Модели и методы оценки эффективности высокотехнологичных инвестиционных проектов Борейшо Алексей Анатольевич

Содержание к диссертации

Введение

Глава 1 Теоретические основы оценки эффективности инвестиционных проектов 13

1.1. Анализ опыта использования моделей и методов для оценки эффективности инвестиционных проектов 13

1.2. Основные термины и понятия, применяемые в системе инвестиционного проектирования 23

1.3. Формулирование принципов построения системы инвестиционного проектирования 28

1.4. Классификация инвестиционных проектов 32

1.5. Особенности использования венчурного капитала для реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов 37

1.6. Основные этапы реализации венчурного инвестиционного проекта 48

Выводы 50

Глава 2 Модели и методы оценки рисков и инфляции в системе инвестиционного проектирования 52

2.1. Формулирование понятий неопределенности и риска 52

2.2. Классификация инвестиционных рисков 58

2.3. Методы анализа и оценка уровня инвестиционного риска 65

2.4. Оценка уровня риска на основе теории нечетких множеств 101

2.5. Метод учета фактора инфляции при обосновании выбора инвестиционного проекта 105

Выводы 109

Глава 3 Разработка моделей и методов оценки эффективности инвестиционных проектов 110

3.1. Метод отбора конкурентоспособных альтернативных проектов на основе квантово-экономического анализа 110

3.2. Классификация моделей и методов оценки эффективности инвестиционных проектов 126

3.3. Модели и методы формирования инвестиционного портфеля без учета и с учетом бюджетных ограничений 149

3.4. Методы оценки эффективности венчурных инвестиционных проектов 160

Выводы 168

Заключение 170

Библиографический список 174

• Основные термины и понятия, применяемые в системе инвестиционного проектирования
• Особенности использования венчурного капитала для реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов
• Метод учета фактора инфляции при обосновании выбора инвестиционного проекта
• Классификация моделей и методов оценки эффективности инвестиционных проектов

Введение к работе

Успешное решение выдвинутой президентом РФ задачи по удвоению валового внутреннего продукта к 2010 году, обеспечение стабильного роста экономики, занятие конкурентоспособных позиций на мировом рынке во многом зависят от масштабов привлечения во все отрасли народного хозяйства достаточных по объему инвестиций. Благодаря этим инвестициям станет возможным обновление основных производственных фондов на промышленных предприятиях, внедрение высокотехнологичных и вместе с тем высокоэффективных инвестиционных проектов. Достаточно широкие масштабы тиражирования весьма эффективных проектов будут определять темпы научно-технического прогресса в российской экономике.

В настоящее время в России ощущается острая нехватка инвестиций, необходимых для реконструкции ряда отраслей промышленности и большей части ее инфраструктуры на новой, высокотехнологичной основе. Как показывает опыт стран с развитыми экономиками, первостепенное значение в решении указанной проблемы отводится венчурному капиталу, вкладываемому преимущественно в высокотехнологические инвестиционные проекты. Венчурный капитал выступает в качестве важного альтернативного источника традиционным формам финансирования инвестиционных проектов. Между тем масштабы использования в России инвестиций венчурного типа весьма ограничены. Они не сопоставимы с объемом венчурных инвестиций, которые имеют место в США или в Европе. Так, в справке по вопросу «О развитии системы венчурного инвестирования в России», подготовленной к заседанию коллегии Миннауки 30 октября 2002 г. отмечается следующее.

«Объем венчурных инвестиций в Европе с 1996 по 2000 гг. составил более 91 млрд евро, из них в высокотехнологичный сектор - более 25 млрд евро, что составляет 27,5% от объема инвестиций». В той же справке констатируется, что «в 1999 г. в США, на долю которых приходится 75% все

го мирового объема венчурного капитала, в американские фирмы венчурные фонды вложили $56 млрд».

Весьма быстрое развитие системы венчурного инвестирования, в том числе в высокотехнологичные проекты, обусловлено весьма высокой экономической эффективностью деятельности венчурных фондов. По данным Venture Economics в 1999 г. эти фонды обеспечили инвесторам получение внутренней нормы прибыли (доходности) в 150%. Для сравнения отметим, что средние мировые показатели получаемой годовой нормы прибыли различных фондов составляют всего 17-25%. Однако это, значительно превышает показатели банковской доходности.

В этой связи можно констатировать, что двигателем научно-технического прогресса и достижение достаточно высоких и устойчивых темпов роста национальной экономики, значительное повышение уровня доходности, конкурентоспособности предприятий и выпускаемой ими продукции является не всякое инвестирование средств, вкладываемых в сферу производства. Принципиально важным является ориентирование на такие инновации, которые связаны с внедрением принципиально новых высокотехнологических инвестиционных проектных решений в области техники, технологии, наукоемкой продукции, форм и методов их продвижения на рынке. Использование на практике самых современных достижений в указанных областях инновационной деятельности связано с получением для национальной экономики так называемого мультипликативного эффекта. Выработка обоснованной стратегии в области инвестиционного проектирования открывает реальную возможность занять лидирующие позиции в определенных отраслях промышленного производства.

Одной из причин, сдерживающих рост инвестиций в России в различные отрасли народного хозяйства, является несовершенство действующих «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестици

онных проектов» (вторая редакция). Они страдают рядом существенных недостатков, о которых речь пойдет ниже.

Среди отечественных публикаций, посвященным различным аспектам венчурного инвестирования, отсутствуют полномасштабные литературные источники, в которых были бы достаточно полно и с системных позиций освещены главные проблемы и особенности использования такого феномена, каким является использование венчурного капитала.

На сегодняшний день нуждаются в разработке следующие концептуальные вопросы в области разработки экономико-математических моделей, методов и методик оценки экономической эффективности инвестиционных проектов:

• уточнение понятийного аппарата;

• формулирование наиболее полного состава основных принципов, подлежащих учету при разработке методов оценки эффективности инвестиционных проектов;

• классификация инвестиционных проектов;

• выявление особенностей использования венчурного капитала для реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов;

• разработка моделей и методов оценки рисков и инфляции в системе инвестиционного проектирования;

• разработка способа оценки уровня риска на основе теории нечетких множеств;

• разработка метода учета факторов неопределенности и риска при оценке эффективности инвестиционных проектов;

• разработка локальных моделей формирования оптимального инвестиционного портфеля на предприятии;

• разработка обобщенной модели формирования оптимального инвестиционного портфеля на предприятии, учитывающей большинство типичных требований;

• разработка методических рекомендаций по отбору наиболее конкурентоспособных проектов на основе квантово-экономического анализа.

Наличие значительного количества недостаточно глубоко исследованных и полно разработанных теоретических и методических проблем использования капитала при реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов на основе широкого использования современных экономико-математических моделей, методов и методик позволяет квалифицировать тему диссертации как весьма актуальную.

В предлагаемой работе рассматриваются теоретические и методические вопросы разработки современных моделей и методов оценки экономической эффективности инвестиций в высокотехнологичные проекты, которые не получили до сих пор достаточно полного освещения в экономической литературе. Между тем отдельные аспекты решения указанной проблемы нашли свое отражение в работах таких отечественных и зарубежных ученых, как: Алек-сандер Г. Дж., Балабанов И.Т., Бейли Дж., Бирман Г., Блех. Ю, Бромвич М., Бугорский В. Н., Вахрин П. И., Волков И. М., Виленский П. А., Гетце У., Гитман Л. Дж., Грачева М. В., Гулькин П. Г., Джонк М. Д., Кацман Я., Ковалев В.В., Коссов В. В, Лившиц В. Н, Лукасевич И. Я., Маленков Ю. А., Мелкумов Я. С, Мертенс А. В., Мухарь И. Ф., Попков В. П., Смоляк С.А., Стешин А. И., Стоянова Е.С., Топчишвили Г., Янковский К.П., Шап-кин А.С., Шарп У.Ф., Шахназаров А. Г., Шмидт С, Шнейдер А., Четыркин Е. М., Царев В. В. и др.

Тем не менее, достаточно полное исследование и решение проблем моделирования в системе инвестирования высокотехнологичных проектов пока еще отсутствует.

Целью исследования является разработка теоретических и методических вопросов, связанных с построением комплекса современньк экономико-математических моделей и методов оценка экономической эффективности высокотехнологичных проектов, а также формирование оптимального инвестиционного портфеля предприятия (компании). Благодаря реализации такого инвестиционного портфеля создаются наиболее благоприятные условия для повышения уровня конкурентоспособности предприятия и соответственно долговременного присутствия на целевом рынке.

Под конкурентоспособностью предприятия понимается наиболее вероятная интегрированная числовая оценка, которая предполагает экономически наиболее целесообразное и комплексное использования всех располагаемых видов потенциалов (ресурсов).

В соответствии с поставленной целью были решены следующие задачи:

• исследован мировой опыт использования экономико- математических моделей и методов в процессе оценки экономической эффективности инвестиционных проектов;

• сформулированы, а в отдельных случаях уточнены основные термины, категории и понятия, применяемые в системе инвестиционного проектирования;

• сформулированы главные принципы построения научно обоснованной системы инвестиционного проектирования;

• приведена классификация инвестиционных проектов, отличительным признаком которой является достаточная полнота;

• выявлены особенности привлечения и использования венчурного капитала при реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов;

• определены основные этапы реализации венчурных инвестиционных проектов;

• выполнен критический анализ методов оценки уровня инвестиционного риска;

• сформулированы методические предложения по оценке уровня риска на основе теории нечетких множеств;

• предложен метод отбора на начальном этапе обоснования наиболее конкурентоспособных инвестиционных проектов на основе применения квантово-экономического анализа;

• приведена классификация моделей и методов оценки эффективности инвестиционных проектов, определены их достоинства и недостатки, сферы целесообразного применения;

• разработаны локальные модели и обобщенная модель формирования оптимального портфеля инвестиционных венчурных проектов как без учета, так и с учетом бюджетных ограничений;

• раскрыты особенности применение методов оценки экономической эффективности в отношении венчурных инвестиционных проектов.

Предметом диссертационного исследования являются математические модели и методы оценки экономической эффективности проектов, а также формирование на их основе оптимального портфеля венчурных инвестиционных проектов.

Объектом исследования являются научно-производственные предприятия (Н1Ш), специализированные на внедрении высокотехнологичных инвестиционных проектов, преимущественное финансирование которых осуществляется через венчурные фонды.

Теоретической и методической основой исследования послужили научные труды отечественных и зарубежных авторов, посвященные теоретическим и методическим проблемам оценки экономической эффективно

сти инвестиционных проектов, формирования инвестиционного портфеля предприятия, нормативные документы и законодательные акты РФ, а также современный математический аппарат, основу которого составляют методы линейного целочисленного и нецелочисленного программирования, теория нечетких множеств, теория вероятностей.

Научная новизна. В результате выполненного исследования получены следующие результаты, обладающие научной новизной и являющиеся предметом защиты:

1. Сформулированы принципы построения системы инвестиционного проектирования.

2. Выявлены особенности использования венчурного капитала для реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов.

3. Предложен метод оценки уровня риска на основе применения теории нечетких множеств.

4. Предложен метод отбора на начальном этапе наиболее конкурентоспособных высокотехнологичных инвестиционных проектов на основе использования квантово-экономического анализа.

5. Разработаны локальные модели и методы формирования инвестиционного портфеля без учета и с учетом бюджетных ограничений.

6. Разработана обобщенная экономико-математическая модель формирования оптимального инвестиционного портфеля предприятия.

7. Предложены инновационные методы оценки эффективности высокотехнологичных инвестиционных проектов.

Практическая значимость диссертационной работы состоит в том, что основные научные рекомендации и методические разработки выполненного исследования позволяют:

• на научной основе оценивать экономическую эффективность как отдельных венчурных проектов, так и инвестиционного портфеля предприятия в целом;

• повысить уровень достоверности исходных данных (риска, нормы дисконта), необходимых для принятия обоснованных инвестиционных решений;

• с успехом использовать разработанную систему экономико- математических моделей и методов для практического решения задач системы венчурного инвестиционного проектирования на основе оптимизации.

Апробация работы. Основные результаты диссертационного исследования были опубликованы на 6-й Международной научно-практической конференции «Экономика, экология и общество России в 21-м столетии» 2004 г. Кроме того, научные и практические разработки были использованы в научно-производственном предприятии «Лазерные системы», а также на других предприятиях, специализирующихся на разработке и внедрении высокотехнологичных проектах.

Публикации. По теме диссертации опубликовано 5 научных работ общим объемом 0,7 п. л.

Структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы. Объем диссертации — 181 страница машинописного текста.

Во введении обоснована актуальность темы диссертационного исследования, сформулированы главные цели и основные задачи, определены объект и предмет исследования, требующие своего решения, раскрыта научная новизна диссертационной работы, определена ее практическая значимость, а также изложены главные результаты, выносимые на защиту.

В первой главе «Теоретические основы оценки эффективности инвестиционных проектов» приводятся результаты анализа и обобщения зарубежного и отечественного опыта применения моделей и методов оценки экономической эффективности инвестиционных проектов. Выявлены основные недостатки, свойственные современным методам оценки инвести

ционных проектов. Приведена классификация инвестиционных проектов, отличительным признаком которых является достаточная их полнота. Сформулированы основные принципы, которыми необходимо руководствоваться при разработке на предприятии обоснованной методики оценки эффективности инвестиционных проектов, выявлены экономико-организационные особенности использования венчурного капитала для реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов. Представлены основные этапы реализации венчурных инвестиционных проектов.

Во второй главе «Модели и методы оценки рисков и инфляции в системе инвестиционного проектирования» обоснована исключительная важность достоверного учета факторов риска и инфляции при оценке экономической эффективности инвестиционных проектов. Все они являются составными элементами нормы дисконта. Тесная зависимость нормы дисконта от числовой оценки критерия эффективности проекта (например, чистой приведенной стоимости - ЧПС) обусловливает вывод о целесообразности или нецелесообразности реализации данного проекта. Сформулированы понятия неопределенности и риска. Приведена классификация различных видов рисков, встречающихся в системе инвестиционного проектирования. Предложены методы анализа и оценки уровня инвестиционного риска. С целью получения достоверной оценки рекомендуется оценку уровня риска осуществлять на основе теории нечетких множеств. Рекомендованы методы учета риска и инфляции в процессе оценки экономической эффективности инвестиционных проектов.

Третья глава «Разработка моделей и методов оценки эффективности инвестиционных проектов» посвящена изложению разнообразных моделей и методов их реализации, рекомендуемых для практического использования в системе венчурного инвестиционного проектирования. В ней раскрыта суть метода, который рекомендуется для отбора на начальном этапе анализа наиболее конкурентоспособных инвестиционных проек

тов на основе использования квантово-экономического анализа. Приведена классификация моделей и методов оценки экономической эффективности инвестиционных проектов. Определены их достоинства, недостатки и раскрыты сферы из целесообразного использования. Разработано семейство локальных экономико-математических моделей и методов формирования оптимального инвестиционного портфеля на предприятии как без учета, так и с учетом ограничений на возможный с использованию объем капитальных вложений. Разработана обобщенная экономико-математическая модель формирования инвестиционного портфеля, отличительной особенностью которой является достаточно полный учет наиболее типичных условий (требований), которые предъявляются к этому портфелю. Раскрыто содержание рекомендуемого к использованию метода оценки эффективности венчурных инвестиционных проектов.

В заключении приведены основные научные и практические результаты диссертационного исследования, а также сформулированы основные выводы и предложения.

Основные термины и понятия, применяемые в системе инвестиционного проектирования

Для оценки эффективности инвестиционных проектов в Рекомендациях предлагается использовать, методы, в основе которых положены такие критерии (показатели), как: чистый доход (Net Value - NV); чистый дисконтированный доход (Net Present Value - NPV); внутренняя норма доходности (Internal Rate of Return — IRR); индексы доходности затрат и инвестиций; дисконтированный срок окупаемости (Payback Period - РР) [1, С. 25-26]. В силу различной природы указанные критерии при анализе альтернативных инвестиционных проектов могут противоречить друг другу, т. е. проект, принятый по одному критерию, может быть не приемлем, если учесть экономические соображения по другому критерию. К примеру, проект с наибольшим значением NPV (или, что то же, ЧПС) не обязательно будет одновременно иметь и наиболее высокое значение индекса рентабельности использования инвестированного капитала. При разной интенсивности денежных потоков могут возникнуть противоречия при выполнении расчетов по критерию IRR (внутренней нормы доходности — ВНД) в случае неординарных денежных потоков. По инвестиционному проекту могут иметь место несколько различных значений критерия IRR, у каждого из которых NPV = 0. Если масштабы проектов существенно различаются, то перед инвестором встает дилемма. Выбрать вариант с максимальным NPV, т. е. с максимальным приростом стоимости предприятия, или сравнительно небольшой по масштабам, но высокорентабельный проект, руководствуясь числовым значением критерия IRR (или, что то же, ВНД). Возникающие противоречия обусловлены также разной природой перечисленных выше критериев: одни из них позволяют получать абсолютные оценки результатов расчетов, а другие — относительные. Анализ причин возникновения этих противоречий, приведенных в [1], и состав рекомендуемых способов их преодоления не удалось обнаружить. Методические рекомендации предлагают во всех спорных случаях использовать критерий NPV (хотя обоснования этого предложения отсутствует) [1]. Однако это оставляет открытым ряд вопросов, например, по какому критерию сравнивать проекты с различными сроками жизни, каким образом можно сформировать оптимальные портфели производственных инвестиций, каким образом поступать, если наряду с наибольшим значением NPV (ЧПС) среди альтернативных инвестиционных проектов необходимо обеспечивать и высокие оценки показателя рентабельности капитальных вложений.

В условиях, когда расчеты по оценке эффективности инвестиционных проектов по любому методу, названному выше, характеризуются достаточно высокой степенью неточности (недостоверности) исходных данныХу принимать окончательное решение по однозначно полученной детерминированной оценке главного критерия, является часто не корректным. Так, если в результате необходимых расчетов получено значение NPV 0 (или, что то же, ЧПО0), то инвестиционный проект согласно Рекомендациям признается экономически эффективным. Допустим, что согласно выполненным расчетам получено значение NPV = 1 руб., то формально данный инвестиционный проект согласно указанным выше Рекомендациям является экономически эффективным. Однако после учета фактора неточности исходных данных (которые по имеющимся статистическим данным колеблются от 15 до 25%) получено, к примеру, значение NPV = -10 руб. В этой ситуации тот же инвестиционный проект в соответствии с теми же Рекомендациями следует признать уже экономически не эффективным. Из этого можно сделать принципиальный вывод: если руководствоваться основополагающими положениями, изложенными в Рекомендациях, в которых не предусмотрен учет в расчетах фактора неточности используемых исходных данных, вполне реальным является принятие к внедрению экономически не эффективных инвестиционных проектов. Из этого вытекает научная и вместе с тем практическая основополагающая рекомендация, согласно которой (наряду с повышение достоверности используемых исходных данных) целесообразным надо признать не однозначные результирующие (детерминированные) оценки получаемой величины NPV по рассматриваемым инвестиционным проектам, а интервальные. При этом интервальная оценка по любому из применяемых критериев оптимальности (ЧПС, дисконтированного срока окупаемости - ДСО, внутренней нормы доходности - ВИД, индекса рентабельности - ИР и т. д.) должна быть адекватной той степени неточности (погрешности) используемых в расчетах исходных данных, которая наиболее полно соответствует конкретному инвестиционному проекту. Научной и методической основой получения достоверных интервальных оценок NPV при обосновании экономической эффективности инвестиционного проекта может служить теория нечетких множеств, концептуальную основу которой составляют лингвинистические переменные. Такой научный подход к обоснованию эффективности инвестиций позволил бы избежать принятия необоснованных инвестиционных решений и, соответственно, наиболее экономно распоряжаться инвестиционными ресурсами на предприятии [82].

Главенствующее значение в получении достоверной оценки эффективности инвестиционного проекта имеет и учитываемый уровень риска этого проекта, от точности определения которого зависит обоснованность устанавливаемой нормы дисконта. С этой целью необходимо располагать достоверными методами расчетов. Между тем авторы Рекомендаций ограничились перечислением возможных видов неопределенностей и рисков. Каких-либо конкретных способов их расчета не было предложено.

В рассматриваемых Рекомендациях отсутствуют какие-либо методические предложения и по целесообразному использованию многоцелевого подхода к обоснованию выбора из комплекса альтернативных проектов экономически наиболее целесообразного проекта. Между тем многоцелевой подход к решению задач подобного рода представляется научно обоснованным, так как он позволяет выбрать оптимальное решение в случае, когда получаются с помощью различных методов оценки эффективности инвестиционных проектов и при использовании в расчетах одних и тех же исходных данных неодинаковые результаты расчетов (часто взаимоисключающие).

Особенности использования венчурного капитала для реализации высокотехнологичных инвестиционных проектов

Венчурный капитал является для отечественной практики специфической и вместе с тем сравнительно новой формой финансирования обычно высокорисковых инвестиционных проектов. Воспользуемся определением понятия венчурный капитал, сформулированным Европейской Ассоциацией Венчурного Капитала (EVCA — European Venture Capital Association). Венчурный капитал является долевым капиталом, предоставляемым профессиональными фирмами, инвестирующими и совместно управляющими стартовыми, развивающимися и трансформирующими частными компаниями, демонстрирующими потенциал для осуществления роста. Термины «венчурный капитал», «венчурный бизнес» берут свое начало от английского слова «venture», которое переводится как «рискованное предприятие или начинание», «спекуляция», «сумма, подвергаемая риску». В США и некоторых странах Западной Европы механизмы венчурного финансирования предпринимательских проектов широко используются на практике не одно десятилетие. В последние годы они получают все более широкое распространение. Общий мировой рынок венчурного капитала превысил в середине 90-х годов XX столетия $100 млрд. За один только 1996 год новые инвестиции венчурного капитала в США составили $10 млрд., а в Европе — $8 млрд. Именно венчурный капитал сыграл во второй половине XX века важнейшую роль в реализации крупнейших научно-технических нововведений в области микроэлектроники, вычислительной техники, информатики, биотехнологии и в других наукоемких отраслях производства.

В условиях интенсивного научно-технического прогресса отказ от осуществления рискованных, но вместе с тем перспективных в финансовом отношении предпринимательских проектов связан с достаточно большими финансовыми потерями для экономики и общества в целом. Это обусловлено утратой конкурентоспособности национальных производителей на внешнем и внутреннем рынке, а, значит, и с неизбежным сокращением объемов производства в различных отраслях промышленности, снижением доходов граждан и бюджета государства, ростом уровня безработицы и другими негативными социально-экономическими последствиями.

Венчурный бизнес является важной основой для стимулирования развития научно-технического прогресса. Согласно [90] «один доллар венчурных инвестиций, затраченный на НИОКР, производит в десять раз более стимулирующий эффект на патентные разработки, чем доллар, затраченный на эти цели по статье корпоративных расходов ... венчурный капитал, составляя 3% суммарных корпоративных расходов на НИОКР, дает не менее 15% всех промышленных инноваций США».

Венчурный капитал как специфический источник финансирования, играет важную роль в коммерциализации инвестиционных проектов (т. е. доведение их до реального выпуска новой продукции).

Принципиальным отличием этого вида финансирования инвестиционных проектов является то, что необходимые денежные средства могут предоставляться под перспективную бизнес-идею без гарантированного обеспечения имеющимся имуществом, сбережениями или прочими активами предпринимателя. Единственным залогом служит специально оговариваемая доля акций (капитала) уже существующей или только создающейся фирмы.

Более того, в отличие от традиционных прямых производственных инвестиций с самого начала допускается возможность потери вложенных средств, если финансируемый инвестиционный проект не принесет после своей реализации ожидаемых экономических результатов. Инвесторы венчурного капитала идут на разделение всей ответственности и финансового риска вместе с предпринимателем. При этом доход, получаемый от удачно реализованных венчурных проектов, значительно больше, чем от внедрения проектов с традиционной формой финансирования (например, с помощью кредитов банка). Так, по опубликованным в середине 80-х годов XX столетия данным обследования 38 американских фондов, специализировавшихся на осуществлении рисковых капиталовложений, установлено. Средняя норма их прибыли до налогообложения составляла в 1970—1974 гг. 23,4 % в год, в 1975-1980 гг. - 32,5 % в год, в 1984 году (последний год, который учитывался в данном обследовании) - 40 %. Это весьма высокие по меркам реальной рыночной экономики показатели дохода, которые намного превышают аналогичные показатели для обрабатывающей промышленности США на том же отрезке времени.

Типичная структура венчурного капитала приведена на рис. 1.1 [93]. инвестиции, осуществляемые во вновь нарождающиеся и недавно образованные, быстро растущие и вместе с тем высоко технологически ориентированные предприятия; инвестиции, направляемые на реструктурирование компаний через выкуп активов собственным или сторонним менеджментом.

Участие венчурного капитала в инновационном процессе является определяющим фактором в развитии любой национальной экономики. Для крупных фирм самостоятельная реализация рискового проекта является делом не характерным. Венчурные проекты часто имеют большие шансы на коммерческий успех, если они предприняты малыми технико-технологическими фирмами. Венчурный капиталист достаточно часто считает экономически оправданным осуществлять финансирование в высоко рискованные инвестиционные проекты. История стран с развитыми экономиками показывает, что малые предприятия, достигшие весьма больших успехов в бизнесе, использовали венчурный капитал, предоставленный крупными компаниями. Например, фирмы, которые лидировали в компьютерных технологиях в каждом последующем поколении (персональные компьютеры, программное обеспечение) были профинансированы именно венчурным капиталом.

Конечным экономическим результатом использования венчурного капитала обычно является рост стоимости предприятия (компании). Этот рост (или лучше прирост) капитала бывает значительно выше, чем доход от использования альтернативных вложений, компенсирующих риск и неликвидность таких вложений. Зарождающиеся предприятия в содружестве с венчурным капиталистом, предоставляющим необходимые финансовые ресурсы, и использующие его большой профессиональный опыт имеют достаточно большие шансы на успех в бизнесе.

Метод учета фактора инфляции при обосновании выбора инвестиционного проекта

Современная мировая практика обоснования выбора экономически наиболее эффективного инвестиционного проекта из множества альтернативных предусматривает осуществления этой процедуры в два этапа: 1) предварительный отбор на научной основе заведомо неконкурентоспособных (бесперспективных) инвестиционных проектов и исключение их из последующего рассмотрения; 2) проведение процедуры бизнес-анализа к наиболее конкурентоспособным инвестиционным проектам с целью последующего выбора среди них оптимального (например, по методике ЮНИДО [1]). Остановимся на характеристике зарубежного опыта, связанного с реализацией первого этапа.

В последние несколько лет в США и Европе получила достаточно широкое распространение методика, обеспечивающая классификацию альтернативных инвестиционных проектов на два вида: перспективные и заведомо бесперспективные проекты. Эта методика получила условное название - квантово-экономический анализ (КЭА) [3]. По мнению авторов, название КЭА отражает некоторую аналогию между предложенной ими методологией бизнес-анализа и квантовой физикой. Основное назначение КЭА и отличие ее от ранее известных методик заключается в том, чтобы уже на предварительной стадии обоснования (т. е. до начала этапа выполнения расчетов и анализа, связанных с предварительной оценкой эффективности проектов) разграничить все многообразие альтернативных инвестиционных проектов на две принципиально разные группы. Первая группа инвестиционных проектов квалифицируется как безусловно перспективные (имеющие достаточно высокие шансы на успех), а вторая - на бесперспективные (заведомо обреченные на неудачу). Такой подход исключает необходимость проводить необходимые маркетинговые исследования с целью сбора нужной информации о рынке, на который предполагается вывести товар, разрабатывать бизнес-планы по заведомо бесперспективным инвестиционным проектам, что в итоге обеспечивает значительную экономию времени бизнес-аналитиков и денежных средств инвесторов. Это является принципиальным преимуществом нового научного подхода по сравнению с традиционно применяемым подходом в России.

Появление методики КЭА позволяет процедуры оценки эффективности инвестиционных проектов представить в виде цельной (завершенной) и многогранной (многоаспектной) системы. Схематически эта научно обоснованная система включает следующие основные компоненты (рис.3.1).

Краткое содержание методики проведения квантово экономического анализа (КЭА) [3]. Квантово-экономический анализ — это научное направление, имеющее своей целью дополнить традиционные методики проведения бизнес-анализа и оценки эффективности инвестиционных проектов новым подходом к их выполнению. КЭА содержит не только принципиально иной подход к выполнению ретроспективного анализа, но и предоставляет собой уникальную возможность по-новому оценить стратегическую перспективу развития предприятия. Эволюция предприятия в ретроспективе оценивается и с учетом номенклатуры выпущенной готовой продукции, и с учетом ранее применявшихся технологических процессов, и с учетом достигнутых масштабов производства, и с учетом платежеспособного спроса покупателей. Принимая в расчет всю совокупность ретроспективной информации, с помощью КЭА становится возможным спрогнозировать будущее состояние предприятия на целевом рынке, разработать стратегию дальнейшего его развития. КЭА целесообразно применять не только на крупных предприятиях (в крупных компаниях), но и на средних и мелких по размерам предприятий. С помощью КЭА удается снизить отрицательное влияние в случае принятие управленческих инвестиционных решений в условиях отсутствия необходимой по составу и достоверной информации.

Согласно приведенным в [3. С. 26] цифровым данным, «от 6 до 10% инвестиций во вновь возникающие компании оказываются успешными, и лишь немногим более 60% инвестиций в проекты компаний крупных и сформировавшихся оправданы». Столь низкий инвестиционный успех является одной из главных причин разорения индивидуальных инвесторов и инвестиционных институтов. Он служит серьезным препятствием для успешного развития национальных экономик. Применение КЭА предназначено для того, чтобы способствовать повышению уровня успешно реализуемых инвестиционных проектов, а также жизнеспособности бизнеса.

С помощью методики КЭА можно объяснить финансовый неуспех многих предприятий в бизнесе или при реализации инвестиционных проектов следующим образом. Фирма, например, спроектировала новый продукт с потребительскими свойствами, несравненно более высокими, чем имеются на рынке. Но сегмент рынка, для которого этот продукт предназначен, не готов его покупать (причины могут быть разные). Уровень профессионализма коллектива на предприятии, а также уровень менеджмента при этом достаточно высоки. Наличие по отдельности достаточно хорошего продукта, высокопрофессионального и опытного коллектива на предприятии, достаточно большого по объему рынка в итоге приведут к негативным результатам. Из математики известно, что сумма отдельных оптимальных элементов системы не дает глобального оптимума, т.е. системы в целом. По мнению авторов книги [3. С. 34], КЭА - это язык, описывающий бизнес как единое целое. По своему существу такая трактовка КЭА наиболее полно соответствует понятию системного подхода. Главное содержание КЭА заключается в необходимости реализации концепции, суть которой состоит в том, что товар-рынок-предприятие должны быть совместимыми относительно уровня своего развития.

Для оценки уровня совместимости товара, рынка и предприятия авторы представили классификацию основных этапов их развития [3]. Бесперспективным инвестиционным проектом считается такой, по которому не удается обнаружить необходимой согласованности между этапами развития товара, рынка и предприятия.

Этапы развития (эволюции) товара (системы). Считается установленным тот факт, что любой технический продукт развивается по S-образной кривой. Если по оси X отложить ресурсы, израсходованные на создание продукта (или технической системы), а по оси Y — основные его потребительские свойства (технические или иные параметры), то получится график, изображенный на рис. 3.2.

Классификация моделей и методов оценки эффективности инвестиционных проектов

Проведенные в последующем зарубежные исследования показали, что такие же соотношения характерны для средних и малых предприятий в отношении масштабов применения указанных выше методов (критериев оценки проектов). Отметим, что мнения российских экспертов расходятся с приведенными выше статистическими данными, о чем свидетельствуют действующие в России Рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов.

Проанализируем наиболее часто применяемые в российской инвестиционной практике модели и методы оценки экономической эффективности инвестиционных проектов. Одновременно установим их достоинства и недостатки.

Метод чистой приведенной стоимости (ЧПС). Метод расчета чистой приведенной (текущей) стоимости (Net Present Value - NPV) именуется в отечественных литературных источниках по-разному [82]. В частности, он фигурирует в следующих вариациях (кроме чистой приведенной стоимости): чистая текущая стоимость, дисконтированный денежный доход, чистая настоящая стоимость, чистый приведенный эффект, чистый дисконтированный доход, дисконтированная прибыль, действительная стоимость, остаточная стоимость, интегральный эффект, чистая современная стоимость.

В соответствии с сущностью рассматриваемого метода современное значение всех входных денежных потоков сравнивается с современным значением выходных потоков, обусловленных капитальными вложениями, привлекаемыми для реализации проекта. Разница между первым и вторым денежными потоками есть чистое современное значение стоимости, на основе которого принимается решение о целесообразности или нецелесообразности реализации данного инвестиционного проекта.

Главная идея, реализованная в методе ЧПС, заключается в том, чтобы найти соотношение между инвестиционными затратами (капитальными вложениями - оттоками) и будущими доходами (положительными денежными потоками — притоками). Это соотношение выражено в скорректированной во времени (как правило, к началу реализации проекта) денежной величине. Корректировка с помощью ставки дисконтирования необходима для того, чтобы учесть не только изменение стоимости денег во времени, но и фактор риска.

При заданной норме дисконта необходимо определить текущую стоимость всех оттоков (капитальных вложений) и притоков (поступлений) денежных средств на протяжении всего цикла жизни проекта, а также сопоставить их друг с другом. Результатом такого сопоставления (сравнения того, что должен приносить проект, с тем, во что он обошелся) может быть положительная или отрицательная величина, которая показывает, удовлетворяет или нет проект принятой норме дисконта (например, норме прибыли). При этом все расчеты приводятся ко времени 0 (ноль).

В нынешних условиях хозяйствования любое предприятие заинтересовано в увеличении своей стоимости (бизнеса). Поэтому оно предполагает, что после реализации инвестиционного проекта его стоимость возрастет на величину ЧПС. Иначе говоря, показатель ЧПС отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия подлежащего реализации инвестиционного проекта.

Если рассчитанная ЧПС проекта, выраженная в денежном измерении положительная, то это означает, что в течение всего жизненного цикла проекта будут возмещены (превышены) первоначальные затраты (капитальные). Следовательно, такой проект может считаться эффективным, а значит, могущим быть принятым к реализации. Чем сравнительно больше величина ЧПС проекта, тем выше его эффективность. Отрицательная величина чистой приведенной (текущей) стоимости проекта показывает, что заданная норма прибыли не обеспечивается и проект является убыточным (неэффективным). Внедрять такой проект экономически нецелесообразно. При равенстве нулю чистой приведенной (текущей) стоимости проект только окупает капитальные затраты, но не приносит никакого дохода. Реализовывать такой проект также экономически нецелесообразно.

Поскольку приток денежных средств распределен во времени, его дисконтирование производится по процентной ставке г. Важным моментом при определении процентной ставки, используемой для дисконтирования, является, как было отмечено выше, учет уровня риска.

Риск в инвестиционном процессе, независимо от его конкретных форм, представляет собой возможное уменьшение реальной ставки отдачи от вложенного капитала по сравнению с ожидаемой ставкой. В связи с тем, что это уменьшение проявляется во времени, то в качестве общей рекомендации по учету возможных потерь от сокращения отдачи предлагается вводить поправку к уровню процентной ставки. Она должна характеризовать доходность по безрисковым вложениям. Иначе говоря, необходимо добавлять некоторую рисковую премию, учитывающую как специфический риск, связанный с неопределенностью получения дохода от конкретных капитальных вложений, так и рыночный риск, связанный с конъюнктурой.