Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Анализ подходов к определению понятия «страновой риск», его значение для экономических субъектов
1.1. Страновой риск в трактовке зарубежных и российских экономистов 15
1.2. Влияние странового риска на внутриэкономическую ситуацию и международную валютно-финансовую среду 37
Глава 2. Направления в решении вопроса оценки странового риска
2.1 . Методики ранжирования стран; кредитный рейтинг РФ 55
2.2. Концепция премии на страновой риск: теоретические обоснования и российская практика 90
Глава 3. Проблема управления страновым риском для международных компаний и банков
3.1. Общая стратегия менеджмента странового риска 108
3.2. Оперативный менеджмент странового риска (на примере России) 117
Заключение 136
Библиография 141
Приложение 1 154
- Страновой риск в трактовке зарубежных и российских экономистов
- Влияние странового риска на внутриэкономическую ситуацию и международную валютно-финансовую среду
- Методики ранжирования стран; кредитный рейтинг РФ
- Общая стратегия менеджмента странового риска
Введение к работе
Повышающаяся мобильность международного финансового капитала, постепенное снятие ограничений на транснациональное движение факторов производства обусловили процесс глобализации деловой активности, что порождает проблемы, несущественные в рамках национальных и полуоткрытых экономических систем.
Необходимость международного сотрудничества и максимальной географической диверсификации деятельности как условия устойчивости и максимизации прибыли как международной организации, так и отдельного экономического субъекта вынуждает иметь дело с различными политически, юридически, исторически и территориально обособленными образованиями, простейшими и наиболее явными из которых являются страны. При этом агент, осуществляющий деятельность в незнакомой социально-правовой среде, подвергается особому виду риска, определяемому как «страновой».
Российская Федерация, переживающая фундаментальную трансформацию принципов функционирования экономической системы, разбалансированной и отставшей в развитии от передовых стран Запада в результате десятилетий государственного монополизма, характеризуется, в особенности после финансового дефолта 17 августа 1998 года, как страна повышенного риска. Выбор автором темы для диссертационной работы обусловлен актуальностью вопроса создания в РФ долгосрочного благоприятного инвестиционного климата, необходимого для реновации воспроизводственной базы, а также важностью проблем интеграции России в систему мировой экономики и транснационализации российского капитала.
Следует отметить, что категория "страновой риск" не имеет четкой и однозначной трактовки. Относительно недавно данная проблематика стала оформляться в самостоятельное направление исследований, однако необходимо признать отсутствие фундаментальных научных работ по данной тематике. В основном это предмет внимания иностранных и отечественных экономистов-международников и специалистов в области банковского дела и мировых финансов (William Sharpe, Bruno Solnik, Claude В. Erb, Campbell R. Harvey, Tadas E. Viskanta, Robin Diamonte, John M. Liew, Ross L. Stevens, Wayne E. Ferson, James D. MacBeth, Etienne Losq, Geert Bekaert,
Wayne E. Ferson, Eugene F. Fama, Michael Gibbons, Robert F. Stambaugh, Jay Shanken, Richard Stehle, Rene Stulz, Charles R. Kennedy, J. de la Torre, D. H. Neckar, Dan Haendel, В.Е.Малыгин, Н.В. Смородинская, СВ. Котелкин и т.д.), рассматривающих данный вопрос в аспекте или дополнительного вида риска, сопутствующего определенным видам кредитных операций, или модели ценообразования на капитальные активы, тогда как автор диссертационной работы утверждает всеобъемлющий характер явления.
В связи с вышеизложенным, целью проведенного автором исследования являлось освещение и проработка следующих вопросов:
подходы к определению понятия «страновой риск», его значение для экономических субъектов;
влияние странового риска на внутриэкономическую ситуацию и международную валютно-финансовую среду;
общие направления в решении вопроса оценки странового риска: методики определения рейтингов стран. Кредитный рейтинг РФ;
концепция премии на страновой риск: теоретические основы и российская практика;
проблема управления страновым риском для международных компаний и банков: стратегический и оперативный менеджмент.
В соответствии с целью исследования автором были поставлены следующие задачи:
разработка общей концепции понятия «страновой риск», детерминирование и классификация факторов, интеграция данной категории в теорию международных финансов, определение областей применимости классической теории риска;
изучение проблемы идентификации и измерения данного вида риска, сравнительный анализ различных методик ранжирования стран;
исследование значимости странового риска для отдельного экономического агента, стратегии менеджмента и контроллинга;
анализ международной миграции капитала, логики поведения иностранного инвестора, целесообразности и мерах привлечения инвестиций;
факторное определение риска РФ, выработка рекомендаций по его снижению.
Риски, связанные с кредитованием и инвестированием суверенной страны, социально - экономическую ситуацию в которой не представляется возможным контролировать, стали актуальными в условиях неуклонной глобализации1 экономической активности. Вопрос странового риска вышел на мировой общественный уровень и потребовал системного подхода с начала 70-х гг., когда крупные международные банки столкнулись с серьезными проблемами в финансовых отношениях с правительствами и частными лицами развивающихся стран. После Мексиканского финансового шока2 и с появлением на мировом рынке новой группы заемщиков - стран с переходной экономикой (СНГ и Восточная Европа) проблема в значительной степени обострилась. Страновые рейтинги стали предметом всеобщего внимания и дискуссий, особенно в свете нарастающих глобально-интеграционных процессов.
Для РФ вопрос странового риска приобрел актуальность вследствие двух разнонаправленных процессов - привлечения инвестиций в отечественную экономику и транснационализации отечественного капитала. Россия имеет во многом негативную историю зарубежных инвестиций. В частности, во времена СССР капитальные вложения осуществлялись во многом в рамках политической филантропии либо с целью распространения влияния на слаборазвитые страны, риск подобных вложений и перспективы экономической отдачи во внимание не принимались. Современное же состояние зарубежного инвестирования, по оценкам специалистов, больше напоминает бегство или утечку капитала, поскольку вывезенные финансовые ресурсы, как правило, не приносят дохода, а лишь в лучшем случае сохраняют свою стоимость. Что же касается иностранных инвестиций, то они в настоящее время ограничиваются в основном краткосрочными, часто спекулятивными вложениями. Причиной такой ситуации является комплекс социально-политических, юридических, экономических проблем, не позволяющих рациональному экономическому субъекту осуществлять долгосрочные стратегические инвестиционные проекты.
1 Под глобализацией автор понимает интеграцию национальных рынков в единый мировой.
2 кризис 1982 года.
Таким образом, актуальность исследования подтверждается фактами, к которым относятся:
неуклонным ускоряющимся процессом глобализации экономической деятельности, который заставляет принимающих решения субъектов нести нетрадиционные риски, что обуславливает потребность в информации нового типа;
утечкой капитала, вызванной неудовлетворительной инфраструктурой для вложений и высоким риском, наносящей ощутимый урон российской экономике;
недостатком в России внутренних источников инвестиций, что обуславливает потребность в притоке долгосрочного иностранного капитала;
выходом на внешний рынок российских банков и корпораций (например, нефтегазовых отраслей), где приходится иметь дело с нестабильными экономиками развивающихся стран, в связи с чем встает вопрос идентификации риска;
присутствием в условиях всемирной интеграции проблемы взвешивания «риск-доходность» в страновом аспекте даже на уровне домохозяйства и отдельно взятого субъекта (например, в сфере туризма или выбора страны постоянного проживания).
Объектом исследования является страновой риск как категория мировой экономики и международной финансовой среды. Предмет исследования - проблема детерминирования, идентификации, измерения и менеджмента данного риска. Особое внимание автор уделяет риску, которому подвергаются экономические субъекты в современной России.
В ходе исследования автор придерживался диалектического принципа, предполагающего изучение экономических явлений в их перманентном развитии и взаимосвязи. Методологической основой исследования является метод восхождения от абстрактного к конкретному, также применяются компаративный, динамический, логический и системный анализ, синтез и другие методы научного познания. Среди специфических можно отметить метод корреляционного анализа.
В процессе исследования использовался отечественный и зарубежный монографический и статистический материал, разработки иностранных банков и корпораций, материалы отечественной и зарубежной периодической печати («Эксперт», «Коммерсантъ», «Рынок ценных бумаг», «Institutional Investor», «Euromoney», «The Economist», «Journal of International Economics», «Journal of Foreign Affairs» и другие), данные мировых аналитических агентств (S&P, Moody s, IBCA, BERI, MSCI, JBRI и др.), консультации отечественных и зарубежных специалистов в области международных финансов и мировой экономики.
Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, списка литературы и приложений. Были исследованы следующие основные взаимосвязанные вопросы:
Проблема детерминирования и идентификации категории странового риска.
Структура и классификация риска страны, его основные составляющие.
Применимость в отношении исследуемого объекта принятого в теории финансов определения риска как отклонения от среднего.
Ситуация повышенного странового риска.
Основные принципы стратегического менеджмента странового риска.
Эффективность международной диверсификации активов, мировые инвестиционные портфели.
Глобальная миграция капитала, современные тенденции.
Проблема присутствия фактора иностранного капитала на развивающихся рынках.
Разновидности рейтингов стран как инструмента технической оценки странового риска.
Способы ранжирования стран по признаку риска.
Кредитные рейтинги, методы их определения.
Категории рейтингов ведущих аналитических агентств мира (S&P, Moody s, Euromoney, Institutional Investor, BERI,The Japan Bud Research Institute и т.д.).
Оценка и учет странового риска силами конкретного субъекта международных валютно-финансовых и кредитных отношений (международного банка).
Страновой риск Р.Ф.(состояние доверия к России, кредитная история, динамика рейтинга, пределы кредитования).
Научная новизна диссертационной работы определяется теоретическими разработками автора, выразившимися в следующем:
Выделены взаимосвязанные субкатегории странового риска, предложена их иерархическая структура. Факторы риска разделены на политические, правовые, экономические и прочие (природные и т.д.). По мнению автора, политический риск является наиболее значимым, поскольку политики формируют правовое поле, которое, в свою очередь, определяет экономическое развитие. Причем политический риск подразделен на три составляющих: -общая экономическая политика государства; -политическая ситуация в стране; -политика государства непосредственно в отношении экономического субъекта (группы субъектов).
Представлена авторская концепция категории странового риска как внутренней составляющей политико-территориального образования. Автор рассматривает понятие «страновой риск» не «со стороны», а как нечто внутренне присущее в той или иной степени каждой экономической системе в рамках отдельно взятого государства. В этом аспекте наиболее подверженными риску субъектами являются резиденты. Повышенный страновой риск приводит к оттоку как иностранного, так и национального капитала. Недостаток инвестиций является причиной низкого уровня жизни населения. Для предпринимателей данный вид риска имеет как реальное денежное выражение (потери от инфляции, отчисления структурам, обеспечивающим безопасность и просто вымогателям, коррупционные издержки и т.п.), так и «моральный ущерб» в виде угрозы имуществу и часто - здоровью и жизни, неприязни малообеспеченных сограждан, прессинга со стороны властей и т.п. Для общества в целом существует ряд негативных экономико-социологических последствий - в обстановке неопределенности субъект ведет себя нерационально, склонен к случайным решениям и агрессии.
Вводится сопряженное с исследуемым понятие - «страновая неэффективность», что концептуально есть совокупность факторов, искажающих способность экономической системы создавать добавленную стоимость. Эта способность обусловлена основными факторами - уровнем развития производительных сил и инфраструктуры, качеством человеческого капитала (общего и личностного) и т.д. Среди «искажающих» факторов можно выделить природные, географические, экологические, исторические, общественные, политические, религиозные, военные и т.д. и т.п., а также негативная составляющая фактора человеческого капитала - например, идеологическое воспитание в СССР, подавившее частную инициативность и предопределившее социальные тенденции «следования за лидером», что, в свою очередь, повышает значимость личностного фактора. В этом случае представляется целесообразным проводить анализ ex post и ex ante в отношении отдельно взятой страны. Однако следует признать, что задача выяснения объемов и качества потенциального воспроизводства представляется чрезвычайно сложной, поскольку основным производительным капиталом являются люди, то есть фактор крайне субъективный и не поддающийся унифицированным оценкам. Идентификация тормозящих факторов также затруднена. Остается открытым вопрос методологии. Например, при проведении ретроспективного регрессионного анализа возникает проблема статистических погрешностей и несоответствий. Но важно в принципе провести разграничение экономических и прочих факторов, влияющих на эффективность. Фундаментально «факторы неэффективности» тормозят общее экономическое развитие и влияют на основные макроэкономические показатели. При одномоментном анализе появляется категория «странового риска», который выражается в общей нестабильности и волатильности рынков, что вынуждает как внутренних, так и иностранных кредиторов и инвесторов требовать премию на риск, вследствие чего снижается стоимость национальной валюты, удорожается стоимость заимствований, увеличивается требуемая норма прибыли, возникают требования дополнительного обеспечения и гарантий вследствие высокой вероятности неплатежей и обесценения обратных денежных потоков, а также сложности «перезаимствований» для дебитора.
Автором рассмотрена ситуация странового риска с точки зрения резидента, определены последствия влияния фактора повышенного риска на процентные ставки и национальную валюту, а через эти важнейшие показателя - на экономику страны в целом.
Учитывая, что для общественного благосостояния страновой риск является негативным фактором, в отношении исследуемого понятия применяется постулат классической теории финансов, где риск сопоставляется с возможностями, автором утверждается, что повышенный страновой риск означает расширенные «страновые возможности» по извлечению прибыли отдельным субъектом (посредством, например, спекулятивных операций, монопольного ценообразования и т.п.). По критерию станового риска выделены процентные ставки различной величины. Предложены специальные наименования. Автор считает процентные ставки одним из своеобразных индикаторов «величины» странового риска, если будет корректно применить точную характеристику для столь противоречивого понятия. Вводится
ПОНЯТИе «реаЛЬНО-ПрОДуКТИВНаЯ Процентная Ставка» ИЛИ rCRF (country risk free = «свободная от странового риска»)- Это стоимость капитала в экономике или его «продуктивность», определяемые объективными экономическими факторами, реальная ставка без учета странового риска. Также выделяется понятие rPRF (р0шісаі risk free = «свободная от политического риска») или «реально-экономическая процентная ставка», т.е. реальная ставка, «очищенная» от политической ситуации в стране и рисков, исходящих от властей, поскольку ставки весьма чувствительны именно к действиям правительств. Следует отметить, что из данной модели исключается непосредственное государственное регулирование, направленное на изменение уровня процентных ставок, а также случайные колебания (т.е. берется долгосрочный период).
При помощи предложенного ранжирования процентных ставок произведена модернизация формул условий паритета в международных финансах путем включения в них странового риска как самостоятельной компоненты. В этом случае модель паритетов оказывается более приближена к реальной «несовершенной» действительности. Статистикой подтверждается, что равновесие на международном финансовом рынке (считающимся наиболее совершенным) наблюдается крайне редко. Включение в модель параметра странового риска позволяет объяснить отклонения от равновесных значений. Отклонения от рассчитанного по паритету покупательной способности номинального обменного курса таким образом курса можно представить в виде «рискового» дифференциала. Подобным же образом модифицируются формулы ординарного, генерализованного и международного эффектов Фишера, В результате, согласно видоизмененным условиям паритета, реальные процентные ставки (уровни доходности) по разным валютам, очищенные от странового риска, эквивалентны, форвардная премия равна номинальному рисковому дифференциалу и форвардный курс не смещен, если ожидания относительно уровня инфляции и странового риска обоснованны.
В целях углубления анализа вопроса автор определяет новые понятия, касающиеся рисков подобного рода: -автор предлагает различать «страновой внутренний» и «страновой внешний» риски. Под страновым внутренним риском автор понимает внутренние процессы, влияющие на политическую ситуацию в стране. Следует отметить, что здесь следует проводить анализ персоналий, находящихся у власти (официальной и при необходимости «теневой»). Страновой внешний риск зависит от геополитического положения государства, его политического окружения, международного авторитета и т.п. Очень важный аспект внешнего риска - вопрос экономической безопасности страны, т.е. ее зависимости от иностранных товарных и финансовых потоков. Расширенное присутствие иностранного капитала повышенной мобильности на развивающихся рынках определяется как потенциально дестабилизирующий фактор;
-представляется целесообразным ввести противоположное страновому риску понятие - «страновая релабельность» (от англ. reliable - надежный), поскольку, по мнению автора, существует как премия на страновой риск, так и дисконт на страновую «надежность»; т.о., повышенный риск одних стран ведет к часто необоснованному повышению доверия к другим. Эффект «страновой релабельности» заключается в том, что происходит перенасыщение капиталом, неожиданный отток которого может спровоцировать экономический кризис. Т.о., повышенная «надежность» страны оборачивается страновым риском. На примере экономики США проанализировано, как данное явление порождает «перегрев» фондового рынка и неблагоприятные прогнозы относительно возможности масштабного экономического кризиса;
-страны являются простейшими политико-территориальными образованиями, обладающие признаками субъекта мировой экономики. Однако, в целях расширения области последующих исследований, имеет смысл ввести понятие «субъектный риск» - риск, возникающий и увеличивающийся по мере обретения территорией, организационной структурой и любым иным объектом элементов «субъектности», т.е. способности самостоятельно принимать решения,
отвечать по обязательствам и влиять на ситуацию. Надо отметить, что международные агентства, присваивающие рейтинги странам мира, делают то же и в отношении отдельных территорий, не являющихся независимыми государствами, но обладающих определенным суверенитетом. Прослеживается аналогия с принятым в обращение иностранными специалистами понятием «суверенный риск», однако последний учитывает лишь фактор «изолированности», а не степени влияния на внутреннюю и внешнюю ситуации. Необходимо отметить, что, поскольку предметом настоящего исследования является понятие «страновой риск», автор считает нужным придерживаться данного термина, имея в виду, что странам безусловно присуща политическая субъектность. Практическая значимость настоящей диссертационной работы, помимо
идентификации факторов странового риска и рекомендаций по его снижению, определяется также тем, что:
Автором систематизированы негативные последствия повышенного странового риска, установлены взаимосвязи данного параметра с основными макроэкономическими индикаторами, что упрощает идентификацию и измерение;
Определена необходимость управления страновым риском в современных условиях любым экономическим субъектом;
Дан принцип глобальной диверсификации как общей стратегии менеджмента риска;
Рассмотрена техника формирования международного портфеля, вариантов международного инвестирования
Представлена методика определения интегрального показателя качества международного портфеля, приведена схема расчета;
Предложен вариант оперативного менеджмента риска транснациональными компаниями и банками в виде мониторинга ситуации в стране и периодического переустановления странового предела инвестирования (кредитования), приведен пример подобных расчетов;
Рассмотрен механизм анализа странового риска в системе отдельного субъекта международных экономических отношений на примере международного банка.
Необходимо признать, что в России на сегодняшний день отсутствует не только практика количественного измерения страновых рисков, но и осознанное отношение к данной проблеме, приобретающей все большее значение в современных условиях. Между тем утверждаемая в диссертационной работе необходимость учета в своей деятельности подобного фактора может быть взята на вооружение всеми без исключения экономическими субъектами. Главным же образом выводы и рекомендации адресованы следующим участникам хозяйственных отношений:
транснациональным банкам и корпорациям, ведущим операции в странах повышенного риска, в частности, в России;
российским компаниям и банкам, стремящимся к активному взаимодействию с иностранными партнерами и ведущим бизнес в различных • странах мира, в особенности имеющим дело с нестабильными политическими и территориально-политическими образованиями;
правительствам стран с развивающимися и переходными экономиками, стремящимся препятствовать утечке капитала и привлечь иностранные капвложения путем создания благоприятного инвестиционного климата;
аналитическим агентствам, занимающимся количественными оценками странового риска, определением рейтингов, оказанием консультационных услуг международным инвестиционным фондам и другим заинтересованным организациям.
Результаты исследования были использованы автором в процессе консультирования сотрудников международных и кредитных отделов некоторых коммерческих банков Санкт-Петербурга, при осуществлении профессиональной деятельности в отечественных и зарубежных компаниях- в частности, на одном из крупнейших петербургских объединений «ЛМЗ», где автор, работая в бюро инвестиций, имел дело с привлечением льготных иностранных кредитов, на транснациональной корпорации «Danfoss» (Дания) в рамках программы обмена специалистами, а также при участии автора в реализации ряда инвестиционных проектов на территории Российской Федерации и ведении собственного бизнеса.
Материалы диссертационной работы были включены автором в образовательные программы по подготовке специалистов по международно финансовым отношениям в ряде высших учебных заведениях России, где диссертант осуществлял преподавательскую деятельность:
Санкт-Петербургском Государственном Университете Экономики и Финансов;
Санкт-Петербургском Государственном Университете (на Экономическом Факультете, Факультете Международных Отношений, Факультете Менеджмента);
Институте Внешнеэкономических Связей, Экономики и Права.
Основные моменты исследования были отражены в докладах Научной сессии профессорско-преподавательского состава, научных работников и аспирантов Санкт-Петербургского Университета Экономики и Финансов по итогам НИР 1999 года, 2000 год, на Научной сессии профессорско-преподавательского состава, научных работников и аспирантов Санкт-Петербургского Университета Экономики и Финансов по итогам НИР 2000 года, 2001 год, на 3-м Всероссийском Экономическом Форуме студентов и молодых ученых 2000 г., на Пятой Санкт-Петербургской Ассамблее молодых ученых и специалистов 2000 г., на 5 х Научных чтениях памяти профессора Ю.В. Пашкуса (Факультет Менеджмента Санкт-Петербургского Государственного Университета), на других научных семинарах и конференциях СПб ГУЭиФ, других ВУЗов 1998-2001 гг., в ряде публикаций.
Страновой риск в трактовке зарубежных и российских экономистов
Понятие "страновой риск" до сих пор не имеет четкого и однозначного определения. Данный вопрос отличается не устоявшейся терминологией и отсутствием общепринятой концепции и обладает большой степенью дискуссионности.
Современные представления о страновом риске весьма вариативны. В наиболее общем случае под ним понимают риск, связанный с текущим и перспективным экономическим и политическим состоянием страны в той степени, в какой это может отразиться на способности правительства страны или иных находящихся под ее юрисдикцией экономических субъектов отвечать по своим обязательствам. Более узко, применительно к субъектам, подвергающимся страновому риску, речь идет о вероятности неожидаемых финансовых потерь (прямые убытки, недополученная прибыль или упущенные возможности), которые могут возникать при осуществлении операций, прямо или косвенно связанных с международной экономической деятельностью и/или трансграничным перемещением средств. Материализуется этот риск в снижении доходности и ликвидности активов, а в конечном счете - в падении рыночной стоимости международной компании или банка, что находит отражение в падении котировок ценных бумаг. Для оценки этой вероятности необходимо проанализировать совокупность факторов, которые, по мнению экспертов, оказывают независимое влияние на способность и желание клиентов или контрагентов, находящихся в данной стране, отвечать по своим внешним обязательствам (будь то оплата долга, платежи по импорту, выплаты дивидендов, погашение коммерческих кредитов и любые иные обязательства). Таким образом, практика анализа платежеспособности фирмы как бы переносится на уровень страны.
Будучи широким и синтетическим понятием, страновой риск интегрирует в себе отдельные элементы прочих видов рисков (политический, суверенный, валютный и др.), выступающих тем самым его субкатегориями. Однако страновой риск определяется для субъекта международной деятельности не как арифметическая сумма тех или иных рисков, а как интегрированный результат взаимодействия не зависящих от этого субъекта событий и обстоятельств.
Существует большое количество подходов к определению понятия «страновой риск». В деловых и научных кругах было сформировано несколько терминов, так или иначе отражавших риск кредитования и инвестирования суверенной страны, социально - экономическую ситуацию в которой не представляется возможным контролировать. Существуют понятия «суверенный риск» (акцент делается именно на невозможность управления внутренними процессами), «политический риск», а также более широкое и емкое - «страновой». Под «политическим» следует понимать лишь риск, связанный с деятельностью властных структур, поэтому данный термин является неполным, т.к. даже правовое пространство страны учитывает лишь отчасти, а именно - в той мере, в которой возможны изменения существующего законодательства. Поэтому автор считает возможным сконцентрировать внимание именно на наиболее интегрированной категории СТРАНОВОЙ РИСК (COUNTRY EXPOSURE).
Страновой риск определяется для субъекта международной деятельности не как арифметическая сумма тех или иных внешних рисков, а как интегрированный результат взаимодействия не зависящих от этого субъекта событий и обстоятельств.
Принято считать, что к причинам финансовых потерь, а по сути - к "факторам материализации странового риска", нужно относить лишь те события или обстоятельства, которые хотя бы отчасти или по своим последствиям находятся в сфере влияния правительства данной страны. Так, прекращение долговых выплат, вызванное банкротством заемщика, считалось страновым риском лишь в том случае, если это банкротство стало результатом ошибок в хозяйственной политике страны, если же оно было вызвано неудовлетворительным менеджментом фирмы, то риск определяли как коммерческий, а не страновой. Однако данный подход не представляется автору ограниченным, понятие страновой риск должно иметь обобщенный характер, включая в себя не только деятельность правительства, но и состояние общества в целом. Дифиниции же, как правило, имеют довольно узкую практическую направленность. Например, эксперты Японского института облигационных займов (The Japan Bud Research Institute) определяют страновой риск как «риск невозможности возвращения долгов или вывоза инвестированного капитала из-за неблагоприятных изменений в политической, экономической или социальной ситуации в стране».
Центральный Банк России выделяет региональный и страновой риски, которым подвергаются банки, имеющие филиалы. При этом под региональным риском понимается «вероятность возникновения экономических трудностей для банка в силу экономических проблем на территории, где функционирует филиал (филиалы) банка и иных неблагоприятных условий деятельности». А под страновым - вероятность «понесения убытков, которые могут быть вызваны существенными изменениями экономических и (или) правовых условий в странах, где расположены зарубежные филиалы банка»4.
Алан С. Шапиро, профессор Калифорнийского Университета и автор базовых учебников по международному финансовому менеджменту для высших учебных заведений США, рассматривает данное понятие в контексте транснационального бэнкинга как неспособность иностранных заемщиков вовремя выплатить долги.5 При этом учету подлежат как экономические, так и политические факторы. Среди экономических Шапиро выделяет внутренние ресурсы страны и ее внешнюю финансовую позицию, но наиболее важными считает качество и эффективность проводимой правительством политики. Среди факторов риска и причин долговых кризисов, свойственных развивающимся странам и странам с переходной экономикой, профессор выделяет, прежде всего, забюрократизированность экономики, коррупцию, порождающую политически мотивированные убыточные инвестиции. «Проблемные» экономики страдают от различного рода рыночных искажений, вызванных агрессивной протекционистской политикой в пользу неэффективных национальных производителей и правительственных фаворитов -влиятельных олигархических групп, фиксацией обменного курса при ухудшении условий торговли и прочими недальновидными действиями правительств. Показателями странового риска Шапиро считает политическую стабильность и готовность иностранных субъектов признавать обязательства страны и ее резидентов за ликвидный актив.
Большинство зарубежных и отечественных исследователей сосредотачиваются на политическом риске, считая его определяющим. В.Вестон и Б.Сорж определяют политический риск как действия национального правительства, которые мешают проведению деловых операций, изменяют условия соглашений или приводят к конфискации собственности иностранных компаний. Подобным образом рассматривает данный риск и Д.Джодис: изменения в условиях проведения операций иностранными компаниями, возникающими в ходе политического процесса. Г.Райс и И.Махмауд настаивают на необходимости учитывать не только внутренние политические события в стране, но и международную политическую ситуацию. Согласно этим авторам, политический риск может быть определен как внутристрановые и международные, конфликтные и интеграционные события и процессы, которые могут (или не могут) привести к изменениям в правительственной политике внутри страны или в зарубежных странах, что выразится в неблагоприятных условиях или дополнительных возможностях (касающихся, напр., прибыли, рынков, персонала) для фирмы. По определению С. Кобрина, риском являются непредвиденные обстоятельства, возникающие в политической среде и принимающие форму ограничений в проведении операций.
Влияние странового риска на внутриэкономическую ситуацию и международную валютно-финансовую среду
Сочетание факторов странового риска оказывает весьма существенное воздействие на внутриэкономическую ситуацию в стране, а также на международную валютно-финансовую среду.
Как уже было отмечено, в зарубежной и отечественной печати, а также в деловых и научных кругах страновой риск рассматривают, как правило, с точки зрения иностранного кредитора или инвестора - крупных транснациональных банков и корпораций, а также правительств и международных организаций..
Однако так или иначе проблема взвешивания «риск-доходность» в страновом аспекте существует даже на уровне домохозяйства и отдельно взятого субъекта. Например, желая провести отпуск в экзотической стране, клиент туристической фирмы рассчитывает получить незабываемые впечатления, однако снижает уровень своей безопасности, находясь в непривычной для себя общественной формации.
Кроме того, больше всего подвержены страновому риску, как это не парадоксально, резиденты данной страны. Одно то, что недостаток доверия к национальной валюте (что является следствием повышенного странового риска) ведет к девальвации и повышению цен, является причиной снижения уровня жизни населения (данный механизм еще будет рассмотрен). Для предпринимателей данный вид риска имеет как реальное денежное выражение (потери от инфляции, отчисления структурам, обеспечивающим безопасность и просто вымогателям, коррупционные издержки и т.п.), так и «моральный ущерб» в виде угрозы имуществу и часто -здоровью и жизни, неприязни малообеспеченных сограждан, прессинга со стороны властей и т.п. Кроме того, существует ряд негативных экономико-социологических последствий - в обстановке неопределенности субъект ведет себя нерационально, склонен к случайным решениям и агрессии. Поэтому на взгляд автора понятие «страновой риск» следует рассматривать не «со стороны», а как нечто внутренне присущее в той или иной степени каждой экономической системе в рамках отдельно взятого государства. Фундаментально факторы странового риска тормозят общее экономическое развитие, являясь причиной отставания страны от мировых темпов экономического роста.
Если делать моментный анализ, то влияние факторов странового риска выражается в общей нестабильности и волатильности рынков, что вынуждает как внутренних, так и иностранных кредиторов и инвесторов требовать повышенную норму прибыли из-за высокой вероятности обесценения обратных денежных потоков, неплатежей и сложности «перезаимствований» для дебитора, а также дополнительного обеспечения и гарантий. Следствием является удорожание стоимости привлечения средств.
Повышенный страновой риск приводит к оттоку как иностранного, так и национального капитала, что еще больше увеличивает риск. Недостаток доверия уменьшает спрос и увеличивает предложение валюты на форексном рынке. Это подавляет ее стоимость, что приводит к девальвации или повышению процентных ставок, либо к тому и другому одновременно.
Если иметь в виду предпочтение абсолютной ликвидности и спрос на деньги как на актив и уподобить страну интегрированной корпорации, тогда ее валюта представляет собой нечто вроде акции со всеми присущими данной ценной бумаге атрибутами и значимостью. Как известно, стоимость ценной бумаги определяет передаваемые вместе с ней права, ее доходность и ликвидность.
В случае с валютой это права на товары и активы данной страны, доходность возникает при дефляции в стране-эмитенте либо при обратной конверсии в слабую валюту (поскольку обычно падение курса «не успевает» за ростом цен), а ликвидность определяется зоной хождения, участием в международных расчетах и т.п. Страновой риск влияет на все эти параметры и ведет к обесценению валюты и ограничению беспроцентного заимствования путем дополнительных эмиссий.
Девальвация увеличивает цены на иностранные товары и услуги, так же как и цены на внутренние товары и услуги, конкурирующие с ними - это понижает уровень жизни. Также это повышает вероятность банкротства компаний и банков, имеющих долги, деноминированные в иностранной валюте, так как стоимость выплат возрастает. А если инвесторов беспокоит действительные или потенциальные банковские дефолты, давление для утечки капитала еще более возрастает, что увеличивает прессинг на обменный курс валюты в сторону понижения.
Кроме того, сами резиденты начинают предъявлять спрос на иностранную валюту как на актив, тем самым увеличивая предложение национальной. При этом субъект ведет себя вполне рационально, поскольку получает доход при относительно низком риске.
Долларизация российской экономики приобрела за последние годы угрожающие масштабы, однако единственное эффективное противоядие -восстановление доверия резидентов к национальной валюте.
Правительственные интервенции на форексном рынке, так же как и международное капитальное регулирование, могут лишь на время задержать девальвацию, хотя рост процентных ставок иногда могут и остановить ее. Впрочем, высокие реальные процентные ставки влекут за собой тяжелые последствия. Они увеличивают стоимость наращивания капитала для компаний и властей, что ограничивает инвестирование и замедляет экономический рост. Таким образом, если процентные ставки останутся высокими, то возможен экономический спад. Повышение ставок также увеличивает стоимость обслуживания правительственного долга. Если федеральное правительство не уменьшит дополнительно свои расходы, бюджетный дефицит возрастет. Это впоследствии увеличит давление на Центробанк по поводу выкупа долга и выпуска национальных денег, что повысит инфляционное напряжение.
Методики ранжирования стран; кредитный рейтинг РФ
Основным инструментом оценки риска инвестирования в страну являются рейтинги. Рейтинг странового риска является одной из форм субъективной оценки доверия к стране.
Международными организациями и всемирно известными рейтинговыми компаниями ежегодно определяются рейтинги для различных стран мира. При этом каждая организация-эксперт сама решает, какую из сфер - политическую, экономическую, социальную, правовую, религиозную и т.д. - необходимо исследовать более тщательно, что приводит к различию критериев и методик, положенных в основу определения странового риска. Надо сказать, что техника оценки и рейтингов имеет и «национальные особенности».
Тем не менее, значение подобных рейтингов чрезвычайно велико, ибо они не только определяют права заимствования, но и являются неким показателем престижа субъекта на мировом рынке, что, как известно, как и любое «GOODWILL», стоит денег, и немалых.
В частности, важность международного рейтинга все больше признается в последнее время российскими институтами власти. Например, 30 декабря 1998 года вышло Положение Центробанка РФ о проведении переучетных операций, целью которого является создание по сути нового сектора рынка - рынка корпоративных векселей, учитываемых уполномоченными банками и переучитываемых, в свою очередь, ЦБ. Экспортеры, обслуживаемые таким образом, должны состоять в особой группе, отобранной Банком России, а их контрагенты должны иметь рейтинг не ниже ВВВ по методике американского агентства S&P (речь о ней пойдет далее).
Целесообразно сконцентрироваться на рейтинге, присваиваемом стране в целом как основополагающем для оценки инвестиционного риска всех субъектов данной страны. Наряду с общестрановыми рейтингами рассчитываются также рейтинги отдельных экономических субъектов:
Приоритетность странового рейтинга отражает тот факт, что, например, касательно кредитных рейтингов по сложившейся практике ни один экономический субъект, находящийся на территории данной страны, не может иметь рейтинг выше того, что присвоен всей стране.
Наибольшее внимание привлекают кредитные рейтинги стран, однако существует множество других методик ранжирования стран, которые так или иначе могут свидетельствовать о страновом риске. Например, это рейтинги конкурентоспособности. Конкурентоспособность стран является следствием прежде всего благоприятной ситуации для осуществления инвестиций, что подразумевает низкий уровень странового риска и грамотную экономическую политику правительства. Поэтому рейтинг конкурентоспособности можно считать и показателем странового риска. И наоборот, конкурентоспособность страны снижает уровень социально-политической напряженности в стране.
Страновая конкурентоспособность является синтетическим показателем, который объединяет конкурентоспособность товаров, товаропроизводителей и отраслей и характеризует положение страны на мировом рынке. В самом общем виде ее можно определить как способность страны в условиях свободной конкуренции производить и реализовывать товары и услуги, удовлетворяющие требованиям мирового рынка и повышающие благосостояние народа страны и отдельных ее граждан. Наиболее репрезентативный показатель конкурентоспособности впервые был разработан известной международной организацией - Мировым Экономическим Форумом (Женева) в 1986 году.
Ежегодное исследование В ЭФ пользуется большим авторитетом в сфере мировой политической и деловой элиты и служит определенным ориентиром при принятии решений, в том числе в области международных инвестиций. До 1996 года ежегодный доклад по конкурентоспособности стран на мировой арене готовился под эгидой этой организации Международным Институтом Менеджмента и Развития (Лозанна) с привлечением материалов национальных и международных экономических институтов. Для определения рейтинга используются многофакторные векторные модели, в которых учитывается показатели, которые сведены в следующие агрегированные группы: При этом объективные статистические показатели по каждой стране дополняются субъективными экспертными оценками аналитиков, опросом руководителей крупных корпораций и ведущих экспертов по экономике различных стран. С помощью специальной методики (с использованием экономико-математических моделей) все страны ранжируются по числу набранных баллов, которое определяет их место на иерархической лестнице конкурентоспособности. Причем более высокое место свидетельствует не только об уровне развития производительных сил, но и о гибкости экономической системы, ее способности к перестройке в соответствии с изменениями на мировом рынке.
Общая стратегия менеджмента странового риска
Крупные банки, как структуры, наиболее чувствительные к различного рода рискам, уделяют все большее внимание вопросу оперативного управления страновым риском. Лидерами в области методик риск-менеджмента можно признать банки США.
В конце 70-х годов Bankers Trust разрабатывает систему измерения риска кредитного портфеля и размера капитала, необходимого для ограничения риска потери средств кредиторами банка до заданного уровня. В начале 90-х Bank of America создает группу специалистов для разработки и внедрения системы распределения капитала по всем видам бизнеса банка. К середине 90-х годов разработанная методология RAROC начинает внедряться в крупнейших американских банках. Основными целями использования RAROC являются следующие: Управление рисками; Определение оптимальную структуру капитала, т.е. соотношение капитала к активам, обеспечивающее высокий уровень кредитоспособности банка и, как следствие, снижение для банка общей стоимости фондирования. Оценка эффективности операций; Основные виды риска, требущие выделения капитала в рамках методологии RAROC: Кредитный риск - риск получения убытков из-за некредитоспособности контрагента Страновой риск - риск потери инвестиций в другие страны в результате правительственных решений Рыночный риск - риск получения убытков от изменения рыночной цены активов или обязательств Риск деловой активности - неопределенность величины доходов и расходов, связанных с непортфельными операциями Кредитный риск измеряется в терминах ожидаемых потерь (среднее) и непредвиденных потерь (волатильность). Доверительный уровень определяет вероятность наступления определенного события (например, 99% или 99,9%), выбор доверительного уровня осуществляется исходя из статистики дефолтов контрагентов, имеющих определенный рейтинг. Размер выделяемого капитала зависит от выбранного доверительного уровня. Временной горизонт определяет период, в течение которого осуществляется измерение риска потерь, выбирается исходя из наличия статистических данных и характера операций. Выбор временного горизонта для различных видов бизнеса должен обеспечивать сравнимость доходности на капитал. Пересмотр размера выделяемого капитала может осуществляться с периодичностью меньшей, чем выбранный временной горизонт.
Для оценки кредитных рисков портфеля вводится понятие группы риска кредита. Принадлежность кредита к одной из групп риска определяется внутренней рейтинговой методикой:
Вероятность дефолта оценивается группой кредитного риска заемщика на основании статистических данных. Кредитный эквивалент обязательств определяется в зависимости от вида банковского продукта (гарантия, аккредитив, валютный своп, кредитная линия и т.д.). Процент невозврата зависит от вида используемого обеспечения, типа операции, особенностей законодательства, типа контрагента, а также опыта банка по возврату просроченных сумм. Непредвиденные потери - определяются на основе оценки волатильности потерь относительно среднего значения. Для оценки непредвиденных потерь используется биномиальное распределение. Величина непредвиденных потерь корректируется на коэффициент корреляции между кредитом и всем портфелем, который может зависеть от отрасли промышленности и местоположения контрагента.
Для оценки странового риска используются такие же подходы, что и для оценки кредитного. Вместо индивидуального рейтинга заемщика используется страновой рейтинг.
Проблему управления страновым рисков пытаются решить и на международном уровне. Особое внимание уделяется банковской сфере, поскольку банки - организации, управляющие «чужими деньгами». Международные финансовые организации волнуют, прежде всего, права вкладчиков, поэтому основное внимание уделяется ограничениям рискованных международных инвестиций капиталом банка. Например, Базельское соглашение о достаточности капитала 1988 года закладывает общие принципы регулирования капитала более чем в ста странах мира. Требования к достаточности капитала кредитной организации Базельского комитета по банковскому надзору - это отношение капитала к сумме активов, взвешенных с учетом риска. Оно должно составлять не менее 8%. Различные категории активов умножаются на весовые коэффициенты в зависимости от принадлежности заемщика банка к той или иной группе контрагентов. Заемщики банка подразделялись на группы: правительства государств и центральные банки, государственные организации, банки (стран ОЭСР и прочие), нефинансовые предприятия и граждане. Внутри каждой из этих групп применялся одинаковый коэффициент риска, исключение делалось для полностью обеспеченных ипотечных кредитов гражданам и кредитов банкам вне стран ОЭСР сроком до одного года. Новую норму стали использовать не только страны - участницы Базельского соглашения, но многие другие. Директива о достаточности капитала ЕС также исходит из принципов Базельского соглашения. Однако практика применения коэффициента достаточности капитала по образцу соглашения 1988 года в странах ОЭСР выявила и его существенные недостатки. Часть из них, в частности, недостаточное внимание к забалансовым операциям банков и другим (кроме кредитного) типам рисков были восполнены многочисленными дополнениями и изменения к первоначальному тексту соглашения. Но главное возражение состоит в приблизительности оценки риска, предлагаемой в соглашении. В результате банкам оказывается выгоднее кредитовать более рискованных заемщиков под большие процентные ставки, если они требуют того же капитала, что и более надежные заемщики. Новая версия соглашения (июнь 1999 года) решает эту проблему за счет применения дифференцированных коэффициентов риска в зависимости от кредитного риска заемщика, а не только его принадлежности к тому или иному сектору экономики. Проект соглашения предусматривает три уровня регулирования достаточности капитала:
