Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Экономическая сущность влияния механизма оценки стоимости предприятий на процессы отчуждения в рыночной и переходной экономиках
1.1. Особенности переходной экономики 11
1.2. Процессы отчуждения предприятий в переходной экономике 25
1.3. Проблемы оценки стоимости предприятий в переходной экономике 34
ГЛАВА 2. Анализ методологии функционирования механизма оценки стоимости предприятий в переходной экономике
2.1. Российская практика оценки стоимости 42
2.2. Методологические основы оценки стоимости предприятий 54
2.2.1. Анализ методов затратного подхода 54
2.2.2. Анализ методов рыночного подхода 59
2.2.3. Анализ методов доходного подхода 72
ГЛАВА 3. Совершенствование механизма оценки стоимости предприятий
3.1. Основные направления совершенствования механизма оценки 92
3.1.1. Обоснование срока прогнозированияденежных потоков 92
3.1.2. Обоснование метода учета риска в методе дисконтирования.. 102
3.2. Организационная схема управления стоимостью предприятия 132
Заключение 146
Литература 151
Приложение 162
- Процессы отчуждения предприятий в переходной экономике
- Проблемы оценки стоимости предприятий в переходной экономике
- Российская практика оценки стоимости
- Основные направления совершенствования механизма оценки
Введение к работе
В процессе перехода к рыночным отношениям оценка стоимости предприятия становится одним из важнейших инструментов государственного регулирования.
Появление новой услуги - оценки рыночной стоимости предприятия обусловлено процессом приватизации предприятий, появлением нового слоя собственников, то есть появлением многочисленных и сложных вариантов реализации стоимости имущественных прав. В условиях перехода к рыночным отношениям перед предприятиями как наиболее актуальные выступают проблемы оценки стоимости альтернативных стратегий предприятия или отдельных программ в рамках этой стратегии; оценки последствий слияний, поглощения, расформирования и выкупа акций; управления предприятием на основе стоимости.
Существующий подход к оценке стоимости предприятий в России - метод чистых активов - не отражает реальной (рыночной) стоимости предприятий, поскольку остаточная балансовая стоимость не соответствует реальным затратам на создание аналога в рыночной экономике. Особенно остро это проявляется в условиях инфляции. Такая оценка стоимости имущества не отражает перспектив развития предприятия; прибыль, которую может получить предприятие в будущем от использования своих активов. Так как инвестора в первую очередь интересует будущая доходность и условия ее обеспечения необходимо ориентироваться на методы доходного подхода.
Условно цели, связанные с оценкой стоимости предприятия, можно разделить на две категории:
- оценка стоимости активов предприятия;
- оценка стоимости собственного капитала предприятия.
Первая группа оценок связана с ситуациями, когда предполагаются сделки с имуществом предприятия, внесение имущества в качестве вклада в уставный капитал, ликвидации предприятия. В зависимости от объекта оценки (недвижимость, машины и оборудование, нематериальные активы) используются соответствующие подходы и методы оценки этих активов. Иначе говоря, оценка активов не является оценкой предприятия как хозяйствующего субъекта. Неправомерно отождествлять оценку стоимости акций с оценкой активов предприятия. Оценка активов, как основа для оценки пакета акций или капитала предприятия, применима лишь в некоторых случаях или для некоторых предприятий (например, холдинговых или инвестиционных компаний).
Оценка второй группы необходима в случае предполагаемой продажи предприятия или пакета акций, залога ценных бумаг предприятия, слияния или поглощения, принятия решения о дополнительной эмиссии ценных бумаг.
Во втором случае проблема состоит в отсутствии метода определения стоимости. Методы, применяемые в мировой практике, рассчитаны на стабильную экономику, хотя мы считаем, что они позволяют учесть специфику российских предприятий при некоторых изменениях. Адаптация методов к российским условиям основана на изучении факторов среды функционирования предприятия и их влиянии на общее экономическое и финансовое состояние предприятия.
Актуальность темы диссертации определяется следующим:
- возросла роль оценки стоимости предприятия для принятия обоснованных решений при управлении предприятием;
- переход страны к рыночным условиям хозяйствования, появление нового слоя реальных собственников, обуславливают необходимость действенных механизмов оценки рыночной стоимости предприятий;
- существующая, на настоящий момент, методика оценки стоимости имущества предприятий в России не отвечает сложившимся требованиям рынка.
В настоящий момент методика оценки стоимости предприятий в России требует научно-исследовательской работы, методической разработки в условиях рынка. Использование методов, применяемых в мировой практике, требует дополнительного исследования к проблемам российского рынка.
Цель и задачи исследования. Основной целью работы является научное обоснование и разработка механизма оценки стоимости предприятия, адекватного условиям переходного этапа развития экономики России и разработка организационной схемы управления стоимостью предприятия.
Цель исследования определила необходимость решения следующих задач:
- изучить специфику переходного этапа развития с точки зрения отражения и учета в существующих методах оценки стоимости предприятия;
- выявление особенностей применения существующих в мировой практике моделей и методов оценки стоимости предприятия в России;
- разработать и обосновать рекомендации по прогнозированию денежных потоков в условиях нестабильности;
- предложить и обосновать способ по учету риска в методе дисконтирования в условиях переходной экономики;
- исследовать механизм оценки стоимости предприятия и выявить факторы, влияющие на стоимость;
разработать организационную схему управления стоимостью предприятия.
Объектом исследования в работе является механизм оценки стоимости предприятия.
Предметом исследования являются методы оценки рыночной стоимости предприятий.
Теоретические и методологические основания исследования. В качестве методологических средств в исследовании использовались системно-структурные методы, методы моделирования социально-экономических отношений, принципы детерминации и системности. Для решения поставленных в задач, наряду с вышеназванными, применялись аксеологический подход и методы системного анализа.
Важнейшими теоретико-методологическими источниками работы являлись труды Модильяни и Миллера, С.Пратта, С.Росса, Т. Коупленда.
Предпринята попытка объединения в рамках единой методологической системы доходного подхода, используемого при оценке предприятия и подхода надежного эквивалента, применяемого в технике инвестиционного анализа проектов.
Эмпирическую базу работы составляют результаты исследований, проведенных при непосредственном участии и под руководством диссертанта в 1996-1999 гг. на предприятиях различных отраслей промышленности рязанского региона. В исследовании использовались данные финансовой отчетности предприятий, статистические данные о состоянии предприятий и отраслей промышленности в регионе.
В процессе работы были изучены документы, составляющие законодательную и нормативную базу оценочной деятельности и регламентирующие процедуры оценки в России.
Источниками явились труды отечественных и зарубежных ученых в области финансового менеджмента, оценки стоимости и др.: И.Архангельский, В. Григорьев, А.П. Ковалев, М.А. Федотова, М. Бромвич, Р. Брэйли и С.Майерс, Бирман и Шмидт, Г. Десмонд и Р.Келли, С. Пратт, Т.Коупленд, Т. Коллер и Д. Муррин и др.
Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем:
- в системном подходе к существующим подходам и методам оценки стоимости предприятий;
- определении особенностей функционирования предприятий в условиях переходной экономики, с точки зрения их учета в методах оценки стоимости предприятия;
- обоснован для оценки стоимости предприятия в российских условиях метод надежного эквивалента, позволяющий более адекватно учитывать риск;
- разработаны принципы оценки стоимости предприятия для прогнозирования денежных потоков с учетом трех стадий развития предприятия и его отраслевой принадлежности в переходной экономике;
- создана организационная схема управления стоимостью предприятия.
Практическая значимость состоит в том, что разработан механизм, позволяющий повысить объективность оценки рыночной стоимости предприятия с точки зрения доходности в условиях переходной экономики.
Оценка стоимости предприятия приобретает все более широкое поле деятельности, в связи с этим требуется особая методика, рекомендуемая Правительством РФ или Госдумой ФС РФ. Основные положения диссертационного исследования могут быть включены в данную методику.
Разработанная автором методика оценки стоимости предприятием и схема управления используются на предприятиях и в организациях г.Рязани собственниками, кредиторами и менеджерами предприятий. Изложенные в диссертации рекомендации, положения и методы используются специалистами регионального агенства оценки для определения рыночной стоимости предприятий, финансово-экономическими службами ОАО «Сизап», ТОО «Ново-Рязанская ТЭЦ» и ОАО «Электронные приборы» для определения стоимости собственного капитала с целью реструктуризации, привлечения инвестиций и выбора стратегии управления финансами предприятия, а также оценки эффективности своей деятельности.
Практическое значение проведенного исследования состоит в создании экономического механизма, способствующего развитию оценки стоимости предприятия, улучшению нормативно-правового поля оценочной деятельности.
Апробация работы. Основные положения диссертационной работы докладывались автором на VIII научно-методической конференции РГРТА «Методы обучения и организации учебного процесса в вузе» (Рязань, 1997 г.), на 5-ой международной научно-технической конференции студентов и аспирантов «Радиоэлектроника, электротехника и энергетика» (Москва, 1999 г.) и др.
Отдельные результаты работы включены в учебный процесс по курсу «Финансовый менеджмент» и «Оценка недвижимости и бизнеса» в Рязанской радиотехнической академии.
Публикации. Основные результаты исследования опубликованы в 7-й работах общим объемом 12 п. л.
Процессы отчуждения предприятий в переходной экономике
Процесс, свидетелями которого мы являемся - процесс смены системы. Очевиден тот факт, что плановая экономика не смогла удовлетворить потребности общества, ее "эффективность" не позволяла стране не только сохранить ведущие позиции в мировом сообществе, но и обеспечить нормальные условия жизни для своих граждан, в связи с чем и возникла потребность в реконструкции системы. В начале 90-х годов в России начался резкий переход к рыночной экономике. Старая структура общества и общественных отношений разрушена, а на ее остатках возводится новая.
Переход от одной системы координации планов экономических агентов к другой, принципиально отличной от нее считают переходной экономикой (25,с.87). Также переходная экономика определяется как «экономика, в которой осуществляется процесс институциональной трансформации, т.е. изменение системы правил и норм, механизмов обеспечения их соблюдения, представлений людей об окружающем мире, в том числе экономических процессах» (31,с.176). Понятие переходного периода отождествляло и смену социального строя. У Маркса переходный период рассматривался как переход от капитализма к социализму: «Переходный период - период революционного преобразования капиталистического общества в социалистическое» . При этом эти преобразования в различных странах характеризуются своими конкретными сроками, формами и методами в зависимости от исторических, экономических, политических и культурных условий каждой страны. «Закономерности капитализма суть закономерности стихийного развития; они «слепы»; они выражают иррациональность общественного процесса; оттого-то они и представляются внешними законами «на манер закона тяжести, когда над вашей головой обрушивается дом»2. С другой стороны, закономерности организованного социалистического общества имеют свою характеристику»(13,с. 115 )
Таким образом, переходный период определяется как период перерастания стихийных законов в законы познанные и сознательно проводимые.
Особенностью переходной экономики является то, что ни один из механизмов координации намерений хозяйственных субъектов не является доминирующим: централизованное планирование уже не действует, а механизм рыночной самонастройки еще не заработал в полной мере. Таким образом, переходная экономика неизбежно оказывается связанной с неким системным вакуумом, который является одним из источников нестабильности в постсоциалистических странах (30). Переходная экономика по своей сути - экономика противоречий. Противоречия наиболее сильны именно в переходных состояниях общества и экономики, так как еще не сложился собственный механизм функционирования. Неравновесие - её характерное состояние. Как правило, правовое государство или ослаблено, или еще формируется. В различных формах воспроизводятся экономические и социальные условия, провоцирующие меры экономической политики, которые по своему характеру свойственны центрально - управляемому хозяйству. В этих условиях рыночно - ориентированная экономическая политика должна опираться, прежде всего, на объективный, глубокий и всесторонний теоретический анализ системы противоречий переходной экономики.
Специфику противоречий переходной экономики обуславливают следующие черты: нестабильность условий хозяйствования; деформированность экономической структуры; неопределённость движущих сил развития; усиление влияния фактора ожиданий на текущую экономическую ситуацию; неоднородность мотивации экономического поведения; дефицит ресурсов и социальные ограничения структурной перестройки; несформированная институциональная структура; утрата (частичная или полная) управляемости макроэкономическими процессами; ограниченные стимулы к накоплению; система цен, деформированная монополиями и инфляцией; ослабленная национальная валюта; отсутствие механизмов саморегуляции экономики, её отдельных секторов; состояние хозяйственного безвластия или утрата экономикой системных качеств.
Таким образом, переход от одной экономической системы к другой порождает особое, переходное состояние экономики. Такое состояние экономики может существовать как в одной стране, так и в нескольких, и даже в глобальном масштабе. Переход от одной экономической системы к другой никогда не представляет собой мгновенного скачка от одного устоявшегося комплекса отношений к другому.
Проблемы оценки стоимости предприятий в переходной экономике
Оценка в плановой экономике наиболее часто предполагала определение балансовой стоимости. Однако в рыночной экономике большее практическое значение приобретает рыночная стоимость.
Общепризнанное определение рыночной стоимости: «Рыночная стоимость - это цена, выраженная в наличных деньгах или их эквивалентах, с которой согласны желающий продать продавец и желающий купить покупатель, не подверженные никакому давлению и хорошо осведомленные о всех имеющих отношение к покупке фактах»
В этом определении выделяют несколько важных моментов. При определении рыночной стоимости речь не идет о конкретном продавце и покупателе, а рассматривается гипотетическая сделка купли-продажи исходя из спроса и предложения на конкретном рынке в определенное время, то есть оценка имеет временную и пространственную определенность. Также важны информация о состоянии рынка и отсутствие давления на покупателя и продавца. (33)
Предприятие обладает всеми признаками товара и может выступать объектом купли-продажи.
Но это товар особенный, а особенности эти предопределяют принципы, модели, подходы и методы оценки.
В первую очередь, это товар инвестиционный, т.е. товар, вложения в который осуществляются с целью отдачи в будущем. Затраты и доходы разъединены во времени. При этом размер ожидаемой прибыли не известен, имеет вероятностный характер, поэтому инвестору приходится учитывать риск возможной неудачи. Если будущие доходы с учетом времени их получения оказываются меньше издержек на приобретение инвестиционного товара, то он теряет свою инвестиционную привлекательность. В связи с этим, текущая стоимость будущих доходов, которые может получить собственник, представляет собой верхний предел рыночной цены со стороны покупателя.
Во-вторых, предприятие является системой, но продаваться может как вся система в целом, так и отдельно ее подсистемы и даже элементы. При таком варианте разрушается его связь с собственным капиталом, конкретной организационно-экономической формой, а элементы предприятия становятся основой формирования другой, совершенно новой по качеству системы. Фактически товаром становятся отдельные составляющие предприятия.
В-третьих, потребность в этом товаре зависит от процессов, которые происходят как внутри самого объекта, так и во внешней среде. Причем, нестабильность в обществе приводит предприятие к неустойчивости. В то же время его неустойчивость ведет к дальнейшему нарастанию нестабильности и в самом обществе. Отсюда вытекает еще одна особенность предприятия как товара - необходимость регулирования купли-продажи.
В-четвертых, учитывая особое значение устойчивости предприятия для стабильности в обществе, необходимо участие государства не только в регулировании механизма купли-продажи предприятий, но и в формировании рыночных цен на предприятия, в их оценке.
В гражданском кодексе предприятие рассматривается как объект гражданских прав и как имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности ( 2 , с.132)
Предприятие, как имущественный комплекс, включает все виды имущества, предназначенного для его деятельности: земельные участки, здания и сооружения, машины и оборудование, сырье и продукцию, нематериальные активы, имущественные обязательства.
Оценка предприятия означает определение в денежном выражении стоимости, которая может быть наиболее вероятной ценой продажи и должна отражать оба свойства предприятия как товара, т.е. его полезность, и затраты, необходимые для этой полезности.
Принципиальное значение имеет тот факт, что качественная рыночная оценка не ограничивается учетом лишь одних затрат, связанных с производством товара, она обязательно принимает во внимание экономический имидж - положение предприятия на рынке, фактор времени, риски, уровень конкуренции. В данном случае оценщик подходит к определению стоимости с позиций экономической концепции предприятия.
Данная концепция в противовес бухгалтерской модели позволяет определить рыночную ценность предприятия. Она учитывает такие факторы, как время, риск. Неосязаемые активы, внешнюю конкурентную среду и внутренние особенности оцениваемого объекта. Согласно такому подходу к оценке рыночная стоимость любого объекта, порождающего доход или поток денежных средств, определяется исходя из текущей оценки ожидаемого будущего потока денежных средств, дисконтированного по норме процента, отражающего требуемую инвестором норму прибыли для сопоставимых по риску инвестиций. При балансовой (book values) или бухгалтерской (accounting) оценке активы предприятия равны пассивам плюс чистый собственный капитал ( 26 ).
Что касается риска, то бухгалтерская модель исходит из того, что «один риск подходит всем». Но каждое предприятие при получении дохода фактически сталкивается с различными видами риска и имеет собственный уровень получения дохода.
Российская практика оценки стоимости
В нашей стране проблема оценки предприятий как объекта купли-продажи возникла вместе с началом процесса приватизации. В декабре 1990 года появилось Временное методическое положение по оценке стоимости имущества государственных предприятий и организаций, подлежащих выкупу, продаже. Эти Методические положения были подготовлены Госпланом и Минфином в соответствии с планом разработки неотложных мер по переходу к рыночной экономике.
В данной методике оценку основных средств предлагалось проводить по восстановительной стоимости за вычетом износа. Восстановительная стоимость определялась на основе прейскурантов, а при их отсутствии - исходя из первоначальной (балансовой) стоимости основных средств, умноженной на укрупненные коэффициенты изменения цен, разработанные Госкомцен и Госстроем (1).
К сожалению, во Временных методических положениях не были приведены методы расчета корректировочных коэффициентов, вследствие этого данные положения имели незавершенный характер, допускали вариантное их трактование.
В 1991 году ВНИИПИ труда в строительстве по заказу Госкомимущества РСФСР подготовил Методические рекомендации по оценке стоимости объектов приватизации (5), которые также предполагалось использовать при анализе производственно-хозяйственной деятельности, создании совместных предприятий и в других случаях. В этих рекомендациях был сделан шаг вперед по сравнению со Временными методическими, так как наряду с оценкой стоимости имущества предлагалось оценивать предприятие исходя из его доходов, то есть учитывалась специфика товара-капитала предприятия. Для этого предусматривалось использовать метод капитализации прибыли, согласно которому оценочная стоимость вычислялась путем умножения среднегодовой прибыли за вычетом налогов на один из следующих расчетных периодов: срок окупаемости капитальных вложений на воспроизводство основных фондов, входящих в состав объекта; срок проектирования, строительства и освоения новых фондов взамен оцениваемых; срок воспроизводства новых поколений основных фондов (десять лет). Далее предлагалось проводить корректировку величины стоимости, которая предусматривала учет качества структуры основных фондов, территориальное расположение объекта оценки, уровень развития инфраструктуры и допускала определенные льготы и наценки(І).
Методические рекомендации ВНИИПИ труда в строительстве позволяли оценить предприятие с точки зрения затрат на его воспроизводство и доходность. Однако они имели ряд недостатков. Во-первых, метод капитализации прибыли не позволял учесть растущую прибыль предприятия. Во-вторых, льготы и надбавки имели чисто субъективный характер.
Но этот подход представляется не адекватным в связи с тем, что предприятие оценивается в зависимости от начисленной на момент проведения расчетов амортизации на реновацию основных фондов и прогнозируемой величины расчетной прибыли. Это свидетельство того, что при этом способе расчета либо оборотные средства предприятия предлагаются безвозмездно, либо того, что предприятие, производственные фонды которого старые, оценивается дороже предприятия, имеющего новое оборудование.
В 1992 году Госкомимущество России Указом президента утвердило Временные методические указания по оценке объектов приватизации. Эта методика была задумана как единая для определения стоимости всех приватизируемых предприятий. Основные фонды, согласно ей, оценивались по остаточной стоимости, рассчитанной путем уменьшения величины их первоначальной (балансовой) стоимости на величину износа, начисленного по данным бухгалтерского учета на момент оценки исходя из норм амортизации основных средств ( 30 ).
Причем стоимость основных фондов определялась без учета результатов их переоценки. Стоимость запасов и затрат, а также стоимость денежных средств рассчитывалась в суммах, отраженных в балансе предприятия на дату проведения оценки. Согласно этой методике балансовая стоимость активов приватизируемого предприятия, служившая оценкой стоимости действующего предприятия, определялась следующим образом: начальная цена предприятия при его продаже по конкурсу или уставный капитал акционерного общества равен скорректированной стоимости активов за вычетом обязательств (31).
Основные направления совершенствования механизма оценки
Для определения будущих выгод от владения бизнесом большую роль играет составление точного прогноза развития бизнеса в тех или иных условиях. Решение данной задачи позволит использовать метод дисконтирования денежных потоков в переходных условиях экономики.
На точность прогнозирования в условиях нестабильности оказывают влияние правильно выбранный срок периода прогноза и учет факторов, способных повлиять на поведение оцениваемого объекта в будущем. Для обоснования срока прогнозирования рассмотрим существующие типы прогнозов и их характеристики.
Текущее планирование и прогнозирование в силу различий в самой сущности и характере проявления факторов производства и задач, вытекающих из отдельных направлений деятельности предприятия, подразделяется по горизонту на долгосрочное, среднесрочное, краткосрочное. Длительность краткосрочного прогноза составляет от нескольких дней до года, полутора лет, среднесрочного - свыше года до трех - пяти лет, долгосрочного - от шести лет и выше.
Перечисленные типы прогнозов отличаются друг от друга по своему содержанию и характеру оценок исследуемых процессов. Текущие прогнозы основаны на предположении о том, что в прогнозируемом периоде не произойдет существенных изменений в исследуемом объекте, как количественных так и качественных. В них преобладают детально количественные оценки ожидаемых событий. Краткосрочные прогнозы предполагают только количественные изменения. Оценка событий дается соответственно количественная. Среднесрочные и долгосрочные прогнозы исходят как из количественных, так и из качественных изменений в исследуемом объекте, при чем в среднесрочных - количественные изменения доминируют над качественными. В среднесрочных прогнозах оценка событий дается количественно-качественная, в долгосрочных -качественно-количественная, так как в долгосрочных прогнозах речь идет преимущественно об общих закономерностях развития предприятия. Прогнозный период для оценки предприятия в странах с развитой рыночной экономикой, в зависимости от цели оценки и конкретной ситуации может составлять от пяти до десяти лет.
Оценивать стоимость предприятия на конец срока прогнозирования в развивающейся стране особенно сложно. Стоимость может существенно меняться в зависимости от допущений, которые используются в расчетах. Это связано с неопределенностью и экономической ситуацией в стране. Стратегическое и финансовое положение многих предприятий может резко меняться в связи с реализацией возможностей роста. Помимо этого структурные изменения в существующих в России ФПГ могут влиять на стоимость предприятия на конец прогнозируемого периода. Таким образом, ключевым вопросом является определение точного срока прогнозирования в переходный период.
В России, где отраслевая структура и стабильность отраслей существенно различаются по секторам, возможно срок прогнозирования определять в зависимости от сектора. Некоторые сектора еще находятся в зачаточной стадии. Многие предприятия еще не достигли размеров, позволяющих им вести конкурентную борьбу (по международным стандартам), потребительские вкусы еще не стабилизировались, а законодательная и экономическая структуры продолжают развиваться. Поэтому необходимо учитывать большие перспективы роста начинающих предприятий.
В этой ситуации анализ финансовой информации за прошедшие периоды мало что даст для правильной оценки стоимости предприятия. Однако существуют предложения по способам решения данной проблемы, которые мы считаем, необходимо учитывать при составлении прогнозов(93) :
Для предприятий, производящих потребительские товары и имеющих сильную торговую марку, ключевыми моментами будут рост (доля рынка, новые виды продукции, управление сетью дистрибуции и др.) и определение их эффективности по сравнению с конкурентами (производственные затраты, накладные расходы, управление запасами). Таким образом, оценка стоимости таких предприятий будет сфокусирована на важных стратегических параметрах, которые позволят прогнозировать их будущую эффективность.
Оценивая сырьевые предприятия, функционирующие уже длительное время, необходимо определить смогли ли они, а также отрасль в целом, обеспечить более высокую прибыльность по сравнению со стоимостью капитала: каким будет соотношение спроса и предложения в отрасли в кратко- и долгосрочной перспективе, и оценить поведение конкурентов. После этого надо определить, на какой стадии цикла находится отрасль и происходят ли структурные перемены, которые будут постоянно менять этот цикл.
