Введение к работе
Актуальность темы исследования. Необходимым условием экономического роста и структурной перестройки народнохозяйственного комплекса страны является увеличение размеров и повышение эффективности инвестиций. Одно из наиболее распространенных и важных решений, которые предпринимают предприятия, связано с инвестициями в новый капитал. Модели проектов создания новых производственных предприятий должны учитывать ряд факторов. Во-первых, фактор неопределенности, связанный со случайными колебаниями спроса и рыночных цен на планируемый выпуск продукции и затрачиваемые ресурсы, в том числе на инвестиционные ресурсы, необходимые для создания предприятия. Учет этого фактора ведет к необходимости моделировать финансовые потоки, связанные с функционированием будущей фирмы, как случайные процессы. Во-вторых, в отличие от инвестиций в ценные бумаги предполагается, что инвестиции в создание нового предприятия являются необратимыми (невозвратными), т.е. после создания предприятия их нельзя использовать на другие цели. В-третьих, реальные инвестиционные возможности, в отличие от финансовых инвестиций, редко предоставляется фирме в изоляции. Большинство инвестиционных проектов (в той или иной степени) открыты конкурирующим фирмам отрасли.
Согласно классической теории реальных опционов, неопределенность инвестиционной среды в сочетании с необратимостью инвестиций создает стоимость опциона ожидания перед осуществлением инвестирования. Инвестор, имея возможность отложить принятие решения об инвестировании и используя всю доступную ему информацию, выбирает момент инвестирования из условия максимизации ожидаемого чистого приведенного дохода (NPV). Заметим, что, несмотря на большое число теоретических работ, посвященных применению метода реальных опционов к исследованию корпоративного инвестирования, в литературе отсутствуют исследования влияния неопределенности на инвестиционный процесс при условии, что инвестиционный проект имеет конечный срок реализации. Во всех известных работах по теории реальных опционов делается предположение о неограниченном сроке осуществления инвестиционного проекта, которое существенно упрощает математическое описание процесса инвестирования, однако далеко не всегда оказывается адекватным. В действительности большинство реальных инвестиционных проектов имеют конечный срок реализации. Это в особенности справедливо для современной экономики знаний, когда инновации ограничивают срок экономической жизни технологий.
В невыгодных рыночных условиях или при снижении эффективности деятельности фирмы относительно конкурентов фирма может принять решение о прекращении деятельности и продаже активов. В частности, корпоративные активы могут быть либо постепенно проданы частями в течение некоторого периода времени, либо фирма может быть продана целиком. Эти два альтернативных способа ликвидации активов фирмы различаются по двум ключевым аспектам. С одной стороны, постепенная частичная реализация активов позволяет фирмам сохранять гибкость и получить выигрыш от возможных будущих положительных изменений рыночной среды. С другой стороны, частично ликвидируемые активы
продаются с дисконтом на вторичных рынках, тогда как фирмы продаются со значительной премией поглощения.
Если фирма целиком продается по цене, равной сумме цен активов, проданных частями, постепенная реализация активов всегда предпочтительнее. Эта ситуация не имеет места, если частичная реализация активов связана с дисконтом по сравнению с продажей фирмы целиком. В литературе имеются многочисленные эмпирические свидетельства относительно скидок при частичной реализации активов и премии, связанной с продажей фирмы целиком. Дисконт при реализации активов фирмы частями объясняется фирменной или отраслевой специфичностью используемого капитала, узостью используемого рынка капитала и затратами на переустановку оборудования. Премия, связанная с продажей фирмы целиком, объясняется двумя основными причинами. Одна часть премии сверх цены продажи физического капитала фирмы связана с тем, что различные виды неосязаемых (нематериальных) активов фирмы покупаются как корпоративное целое только вместе с фирмой. Другая часть этой премии объясняется эффектами стратегической синергии при поглощении фирмы.
Достоверные количественные результаты, касающиеся определения оптимальных корпоративных инвестиционных стратегий при наличии упомянутых выше факторов и оптимальной стратегии реализации активов фирмы в случае сокращения или прекращения ее деятельности, могут быть получены в рамках строгих экономико-математических моделей инвестирования и продажи капитальных активов в стохастических условиях. Этим и определяется актуальность диссертационного исследования.
Степень изученности проблемы. Анализу экономической сущности и классификации инвестиций предприятия, сущности и задачам управления инвестициями и инвестиционной политике предприятия посвящены труды отечественных ученых: С.Н.Абрамова, А.И.Анчишкина, А.В.Бандурина, И.А.Бланка, В.В.Бочанова, П.Л.В иле некого, Н.В.Игошина, ЛЛ.Игониной, А.В.Идрисова, М.И.Кныша, Б.А.Колтынюка, А.А.Конопляника, В.П.Красовского, В.М.Лебедева, В.Н.Лившица, В.Д.Миловидова, И.В.Сергеева, С.А.Смоляка, М.А.Субботина и др., а также зарубежных ученых: Д.Аакера, ИАнсоффа, Г.Бирмана, Ю.Бригхэма, Р.Оуэна, Б.Санто, С.Шмидта и др.
Управлению реальными инвестициями, видам инвестиционных проектов и требованиям к их разработке, определению стоимости инвестиционного проекта и обоснованию схем его финансирования, оценке эффективности реальных инвестиций и управлению реализацией инвестиционных проектов посвящены труды МН.Акилова, Г.П.Башарина, В.Г.Белолипецкого, Г.Бирмана, Ю.Блеха, ВБ.Бочарова, Р.Брейли, М.Бромвича, Д.Ван Хорна, Дж.Ваховича, Х.Виссемы, А.В.Воронцовского, У.Гетце, Л.Гетмана, М.Джонка, А.В.Идрисова, В.А.Кардаша, В.В.Ковалева, Л.Крушвица, И.ВЛипсица, С. Майерса, Д.Норткотта, Г.А.Панферова, С.Росса, П.Самуэльсона, Д.Сигела, ЕС.Стояновой, Н.Т.Стрельцова, Н.Х.Токаева, Г.Н.Хубаева, Дж.Хэмптона, ЕМ.Четыркина, Д.Шима, В.ИЛкимца и др.
Экономической сущности и оценке рисков реальных инвестиционных проектов, методам обоснования управленческих решений в условиях риска и неоп-
ределенности, а также развитию теории реальных опционов посвящены работы А.Абеля, Л.Альвареса, В.И.Аркина, И.Т.Балабанова, ВМ.Гранатурова, АБ.Грачева, МБ.Грачевой, П.Г.Грабового, А.К.Диксита, А.М.Дуброва, Д.Зигеля, В.А.Кардаша, Р.МІСачалова, Г.Б.Клейнера, В.Н.Кочеткова, Б.А.Лагоши, М.Г.Лапусты, Р.Макдональда, И.А.Наталухи, В.А.Перепелицы, Р.С.Пиндайка, Е.В.Поповой, К.Рэдхэда, А.Д.Сластникова, ВЛ.Тамбовцева, Л.Тригеоргиса, НВ.Хохлова, ЕЮ.Хрусталева, С.Хьюса и др.
Вместе с тем, недостаточно изучены вопросы влияния на инвестиционные решения неопределенности, связанной со случайными колебаниями спроса на планируемый выпуск продукции и ресурсы, а также неопределенности инвестиционной среды. Практически не изучены оптимальные стратегии реализации активов фирмы в неблагоприятных рыночных условиях. Решение этих проблем требует разработки адекватных экономико-математических моделей, что и определило тему и постановку задач диссертационного исследования.
Предмет и объект исследования. Предметом диссертационного исследования являются инвестиционные процессы и стратегии ликвидации активов фирмы в условиях неопределенности. Объектом исследования являются предприятия производственного сектора.
Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования заключается в анализе и оптимизации инвестиционных стратегий фирмы в стохастических условиях и моделировании оптимальной политики реализации активов фирмы. Достижение поставленной цели потребовало решения следующих задач:
разработка экономико-математических моделей корпоративного инвестирования в условиях неопределенности с учетом ограниченного срока реализации проекта в рамках теории реальных опционов;
вывод аналитических выражений для стоимости опциона инвестирования и оптимального инвестиционного порога, исследование свойств оптимальных инвестиционных стратегий фирмы;
анализ и оптимизация инвестиционных стратегий при различных функциональных формах рисковой доходности проекта, а также в условиях, когда инвестирование в проект возможно только в течение ограниченного интервала времени и срок реализации проекта определяется случайным процессом Пуассона;
моделирование оптимальных стратегий постепенной и полной реализации активов фирмы в неблагоприятных рыночных условиях;
анализ влияния степени нестабильности рынка и отраслевой специфичности активов фирмы на оптимальные стратегии их реализации.
Теоретическая и эмпирическая база исследования. Диссертационное исследование основано на фундаментальных разработках отечественных и зарубежных ученых-экономистов по проблемам инвестирования и инвестиционного процесса, теории фирмы, теории игр, экономике благосостояния, методам стохастической динамической оптимизации. Информационно-документальной базой исследования являются статистические материалы Федеральной службы государственной статистики, законодательные акты РФ, решения и нормативные акты Правительства Российской Федерации, Министерства экономического развития
и торговли РФ, регулирующие нормативно-правовое обеспечение инвестиционной деятельности и проведение государственной инвестиционной политики на микро- и макроуровне.
Представленное диссертационное исследование выполнено в рамках п. 1.4 «Разработка и исследование моделей и математических методов анализа микроэкономических процессов и систем: отраслей народного хозяйства, фирм и предприятий, домашних хозяйств, рынков, механизмов формирования спроса и потребления, способов количественной оценки предпринимательских рисков и обоснования инвестиционных решений» паспорта специальности 08.00.13 - Математические и инструментальные методы экономики.
Методы исследования. В диссертации использовались различные методы и приемы экономических исследований: экономико-математического моделирования, стохастической оптимизации, анализа обыкновенных дифференциальных уравнений и дифференциальных уравнений в частных производных, а также стохастических дифференциальных уравнений, теории реальных опционов, сравнительной статики равновесия, расчетно-конструктивный, графический.
Научная новизна работы заключается в развитии методов моделирования и оптимизации корпоративных инвестиционных стратегий и стратегий реализации активов в условиях неопределенности. В диссертации получены следующие результаты:
разработана экономико-математическая стохастическая модель реального инвестирования в непрерывном времени в условиях случайных колебаний прибыли фирмы с учетом предельных инвестиционных затрат, корреляции доходности инвестиционного проекта с доходностью рыночного портфеля и срока реализации инвестиционного проекта, позволяющая определять оптимальные инвестиционные стратегии фирмы в условиях неопределенности рыночного спроса;
установлены, методами теории реальных опционов, стоимости опционов инвестирования, оптимальные инвестиционные пороги и оптимальные моменты инвестирования в различных условиях: (1) возможность инвестирования в проект доступна только в течение ограниченного интервала времени, (2) срок реализации проекта является случайной величиной, (3) доходность инвестиционного проекта описывается стохастическим процессом с релаксацией; это позволяет анализировать различные типы равновесия, возникающие при выборе инвестиционных стратегий;
выявлено, методами стохастической оптимизации, соотношение между оптимальным инвестиционным порогом и волатильностью корпоративной доходности, что позволяет устанавливать уровень неопределенности прибыли компании, при котором оптимальный инвестиционный порог принимает наименьшее значение;
разработана экономико-математическая модель частичной и полной реализации активов фирмы в неблагоприятных рыночных условиях, позволяющая проводить анализ эффективности альтернативных способов ликвидации активов фирмы;
- получены, методами теории реальных опционов, аналитические результаты для оптимальных моментов реализации активов фирмы, оптимальной стоимости фирмы и оптимальных стратегий реализации активов для различных премиально-дисконтных структур с учетом волатильности доходности фирмы, динамики эффективности рынка и отраслевой специфики активов фирмы, что позволяет оценивать целесообразность и эффективность реструктуризации и ликвидации корпоративных активов в нестабильных условиях.
Практическая значимость исследования. Практическая значимость исследования определяется тем, что разработанные в диссертации модели, методы и алгоритмы ориентированы на решение тактических и стратегических задач при осуществлении предприятиями инвестиционной деятельности в условиях неопределенности. Построенная модель инвестиционного процесса в непрерывном времени с учетом конечного срока реализации инвестиционного проекта позволяет строить оптимальные корпоративные стратегии инвестирования фирм в условиях неопределенности и определять в зависимости от рыночной волатильности (а также от других микро- и макроэкономических условий) оптимальные инвестиционные пороги и оптимальные моменты инвестирования фирмы. Разработанная модель продажи активов фирмы позволяет определять оптимальные траектории реализации активов фирмы в неустойчивой рыночной среде, анализировать воздействие дисконтно-премиальной структуры цены капитала на выбор между частичной реализацией активов и продажей фирмы целиком и выяснять влияние отраслевой специфичности активов фирмы на оптимальную стратегию их реализации.
Апробация результатов исследования. Основные положения и результаты диссертационного исследования докладывались автором на Всероссийской научно-практической конференции «Механизмы эффективного управления в рыночной экономике» (г. Кисловодск, 2004), VII Всероссийском симпозиуме по прикладной и промышленной математике (г. Йошкар-Ола, 2006, зимняя сессия), III Международной научно-практической конференции «Экономическое прогнозирование: модели и методы» (г. Воронеж, 2007), Всероссийском симпозиуме «Математические модели и информационные технологии в экономике» (г. Кисловодск, 2007), I Международном научном форуме «Толерантное пространство современности: Экономика-право-мораль» (г. Кисловодск, 2008), IV Международной научно-практической конференции «Экономическое прогнозирование: модели и методы» (г. Воронеж, 2008), Всероссийской научно-практической конференции «Российский регион: проблемы развития и управления» (г. Волгоград, 2009), Всероссийском симпозиуме «Актуальные проблемы социально-экономического развития» (г. Кисловодск, 2009).
Результаты диссертационного исследования апробированы и используются банком «НОМОС-БАНК» (ОАО) (филиал в г. Ростове-на-Дону) при оценке эффективности инвестиционных стратегий фирм в условиях неопределенности и конкуренции.
Результаты диссертационного исследования используются Кисловодским институтом экономики и права в учебном процессе и включены в структуру
учебных дисциплин «Экономико-математическое моделирование», «Инвестиции» и «Экономика предприятия».
Публикации. Основные результаты исследования отражены в опубликованных автором 8 печатных работах общим объемом 3,25 п.л. (в том числе автора 2,45 п.л.).
Объем и структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы. Текст диссертации изложен на 139 страницах, включает 7 таблиц, 10 рисунков. Список использованной литературы содержит 150 источников.
