Содержание к диссертации
Введение
1. Проблемы управления капиталом на российском фондовом рынке 9
1.1.Развитие теории финансовых рынков и возникновение гипотезы «эффективного рынка» 9
1.2. Характерные особенности развивающихся финансовых рынков 19
1.3.Оценка показателей риска инвестиционной деятельности на развивающихся финансовых рынках 22
1.4. Основные выводы к главе 1 32
2. Анализ продолжительности убыточного периода при использовании пассивной стратегии инвестирования на российском фондом рынке 34
2.1. Доходности и риски инвестора при использовании пассивной стратегии инвестирования 34
2.2 Прогнозирование предкризисных ситуаций 49
2.3. Исследование условий безубыточности инвестиционных процессов .60
2.4. Моделирование и анализ продолжительности» убыточного' периода при случайном блуждании с положительным сдвигом 71
2.5. Основные выводы к главе 2 82
3. Анализ и моделирование процессов среднесрочного инвестирования и системной торговли 85
3.1. Учет сезонного фактора при использовании среднесрочной стратегии инвестирования среднесрочном инвестировании 85
3.2 Формирования оптимального портфеля на основе отраслевых индексов РТС 88
3.3. Прогноз продолжительности убыточного периода и доходности при использовании активных стратегий инвестирования 97
3.4. Основные выводы к главе 3 103
Заключение 105
Литература 107
Приложение 1 114
Приложение 2 115
Приложение 3
- Характерные особенности развивающихся финансовых рынков
- Исследование условий безубыточности инвестиционных процессов
- Моделирование и анализ продолжительности» убыточного' периода при случайном блуждании с положительным сдвигом
- Формирования оптимального портфеля на основе отраслевых индексов РТС
Введение к работе
Рост инвестиций в российский рынок в значительной степени сдерживается имевшими в сравнительно недавнем прошлом крушениями финансовых пирамид и последующим дефолтом, от которых пострадали миллионы отечественных и зарубежных инвесторов. Это обстоятельство привело к тому, что потенциальные инвесторы с опаской относятся к отечественным финансовым инструментам, предпочитают консервативные стратегии управления капиталом и предъявляют жесткие требования к управлению рисками и в первую очередь к безубыточности инвестиционных операций.
Известно, что любая коммерческая деятельность связана с возможными убытками. Даже вложение средств в банковские депозиты не гарантирует их полного возврата. Имевшее место в недалеком прошлом лишение ряда банков лицензий привело к существенным потерям для вкладчиков и подорвало доверие к банкам. Учитывая это обстоятельство, были приняты законы, по которым государство гарантирует возврат банковских вкладов только в ограниченных пределах, размер которых ежегодно уточняется. Таким образом, даже банковские вклады при суммах свыше установленного предела не гарантируют безубыточность операции. Тем более это относится к рынкам облигаций и акций. Наименее рискованными на этом рынке являются инвестиции в государственные и корпоративные облигации. Они обеспечивают чуть более высокую ожидаемую доходность по сравнению с банковскими вкладами, но соответственно увеличивается и риск финансовых потерь.
Наиболее привлекательными с точки зрения ожидаемой доходности, превышающей реальный уровень инфляции, являются вложения средств в акции. Однако при инвестировании средств в эти высокорискованные финансовые инструменты значительная часть отечественных инвесторов частично или полностью теряет свой капитал и выходят из рынка. Поэтому первоочередной задачей является разработка стратегии управления риском, обеспечивающей высокую доверительную вероятность безубыточности инвестиционных процессов и повышению их доходности. Решению этой задачи посвящена данная работа, что говорит о ее актуальности.
Целью работы является выработка рекомендаций, направленных на минимизацию вероятности возможных финансовых потерь и оптимизация факторов повышения эффективности инвестиций.
Для достижения указанной цели в работе поставлены и решены следующие задачи:
-выявлены характерные особенности отечественного фондового рынка и причины, вызывающие рост волатильности цен и вероятности финансовых потерь;
-проведен критический анализ применимости существующих показателей рисков для всестороннего отражения качественных и количественных сторон риска на отечественном фондовом рынке;
-рассчитаны статистические характеристики российских фондовых индексов и их влияние на риски при использовании различных инвестиционных стратегий;
-проанализирована динамика волатильности ценовых изменений в течение торговой сессии;
-оценена зависимость доходности от горизонта инвестирования при использовании пассивной стратегии инвестирования;
-проанализировано наличие периодической составляющей в динамике индекса РТС;
-установлено влияние отраслевых индексов на формирование оптимального инвестиционного портфеля;
- выбраны экономико-математические модели, позволяющие оценить доходности и риски активной инвестиционной стратегии. Объектом исследования является фондовый рынок акций российских компаний, а предметом исследования - способы повышения эффективности инвестиций и снижения рисков финансовых потерь на этом рынке.
Теоретический и методологический аппарат исследования. Для решения поставленных задач использовались методы системного и экономического анализа, математической статистики, теории вероятностей, экономико-математического моделирования.
Информационной базой исследования послужили апостериорные данные по биржевым индексам и котировкам акций российских компаний на фондовой секции ММВБ, данные реальных сделок инвестиционных компаний «Риск-Инвест» и «Финам» на этом рынке, а также ресурсы компьютерной сети Интернет.
Научная новизна исследования заключается в разработке методик анализа и моделирования инвестиционных процессов, направленных на снижение вероятности возможных финансовых потерь на фондовом рынке.
На защиту выносятся следующие результаты проведенного исследования, содержащие элементы научной новизны:
1) обоснована необходимость представления риска в виде совокупности показателей, каждый из которых дает количественную оценку одному из неблагоприятный сценариев развития инвестиционного процесса; в качестве одного из основных показателей предложено использовать продолжительность убыточного периода;
2) разработана методика количественной оценки продолжительности убыточного периода, что позволяет выбрать оптимальную стратегию инвестирования;
3) выявлено наличие сезонной компоненты в динамике индекса РТС, что дает возможность определить наиболее благоприятный момент входа в рынок и снизить риск при горизонте инвестирования менее одного года; 4) разработана методика оценки вероятности получения прибыли не ниже планируемого уровня, учитывающая связь горизонта инвестирования с волатильностью и средней доходностью рынка;
5) предложена методика формирования оптимального портфеля на основе отраслевых индексов, что позволяет получить портфель с максимальным отношением доходности к риску;
6) разработаны экономико-математические модели, позволяющие оценить продолжительность убыточного периода при активной стратегии инвестицрования;
Практическая значимость работы состоит в том, что предложенные в ней подходы, методики и выводы могут быть использованы широким кругом частных и институциональных инвесторов, работающих на развивающихся фондовых рынках.
Апробация и внедрение результатов работы. Результаты по теме диссертации получены в процессе выполнения научно-исследовательских работ «Вопросы математического моделирования процессов экономического и социального развития РФ» и «Исследование проблем применения эконофизических концепций для анализа и прогнозирования нестационарных инвестиционных процессов», утвержденных Министерством образования РФ и включенных в тематический план НИР ВЗФЭИ в 2005, 2006 и 2007 гг.
Основные теоретические положения и выводы исследования докладывались и получили положительную оценку на научных конференциях и семинарах:
Всероссийская научно-практическая конференция «Обеспечение устойчивого экономического и социального развития России».- ВЗФЭИ, Москва, 26 апреля 2002г.;
Научный семинар «Оценка риска в банковской деятельности».-Финансовая академия при Правительстве РФ, Москва, 20 октября 2003г.; Всероссийской научно-практической конференции, «Обеспечение устойчивого экономического и социального развития России».- ВЗФЭИ, Москва, 20 апреля 2004г.;
Международная научно-практическая конференция «Информатизация образования -2005» ВЗФЭИ, г. Елец 28-31 мая 2005г.;
Седьмой Всероссийский симпозиум по прикладной и промышленной математике. Йошкар-Ола, 16-22 декабря 2006г.;
IY Международная научно-практическая конференция "Основные направления повышения эффективности экономики, управления и качества подготовки специалистов". ВЗФЭИ, г. Пенза 26-27 декабря 2006г.;
Восьмой Всероссийский симпозиум по прикладной и промышленной математике. Сочи, 31 сентября - 7 октября 2007г.
Полученные результаты внедрены в практику работы инвестиционной компании ЗАО «Риск-Инвест» при формировании портфелей и оптимизации рисков (акт внедрения приведен в диссертации в качестве приложения).
Публикации. Основное содержание диссертации опубликовано в 12 работах, в т.ч. 6 трудов в рецензируемых журналах, входящих в список ВАК.
Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, 3-х глав, заключения, библиографического списка, включающего 79 работ, и 3-х приложений.
Характерные особенности развивающихся финансовых рынков
Развивающиеся рынки обладают рядом характерных особенностей по сравнению с рынками развитых в экономическом отношении стран. Ниже перечислены основные специфические особенности фондового рынка РФ [20].
Слабая эффективность и низкая ликвидность. Несмотря на устойчивый рост оборотов на крупнейших российских биржах, совокупные годовые объемы операций с ценными бумагами остаются незначительными по сравнению с фондовыми рынками стран с развитой рыночной экономикой. Низкие биржевые обороты и практически не работающее законодательство, направленное на регулирование инсайдерской деятельности, значительно упрощают крупным недобросовестным игрокам осуществлять манипуляции на всех сегментах рынка. В таких условиях общая эффективность рынка незначительна. Высокая волатильность. Сырьевая направленность национальной экономики определяет сильную зависимость динамики развития страны от внешних конъюнктурных факторов. Наметившаяся в 2000-2003 гг. тенденция к увеличению стабильности в политической сфере была сломлена в октябре 2003г. после начала атаки на самую капитализированную частную компанию в РФ — «Юкос». Подобные действия государственных структур расцениваются осторожными участниками рыночного процесса как тревожный сигнал к увеличению политических рисков.
Сильная степень корреляции в динамике цен финансовых инструментов. Основная доля ВВП РФ приходится на нефтегазовый сектор национальной экономики. Если говорить о капитализации рынка акций, то там, по естественным причинам, наблюдается схожая картина.
Концентрация ликвидности в нескольких бумагах - «голубых фишках». Весь спектр вышеупомянутых специфических особенностей фондового рынка РФ порождает еще одну проблему: основные объемы операций концентрируются в нескольких бумагах, что затрудняет формирование оптимального с точки зрения управления рисками портфеля.
Короткая история организованных торгов. На текущий момент основные объемы организованных биржевых операций с фондовыми инструментами в нашей стране сосредоточены на площадках (перечислены в порядке убывания совокупных оборотов): ММВБ функционирует с 1992 года; РТС (1995); Биржа «Санкт-Петербург» (1991); МФБ (1997). При этом основная доля в оборотах приходится на ММВБ.
Последние десятилетия господствовала теория «эффективного рынка», однако предположения, лежащие в основе этой теории и изложенные выше, далеки от реалий развивающихся рынков, в частности финансового рынка РФ. На российских фондовых рынках основная часть инвесторов имеет ограниченный опыт биржевой деятельности, так как сами биржи функционируют чуть более десяти лет. За это время не могло возникнуть школ «рациональных инвесторов, одинаково правильно определяющих текущие цены биржевых активов». При отсутствии квалифицированных специалистов в области фундаментальных методов анализа трудно ожидать консенсуса в стоимости биржевых активов. Поэтому далеко не все инвесторы делают одинаковый вывод о влиянии той или иной информации на цену акции.
Цены не отражают всю публичную информацию, так как развитие информационных сетей далеко не оптимально и не все инвесторы имеют одинаковую возможность получать оперативную информацию (например, из-за ее достаточно высокой стоимости). Следовательно, получение информации разными инвесторами растянуто во времени, как и сам процесс перехода к новой «справедливой» цене, что существенно нарушает предпосылки «эффективного рынка». Цены в таких условиях не могут «мгновенно» реагировать на выход новой информации. Так как изменения цен после выхода новой информации растянуто во времени, последовательные уровни временного ряда ценовых изменений коррелируют между собой, что нарушает одно из основных предпосылок «эффективного рынка».
Механизм формирования цены при «эффективном рынке» полностью игнорирует эмоциональные и психологические факторы, которые играют существенную роль в процессе инвестиционной деятельности. Чем выше квалификация инвесторов, тем ниже воздействие этих факторов на результаты инвестиционной деятельности. Для малоквалифицированных трейдеров, влияние эмоциональных и психологических факторов является одной из главных причин потерь инвестиционного капитала и выхода из рынка [47]. Такие участники среди отечественных инвесторов составляют значительную часть ввиду сравнительно малой истории развития рынка.
Отсутствие на финансовых рынках возможности арбитража является-одной из основных требований эффективности рынка. Выполнение этого требования обеспечивается на рынках развитых в экономическом отношении стран большим количеством трейдеров и развитыми информационными сетями. От 22 сутствие таких условий на отечественном рынке делает возможным проведение арбитражных сделок.
Вследствие названных выше причин цены на отечественных финансовых рынках не вполне соответствуют случайному блужданию, а вероятностное распределение ценовых изменений существенно отличается от нормального или логнормального;
Совокупность этих факторов не позволяет напрямую использовать методы управления; инвестициями и оценки рисков, разработанные для близких к эффективным рынков, для осуществления инвестиционной деятельности на российском фондовом рынке. Любые западные модели и наработки в этой области нуждаются в корректировке или пересмотре в соответствии со спецификой отечественных рыночных реалий.
Исследование условий безубыточности инвестиционных процессов
Анализ показал, что средняя-дневная» доходность за весь период работы биржи, начиная с сентября 1995г., составила 0,134%. Максимальное и минимальное значения дневной доходности и ее стандартное отклонение составили 18,5%, - 19,1% и 2,9% соответственно.
После кризиса 1998г. средняя доходность составила 0,483%, максимальное и минимальное значения 18,5 и - 16,2 %, а среднее квадратическое отклонение 2,55%. График частот появления той или иной доходности показан на рис. 2.16.
Так как средняя доходность больше нуля, текущая доходность со временем с вероятностью, близкой к 1, выйдет в область положительных значений, хотя на начальной стадии, инвестирования вероятность убытка существенна. Продолжительность убыточного периода зависит от соотношения между средней дневной доходностью и ее стандартным отклонением. В случае возникновения кризисных ситуаций в экономике продолжительность убыточного, периода может быть неприемлемой для инвестора.
Как правило, для обеспечения ликвидности портфели формируют из «голубых фишек». Динамика стоимости таких портфелей близка к динамике индекса РТС. Это дает возможность использовать данные о динамике индекса РТС для анализа безубыточности инвестиционных процессов.
Стратегия "купил и держи" не предполагает возможности определения оптимального момента входа и выхода из рынка. Поэтому финансовые результаты рассчитывали для каждого дня вхождения в рынок [7].
Изменяя значения t (день открытия позиции ) и Т (горизонт инвестирования), определяли долю убыточных дней в исследуемом периоде. Эта доля служила оценкой вероятности того, что доходность будет меньше или равна нулю. Для оценки использовали формулу эмпирического определения вероятности, Р = m/n (где m - количество дней, для которых открытие позиции приводило к убытку, п - количество дней работы биржи в исследуемом периоде).
Поясним это на примере исследования периода с 01.09.1995 по 30.08.1996, условно обозначаемого нами далее как 1995г. (первого года работы российской биржи). Считая приблизительно, что в каждом месяце биржа работает от 20 до 22 дней, рассчитывли для каждого дня открытия позиции t от 01.09.1995 по 30.08.1996 значения доходности R(t ,t+22). Среди полученных 247 значений R(t ,t+22) за указанный период 133 оказались убыточными (n = 247; m = 133). Таким образом, оценка вероятности получения убытка в 1995г. при горизонте инвестирования, равном 1 месяцу, дает значение 133/247 = 0,462 или 46,2%.
Значения горизонтов инвестирования Т (в рабочих днях биржи) для двух, трех, шести и девяти месяцев, одного, двух и трех лет принимали примерно равными 44, 65, 122, 184, 250, 500 и 750. Аналгично предыдущему примеру оценивали вероятности получения убытка для различных горизонтов инвестирования. Полученные значения сведены в таблицу 2.2.
Безубыточность инвестиционного процесса - программа минимум, выполнение которой должен обеспечить инвестор прежде чем приступать к биржевым операциям. Однако цель любой предпринимательской деятельности состоит в стабильном, стационарном получении прибыли. Поэтому, приступая к биржевым операциям, инвестор должен оценить вероятность недополучения планируемой доходности RM для различных вариантов инвестирования.
Исходя из вышеизложенного, если обозначить через Rnjl минимально допустимое для инвестора значение планируемой доходности, а через F(Rnn) экс 65 периментально определенную функцию распределения доходности (то есть оцененное значение вероятности того, что доходность будет меньше R ), то можно предложить следующий критерий стационарности инвестиционного процесса:
«Инвестиционный процесс считается стационарным, если с заданной вероятностью Р = 1 - F JUJ) ожидаемое значение доходности будет не меньше планируемого значения RM ».
При горизонтах инвестирования от одного до трех месяцев все годы работы биржи мы наблюдаем нестационарность инвестиционных процессов. В то же время для горизонтов инвестирования два и три года после 1998г. инвестиционный процессы стационарны.
Например, при вложении средств в российский банк на год инвестор расчитывает на значение доходности Rm порядка 10% и "примерно равнот нулю" вероятности получения1 доходности ниже этого значения. Приступая к биржевым операцияи, инвестор расчитывает получить доходность больше, чем "по банковскому депозиту". Как видно из рис. 2.18 при горизонтах инвестированя до одного года вероятность выхода из рынка с убытком весьма существенна. Таким образом, при горизонте инвестирования до одного года мы не получим стационарного безубыточного инвестиционного процесса.
В то же время после кризиса 1998г. наметилась устойчивая тенденция к росту рынка и при горизонтах инвестирования два года и более доходность всегда была положительной.
Для уточнения функции распределения и плотности вероятности доходности при горизонтах инвестирования один, два и три года проводили исследование динамики, индекса РТС за период с 23:07.1998- (первый день исследуемого периода далее обозначается как tHa4) по-05.03.2007 (tK0„ , всего анализировали 2152 дня работы биржи). Для оценки доходности рынка нами рассчитывались финансовые результаты при инвестировании в индекс РТС на год, два и три года. Как уже отмечалось, в течение одного, двух и трех лет инвеститрования биржа работает примерно 250, 500 и 750 дней: соответственно.
Моделирование и анализ продолжительности» убыточного' периода при случайном блуждании с положительным сдвигом
В финансовой, литературе в качестве одной из сторон риска рассматривается величина просадки капитала («дродаун»). Исследованию этой величины в последнее время посвящен ряд работ. В то же время продолжительность убыточного периода в процессе инвестирования, являющаяся, на наш взгляд, не менее важным показателем риска, чем величина потери капитала; практически не исследовалась. В первую очередь этс относится к активной стратегии инвестирования. В качестве первого приближения при исследовании этой стратегии была проанализирована продолжительность убыточного периода цены финансового актива в процессе работы биржи при случайном блуждании и в период восходящего тренда (случайное блуждание со сдвигом).
Как уже отмечалось, финансовые рынки являются сложными экономическими системами, на поведение которых воздействуют многочисленные факторы (в том числе и психологические). Воздействия этих факторов вызывают ценовые изменения. Поведение таких систем в настоящее время невозможно всесторонне описать аналитическими методами. Поэтому при теоретическом исследовании процессов и явлений, протекающих на финансовых рынках, широко используются методы экономико-математического моделирования.
Модель создает «...образ реального объекта (процесса) в материальной или идеальной форме, отражающий существенные свойства моделируемого процесса и замещающий его в ходе исследования.... Не во всех случаях данные, полученные в результате экономико-математического моделирования, могут использоваться непосредственно как готовые управленческие решения. Они скорее могут рассматриваться как «консультирующие» средства. Таким образом, экономико-математическое моделирование является одним из компонентов в человеко-машинных системах планирования и управления экономическими системами» [42].
При моделировании любой сложной системы исследователь вынужден в целях упрощения абстрагироваться от многих ее (порой существенных) свойств, так как по определению «...сложная система (объект), это такая система, которую описать полностью невозможно. Вместе с тем полностью, видимо, нельзя описать и простую систему, т.к. все системы (объекты) в принципе состоят из неограниченного числа элементов, связей» [23].
В качестве такого упрощения в данном диссертационном исследовании полагали, что ценовые изменения є, финансового актива1 («инновации») на бирже при отсутствии тренда подчиняются нормальному распределению вероятностей с нулевым средним значением. Это упрощение вполне оправдано, учитывая, что такая концепция господствовала в теории финансовых рынков в течение ряда десятилетий, и лишь с появлением гигантских баз данных и уве личением точности, статистических оценок удалось обнаружить некоторые расхождения между этой концепцией и экспериментальными данными.
При моделировании динамики биржевых цен в период восходящего тренда полагали, что каждая инновация состоит из случайной составляющей j и положительного сдвига (случайное блуждание со.сдвигом).
В настоящее работе задача несколько упрощается тем обстоятельством, что предметом исследования является продолжительность убыточного периода, то есть количество инноваций, после которых разность Сп - Со больше или равна нулю. Как следует из ф-лы 2.5, эта величина равна сумме Е15 знак которой не изменится при умножении всех значений Є; на любое положительное число. Поэтому, учитывая, что случайная составляющая имеет близкое к нормальному распределение, без нарушения общности при моделировании динамики цены биржевого актива при отсутствии тренда значения инноваций ЄІ получали, используя генератор случайных чисел с - нормальным распределением; - средним значением, равным нулю; - дисперсией, равной единице (см. рис. 2.25) .
Случайное блуждание цены финансового актива при таких.гіараметрах инноваций показано на рис. 2.26. По оси абсцисс откладывали время t, равное произведению числа инноваций п на временной интервал между соседними инновациями At.
Кривые на рис. 2.27 получены моделированием случайного процесса с использованием генератора случайных чисел. Кривую 1 строили по результа-там анализа 10000 значений случайных величин с нормальным распределением N(0,1). Для этого диапазон возможных значений случайных величин, делили на равные интервалы и рассчитывали относительную частоту попадания случайных величин в каждый интервал. Для построения кривых 2, 3 и 4 методика была аналогичной, но каждую случайную величину получали суммиро 77 ванием трех, пяти и девяти нормально распределенных величин с параметрами N(0,1).
На рис 2.26, где изображено смоделированное свободное блуждание цены биржевого актива, наблюдаются сравнительно продолжительные во времени тенденции к росту и снижению цен. Создается впечатление, что, войдя в рынок в момент начала тенденции и выйдя из рынка через некоторое время, можно получить доход. Однако, согласно формуле 2.6, в любой момент времени математическое ожидание изменения цены (т.е. дохода) равно нулю. Цена с равной вероятностью может оказаться как больше, так и меньше цены входа в рынок, поэтому получение прибыли и убытка равновероятно. Таким образом, продолжительность убыточного периода при инвестировании в такой «эффективный рынок» практически неограниченна. Более того; с учетом транзакци-онньгх издержек (разница между ценой покупки и продажи, плата- за ведение счета «депо», комиссионные сборы биржи и брокера и др.) математическое ожидание дохода отрицательно.
Формирования оптимального портфеля на основе отраслевых индексов РТС
При использовании на фондовом рынке пассивной стратегии («купил и держи») инвесторы формируют портфель из обращающихся на рынке ценных бумаг. Для обеспечения ликвидности в портфель, как,правило, включают "го лубые фишки" входящие в расчет биржевых индексов РТЄ или ММВБ. В этом случае стоимость портфеля, его доходность и риск близки к аналогичным па раметрам указанных индексов. ч
За последние годы капитализация отечественного рынка существенно выросла, многие акции вошли в состав «голубых фишек» или приблизились к ним по своей ликвидности. Это позволило создать в начале 2005г. семь новых отраслевых индексов российской торговой системы (РТС): нефть и газ (RTSog); электроэнергетика (RTSeu); финансы (RTSfh); телекоммуникации (RTStl); металлы и добыча (RTSmm); промышленность (RTSin); потребительские товары и розничная торговля (RTScr). Эти индексы отражают рост капитализации акций различных отраслей экономики и дают представление о динамике развития той-или иной отрасли:
Среднесрочная стратегия, направленная: на повышение ожидаемой доходности и снижения риска, в отличие от стратегии «купил и держи», предполагает время от времени перераспределение инвестиционного капитала между компонентами портфеля с учетом роста или падения цен, входящих в портфель акций (биржевых активов, финансовых инструментов). Этого стиля при держиваются ПИФы, в результате чего некоторые из них получают доходность, превышающую доходность на биржевой индекс.
Обычный подход к формированию оптимального портфеля предполагает включение в него отдельных акций. В данной работе предлагается формировать портфель на основе отраслевых индексов. Данный подход предполагает в качестве частного случая создание портфеля из паев отраслевых ПИФов, или из акций, входящих основной вклад в отраслевые индексы. Таким образом, в теории портфеля предполагается использовать в качестве финансовых инструментов не отдельные акции, а наборы акций в виде отраслевых индексов. Поэтому в дальнейшем вместо названия акций будут применяться приведенные выше сокращенные названия отраслевых индексов, принятые в РТС. Использование в качестве финансового инструмента набора акций увеличивает диверсификацию портфеля и должно приводить к снижению риска.
При перераспределении инвестиционного капитала между отраслевыми индексами целесообразно уменьшать долю средств, вложенных в индексы, рост стоимость которых замедлился, и вкладывать эти средства в растущие индексы [27].
Как видно из рисунка лидеромфоста в 2007г. стали акции промышленного сектора. Прирост капитала инвесторов, вложивших средства в этот сектор, превысил 60%. На втором месте оказались акции предприятий, связанных с металлургическим производством. Акции предприятий электроэнергетики, телекоммуникаций, потребительских товаров и торговли оказались чуть выше индекса РТС. Годовой рост последнего составил примерно 20%. Хуже рынка оказались акции финансового сектора, и практически не прибавил в цене индекс нефтегазового сектора.
Из анализа рисунка 3.3 следует, что, во-первых, инвестирование в» индекс РТС не всегда приводит к оптимальному результату, и, во-вторых, своевременное перераспределение инвестиционного капитала между отраслевыми индексами может повысить эффективность капиталовложений.
Для достижения максимального отношения ожидаемой доходности к риску портфеля нами решалась задача Марковица о формировании портфеля заданной эффективности с учетом ведущего фактора и минимального риска. Апостериорные данные по котировкам отраслевых индексов РТС, позволили рассчитать месячные доходности РТС и отраслевых индексов (см. табл. 3.2). Использование приведенных выше формул и данных табл. 3.2 позволило
рассчитать дисперсию РТС Jmf =24,2, а также значения «бета», собственного и полного риска для каждого отраслевого индекса. Результаты приведенные в табл. 3.3.
Для определения наилучшего инвестиционного решения в ряде случаев применяют выражение, зависящее от риска и доходности и дающее одно число, подлежащее оптимизации. В качестве такого выражения часто фигурирует отношение доходности к риску портфеля.
Для нахождения вектора X=(xiX2, .х7), обеспечивающего максимальное отношение ожидаемой доходности! к риску портфеля нами решалась задача Марковица о формировании портфеля заданной эффективности с учетом ведущего фактора и минимального риска. Задачу решали для различных требований к минимальной доходности портфеля, используя данные таблиц 1 и 2. Полученные результаты сведены в таблицу 3.4. В этой таблице в графе 2 указаны требования к минимальной доходности портфеля, в графах 3, 4 и 5 — найденные значения ожидаемой доходности портфеля, его риска и отношения до 96 ходности к риску. Графы 6 - 10 показывают доли капитала инвестированные в различные отраслевые индексы.
Из таблицы видно что индексы нефтегазовойи финансовой отраслей невошли ни в. один из портфелей из за низках значений ожидаемых доходностей. При требовании к минимальной доходности до 2,8% доли активов в портфеле остаются неизменными. Наибольшая доля инвестиций- приходится на промышленный, потребительский и телекоммуникационный секторы. Это хорошо согласуется с определенным ранее множеством Парето и соответствует стратегии консервативного инвестора, не склонного к риску. По мере повышения требований к минимальной доходности и снижения требований к риску в портфель вводятся биржевые активы металлургического сектора.
Оптимальным; с точки зрения отношения доходности к риску является портфельЭ, где отношение доходности к риску достигает максимального значения равного 1,279. Для безразличных к риску инвесторов, предпочтительным, является портфель 12, состоящий в основном (-95%) из активов промышленного и металлургического секторов экономики. 3.3. Прогноз продолжительности убыточного периода и доходности при использовании активных стратегий инвестирования:
Гипотеза «эффективного рынка» [56], обязана своим появлением господствующему в экономической науке до 80-гг. двадцатого века рациональному подходу при описании человеческих действий в сфере принятия экономических решений. Данная- гипотеза подразумевает отсутствие каких-либо корреляций во временных рядах биржевых цен для любых временных масштабов. Согласно гипотезе «эффективного рынка» невозможно получить статистически значимую прибыль, превышающую прибыль рынка в целом, за счет использования апостериорных данных по котировкам акций.
Однако реальные рынки не удовлетворяют этому сильному предположению, и существование корреляций, подтверждено рядом исследований [52, 67]. Наличие корреляций подтверждает возможность проведения арбитражных сделок» на финансовых рынках для снижения рисков и увеличения доходности инвестиционных операций.
Особый интерес дляї инвесторов представляет арбитраж, возникновение которого в основном обусловлено наличием стереотипных поведенческих реакций участников рыночного процесса. Эти поведенческие реакции имеют иррациональный характер. В последние десятилетия их изучением плодотворно занимается ряд исследователей [61]. Кроме явления частичной иррациональности поведения участников рынка существуют и другие факторы, противоречащие постулатам «эффективного рынка»: присутствие на рынке инвесторов с различными инвестиционными горизонтами; неоднозначность интерпре-тации.участниками одной и той же информации и др;
