Содержание к диссертации
Введение
1. Организационно-экономическая сущность предметной области "Формирование портфеля ценных бумаг"' 8
1.1 Виды банков в Российской кредитно-финансовой системе 8
1.2. Функции коммерческих банков 11
1.3. Инвестиционная политика коммерческих банков 15
1.3.1 Общие характеристики рынка ценных бумаг в России 15
1.3.2. Классификация и инвестиционные характеристики ценных бумаг 17
1.3.3. Участники рынка государственных ценных бумаг и место МГВЗ на финансовом рынке России 23
1.3.4. Доходность МГВЗ на финансовом рынке 29
1.4. Организация банковских инвестиций 33
1.5. Управление портфелем ценных бумаг инвестора 37
2. Построение математической модели формирования оптимального портфеля ценных бумаг физических лиц 46
2.1 Основные этапы экономико-математического моделирования...46
2.2. Анализ математических методов применимых к задаче формирования портфеля МГВЗ 48
2.3. Модель формирования оптимального портфеля МГВЗ клиента коммерческого банка 53
3. Программное обеспечение расчетов по оптимизации портфеля ценных бумаг 61
3.1. Состояние рынка компьютерных программ для анализа финансового рынка 61
3.2. Общие характеристики программы "Инвестор" 67
3.3. Обоснование эффективности и результатов внедрения математической модели формирования оптимального портфеля клиента с помощью ПО ''Инвестор" в АКБ "Инвестсбербанк" 70
3.4. Виды договоров, предлагаемые физическим лицам в АКБ "Инвестсбербанк" на фондовом рынке 77
3.5. Технология обслуживания клиентов в АКБ "Инвестсбербанк"' на рынке гособлигаций с помощью АРМ "Биржевые операции" 80
Заключение 88
Литература 91
Приложения 96
- Инвестиционная политика коммерческих банков
- Управление портфелем ценных бумаг инвестора
- Анализ математических методов применимых к задаче формирования портфеля МГВЗ
- Обоснование эффективности и результатов внедрения математической модели формирования оптимального портфеля клиента с помощью ПО ''Инвестор" в АКБ "Инвестсбербанк"
Введение к работе
Ценные бумаги во все Бремена являлись источником привлечения свободных средств в экономику государства. Они выпускаются как в странах с установившимися рыночными отношениями, так и в странах, где рынок только закладывается, с общей целью поддержки экономического развития производства. Так. в период Советской власти, в СССР существовали государственные облигации, на которые в обязательном порядке отчислялся некоторый процент заработной платы граждан, правительство же России, до недавнего времени, обязывало некоторые экономические институты, такие как страховые компании, паевые инвестиционные фонды и некоторые крупные коммерческие банки вкладывать средства в государственные облигации.
Поскольку ценные бумаги всегда являются основным источником привлечения средств в любую отрасль, будь то промышленность, строительство, сельское хозяйство или государственный бюджет страны в целом, то выбор надежного эмитента и правильная стратегия управления фондовым портфелем является важнейшей задачей любого инвестора.
Финансово-банковский кризис в России был предопределен крупными просчетами в управлении фондовым портфелем государственных ценных бумаг, наличием избыточного количества коммерческих банков, многие из которых основной сферой деятельности выбирали спекуляции на вадютно-финансовом рынке.
Несмотря на то, что доверие инвесторов к фондовому рынку было недавно подорвано экономическим кризисом, возрождение экономики и развитие рыночных реформ невозможно без рынка ценных бумаг и банковской системы, что неоднократно было доказано как российскими так и зарубежными экономистами.
В настоящее время, в период выхода из кризиса, задача выбора корректной математической модели формирования оптимального портфеля ценных бумаг и управления им является актуальной.
Важность данной проблемы на сегодняшний день как нельзя лучше подтверждена на прошедшей 26 января Ї999 года Московской региональной конференции участников рынка ценных бумаг. Председатель Федеральной комиссии по ценным бумагам Ю.Сизов, выступая на конференции, подчеркнул, что 4'для сохранения инфраструктуры фондового рынка необходимо привлечь на рынок средства частных лиц". По его мнению, при этом может быть использован опыт, накопленный Московским фондовым центром, созданным при участии фирмы "Олма" и
других организаций, работающих с физическими лицами. Несмотря на кризис, постоянно растет число лиц. приходящих в фондовые центры. В настоящее время их приток составляет порядка 100 человек в неделю. Федеральная комиссия по ценным бумагам, со своей стороны, намерена выступить за отмену налогов с физических лиц при работе с ценными бумагами и будет проводить просветительскую работу среди населения. Основная задача частных вкладчиков при этом — сделать правильный выбор.
На этапе рыночных преобразований инвестиционные структуры занимают важное место в организации работы на рынке ценных бумаг, выступая как посредники в купле-продаже акций, облигаций, векселей. К ним можно отнести такие финансовые институты как инвестиционно-финансовые компании, фондовые центры, биржы. брокерские конторы II. наиболее доступные населению, охватывающие почти все спектры услуг на денежном и фондовом рынке — коммерческие банки.
Банковская система — одна из важнейших и неотъемлемых структур рыночной экономики. Банки, проводя денежные расчеты, кредитуя хозяйство, выступая посредниками в перераспределении капиталов, существенно повышают общую эффективность производства.
Основной ориентир банковской деятельности в рыночных условиях состоит в максимизации прибыли от операций при сведении к минимуму риска потерь и банкротства.
На этапе рыночных отношений банки занимают «ажное меси? в организации и работе фондового рынка, выступая и как инвесторы, и как посредники в купле-продаже ценных бумаг. Банки стремиться расширить перечень своих услуг — они становятся своего рода крупными финансовыми организациями, посредниками на фондовом рынке. При этом они преследуют чисто прагматические цели: привлечение дополнительных денежных ресурсов для кредитной и расчетной деятельности на основе эмиссии ценных бумаг, получение прибыли от собственных ип нести ций в ценные бумаги за счет выплачиваемых банку процентов и дивидендов, от предоставления клиентам услуг по операциям с ценными бумагами.
В связи с тем. что большинство коммерческих банков основным из источников получения прибыли выбирают операции с ценными бумагами, то утвердив свои отношения на биржевом рынке и отработав собственную стратегию работы на рынке ценных бумаг, банки все чаще предлагают своим клиентам услуги по совместным действиям на этом рынке. При этом, одной из главных является задача выбора для клиента наиболее
приемлемого набора пенных бумаг с учетом получения в результате наибольшей прибыли при минимальном риске,
В диссертации предлагается методика формирования и управления портфелем ценных бумаг для физических лиц на примере бумаг типа государственных или муниципальных облигаций, которые имеют в своем портфеле практически все коммерческие банки.
Рынок московских городских облигаций внутреннего займа (МГВЗ) в настоящее время — один из наиболее развитых и стабильных из множества ценных бумаг в России, Денежные средства, привлекаемые путем выпуска облигаций, используются исключительно для финансирования доходных городских проектов, связанных, прежде всего, с удовлетворением приоритетных инвестиционных потребностей города, развитием городского хозяйства и обеспечивающих выполнение обязательств по облигациям.
Приоритетными направлениями инвестиций привлеченных средств являются:
- благоустройство и улучшение архитектурного облика города,
модернизация и регенерация старого фонда зданий, строительство зданий
нового поколения с использованием передовых технических а
архитектурных решений;
развитие и модернизация сети предприятий торговли и обслуживания населения, стирание разницы между качеством услуг в Москве и лучших столичных городах мира;
развитие транспортных коммуникаций, транспорта и связи;
- модернизация и реконструкция промышленных предприятий,
создание импортозамещающих производств;
- улучшение экологической обстановки в городе;
модернизация коммунального хозяйства. :>нерго- и ресурсосбережение:
развитие культуры, здравоохранения и образования:
укрепление хозяйственных связей Москвы с регионами страны.
Источниками, обеспечивающими выплату процентного дохода и погашение облигаций, являются средства, полученные от реализации инвестиционных проектов, и доходы, получаемые от деятельности объектов, созданных за счет средств, полученных за счет реализации займов, а в случае их недостаточности — выручка от реализации имущества залогового фонда обеспечения облигационных займов.
В оценке рисков инвестирования средств в МГВЗ главную роль играет статус Правительства Москвы как первоклассного заемщика, основой которого является наличие собственного независимого бюджета и
внебюджетных средств, а также значительной собственности. При этом стоимость собственности города и объем поступлений в бюджет и внебюджетные фонды многократно превышают предполагаемый объем обязательств но облигациям.
Операции с ценными бумагами для частных лиц могут давать гораздо больший доход, чем обычные операции по вкладам, к которым вкладчики привыкли. Однако, стереотип недоверия и теоретическая неподготовленность физических лиц, не дает в достаточной мере распространить данные операции. Недоработанный теоретически и пеимеющий мощной поддержки, в плане математического аппарата и программной реализации, выбор ценных бумаг частными вкладчиками до настоящего момента решался чисто интуитивно. Попытки применить существующие разработки в этой области делались лишь специалистами крупных компаний в интересах фирмы, вопросы частных вкладчиков не поднимались. Поэтому, экономико-математическая поддержка выбора ценных бумаг для частных вкладчиков как никогда актуальна.
В связи с этим, разработка теоретических и прикладных аспектов но проблеме оптимизации портфеля ценных бумаг обусловлена необходимостью, во-первых, привлечь физических лиц к участию в инвестировании средств в ценные бумаги и, во-вторых, определиться в формировании собственных портфелей с учетом индивидуальных потребностей складчика.
Целью диссертации является исследование одних из основных операций коммерческого банка, направленных на получение прибыли — операций с ценными бумагами и построение модели формирования оптимального портфеля ценных бумаг для физических лиц. что должно облегчить работу консультанта банка по подбору ценных бумаг для формирования инвестиционного портфеля клиента.
В соответствии с указанной целью, были поставлены и решены следующие задачи:
- осуществлен анализ инвестиционной политики банков;
проведена оценка текущего состояния рынка ценных бумаг, места гособлигаций в банковских оборотах и повышении доходности инвестиционного портфеля;
разработана стратегия поведения клиента на рынке ценных бумаг и определены принципы управления его портфелем;
- разработана технология процесса выбора ценных бумаг для
оптимального портфеля;
построена динамико-анадитическая модель формирования оптимального портфеля физических лиц на примере МГВЗ:
- разработан программный комплекс "Инвестор" для удобства,
использования модели в процессе принятия решений по форм про ванн ю
оптимального портфеля для клиента коммерческого банка:
- оценены результаты применения новой математической модели на
этапе подбора серий МГВЗ для частных вкладчиков при формировании ими
инвестиционного портфеля клиента АКБ "Инвестсбербанк" с помощью
АРМ "Биржевые операции" по обслуживанию физических лиц.
Научная новизна работы заключается в представлении нового подхода к формированию инвестиционного портфеля клиента коммерческого банка, связанного с построением динамико-аналитической математической модели, позволившей рекомендовать те или иные выпуски ценных бумаг для включения в портфель при заданных характерне гиках (цена, длительность, доходность) и оценить полную стоимость портфеля клиента и необходимость его переформирования в любой момент временя.
Диссертация состоит из введения, трех тлав с выводами, заключения, списка использованной литературы и приложений. Объем диссертации — 135 страниц машинописного текста, включающего 14 таблиц, 8 рисунков и 4 приложения. Список литературы содержит 91 наименование.
В первой главе "Организационно-экономическая сущность предметной области "Формирование портфеля ценных бумаг" рассматриваются инвестиционная политика банков, структура фондового рынка, место государственных облигаций в банковских оборогах и возможном повышении доходности банковских операций клиента: исследуется стратегия поведения инвестора на рынке ценных бумаг и основные принципы формирования инвестиционного портфеля с целью получения наибольшей прибыли.
Вторая глава "Построение математической модели формирования оптимального портфеля ценных бумаг физических лиц" посвящена оценке существующих направлений и методов оптимизации инвестиционного портфеля и разработке математической модели формирования оптимального портфеля физического лица на примере МГВЗ.
Использование математической модели в процессе подбора портфеля ценных бумаг позволило по-новому, с использованием теоретической базы и программных средств, подойти к вопросу выбора ценных бумаг для клиентов коммерческого банка.
В третьей главе ''Обоснование эффективности и результатов внедрения математической модели формирования оптимального портфеля
МГВ'З клиента с использованием ПО "Инвестор" на лримсре АКБ "Инвестсбербанк" представлен анализ существующих программных разработок и возможности применения тех или иных программных средств к задаче оптимизации портфеля МГВЗ клиентов коммерческого банка, подтверждается необходимость разработки нового программного комплекса "Инвестор'", приводится обоснование результатов применения новой модели в составе АРМ "Биржевые операции" и оценивается практическая значимость се использования.
В заключении кратко резюмируется проделанная работа по моделированию процесса формирования оптимального портфеля цепных бумаг и внедрению программного комплекса "Инвестор"; предлаї аемого для автоматизации работ консультанта коммерческого банка или других финансовых организаций, работающих с физическими лицами, ее достоинства и недостатки. возможности по дальнейшему совершенствованию и модернизации.
В приложении приведены некоторые тексты программных модулей, структура программы, отчетные формы, справочная информация с ММВЬ и МФБ.
Инвестиционная политика коммерческих банков
Обращение московских городских облигаций внутреннего займа на фондовом рынке России происходит с 1996 года. Первичное размещение осуществляется в форме аукциона на основе заявок через уполномоченные банки. Все сделки по облигациям совершаются па Московской Фондовой бирже (проводить сделки имеют право только профессиональные участники рынка — дилеры). После погашения проводится новый аукцион.
За время своего существования государственные облигации привлекли внимание не только банковских структур, для которых они стали интересным объектом инвестирования, но и стали заинтересовывать и частных вкладчиков, которые все смелее осваивают новые способы вложения свободных денежных средств.
Технология размещения и обращения государственных облигаций наиболее формализована по сравнению с другими секторами финансового рынка, поскольку все операции совершаются на бирже, причем электронной. Благодаря этому рынок государственных ценных бумаг в значительной мере поглотил рынок межбанковских кредитов, оттянул значительные средства с валютного рынка. Кроме того, хороню поставленное информационное обеспечение делает рынок государственных ценных бумаг наиболее удобным для исследования.
Таким образом появилась возможность применения к его исследованию научных методов по подготовке решений в процессе управления фондовыми портфелями инвесторов.
Экономический кризис 1998-1999 годов значительно подорвал доверие инвесторов к этому сектору рынка, что явилось вполне закономерным процессом, так как к этому моменту рынок государственных краткосрочных облигаций превратили в "пирамиду" , выпуская все новые и новые бумаги практически без обеспечения. Однако, рынку не дали погибнуть, оставив его как поле для спекулятивных игр его участников с целью временно оттянуть средства с валютного рынка, а в дальнейшем привести его в состояние достойное доверия как со стороны российских так и зарубежных инвесторов, что привлекло бы значительные средства в экономику страны и отстранило на второй план необходимость займов в м ежду народных фо ндах.
Система участников рынка государственных ценных бумаг достаточно проста. В нее входят организаторы рынка, организации, обеспечивающие функционирование рынка и непосредственные участники рынка. Это проявляется на следующей схеме (рис.1.3.3):
Поддержание технологической части рынка — торговой, расчетной и депозитарной осуществляется организациями, являющимися техническими посредниками.
Все операции по размещению и обращению, включая расчеты и учет владельцев ценных бумаг, осуществляются через учреждения Банка России или через уполномоченные организации —дилеры, определяемые Банком России.
Депозитарием является организация. обеспечивающая учет владельцев ценных бумаг и движение бумаг между ними. На рьтке используется двухуровневая система депозитарного учета, состоящая из центрального депозитария и сети субдепозитариев. В центральном депозитарии открываются счета зарегистрированных дилеров. Существует два типа счетов: счет "А" и счет "В". На счете "А" учитываются гособлигации, принадлежащие дилеру, а на счете "В" — бумаги клиентов. Счета открываются отдельно по каждому выпуску. На счету у каждого дилера в центральном депозитарии имеется специальный "торговый" субсчет, предназначенный для резервирования гособлигаций, с которыми дилер намерен осуществить операции по их продаже в данный торговый день.
Расчетная система — это организация, имеющая право на ведение расчетных операций и уполномоченная обеспечивать денежные расчеты по гособлигациям. Каждый дилер открывает счет в расчетной системе, через которую он осуществляет платежи. Денежные средства зачисляются на этот счет и списываются с этого счета через счет системы в РКЦ. Расчеты но сделкам с ценными бумагами между дилерами осуществляются в течение одного дня, а расчеты дилеров с другими организациями — в обычном порядке. В зависимости от того, имеет дилер банковскую лицензию иди пет. ему в расчетной системе открывается либо корреспондентский счет, либо специальный счет с правом его использования только для расчетов по гособлигациям. В расчетной системе на счетах дилеров выделены специальные "торговые" субсчета, предназначенные для резервирования денежных средств, необходимых дилерам для оплаты облигаций, купленных в течение одного торгового дня. Участники расчетной системы могут иметь в их офисах рабочие места, специально оборудованные электронной техникой, через которую они моїуг передавать платежные поручения в систем}г и получать всю отчетную документацию.
Торговая система — это организация, уполномоченная Банком России обеспечивать технические средства и регламент совершения сделок с гособлигациями. Система не имеет права выступать в роли покупателя, продавца или посредника на рынке государственных ценных бумаг. Заключение сделок помимо торговой системы запрещено. В настоящее время в Москве функции всех трете систем выполняет ММВБ.
Дилером считается .любое юридическое лицо, являющееся инвестиционным институтом (по действующему законодательству) и заключившее договор с ДБ на выполнение функций по обслуживанию операций с компаниями. Дилер выполняет следующие функции: -выступает посредником при заключении сделок купли-продажи на рынке, т.к. все сделки совершаются только в рамках Торговой системы ММВБ: -ведет учет владельцев ценных бумаг: для этого каждый дилер становится членом депозитария и организует у себя субдепозитарий: -обеспечивает своевременность и точность расчетов по своим операциям и операциям своих клиентов.
Для того, чтобы нриоорсети или продать государственную ценную бумагу необходимо заключить договор с одним из дилеров, так как только дилеры имеют доступ к Торговой системе и право на заключение сделок. Такой порядок позволяет достичь концентрации спроса и предложения в одном месте, рыночности установления цены.
Участие банков-дилеров на рынке государственных ценных бумаг определяется возможностями осуществления следующих операций с целью получения максим ального дохода: - услуги на коммерческих началах инвесторам, не являющимся дилерами по покупке-продаже ценных бумаг данного типа, обеспечение нх достоверной аналитической информацией относительно конъюнктуры рынка: - оперативный доступ к торговым, депозитарным и прочим активам, благодаря которым дилеры выигрывают как минимум один день на операциях; - аккумуляция перед торгами для перечисления на биржу средств клиентов на короткое время; - вложение средств в наиболее низкорисковый доходный финансовый инструмент.
Важную роль играют также высокая ликвидность этих операций с учетом прямого доступа к торговой системе.
Интересы банков-дилеров формируются так. чтобы VIM было выгодней всего привлекать не своих собственных клиентов — юридических или физических лиц. а клиентов других банков, не являющихся дилерами.
Это является лишним стимулом для банков стать официальными дилерами Банка России. Интересы клиентов можно выразить так: - вложение временно свободных денежных средств в высоколиквидные краткосрочные ценные бумаги, погашение иди реализация которых в планируемом периоде гарантируется: - активное использование купленных бумаг а качестве обеспечения кредита.
Управление портфелем ценных бумаг инвестора
В 1997 году Роберт Мертон и Майрон Скоулз получили Нобелевскую премию за разработку методики оценки производных ценных бумаг {фьючерсы, опционы, свопы и т.п.). В начале 70-х годов они изобрели формулу оценки стоимости производных ценных бумаг на основе колебаний цены товара, валюты или ценной бумаги. Формула успешно применяется и для оценки страховых контрактов и гарантий, а также для определения эффективности инвестиционных проектов. А метод Мертона позволил исследователям проникнуть в новые области науки, даже за пределами финансовой экономики.
На сегодняшний день существует множество математических моделей рынка ценных бумаг. На практике, специалистами часто используется стохастическая модель. В ее основе — предположение о случайном характере эффективности ценных бумаг, обращающихся на рынке.
Эффективность пенной бумаги моделируется случайной величиной. Ее математическое ожидание отражает среднюю эффективность ценной бумаги, а среднеквадратичное отклонение является мерой риска инвестиций в данную цепную бумагу. Оценка параметров случайных величин, а также степеней их взаимного влияния производится статистическими методами па базе ретроспективной выборки, т.е. информации об их поведении в прошлом.
Процедура оптимизации денежных вложений позволяет находить оптимальное распределение денежных средств среди возможных объектов их вложений. В результате распределения обеспечивается, с одной стороны, максимум доходности, а с другой стороны — учет показателей доходности, рискованности и т.п., которыми характеризуются объекты вложений.
На основе стохастической модели рынка ценных бумаг разработаны модели оптимального портфеля, составленного из рисковых и безрисковых ценных бумаг. Модели этого вида отражают не реальный, а "идеальный" рынок. Степень близости реального рынка к "идеальному" определяет степень применимости теоретических результатов модели на практике. Однако часто трудно оценить, насколько близок полученный результат с учетом многочисленных приближений и допущений к реальности.
Мерой, определяющей правильность инвестиционных решений, является приемлемое для каждого инвестора соотношение риска и дохода.
В случае, когда в качестве ооъекта инвестиций используются государственные ценные бумаги, риск не имеет столь важного значения. Основным фактором при вложении средств в МГВЗ будет доход. Существует достаточное разнообразие подходов к решению задачи но оптимизации портфеля ценных бумаг и управления им в аспекте динамики развития фондового рынка, из которых я приведу некоторые, наиболее часто используемые в современной практике: 1. Стратегия Марковица [см.литературу н.24]. Она предполагает решение из минимизации риска портфеля ценных бумаг при заданном уровне ожидаемой доходности. В качестве критерия оптимальности выбраны средние темпы роста будущей доходности вложений. Под будущей доходностью понимается отношение стоимости портфеля через некоторое время к его начальной стоимости. Здесь мера риска определяется дисперсией портфеля: формирования портфеля; Н=[Но.Ні Н„ — вектор долей вложений в і-ю ценную бумагу па момент продажи или погашения; Чтобы построить теоретико-вероятностную модель инвестиционной задачи, необходимо прежде всего знать закон распределения доходности финансовых инструментов, входящих в портфель, а информацию можно извлечь из предыстории поведения доходности каждого инструмента до момента начала управления портфелем. Глубже рассматривать этот метод нет необходимости, поскольку к МГВЗ она не применяется, так как к работе ставится и решается задача — максимизации дохода от управления портфелем, а мера риска здесь учитывается индивидуально в каждом конкретном случае . 2. Другая стратегия — стратегия Келли — утверждает, что если рассматривать в качестве критерия саму будущую доходность, то может возникнуть противоречие, суть которого заключается в том. что через неограниченное время стоимость портфеля будет бесконечна, а вероятность разорения равна единице. Чтооы изосжать этого противоречия, в качестве критерия рассматривается логарифм (темпы роста) будущей доходности. Гак как будущая стоимость портфеля неизвестна, надо считать ее случайной величиной, подчиняющейся некоторому закону распределения. Тогда "максимизируется математическое ожидание, т.е. средние темпы роста будущей доходности. Оптимальным, по Келій, будет портфель, структура которого соответствует максимальному значению средних темлов роста будущей доходности. Этот метод более труден в математическом изложении, однако широко используется в зарубежной практике и применяется в оценке инвестиционных портфелей крупных компаний, к тому же. теория максимазации средних темпов роста будущей доходности портфеля представляется весьма интересной. 3. К следующей группе отнесем методы, основанные на различных индикаторах доходности рынка ценных бумаг. Например, простой индикатор строится на основе доходности к погашению различных выпусков МГВЗ путем арифметического взвешивания по объемам и срокам до погашения. Индикатор наиболее показателен, когда он достигает экстремальных значений. Большое количество различных технических индикаторов довольно затруднительно рассчитывать для проведения текущего анализа рынка и в то же время нет твердых установок, какой из имеющихся индикаторов наилучший, поэтому останавливаться подробно на этих методах не будем. 4. Применимо к МГВЗ существует метод концептуальной оценки дохода от анализируемых финансовых инструментов. В данном случае это будут метод денежных потоков, предложенный М.Кузнецовым Гсм .литературу п .4 8 ]. Часто возникают ситуации, когда сложно сопоставить эффективность вложений в соседние по сроку до погашения выпуски. Надежным методом решения проблемы является определение некоторого стандартного дохода от каждого из анализируемых финансовых инструментов.
В данном случае это потоки денежных средств, которые приносит конкретный выпуск МГВЗ за один день. При проведении активных операций на рынке дилеры, исходя из своих возможностей, приобретают МГВЗ одного выпуска и продают МГВЗ другого по наиболее подходящим для себя ценам (задающим некоторый уровень доходности). Другими словами, дилеры обмениваются теми денежными потоками, которые стоят за приобретаемыми или продаваемыми ценными бумагами. При таком обмене важно уметь рассчитать и правильно оценить эти денежные потоки, исходя из их сравнительной динамики. Обозначим номинальную стоимость облигации как N. а цену, сложившуюся на нее на вторичных торгах в некоторый момент времени со сроком до погашения Т как Р, тогда денежный поток С. приносимый данной облигацией, будет определяться по формуле: C=(N—Р)/Т. Основываясь на данных значениях анализируемых выпусков, можно купить те облигации, срок до погашения которых наилучшим образом отвечает устанавливаемым ограничениям по сроку инвестиций с учетом ценовой динамики. Другими словами, наиболее выгодна облигация с максимальным показателем разницы в цене относительно номинала по отношению к заданному периоду инвестирования. Использование денежного потока в процессе принятия решений при проведении торговьгх операций на рынке МГВЗ в одних случаях может определять, а в других - лишь подтверждать целесообразность возможной быстрой и эффективной реформации портфеля МГВЗ и к условиям нашей задачи вряд ли может быть применен. 5. Другой метод, предложенный Ю.Михеевым [см. литературу п.581 предполагает следующую схему решения задачи ротации портфеля цепных бумаг с помощью методов линейного программирования: На первом этапе по ценным бумагам, рекомендуемым для включения в оптимальный план, определяются относительно стабильные характеристики, зависящие от наличия финансовой информации (отчеты о финансовой деятельности, балансы и т.д.).
Анализ математических методов применимых к задаче формирования портфеля МГВЗ
Первой на рынок аналитических программ для финансов, работающих с государствееными ценными бумагами, вышла фирма "ЦентрИнвестСофт" с программным комплексом "Оптимум", Вскоре к ней присоединились сразу несколько фирм, и конкуренция на этом сегменте рынка программного обеспечения стала довольно ощутимой. Программа "Оптимум 1.0" решала задачи оптимизации портфеля, состоящего из трехмесячных выпусков ГКО. В настоящее время этой компанией разработано целое семейство программных продуктов для технического анализа фондового рынка и управления портфелем финансовых активов. Программа "Оптимум 2.0" обеспечивает управление инвестиционным портфелем гособлигаций, позволяя инвестору оперативно формировать и оценивать оптимальный состав портфеля на даты текущих и будущих торгов. Система "Оптимум-UNГ появилась как развитие программы 2.0. Система "Оптимум-ЦІЧІ" — система формирования и оптимизации портфеля финансовых активов — предназначена для управления портфелем, состоящим из ГКО, других ценных бумаг (ОФЗ. облигаций ВЭБ. фьючерсные и форвардные контракты, валютные опционы, корпоративные ценные бумаги и пр.). Она может быть использована для решения следующих задач: 1) краткосрочного и долгосрочного (до ]—3 месяцев) прогноза основных индикаторов и активов фондового рынка; 2) оценки текущей и будущей доходности управляемых портфелей инвестора; 3) оценки оптимальной структуры портфеля (в качестве критериев оптимизации выступают либо максимум доходности портфеля при заданном условии риска, либо минимум риска портфеля при заданном уровне доходности). Помимо расширения функциональных возможностей по сравнению с программой "Оптимум 2.0" версия "Оптимум-UNr" обладает большим быстродействием, документооборот осуществляется в автоматическом режиме с учетом специфики финансовых активов, оперирует с многомерной статистической информацией. Программные продукты семейства "Оптимум" предназначены как для участия в торгах в режиме реального времени, так и для выработки рекомендаций инвесторам по управлению портфелем МГВЗ на вторичных торгах.
Программы "Оптимум" в качестве исходных данных для оптимизации структуры портфеля финансовьгх активов использует рассчитанные характеристики финансовых инструментов (показатели прогнозируемой доходности, получаемых прогнозных значений). На основе соотношения текущей и оптимальной структуры портфеля программа выдает рекомендации но проведению транзакций. Программа "Прогноз вторичного рынка ГКО" (научно-исследовательский центр "Информатика". Москва) решает задачу построения прогноза цен облигаций, формирования оптимального по критерию доходности варианта управления портфелем ГКО. Прогнозирование цен облигаций на вторичных торгах основано на данных о результатах прошедших торговых сессий и гипотезе о характере изменения цен облигаций. Поиск эффективной стратегии инвестора на вторичных торгах сводится к решению задачи динамического программирования при заданных пользователем ограничениях. - Выдаваемые рекомендации содержат последовательность действий инвестора по купле или продаже тех или иных облигаций. Изменение данных по торгам ведет к изменению прогноза и рекомендаций пользователю. Фирма ; СУПР" в марте 1996 года представила версию 3.1 программы " Инвестор ГКО". В этой программе управление портфелем ГКО на вторичных торгах осуществляется на основе сочетания краткосрочного прогноза, выполняемого программой в автоматическом режиме, и долгосрочного прогноза, задаваемого пользователем. Отличительная особенность этой программы заключается в учете индивидуального графика потока платежей инвестора на период оптимизации- управления портфелем ГКО. Программа "Рынок ГКО" (фирма "ИнЭк", Москва) имеет более пяти модификаций, разработанных только в 1995 г. Версию 3.0 программы можно с полным правом отнести к высокоаналитичным продуктам для фондового рынка, к которым до сих пор относились разработки фирмы "ЦентрИнвестСофт" и программный комплекс НИЦ "Информатика", представленный выше. Версия 3.6 представленная в 1996 голу помимо традиционных возможностей по автоматизации документирования операций на рын ке ГКО и бухгалтерского учета реализованы функции анализа стабильности текущего состояния рынка ТКО и качественной оценки конъюнктуры рынка на основе методов теории равновесного рынка. Для определения ньшусков облигаций, участвующих в реструктуризации инвестиционного портфеля, используется система рейтингов. Они рассчитываются на основе: доходностей облигаций и доходпостей операций по покупке/продаже: отклонения пен ГКО от аукционного тренда; риска и коэффициента вариации цен на ретроспективном периоде.
При этом пользователю предоставляются возможности вмешиваться в работу н-роіраммьі на всех этапах анализа и принятия решений по управлению инвестиционным портфелем ГКО: выбирать тип индекса, параметры анализа, список выпусков, предназначенных для анализа. Кроме того, он может изменять прогнозные значения параметров анализа на будущий период времени; имеется возможность изменения значений расчетных параметров на экспертные оценки пользователя. Основное достоинство программы Рынок ГКО" состоит в наличии функций общего анализа рынка ГКО и оценки применимости методов статистического прогнозирования для достоверных результатов. Подобная оценка основана на наличии в программе режимов технического анализа рынка с использованием статистических методов обработки информации. Программа позволяет: - рассчитывать значения индексов рынка ГКО; - оценивать стабильность рынка ГКО по коэффициенту корреляции индекса рынка на рассматриваемом временном интервале; - прогнозировать цены и доходность выпусков и па основе полученных прогнозов оценивать степень инвестиционной привлекательности рассматриваемых выпусков облигаций; - формировать различные портфели ГКО и оценивать их прогнозную доходность. Выработка рекомендаций по управлению портфелем ГКО осуществляется в несколько этапов, на каждом из которых пользователь максимально вовлечен в процесс принятия решений. Подобная технология работы с программой делает для пользователя максимально ясными все допущения и предложения, которые повлияли на выбор решения по управлению портфелем. Такой подход полностью оправдан в условиях нестабильного российского рынка, когда формальное использование методов технического анализа может привести к неадекватным результатам.
Обоснование эффективности и результатов внедрения математической модели формирования оптимального портфеля клиента с помощью ПО ''Инвестор" в АКБ "Инвестсбербанк"
Инвестиционный (консервативный) портфель формируется для страховки выплат по обязательствам на заданном инвестиционном периоде. Для сохранения консервативной части портфеля есть достаточно веские основания: - отсутствуют риски недополучения запланированных доходов, связанных с управлением портфелем; - гарантируется получение фиксированного дохода на определенную дату, так как все бумаги приобретены до погашения с известной конечной доходностью. - имеется легко рассчитываемая маржа, как ориентир, сопоставимый по срокам между стоимостью привлеченных ресурсов и размещенных в ценные бумаги. Индикатором целесообразности продажи или перевода облигаций из консервативной части в управляемую служит расчет по конъюнктуре рынка, подтверждающий, что реализация выпуска по текущей доходности более выгодна, чем получение фиксированной доходности при погашении. При этом масса прибыли при реализации выпуска по текущей доходности, не дожидаясь погашения, должна быть не ниже, чем текущий потенциал роста новых быстрорастущих выпусков за аналогичный срок.
При необходимости получения инвестором денежных средств всегда есть возможность реатизовать оптимальные для продажи облигации из управляемого портфеля, поскольку его ликвидность сохраняется на высоком уровне. Кроме того, можно продать любой из выпусков, находящихся в инвестиционном портфеле, причем необязательно тот. которым была профондирована покупка. В згой ситуации следует продавать выпуск с максимальной текущей доходностью, а не тот который был приобретен под этот возврат. В управляемый портфель, как правило, покупаются недооцененные выпуски с высоким потенциалом роста. Высокий потенциал роста на вторичном рынке имеют более длинные выпуски (со сроком погашения более 60 дней). Рассмотрим вышеобозначепные стратегии в аспекте фондовых рынков относительно доходности: 1. На падающем рынке (стабильная тенденция роста процентных ставок, высокий уровень инфляции) не имеет смысла держать до погашения ранее приобретенные малодоходные и обесценивающиеся вложения. В этой ситуации необходимо активно работать на вторичном рынке. При таком состоянии рынка управление портфелем дает хорошие результаты. При неопределенной тенденции движения рынка стратегия управлення аналогична стратегии при падающем рынке. Наибольшей популярностью пользуются короткие выпуски со сроком до погашения 30 дней. Управление портфелем рискованно, но может дать хорошие результаты. 2. На растущем рынке (стабильная тенденция понижения процентных станок и доходности), произведенные вложения в инвестиционный портфель в большинстве случаев выгодно держать до погашения, но в то же время управление портфелем даст еще более высокие результаты. 3. Рынок с высокой доходностью повышает спекулятивные возможности управления, поскольку вместе с большей доходностью рынка возрастает и доля доходности от управления. В этом состоянии рынка желательно максимизировать суммы, предназначенные для управляемого портфеля. 4.
Рынок с низкой доходностью снижает спекулятивные возможности управления, поскольку со снижением доходности снижается и доходность управления, а также сужаются пределы колебаний облигаций. Игра на курсах с учетом комиссии ММВБ становится малоэффективной. Рынок спекулятивный приобретает инвестиционную окраску. Эта фаза — стабилизации рынка на низком уровне доходности вложений — наименее эффективна для повышения доходности портфеля путем его активной реорганизации. Выбор стратегии по первым двум выделенным состояниям рынка не вызывает сомнений, по при растущем рынке не всегда есть смысл держать облигации до погашения. Например, облигация может быть сильно переоценена рынком, и доход, который она принесет при погашении, будет меньше, чем доход, который может быть получен по бумагам с большим сроком до погашения даже за тот же срок (текущая доходность выпуска значительно выше доходности к погашению). При формировании структуры портфеля важно учитывать равномерность поступления выручки от погашения облигации для участия в очередных аукционах. На втором этапе представления, риска по портфельным инвестициям конкретизируются представления инвестора о допустимых отклонениях в проблеме "риск — доходность" для каждой из выделенных составляющих портфеля. На завершающем этапе оптимизируется состав портфеля ценных бумаг по каждой из выделенных структурных составляющих с использованием строго формализованного алгоритма направленного перебора на принятых инвестором ограничениях.
Таким образом, полный цикл методики формирования и управления портфелем ценных бумаг с заданными характеристиками процентного риска включает: 1) определение начальных условий, целей и требований инвестора при формировании портфеля; 2) ретроспективный анализ статистических данных: 3) прогноз временных структур на будущий период: 4) проверку адекватности прогноза; 5) экспертную корректировку результатов прогноза: 6) моделирование и оптимизацию портфеля по полученным данным (см. литературу, UJ9) . Таким образом, для принятия инвестиционных решений менеджер портфеля анализирует: - динамику эффективных доходностей выпусков облигаций сроком до погашения более 10 дней; - доходности облигаций по срокам до погашения: макроэкономические факторы (инфляцию и инфляционные ожидания, политические риски); - состояние смежных секторов финансового рынка. - текущий баланс для корректировки структуры портфеля (доли консервативной части) согласно срочности обязательств, которыми профондирована покупка: - информацию о намерениях эмитента и ЦБ РФ по отношению к рынку, а также информацию от крупных дилеров. Решение об обновлении портфеля принимается на основе анализа следующих факторов: - цикл и конъюнктура рынков ценных бумаг и альтернативных вложений; - фундаментальные макроэкономические изменения (ожидаемый уровень роста инфляции, процентных ставок, обменных курсов, темпы промышленного роста или спада и т.д.); - финансовое состояние конкретного эмитента; - требования инвестора (изменение целей управления, необходимость изъятия денежных, погашения кредитов, возмещения текущих расходов, процентов и т.д.). Все эти факторы несомненно должны быть, учтены и при формировании инвестиционного портфеля физического лица, поэтому далее можно строить свои рассуждения с учетом того, что технология управления фондовым портфелем любого инвестора идентична приведенной выше, а стратегии поведения на фондовом рынке не зависят от владельца портфеля (юридическое это или физическое лицо). Поэтому можно применить данную технологию к поставленной задаче и уже с ее учетом подходить к математическому моделированию процесса.
