Содержание к диссертации
ВВЕДЕНИЕ 3
ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКОЕ ОБОСНОВАНИЕ ВОЗМОЖНОСТИ УПРАВЛЕНИЯ КОМПАНИЕЙ С
ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ РЫНОЧНОЙ ИНФОРМАЦИИ 11
теория рыночной эффективности 11
Теория жизненного цикла нефтяной компании 32
ГЛАВА 2. РЕОРГАНИЗАЦИЯ КАК СПОСОБ СРАВНЕНИЯ НЕФТЯНЫХ КОМПАНИЙ И
ПРАКТИЧЕСКОЕ ИССЛЕДОВАНИЕ КВАЗИ-ДИНАМИЧЕСКИХ РЯДОВ ИХ КОТИРОВОК 42
Реорганизация нефтяных компаний 42
Эконометрические МЕТОДЫ ИССЛЕДОВАНИЯ ЭКОНОМИЧЕСКИХ СИСТЕМ 48
Результаты эконометрического исследования 61
ГЛАВА 3. ПРАКТИЧЕСКИЕ РЕКОМЕНДАЦИИ МЕНЕДЖМЕНТУ ПО УПРАВЛЕНИЮ
РЕОРГАНИЗАЦИОННЫМИ ПРОЦЕССАМИ И АКЦИОНЕРНОЙ СТОИМОСТЬЮ В НЕФТЯНОЙ
КОМПАНИИ 68
Классическая DCF-модель оценки нефтяной компании 68
Альтернативные модели оценки нефтяных компаний 16
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 98
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 101
ПРИЛОЖЕНИЯ 109
Введение к работе
Сегодня значение топливно-энергетического комплекса для страны сложно переоценить. При стабильно высоких ценах на нефть и газ уверенно растет стабилизационный фонд и золотовалютные резервы. В этой связи изучение процессов, происходящих внутри компаний ТЭК, приобретает особое значение. Речь идет о реорганизационных процессах, способных либо привести к росту добычи (выручки) и, тем самым, обусловить рост экономики, либо парализовать работу компании и поставить в тупик «локомотив» реального сектора, которым является ТЭК.
Существует целый ряд методов исследования реорганизационных процессов. Однако фондовый рынок и его обширная статистическая база в современных условиях способны стать универсальным инструментом изучения компаний ТЭК. При этом необходимо отметить, что российский рынок слаб, узок и неэффективен. Его движение не отражает фундаментальных оценок компаний, а обусловлено ценовой конъюнктурой на сырьевых рынках. Также сильны и нерыночные факторы - страновые, политические и т.д.
Данная работа представляет собой попытку найти на эффективном североамериканском рынке ценных бумаг публичных нефтяных компаний сигналы наступления скорой реорганизации с целью ее прогнозирования по биржевым показателям. При этом менеджмент находит новые инструменты по управлению акционерной стоимостью компаний, а инвестор -возможность правильно оценивать риски инвестиций в данный сектор.
Представленная диссертация охватывает несколько направлений формулы специальности «Экономика и управление народным хозяйством» и дает новые знания в области управления нефтяной компанией как экономической системой через анализ показателей фондового рынка. Дополняя друг друга, они позволяют принимать взвешенные управленческие
решения и, тем самым, решают задачи, стоящие перед менеджерами нефтяных компаний и институциональных инвесторов.
Заявленная тематика наиболее точно раскрывает современные проблемы компаний всего (международного и российского) ТЭК в области реорганизации и формирования акционерного капитала. ТНК - ВР, Лукойл -Conoco Pillips, Газпром - Роснефть - Сибнефть являются примерами реорганизаций нефтегазовых компаний за последние несколько лет и показывают, что уже в России компании вышли на должный уровень организации производства и далее повышение акционерной стоимости невозможно без реорганизации бизнеса. Однако российская практика реорганизации компаний ТЭК обусловлена не только этими факторами.
Таким образом актуальность диссертационного исследования обусловлена необходимостью:
исследования реорганизационных процессов в топливно-энергетическом комплексе для обеспечения энергетической безопасности;
анализа процессов укрупнения и транснационализации компаний нефтяного сектора, который является локомотивом российской экономики;
нахождения рычагов управления акционерной стоимостью для защиты интересов акционеров. В условиях усиления концентрации добычи углеводородного сырья в руках государства данное исследование приобретает особую актуальность;
изучения эффективных рынков для прогнозирования направлений развития российского фондового рынка;
наблюдения за динамикой рынка энергетических компаний и факторов, ее определяющих, для оценки и прогнозирования ожиданий инвесторов от реорганизационных процессов. Период дружественных слияний и поглощений в России почти завершен, последующие реорганизации будут сопровождаться активной работой на организованном рынке.
Степень научной разработки проблемы. Отдельные положения работы уже находили свое отражение в трудах российских и зарубежных
ученых. Вопросы реорганизации нефтяных компаний не раз являлись предметом самостоятельного исследования и публичного обсуждения. Аналогично, изолированно рассматривались и проблемы анализа динамических рядов котировок акций ТЭК.
Однако проявление реорганизационных процессов в нефтяных компаниях на их фондовом рынке впервые находит свое отражение в представленном диссертационном исследовании.
Специфика и уникальность осуществляемого эксперимента заключается в фундаментальном, комплексном изучении экономических теорий. Нефтяные компании и их рынок акций рассматриваются не отдельно, а с учетом их взаимозависимостей.
Целью работы необходимо считать формулирование практических рекомендаций менеджменту нефтяных компаний по управлению реорганизационными процессами и рыночной стоимостью, а также выявление общих тенденций движения рынка акций реорганизованных компаний нефтяного сектора до и после осуществления сделки. Для достижения поставленной цели решались следующие задачи:
изучения известных экономических теорий для обоснования проведенного исследования и формирования его статистической базы;
выявления приемлемости существующих эконометрических методов для сравнения компаний в разные периоды времени, но на одном и том же этапе жизненного цикла;
исследования специфических факторов реорганизации в сырьевых отраслях экономики;
разработки методики сравнения нефтяных компаний по показателям фондового рынка;
подготовки рекомендаций финансовым менеджерам нефтяных компаний по управлению акционерной стоимостью;
анализа рыночной информации для принятия управленческих решений.
Объектом исследования можно считать экономические системы на уровне отдельного нефтяного предприятия и совокупного западного фондового рынка энергетических компаний.
Предметом исследования являются управленческие отношения, возникающие в процессе реорганизации нефтяных компаний и находящие свое отражение на рынке ценных бумаг.
Методологической и теоретической основой исследования послужили принципы системного анализа. При проведении исследования использовались общенаучные методы: индуктивный и дедуктивный анализ, классификация и группировка, исторический и экономико-статистический методы. Также в основу работы положены теории эффективных рынков и теории развития компании по стадиям (циклам).
При решении поставленных задач использованы различные методы научных исследований: статистический, графический, оценок рисков и эффективности, моделирования, системный и ситуационный анализ, а также математические модели и формулы расчётов.
В процессе исследований в области использования механизма рынка ценных бумаг для слияния и поглощения групп компаний в теоретической части автором использовались работы американских классиков финансового управления: Ричарда Бейли, Стюарта Майерса, Ченга Ф. Ли, Джозефа И. Финнерти, Тома Коупленда, Тима Коллера, Джека Муррина, Уильяма Ф. Шарпа, Гордона Дж. Александера, Джеффи В. Бэйли, Эрика Хелферта, Рэя Ван-дер Вила, Дж. К. Ван Хорна, Альфреда Раппапорта, Хейеса Сэмюэла, Пратта, Р. Шэннона, М. Адамсона, Л. Милтона Рока, а также труды, посвященные оценке бизнеса на основе слияния и поглощения, таких зарубежных экономистов как Т. Коупленд, Т. Коллер, Д. Муррин, и ряда других.
Эмпирическую основу исследования составили: статистические архивы Нью-Йоркской и Американской фондовых бирж, базы данных аналитического агентства Скотиа Групп, занимающегося
отслеживанием процессов слияний и поглощений в топливно-энергетическом комплексе.
статистические и аналитические материалы органов государственной
власти Российской Федерации, зарубежных государств, международных
организаций;
публикации в специальной периодической печати России и
зарубежных стран.
Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем:
развит понятийный аппарат экономической теории путем формулирования «принципа соотношения внутренних и внешних ожиданий» в моделях оценки бизнеса;
предложена авторская методика выявления реорганизационных процессов в нефтяных компаниях по показателям фондового рынка;
проведен анализ эффективности североамериканского фондового рынка и получен положительный результат, положенный в основу исследования;
сделано заключения о возможности применения реорганизации как критерия для сравнения компаний по квази-динамическим рядам их котировок;
найдены рыночные рычаги управления акционерной стоимостью с целью контроля реорганизационных процессов;
выявлена контрольная функция рынка ценных бумаг, способная указать на необходимость реорганизации.
Практическая значимость исследования заключается в разработке:
методики выявления реорганизационных процессов по показателям фондового рынка;
принципа «соотношения внутренних и внешних ожиданий»;
выявление тенденций для развития российского рынка ценных бумаг на основе изучения эффективного североамериканского фондового ранка.
Апробация работы и использование результатов. Практически реализовать рекомендации, сформулированные в данном исследовании, на российском рынке можно будет только после его перехода в стадию развитого эффективного рынка. Большая часть выводов и рекомендаций, сформулированных в работе, нашла применение в дочерних структурах ЛУКОЙЛ.
Структура диссертации представлена введением, тремя главами, раскрывающими проблемы заявленной темы диссертации, заключением и приложениями, наглядно иллюстрирующими основные итоги работы. Основные тезисы работы опубликованы в двух научных публикациях общим объемом 1,9 печатных листа.
Публикации.
1. Котков М.А. «Использование механизма рынка ценных бумаг при
реорганизации компаний нефтяного сектора», Экономика и финансы,
№4, 2005, 0,5 п.л.
Котков М.А. «Использование механизма рынка ценных бумаг при реорганизации компаний нефтяного сектора», Проблемы экономики, №3,2006,1,0 п.л.
Котков М.А. Плехановские чтения, 2004 г., 0,3 п.л.
Котков М.А. «Управление реорганизационными процессами в компаниях нефтяного сектора», Экономические новости, №4, 2007 г., 0,4 п.л.
Описание эксперимента.
В условиях большой неопределенности, выраженной в отсутствии достаточно длительной истории публичных торгов акциями российских эмитентов топливно-энергетического комплекса, остро встает вопрос о необходимости анализа динамики котировок акций аналогичных копаний, торгуемых на высокоорганизованных рынках, например США (NYSE, Amex). Североамериканский рынок уже много раза попадал под детальное изучение,
однако в данном случае объектом исследования стали нефтегазовые компании, реорганизовавшие свою деятельность посредством сделок слияния или поглощения (М&А-сделки), что в российской практике впервые. Для целей нашего исследования необходимо отметить, что под реорганизацией далее следует понимать такие ее российские формы как присоединение и слияние.
По данным американской Скотиа Групп, (), занимающейся статистикой и наблюдением нефтяного и энергетического секторов экономики, за период с 01.01.2001 г. по 31.03.2004 г. на американском фондовом рынке было осуществлено 438 М&А-сделок. Надо отметить, что в большинстве случаев поглощаемой или приобретаемой компанией становились мелкие непубличные компании. Уточняя терминологию, отметим понятие приобретение, которое заключается в способности приобретающей компании влиять на принятие решений. Лишь объем всего 39 М&А-сделок превысил порог в 100 млн. долл. США и именно данная совокупность сделок, а точнее компаний, участвовавших в них, попали в целевую группу для исследования. Прежде поясним, почему выборка была сделана таким образом. Для этого обратимся к теории эффективных рынков, которая предполагает, что вся информация, доступная инвестору на фондовом рынке для принятия инвестиционного решения, уже заложена в цене акции, а фундаментальный анализ, построенный на исследовании основных технико-экономических и финансовых показателей компании, уже проведен. Данный принцип заложен в основу проведения технического анализа. Исходя из этого, автором было сделано допущение о том, что на указанные показатели качественно будут влиять приобретения активов, эмпирическая оценка которых составляет не менее 100 млн. долл. США и может повлиять на изменение структуры финансовой отчетности. Напомним, что ТЭК является очень капиталоемкой отраслью, а валюта баланса многих компаний, занятых в данной сфере, составляет миллиарды долл. США. Для добывающих нефтяных компаний столь масштабные
инвестиции могут осуществляться в расширение ресурсной базы, что повышает доказанные запасы, для сервисных - открытие нового направления бизнеса.
В итоге проделанной работы появились выборка из 39 крупнейших компаний, реализовавших столь крупные М&А-сделки в указанные аналитиками Скотиа Групп. Даты. Специалисты отделов, занимающихся реорганизацией, на практике сталкиваются со сложностями в определении даты «закрытия» сделки, так как после получения фактического контроля над активом необходимо произвести ряд юридически значимых действий, окончательно закрепляющих завершение реорганизации. Однако будем отталкиваться от указанных дат.
Исследованию подверглись динамические ряды, составленные из котировок акций реорганизованных компаний, рассчитанных ежемесячно на закрытие торгов. При этом, естественно, ряды брались не за один календарный период, а за 18-24-36 месяцев до даты реорганизации, в чем и заключается принципиальная новизна. Задачи исследования были предельно просты в чем и заключалась сложность. Во-первых, необходимо найти рыночные критерии, которые позволяют с высокой долей вероятности говорить о скорой реорганизации компании, что, как правило, сопровождается получением инвестором дополнительной прибыли, образующейся в результате конвертации акции компании либо формирования действительно справедливой выкупной цены. Во-вторых, выявив заявленные зависимости, дать практические рекомендации инвесторам и менеджерам нефтяных компаний.
Надо отметить, что исследованию подверглась не только динамика котировок, но и фундаментальные показатели деятельности компании, такие как Р/Е, P/S, ROE, ROA, с целью исключить случаи реорганизации бизнеса, вызванные нерыночными факторами.
