Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Становление рынка ценных бумаг в России: историко-правовой анализ 14
1. История возникновения и становлення рынка ценных бумаг в дореволюционной России 14
2. Особенности правового регулирования фондового рынка в советской России 30
3. Нормативно-правовое обеспечение современного рынка ценных бумаг 39
ГЛАВА 2. Система раскрытия информации российского рынка ценных бумаг как барьер для использования инсайда 60
1. Общая характеристика системы раскрытия информации российского рынка ценных бумаг 60
2. Особенности регулирования ответственности за нарушения законодательства в сфере раскрытия информации на рынке ценных бумаг 89
ГЛАВА 3. Современное состояние и проблемы правового регулирования инсайдерской информации в Российской Федерации... 110
3.1. Сравнительная характеристика правового регулирования отношений, возникающих по поводу использования инсайдерской информации в России и в некоторых зарубежных странах
3.2, Проблемы защиты прав и законных интересов владельцев инсайдерской информации на современном этапе 140
Заключение 162
Список использованной литературы 168
Приложения 188
- История возникновения и становлення рынка ценных бумаг в дореволюционной России
- Общая характеристика системы раскрытия информации российского рынка ценных бумаг
- Сравнительная характеристика правового регулирования отношений, возникающих по поводу использования инсайдерской информации в России и в некоторых зарубежных странах
Введение к работе
Актуальность темы. Нормативное регулирование рыночных отношений, складывающихся последние пятнадцать лет в России, неизбежно вносит новые правовые явления, категории и институты, не свойственные ранее отечественной системе хозяйствования. Одним из таких институтов является рынок ценных бумаг. Будучи удобным средством аккумуляции, передачи и наращения капиталов, он всегда привлекал и продолжает привлекать различных субъектов хозяйственного оборота. Вместе с тем и зарубежной, и отечественной практике известны многочисленные случаи, когда тот или иной инструмент фондового рынка использовался для обмана и недобросовестного обогащения. Поэтому неслучайно в странах с развитой рыночной экономикой правовому регулированию отношений, опосредующих раскрытие информации различными участниками рынка ценных бумаг, а также связанных с использованием инсайдерской информацией на финансовом рынке, уделяется самое пристальное внимание.
Сегодня можно констатировать, что законодательство, регулирующее рынок ценных бумаг России, является достаточно развитым. Приняты соответствующие требованиям современного рынка редакции федеральных законов о рынке ценных бумаг1 и об акционерных обществах2, а также разработан уникальный для российской практики документ - Кодекс корпоративного поведения . Введены в действие новые Стандарты эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг , объединившие несколько нормативных актов, действовавших ранее в этой сфере. Однако вопросы, связанные с правовым регулированием раскрытия информации и использованием инсайдерской информации на фондовом рынке, до настоящего времени не урегулированы отечественным законодателем на должном уровне. Данный факт вызывает опасения у участников рынка
'СЗРФ.1996,№17.Ст, 1918.
2СЗРФ. 199б.№1.СтЛ-
3 Вестник ФКЦБ России.2002. № 4
А Бюллетень нормативных актов фелеральных органов исполнительной власти. 2005. № ]8.
4 ценных бумаг и самое главное, порождает у инвесторов, в том числе и иностранных, недоверие к российскому рынку.
Степень научной разработанности проблемы, В науке гражданского и международного частного права уделяется пристальное внимание общим вопросам правового регулирования рынка ценных бумаг. Фондовый рынок в различных аспектах являлся объектом изучения М.М, Агаркова, Г.Ф. Шершневича, В.К. Андреева, Е.Ф, Жукова, Я.М. Миркина, ВА Белова, Н.М. Коршунова, О-И. Дегтяревой, В.А. Галанова, B.C. Торкановского и др.
Однако проблемы правового регулирования раскрытия информации на рынке ценных бумаг и использования инсайдерской информации освещены в научной литературе недостаточно. Некоторые вопросы, косвенно затрагивающие проблемы информационных отношений при эмиссии ценных бумаг, рассмотрены в работах Е.Б. Стародубцевой, Б.И. Алехина, И.В. Редькипа, В.А, Лялина и ПВ. Воробьева, ВЛ. Куракова, Н.Т. Клещева1 и
ДР-
По избранной автором проблематике проводились диссертационные исследования, посвященные различным аспектам правового регулирования рынка ценных бумаг. Так, Г.Р. Гафарова, В.Ю. Нехамкин и О.Н. Урбанович2 рассматривали общие вопросы законодательного регулирования рынка ценных бумаг в Российской Федерации. ММ. Кудинова, П.Б. А. Герреро3 уделяли особое внимание проблемам унификации международного законодательства. Вопросы ответственности за нарушения законодательства о
1 Стародубцева К. Б- Рынок ценных бумаг: Учеб, - М: ФОРУМ, 2006; Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг. - М.: ЮНИТИ, 2006; Редькин И.В. Меры гражданско-правовой охраны прав участников отношений а сфере ценных бумаг. - М-: Финансовый издательский дом «Деловой экспресс»» 1997; Лялин В. А.. Воробьев П. В. Рынок ценных бумаг; Учеб. для вузов. - М: Велби: Проспект, 2006; Кураков ВЛ. Правовое регулирование рынка ценных бумаг Российской Федерации. -М: Пресс-сервис, 199В; Рынок ценных бумаг: шаг России в информационное сообщество/ Под ред. Н.Т. Клещева, -М,; Экономика, 1997,
Гафарова Г.Р. Нормативно-правовое регулирование рынка ценных бумаг: Дне.... канд. юрид. наук. -М„ 2003; Нехамкин В.Ю. Формирование механизма совершения сделок на российском рынке ценных бумаг: Дне. ... канд. юрид. щук, -М, 2005; Урбанович 0,Н. Финансово-правовое регул про ванне рынка ценных бумаг в Российской Федерации. Дне.... канд. юрид. наук.-М. 2006.
3 Кудинова М.М. Российский и зарубежные рынки ценных бумаг: проблемы взаимодействия: Дис.... канд, юрид. наук. - М., 2006; Герреро П,Б,А. Правовое регулирование деятельности участников фондового рынка в Испании и Франции: Дис.... канд. юрид. наук. -М., 2000.
рынке ценных бумаг рассматривали в своих работах Н.В. Образцова, АЛ. Грищенко, А.Г.Шаповалов .
Вместе с тем исследования вышеуказанных, а также других авторов, охватывают далеко не все проблемы правового регулирования системы раскрытия информации и осуществления инсайдерской деятельности на рынке ценных бумаг. Более того, законодательная базы рынка ценных бумаг меняется быстро и часть работ уже устарела. Кроме того, некоторые из указанных работ изданы в виде учебных и практических пособий, вследствие чего практический аспект исследуемой области затронут незначительно. Соответственно в научной юридической литературе отсутствуют комплексные исследования, учитывающие современные реалии развития рынка ценных бумаг России,
Бесспорная актуальность комплексного теоретико-правового изучения законодательного регулирования раскрытия информации и инсайдерской деятельности в Российской Федерации предопределила выбор темы для исследования.
Цель диссертационного исследования - разработка и обоснование современной целостной концепции правового регулирования информационных отношений при эмиссии ценных бумаг на фондовом рынке»
Достижение указанной цели автор считает возможным с помощью решения следующих основных задач:
исследовать историко-правовые аспекты становления российского фондового рынка в дореволюционный, советский и российский периоды и обосновать основные факторы, обусловливающие его развитие;
проанализировать основные источники правового регулирования отношений, возникающих по поводу раскрытия информации;
Образцова Н.В. Уголовная ответственность за изготовление или сбыт поддельных денег нлп ценных бумаг: Дне, ... канд. юрид. наук. - М, 2006; Грищенко A,R Механизм административно-правового регулированич рынка ценных бумаг в Российской Федерации; Дис, „. канд. юрид. наук. - М., 2003; Шаповалов А.Г. Правовой режим сведений служебного характера об эмитентах на рынке ценных бумаг: Дис. ... канд. юрид. наук. - М„ 2007.
- определить цели и сформулировать принципы законодательства,
регулирующего раскрытие информации на рынке ценных бумаг;
выработать единые требования к раскрытию информации и определить критерии качества раскрытия информации;
изучить нарушения в области раскрытия информации и рассмотреть варианты применения различных мер гражданско-правовой ответственности;
- проанализировать признаки информационных правоотношений при
эмиссии ценных бумаг и сформулировать понятие инсайдерской информации;
- определить круг субъектов, участвующих в отношениях по
использованию инсайдерской информации;
- разработать и научно обосновать теоретические и практические
рекомендации, направленные на совершенствование правовых актов и
правоприменительной практики в рассматриваемой сфере.
Объект исследования - общественные отношения, складывающиеся на российском рынке ценных бумаг по поводу раскрытия информации.
Предмет исследования - законодательство Российской Федерации в сфере раскрытия информации и использования инсайдерской информации на рынке ценных бумаг, теоретические и практические проблемы, а также тенденции совершенствования законодательства в исследуемой области.
Методологическую основу исследования составили как общенаучный диалектический метод познания общественных процессов, так и частнонаучные методы, в том числе историко-правовой, системно-структурный, формально-догматический, сравнительно-правовой.
Теоретическую основу исследования составили научные труды отечественных и зарубежных юристов, экономистов, историков и философов, а также материалы периодических научных и массовых изданий.
Общетеоретические подходы к изучению различных аспектов правового регулирования рынка ценных бумаг отражены в научных трудах таких правоведов как ММ Агарков, В.К. Андреев, Е.Ф. Жуков, А.И, Басов,
Я.М. Миркин, H.NL Коршунов, О.С. Иоффе, О.Н, Садиков, МИ. Брагинский, АЛ, Сергеев, Ю.К. Толстой, Б.И. Путинский, Г.Ф. Шершеневич,
Вопросы регулирования зарубежных фондовых рынков рассмотрены в работах М.Ю. Алексеева, Б.И. Алехина, А.В. Анькина, Д.М Михайлова, Б.Б. Рубцова. Структура и функционирование рынка ценных бумаг исследованы БА. Колтьгнюком, АД Рздыгиной, система государственного регулирования отражена в работах В.И. Колесникова, B.C. Торкановского, В А. Белова, Ю.С Сизова и др.
Из сравнительно немногих опубликованных трудов по юриспруденции следует отметить следующие; «Рынок ценных бумаг» Правовое регулирование» В.К. Андреева (1998), «Механизм административно-правового регулирования рынка ценных бумаг в Российской Федерации» А.Н. Грищенко (2003), «Правовое регулирование коммерческого использования информации» Ю.А. Метелевой (2006), «Использование служебной информации на рынке ценных бумаг» ДА. Вавулина, ТА.Гусевой (2003), «Раскрытие информации публичными компаниями: законодательство и судебная практика» А. А. Ефремова (2006) и др.
Кроме того, в диссертации использованы труды зарубежных ученых М. Померлано, Дж, Кермикал, Д. Доэрти, А. Окун и др.
Эмпирическую базу исследования составили локальные акты
акционерных обществ, регулирующие раскрытие информации и
использование инсайдерской информации, опрос по специальной методике 50 руководителей компаний-эмитентов, материалы научно-практических конференций и семинаров по проблемам правового регулирования современного рынка ценных бумаг, а также практика применения законодательства в исследуемой области. Использован личный практический опыт автора в области раскрытия информации на российском рынке ценных бумаг и при разработке локальных нормативных актов, регулирующих использование инсайдерской информации.
Правовую основу исследования составили тексты федеральных законов «Об акционерных обществах», «О рынке ценных бумаг», указы Президента РФ «О мерах по регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации», «Об утверждении Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации», распоряжения Правительства РФ «Об утверждении стратегии развития финансового рынка РФ на 2006-2008 гг. и плана мероприятий по ее реализации», приказы Федеральной службы но финансовым рынкам «Об утверждении Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг», а также другие федеральные законы и подзаконные акты, акты международного права.
Научная новизна работы состоит в том, что она представляет собой одно из первых комплексных исследований, посвященных системе раскрытия информации российского рынка ценных бумаг, где обобщено соответствующее законодательство, дана характеристика нарушений в области раскрытия информации на рынке ценных бумаг и рассмотрено применение различных видов мер ответственности за нарушение законодательства Российской Федерации.
В диссертации сформулированы основные принципы раскрытия информации, определены единые для всех без исключения участников рынка требования к раскрытию информации, а также критерии, которым должна отвечать раскрываемая информация.
Комплексный характер исследования позволил разграничить понятия «инсайдерская информация» и «служебная информация», выявить признаки инсайдерской информации и сформулировать на этой основе определение инсайдерской информации; уточнить понятие «инсайдер» и определить основные группы лиц, которые могут относиться в России к различным категориям инсайдеров, провести систематизацию норм законодательства, регулирующих ответственность за инсайдерскую торговлю и передачу инсайдерской информации.
Автором сформулированы предложения по совершенствованию
действующего российского законодательства, регулирующего данную область отношений.
Основные положения, выносимые на защиту:
1. Выделены основные принципы раскрытия информации при эмиссии
ценных бумаг, которые должны признаваться обязательными к исполнению
всеми субъектами рынка ценных бумаг и обеспечиваться соответствующими
мерами ответственности в случае нарушения. В их числе принципы полной
прозрачности, регулярности и оперативности, доступности, достоверности и
полноты содержания, соблюдения разумного баланса между открытостью
общества и сохранением его коммерческих интересов.
2. Обоснована необходимость четкого определения в законодательстве
круга субъектов, обязанных раскрывать информацию в полном объеме. Это
должны быть компании, созданные в форме открытых акционерных обществ,
имеющие более 500 акционеров, осуществляющие открытые подписки на
размещаемые ими акции.
Предлагается исключить обязанность раскрытия информации в форме ежеквартального отчета эмитентами, у которых такая обязанность возникла по причине наличия плана приватизации, признававшегося ранее проспектом эмиссии ценных бумаг.
Представляется нецелесообразным требовать раскрытия всего объема информации от небольших компаний-эмитентов,, особенно в форме закрытого акционерного общества, когда-то зарегистрировавшим проспект эмиссии, особенно если ценные бумаги компании не обращаются на фондовой бирже, а количество акционеров таких обществ меньше 500.
С точки зрения разделения подходов по раскрытию информации следует выделять различные требования для публичных и непубличных компаний.
3. Международное законодательство требует одновременного
раскрытая информации компаниями, прошедшими двойную процедуру
листинга. Для решения проблемы интеграции российского фондового рынка в
международный рынок ценных бумаг представляется целесообразным включить соответствующие уточнения в часта одновременного раскрытия информации, в подп. 2.1,2, п. 2.1., подп. 2.5.7. п. 2.5., а также п. 2.8. Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг1.
4. Сложный характер отношений в сфере раскрытия информации
требует объединения различных средств ответственности. Ответственность за
нарушение законодательства может носить гражданско-правовой характер,
дисциплинарный, административно-правовой и уголовно-правовой. Многие
из рассмотренных мер ответственности, не имеют надлежащего правового
регулирования. По мнению автора, помимо уточнения составов
административных правонарушений па рынке ценных бумаг, ужесточения
наложения штрафных санкций и дисквалификации профессиональных
участников рынка ценных бумаг за нарушения соответствующего
законодательства целесообразно внедрить в практику привлечение к
ответственности не только самой компании, но и лиц, нарушающих
законодательство в области раскрытия информации (генерального директора,
членов совета директоров).
5. Признаками инсайдерской информации являются а) точность; б)
публичная недоступность; в) существенность.
Исходя из этого инсайдерская информация может быть определена как точная по своему характеру нераскрытая информация, касающаяся прямо или косвенно одного или нескольких эмитентов эмиссионных ценных бумаг, управляющих компаний инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов, одного или нескольких финансовых инструментов и иная информация, раскрытие которой может оказать существенное воздействие на цены таких финансовых инструментов или товаров.
6. Представляется необходимым выделить две категории инсайдеров;
первичную и вторичную. К первичным инсайдерам, квалифицирующим
Бюллетень нормативних актов федеральных органов исполнительной власти. 2005. № 18,
11 признаком которых является правовой статус или правовой режим деятельности, предлагается отнести следующие группы лиц:
выполняющих функции управления в организациях, являющихся непосредственными обладателями инсайдерской информации;
выполняющих функции управления в организациях, связанных с обладателем инсайдерской информации посредством имущественного участия или иным способом, позволяющим контролировать деятельность другого лица;
3) принимающих определенное участие в капитале обладателя
инсайдерской информации или в капитале организаций, связанных с
обладателем инсайдерской информации посредством имущественного
участия или иным способом, позволяющим контролировать деятельность
другого лица;
выполняющих управленческие функции в организациях, владельцами которых являются лица, принимающие определенное участие в капитале обладателя инсайдерской информации или в капитале организаций, связанных с обладателем инсайдерской информации посредством имущественного участия или иным способом, позволяющим контролировать деятельность другого лица;
имеющих доступ к инсайдерской информации в силу принятых на себя обязанностей, т.е. лиц:
являющихся работниками организаций, указанных в п.п. 1-4;
являющихся должностными лицами или служащими соответствующих государственных органов, органов местного самоуправления, государственных и муниципальных учреждений, имеющих в силу своих полномочий доступ к инсайдерской информации;
осуществляющих на основании закона или иного нормативного акта представительство лиц, указанных в п.п. 1-4.
[2
- выполняющих управленческие функции или являющиеся работниками
организаций, состоящих в определенных договорных и иных
правоотношениях с обладателем инсайдерской информации.
Под вторичными инсайдерами предлагается понимать лиц, непосредственно или косвенно получивших инсайдерскую информацию от третьих лиц. Кроме того, вторичными инсайдерами могут быть и лица, не имеющие никаких правоотношений с обладателем информации.
7. Анализ правонарушений на рынке ценных бумаг позволил выделить следующие основные типы правонарушений:
использование инсайдерской информации при совершении биржевых сделок;
передача инсайдерской информации третьим лицам;
умышленное незаконное получение инсайдерской информации;
предоставление основанных на инсайдерской информации рекомендаций относительно биржевой деятельности.
Анализ источников права показывает, что законодательство Российской Федерации в области раскрытия и использования информации носит пока фрагментарный характер, а принятые нормативные акты распространяют свое действие на отдельных участников фондового рынка. В диссертации обоснована необходимость унификации требований по раскрытию информации и принятия единого документа - Стандарта раскрытия информации субъектами российского рынка ценных бумаг, включающего основные положения.
Теоретическая значимость работы состоит в том, что содержащиеся в ней выводы направлены на глубокое уяснение природы информационных правоотношений при эмиссии ценных бумаг и могут быть применены в целях совершенствования отечественного законодательства и в практической деятельности при осуществлении сделок с эмиссионными ценными бумагами. Основные положения работы могут быть использованы в учебных целях в процессе преподавания курсов «Гражданское право», «Предпринимательское
право», а также положены в основу спецкурсов, посвященных проблемам рынка ценных бумаг.
Практическая значимость исследования заключается во внесении конкретных предложений по дополнению и совершенствованию действующего законодательства в данной области и практики его применения. Основные положения и выводы, полученные в результате исследования, могут быть использованы при подготовке проектов законов и иных правовых актов.
Апробация результатов работы. Предложения и выводы диссертационного исследования обсуждены и одобрены на кафедре гражданского и предпринимательского права Московской академии экономики и права, а также на кафедре правовых дисциплин Московской финансово-юридической академии.
Основные теоретические и практические выводы диссертации нашли отражение в 12 научных публикациях автора общим объемом 4,5 пл.
Результаты проведенного исследования используются в учебном процессе при чтении лекций и проведении семинарских занятий Московской академии экономики и права, Московской финансово-юридической академии, а также применяются в практической деятельности эмитентов в ходе процедуры раскрытия информации при размещении ценных бумаг на фондовых биржах России и за рубежом.
Структура диссертации состоит из введения, трех глав, объединяющих семь параграфов, заключения, списка библиографии, а также приложений.
История возникновения и становлення рынка ценных бумаг в дореволюционной России
Начиная диссертационную работу именно с этой главы, мы ставим своей целью исследование причин возникновения и правовых основ становления рынка ценных бумаг в России. Как правило, фундаментальные научные исследования, включая диссертационные, начинаются с рассмотрения места той или иной проблемы, что позволяет наиболее глубоко и полно вникнуть в суть проблемы, проследить ее эволюцию и определить современную значимость. Сказанное полностью относится к избранной теме диссертации.
Обращение к истории развития рынка ценных бумаг необходимо еще и потому, что путь этот не всегда был гладким, и сегодня мы можем извлечь из него ряд уроков, которые, надеемся, помогут избежать ошибок в будущем.
Однако в связи с тем, что объем источников изученных в ходе проведения настоящего исследования велик, приходиться с сожалением констатировать, что в ряде случаев придется максимально сжато высказаться об отдельных историко-правовых аспектах формирования рынка ценных бумаг и соответствующего законодательства. Это связано с тем, что в условиях, когда современный ранок ценных бумаг в России фактически имеет лишь десятитилетний опыт становления, а опыт других стран охватывает многие десятилетия и века, то его всестороннее освещение в отечественной юридической литературе еще ждет своих исследователей. Обращение к данной теме свидетельствует и о том, что это во многом еще не освоенное поле для кандидатских и докторских диссертаций.
На наш взгляд, целесообразно остановиться лишь на тех историко-правовых вопросах, непосредственное рассмотрение которых позволит более основательно проанализировать и понять проблематику правового регулирования современного рынка ценных бумаг России.
Исторически возникновение ценных бумаг, как особого объекта имущественного оборота, связывают с тем периодом, когда возникла необходимость перемещать большие количества товаров и денег, а люди столкнулись с отсутствием экономически оправдавшего себя способа такого перемещения.
Зарождение рынка ценных бумаг происходило в недрах товарного рынка, а прообразом первых фондовых сделок являлся обмен между торговцами на ярмарках одной валюты на другую. Активная торговля велась купцами со всего света в разных городах мира. И для того, чтобы привести в соответствие денежные единицы разных стран при товарных биржах и ярмарках существовали меняльные конторы, владельцы которых обменивали деньги по текущему курсу за соответствующее комиссионное вознаграждение.
Впервые ценные бумага появились примерно четыре века назад. Вследствие роста торговли и увеличения числа заключаемых сделок постепенно объектом финансовых операций, проводимых на товарных биржах, ярмарках и других оптовых рынках, становятся долговые расписки -векселя. Вексель - это первая классическая ценная бумага, которая положила начало возникновению и развитию рынка ценных бумаг. Векселя были очень широко распространены в Великобритании, Германии и других странах, активно торговавших с Индией, Китаем и др. Вексель являлся очень удобным инструментом расчетов между поставщиками и покупателями.
Формирование рынка ценных бумаг происходит в рамках системы экономических отношений, где осуществляется взаимосвязь между элементами торгового рынка путем перелива свободных денежных средств в инвестиции посредством оборота ценных бумаг. Поэтому биржевая форма торговли товарами оказалась весьма подходящей основой организации торговли и другими активами, появившимися позже, в том числе и ценными бумагами1.
Родиной фондовой биржи официально считается Бельгийский порт город Антверпен. Первые торги на этой бирже ценными бумагами состоялись в 1531 году . Начало эпохи великих географических открытий послужило толчком для формирования организованной торговли ценными бумагами и появление их новых классических типов. Снаряжение морских экспедиций и крупных торговых караванов в страны Нового Света требовало значительных капиталовложений. Это повлекло за собой объединение купцов, судовладельцев, банкиров промышленников в своего рода товарищества с целью создания общего капитала. Внесение пая оформлялось специальным документом, удостоверяющим право собственности на свою долю в общем капитале и право на получение части прибыли в случае удачи совместного предприятия. Этот документ получил название "акция", а товарищество стало именоваться акционерным обществом или компанией. Первыми такими акционерными компаниями принято считать Московскую компанию, образованную в 1554 году, Ост-Индийскую компанию (1600), «Merchants Adventures» (1564/. Почти одновременно с акциями стали возникать и облигации, что способствовало дополнительному притоку инвестиционного капитала.
По мере роста промышленного производства, развития торговли и кредитных отношений фондовая биржа все глубже проникает в единую систему финансово-экономических отношений, становясь важным элементом всего хозяйственного механизма государства. Стихия рынка свободной конкуренции обеспечивала почти неограниченный перелив крупных денежных средств из отрасли в отрасль, минуя государственное распределение, через фондовую биржу и сферу кредитования. Данный период характеризовался как время неорганизованного «дикого» рынка. Действительно, тогда почти отсутствовало законодательство, регламентирующее те или иные хозяйственные операции, не были сформированы органы регулирования, большинство сделок никак не регистрировалось.
Под ценной бумагой первоначально подразумевался не самостоятельный объект гражданского оборота (таким объектом по-прежнему оставались сами имущественные права), а документ, понимаемый исключительно как способ удостоверения и передачи прав. Специфика заключалась в том, что права, оформленные таким документом, осуществлялись и передавались в особом, обычно упрощенном порядке.
Справедливости ради стоит отметить, что само понятие «ценная бумага» насчитывает немногим более ста лет. Впервые мы встречаем данное определение в работе немецкого экономиста Thol, опубликованной в 1875 г. и посвященной изучению ценных бумаг, где он определяет ценными бумагами всякий документ имущественно-правового содержания .
Но вскоре после этого, в 1882 г, немецкий ученый Brunner предложил свое определение ценных бумаг, которое позволило объединить в данном понятии все разнообразие этих финансовых инструментов; «ценные бумаги являются одним из документов частного права, предназначенные для обслуживания биржевого оборота, дающие владельцу данного документа определенные права, реализация которых возможна лишь при предъявлении данного документа» . Его формулировка в дальнейших разработках уточнялась, но не изменялась по существу.
Общая характеристика системы раскрытия информации российского рынка ценных бумаг
Сегодня можно с уверенностью сказать, что отечественный рынок ценных бумаг находится на том этапе своего формирования, когда все сделанное ранее требует осмысления и специального подхода к дальнейшему правому регулированию. Как было показано выше, нормативная база современного рынка ценных бумаг России формировалась на протяжении 90-х годов и ознаменовалась принятием ряда фундаментальных законов и подзаконных актов. Однако, практика функционирования любого рынка ценных бумаг показывает, что законодательная база нуждается в постоянном развитии и совершенствовании.
Как мы уже сказали, одной из основных проблем российского рынка ценных бумаг на современном этапе является правильное регулирование правоотношений по поводу раскрытия информации, отсутствие которого создает дефицит достоверной информации, С самого начала своего формирования отечественный рынок характеризовался недостатком объективной информации, что объяснялось вполне понятными попытками руководства только зарождавшихся акционерных обществ, защитить свою компанию от недобросовестных инвесторов. Помимо этого, в начале своего становления для рынка ценных бумаг России было характерно нежелание профессиональных участников рынка раскрывать данные, так как наличие информации, недоступной широкому кругу инвесторов позволяло им больше зарабатывать. Но на сегодняшний день ситуация в корне изменилась и раскрытие информации участниками рынка ценных бумаг является одним из ключевых условий функционирования современного рынка ценных бумаг. Подтверждая данный факт А.И. Лнвенчук указывает, что «раскрытие информации является искусственным приемом регулирования, при котором необходимость прямого регулирования деятельности уменьшается через предоставление миниматьной информации друг о друге участникам такой деятельности».1
Рынок ценных бумаг не случайно называют «рынком ожиданий»2: принятие участниками рынка решений основывается не столько на информации о реальном изменении положения эмитента или конъюнктуры рынка, сколько на основании информации об ожидаемых изменениях. Для принятия взвешенного решения участникам рынка необходимо получение оперативной и достоверной информации.
Понятие информации давно является предметом повышенного интереса и со стороны философов, включающих ее в обшую картину мира: «Бодрствование состоит из ощущения и понимания, совокупной сущностью которых является непрерывное информирование об отношении к макрокосму».3
А.Ф. Черданцев, указывая на идеальную природу правового регулирования информации, указывает: «Правовое регулирование - это разновидность движения информации. Здесь мы видим различного уровня и рода «генераторов» информации (правотворческие органы, правоприменяющие, другие субъекты, например, заключающие договор) и рецепторов информации (адресатов)» .
Кроме того, информатизация всех сфер человеческой деятельности не может не влиять на формирование особого типа экономики, которую большинство авторов именуют «информационная экономика». Так, В.Л. Копылов справедливо указывает, что информационные ресурсы стали важнейшими ресурсами общества наряду с финансовыми, природными, трудовыми и иными. Схожего мнения придерживается и У,Блюменталь: «.. .информация стала рассматриваться как ключ к современной экономической деятельности - базовый ресурс, имеющий сегодня такое же значение, какое в прошлом имели капитал, земля и рабочая сила»2.
Информационная составляющая является важнейшим элементом рыночной среды, а обмен информацией составляет основу организации рынка ценных бумаг и развития рыночных отношений , Поэтому в законодательном регулировании рынка ценных бумаг не случайно одно из первостепенных значений придается информационному обеспечению всех его участников.
Раскрытие информации необходимо для того, чтобы участники рынка ценных бумаг были информированы о действиях друг друга, чтобы при принятии решений они основывались на оценках реальных фактов, а не опирались на догадки, слухи и домыслы. От того, насколько правильно урегулированы отношения в области раскрытия информации на рынке ценных бумаг, насколько адекватна система защитных мер, позволяющая оградить право на информацию от нарушения - от этого во многом зависит и успешность деятельности различных участников рынка. Еще в советской юридической литературе замечалось, что «правильное решение по любому вопросу может быть принято при наличии полной и достоверной информации».4
В этом плане на государство как главного организующего элемента современного общества, возложена главная задача: не только создать удачный законодательный акт, но и сделать так, чтобы его нормы действительно работали. Именно с помощью правовых норм можно обеспечить получение участниками рынка своевременной и точной информации, с целью проведения анализа ситуации, который сложился на рынке в данный период времени. В силу этих причин законодательство большинства стран с развитой рыночной экономикой предусматривают в качестве основы для защиты прав и участников рынка полное и честное раскрытие существенной информации о компаниях, а также прозрачность самого рынка. В странах с развитым рынком ценных бумаг создана целая система контроля за раскрытием информации различными его участниками. Нарушение этих правил ведет не только к существенному финансовому ущербу, но и к потере деловой репутации.
Следует сказать, что государственная политика в области раскрытия информации на рынке ценных бумаг преследует следующие цели:
- предоставление заинтересованным лицам информации, необходимой для принятия осознанного решения, содействует увеличению эффективности рынка ценных бумаг и росту объема инвестиций;
- снижение заїрах на получение необходимой информации об эмитентах;
- осуществление инвестиции тем потенциальным инвесторам, которые придерживаются строгих стандартов инвестирования;
- защита инвесторов ог мошенничества, препятствие распространению инсайдерской информации;
- стимулирование развития здоровой конкуренции и укрепление эффективности рынка;
- осуществление контроля со стороны государства над деятельностью компаний.
Сравнительная характеристика правового регулирования отношений, возникающих по поводу использования инсайдерской информации в России и в некоторых зарубежных странах
В предыдущем параграфе нами были рассмотрены вопросы правового регулирования раскрытия информации на российском рынке ценных бумаг. Несомненно, что владение информацией, недоступной (нераскрытой) широкому кругу участников рынка ценных бумаг, предоставляет субъектам фондового рынка неоспоримое преимущество перед другими участниками при совершении операций с ценными бумагами. Причем, в мировой практике, совершение сделок с такой информацией, является инсайдерской торговлей и относится к числу самых серьезных нарушений.
Напомним, что впервые законодательное регулирование инсайдерской деятельности нашло отражение в Securities Exchange Act of 1934 , принятом в США. Закон устанавливал жесткие требования по раскрытию информации, на торговлю ценными бумагами, принадлежащими руководству компании, а также устанавливал в качестве ответственности возврат прибыли, полученной в результате инсайдерской деятельности. До начала 80-х годов, инсайдерская торговля, хотя и была запрещена законодательно, воспринималась все-же, как незначительная проблема, и не рассматривалась как деятельность, грубо нарушающая интересы акционеров и инвесторов. Однако, крупные финансовые скандалы на мировых фондовых рынках в конце 1980-х годов, резко изменили отношение к данной проблеме. Конгресс США усмотрел в этих скандалах проявление непомерной «жадности» одних и необходимость законодательной защиты других. Особую остроту данная проблема приобрела после того, как в 1986 г\ Security Exchange Commission (далее - SEC)1 объявила об одной из крупнейших сделок, совершенных в результате использования инсайдерской информации. Применение наказания за упомянутую выше сделку повлекло за собой привлечение к ответственности многих влиятельных финансистов. Список возглавил Ivan Boesky, который в качестве наказания выплатил полученную им прибыль по сделке и штраф в сумме 100 млн. долл. Кроме того, он был обвинен в совершении уголовного преступления и приговорен к 3 годам лишения свободы, а также лишен права заниматься профессиональной деятельностью на финансовом рынке2.
На сегодняшний день проблема использования инсайдерской информации при совершении сделок с ценными бумагами на фондовом рынке России является наиболее актуальной. Однако, вопросы, связанные с правовым регулированием инсайдерской деятельности до настоящего времени не урегулированы законодателем, не смотря на то, что безнаказанное использование инсайдерской информации стало нередким явлением и отрицательно сказывается на развитии российского рынка ценных бумаг . Это, в свою очередь, вызывает опасения у его участников, и самое главное, порождает у инвесторов, в том числе и иностранных, недоверие к рынку, где нет не только четких норм регулирования использования инсайдерской информации, но и мер ответственности за ее распространение.
Острота проблемы обусловлена, прежде всего, тем, что Россия относится к числу тех немногочисленных стран, где до сегодняшнего дня отсутствует закон, регулирующий использование инсайдерской информации. А между тем, отсутствие правового регулирования в этой сфере дает широкое поле для деятельности недобросовестных участников рынка ценных бумаг и этому есть множество примеров. Официальной статистики но фактам использования инсайдерской информации в России на сегодняшний день нет, хотя и организаторы торговли и ФСФР России утверждают, что им известно немало подобных фактов1. Некоторую активность проявляет лишь деловая пресса, которая описывает подобные случаи со слов профессиональных участников рынка ценных бумаг.
Так, в декабре 2006 г. Международная рейтинговая компания Standard & Poor s объявила о повышении долгосрочных кредитных рейтингов Российской Федерации по обязательствам в иностранной валюте с "ВВ" до "ВВ+Т , а также по обязательствам в национальной валюте с "BB+ZB" "ВВВ-/А" , что вызвало выброс инсайдерской информации, а судя по изменениям котировок ценных бумаг на российских торговых площадках информация о присвоении рейтинга стала известна почти за полчаса до ее официального опубликования на сайте самого рейтингового агентства и лентах информагентств.
Еще одним ярким примером использования инсайдерской информации может служить недавнее, 2 февраля 2007 года, резкое падение акций Сбербанка, которые за несколько минут «обвалились» на 7%. За шесть минут были реализованы ценные бумаги на общую сумму в 50 млн. долларов, что является рекордным объемом для нашего фондового рынка. «По словам участников рынка, в 15:55 на мониторах Reuters появилось сообщение о том, что дополнительная эмиссия Сбербанка будет размещена по цене, близкой к средней за последние 3—6 месяцев. Это означало бы, что акции эмитента будут продаваться по цене, значительно ниже текущей рыночной цены. Реакция не заставила себя ждать — рынок рухнул. Судя по объемам сделок, кто-то заранее знал о появлении этой новости и пытался сыграть на ней по максимуму. Рынок успокоился только после того, как глава
