Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Существующие исследования 9
1.1. Анализ зарубежных работ 10
1.2. Теоретическая и практическая база исследований в России 18
Глава 2. Процесс выпуска обеспеченных ценных бумаг 21
2.1. Секьюритизации в мире и в России 21
2.1.1. История развитие рынка секьюритизации на Западе 21
2.1.2. Кризис ликвидности 2007 – 2008 годов 25
2.1.3. Секьюритизация в России 33
2.1.4. Особенности законодательства секьюритизации в России 38
2.1.5. Отличительные особенности российского рынка обеспеченных ценных бумаг 45
2.2. Процесс секьюритизации 49
2.2.1. Определение понятия секьюритизации 49
2.2.2. Процесс выпуска обеспеченных ценных бумаг 51
2.2.3. Бухгалтерский учет в российских сделках секьюритизации 65
Глава 3. Сравнительный анализ источников финансирования в России 71
3.1. Методология анализа 71
3.2. Синдицированные кредиты 74
3.3. Еврооблигации 76
3.4. Секьюритизация 78
3.4. Сравнительный анализ 79
3.5. Результаты анализа 89
Глава 4. Анализ эффективности секьюритизации в России 92
4.1. Тестирование влияния секьюритизации на финансовые показатели деятельности банков в России 93
4.1.1. Методология и предпосылки анализа 93
4.1.2. Анализируемые показатели деятельности банков 95
4.1.3. Результаты тестирования 98
4.2 Влияние секьюритизации на стоимость акций банков-оригинаторов 102
4.3. Анализ эффективности секьюритизации с точки зрения всего общества в целом 116
4.3.1. Влияние секьюритизации на благосостояние участников процесса 118
4.3.2. Свободные средства или нетто-выгода 124
4.3.3. Влияние секьюритизации на благосостояние всего общества в целом 127
Заключение 130
Используемая литература 133
Приложения 144
- Теоретическая и практическая база исследований в России
- История развитие рынка секьюритизации на Западе
- Синдицированные кредиты
- Анализируемые показатели деятельности банков
Введение к работе
Актуальность темы диссертационного исследования.
В процессе развития финансовых рынков, банковских систем экономика устремилась на поиски новых методов привлечения средств финансирования, в результате чего появился такой инструмент, как секьюритизация, которая представляет собой одну из форм привлечения финансирования путем выпуска обеспеченных ценных бумаг. Секьюритизация активов - одна из важнейших финансовых инноваций второй половины XX века. Уже более 30 лет этот инструмент используется крупнейшими корпорациями мира для рефинансирования своих активов и управления рыночными рисками. В западных странах было проведено большое количество исследований по вопросам использования этого инструмента, но в этих работах нельзя найти однозначного ответа на вопрос о его эффективности.
Актуальность работы продиктована высоким интересом участников рынка и научного сообщества к использованию инструмента секьюритизации в России, относительно короткой историей российского рынка обеспеченных ценных бумаг и практическим отсутствием исследований, посвященных сравнению секьюритизации с другими источниками финансирования, оценке эффективности данного инструмента, анализу влияния секьюритизации на различных участников рынка.
Целью настоящего диссертационного исследования является системный анализ эффективности секьюритизации с точки зрения всех участников данного процесса на российском рынке на основе применения статистических и математических методов, а также построение методологии сравнительного анализа секьюритизации с другими источниками привлечения заемных средств финансовыми институтами. На примере существующих сделок автор исследует влияние секьюритизации в России на основные показатели деятельности кредитных организаций и на стоимость котируемых акций.
Для достижения указанной цели были сформулированы следующие задачи исследования:
-
Проанализировать и систематизировать существующие зарубежные и российские исследования по данной тематике.
-
Проанализировать существующие определения понятия секьюритизации и разработать свое авторское определение.
-
Предложить рекомендации по структуризации процесса выпуска обеспеченных ценных бумаг на российском рынке, представив систематизированное описание процесса секьюритизации с учетом взаимодействия всех его участников и особенностей секьюритизации в России на примере облигаций, обеспеченных автокредитами.
-
На основе эконометрических и математических моделей разработать методологию сравнительного анализа секьюритизации с другими способами привлечения финансовых инвестиций, доступными для кредитных организаций на российском рынке, такими как еврооблигации и синдицированные кредиты.
-
Исследовать с применением методов статистического и математического моделирования эффективность секьюритизации с точки зрения различных участников выпуска обеспеченных ценных бумаг, а также государства и общества в целом.
Объектом исследования являются российские финансовые институты, привлекающие заемные средства.
В качестве предмета исследования рассматривается секьюритизация как один из способов рефинансирования портфеля активов финансовых институтов.
Область исследования.
Работа выполнена в соответствии со следующими пунктами паспорта специальности 08.00.13 «Математические и инструментальные методы в экономики»:
1.6. Математический анализ и моделирование процессов в финансовом секторе экономики, развитие метода финансовой математики и актуарных расчетов.
2.3. Разработка систем поддержки принятия решений для рационализации организационных структур и оптимизации управления экономикой на всех уровнях.
Теоретическую основу исследования составляют работы в области экономической теории, теории финансов, применения математических и эконометрических методов в области экономики следующих авторов: Берзона Н.И., Брейли Р., Варнер Дж., Лившица В.Н., Майерса С., Миллера М., Модильяни Ф., Осиповой Е.В., Пигу А., Смита А. В качестве методологической основы исследования были использованы: системный подход, методы статистического анализа, математического и эконометрического моделирования, обобщений и сравнений, а также метод экспертной оценки.
Степень научной проработанности проблемы. Существует достаточно большое количество исследований, посвященных анализу рынка обеспеченных ценных бумаг в различных странах. К наиболее часто публикуемым авторам можно отнести следующих: Stuart Greenbaum и Anjan Thakor (уменьшение рисков и диверсификация портфеля в результате секьюритизации), Dennis Haensel и Jan Krahnen (влияние секьюритизации на банковские риски), Charles Calomiris, Joseph Mason и Eric Higgins (привязанность риска обеспеченных бумаг к банкам-эмитентам), Sinan Cebenoyan и Philip Strahan (использование кредитными организациями секьюритизации для сокращения существующих рисков для дальнейшего участия в более прибыльной и рискованной деятельности), Larry Lockwood (акции компаниий-оригинаторов растут в следствие объявления о секьюритизации, что приводит к росту благосостояния их собственников), Brent Ambrose (в ответ на требования к регулятивному капиталу банки оставляют на балансах более рискованные кредиты, секьюритизируя активы с меньшим риском на вторичном рынке), Mark Carey (уровни дефолтов по кредитам, оставленных на балансе ниже, чем у кредитов, проданных на рынке).
В связи с относительно недолгим существованием рынка секьюритизации в России существует не так много исследований по данной тематике. Среди российских авторов следует выделить Александрову Н.В. (определение понятия секьюритизации), Казакова А. А. (особенности структурирования сделок в России), Санникову Т.Г. (оценка факторов, влияющих на рейтинг облигаций), Солдатову А.О. (секьюритизация лизинговых активов), Туктарова Ю.Е. (юридические аспекты сделок секьюритизации), Яблонскую О.В. (общая систематизация понятия секьюритизация).
В качестве информационной базы использовались существующие исследования по данной тематике, отчеты рейтинговых агентств и инвестиционных банков, законодательные акты, а также информация по совершенным сделкам различных финансовых инструментов на российском рынке.
Научная новизна исследования, заключается в разработке и проведении статистических тестов для проверки влияния секьюритизации на показатели эффективности деятельности финансовых институтов, а также в моделировании и оценке взаимосвязи между ценой акции оригинатора и объявлении о выпуске секьюритизированных бумаг. К основным результатам, полученным в ходе исследования и составляющим его научную новизну, относятся следующие:
Разработана математическая модель, позволяющая структурировать выпуск обеспеченных ценных бумаг оптимальным способом и достигнуть максимального количества свободных средств в структуре сделки, повышая кредитный рейтинг и снижая стоимость заимствований.
Используя эконометрические методы, проведен анализ влияния секьюритизации на показатели деятельности российских банков, в процессе которого был рассчитан целый ряд коэффициентов деятельности финансовых институтов и протестировано наличие статистической значимости в изменении данных показателей вследствие секьюритизации.
На основе разработанной модели, базирующейся на методе «анализ события» (“event study”), проведен качественный и количественный анализ влияния секьюритизации на всех участников организации сделки, государство и общество в целом.
Теоретическая значимость исследования заключается в системном анализе секьюритизации на российском рынке, который состоит в разработке авторского определения секьюритизации, структурированном описании данного инструмента, разработке методологии сравнения секьюритизации с другими источниками финансирования на основе метода математического моделирования, а именно:
Предложено новое авторское определение понятия секьюритизации, показывающее отличительную способность секьюритизации в достижении более низкой стоимости привлечения финансирования путем отделения портфеля активов, выступающих в качестве обеспечения.
Представлено систематизированное описание процесса секьюритизации с учетом взаимодействия всех его участников, позволяющее определить функции всех участников и упростить понимание структуризации сделки для финансовых институтов на российском рынке
Разработана методология сравнения различных способов рефинансирования активов кредитных организаций в России, позволяющая учитывать характеристики средств привлечения заимствований при выборе оптимального источника
Практическое значение исследования заключается в возможности применения разработанных методов и проведенного анализа участниками рынка при использовании секьюритизации в качестве источника финансирования портфеля своих активов. Кредитные организации смогут воспользоваться алгоритмом сравнения секьюритизации с другими источниками финансирования при выборе инструмента привлечения инвестиций. Анализ влияния секьюритизации на показатели эффективности финансовых институтов, а также на стоимость акций банков-оригинаторов позволит более широко оценивать особенности секьюритизации при выборе данного инструмента. Проведенный системный анализ частично использовался в практических сделках и может быть применен участниками рынка в дальнейшем.
Полученные в ходе исследования результаты представляют теоретический и практический интерес в силу того, что могут послужить основой для дальнейших научных работ, а также применяться участниками рынка на практике.
Апробация результатов исследования.
Основные результаты исследования докладывались на семинарах по инвестиционному анализу ФГБУН «Институт системного анализа Российской Академии Наук» в 2012 и 2013 годах.
Описанные в диссертации подходы и методы прошли практическую апробацию при структурировании сделки секьюритизации автокредитов в ООО «Юниаструм Банк» и секьюритизации портфеля ипотечных кредитов банка АО «Казкоммерцбанк».
Публикации. По теме диссертации автором опубликованы 3 работы - все в научных журналах и изданиях, которые включены в перечень российских рецензируемых научных журналов и изданий для опубликования основных научных результатов диссертаций. Объем принадлежащих лично соискателю опубликованных результатов по теме диссертации составляет 1,92 печатных листа.
Теоретическая и практическая база исследований в России
Среди исследований, посвященных секьюритизации в России, большинство работ были направлены лишь на обзор развития российского рынка. Отечественные исследователи в основном рассматривают общетеоретические вопросы, касающиеся формирования рынка секьюритизации. Среди них необходимо отметить работы следующих авторов: И. Бланк, Н. Александрову, Б. Рубцова, Л. Красавина, В. Усоскина, Я. Миркина, Ю. Бородач, Н. Петрову, А. Солдатову и других. Кроме того, существует целый ряд публикаций посвященных особенностям развития российского рынка секьюритизации, его проблемам и дальнейшим перспективам. Наиболее часто публикуемыми авторами данного типа работ являются участники рынка со стороны банков оригинаторов, инвестиционных банков, юридических компаний, рейтинговых агентств. К таковым можно отнести следующих специалистов: И. Пенкину, В. Драгунова, О. Яблонскую, И. Стругацкого, А. Котлова, А. Казакова, Т. Санникову, Я. Эрнста, Ю. Туктарова и др. Помимо этого достаточно большое количество работ посвящено подбору наиболее точного определения секьюритизации. Практически все существующие в российских публикациях определения секьюритизации активов можно условно поделить на две группы. В первую группу входят определения, характеризующие секьюритизацию как способ «превращения» необращаемых активов в обращаемые посредством рынка капитала. И. Бланк определяет секьюритизацию как «процесс преобразования низколиквидных финансовых активов в ценные бумаги, обращающиеся на рынке капитала» . А. Казаков утверждает, что «идея секьюритизации состоит в том, чтобы предоставить пулу активов (неосязаемых прав на получение платежа в будущем от должников) возможность участвовать в обороте» . Вторая группа описывает поэтапный механизм процесса секьюритизации. Согласно Н. Александровой «Секьюритизация активов - это инновационный способ финансирования, при котором происходит выделение и передача определенных активов, имеющихся у инициатора секьюритизации, в дифференцированный пул финансовых активов, который списывается с баланса инициатора и передается новой специально создаваемой организации, которая в дальнейшем выпускает ценные бумаги, обеспеченные данными активами, и размещает их среди широкого круга инвесторов» . Автор акцентирует внимание на отделении активов, а также выделяет необходимость активов выступать в роли обеспечения. В. Усоскин отмечает, что секьюритизация это «один из способов, к которым часто прибегают современные крупные банки с целью увеличения доходов и выполнения требований властей по минимальному обеспечению собственным капиталом» . М. Бабичев, Ю. Бабичева, О. Трохова понимают «Под секьюритизацией банковских кредитов понимается операция, в процессе которой банк продает полностью или частично выданный кредит, списывая его со своего баланса до истечения срока его погашения, и передает право получения основного долга и процентов по нему новому кредитору, причем не обязательно банку» . Ю. Туктаров отмечает, что «секьюритизация представляет собой совокупность норм, которые позволяют эффективно рефинансировать договорные денежные требования за счет фондового рынка. Для обладателя денежных требований задача состоит в том, чтобы в результате рефинансирования принадлежащих ему денежных требований получить максимальную цену. В этом аспекте секьюритизация конкурирует с другими способами рефинансирования, в том числе, с факторингом, займом под залог денежных требований, обеспечительной уступкой и другими» . По мнению автора, акцентирующего вниманию на юридических аспектах секьюритизации, выпуск обеспеченных облигаций «направлен на снижение экономических и правовых рисков, возникающих при рефинансировании денежных требований путем размещения ценных бумаг» . Преимущества секьюритизации по мнению Ю. Туктарова заключаются в снижении экономических и правовых рисков. А. Ю. Рачкевич и И. А. Алексеева в статье «Секьюритизация: характерные признаки и определение» рассматривают и классифицируют различные определения секьюритизации, в результате чего они приходят к выводу о том, что «секьюритизация - это процесс вовлечения активов в выпуск и обслуживание ценных бумаг». Итак, подытожив обзор существующей литературы, можно отметить, что не существует единого мнения относительно влияния секьюритизации на результаты деятельности финансовых институтов. Кроме того, подобных исследований, посвященных российскому рынку, не существует вообще, что вызывает еще больший интерес и актуальность данной работы.
История развитие рынка секьюритизации на Западе
Россия, являясь развивающимся рынком капитала, перенимает новшества финансовых рынков западных стран. Так и секьюритизация будучи одним из инновационных продуктов пришла на российский рынок относительно недавно, около семи лет назад, в то время, как за рубежом данный вид привлечения инвестиций существует уже более тридцати лет . Впервые данный финансовый инструмент был предложен Льисом Раниери в качестве описания выпуска бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами, в США в 1977 году. Первая эмиссия выпускалась Банком Америки и была структурирована таким образом, что компания специального назначения (КСН) сразу же выплачивала все собранные платежи по кредитам на момент очередной выплаты по выпущенным облигациям. Благодаря особенностям ипотечных активов, таким как продолжительный срок и относительно легко прогнозируемые будущие потоки, именно они выступили в качестве первых залогов по обеспеченным ценным бумагам. Кроме того, объемы выданной ипотеки способствовали повышенному спросу рефинансировать портфель активов, что и привело к появлению такого инструмента на рынке заемного капитала как секьюритизация. На протяжении многих лет в США существовали государственные программы поддержки жилищного строительства и ипотечного кредитования, устремившиеся на снижение цен жилой недвижимости. Федеральные программы правительства США стремились повысить ликвидность ипотечных кредитов посредством выпуска ценных бумаг, обеспеченных ипотечными активами (mortgage backed securities, MBS) и создания вторичного рынка данных облигаций, что должно было поспособствовать снижению стоимости кредита и привести к большей доступности покупки жилья. В соответствии с Национальным жилищным законом 1934 года были созданы Федеральная жилищная администрация (FHA – Federal Housing Administration), которая предоставляла обеспечение по ипотечным кредитам, а также национальная ипотечная ассоциация Fannie Mae – Federal National Mortgage Association), основной функцией которых было создание вторичного рынка ипотечных кредитов, обеспеченных FHA. В дальнейшем от Fannie Mae выделилась Правительственная национальная ипотечная ассоциация (Ginnie Mae), которая осталась под государственным управлением и концентрировалась на вторичном рынке ипотечных кредитов, выдаваемых покупателям недвижимости с низкими доходами (sub-prime market), в то время как Fannie Mae стала частной компанией. В связи с нараставшей волатильностью рынка ипотечного кредитования и разбросом процентных ставок и требованиям к заемщикам между различными регионами страны была создана Федеральная корпорация ипотечного кредитования (Freddie Mac), направленная на стабилизацию внутреннего рынка жилищного кредитования и повышение доступности получения кредита. Все три компании собирали в пул кредиты, выданные частными компаниями и выпускали облигации, обеспеченные пулом собранных активов. Все это привело к тому, что секьюритизация стала основным инструментом государственной политики, направленной на повышение доступности жилья. Первый выпуск обеспеченных облигаций был осуществлен В 1970 г. Ginnie Mae в 1970 году и представлял собой достаточно простую структуру. эмитировала первый выпуск ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотечных кредитов. По истечении времени и приобретению опыта на рынке секьюритизации в США стали появляться новые классы активов, выступавших в роли обеспечения по ценным бумагам (ABS – asset backed securities). Первыми в качестве обеспечения выступили банковские кредиты. До привлечения секьюритизации в качестве рефинансирования портфеля активов банки в основном привлекали средства за счет депозитов посредством сопоставления сроков до погашения. В 1985 году была осуществлена первая сделка секьюритизации потребительских активов, которую организовал банк First Boston. Дальнейший толчок развития секьюритизация получила, когда General Motors стали выпускать облигации, обеспеченные кредитами на покупку автомашин. Автокредитование получило широкое использование на рынке секьюритизации в силу наличия относительно высокой предсказуемости будущих потоков за счет достаточно короткого срока жизни по сравнению с ипотечными кредитами и меньшего размера самих кредитов, что сделало бумаги, обеспеченные автокредитами привлекательными для инвесторов, рассматривающих их как менее рисковые. Следующим типом активов, используемых в качестве обеспечения, стали требования по кредитным картам кредитных организаций. Столкнувшись с относительно небольшим размером портфелей данного типа активов, организаторы стали разрабатывать более сложные структуры, включающие в себя накопительное финансирование. Далее к секьюритизации были привлечены кредиты на покупка товаров потребления, которые также характеризуются относительно высокой предсказуемостью будущих денежных потоков. С ростом использования секьюритизации в качестве рефинансирования потребительских кредитов программы кредитования приводились к общим стандартам, чтобы облегчить процесс объединения активов в пул для дальнейшего выпуска обеспеченных ценных бумаг. По мере приобретения все большего опыта в структурировании сделок секьюритизации банки стали использовать кредиты для развития малого и среднего бизнеса в качестве обеспечения. Несмотря на то, что данный вид активов менее однороден, инвестиционные банки, применяя более тщательные критерии отбора сумели структурировать подобные выпуски.
Синдицированные кредиты
Синдицированный кредит представляет собой пул кредитов, предоставленных несколькими банками, структурирование, организация и администрирование которого, как правило, осуществляется одним или несколькими инвестиционными банками, именуемыми организаторами сделки. Объединение банков в пул связано с целым рядом причин, таких как объем сделки (в случае большого размера требуемого займа необходимо привлечение нескольких кредитных организаций из-за отсутствия средств у одной или/и наличия лимита на одного заемщика); желание разделить риски; уменьшение ставки по кредиту (в случае синдицированного кредита банки участвуют в конкурсе, что приводит к более конкурентному предложению, нежели в случае одного кредитора) и т.д.
Международный рынок синдицированных кредитов начал свое развитие в 1960 году и очень скоро распространился и на внутренние рынки особенно тех стран, где активно шел процесс слияний и поглощений. Российский рынок синдицированных кредитов развивался стремительными темпами. В 1997 году у российских банков возникла острая нехватка средств финансирования, а доступ к международным рынкам капитала был ограничен. Все это привело к росту спроса на данный способ привлечения средств. Так объемы синдицированных кредитов в России выросли с 11 млрд. долл. США в 1997 году до 117 млрд. долл. США в 2006 . Основными участниками рынка синдицированных кредитов являются кредитные организации, финансовые корпорации и институциональные инвесторы. Обычно выделяют три типа синдицированных кредитов. Гарантированный кредит (underwritten deal), в случае которого организаторы сделки гарантируют полное распределение привлеченных в пул средств. Негарантированный кредит (best-effort deal), когда организаторы не обязуются распределить все привлеченные средства. Клубный кредит (club deal), в ходе которого и участники кредита, и организатор выступают на равных условиях, и комиссии делятся между всеми участниками пропорционально доли каждого. Клубные кредиты, как правило, представляют собой меньшую сумму и достигают максимум 150 млн. долл. США.
Схематично процесс организации привлечения и структурирования синдицированного кредита можно представить следующим образом.
На первом этапе проводится конкурс на роль организатора сделки, результатом чего является подписание мандатного письма с инвестиционным банком. Далее организатор обговаривает основные условия сделки при участии выбранного юридического советника, формирует синдикат банков-участников и структурирует трансакцию. На втором этапе организатор сделки подготавливает информационный меморандум, описывающий финансовое состояние и благонадежность заемщика. В процессе «road show» информационный пакет предоставляется определившемуся списку участников, после чего происходит распределение долей среди утвержденных кредиторов. На заключительном этапе осуществляется подписание всех требуемых юридических документов и закрытие сделки. 3.3. Еврооблигации Еврооблигация - долгосрочная облигация, выпущенная в иной валюте, нежели валюта страны эмитента. В еврооблигациях содержатся данные о сумме долга, порядке получения процентов и сроках погашения. Обычно гарантированием, выпуском и размещением еврооблигаций занимается международный банковский синдикат. Еврооблигации появились в связи с развитием мировой экономики и ростом потребностей крупных мировых корпораций. Также появлению данного инструмента способствовали ограничения на операции иностранных инвесторов на рынке ценных бумаг США в 1963 г., в то время процентные ставки в США были значительно ниже европейских ставок, что, как следствие, дало мощный толчок развитию еврорынка. Участниками рынка еврооблигаций являются, прежде всего, крупные транснациональные корпорации, международные организации, государственные органы. В России рынок еврооблигаций стал зарождаться в 1995-1996 гг. Первыми основными эмитентами были правительство, крупные корпорации и банки, такие как Газпром, Лукойл, «Красный Октябрь», Ростелеком, Татнефть, ВТБ, Газпромбанк. В 1997-1998 гг. к ним присоединились Субъекты Федерации: Москва, Санкт-Петербург, Нижегородская область, Свердловская область . Как и другие международные рынки заимствований, рынок еврооблигаций рос стремительными темпами. Однако с началом кризиса ликвидности в августе 2007 года объемы рынка начали падать.
Анализируемые показатели деятельности банков
Для каждого из отобранных банков рассчитывались следующие показатели по балансам и отчетам о прибылях и убытках в год, когда совершился выпуск и за год до этого: Чистая прибыль
Рассчитав данные показатели для двух периодов (до и после секьюритизации), было проведено тестирование гипотезы о том, что среднее значение выборки по каждому из коэффициентов в период после секьюритизации превышает среднее значение выборки показателей в период до секьюритизации. С этой целью использовался парный двух выборочный t-тест для сравнения средних, который проверяет гипотезу о том, что математическое ожидание двух случайных величин X и Y, представленных выборками xS и yS, совпадают.
Если величины X и Y распределены нормально, то t - статистика будет иметь распределение Стьюдента с NX +NY -2 степенями свободы. Это позволяет нам использовать распределение Стьюдента для определения уровня значимости, соответствующего полученному значению t-статистики. Для проверки влияния секьюритизации на деятельность финансовых институтов для каждого из анализируемых показателей на 95% доверительном уровне тестировалась следующая гипотеза.
При 95% доверительном интервале нулевая гипотеза Н0 принимается, если наблюдаемое значение p-value для статистики t, которая рассчитывается согласно вышеуказанной формуле и распределена в соответствии с распределением Стьюдента, выше 0.05. Если же наблюдаемое значение p-value меньше, чем критическое p-value, равное 0.05, то нулевая гипотеза отвергается в пользу альтернативной. Поскольку альтернативная гипотеза односторонняя, то используется односторонний t-тест.
Исходя из полученных результатов проведенного теста, можно сделать вывод о том, что не существует однозначного эффекта выпуска обеспеченных ценных бумаг на финансовые показатели деятельности банка. Для показателя чистого дохода нулевая гипотеза о том, что среднее значение показателя чистого дохода банков до и после выпуска обеспеченных ценных бумаг совпадает, на 95% доверительном уровне значимости отвергается в пользу альтернативной гипотезы о том, что среднее значение выборки показателей чистого дохода за период после выпуска превышает среднее значение данного показателя за один отчетный период до выпуска. Исходя из результатов данного теста и учитывая предпосылку об элиминировании других факторов, влияющих на деятельность банка за анализируемый период, можно сделать вывод о том, что секьюритизации повышает эффективность деятельности банка, приводя к росту чистой прибыли. Следовательно, подтверждается теоретическая предпосылка о том, что за счет ряда факторов, выпуск обеспеченных активами банка ценных бумаг приводит к улучшению финансовых показателей данной кредитной организации.
Анализируя показатель рентабельности активов, мы не можем отвергнуть нулевую гипотезу о том, что значение средних в двух выборках совпадают. Это означает, что с 95% статистической значимостью можно сделать вывод о том, что секьюритизации в России не приводит к повышению показателя рентабельности активов для банков-оригинаторов. Данный вывод подтверждает многие предыдущие исследования. Одним из объяснений такого результата может послужить тот факт, что банки, выпуская обеспеченные бумаги и продавая активы с баланса, сразу выпускают новые активы в еще большем размере. Тест для коэффициента рентабельности собственного капитала показывает, что на 95% уровне значимости мы не можем отвергнуть нулевую гипотезу о том, что средние значения двух выборок совпадают. Казалось бы, при высвобождении капитала, который является одним из основных преимуществ секьюритизации, и росте чистого дохода, показатель рентабельности собственного капитала должен расти, однако, базируясь на данных по российским сделкам, данное предположение не может быть подтверждено согласно проведенному одностороннему тесту с 95% уровнем значимости. Аналогичный результат был получен и во многих предыдущих зарубежных исследованиях. Такой результат отчасти объясняется тем, что закрыв сделку секьюритизации, банки начинают выпускать еще более рисковые активы, которые требуют еще более высокого уровня собственного капитала в соответствии с государственным регулированием. Для показателя чистой процентной маржи на 95% уровне значимости нулевую гипотезу о том, что средние значения двух выборок совпадают, отвергнуть нельзя, а, следовательно, альтернативная гипотеза, говорящая о том, что среднее значение чистой процентной маржи в период после секьюритизации превышает среднее значение данного показателя до выпуска ценных бумаг, не принимается. Одно из объяснений данного результата схоже с результатами теста на сравнение средних коэффициента рентабельности активов. Выпустив обеспеченные бумаги и сократив активы на балансе, банки сразу начинают выпускать новые активы, размер которых может превысить размер секьюритизированного портфеля. На 95% доверительном уровне нельзя принять альтернативную гипотезу о том, что среднее значение показателя достаточности капитала увеличивается после выпуска обеспеченных ценных бумаг. Казалось бы, что результатом выпуска секьюритизированных ценных бумаг должен был быть рост показателя достаточности капитала. С одной стороны такой результат можно интерпретировать как следствие того, что в результате высвобождения капитала, размеры собственного капитала банка сокращаются в соответствии с требованиями Центрального Банка РФ, с другой, как уже было сказано выше, продав секьюритизированный портфель активов, банки сразу начинают наращивать новые активы. Проанализировав таблицу №8 и подытожив все вышесказанное, можно сделать вывод о том, что статистическое тестирование влияния секьюритизации на показатели эффективности деятельности банков на российском рынке показало смешенные и неоднозначные результаты, что подтверждает выводы предыдущих исследований, использовавших в своей основе сделки секьюритизации на более развитых рынках капитала. Следует отметить, что учитывая относительно небольшой размер выборки, необходимо повторить данный тест через несколько лет, когда на рынке появятся новые выпуски обеспеченных ценных бумаг, что позволит увеличить ряд данных и повысить статистическую силу тестов. Принимая во внимание быстрые темпы роста банковских активов в России, начиная с 2000 года, логическим развитием рынка заемного капитала стало появление в 2004 году такого инструмента как секьюритизация. Как уже известно существует довольно много преимуществ данного источника рефинансирования банковских активов. На развитых рынках капитала был проделан целый ряд исследований, тестирующих влияние секьюритизации на эффективность деятельности банков - оригинаторов. Результаты большинства работ оказались весьма противоречивыми и неоднородными, и выводы об однозначном положительном влиянии выпуска обеспеченных ценных бумаг на финансовые результаты деятельности банков сделать довольно затруднительно. Следует, однако, отметить о наличии целого ряда предпосылок в каждом из исследований и о том факте, что достаточно сложно проследить влияние секьюритизации на финансовые показатели, изолированно от остальных факторов. Поэтому следует учитывать статистическую силу всех исследований на данную тему.
Похожие диссертации на Моделирование секьюритизации банковских активов в Российской Федерации
