Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Теоретические и методологические аспекты финансового и фиктивного капитала
1.1. Эволюция теории и методологии исследования финансового и фиктивного капитала в зарубежной и российской экономической литературе 11
1.2. Особенности возникновения и развития финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России 48
Глава 2. Фондовый рынок как сфера мобилизации финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России
2.1. Динамика, масштабы и специфические черты развития фондового рынка в трансформируемой экономике России 65
2.2. Корпоративные ценные бумаги как форма мобилизации финансового и фиктивного капитала 93
Глава 3. Финансовые технологии мобилизации ценных бумаг на фондовом рынке России
3.1. Модель портфельного инвестирования на фондовом рынке 112
3.2. Разработка нового продукта на рынке ценных бумаг 130
Заключение 146
Библиографический список 155
- Эволюция теории и методологии исследования финансового и фиктивного капитала в зарубежной и российской экономической литературе
- Особенности возникновения и развития финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России
- Динамика, масштабы и специфические черты развития фондового рынка в трансформируемой экономике России
- Модель портфельного инвестирования на фондовом рынке
Введение к работе
Актуальность темы исследования
Проводимые в России экономические преобразования в большей степени зависят от процессов, связанных с формированием отечественного финансового капитала и его мобилизацией. Проблема сводится к тому, как в трансформируемой экономике мобилизовать финансовые ресурсы и найти механизмы, стимулирующие их мобилизацию в реальный сектор экономики. Экономические реформы, начатые в России в 1990-е годы, убедительно доказали, что мобилизация капитала за счет банковского кредитования не позволила создать "рыночные инструменты", дающие возможности движения капитала в отдельные отрасли промышленности. Возникшая банковская система в виде финансовых институтов со значительным использованием финансового рычага подвержена высокому системному риску, не способна в полной мере оценить кредитный риск, так как кредитная политика банков излишне субъективна, и принятие решений о кредитовании базируется в большей степени на личной унии и системе участия заинтересованных лиц. Государственная поддержка проблемных банков усиливает несовершенство банковской системы и порождает недобросовестное поведение, связанное с мобилизацией капитала в направлении излишне рискованных проектов. Сложившиеся высокие процентные ставки в банковской сфере не создают условий для привлечения сбережений множества экономических субъектов, не формируют тенденции к сбережению и накоплению капитала. Поэтому одной из наиболее значимых институциональных форм мобилизации финансового капитала в трансформируемой экономике России способен стать фондовый рынок.
Как показывает практика, воспроизводство олигархического капитала -путь бесперспективный. На его основе невозможен переход к новой экономике, складывающейся в западных странах, тем более, невозможно возникновение и развитие социально-ориентированной рыночной экономики. Преобразующими тенденциями мобилизации капитала в большинстве развитых стран является развитие рынка ценных бумаг, прежде всего корпоративных, и использование
их потенциальных преимуществ. Рынок корпоративных ценных бумаг может возникнуть при сочетании определенных факторов, в противном случае, предприятия остаются в рамках финансирования через банковское кредитование, а не альтернативных источников мобилизации финансового капитала. К таким факторам относят: наличие потенциальных эмитентов, способных воспроизводить фондовые ценности высокого инвестиционного качества; развитие рынка корпоративных ценных бумаг с адекватными финансовыми технологиями и развитой инфраструктурой финансового рынка; государственное регулирование процесса эмиссии корпоративных ценных бумаг; развитие процесса секью-ритизации.
Формирование рынка корпоративных ценных бумаг, как формы мобилизации капитала в российской экономике, позволяет преодолеть недоверие к рынку ценных бумаг, активизировать инвестиционный процесс, сформировать рыночных агентов как средний класс, органически включенный в корпоративный акционерный капитализм национальной экономики. Решение названной проблемы позволит преобразовать российской фондовой рынок из высокоспекулятивного, низколиквидного, не массового и не емкого, с деформированной структурой фондовых ценностей в высоколиквидный рынок.
Образования российского капитала тесно связаны с происходящими процессами в мировой экономике, где с начала 1980-х годов интенсивно идет глобализация экономики, что не может не отражаться на структурах, методах возникновения, слияния и мобилизации финансового капитала в России. На процесс формирования рынка капиталов не могла не повлиять трансформация экономических отношений, кризис фондового рынка в 1997-1998 годы. Особое значение в современных условиях имеет анализ теоретических и методологических подходов российских и зарубежных экономистов, позволяющий определить происхождение и развитие финансового и фиктивного капиталов в определенные экономические эпохи. Это позволяет объяснить возникающие проблемы формирования российского финансового и фиктивного капитала и выявить тенденции происходящих процессов в экономике России. Все названные
проблемы формирования и мобилизации капитала на основе фондовых ценностей, а также их особенности в российской экономике актуальны и требуют тщательного теоретического исследования. Оно позволит определить тенденции преодоления сложившейся монополии капитала банков и формирования альтернативных вложений капитала различными субъектами экономики.
Степень разработанности проблемы
Анализу финансового и фиктивного капитала посвящена обширная литература. А. Смит и Д. Рикардо обращали особое внимание на проблему определения стоимостной природы движения финансового капитала. Дж. С. Миль, Ж.Б. Сэй рассматривали финансовый капитал преимущественно как функцию "воздерживания", "временных предпочтений". Е. Бем-Баверк, Л. Вальрас, И. Фишер предложили экономико-математическую и графическую модели принятия потребительских решений о необходимости сбережений. Проблема исследования приобрела иную направленность при изучении финансового капитала, она перешла в плоскость принятия инвестиционных решений. Особенностям обращения финансового капитала на фондовом рынке посвящены исследования Дж. М. Кейнса, Дж. Хикса, Г. Марковича, У. Шарпа, Дж. Литнера. В работах этих экономистов нашли отражение поведение инвесторов на фондовом рынке, их стремление обеспечить равновесие в своем инвестиционном выборе при определенной зависимости между риском и доходностью ценных бумаг. Кроме того, проблемами капитала и кризисов в процессе функционирования капитала занимались Дж. Робинсон, Д. Чампернаун, П. Сраффа, Н. Калдор, Дж. Хакурт, Л. Пасинетти, П. Гареньяни, П. Самуэльсон, Р. Солоу, Ф. Модильяни, М. Блауг, Ф.Хан. Из работ российских экономистов необходимо отметить фундаментальные труды М.Ю, Алексеева, М.В. Кузнецовой, Я.М. Миркина, А.С. Овчинникова, Е.В. Семенковой, B.C. Торкановского, А.А. Эрлих. Все названные работы посвящены в большей степени описанию фондовых инструментов и рынков, методам технического анализа рынка ценных бумаг. Однако их содержание повторяет известные труды западных авторов, таких как Дж. Д. Мерфи, С. Нисон.
До сих пор мало исследованным остается ряд проблем, среди которых немаловажное значение имеет проблема мобилизации финансового капитала в новых условиях трансформируемой экономики, которую в экономической литературе зачастую называют переходной экономикой. Именно этой проблеме и посвящается данное исследование.
Цель диссертационного исследования состоит в раскрытии происхождения, форм, условий и особенностей мобилизации финансового капитала с учетом экономических интересов субъектов финансового рынка, возникающих в процессе сбережений и накоплений финансового капитала.
Задачи исследования
• изучить концептуальные подходы, имеющиеся в зарубежной и российской экономической литературе о происхождении и формировании финансового капитала, в том числе его составной части - фиктивного капитала, проследить их эволюцию с учетом трансформации экономических систем;
• исследовать особенности превращения финансового капитала в фиктивный капитал, установить особенности его мобилизации в трансформируемой экономике, проанализировать факторы, непосредственно влияющие на мобилизацию финансового капитала на фондовом рынке, провести сравнительный анализ динамики, тенденций, масштабов и специфических черт мобилизации финансового капитала на мировом и российском фондовых рынках;
• рассмотреть деформации мобилизации финансового капитала на российском фондовом рынке и их влияние на неопределенность фондового рынка;
• проанализировать влияние мобилизации финансового капитала на российский фондовый рынок с учетом процессов глобализации мировых финансовых рынков;
• разработать модель оптимальной мобилизации финансового капитала на фондовом рынке России;
• в соответствии с разработанной моделью предложить новые финансовые инструменты и технологии мобилизации финансового капитала в форме корпоративных ценных бумаг на фондовом рынке России.
Область исследования
Экономика ресурсов (рынков капиталов, труда и финансов); институциональная и эволюционная экономическая теория: теория прав собственности, эволюционная теория экономической динамики.
Объект диссертационного исследования
Объектом диссертационного исследования выступает процесс мобилизации финансового капитала в трансформируемой (переходной) экономике России.
Предмет исследования
Предмет исследования составили экономические отношения, механизмы, условия, формы и специфика мобилизации капитала рыночными субъектами при обращении финансового и фиктивного капитала в новых условиях современной трансформируемой экономики.
Теоретическая и методологическая основы исследования
Диссертационное исследование базируется на теории и методологии, изложенной в фундаментальных трудах отечественных и зарубежных ученых по проблемам финансового и фиктивного капитала, особенностям формирования фондового рынка, как сферы мобилизации финансового и фиктивного капитала, на основе движения фондовых ценностей на фондовой бирже и портфельного инвестирования, как наиболее оптимальной формы мобилизации финансового капитала. Теоретическая и методологическая базы диссертационного исследования содержат классическую, неоклассическую, институциональную и эволюционную теории, системный, структурный и функциональные методы и сочетание классического, диалектического и формально-логического подходов, институциональные приемы анализа и синтеза, индукции и дедукции, методы микро- и макроэкономического анализа и экономико-математический метод.
Обоснование теоретических положений и аргументация выводов осуществлялась автором на основе применения таких методов научного познания, как структурный, факторный, сравнительный анализы, научная абстракция, классификация и агрегирование данных.
Информационная база исследования
Информационную базу исследования составили материалы и статистические данные Федеральной службы статистики, Центрального банка, Министерства финансов, Федеральной службы по финансовым рынкам (Федеральной комиссии по ценным бумагам) Российской Федерации; аналитические обзоры состояния российских предприятий; данные международных организаций (МВФ, ВБ); интернет-ресурсы международных и российских аналитических агентств.
Наиболее существенные результаты и их научная новизна На защиту выносятся следующие положения диссертационной работы, определяющие научную новизну.
1. Разработаны концептуальные подходы к возникновению и развитию финансового капитала в России и его мобилизации в условиях, когда экономический рост и развитие экономики предполагают мобилизацию финансового капитала в реальный сектор посредством развития новых институциональных форм и механизмов такой мобилизации, главным из которых должен стать фондовый рынок через движение гибридных финансовых инструментов.
2. Уточнено содержание категорий "финансовый капитал", "фиктивный капитал", "мобилизация финансового капитала", "фондовые ценности". Финансовый капитал - это монополистический промышленный капитал, слившийся в процессе сращивания с банковским капиталом в новых институциональных формах. Фиктивный капитал представлен не только традиционными фондовыми ценными бумагами, но и новыми гибридными финансовыми инструментами. Мобилизация финансового капитала через фондовый рынок заключается в извлечении стоимости в денежной форме при смене титулов на доход у собственников, владеющих ценной бумагой. Фондовые ценности (ценные бумаги) служат титулами собственности, представляющими реальный капитал.
Раскрыты тенденции и особенности мобилизации финансового капитала через фондовый рынок России в условиях неопределенности. Во-первых, несмотря на рост объемов оборота ценных бумаг фондового рынка, он не стал ин ституциональной формой, обеспечивающей эффективную мобилизацию капитала в реальный сектор экономики. Во-вторых, эффективной мобилизации финансового капитала препятствует направленность ее субъектов на извлечение максимального дохода посредством спекулятивных фондовых операций. В-третьих, на мобилизацию финансового капитала отрицательно влияют макроэкономические условия в трансформируемой экономике, сопряженные с высокой степенью рисков и неопределенностью для субъектов, участвующих в процессе создания и накопления капитала.
4. Сформулированы основные положения алгоритма повышения эффективности мобилизации финансового капитала на основе портфельного инвестирования на фондовом рынке России. Оптимальный портфель формируется в условиях нестационарного и неравновесного рынка в соответствии с информационной концепцией (модификацией теории Г. Марковича).
5. Разработана модель мобилизации финансового капитала в форме нового продукта на основе комбинации производных ценных бумаг, предполагающих снижение финансовых рисков в виде гибридной ценной бумаги, способной удовлетворить инвестиционные качества и обеспечить мобилизацию финансового капитала при определенных условиях фондового рынка.
Теоретическая и практическая значимость результатов исследования
Высокая степень актуальности проблемы позволяет говорить о важном практическом значении результатов работы.
Результаты проведенного исследования и авторские предложения могут быть использованы федеральными и региональными органами власти, банками и другими финансовыми институтами при составлении программ мобилизации капитала и развития фондового рынка, при осуществлении портфельного инвестирования на фондовом рынке России, а также при создании и применении новых финансовых инструментов и технологий в условиях трансформируемой экономики России.
Основные положения диссертации, теоретический и фактологический материал могут быть использованы при преподавании учебных курсов "Экономи ческая теория", Теория переходной экономики", "Рынок ценных бумаг", "Новые финансовые технологии", "Управление акционерными компаниями", "Правовое обеспечение рынка ценных бумаг".
Апробация основных результатов исследования
Основные результаты исследования докладывались и обсуждались на: конференции "XXI Российская школа по проблемам науки и технологий" (г. Миасс, 2001 г.), Всероссийской научно-практической конференции "Россия и регионы: новая парадигма развития" (г. Челябинск, 2002 г.), XX Международной научно-практической конференции "Россия и регионы: ориентиры политического и экономического развития" (г. Челябинск, 2003 г.), конференции "XXIII Российская школа по проблемам науки и технологий" (г. Миасс, 2003 г.), XXXIV Уральском семинаре "Механика и процессы управления" (г. Екатеринбург, 2004 г.), конференции "Плехановские чтения" в РЭА им. Г.В. Плеханова (г. Москва, 2005 г.).
Публикации
По теме диссертации опубликованы 15 работ общим объемом 17,6 п.л. авторского текста. Основные положения диссертационного исследования использованы при написании монографий "Мобилизация финансового капитала в трансформационной экономике", "Развитие и экономический рост региона", изданных (в соавторстве) в Издательстве Южно-Уральского государственного университета.
Эволюция теории и методологии исследования финансового и фиктивного капитала в зарубежной и российской экономической литературе
Анализ экономического развития России свидетельствует об определенных позитивных тенденциях ее развития в ходе рыночных преобразований. Трансформационная экономика современной России, которую в экономической литературе называют переходной экономикой, характеризуется не только формированием развитой рыночной экономики, но также и другими процессами трансформации, происходящими в мире, в частности, глобализацией, информатизацией, технологическим взрывом, формированием "новой экономики" изменением роли финансового капитала и т.д. Трансформационный кризис в РФ не завершён и продолжает развиваться. В наибольшей степени он затронул финансовую систему. Финансовый капитал, возникший в первые годы реформ, впоследствии утратил значительную часть своего потенциала, и до сих пор перспективы его восстановления в полной мере не ясны.
Анализ финансового капитала требует уточнения его сущности как экономической категории и определения его специфических особенностей в новых условиях. Несмотря на обилие экономической литературы по данным вопросам полностью не решена проблема содержания, характеристик и движения российского капитала, его места в воспроизводственном механизме, роли и взаимосвязи финансового и фиктивного капиталов.
Прежде всего, необходимо раскрыть категорию "капитал". Слово "капитал" (лат. capitalis) с латинского переводится как "главное имущество", "главная сумма". Вполне понятно, что простой перевод не позволяет раскрыть содержание такого сложного понятия как капитал. Сущность капитала являлась и является предметом исследования со времен классической политической экономии. Проблема капитала в процессе формирования рыночных отношений является актуальной. На протяжении нескольких столетий высказывались и высказываются разные точки зрения. Определение капитал зависело от уровня экономического развития и степени познания экономических явлений.
А. Смит и Д. Рикардо определяли капитал с позиций «накопленного и овеществленного труда». А. Смит под капиталом рассматривал ту часть, которая приносит доход, он делил капитал на основной и оборотный. Д. Рикардо исследовал капитал как часть богатства страны, занятого в производстве. Т. Мальтус в определении капитала объединил подходы А. Смита и Д. Рикардо, подчеркнув, что капитал - это часть запаса страны и используется для получения прибыли.
Ж. Б. Сей отмечал в капитале его производительный характер и выделял три основных фактора производства - труд, капитал и землю. Он отметил главный признак капитала в виде способности создавать доход. В теории "воздержания" Н. Сениор сущность капитала связывал с временным отказом капиталиста от приобретения благ и использования их в производительных целях. С этого периода подчеркивается вещественное содержание капитала, определение его как совокупности факторов производства и благ, используемых в процессе производства. Д. Ст. Милль подчеркивал, что капитал есть "ранее накопленный запас продуктов прошлого труда". Под капиталом он понимал всё то, что капитал делает для производства и обеспечивает поле деятельности для работника. Все вещи, предназначенные для такого использования, выступают как капитал. Дж. Робинсон рассматривал капитал как "капитальные блага, существующие в данный момент". Ряд экономистов, таких, как П. Хайман, У. Буамоль, А. Блиндер, Р. Пиндайк, Д. Рубенфельд рассматривали капитал как ресурс (производственный фактор) длительного пользования, резервы (запасы) предприятия. Среди отечественных экономистов данный подход к определению капитала разделяет Ю.Д. Львов. Под капиталом он понимает "физический капитал: машины, здания, сооружения, запасы материалов и полуфабрикатов и т.п. в их стоимостном измерении, то есть то, что принято называть производственными фондами" . Ввиду того, что капитал - категория историческая, определение капитала только как вещи ограничено. Перечисленные факторы характеризуют в основном производительный капитал в виде производственных фондов. Капитал и производственные фонды не тождественны. В.Д. Камаев справедли-во подчёркивает многообразие общественных форм капитала , но тогда его содержание невозможно ограничить факторами производства.
Наиболее подробно капитал как общественную категорию исследовал К. Маркс. Как и Д. Рикардо, он рассматривал капитал как общественные отношения людей, как стоимость, приносящую добавочную стоимость, возникающую в процессе эксплуатации наемной рабочей силы. Согласно теории К. Маркса создателями общественного богатства являются только наемные работники, другие субъекты из этого процесса выведены. В этом уязвимость теории марксизма, её ортодоксальность и ограниченность с неоклассических позиций.
Вместе с тем, необходимо подчеркнуть, что для понимания сущности капитала и тенденций его формирования в трансформируемой экономике России ряд методологических положений К. Маркса имеет особое значение. К таким положениям можно отнести следующие: - "капитал - это не вещь, а определенное общественное, принадлежащее определенной исторической формации общества производственное отношение, которое представлено в вещи и придает этой вещи специфический исторический характер"3; - изучение такого экономического явления как капитал должно исходить из разграничения воспроизводства индивидуальных и общественных капиталов; - общественный капитал представляет собой совокупный капитал по отношению к индивидуальным; индивидуальное воспроизводство - исходный момент и часть общественного; - "капитал есть движение, процесс кругооборота, проходящий различные стадии; процесс, который, в свою очередь, заключает в себе три различные формы кругооборота. Поэтому капитал можно понять лишь как движение, а не как вещь, пребывающую в покое" ; - движение общественного капитала представляет собой совокупное движение отдельных индивидуальных капиталов, взаимное переплетение и связи между которыми проявляются в сфере обращения, где они выступают как части единого общественного капитала в качестве противостоящих другу всевозможных товарных и денежных масс; - движение капитала должно изучаться не как отдельный акт, а как кругооборот. В своем движении капитал переменно сбрасывает и принимает три формы: денежную, производительную и товарную. Им соответствуют три стадии и три фигуры кругооборота. Результатом движения капитала и смены функциональных форм его кругооборота является самовозрастание стоимости. Причем стоимость будет самовозрастать, и процесс воспроизводства будет осуществляться непрерывно только в том случае, если все формы промышленного капитала без задержки будут переходить одна в другую и одновременно присутствовать в процессе воспроизводства5; - капитал - "самовозрастающая стоимость", то есть стоимость, авансируемая в целях производства прибавочной стоимости.
Особенности возникновения и развития финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России
В трансформируемой экономике России финансовый капитал возник в 1990-е годы в процессе приватизации государственных предприятий в акционерные общества. Формирование финансового и фиктивного капитала было взаимообусловлено и взаимосвязано. Происходящие превращения финансового капитала наряду с указанными выше общими характеристиками, имеют ряд особенностей трансформируемых отношений в российской экономике. Эти особенности, в первую очередь, связаны со специфическим соотношением конкуренции и монополии в России, с неоднозначной социальной ситуацией, особой направленностью и особыми целями развития финансового капитала в России.
Финансовый капитал в России прошел особенный путь развития. Исторически в конце XIX - начале XX века вместе с небольшими процессами развития капитализма и монополизма в России возникал и финансовый капитал, но развитую форму он не успел приобрести. Одновременно с развитием социализма исчезали ростки становления финансового капитала. Долгие годы не было объективной необходимости существования финансового капитала, хотя бы потому, что вообще капитал как самодвижущаяся, самовозрастающая стоимость в СССР не существовал. Но при создании рыночных отношений возрождаются многие формы, присущие развитию товарных отношений как таковых. Возрождается и капитал, деньги становятся способными стать капиталом, а тем самым создаются все предпосылки для появления финансового капитала.
Возникновение капитала в переходной экономике России связано с появлением новых рыночных субъектов. В процессе приватизации и разгосударствления в 1990-е годы возникают различные формы финансового капитала. Первоначально капитал возник на базе государственной собственности, которая от государства, как основного субъекта хозяйствования, стала перетекать к другим субъектам. Возникли формы промышленного, торгово-посреднического, банковского и страхового капитала. В этот же период через рынок ценных бумаг происходила концентрация индивидуального капитала физических лиц. Наблюдался довольно противоречивый процесс эволюции финансового капитала и усложнения его форм, наделяемых новыми специфическими свойствами.
Для российской экономики довольно острой становится проблема исследования особенностей и закономерностей движения интегрированного капитала и определения границ его развития. Для российских предприятий недостаточные объемы капитала являются препятствием для непрерывности оборота, как для отдельного предприятия, так и их совокупности.
Условия возникновения рыночных отношений в России уникальны. Уникальность их связана со многими обстоятельствами. Самой важным обстоятельством является то, что была сделана попытка создать рыночные отношения не естественным, а насильственным путем, путем принятия государственных решений, законов и указов. Причем, этот процесс осуществляется в ходе глубочайшего экономического кризиса, который включает в себя инвестиционный и финансовый кризисы в национальном хозяйстве России. Учитывая это обстоятельство, нам необходимо выявить особые черты финансового капитала в трансформируемой экономике России и специфику возникновения этого капитала.
Финансовый кризис в 1990-е годы возник как следствие развития спекулятивного капитала, основанный на присвоении маржи, а не заработанного банковского продукта. Наблюдался процесс перетекания промышленного, государственного капитала в сферу банковского капитала или в руки вновь возникающих субъектов экономики.
Формирование капитала происходило и происходит в процессе трансформации экономики, отягощенной рядом факторов, углубляющего противоречия протекающего процесса. До сих пор происходят полномасштабные изменения в формах собственности и в методах координации хозяйственной деятельности. Продолжают расти общественные затраты на преобразования. Современный период трансформации экономики до сих пор обременен развитием таких негативных факторов как бюджетный дефицит, финансируемый за счет привлечения кредитов, подавленная инфляция, скрытая безработица, высокие издержки производства, крайне запущенное состояние фондов при отсутствии инвестиций.
Российский капитал, вследствие названных факторов, не обладает достаточной конкурентоспособностью, что ведет к расширению функционирования иностранного капитала на внутреннем рынке. Возникла ситуация, когда дальнейшее становление и развитие капитала связано с ускорением преодоления всех барьеров, которые позволили бы активизировать структурную перестройку и ускорить темпы экономического роста. Повышение эффективности производства требует преодоления тенденций спада и увеличения инвестиций, при чем не только приносящих выгоду в минимальные сроки. Непродуманная экономическая политика, ускоренная приватизация, передел собственности и вновь появившиеся субъекты, увлекшись переделом собственности, лишили экономику стимулов к крупным инвестициям. Основной мотив формирования капитала сводится к его перераспределению и выводу, а не к наращиванию собственного капитала. Процесс его роста осложняется и традициями постсоциалистической монополии. Монополизм при социализме сформировался как продукт экономической политики и развивался не в процессе конкуренции, а при объединении экономических интересов государства и ряда крупных монополий и предприятий. Возникшее явление в экономике вело к вырождению. Следствием этой тенденции были несбалансированность экономики, отсутствие конкуренции, затратный механизм ценообразования, переплетение организационной и технологической монополий. По давлению на потребителей российские монополии не имеют аналогов в мировой практике. Сложившаяся в России практика функционирования монополий, их место в экономике не позволяют в полной мере внедрить рыночный механизм, определить объем, характер, направления движения капитала и оценить прибыльность и будущий доход для немонополистических фирм.
Преодолеть трансформационный кризис в экономике России, выдержать все тяготы финансирования инвестиционного процесса, внедрить и распространить новые технологии возможно только лишь в условиях формирования высококонцентрированного капитала.
Наращивание крупного финансового капитала является для России объективной необходимостью. В процессе его движения важно найти такие формы, в которых производительные капиталисты получат в свое распоряжение «чужие» деньги, которые, в свою очередь, будут использованы на финансирование элементов основного или оборотного капитала. Но такой процесс получит развитие в том случае, если банки будут обладать крупным собственным капиталом с резервным и гарантийным фондом на случай форс-мажорных обстоятельств. С другой стороны, российский банковский капитал претерпит ряд метаморфоз. В какой-то мере он отойдет от заимствований на денежном рынке, и начнется процесс реального слияния банковского и промышленного капиталов и формирования финансового капитала, особенно одной из его составных частей - фиктивного капитала.
Динамика, масштабы и специфические черты развития фондового рынка в трансформируемой экономике России
В высокоразвитых экономиках фондовый рынок как сфера мобилизации финансового капитала приобретает особое значение в системе фондовых рынков и формирования промышленно-финансового капитала. В виде ценных бумаг у крупных корпораций находится большая часть их финансовых активов. Особенностью развития фондового рынка в последние десятилетия является, прежде всего, процесс увеличения разнообразия финансовых инструментов и усложнение адекватных им институтов как структур. Во многих странах темпы роста фондовых рынков опережают темпы роста экономики. Основная тенденция развития финансового рынка - это процессы секъюри--тизации, то есть замещения банковских кредитов эмиссией ценных бумаг.
В российской экономической литературе термин "фондовый рынок" используется как синоним термина "рынок ценных бумаг", а понятие фондового рынка используется как в широком, так и в узком смысле, при этом в дореволюционной российской литературе под "фондами" понимали государственные ценные бумаги.
Фондовый рынок является составной частью финансового рынка. Финансовый рынок в соответствии со сроками привлечения финансовых ресурсов делят на денежный рынок и рынок капиталов.
Исходя из приведенных данных, наиболее близкими понятиями являются "фондовый рынок" и "рынок ценных бумаг" (security market). Поставив знак равенства между этими понятиями, необходимо разобраться какие инструменты относятся к ценным бумагам. В этом случае, мы сталкиваемся с различными трактовками со стороны, как юристов, так и экономистов. Так, У. Шарп даёт расширенную трактовку ценных бумаг. "Это лист бумаги, являющийся свидетельством права собственности, называется ценной бумагой (security).... Все бумаги - от залоговой квитанции до акции компании General Motors - являются ценными бумагами..." .
Р. Мерто к разряду securities относит деривативы. Расширительной трактовки ценных бумаг придерживается и международная организация комиссий по ценным бумагам.
В то же время ряд американских экономистов рассматривают ценные бумаги в узком смысле, понимая под ними только долгосрочные ценные бумаги. В этом случае производные ценные бумаги не попадают в разряд securities. Торговля ими ведётся не на securities market, а на рынке производных финансовых инструментов derivatives market.
В единообразном торговом кодексе США (ЕТК) также дается неоднозначное толкование ценных бумаг. С одной стороны - это ценные бумаги, выпускаемые сериями для привлечения денежного капитала, то есть акции, облигации, долговые обязательства государства и производные от них инструменты (классические опционы, варранты, подписные права и т.п.). ЕТК называет их инвестиционными ценными бумагами (investment securities) или просто securities28. С другой стороны, простые, производные векселя, чеки и депозитные сертификаты ЕТК относит к оборотным инструментам (negotiable instruments). В экономической литературе термин investment securities практически не встречается, но есть понятие "ценные бумаги инвестиционного класса - investment-grade securities, но это связано с понятием рейтинга ценных бумаг.
Английские экономисты под термином "securities" понимают только долгосрочные инструменты, хотя иногда допускают и более широкое толкование, включающее в них долгосрочные документы и инструменты денежного рынка.
Во французской классической литературе используют термин "valeurs mobilieres", который соответствует американскому термину "investment securities" и "effete de commerce" и соответствует термину "negotiable instruments".
К. Маркс также подразделял ценные бумаги на торговые (вексель и т.п.) и публичные (акции, облигация, ипотека). В Германии (в соответствии с законом о торговле ценными бумагами) к ценным бумагам относят акции, долговые бумаги и производные от них инструменты в виде опционных свидетельств и выпускаемые институтами коллективных инвестиций (инвестиционными фондами).31
В Гражданском кодексе в России к ценным бумагам отнесены: государственные облигации, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификат и банковская сберегательная книжка на предъявителя, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или в установленном ими порядке отнесены к числу ценных бумаг.32
Исследуем тенденции развития мобилизации финансового капитала в сфере российского фондового рынка. В России, в отличие от стран, где большинство крупных и средних компаний продают ценные бумаги на фондовых биржах, фондовый рынок имеет ограниченный круг продавцов и покупателей. В конце 2005 г. на российских биржах котировались только акции компаний - "голубых фишек", тогда как в Бразилии - 367, в Индии - 5644, а в Китае - 1296 компаний. На российском фондовом рынке доминируют крупные энергетические и сырьевые фирмы, доля их в капитализации фондового рынка составила в 2005 г, около 2/3 объема, причём на 10 крупнейших эмитентов приходится более 80-90% (по различным экспертным оценкам) капитализации рынка, т.е. стоимости обращающихся на нем ценных бумаг. Поэтому роль регулятора и источника мобилизации капитала российский фондовый рынок играет слабо.
К тому же существует сильная зависимость от иностранных покупателей ценных бумаг, которые обеспечивают около 50% всех покупок на фондовом рынке России. Налицо тесная связь и взаимовлияние на хозяйственные процессы в России конъюнктуры экономик стран Запада, что не может не влиять на российские фондовые индексы.
Модель портфельного инвестирования на фондовом рынке
Участники фондового рынка являются субъектами инвестиционного процесса, при реализации которого они отвечают на вопрос о типах ценных бумаг, объемах и сроках инвестирования - основных параметрах инвестирования. Для развитого фондового рынка, по своим основным характеристикам близкого к рынку совершенной конкуренции, задача определения параметров инвестирования легко формализуется и решается с помощью различных разработанных и апробированных методов. Однако в условиях нестационарного и характеризующегося высоким уровнем трансакционных издержек рынка (к странам с рынком такого типа, без сомнения, принадлежит и Россия) применение таких методов неэффективно. Другими словами, полученные с их помощью результаты не обладают удовлетворительной точностью. Поэтому применение классических теорий и моделей (в первую очередь портфельной теории Г. Марковица) в чистом виде нецелесообразно.
Проблеме адаптации существующих методов к условиям российского фондового рынка, а также разработке новых, принципиально отличающихся от существующих, подходов уделяется недостаточное внимание. А.А. Первозванский , представил модификацию портфельной теории Г. Марковица для нестационарного неравновесного рынка, получившую назва-ниє информационной концепции. А.И. Галушкин и А.В. Шмид предложили альтернативный подход к решению задачи оптимизации инвестиционного портфеля на рынке ценных бумаг с использованием нейросетевых технологий. Ю. Михеев рассматривает многофакторную линейную модель оптимизации портфеля ценных бумаг, учитывающую, помимо прочего, тип стратегии инвестора.
Анализируя процесс инвестирования на российском рынке, необходимо выделить пять этапов, составляющих основу инвестиционного процесса: 1) выбор инвестиционной политики; 2) анализ рынка ценных бумаг; 3) формирование портфеля ценных бумаг; 4) пересмотр портфеля ценных бумаг; 5) оценка эффективности портфеля ценных бумаг.
Рассмотрим каждый этап более подробно. Выбор инвестиционной политики включает в себя определение цели инвестора и объема инвестируемых средств. Поскольку для рациональных инвестиционных стратегий существует прямая связь между риском и доходностью, максимизация размера дохода не может быть единственной целью. Следует осознать, что в указанной ситуации стремление получить большую прибыль может с определенной вероятностью привести к большим потерям. Цели инвестирования должны формулироваться с учетом, как доходности, так и риска.
Этот этап инвестиционного процесса завершается выбором потенциальных видов финансовых активов для включения в основной портфель. Выбор должен учитывать наряду с прочими соображениями цели инвестирования, объем инвестируемых средств и статус инвестора как налогоплательщика.
Анализ ценных бумаг предусматривает изучение отдельных видов ценных бумаг (или групп бумаг) в рамках основных категорий, указанных выше. Одной из целей такого исследования является определение тех ценных бумаг, которые представляются неверно оцененными в настоящий момент. Существует много различных подходов к анализу ценных бумаг. Однако большая часть этих подходов относится к двум основным направлениям. Первое направление называют техническим анализом, а второе - фундаментальным анализом. Существуют и другие подходы: статистический анализ, построение нейросетевой модели. Статистический подход основан на обобщении ранее накопленной информации, использовании метода статистического прогнозирования, регрессии (бета-анализ) и т.п. Суть подхода заключается в выявлении зависимости стоимости актива от других факторов. Этот подход мало применяется практиками, так как для его применения нужно обладать большими познаниями в области теории вероятности и математической статистики. Построение нейросетевой модели предполагает преобразование количественных показателей, характеризующих влияние различных факторов на курс ценных бумаг, в нечеткие переменные, подающиеся на вход построенной нейронной сети. Особенностью нейросетевой модели является то, что для ее построения не требуется включения в выборку столь большого числа исходных данных, как в случае применения статистического метода, поскольку обучение сети может осуществляться и по нерепрезентативной выборке.
Следующий этап - формирование портфеля ценных бумаг - включает определение конкретных активов для вложения средств, а также пропорций распределения инвестируемого капитала между активами. При этом инвестор сталкивается с проблемами селективности, выбора времени операций и диверсификации. Селективность, называемая также микропрогнозированием, относится к анализу ценных бумаг и связана с прогнозированием динамики цен отдельных видов бумаг. Выбор времени операций, или макропрогнозирование, определяется прогнозированием изменения уровня цен на акции по сравнению с ценами для фондовых инструментов с фиксированным доходом, такими, как корпоративные облигации. Диверсификация заключается в формировании инвестиционного портфеля таким образом, чтобы при определенных ограничениях минимизировать риск.
Четвертый этап инвестиционного процесса - пересмотр портфеля - связан с периодическим повторением трех предыдущих этапов. То есть через некоторое время цели инвестирования могут измениться, в результате чего текущий портфель перестанет быть оптимальным. Возможно, что инвестору придется сформировать новый портфель, продав часть имеющихся ценных бумаг и приобретя некоторые новые. Другим основанием для пересмотра портфеля ценных бумаг является изменение их курсовой стоимости с течением времени. В связи с этим некоторые бумаги, первоначально бывшие непривлекательными для инвестора, могут стать выгодным объектом вложения, и наоборот. Тогда инвестор захочет приобрести первые, одновременно продав последние из своего портфеля. Решение о пересмотре портфеля зависит, помимо прочих факторов, от размера трансакционных издержек, поскольку дополнительный доход от изменения структуры портфеля может оказаться меньше, чем расходы по его реструктуризации.
