Содержание к диссертации
Введение
1. Инвестиционный анализ активов нефтегазовых компаний 10
1.1 Теория инвестиционного анализа 10
1.2 Методы инвестиционного анализа 22
1.3 Структура комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний 46
2. Инвестиционный анализ факторов риска деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы 57
2.1 Сущность рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы 57
2.2 Методы анализа рисков инвестиционных проектов 74
2.3 Выявление факторов рисков инвестиционных проектов по восполнению минерально-сырьевой базы 92
3. Инвестиционный анализ портфеля проектов по восполнению минерально-сырьевой базы 110
3.1 Совершенствование методов инвестиционного анализа проектов по восполнению минерально-сырьевой базы 110
3.2 Формирование портфеля инвестиционных проектов , 128
3.3 Модель инвестиционного анализа портфеля проектов по восполнению минерально-сырьевой базы 150
Заключение 165
Список литературы 171
Приложения 187
- Теория инвестиционного анализа
- Сущность рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы
- Совершенствование методов инвестиционного анализа проектов по восполнению минерально-сырьевой базы
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Фундаментальными факторами, определяющими рыночную капитализацию нефтегазовой компании, являются ее активы в виде запасов нефтегазовых месторождений (так, в начале 2006 г., когда на государственный баланс были поставлены дополнительно 400 млрд. кубометров газа Штокмановского газоконденсатного месторождения, стоимость акций ОАО «Газпром» повысилась на 7 %).
Активы, связанные с деятельностью по восполнению минерально-сырьевой базы (т.е. поиском и разведкой месторождений) являются наиболее рискованной частью инвестиций нефтегазовых компаний. Так, на лицензионных участках Британского сектора Северного моря только шестая часть пробуренных поисковых скважин дает положительный результат.
В настоящее время инвестиционный анализ проектов по восполнению минерально-сырьевой базы в российских нефтегазовых компаниях проводится специалистами различных институтов, но не существует единых методических подходов к оценке таких проектов.
Комплексный инвестиционный анализ высокорискованных активов нефтегазовых компаний требует разработки единых методических подходов по выявлению и оценке факторов риска инвестиций в поиск и разведку новых рентабельных источников добычи углеводородного сырья, в приобретение лицензий и иные способы пополнения активов.
Для учета специфических рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы необходимо создать модель инвестиционного проекта в этой области для целей его анализа, базирующуюся на требованиях научной обоснованности получаемых результатов, прозрачности методов оценки и стандартизированных подходах инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний.
Нефтегазовые компании обладают правами на множество лицензионных участков (например, в ОАО «Газпром» их более 300). И потому, помимо инвестиционного анализа единичного проекта важной задачей является формирование портфеля геологоразведочных работ, лицензий и всех видов сделок по приобретению, и обмену активами, позволяющего обеспечить восполнение минерально-сырьевой базы до требуемого стратегическими планами развития компании уровня.
Таким образом, актуальность темы исследования вызвана объективной необходимостью, своевременностью и важностью формирования системы комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний, позволяющей с единых научно обоснованных позиций проводить комплексную оценку проектов по восполнению минерально-сырьевой базы для всех видов геологоразведки, лицензий и сделок по приобретению активов с целью повышения капитализации нефтегазовой компании.
Степень разработанности проблемы. Теория и методология анализа инвестиций всесторонне разрабатывались зарубежными (И. Фишером, Дж. Хиршлейфером, Дж. Ван Хорном и др.) и отечественными (Д.А. Ендовицким, А.А. Комзоловым и др.) авторами. Методы анализа инвестиционных проектов широко применяются в практической деятельности зарубежных и отечественных нефтегазовых компаний.
Методам анализа рисков инвестиций посвящены труды ряда зарубежных (Ф. Найта, Г. Марковица, У. Шарпа, М.Б. Саелса и др.) и отечественных (И.Т. Балобанова, П.Г. Грабового, Л.Г. Шурковой и др.) авторов. Проблемы формирования портфеля инвестиционных проектов исследовались К. Бенко, У Мак-Фарлайном и др. Особенностям анализа инвестиционных проектов в газовой промышленности посвящены работы А.Ф. Андреева, В.Ф. Зубаревой, А.А. Комзолова, А.С. Саркисова и др. Работы в области методов инвестиционного анализа проектов в области
5 восполнения минерально-сырьевой базы принадлежат Ю.А. Ампилову, А.А. Герду, В.Ф. Дунаеву, П.Б. Никитину и др.
Для повышения достоверности оценок проектов и эффективности инвестиционной деятельности ОАО «Газпром» привлекало и продолжает привлекать отечественные и зарубежные НИИ и консалтинговые компании: ВНИИГАЗ, ВНИПИгаздобыча, НИИгазэкономика, БДО-Юникон, Мак-Кинзи и др. В месте с тем до настоящего времени отсутствует единая система комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний, позволяющая выявить и оценить факторы риска, оценить эффективность инвестиционного проекта, сформировать портфель проектов по восполнению минерально-сырьевой базы для всех видов геологоразведки, лицензий и сделок по приобретению активов.
Целью диссертационного исследования является формирование научно и методически обоснованной системы практических разработок в области комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний.
Для достижения поставленной цели были сформулированы и решены следующие задачи:
обосновать структуру комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний, определить место методов анализа рисков в ней;
предложить новую трактовку понятия риска применительно к инвестиционному анализу высокорискованных активов нефтегазовых компаний, выявить факторы риска инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы;
создать модель инвестиционного проекта в области восполнения минерально-сырьевой базы для целей его анализа;
- разработать модель формирования портфеля инвестиционных
проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы.
Объект исследования - финансово-хозяйственная деятельность по восполнению минерально-сырьевой базы, финансовые потоки и кругообороты капитала нефтегазовых компаний.
Предмет исследования — теории, раскрывающие методологию инвестиционного анализа и финансового менеджмента.
Методологическая и информационная база предопределили логику исследований: от обоснования актуальности формирования, особенностей и структуры комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых проектов через выявление наиболее рискованных активов нефтегазовых компаний - активов, связанных с восполнением минерально-сырьевой базы, уточнение понятия «риск», идентификацию, ранжирование и оценку влияния факторов риска деятельности в области восполнения минерально-сырьевой базы; к совершенствованию методов инвестиционного анализа проектов и портфеля проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы.
В процессе исследования применялись: методы наблюдения, общенаучные методы анализа и синтеза; абстрактно-логический, статистико-экономический, балансовый методы; метод экспертных оценок; экономико-математические методы (графический, методы теории вероятности, имитационного моделирования Монте-Карло).
Информационной базой исследований послужили материалы ООО «ВБИИГАЗ», отчетность и документы ОАО «Газпром» и его дочерних обществ, материалы консалтинговой компании «Мак-Кинзи», статистические данные. Логика исследований, примененные методы и использованные данные позволили достичь высокой степени достоверности и обоснованности полученных результатов.
Область исследований. Диссертационная работа соответствует п. 1.12 «Инвестиционный, финансовый и управленческий анализ» специальности 08.00.12 - Бухгалтерский учет, статистика и пп. 3.6 «Проблемы управления финансовыми рисками», 3.14 «Финансовый менеджмент в управлении
7 финансовыми потоками и финансовыми оборотами» специальности 08.00.10 — Финансы, денежное обращение и кредит.
Научная новизна исследования заключается в создании в рамках комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний системы научно обоснованных практических разработок, отличающихся комплексным подходом, а также учетом специфических рисков проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы.
Наиболее существенные результаты, содержащие научную новизну диссертационного исследования, заключаются в следующем:
по специальности 08.00.12:
обоснована структура комплексного инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний, отличающаяся учетом высокой рискованности деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы и включающая в себя: методы выявления факторов риска, модель инвестиционного анализа проекта в области восполнения минерально-сырьевой базы, модель формирования портфеля геологоразведочных работ (п. 1.12 паспорта специальности 08.00.12);
создана модель инвестиционного проекта по восполнению минерально-сырьевой базы, позволяющая оценивать его эффективность и риск. Новизной модели является то, что основные факторы риска - ценовые, стоимостные и геологические — являющиеся для нее входными данным представляют собой модели, сформированные методом «точечных сценариев». Модель предусматривает переход от точечных сценариев к интервальному за счет применения метода Монте-Карло (п. 1.12 паспорта специальности 08.00.12);
по специальности 08.00.10:
- предложена новая трактовка понятия «риск» инвестиционных
проектов по восполнению минерально-сырьевой базы, новизна трактовки
заключается в уточнении определения риска на каждой стадии
8 инвестиционного анализа. Построена Карта рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы, новизна которой заключается в применении методики картографирования рисков инвестиционных проектов (п. 3.6 паспорта специальности 08.00.10);
- разработана модель формирования портфеля инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы нефтегазовых компаний, отличающаяся учетом особенности ОАО «Газпром» как компании, ориентированной на выполнение целевых показателей и положений национальных программ в области энергетики, и, прежде всего, «Энергетической стратегии Российской Федерации на период до 2020 года» (п. 3.14 паспорта специальности 08.00.10).
Теоретическое значение исследования заключается в развитии теории и методологии инвестиционного анализа, а именно в выявлении факторов развития инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы газовой промышленности, приводящих к возникновению рисков; в их идентификации и классификации, а также в оценке степени их воздействия, в уточнении понятия «риск»; в выявлении закономерностей инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы, требующих отражения в модели инвестиционного анализа. В выявлении особенностей функционирования нефтегазовых компаний России для целей разработки модели формирования портфеля инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы.
Практическая значимость проведенного исследования заключается в эффективности применения сформированной единой комплексной методологии инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний, позволяющей с единых научно обоснованных позиций проводить комплексную оценку проектов по восполнению минерально-сырьевой базы для всех видов геологоразведки, лицензий и сделок по приобретению активов с целью повышения эффективности деятельности нефтегазовых компаний.
Практическую ценность в частности имеют: Карта рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы, модель инвестиционного проекта по восполнению минерально-сырьевой базы нефтегазовой компании, модель формирования портфеля инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы.
Апробация и внедрение результатов исследования. Результаты исследований докладывались и обсуждались на научных конференциях и семинарах в г. Гронингене (Нидерланды, Энергетический институт «Дельта», 2008г.), Москве (ОАО «Газпром», 2007 - 2008гг.), п. Развилка, Московской обл. (ООО «ВНИИГАЗ», 2007-2008гг.), г. Волгограде (2008г.), г. Санкт-Петербурге (2008г.).
Разработанная единая комплексная методология инвестиционного анализа высокорискованных активов нефтегазовых компаний, а именно: карта рисков инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы, модель инвестиционного проекта по восполнению минерально-сырьевой базы, модель формирования портфеля инвестиционных проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы используется в деятельности ООО «ВНИИГАЗ» и ОАО «Газпром».
Публикации. Результаты исследований отражены в 10 опубликованных печатных работах (в том числе 1 монографии, 3 статьях в научных журналах из списка ВАК) общим объемом 16,42 п.л., в том числе авторских -12,46 п.л.
Теория инвестиционного анализа
Топливно-энергетический комплекс является стержнем современной российской экономики. Огромным размерам территории России мы обязаны тем, что в нашей стране имеются большие запасы углеводородов, причём всех их видов.
Наиболее динамично в энергетическом секторе развивается газовая промышленность. В настоящее время одной из крупнейших компаний в России в газовой отрасли является ОАО «Газпром. Доля контролируемых запасов в России ОАО «Газпром» превышает 60% по данным отчетности 2007 года (Таблица 1).
В рамках своей официально утвержденной и опубликованной стратегии ОАО «Газпром» видит свою миссию в максимально эффективном и сбалансированном газоснабжении потребителей Российской Федерации, выполнении с высокой степенью надежности долгосрочных контрактов и межправительственных соглашений по экспорту в соответствии с задачами, поставленными Энергетической стратегией России перед газовой промышленностью.
Основой развития компании должно стать освоение новых рентабельных источников добычи для удовлетворения спроса на газ в долгосрочной перспективе. Инвестиции в объекты добычи газа перспективных месторождений, которые являются наиболее рискованными, планируется осуществлять в соответствии с очередностью, определяемой экономической эффективностью. При этом проводится оптимизация долгосрочного инвестиционного портфеля ОАО «Газпром» с учетом комплексного развития мощностей по добыче и связанных с ними мощностей по транспортировке, переработке и хранению газа.
ОАО «Газпром» также стремится участвовать в проектах по разведке, добыче, транспортировке и сбыту углеводородов в третьих странах в рамках стратегии «глобального присутствия» компании на мировом рынке нефти и газа, используя для этого участие в конкурсах, аукционах и операции обмена активами.
Обеспечить планируемый ОАО «Газпром» уровень добычи газа и нефти можно только осуществляя поиск и разведку месторождений, приобретая лицензии на месторождения и участки. Таким образом, для достижения своих стратегических целей ОАО «Газпром» необходимо осуществлять масштабные инвестиционные проекты в области восполнения минерально-сырьевой базы газовой промышленности - «добавить то, чего не хватает, пополнить; возместить»[142].
В настоящее время оценка эффективности и рисков проектов проводится специалистами различных институтов, но единых методических подходов к оценке не существует, что затрудняет формирование программы, в которой инвестиции в объекты добычи газа перспективных месторождений осуществлялись бы в соответствии с очередностью, определяемой экономической эффективностью.
Поскольку цель геологоразведочных работ - поиск и разведка запасов полезных ископаемых, специфической чертой проектов в области восполнения минерально-сырьевой базы является высокая степень риска инвестиций, вызванная неопределенностью наших знаний о месторождении на этапе проведения этих работ. Поэтому в рамках методологии инвестиционного анализа проектов высокорискованных активов требуется применение на первом этапе комплекса методов и моделей анализа рисков инвестиционных проектов, прежде всего разработки методических подходов по выявлению и оценке факторов риска таких проектов.
Для учета специфических рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы в рамках разработки методологии инвестиционного анализа проектов высокорискованных активов на втором этапе необходимо создать модель оценки инвестиционного проекта высокорискованных активов отвечающую требованиям научной обоснованности получаемых результатов, прозрачности методов оценки и стандартизации подходов оценки эффективности и рисков в рамках ОАО «Газпром». Помимо оценки единичного проекта важной задачей является формирование портфеля высокорискованных активов, позволяющего обеспечить восполнение минерально-сырьевой базы до требуемого стратегическими планами развития компании уровня. Все это методы инвестиционного анализа.
Говоря о теории инвестиционного анализа, важно определить, что же такое инвестиции? В переводе с латинского слово «инвестиция» означает вложение [98]. До 1991 г. понятие «инвестиции» подменялось понятием «капитальные вложения» [114]. О данной проблеме говорит известный ученый в области финансового менеджмента Бланк И.А.: «Инвестиции — одна из наиболее часто используемых в экономической системе категорий как на микро-, так и на макроуровне. Однако, несмотря на исключительное внимание исследователей к этой ключевой экономической категории, научная мысль до сих пор не выработала универсальное определение инвестиций, которое отвечало бы потребностям, как теории, так и практики, а также было бы адекватным с позиций конкретного субъекта их осуществления - государства, предприятия, домашнего хозяйства» [40]. Так, в соответствии с Большим энциклопедическим словарем [45] под термином инвестиции (нем. Investition, от лат. investio - одеваю) понимают долгосрочные вложения капитала в отрасли экономики внутри страны и за границей.
Сущность рисков деятельности по восполнению минерально-сырьевой базы
Предпосылками появления и одновременно результатами воздействия рисков являются нестабильность, несбалансированность экономических систем, непредсказуемость поведения хозяйствующих субъектов. Это предопределило различные трактовки сущности категории риска.
В последнее время во всем мире проявляются тенденции возрастания роли рисков. С ними связана любая сфера человеческой деятельности. Поэтому исследованием категории "риск" занимаются многие науки, такие как экономические, технические. При этом каждая из них имеет свою направленность, свой предмет и собственные методы исследования. Это с одной стороны, осложняет поиск экономической сущности риска, но, с другой стороны, используя все передовое в достижениях разных наук и сфер деятельности, легче выявить "естественные" корни, истинный базис риска, как экономической категории.
Существуют три основные точки зрения, признающие или субъективную, или объективную, или субъективно-объективную природу риска, последняя точка зрения является преобладающей.
Риск связан с выбором определенных альтернатив, расчетом вероятности их исхода - в этом его субъективная сторона. Помимо этого, субъективная сторона (природа риска) проявляется и в том, что люди неодинаково воспринимают одну и ту же величину экономического риска в силу различий психологических, нравственных, идеологических ориентации, установок и т.д.
Объективная природа риска обусловливает вероятностную сущность многих природных, социальных и технологических процессов, многовариантность материальных и идеологических отношений, в которые вступают объекты социально-экономической жизни. Объективность риска проявляется в том, что понятие риск отражает реально существующие в жизни явления, процессы, стороны деятельности. Причем риск существует независимо от того, осознают ли его наличие или нет, учитывают или игнорируют его.
Субъективно-объективная природа риска определяется тем, что риск порождается процессами, как субъективного характера, так и такими, существование которых не зависит от воли и сознания человека.
Существование риска связано с невозможностью с точностью до 100% прогнозировать конечные экономические результаты реализуемых инвестиционных проектов. Исходя из этого, целесообразно выделить основное свойство риска: он имеет место только по отношению к будущему и неразрывно связан с прогнозированием и планированием результатов, а значит, и с принятием инвестиционного решения вообще.
Слово «риск» испано-португальского происхождения. Оно переводится на русский язык как «подводная скала», т. е. опасность [162].
Теория риска упоминается еще в работах по хозяйственной деятельности в 17-18 веках. Так родоначальник теории предпринимательства Ричард Кантильон говорил, что риск является важнейшим элементом предпринимательской функции, а именно риск, порождаемый неустранимой неопределенностью относительно будущих действий людей, потребителей и конкурентов. «Предприниматели никогда не могут знать ни объем Потребления в своем Городе, ни то, насколько охотно Потребители будут покупать именно у них, понимая, что их конкуренты каждый день будут ежедневно пытаться "увести" [умыкнуть] их бизнес: все это создает для предпринимателей такую неопределенность, что каждый день кто-то из них разоряется»[100].
Данного вопроса коснулся в своем труде «Исследования о природе и причинах богатства народов» Адам Смит, который писал, что достижение даже обычной нормы прибыли всегда связано с большим или меньшим риском. И советовал включать в прибыль что-то вроде страховой премии компенсации риска, на который отважился человек, вложивший капитал в это дело [76].
Последователь Адама Смита и один из знаменитых экономистов того времени Шумпетер И. в книге «Теория экономического развития (Исследование предпринимательской прибыли, капитала, процента и цикла конъюнктуры)» пишет о том, что если риски не учитываются в хозяйственном плане, тогда они становятся источником, с одной стороны, убытков, а с другой — прибылей [69].
Наиболее активно риск предпринимательской деятельности начали изучать в конце 19 века. В работах представителей немецкой экономической школы Й. фон Тюнена и Г. фон Мангольдта ("Действительное назначение предпринимателя и истинная природа предпринимательской прибыли") исследовалась связь предпринимательской прибыли и личности предпринимателя с предпринимательским риском. Г. фон Мангольдт считал, что важнейшей функцией предпринимателя является несение риска, которую он рассматривал в производственной плоскости. Мангольдт разделил понятия "производства на заказ" и "производства на рынок". В производстве на заказ гарантирован доход, так как известен заказчик и определена цена, следовательно, риск минимален или вообще отсутствует, а значит, устраняется неопределенность процесса производства и реализации конечного продукта. В производстве на рынок такая неопределенность присутствует, поскольку продукт предназначен для продажи при не выявленном спросе и неизвестной цене, т.е. возникает вопрос о степени риска, который несет предприниматель. Мангольдт считал, что для оценки и управления риском необходимо использовать фактор времени, а именно изучение риска в динамике [168].
Совершенствование методов инвестиционного анализа проектов по восполнению минерально-сырьевой базы
В соответствии с теорией инвестиционного анализа жизненным циклом инвестиционных проектов является все время от начала до окончания работ по проекту. Под началом проекта понимают материальные действия по проекту. Окончание проекта понимается не так однозначно. В этом вопросе господствуют две точки зрения. Согласно первой окончанием проекта следует считать ввод объекта в эксплуатацию. Согласно другой, в настоящий момент более распространенной, в жизненный цикл проекта следует включать и процесс эксплуатации проекта, и процесс ликвидации объектов проекта.
В любом инвестиционном проекте можно выделить несколько основных стадий: предварительная, базовое проектирование, детальное проектирование, контрактная фаза, строительство, монтаж оборудования, эксплуатация, ликвидация объекта. Инвестиционный проект начинается с предварительной фазы, или фазы выработки концепции проекта. На этой фазе разработки проекта принимаются предварительные решения. Делаются оценки эффективности тех или иных решений. Такая оценка называется оценкой жизнеспособности проекта и включает в себя оценку потребных ресурсов и их источников, оценку возможности проекта генерировать потоки денежной наличности. Оценка финансовой эффективности на этой стадии называется факторной и содержит ошибки порядка 15-25% (по другим данным до 40%) по величине возможных отклонений. На этом этапе готовность менее 1%. Следующими фазами являются базовое и детальное проектирование. Предварительная оценка на этом этапе может содержать ошибку 10-15%. Окончательная оценка делается на фазах строительства и установки оборудования, при степени готовности проекта около 40%, и имеет ошибку 5-10%.
Одной из сфер коммерческой деятельности, характеризующейся высоким уровнем риска, является геологоразведочная. Приведенный выше постадийный план работ может быть применен и к этому виду деятельности, однако неприменимой является приведенная выше оценка точности финансовой эффективности проекта для геологоразведочных работ (далее по тексту ГРР) по фазам. Это связано с тем, что особенностью анализа эффективности рисков проектов в области ГРР является то, что основные риски это риски, проявляющиеся на стадии проведения ГРР, а оценка их влияния на эффективность возможна только при рассмотрении всего проекта в целом: от начала ГРР до окончания добычи углеводородного сырья.
Анализ существующей методики анализа эффективности и рисков проектов ГРР нефтегазовых компаний позволил выявить ряд недоработок:
- некорректный учет геологической неопределенности единым коэффициентом перевода запасов из категории Сз в Сь
- учет рисков проектов геологоразведки за счет повышения фактора дисконтирования;
- отсутствие явного учета роста цен;
- ограничение временного интервала моделирования сроками лицензионного соглашения;
- нереалистичные сроки начала разработки месторождения;
- анализ рисков ограничивается анализом чувствительности к ключевым параметрам.
Следствием методических недоработок являются:
- существенная неточность в планировании стоимостных показателей проектов ГРР;
- финансирование геологоразведочных проектов с необоснованными показателями экономической эффективности;
- сложности внедрения инициатив усовершенствования методик и моделей анализа эффективности проектов и составления портфеля работ;
