Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Анализ российской индустрии коллективного инвестирования 15
1.1. Оценка инвестиционной привлекательности России как части макроэкономической ниши развивающихся стран 15
1.2. Паевой инвестиционный фонд в России. История коллективного инвестирования на примере развитых стран 22
1.3. Инвестирование через паевой инвестиционный фонд 36
1.4. Оценка и выбор паевых инвестиционных фондов 42
Глава 2. Рейтинговая система оценки эффективности паевых фондов . 68
2.1. Рейтингование инструментов коллективных инвестиций 68
2.2. Алгоритм рейтинговой системы по оценке эффективности паевых фондов 74
2.3. Оценка системы: востребованность подхода и его недостатки . 104
Глава 3. Анализ результатов рейтинговой системы оценки эффективности фондов 109
3.1. Результаты расчета рейтингов российским паевым инвестиционным фондам 109
3.2. Сопоставление результатов рейтинговой системы с графическими методами 122
3.3. Использование результатов рейтинговой системы в построении портфеля Фонда фондов 130
Заключение 140
Литература 147
Приложения 152
- Паевой инвестиционный фонд в России. История коллективного инвестирования на примере развитых стран
- Инвестирование через паевой инвестиционный фонд
- Алгоритм рейтинговой системы по оценке эффективности паевых фондов
- Сопоставление результатов рейтинговой системы с графическими методами
Введение к работе
Актуальность темы исследования
В России с начала девяностых годов идет процесс трансформации централизованной экономики в рыночную. Одной из главных проблем этого периода является острая потребность в предложении адекватных параметров оценки рыночных альтернатив для потенциального круга инвесторов. Формирование инвестиционного процесса в России стало особенно важным в последнее время. Инвестиционный; процесс не может существовать отдельно от состояния экономики и потребности в инвестициях, наличия денежных ресурсов у инвесторов, а также финансовых институтов, непосредственно выступающих в роли посредника.
Развитие финансового рынка, с одной стороны, должно соответствовать реально сложившемуся экономическому положению ВІ России, с другой, - способствовать обеспечению экономического роста и активизации инвестиционной деятельности. В 1995 году Указом Президента РФ "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации" впервые установлен такой инвестиционный институт, как паевой инвестиционный фонд. Паевой, инвестиционный фонд стал для российской экономики принципиально новой формой коллективного инвестирования.
До 1997 года, когда появились первые отечественные паевые инвестиционные фонды, на финансовом рынке России были представлены многие известные в странах с развитой рыночной экономикой финансовые институты: банки, инвестиционные компании, пенсионные фонды, страховые компании и т.д. Развитие российского рынка коллективного инвестирования особенно за прошедшие 2 года, когда число профессиональных управляющих на рынке многократно увеличилось, потребовало разработки
адекватных методов оценки эффективности работы управляющих компаний. Относительная молодость российского рынка коллективных инвестиций, а также размытая специализация самих фондов-создавала много трудностей для подбора параметров оценки качества управления активами пайщиков. Поэтому подавляющее большинство исследований ограничивалось расчетом примитивных показателей и графического отображения состояния фондов относительно характеристической линии рынка ценных бумаг SML (Security Market Line) и линии рынка капитала CML (Capital Market Line) в модели оценки финансовых активов САРМ (Capital Assets Pricing Model).
Появление большого» количество новых паевых инвестиционных фондов и формирование все более узкой специализации по инструментам инвестирования требует разработки более профессионального подхода к оценке альтернатив инвестирования для широкого круга населения, которого не устраивает минимально гарантированная? доходность по банковским вкладам, не способным защитить накопления даже от инфляции.
Указанная проблема особенно актуальна на развивающемся российском рынке коллективного инвестирования. Очевидным тому доказательством может служить тот факт, что на сегодняшний момент в России не существует ни одного информационно-аналитического агентства, которое предложило бы детально- проработанную математическую модель оценки результатов деятельности паевых инвестиционных фондов. Наиболее, распространенным способом определения эффективности российских паевых фондов в- специализированных финансовых изданиях и сайтах в Интернет является учет доходности фондов за отчетные периоды времени.
Объект и предмет исследования
Объектом исследования является российский рынок паевых инвестиционных фондов.
Предметом исследования - динамика основных показателей, характеризующих эффективность деятельности профессиональных участников российского рынка коллективных инвестиций.
Общетеоретическая и методологическая база исследования
Общетеоретической и методологической базой исследования послужили теоретические и практические модели российских и международных рейтинговых агентств в области статистического и. вероятностного анализа эффективности работы профессиональных участков рынка коллективных инвестиций. Поставленные задачи были реализованы с помощью построения математической модели в среде Visual Basic и Excel.
Цель и задачи исследования
Целью исследования являлась разработка рейтинговой системы оценки эффективности российских паевых инвестиционных фондов для последующего внедрения системы в разработку нового перспективного финансового продукта в рамках крупной российской финансовой корпорации. В этом смысле цель диссертации соответствует формуле специальности Паспорта специальностей ВАК 08.00.13 «Математические и инструментальные методы экономики», а также области исследований Паспорта данной специальности (пункты 1.1. и 1.2).
Реализация указанной цели обусловила решение следующих задач: 1. Представления нового банковского продукта, способного воспринимать не только статистическую информацию, но и человеческий фактор, что является неотъемлемым условием жизнеспособности системы, учитывающей рыночные ожидания профессиональных менеджеров.
Создания алгоритма оценки эффективности работы паевых инвестиционных фондов. Алгоритм основан на статистической оценке изменения доходности паев инвестиционных фондов по сравнению с доходностями сопоставимых фондовых индексов и ставки безрискового актива за аналогичных период. За основу была принята одна из самых популярных моделей, используемых для оценки западных взаимных фондов.
Выделения основных значимых показателей, на основании которых будет реализован алгоритм присвоения рейтинга профессиональным управляющим.
Определения основных групп паевых инвестиционных фондов и приведения их в сравнение с сопоставимыми рыночными показателями естественного или синтетического характера.
Рассмотрения возможностей расчета портфеля Фонда фондов и сопоставимой с ним инвестиционной стратегии «multi management» на основе полученных рейтингов и статистических показателей, характеризующих эффективность паевых фондов.
Научная новизна работы
Научная новизна заключается в решении следующих задач, не нашедших до сих пор реализации в отечественных разработках в отношении паевых инвестиционных фондов. К их числу относятся:
1. Создание нового продукта для российского финансового рынка -инвестиционной стратегии «multi management» в составе Финансовой Корпорации «УралСиб» (бывшая ФК НИКойл).
Стратегия «multi management» подразумевает размещение активов одного управляющего под управление другим управляющим, выбранным по критерию «лучший рейтинг + рыночные ожидания».
Отсутствие подобного продукта в России объясняется отнюдь не невежеством профессиональных участников российского финансового рынка, а попросту нежеланием передавать активы своих клиентов другим управляющим. Главная тому причина - недостаточная капитализация активов во многих управляющих компаниях, т.к. не следует забывать о том, что российский рынок коллективных инвестиций еще достаточно молод и пока далек от перенасыщения активов. Поэтому данный финансовый продукт будет интересен пока только крупнейшим из российских управляющих с достаточным уровнем капитализации активов, какой и является Корпорация «УралСиб». Однако уже не за горами время, когда данный финансовый продукт будет нормой не только для западной финансовой индустрии, где ради того, чтобы привлечь новый сегмент потенциальных инвесторов управляющим компаниям приходится делиться доходом с другими профессиональными участниками, но и для России, где все еще только начинается.
2. На основе проведенных исследований представлена оригинальная система оценок, отражающая качественные характеристики работы паевых-инвестиционных фондов через количественные показатели, что приводит к получению логически завершенных результатов за рассматриваемый промежуток времени и даны рекомендации по ее применению.
Суть представленной системы заключается в расчете рейтингов эффективности паевых инвестиционных фондов за три рассматриваемых промежутка времени: 6 месяцев, 1 и 2 года. Временной интервал в будущем может изменяться в процессе получения новых статистических данных изменения стоимости чистых активов фонда. После получения расчетных данных за указанные промежутки времени выставляется обобщенный рейтинг, характеризующий качество управления паевым фондом в целом за весь рассматриваемый промежуток времени.
Все участники российского рынка; коллективных инвестиций в конечном итоге инвестируют финансовые средства на одних и тех же российских финансовых рынка с той лишь разницей, что кто-то это делает более эффективно по сравнению с; другими участниками, преследующими аналогичные инвестиционные цели. В данной разработанной системе рассматриваются 44 «старейших» российских фонда, имеющие историю котировок паев за период с июня 20015 года по март 2004 года. 3. Весь. алгоритм системы оценок построен на делении выборки паевых инвестиционных фондов на 3 типа - согласно официально заявленным инвестиционным предпочтениям:
Фонды акций;
Фонды облигаций;
Фонды смешанных инвестиций;
Следует отметить, что в настоящий; момент на рынке появились дополнительные типы фондов, такие как: фонды денежного рынка, фонды > недвижимости, индексные паевые инвестиционные фонды. Однако в виду недостаточной* репрезентативности статистической выборки, т.е. ввиду их-«молодости» они не были; включены в предложенную автором; систему оценок.
Согласно статистике управляющих компаний, паевые инвестиционные фонды как альтернатива банковских вкладов завоевывают симпатии все большего числа россиян. Основным тому подтверждением, безусловно, может служить беспрецедентный? рост стоимости чистых активов; находящихся под управлением российских паевых инвестиционных фондов. Так, только за последние 3 года стоимость чистых активов паевых фондов увеличилась в 14 раз с 6 млрд: до 85,7 млрд. рублей. Причем наибольшие темпы роста были показаны в последние 2 года, когда величина средств под управлением паевых фондов увеличилась более чем в 9 раз. Кроме того,
число пайщиков только за 2003 год увеличилось на 43% по сравнению с 2002 годом. В то же время, согласно статистическим данным, средние темпы роста привлеченных средств населения в банковские депозиты за последние 4 годы составили от 20% до 30% в год, что существенно ниже прироста стоимости чистых активов паевых фондов за тот же период.
Отследить реальную картину относительно увеличения активов в доверительном управлении; ив брокерском обслуживании невозможно, т.к. согласно российской практике крупные инвесторы, как правило, предпочитают покупать российские активы через свои компании-нерезиденты (offshore). В этом случае отсутствует возможность отследить потоки денежных средств, т.к. такие счета не регистрируются на территории Российской Федерации.
Все вышесказанное свидетельствует о том, что в России наблюдается бум роста рынка коллективного инвестирования. Кроме того, новый виток развития пенсионной реформы, заключающейся в передаче накопительной; части пенсии граждан России в выбранные ими Управляющие компании послужило катализатором, приведшим к росту числа, как новых паевых фондов, так и числа учредителей коллективного управления - пайщиков. Поэтому появление моделей и систем, объясняющих насколько эффективно будет происходить управление денежными средствами потенциальных инвесторов, стало жизненной необходимостью не только для самой финансовой системы, но и для предоставления аналитической информации рядовому инвестору.
4. Рост числа фондов означает увеличение числа альтернатив, предлагаемых рынком. Поэтому возможность получения своевременной и математически обоснованной информации побудило создать или адаптировать западные разработки к российскому финансовому рынку.
В разработанной системе оценок представлена градация фондов, с присвоением звезд от одной до пяти, в зависимости от эффективности
паевого фонда. Фонды, показавшие лучшие результаты, получают максимальное количество звезд — пять,*худшие - одну звезду в своем активе. Простая интерпретация получившихся рейтингов не приводит к необходимости изучения инвесторами азов финансовой математики для интерпретации апостериорных характеристик фонда по итогам отчетного периода. Однако в системе предусмотрена возможность изучения более детальных характеристик каждого фонда не только относительно соответствующего рыночного показателя, но и относительно других фондов, как внутри группы фондов со схожими инвестиционными предпочтениями, так и ко всему количеству фондов, представленному на российском рынке.
Классификация фондов по качеству управления в каждом из типов (фонды акций, фонды облигаций и фонды смешанного инвестирования) становится отправной точкой для выбора лучших на рассматриваемом промежутке времени управляющих с целью выставления рекомендаций о включении этих фондов в инвестиционную стратегию «multi management»..
Полученные в работе результаты соответствуют требованиям к используемым инструментальным средствам Паспорта: специальностей ВAKI 08.00.13 «Математические и инструментальные методы экономики» (пункты 2.1. и 2.7.).
Значимость результатов
В теоретическом плане значимость полученных результатов заключается, в частности, во внедрении оригинальной рейтинговой системы оценок российских паевых инвестиционных фондов. Предложенная система имеет значительные преимущества перед существующими в России методами оценки эффективности управляющих компаний. В результате исследования данной системы была получена качественно новая информация о результатах деятельности российских паевых фондов. В первую очередь, в
11 области сравнительного анализа фондов как внутри одного типа фондов, так и внутри всех фондов, представленных на рынке. Качественным показателем расчетов является то, что в модели участвует не абсолютное значение доходности фонда, а его эффективная доходность, превышающая аналогичный индикатор рыночного индекса с поправкой на безрисковый рыночный актив - среднерыночная ставка по депозиту в крупнейших российских коммерческих банках.
Кроме того, на базе представленной системы оценок стало возможным определить фонды, не придерживающиеся своей инвестиционной декларации. Это является существенным позитивным аспектом, т.к. инвесторы, выбирая фонд, ожидают, что тот, в свою очередь, будет следовать официально заявленным инвестиционным целям.
Разработанная автором система оценок может быть совмещена с хорошо известными способами графического отображения результатов деятельности фондов в модели САРМ: на графике линий CML (Capital Market Line) и SML (Security Market Line). Существующее до сих пор только визуальное отображение фондов будет дополнено количественными характеристиками, что дает более полную картину о российских паевых фондах.
В практическом аспекте результаты представленной в работе рейтинговой системы оценок успешно реализуются в Финансовой; Корпорации «УралСиб», выраженные в налаживании профессиональных отношений с рядом российских управляющих компаний после внедрения в Корпорации инвестиционной стратегии «multi management».
Данная система позволяет ежемесячно» пересматривать список предложенных к инвестированию управляющих компаний, и, что самое важное, выявить те компании, которые не отвечают конкурентным требованиям на рынке и, соответственно, становятся кандидатами на исключение из портфеля Фонда фондов.
Структура работы и ее обоснование
Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и приложения.
Во введении обоснована актуальность темы диссертации, приводятся основные результаты, и дается характеристика научной новизне исследования, производится оценка теоретической и практической значимости результатов.
В первой главе анализируется современное состояние российского финансового рынка. Проводится сравнение с другими развивающимися рынками Латинской Америки, Азии и Ближнего востока. Дается понятие паевому фонду как способу аккумулирования средств населения для последующего инвестирования в инструменты российского финансового^ рынка. Здесь же раскрываются основные проблемы российского рынка; паевых инвестиционных фондов и выявляются перспективы развития* российского рынка коллективных инвестиций. Таким образом, эта глава преследует цель введения в проблематику диссертации, знакомства читателя; с основными характеристиками объекта моделирования и с основными подходами, существующими на сегодняшний момент к решению основного диссертационного вопроса - существует ли эффективная экономико-математическая модель или система, работающая ив российских условиях.
Во второй главе проанализирована международная практика оценки эффективности взаимных фондов, являющихся аналогами российским паевым инвестиционным фондам. Здесь же представлена наиболее адекватная российским условиям, по мнению автора, рейтинговая модель компании Morningstar. Вместе с тем, наряду с возможностью адаптации основных принципов указанной американской модели в российских условиях, необходимо предусмотреть ряд существенных отличий российского рынка коллективных инвестиций от западных аналогов. А
именно: отсутствие репрезентативной статистической выборки; эффективности российских паевых фондов; размытая инвестиционная декларация фондов, создающая;трудности при определении инвестиционной категории^паевому фонду;.различия в административно-правовой областш-на американском рынке взаимные фонды функционируют в форме ОАО, а в России паевой фонд не является юридическим лицом, а, соответственно, не имеет контролирующего органа, такого как совет директоров или собрание акционеров; различия в подходах к определению инвестиционной категории фондов в виду того, что на: российском рынке функционирует несравненно меньшее количество типов паевых фондов в отличие от американского рынка коллективных инвестиций; отсутствие на российском рынке общепризнанного безрискового актива и индекса облигаций, подобно векселям Казначейства США и индекса Lehman Brothers соответственно.
Далее детально представлен математический аппарат разработанной' автором системы оценок, исследованы ее свойства, преимущества; и недостатки, а также пути дальнейшего совершенствования алгоритма, на основании которого принимается решение о выборе фондов, наиболее близко, отвечающих требованиям инвесторов.
В третье главе освещается практическая реализация разработанной автором рейтинговой системы на примере 44 паевых инвестиционных фондові за период с июня? 2001 по? март 2004 года. Здесь же представлена компьютерная реализация.рейтинговой модели с кодом в Visual Basic. Таким образом, в этой главе делаются выводы о возможности адаптации1 рейтинговой! системы оценок в российских условиях, анализируются полученные результаты и: сопоставляются с распространенными графическими способами отражения эффективности паевых фондов.
Разработанная рейтинговая система дополнена алгоритмом составления Портфеля Управляющих. В этом смысле реализована
возможность компьютерной оценки предлагаемых потенциальным инвесторам портфелей в инвестиционной стратегии «multi management».
В заключение обобщаются основные результаты исследования, формулируются вытекающие из полученных результатов выводы, даны рекомендации по их практическому использованию. Эта часть заключает в себе синтез накопленной в основной части научной информации.
Наконец, в приложении приведены основные статистические данные и компьютерный код разработанной автором рейтинговой системы оценок. Тем самым предоставляется возможность проверить основные результаты работы, а также использовать собранные статистические данные в собственных исследованиях.
Паевой инвестиционный фонд в России. История коллективного инвестирования на примере развитых стран
Как уже отмечалось ранее, поддержку российскому финансовому рынку оказывают окрепшие внутренние инвесторы, интересы которых формируются главным образов на основе получения прибыли от инвестиций в российские ценные бумаги. Поэтому потребность в аккумулировании средств как, в первую очередь, российских, так западных инвесторов привела к тенденции увеличения в России за последние несколько лет числа институтов коллективного и индивидуального доверительного управления.
В зарубежной практике проблема аккумулирования сбережений населения и инвестирования их в реальный сектор экономики решена посредством использования институтов коллективного инвестирования, наиболее распространенными из которых являются паевые (взаимные) фонды.
Понятие "коллективный инвестор" подразумевает осознание и целенаправленное инвестирование сбережений частными инвесторами в определенное предприятие (фонд) в расчете на последующие прибыльные вложения аккумулированных средств.
Отличие от отечественного рынка коллективных инвестиций, отсчет существования которого мы ведем с начала 90-х годов, в зарубежных странах указанный сегмент финансового рынка имеет достаточно длительную историю. Например, в США процесс становления рынка инвестиционных фондов начался в 20-е годы двадцатого столетия. В связи с этим практически всех существующих в настоящее время финансовых посредников можно рассматривать как коллективных инвесторов, поскольку они так или иначе мобилизуют разрозненные средства многих субъектов; для последующего целенаправленного инвестирования. Однако наиболее точно соответствуют понятию коллективного инвестора - инвестиционные посредники.
Инструменты коллективного; инвестирования становятся все более важным элементом роста международных рынков капитала. Указанный процесс находит свое отражение в мобилизации частных сбережений в-различного рода коллективных инвестиционных схемах в коммерческих банках и управляющих компаниях. В результате этого только в США более 5800 взаимных (паевых) фондов вложили миллиарды долларов в ценные: бумаги международного фондового рынка. И это характерно не только для США, коллективные инвестиционные схемы появляются везде: в России; Мексике, Индии, Чехии и т.д.
В центре: этой деятельности стоят высококвалифицированные профессионалы (инвестиционные консультанты и управляющие), завоевавшие доверие инвесторов.
Говоря о причинах столь стремительного развития форм коллективного инвестирования в России, следует отметить ряд характерных черт, делающих их более привлекательными,, по сравнению с другими институтами финансового рынка. Во-первых, лица, предоставляющие свои денежные средства финансовому посреднику (управляющему), самостоятельно несут
риски, связанные с инвестированием. Во-вторых, управляющий объединяет средства многих лиц (как физических, так и юридических), обезличивая отдельные взносы в едином денежном пуле и усредняя, тем самым, указанные риски для участников коллективной инвестиционной; схемы. В-третьих, в отличие от ряда традиционных форм инвестирования (банки, страховые компании, индивидуальные пенсионные счета и др.), схемы коллективного инвестирования не предполагают обещания заранее оговоренных фиксированных выплат. В-четвертых, инвестор, участвующий в коллективных инвестиционных схемах, осведомлен о направлениях инвестирования: собранных средств и имеет, в связи с этим, возможность выбрать ту схему (форму) инвестирования, которая в наибольшей степени соответствует его инвестиционным предпочтениям.
Паевой инвестиционный фонд - это не российское изобретение. В странах с устоявшейся рыночной; экономикой фонды коллективных вложений существуют давно. Наибольшее распространение они получили;в США (взаимные фонды), Великобритании, Германии, Франции, Швейцарии и Японии. В Швейцарии, например, вообще нет никакой иной формы инвестиционных фондов, кроме паевых инвестиционных фондов.
В США стоимость инвестиционных фондов возросла с $60 миллиардов в 1980 году, когда шло управление средствами 7 миллионов счетов инвесторов до 7 трлн. долларов в 2004 году, когда в фондах было около; 165 миллионов счетов инвесторов. По оценкам эти счета принадлежат около 1 /3 американских семей.
В США существует несколько типов инвестиционных компаний, среди которых наиболее распространены так называемые управляющие компании, представляющие акционерные общества, инвестировать денежные средства в которые можно, купив их акции (паи).
Управляющие компании делятся на открытые инвестиционные компании, или взаимные фонды, и закрытые инвестиционные компании, или трасты закрытого типа. В России аналогом первых являются паевые инвестиционные фонды.
Управляющие компании российских паевых фондов имеют право продавать право клиентами участии прибыли при покупке пая управляющей компании, доход по которым для инвестора нельзя определить заранее. Он зависит от результатов управления капиталом фонда. Управляющие компании обязуются погашать (выкупать) паи своих пайщиков по первому требованию. Следовательно, указанные паи могут быть куплены только у компании и проданы ей же. Стоимость пая паевого фонда определяется из стоимости чистых активов, приходящихся на 1 пай.
Из всех видов; инвестиционных компаний в І США наиболее распространены взаимные фонды, поскольку всегда можно продать фонду его акции. В долгосрочной перспективе они продемонстрировали доходность выше, чем на банковских депозитах, кроме того, информация об их деятельности полностью открыта для инвесторов. Самое важное, что институт коллективного! инвестирования в США по-прежнему продолжает развивать значительными темпами, не говоря о первых шагах становления российского рынка паевых инвестиционных фондов.
Непосредственное руководство паевым инвестиционным фондом возлагается на управляющего - юридическое или физическое лицо, получающее за выполнение своих услуг вознаграждение, размер которого обычно зависит от изменения стоимости чистых активов. Обычно управляющим является учредитель фонда. Вознаграждение управляющего должно быть указано в правилах паевого фонда и составлять не более 5% от чистой стоимости активов (обычно 2-4%). Вознаграждение управляющему является основной частью издержек фонда. Отношения с ним строятся на основе договора, который подлежит ежегодному одобрению советом директоров фонда.
Инвестирование через паевой инвестиционный фонд
Повторимся, паевой инвестиционный фонд (ПИФ) в России - это имущественный комплекс без образования юридического лица, являющийся объединением индивидуальных инвесторов с целью коллективного инвестирования денежных средств и получения дохода в виде прироста стоимости инвестиционных паев. Инвесторы ПИФа передают денежные средства в доверительное управление и, оставаясь их собственниками, получают право участвовать в прибылях (убытках) фонда. По сути, паевой фонд является неким аналогом «денежного мешка», приводимым в движение управляющей компанией.
Конструкция «без образования юридического лица» не позволяет пайщикам ПИФа рассчитывать ни на дивиденды, ни на проценты (в отличие от владельцев акций и облигаций; компаний). Сказывается особенность инвестиционных паев: их владелец не наделен правом участвовать в управлении фондом (в отличие от владельца акций АО), но может требовать от управляющей компании ПИФа выкупить принадлежащие ему паи. И она обязана это сделать.
Получить свои долю в общем имуществе ПИФа инвестор может, только расставшись со своими паями, т.е. продав их nos цене выкупа управляющей компании. В связи с этим доход пайщик получает в виде положенной разницы между ценой выкупа паев управляющей компанией и ценой, по которой он их приобрел. Следовательно, в случае если разница оказывается отрицательной; инвестор несет убытки. Таким образом, вложение в І паевой фонд содержат определенный момент риска, что позволяет отнести их к категории инвестиций. На основании вышесказанного в этой главе, можно говорить о том, что паевой! инвестиционный фонд аккумулирует инвестиционные фонды накопления. Последнее осуществляется с целью дальнейшего приобретения в соответствии с инвестиционной декларацией инструментов финансового рынка. Указанное позволяет классифицировать ПИФ как инвестиционного посредника.
В связи с тем, что паевой фонд осуществляет вложения в инструменты финансового рынка аккумулированных фондов накопления инвесторов, это делает его доступным для различных; категорий физических и юридических лиц. В данной ситуации ПИФ сам определяет с какой категорией инвесторов он предпочитает работать, посредством;установления порога вхождения в фонд (минимальная сумма инвестирования). Последняя определяется как сумма необходимая; для приобретения минимального количества паев. Минимальная сумма инвестирования указывается в Правилах фонда, которые подлежат обязательной регистрации в Федеральной комиссии по ценным бумагам.
В связи.с тем, что паевой инвестиционный фонд, как уже указывалось выше, осуществляет инвестирование аккумулированных фондов накопления населения, переданных добровольно в ПИФ, с целью извлечения определенного дохода, при осознании; инвестором степени рискованности инструментов, составляющих инвестиционную декларацию фонда, следует говорить о ПИФе как о финансовом образовании, не являющемся составляющей общегосударственных финансов. Добровольность отчислений в указанные фонды делает их зависимыми, во-первых, от состояния финансового рынка, определяющего доходность, получаемую пайщиками, во-вторых, от предпочтений инвесторов, влияющих на размер стоимости чистых активов ив итоге на возможность фонда участвовать в высоко прибыльных инструментах финансового рынка, в-третьих, от налоговой политики, проводимой правительством. Последняя влияет на доходность паевого фонда, и, соответственно, на благосостояние инвесторов.
Обращает на себя внимание тот факт, что паевой инвестиционный фонд появился в России не в правовом вакууме, а только после того, как была подготовлена нормативная база. Федеральная комиссия по ценным бумагам за несколько лет приняла более 30 нормативных актов, регламентирующих деятельность фондов.
В связи с тем, что пай удостоверяется частью имущества в паевом фонде, соответствующую стоимость чистых активов (СЧА = активы — пассивы), деленную на общее количество паев, отраженных в реестре на дату осуществления расчета, рассмотрим структуру СЧА с целью определения составляющих, оказывающих влияние на величину дохода инвестора, осуществляющего инвестиции в паевой инвестиционный фонд (табл. 2).
Алгоритм рейтинговой системы по оценке эффективности паевых фондов
Наряду с быстрым ростом: размеров средств, инвестируемых во взаимные (паевые) фонды в последнее время, произошло и увеличение их числа, а также типов инвестиционных фондов. Неудивительно поэтому, что различные организации создали службы по оценке паевых фондов. Одной из наиболее известных таких организаций является компания MorningStar Inc., расположенная в Чикаго. Помимо обширной информации по конкретному фонду она также предоставляет глубокий анализ результатов его? деятельности в прошлом.
Вместе с тем, российские условия функционирования рынка коллективных инвестиций потребовали существенных доработок американкой модели. Следует отметить, что согласно цели диссертационного исследования, определенной і как создание алгоритма нового банковского продукта - Портфеля Управляющих, разработка рейтинговой системы оценок российских паевых фондов является существенной, но лишь промежуточной составляющей целой системы.
В этом смысле, создание такого финансового сервиса, в основу которого легла американская модель, потребовала внедрения в алгоритм следующих положений: 1. На основании результатов рейтинговой системы оценки эффективности паевых инвестиционных фондов был создан алгоритм расчета Портфеля паевых фондов, что и требовалось получить в рамках разрабатываемого финансового продукта; 2. Результаты разработанной рейтинговой системы оценок эффективности паевых фондов совмещены с графической моделью САРМ, что увеличивает конкурентную привлекательность представленных в системе рейтингов, а также доказывает преемственность полученных результатов разработанного алгоритма с классической теорией управления портфелем; 3 Широкие по составу инструментов инвестиционные декларации российских паевых фондов вынуждают прибегать к дополнительным мерам, выраженным в создании алгоритма мониторинга структуры портфелей таких фондов с целью корректного соотнесения портфелей фондов с присвоенным им прежде инвестиционным категориям; 4. В основу рейтингов были заложены величины риска и доходности-не в абсолютных, а в относительных величинах, учитывающих доходность безрискового актива и среднестатистических коэффициентов доходности, и; риска фондов в каждой из инвестиционных категорий; 5. В отсутствии признанного безрискового актива на российском; рынке автором предложено использовать среднерыночную ставку по трехмесячному депозиту в 20-ти крупнейших российских банках. Обоснованием данному решению могут служить два фактора: во-первых, эти банки соответствуют высшей категории надежности среди российских финансовых институтов, а, во-вторых, среднерыночная ставка по такому среднерыночному депозиту максимально приближена к доходности государственных ценных бумаг, которые принято использовать в качестве безрискового актива на западных рынках; 6. В качестве ориентира для смешанных фондов в разработанной рейтинговой системе оценок предложен синтетический индекс РТС, который согласно коэффициентам детерминации большинства фондов в данной инвестиционной категории в большей степени отвечает функции рыночного ориентира; 7. В рейтинговой системе оценок предусмотрена российская классификаций паевых инвестиционных фондов: фонды акций, облигаций и смешанных инвестиций. На развитых рынках в зависимости от содержания той или иной модели предусмотрено деление фондов на величину от 20 до 35 инвестиционных категорий; 8. Итоговый рейтинг фонда представляет собой взвешенную величину рейтингов этого фонда на временных интервалах 6 месяцев, Г и 2 года с весами 20%, 30% и 50% соответственно. Это следует из концепции. разработанной рейтинговой системы о приоритетности долгосрочных результатов над краткосрочными; 9. Апостериорные характеристики фондов представлены одиннадцатью финансовыми коэффициентами, способствующими более осмысленному принятию решения о выборе паевого инвестиционного фонда; 10. Алгоритм данной рейтинговой системы универсален. И, как показали результаты, может успешно использоваться для расчета рейтингов как интервальных, так и открытых паевых фондов. В американской модели предусматривался расчет рейтингов только взаимных фондов - аналог российских открытых паевых фондов.
Представленные выше нововведения и практические наработки позволили создать жизнеспособную в российских условиях рейтинговую систему оценки эффективности паевых фондов и достигнуть главной цели диссертационного исследования - создание нового банковского продукта в рамках крупной российской финансовой корпорации.
Чтобы понять систему оценок взаимных фондов в разработанном автором алгоритме, в основу которой лег продукт компании MorningStar, следует рассмотреть алгоритм расчета рейтингов на примере схематичного фонда акций "X".
Однако перед тем как начать рассматривать сам алгоритм, необходимо дать определения- основным апостериорным! переменным; на основании которых происходит анализ взаимных фондов: В первую очередь рассмотрим таблицу 3 для: визуального представления? структуры; анализируемых статистических данных фонда«Х». В данной:таблице представлена первая стадия обработки статистической информации фонда «X» и соответствующего ему, например, рыночного индекса S&P 500 за рассматриваемый промежуток времени і для дальнейшего» использования в рейтинговой системе оценок (Приложение 1).
Сопоставление результатов рейтинговой системы с графическими методами
Очевидно, что любая графическая, как и математическая модель, должна оценивать эффективность управления портфелем профессиональным управляющим с позиции, как минимум, двух составляющих: риска: ш доходности инвестиций. Понятно, так же, что возможности двухмерного и трехмерного пространства, заключенного в графиках не всегда позволяют отобразить сложные расчеты относительно портфеля, выходящие только за рамки показателей риска доходности. Поэтому на графиках принято отображать только два основных с точки зрения разработчика показателя. Редко, когда такие результаты отображаются в трехмерном пространстве.
В этой связи, наиболее простым и широко используемым способом отображения информации о фондах является диаграмма в координатах «риск - доходность» (рисунок 2). Из него следует также наиболее простой и распространенный коэффициент «риск/доходность», который говорит о том, сколько единиц риска приходится на единицу доходности.
Иными словами, если провести через точку, соответствующую показателям индекса РТС, две прямые, то получаются четыре квадранта: левый верхний - доходность выше индекса РТС, а риск ниже (фонды — «ЛУКОЙЛ Фонд Первый», Второй и Третий, «Базовый»); левый нижний - и доходность и риск ниже (сюда попало большинство рассматриваемых фондов); верхний правый - и доходность и риск выше индекса РТС («Энергия»); правый нижний - доходность ниже РТС, а риск выше (квадрант пуст).
Такая диаграмма позволяет сравнить фонды с индексом не только по доходности, но и по риску, однако она оказывается все же недостаточно наглядной и слишком грубой. Хотя здесь видно, что фонды, лежащие в левом верхнем углу являются более эффективными по сравнению с другими фондами из данной инвестиционной категории, тем не менее, основную массу фондов сравнивать между собой невозможно. Кроме того, данная диаграмма не учитывает ни коэффициент «бета» фондов, ни: величину безрисковой ставки.
Более эффективным способом отражения результатов управления фондами является графическая модель САРМ; которая учитывает указанные выше недостатки диаграммы «риск-доходность». Поэтому подавляющее большинство исследований с одной стороны, широко используют, а с другой стороны ограничиваются только этим расчетом базовых показателей из современной теории управления портфелем относительно . характеристической линии рынка ценных бумаг SML (Security Market Line) и линии рынка капитала CML (Capital Market Line) в модели оценки финансовых активов САРМ (Capital Assets Pricing Model).
Данная модель применяется для иллюстрации соотношения между систематическим риском и доходностью портфеля. Предполагается, что зависимость между систематическим риском и ожидаемой доходностью линейная, то есть в каждый момент времени все возможные равновесные комбинации риска и доходности лежат на прямой линии, построенной в координатах «средняя доходность/риск» портфеля. При этом риски, общие для всех инвестиций, а именно риск инфляции и риск изменения денежной политики, из рассмотрения исключаются. Тогда нулевой риск соответствует, как правило, номинальной доходности краткосрочных государственных облигаций той страны, применительно к которой строится модель САРМ.
Для того чтобы сравнивать паевые фонды не только с эффективными портфелями, лежащими на линии CML, а со всеми возможными вариантами рыночных портфелей, была использована линия SML (рисунок 3).
