход к решению поставленной проблемы, применение метода единства логического и исторического анализа, а также труды отечественных и зарубежных ученых по исследуемой теме.
Информационную базу составляют статистические данные Госкомстата РФ и РТ, Минфина РФ, а также данные периодической печати.
Научная новизна диссертационной работы определяется существующим дефицитом углубленных исследований по данной проблеме. Данная работа представляет собой одно из первых в современной экономической науке исследований политэкономических аспектов государственного долга и его влияния на макроэкономическое развитие.
В процессе исследования получены следующие результаты, характеризующие научную новизну диссертационной работы:
- дополнено содержание экономической категории «государственный долг», как результата кредитных отношений, которые возникают в связи с перемещением временно свободных денежных ресурсов из частного или государственного секторов в государственный бюджет на основе принципов заимствований;
- выявлена и классифицирована система противоречий в управлении государственным долгом, предложены методы их разрешения;
- сформирована система индикаторов-предвестников долгового кризиса. На основе анализа ситуации августа 1998 г. отобраны наиболее эффективные для российской экономики индикаторы: размер золотовалютных резервов, величина экспорта, индекс цен на нефть, spread между внутренней и внешней ставкой процента, реальная ставка внутреннего процента, индекс промышленного производства. Проведенное на их основе исследование текущей ситуации в российской экономике показывает, что повторение долгового кризиса маловероятно;
- выявлены способы дефицитного финансирования бюджета на длительном временном интервале в условиях неинфляционной политики государства;
- определены величина профицита государственного бюджета и оптимальная структура государственного долга, позволяющая стабилизировать государственный долг России;
проведен анализ влияния структуры государственного долга на макроэкономическую стабилизацию. Выявлена взаимосвязь дюрации государственного долга и расходов на его обслуживание, положительные и отрица тельные последствия либерализации допуска нерезидентов на рынок государственных обязательств; - на основании изученного мирового опыта разрешения долговых кризисов сформулированы способы управления государственным долгом на современном этапе:
• достижение 3,5-4% величины профицита государственного бюджета, что позволит платить проценты и основную часть задолженности в срок и в полном объеме (в результате величина долга расти не будет);
• отказ от новых внешних заимствований;
• реструктуризация задолженности (выпуск облигаций типа Brady);
• выпуск внутреннего валютного займа в объемах, требуемых для последовательного покрытия выплат по внешнему долгу;
• введение специального налога на оплату внешнего долга для экспортеров.
Теоретическая и практическая значимость работы заключается в раскрытии влияния величины и структуры государственного долга на макроэкономическое развитие страны. Выводы данной работы могут применяться при практической разработке государственной экономической политики. Приведенные рекомендации могут быть использованы в процессе формирования государственной стабилизационной политики, а общетеоретические выводы - в учебном процессе при разработке курсов «Экономическая теория», «Макроэкономика», «Государственное регулирование экономики» для студентов и слушателей экономических специальностей.
Апробация и реализация результатов исследования. Основные выводы и результаты диссертационного исследования докладывались на ежегодных итоговых научно-практических конференциях, нашли свое отражение в четырех публикациях автора.
Структура работы. Диссертационное исследование состоит из введения, двух глав, содержащих 6 параграфов, списка литературы и табличных приложений.
Бюджетный дефицит и государственный долг как основные причины макроэкономической нестабильности экономики
В проводившейся с начала 1992 г. финансовой политике могут быть выделены три достаточно четко выраженные фазы. Первая фаза (с начала года по конец весны) - относительно жесткая бюджетная политика; вторая фаза (лето) - ослабление бюджетной политики, резкий рост дефицита государственных финансов; третья фаза (с осени по декабрь) - принятие чрезвычайных рестрикционных мер, ужесточение бюджетной политики .
Жесткая бюджетная и кредитно-денежная политика на первом этапе объяснялась стремлением избежать гиперинфляции в ходе либерализации цен и ликвидации денежного навеса. Первоначальный проект бюджета на 1-й квартал 1992 г. предполагал достижение сбалансированности доходов и расходов резким сокращением расходов (в первую очередь, на народное хозяйство и оборону). Однако, как свидетельствуют данные о фактическом исполнении бюджета (табл. 1, Приложение I), Правительством не были учтены трудности введения налога на добавленную стоимость: практически поступления НДС стали существенными только во второй половине 1992 г. Кроме того, предполагался примерно двукратный скачок цен, однако на практике он оказался значительно выше. Все это привело к завышенной оценке доходов и расходов бюджета.
В скорректированном в начале 1992 г. варианте бюджета на 1-й квартал был предусмотрен дефицит бюджета в размере 5,8% прогнозного ВВП, что предполагало примерно полуторное сокращение расходов в реальном выражении (с 45% ВВП в 1991 г. до 31% ВВП). В 1-м квартале расходная часть бюджета исполнялась в меру поступления доходов, соответственно, дефицит республиканского бюджета за январь - март составил около 2% ВВП. Финансирование дефицита бюджета осуществлялось за счет кредитов Центрального Банка.
И хотя ВВП первого квартала оказался на 20% выше уточненного значения, фактические номинальные доходы и финансирование дефицита бюджета за счет кредитов Центрального банка (2% ВВП) позволили осуществить расходы лишь в размере 74% от запланированных. С одной стороны, сильная инфляция (см. табл. 3 Приложения I) вызывала быстрое обесценивание расходов бюджета, зафиксиро ванных в абсолютных суммах. С другой стороны, происходил рост доли налоговых изъятий в ВВП за счет постоянных корректировок техники налогообложения в 1992 г. Отсутствие автоматической индексации бюджетных расходов противодей ствовало гиперинфляции. 1 На втором этапе в результате усиления давления на Правительство и Прези дента с требованиями финансовой поддержки населения и предприятий с мая по август 1992 г. было принято около двух десятков Законов Российской Федерации, I Указов Президента и Постановлений Правительства о направлении на социальные цели дополнительного финансирования в сумме около 2,5% годового ВВП (по сравнению с проектом бюджета). Всего за июль-сентябрь 1992 г. различным отраслям народного хозяйства было выделено около 9% годового ВВП льготных кредитов, средства на их обслуживание выделялись из республиканского бюджета. 4 Дефицит республиканского бюджета за первую половину 1992 г. составил 6,6% ВВП (см. табл. 1 Приложения 1). Помесячные темпы роста денежных агрегатов приведены в таблице 3 Приложения 1. В июле дефицит федерального бюджета достиг 8,2% ВВП, а августе - 10,8% ВВП, при этом и июле, и августе крайне высо I кими (около 50% в месяц) продолжали оставаться темпы роста кредитов ЦБ. Лишь в сентябре они несколько снизились. Попытки решить проблему неплатежей осуществлением взаимозачетов при г вели к дополнительной денежной эмиссии на покрытие обязательств чистых долж ников (335 млрд. руб. или 17% от величины М2 на конец первого полугодия 1992 г.). На третьем этапе с целью ограничения размера дефицита федерального бюджета в сентябре-ноябре 1992 г. были резко сокращены расходы государства. К декабрю (за одиннадцать месяцев 1992 г.) расходы на народное хозяйство сократи-лись до 9,9% ВВП, на социальные цели - до 7,4% ВВП, на оборону - до 4,3% ВВП. Одновременно налоговые поступления увеличились с 23% ВВП в сентябре до 26,7% в ноябре (табл. 1 Приложения І). В результате дефицит республиканского бюджета России уменьшился с 10,8% ВВП в августе 1992 года до 7,5% ВВП в сентябре, 4,4% ВВП в октябре. Увеличение жесткости бюджетной (как и кредитно # денежной) политики осенью 1992 г. привело к декабрю к определенному сниже нию темпов роста цен и временной стабилизации обменного курса рубля. Противоречивая финансовая политика 1992 г. не смогла обуздать инфляцию и не остановила спада производства, составившего 19% за год. Более того, увели I чение денежной массы в декабре вследствие расширения кредита и роста дефицита федерального бюджета вызвало новый виток ускорения роста цен уже во второй декаде декабря и привело к резкому падению обменного курса в конце января 1993 г. (табл. 2 Приложения I). Налоговые доходы бюджетной системы в 1992 г. составили 39,7% ВВП с учетом централизуемой части средств, начисляемых во внебюджетные фонды, а без учета внебюджетных фондов - 30% ВВП. В 1992 г. поступления по налогу на прибыль и подоходного налога с физических лиц сохранились на уровне 1991 г.: , 8,9% ВВП (30,7% бюджетных поступлений) и 2,4% ВВП (8,4% бюджетных поступле ний), соответственно. В связи с необходимостью заменить утративший работоспособность в условиях рыночного ценообразования налог с оборота в 1992 г. был f введен налог на добавленную стоимость. НДС и акцизы благодаря проведенным в течение года корректировкам техники их взимания составили 11,1% ВВП (41,3% бюджетных поступлений) и 1,2% ВВП (4,2% бюджетных поступлений), соответственно, значительно больше, чем налоге оборота в 1991 г. Эти четыре налога обеспечили 78% налоговых доходов республиканского и местных бюджетов и 48% доходов консо-лцдированного бюджета России (см. табл. 1 Приложения I). Финансирование дефицита федерального бюджета осуществлялось за счет внешних кредитов (11% ВВП) и кредитов Центрального Банка России (18,6% ВВП). На наш взгляд, осуществленная налоговая реформа позволила стабилизировать уровень налоговых поступлений в России, повысить доходы государства до уровня, достаточного для финансирования его расходов без возникновения дефицита бюджета в таких размерах, что его монетизация была бы способна перевести экономику в гиперинфляционный режим. А высокий уровень бюджетного дефицита в 1992 г. связан с трудностями резкого сокращения расходов бюджета, которые были вызваны факторами, как объективного (экономического), так и политического характера.
Противоречия управления государственным долгом
Ключевой проблемой трансформационной российской экономики оказался хронический бюджетный дефицит. На протяжении практически всей экономической истории России существовало противоречие между структурой и величиной доходов государственного бюджета и структурой и величиной расходной части. Из года в год наблюдалось превышение расходов государства над доходами. Эмиссионное финансирование дефицита (до 1995 г.) и наращивание заимствований средств на внутреннем и внешнем финансовых рынках, значительно повышающее уязвимость национальной экономики, были обусловлены невозможностью покрытия расходов за счет налоговых поступлений. Постоянное сокращение налоговых поступлений на фоне высоких расходных обязательств государства способствовало увеличению бюджетного дефицита.
Начиная с 1992 года, наблюдался устойчивый рост объема недоимки в консолидированный бюджет Российской Федерации (см. табл. 1 Приложения III). Все предпринимавшиеся в 1996 — 1998 годах попытки усиления политического и административного давления на экономических агентов с целью заставить их платить налоги давали лишь краткосрочные результаты. Необходимо выделить три группы причин, предопределяющих кризис доходной базы бюджета: 1. Сохранение политической нестабильности в стране, ограничивавшее го товность и способность власти собирать налоги. В результате резкого ослабления р политических позиций федеральной исполнительной власти наблюдался рост нало говых недоимок, в то время как при консолидации власти имело место временное улучшение сбора налогов. 2. Угнетающее воздействие несбалансированности бюджета на состояние налоговой базы. Несбалансированность бюджета способствовала росту долгов федерального бюджета, и, соответственно, росту общего уровня неплатежей, в том числе и налоговых. 3. Принципиальная ограниченность возможности государства (и особенно демократического государства) собирать налоги сверх определенного уровня. Из опыта разных стран мира очевидна взаимосвязь уровня экономического развития той или иной страны и налоговой (точнее, бюджетной) нагрузки на экономику. Отметим, что сложившаяся структура расходов государства не обеспечивала ни роста экономики, ни поддержания достаточного уровня социального политической стабильности. Кроме того, в краткосрочной перспективе большая часть конкретных видов расходов не поддается дальнейшему сжатию. Лишь проведение радикальных реформ в соответствующих сферах может привести к сокращению расходов на управление, на оборону, на правоохранительные органы, на дотации региональным бюджетам и т.д. Причем среднесрочная рационализация бюджетных расходов связана с временным ростом их общего объема. Заметим, что, с одной стороны, социальные расходы, равные 16% — 19% ВВП, являются непосильными для страны такого уровня экономического развития, как Россия. С другой стороны, возможность сокращения социальных расходов ограничена, так как эти ограничения связаны с привычным уровнем государственной поддержки населения, сложившейся еще при социализме. Очевидно, что положительная динамика социальных расходов государства обеспечивает существенную поддержку населением проводимых экономических преобразований. Другим важным фактором, способствующим экономическому росту, является увеличение расходов государства, направленных на подержание высокого образовательного уровня населения (в том числе и ряда бюджетных расходов, связанных с финансированием социальной сферы). Возможным путем сокращения социальных расходов может быть переориентация всей системы социальной помощи населения на адресную поддержку, предусматривающей концентрацию финансовых дотаций на поддержке социально незащищенных групп населения. . Таким образом, ключевым моментом балансирования бюджета должна была стать реструктуризация расходов, включая их сокращение, - вопрос исключительно болезненный как с политической, так и с социальной точек зрения. Тем более, что в ходе экономического развития расходы государства увеличиваются вследствие следующих факторов: - индустриализация, которая ведет к более комплексному характеру экономической деятельности, что требует большей роли государства для ее регулирования; - рост доходов увеличивает спрос на люксовые блага с эластичностью больше единицы, например, культурные блага и социальные потребности; рост масштабов инвестиций требует участия в проектах государства; - принятие соответствующих государственных решений электората, яв ляющегося одновременно налогоплательщиком, реципиентом государст венных трансфертов и потребителем общественных благ. Способами разрешения противоречия на протяжении 1992-1994 гг. были монетизация дефицита государственного бюджета и финансирование за счет внешних займов. Начиная с 1995 г. разница между расходной и доходной составляющими бюджета покрывалась за счет эмиссии государственных ценных бумаг. Разрешение противоречия возможно тремя способами: - сокращение социальных расходов, что нежелательно, вследствие возможных социальных издержек; - увеличение налоговых поступлений, посредством отказа от практики зачетов, ужесточением контроля за проведением внебалансовых операций наличными денежными средствами, искоренением практики бартерных расчетов и т.д. - увеличение государственного долга и эффективное управление им. Первый способ приводит к росту социальной напряженности, к снижению доверия населения к проводимой экономической политике, поэтому он нежелателен.
Способы решения проблемы обслуживания государственного долга
Наиболее популярной схемой реструктуризации долгов в последнее десятилетие стал обмен "проблемных" долговых обязательств на новые. Самым распространенным способом проведения подобных сделок является так называемый "план Бреди" (по имени главы казначейства США, впервые выступившего с такой инициативой в 1989 г.). Основание же для реализации этой схемы в той или иной стране - согласование правительством этого государства программы экономических действий с МВФ.
Впервые схема "облигации-облигации" была применена в 1989 г. в Мексике. Тогда кредиторам (в том числе держателям ценных бумаг, оказавшихся в состоянии дефолта; банкам и компаниям, выдавшим синдицированные кредиты, и т.д.) было предложено на выбор три варианта реструктуризации задолженности.
Первый вариант предполагал обмен имеющихся у инвесторов долговых обязательств по номинальной стоимости на 30-летние облигации с одновременным списанием 35% от суммы задолженности (Discount Bonds). Купонная ставка (выплата купона - раз в полгода) этих облигаций составляла LIBOR+13/16% годовых.
Второй вариант предусматривал обмен долгов по их номинальной стоимости на 30-летние облигации (Par Bonds) с фиксированным полугодовым купонным доходом - 6.25% годовых в долларах США, 6.63% - во французских франках, 5.31% -в немецких марках, 10.75% - в итальянских лирах, 3.85% - в японских иенах (купонная ставка на момент выпуска облигаций предполагалась ниже рыночных показателей, т.е. ниже аналогичной полугодовой среднерыночной ставки). При этом 25% от общего объема эмиссии и 5% от объема купонных выплат по обоим видам ценных бумаг были гарантированы облигациями казначейства США, которые приобретались Мексикой за счет средств, выделенных международными финансовыми организациями.
Третья возможность заключалась а том, что банки могли использовать до 125% замороженных средств - "замороженная" сумма плюс компенсация в 25% от нее - без учета долгов, подвергшихся реструктуризации по первому или второму сценарию, в качестве новых кредитных ресурсов (New Money) по истечении четырехлетнего периода (т.е. эти средства можно было вновь использовать для выдачи кредитов экономическим агентам).
В ходе этой операции 49% долгов были обменены их держателями на Discount Bonds, 41% - на Par Bonds, 10% - на New Money. Всего в ее результате было реструктурировано долгов на общую сумму в 48,9 млрд. долл.
Таким образом, в общих чертах "план Бреди" выглядит следующим образом. Правительство страны, намеревающейся реструктурировать свой национальный долг, достигает определенных договоренностей с МВФ и разрабатывает совместно с фондом программу структурной перестройки экономики, включающую в себя предоставление стране новых кредитных ресурсов. После того как эта программа начинает успешно претворяться в жизнь, инвесторам предлагается обменять имеющиеся у них кратко- и среднесрочные долговые обязательства на долгосрочные ценные бумаги, номинированные обычно в валюте одного из государств "большой семерки", которые частично обеспечены US T-Bills. При этом происходит частичное списание долга (от 20 до 50%). Следует отметить, что мировое сообщество располагает достаточно мощными рычагами давления на инвесторов, сомневающихся в целесообразности подобной сделки. Так, например, в США имелись прецеденты, когда убытки, понесенные американскими компаниями от финансовых операций в странах, реализующих "план Бреди", не уменьшали налогооблагаемую базу, если данная компания не соглашалась на реструктуризацию.
Впоследствии аналогичные варианты реструктуризации широко применялись в странах Латинской Америки (Аргентине, Бразилии и т.д.), Восточной Европы (Болгарии, Польше), Африки (Нигерии, Марокко). Юго-Восточной Азии (Филиппинах) (см. табл. 1 Приложения III). В ходе реализации данной программы Всемирным банком, МВФ и Экспортно-импортным банком Японии был создан специальный фонд в 32 млрд. долл. для обеспечения выпуска Brady bonds; на эти средства приобретались US T-Bills, которые являлись обеспечением новых ценных бумаг. Стоит отметить, что указанная схема широко применялась для реструктуризации не только государственных, но и корпоративных, в первую очередь банковских, долгов и тем самым позволяла проводить реорганизацию национальной банковской системы в достаточно благоприятных условиях.
Кроме того, весьма распространены варианты выпуска Brady bonds с определенными привилегиями. Так, Мексика, Венесуэла и Нигерия (страны, экономики которых весьма существенно зависят от экспорта нефти) при выпуске облигаций типа Par прилагали к ним специальные варранты, которые давали право владельцам облигаций получать дополнительный доход в случае роста мировых цен на нефть. Технически это выглядело следующим образом (на примере Мексики): держатель облигаций получал дополниіельньїй доход, пропорциональный разнице между средней экспортной ценой мексиканской нефти в течение купонного перио-да и "относительной" ценой. "Относительная" же цена определялась как стоимость мексиканской нефти на момент выпуска облигаций (14 долл./барр.), умноженная на инфляционный коэффициент, рассчитываемый МВФ. И если эта разница получалась отрицательной, инвестор не нес никаких убытков.
Всего в ходе реструктуризации долгов по "плану Бреди" в период с 1989 по 1998 гг. было выпущено облигаций на общую сумму 132.8 млрд. долл.
Кардинальное отличие обычной схемы реструктуризации "облигации-облигации" от "плана Бреди" - относительно стабильное состояние экономики страны, предлагающей подобный обмен, а также безупречность кредитной истории инструментов, подлежащих обмену, причем наличие согласованной с МВФ программы экономических действий не является необходимым условием. Примерами применения подобных схем в последнее время могут служить предложения российского правительства образца июля 1998 г. об обмене части ГКО/ОФЗ на еврооблигации, а также инициатива монетарных властей Перу и Аргентины, относящаяся к осени 1997 г., об обмене Brady bonds на еврооблигации (в случае Аргентины к обмену могли быть представлены также два выпуска долговых обязательств, эмитированных вне рамок "плана Бреди"). Итак, налицо два возможных варианта указанной схемы: обмен долговых обязательств, номинированных в национальной валюте, на облигации, чей номинал выражен в иностранной валюте, и обмен одних "внешних" (как правило, Brady bonds) долгов на другие.
Влияние взаимосвязи государственного долга и платежного баланса на макроэкономическое развитие страны
Как показывает история проблемы внешних задолженностей, между кредиторами и странами-должниками существует множество рефлексивных взаимосвязей. Кредиторы используют коэффициенты покрытия задолженностей для оценки кредитоспособности стран-заемщиков. На самом деле и экспорт, и ВНП зависят во многих аспектах от объема международных займов. Более того, коэффициент покрытия измеряет лишь способность, а не готовность стран-должников выплачивать займы. Критической переменной здесь являются не выплаты по долговым обязательствам, а нетто-объем переводимых средств, который представляет собой разность между средствами, выплачиваемыми в счет обслуживания займов, и объемами вновь поступающих кредитов. Индикатор текущего бремени обслуживания внешнего долга характеризует чистое движение ресурсов от кредиторов (RT) к дебитору, которое вычисляется как сумма новых кредитов, включая пролонгацию ранее предоставленных кредитов (L), за вычетом суммы долговых платежей (S) и за вычетом иных видов чистого оттока капитала от заемщика (О):
Положительное значение RT соответственно означает, что приток капитала превышает объем внешних платежей заемщика, а его отрицательное значение свидетельствует о чистом оттоке капитала из страны-заемщика, что в значительной степени повышает риск отказа от платежей. Пока страны-должники имеют широкие возможности займов, их готовность производить выплаты не подлежит сомнению: они могут всегда занять деньги, необходимые им для выплаты процентов. Когда же коэффициент покрытия начинает ухудшаться, кредиторы менее охотно предоставляют займы вплоть до полного прекращения нового финансирования, что вызывает рефлексивную взаимосвязь между нетто-объемом переводимых средств и желанием выплачивать займы.
Влияние потоков капитала на внешнее равновесие резко усилилось в условиях глобализации рынков капиталов, которая происходит с конца 80-х годов. До глобализации, если страна испытывала проблемы с платежным балансом, внутренняя макроэкономическая и внешняя политика, как правило, была направлена на выравнивание счета текущих операций. Заимствование на международных рынках капитала рассматривалось как средство финансирования дефицита текущего счета, поэтому движение капитала следовало за изменениями в состоянии текущего счета. С начала 90-х годов стало очевидно, что в условиях большей открытости счета движения капиталов межстрановые денежные потоки сами по себе могут стать причиной дестабилизации текущего счета.
Угроза сочетания кризиса платежного баланса и кризиса внешней задолженности возникает в том случае, когда правительство увеличивает долг за счет зарубежных займов, размеры которых значительно превосходят дефицит счета текущих операций. Если эти заемные средства используются не на инвестиции в национальную экономику, а на покупки известного количества иностранных активов в других странах (земельных участков и т.д.), то ресурсы иностранных займов оказываются использованными на финансирование оттока частного капитала из страны, принимающего в этом случае форму так называемого бегства капитала.
До сих пор наиболее распространенными приемами экономической политики регулирования импорта капитала являются отклонение, хотя бы в небольшой степени, от режима фиксированного валютного курса, жесткая фискальная политика и некоторые формы контроля за движением капитала. На практике подобный пакет мер оказался неэффективным. Первый неудачный пример показала Мексика, затем Аргентина: обе страны пережили в 1994 г. серьезный макроэкономический кризис, спровоцированный резким оттоком капитала.
В 1997 г. история повторилась в странах Юго-Восточной Азии, в 1998 г. - в России. В чем же несовершенство применявшегося подхода? Видимо, в недостаточно полной оценке первопричин внешнего дисбаланса. Такую причинно-следственную связь современная экономическая теория рассматривает преимущественно внутри платежного баланса, при котором изменение состояния текущего счета воздействует на счет капитала или между счетами платежного баланса нет взаимосвязи. Рекомендуемый в этом случае пакет мер представляет собой комбинацию кейнсианской фискально-монетарной и валютной политики. Грамотное их проведение обычно позволяет достичь конечной цели равновесия текущего счета. В ситуации, когда движение капиталов приводит к дисбалансу текущего счета или когда между двумя счетами существует рефлексивная взаимосвязь, что характерно для эпохи глобализации рынков капитала, тот же пакет мер, который эффективен в предыдущих двух случаях, не всегда позволяет достичь макроэкономической стабилизации. Возможно, причина кроется в том, что резкие изменения в і состоянии счета капитала создают давление на валютный рынок, что может увести ; реальный валютный курс от его долгосрочного равновесного значения. Во-первых, государству-импортеру необходимо определиться с направлени ем использования ввозимого капитала. Если это преимущественно заемный капи тал или портфельные инвестиции, используемые на потребление и иные непроиз водительные расходы, то равновесный реальный обменный валютный курс будет г скорее всего снижаться. Тогда стоит применить режим плавающего номинального обменного валютного курса. Это позволит изолировать денежную массу от изменений в объеме чистых иностранных активов, предотвратить спекуляцию и несколько сократить приток капитала за счет роста валютного риска.
