Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА I. Современные исследования инвестиционного процесса в бизнес-группах
1.1 Наиболее распространенные типы исследований.
1.2 Инвестиционные уравнения и бизнес-группы
1.3 Тип интеграции как источник дополнительных инвестиций .
1.4 Бизнес группы, инвестиции и устойчивость к конъюнктурным колебаниям.
1.5 Виды инвестиционных уравнений
ГЛАВА II. Регулирование инвестиционных потоков: ситуация в российской экономике и роль ФПГ .
2.1 Текущее состояние инвестиционного процесса в российской экономике
2.2 Инвестиции за счет собственных и привлеченных небюджетных средств .
2.3 Инвестиции за счет бюджетных средств
2.4 Инвестиции в промышленности в 1998-2002 годах.
2.5 ФПГ как инструмент наращивания инвестиции и диверсификации экономики .
2.6 Становление российских бизнес-групп.
2.7 Российские бизнес-группы и инвестиции.
ГЛАВА III. Тенденции в инвестиционном поведении предприятий в 1999-2002 годах .
3.1 Выбор вида модели
3.2 Данные
3.3 Классификация предприятий по принадлежности к интегрированным структурам .
3.4 Методика оценивания
3.5 «Мягкие или «жесткие» ограничения?
3.6 Полученные оценки: стабильность и сопоставление.
3.7 Интерпретация полученных результатов.
3.8 «Мягкие» или «жесткие» бюджетные ограничения. Что выбирают интегрированные структуры?
3.9 Бизнес-группы как источник экономического роста
Заключение
Список литературы
Публикации автора по теме диссертации
- Тип интеграции как источник дополнительных инвестиций
- Инвестиции за счет собственных и привлеченных небюджетных средств
- ФПГ как инструмент наращивания инвестиции и диверсификации экономики
- Классификация предприятий по принадлежности к интегрированным структурам
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Задача удвоения валового внутреннего продукта в б нижайшие десять лет требует ежегодных темпов роста не менее 7% Достигнутые в последние годы значительные успехи экономики во многом объясняются удачной конъюнктурой мировых сырьевых рынков и снижением курса рубля в период после 1998 года Наблюдаемый рост отечественной экономики может оказаться нестабильным вследствие неустойчивости мировых рынков нефти Для долгосрочного и стабильного роста ВВП необходимы широкомасштабные инвестиции в основные средства промышленности и диверсификация экономики
В условиях слабости экономических институтов, неразвитости банковской системы и фондового рынка особую роль играют бизнес-группы, обладающие финансовыми ресурсами, объединяющие крупнейшие предприятия российской экономики. Опыт развития интегрированных структур в Южной Корее и Японии показывает, что бизнес-группы в силу своей организационной структуры способны оказывать существенное влияние на экономический рост. Помимо преимуществ, получаемых за счет устранения асимметрии информации, создания устойчивых технологических цепочек, участники групп имеют особый режим финансирования со стороны своих банков. Последние могут ставить предприятия в условия «мягких» или «жестких» бюджетных ограничений. Предприятия в условиях «мягких» бюджетных ограничений получают средства для дополнительных инвестиций независимо от своих текущих результатов операционной деятельности. Источником ресурсов может быть изъятие части средств из предприятий тех отраслей, которые, по мнению группы, находятся на стадии заката.
Таким образом, регулируя инвестиционные процессы, ФПГ могут оказывать значительное влияние на экономический рост. При этом смягчение бюджетных ограничений не обязательно осуществляется ради выживания отдельных убыточных предприятий. Оно может быть направлено на обеспечение быстрого роста перспективных предприятий групп. Есть для экономики в целом существование «мягких» бюджетных ограничений у предприятий чревато возникновением «Виртуальной экономики» (В R. Ickes, R.E. Ericson, 1998), те. способно негативно сказываться на темпах трансформации экономики, препятствовать повышению ее эффективности, сопровождаться появлением денежных суррогатов, то для предприятий бизнес-групп «мягкие» бюджетные ограничения могут быть проявлением жизненных циклов отраслей и способствовать более быстрому росту.
Мировой опыт показывает, что бизнес-группы способны обеспечить перераспределение ресурсов между отраслями, последовательно используя возникающие в них сравнительные
,-,...,,,.. .
J РОС НАЦИОНАЛЬНАЯ і
БИБЛИОТЕКА і
CfltMpfjprf/AQjJ
преимущества. При отсутствии четко сформулированной государственной промышленной политики, призванной обеспечить необходимые структурные сдвиги в экономике путем перераспределения имеющихся у государства ресурсов, возможность групп перераспределять средства между отраслями, их заинтересованность в этом может быть выходом из наметившейся сырьевой направленности экономики. Оценка реальной степени активности групп в перераспределении ресурсов, разработка мер по стимулированию такого рода перераспределения, являются одной из первоочередных задач, стоящих перед российским правительством и экономистами.
Степень разработанности проблемы. С момента появления законодательства,
регламентирующего процесс формирования, регистрации и функционирования бизнес-групп, создания первых вертикально интегрированных холдинговых компаний в начале 90-х годов, роль бизнес-групп, их потенциальные преимущества, впрочем, как и недостатки, широко обсуждались в российской экономической литературе. Одними из первых проблематикой функционирования финансово-промышленных групп в России занимались такие исследователи, как А.С. Плещинский, Ю.Б. Винслав, В.Е. Дементьев, Я.Ш. Паппэ, С.А. Авдашева, В.А. Цветков.
В их работах приводится большой объем информации относительно становления первых российских бизнес-групп, развития законодательства, регулирующего их деятельность, потенциальных преимуществах в условиях переходного периода. Дефицит статистической информации в момент написания этих работ не позволял авторам статистически тестировать выдвигавшиеся гипотезы о преимуществах интегрированных структур. Таким образом, возможность перераспределения средств в рамках ФПГ фигурировала в анализе, но ранее не тестировалась на реальных данных.
Одними из первых работ, использующих микро данные по отдельным предприятиям для анализа инвестиционной активности финансово-промышленных групп, стали: работа С. Perotti, S.Gefler "Investment Financing in Russian Financial-Industrial Groups" и работа H. Волчковой "Does Financial-Industrial Group Membership Affect Fixed Investment: Evidence from Russia". Более поздней работой, также затрагивающей тематику ФПГ и основанной на микро данных уровня отдельных предприятий, является работа С. Анатольева и Г. Овчаровой "Capital Expenditures Financing in Russia". В этих работах исследовалось влияние вхождения предприятия в состав интегрированной группы на его инвестиции в основные средства. Помимо этого, авторами поднимались вопросы влияния размера предприятия, статуса группы, в которую оно входит, на уровень инвестиционной активности. Однако, как и в других работах, посвященных российской экономике, вопрос перераспределения средств между отраслями, проблематика «мягких» и «жестких» бюджетных
ограничений не поднимались Наиболее близко к вопросу о «мягких» - «жестких» бюджетных ограничениях подошли С Perotti и S Gefler Так, авторы констатировали наличие внутреннего рынка ресурсов в рамках ФПГ, выявили смягчение зависимости инвестиций от собственных финансовых показателей Ограничителем для полноценного анализа эффекта «мягких» - «жестких» бюджетных ограничений в работе С Perotti и S Gefler стаю отсутствие достаточного чиста данных отдетьно по отраслям
Таким образом, несмотря на то, что на теоретическом уровне проблема перераспределения средств в рамках интегрированных структур упоминалась, в тч в связи с жизненными циклами отрастей, до настоящего момента на данных по российским предприятиям гипотеза перераспределения средств путем «мягких» или «жестких» бюджетных ограничений не тестировалась
Цели и задачи исследования Цель данного исследования - выявление характера
бюджетных ограничений, в которых находятся предприятия российских финансово-
промышленных групп, оценка степени использования ими возможности перераспределения инвестиций в рамках интегрированных структур Для реализации намеченной цели ставились и решались следующие задачи
S Раскрытие на основе опыта стран с развитыми финансово-промышленными группами
механизма управления инвестициями и условий, необходимых для осуществления
перераспределения ресурсов между отраслями в рамках интегрированных структур "S Выявление преимуществ, которые российская экономика может получить от
внутригруппового перераспределения средств ^ Анализ текущего состояния инвестиционной активности предприятий и
существующей системы распределения инвестиций между отраслями и управления
ими, определение наметившихся здесь тенденций "S Разработка методики анализа степени жесткости бюджетных ограничений в которых
находятся те или иные группы предприятий S Создание базы данных по предприятиям, охватывающей достаточное для
эконометрического анализа число «независимых» предприятий и предприятий
бизнес-групп S Оценка степени использования интегрированными структурами схемы «мягких» и
«жестких» бюджетных ограничений для перераспределения средств
/ Определение «узких мест» в организационной структуре бизнес-групп и в российском законодательстве, препятствующих использованию механизма «мягких» - «жестких» бюджетных ограничений для активизации инвестиционных процессов в российской экономике.
Объект исследования - российские бизнес-группы, как официально зарегистрированные, так и неформальные.
Предмет исследования - управление инвестиционными процессами в рамках бизнес-групп, связанное через механизм «мягких» - «жестких» бюджетных ограничений с перераспределением ресурсов внутри групп.
Методологической и теоретической основами работы являются научные публикации российских и западных исследователей. В работе используются статистические данные ГКС России, бухгалтерская отчетность и информация о структуре собственности по более чем 1450 российским предприятиям (в т.ч. по более чем 250 предприятиям бизнес-групп), предоставляемая АКИ «Интерфакс».
Помимо этого, в работе были использованы данные министерства промышленности и науки о составе официально зарегистрированных бизнес-групп, классификация предприятий по принадлежности к интегрированным структурам, предложенная А.А. Дынкиным и А.А. Соколовым, данные журнала «Эксперт» о крупнейших холдинговых компаниях.
В качестве инструмента для решения поставленных задач в работе используются различные эконометрические методы анализа, позволяющие учесть индивидуальные особенности предприятий и возможные ошибки в исходных данных.
Научная новизна исследования. Получены следующие результаты, отражающие новизну и научн\ -у значимость работы:
/ Выявлены особенности инвестиционной активности предприятий финансово-промышленных групп. В частности установлено, что предприятия интегрированных структур демонстрируют меньшую, по сравнению с «независимыми» предприятиями, инерционность инвестиций при изменениях в объемах продаж.
S Статистически доказано, что предприятия ФПГ не находятся в условиях более «мягких» или «более» жестких бюджетных ограничений, по сравнению с «независимыми» предприятиями.
/ Показано, что перераспределение ресурсов между отраслями промышленности в рамках российских интегрированных структур до сих пор не достигло значительных масштабов, и предложено объяснение этой ситуации. S Установлено, что хотя предприятия машиностроения и металлообработки, входящие в состав интегрированных структур, и не находятся в условиях мягких бюджетных ограничений, они. в отличие от «независимых» предприятий имеют возможность использовать краткосрочное кредитование для наращивания инвестиций. S Предложен ряд мер государственной экономической политики, призванной повысить инвестиционную активность ФПГ за счет перераспределения ресурсов в рамках интегрированных структур. Среди этих мер - определение отраслевых приоритетов развития, использование налоговых стимулов для инвестиций. Теоретическая и практическая значимость работы. Диссертационная работа углубляет представление об инвестиционных свойствах российских бизнес-групп. Показана безосновательность обвинения этих групп в расточительном использовании ресурсов через «мягкие» бюджетные ограничения. Полученные результаты способствуют выработке реалистичной экономической политики в отношении Российских ФПГ, которая повысит их инвестиционную активность.
Апробация работы. Основные результаты данного исследования были опубликованы в сборнике трудов «Теория и практика институциональных преобразований в российской экономике» в статье «Российские предприятия и бизнес-группы: Эмпирическое исследование инвестиционных процессов» (0.7 п.л.) и доложены на 19-ой Всероссийской научной конференции молодых ученых и студентов «Реформы в России и Проблемы Управления». Основные выводы работы также доложены на семинарах Научного учреждения «Институт Открытой Экономики». Кроме того, методика работы с панельными данными, использованная в этой работе, была опробована и использована в публикации «Влияние вступления России в ВТО на спрос на труд» (РЭШ BSP/2003/064 R, 1.5. п.л.). Всего по теме диссертационного исследования было оп>бликовано четыре работы, список которых приводится в конце автореферата.
Структура работы. Данное исследование состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и трех приложений. Содержание работы изложено на 125 страницах машинописного текста. Работа содержит 9 таблиц, 9 рисунков. Список литературы включает 58 наименований.
Тип интеграции как источник дополнительных инвестиций
Возможность своевременно изымать средства из неперспективных отраслей, т.е. изыскивать средства для дополнительных инвестиций, зави-сит от структуры и состава финансово-промышленной группы . Так, Sea Jin Chang и Unghwan Choi в работе “Strategy, Structure and Performance of Korean Business Groups: A Transactions Costs Approach” [18] анализируют влияние структуры построения группы на финансовые показатели. Авторы рассматривают 30 крупнейших корейских финансово-промышленных групп. Особое внимание они уделяют типу интеграции, сопоставляя зада-чи, которые ставят перед собой группы с выбранным типом объединения. С одной стороны, авторы отмечают существующую в корейских группах вертикальную интеграцию и рассматривают ее как способ умень-шить транзакционные издержки, использовать эффект масштаба, устра-нить проблему двухсторонней монополии. Входящие в состав вертикальной цепочки общие торговые компании логично завершали це-почку, способствуя продвижению продукции группы на мировых рынках. Такой тип объединения преобладал в относительно небольших бизнес-группах.
С другой стороны, исследуя отраслевой состав бизнес-групп, Sea Jin Chang и Unghwan Choi обнаруживают, что крупнейшие из них представле-ны в большом числе отраслей. Так, например, группы Lucky-Goldstar, Daewoo, Samsung в 1977 году были представлены предприятиями в 56, 57 и 34 отраслях соответственно. В 1982 году они были представлены соот-ветственно 57, 56 и 57 предприятиями в различных отраслях:
Авторы, придерживаясь более ранних публикаций, например, работы Williamson [20], рассматривают мультидивизиональную структуру в каче-стве механизма аккумуляции дополнительных инвестиций. Изымая сред-ства из аффилированных компаний, группа получает возможность осуществлять дополнительные вложения в наиболее привлекательные ин-вестиционные проекты. Стремлением иметь необходимые для экстренных инвестиций средства авторы объясняют включение в состав групп не только банков, но и страховых компаний, а также фирм, занимающихся инвестированием на фондовом рынке. Свои предположения авторы подтверждают эконометрическим ана-лизом. Исследуя финансовые показатели различных групп фирм, они при-ходят к выводу о том, что корейские компании с мультидивизиональной структурой демонстрировали лучшие финансовые показатели, чем осталь-ные компании. В пользу гипотезы о перераспределении средств между различны-ми отраслями крупными мультидивизиональными структурами свиде-тельствует также статистика ввода и вывода предприятий тех или иных отраслей в состав групп. Так, согласно данным Sea Jin Chang и Unghwan Choi, в пятилетний период с 1977 по 1982 группа Lucky-Goldstar «вошла» в 22 новых для нее отрасли и «вышла» из 21, группа Daewoo соответственно в 29 и 30, Samsung - в 31 и 8.
Таким образом, можно говорить о том, что перераспределение средств более характерно диверсифицированным горизонтально интегри-рованным структурам, имеющим в своем составе финансовые институты. Гипотеза о том, что горизонтальная интеграция во многом необхо-дима для существования механизма средств между отраслями, находит свое подтверждение в работах не только по корейской, но и по японской экономике. Akiro Goto в своей работе “Statistical Evidence on the Diversification of Japanese Large Firms” от 1980 года [21] приводит анализ диверсификации крупнейших японских корпораций. Используя данные по 124 крупнейшим фирмам (по состоянию на 1975 год), автор на основе структуры продаж строит ряд индексов, позво-ляющих отразить степень диверсификации отдельных корпораций. Один из таких показателей – индекс обратный индексу Герфиндаля-Гиршмана.
Рассчитав эти индексы для ряда отраслей, Goto пришел к выводу о том, что в период с 1965 по 1975 диверсификация крупнейших японских корпораций значительно возросла, причем в не связанные с основным производством отрасли. Как отмечает автор, крупнейшие бизнес-группы активно принимали участие в этом процессе.
Другим интересным результатом его исследования оказалось обна-руженная взаимосвязь между темпами экономического роста и степенью диверсификации компаний. Как оказалось, степень диверсификации пада-ла в периоды замедления экономического роста и снова возрастала в пе-риоды экономического роста. Наблюдаемая динамика говорит фактически о том, что японские компании освобождали необходимые в период спада средства, выводя их из некоторых производств. К сожалению, Goto не приводит информации о том, из каких конкретно отраслей японские корпорации преимущественно выводили средства в период спадов. Это не позволяет однозначно, опира-ясь на полученные автором результаты, утверждать, что крупнейшие кор-порации, возможно, через родственные финансовые институты обеспечивали вывод средств из неперспективных отраслей, находящихся на стадии спада, и переводили их в другие, перспективные, по их мнению, сектора. Однако наблюдаемая динамика во многом подтверждает гипотезу о том, что крупнейшие японские диверсифицированные корпорации спо-собствовали перераспределению средств из менее перспективных в более перспективные отрасли.
Инвестиции за счет собственных и привлеченных небюджетных средств
В ситуации, когда и государство, и существующая финансовая сис-тема не смогли даже в благоприятных для экономики условиях обеспечить масштабное перераспределение инвестиционных ресурсов в пользу не-сырьевых секторов экономики, интегрированные структуры могут быть институтом, потенциально способным решить проблему диверсификации экономики и наращивания объема инвестиций.
Сама по себе идея о том, что финансово-промышленные группы спо-собны агрегировать и в последствии инвестировать лучше, чем независи-мые компании, не является новой и ранее тестировалась как на японских, корейских, так и на российских данных. Подобные вопросы ставились, на-пример, в работах E.C. Perotti, S. Gelfer [2], Н. Волчковой [3], [36] и С. Анатольева [4], И. Черкашина [37]. Однако вопрос о группах, как о меха-низме перераспределения средств, до сих пор широко не поднимался и на данных не тестировался.
В сложившейся в российской экономике ситуации отсутствия замет-ных сдвигов в структуре распределения инвестиций на макроэкономиче-ском уровне вопрос о возможности перераспределения средств между секторами в рамках таких структур, как за счет капитала накопленного в отраслях, не способных быть конкурентоспособными и находящихся на стадии заката, так и за счет средств, поступающих в форме доходов топ-ливно-энергетического сектора, становится особенно актуальным. Отве-тить на него возможно только с использованием микроданных уровня отдельных предприятий.
Несмотря на потенциальные преимущества и возможности бизнес-групп, скептицизм относительно их роли в экономике и возможностей за-метно усилился после 1998 года, и после ликвидации ряда банков, играв-ших существенную роль в соответствующих бизнес-группах. События 2003-2004 годов, а именно многочисленные обвинения в адрес крупных интегрированных структур в уходе от налогов с помощью подконтрольных или собственных финансовых организаций, также не способствовали укре-плению идеи об их возможном позитивном влиянии на экономику. Дополнительным аргументом противников построения экономики на основе крупных финансово-промышленных групп стал и Азиатский финансовый кризис. Часто среди причин этого кризиса, в частности в Юж-ной Корее, называют чрезмерное накопление «плохой» задолженности. Практику предоставления взаимных гарантий предприятиями интегриро-ванных структур рассматривают как одну из причин накопления чрезмер-ной задолженности частного сектора, приведшей к нестабильности всей экономики, несмотря даже на блестящие макроэкономические показатели.
Между тем иностранный опыт свидетельствует и об особой положи-тельной роли, которую могут играть крупные интегрированные структуры, сочетающие в себе как промышленные предприятия, так и финансовые ин-ституты (Hoshi, Kashyap, Scharfstein [6]; Chang, Choi [18]; Claessens, Djankov et.al [23]). Так, быстрый рост «азиатских тигров» многие как западные, так и российские исследователи объясняют институциональными факторами, а именно особенностями кооперации финансовых учреждений и промышленных предприятий в виде финансово-промышленных групп, например, южнокорейских чаболей (Дементьев В.Е., [38]).
Традиционно возникновение интегрированных структур и их пре-имущества в западной литературе объясняют стремлением устранить асимметрию информации, снизить транзакционные издержки, использо-вать эффекты экономии от масштаба, эффект синергии, желанием повы-сить устойчивость предприятий за счет распределения рисков, укрепить рыночные позиции (Weinstein, Yafeh, [39]), а также надеждой получить защиту от враждебных поглощений. Так, вхождение банка в состав финан-сово-промышленной группы, перевод счетов предприятий-участников ФПГ в данный банк позволяют последнему получать достаточно достовер-ную информацию о состоянии дел у предприятий группы. Для предпри-ятий группы вхождение финансово-кредитного учреждения в ее состав может означать уменьшение издержек и времени при оформлении займов, содействие при заключении различных сделок, устранение дефицита обо-ротных средств, упрощение разработки систем управления сберегательны-ми счетами сотрудников ФПГ. Наличие у банка инсайдерской информации может позволить предприятию избежать излишних усилий по сигнализи-рованию, банку – издержек при выборе партнера, оценке рисков. Обмен информацией между банком и предприятиями помогает избегать ненуж-ных инвестиций на этапе зрелости продукта, вовремя изымать ранее вло-женные средства. Помимо аспекта взаимоотношений с кредитными учреждениями устранение асимметрии информации между предприятиями группы может привести непосредственно к экономии средств. Фактически, информацию можно рассматривать как экстерналию. Отсутствие информации у партне-ра или ее несвоевременное поступление может привести к потерям, свя-занным как с повторными разработками технологий, которыми уже владеют партнеры, так и к потерям, связанным с недостаточно быстрой ре-акцией на изменения в окружающей среде, к трудностям при реализации долгосрочных программ развития. При инновационном характере конку-ренции эти потери могут быть ощутимыми: как показывает опыт фирм ФРГ, выпускающих продукцию радиоэлектронной промышленности, уве-личение на 6 месяцев продолжительности разработки изделия с пятилет-ним жизненным циклом приводит к потерям прибыли от его реализации на 30% (Гончаров, [40]).
ФПГ как инструмент наращивания инвестиции и диверсификации экономики
В России активный процесс образования финансово-промышленных групп начался в 1993 году (Дементьев, [46]; Авдашева и др., [42]). Переход от советской плановой экономики к экономике рыночной поставил боль-шинство предприятий в условия, в которых им приходилось выживать са-мостоятельно. Перед руководителями стояла непростая задача сохранения рынков сбыта продукции, сохранения связей с поставщиками комплек-тующих и сырья, выживания в условиях высокой инфляции и кризиса не-платежей. Создание во время ваучерной приватизации многочисленного класса мелких собственников при отсутствии эффективных рынков капи-тала привело к отсутствию эффективного контроля над менеджерами предприятий, что сказывалось на его качестве. Отсутствие развитого рын-ка капитала, в свою очередь, заставляло предприятия действовать в усло-виях постоянного дефицита оборотных средств, не говоря о нехватке долгосрочного финансирования, необходимого для обновления основных производственных фондов. Именно в этот период – начала 90-х появляется законодательство, необходимое для создания финансово-промышленных групп, например, подписывается Указ президента РФ №2096 (от 5 декабря 1993г.) «О создании финансово-промышленных групп в Российской Феде-рации». В то время ФПГ рассматривались в качестве структур, способных восстановить утраченные связи, технологические цепочки, технологиче-скую кооперацию. В условиях слабых институтов, неразвитого рынка ка-питала, отсутствия долгосрочного банковского финансирования, ФПГ группы представляли собой именно средство компенсации неразвитых традиционных рыночных институтов. Изначально процесс создания интегрированных структур был ини-циирован для решения ряда проблем, возникших в экономике в связи с приватизацией и распадом Советского союза. Как отмечают А. Радыгин, Р. Энтов [43] , изначально перед интегрированными структурами ставились задачи восстановления старых кооперационных связей, создания новых, аккумулирования ресурсов для восстановления инвестиционной активно-сти, внутрифирменной реструктуризации в целях устранения разбаланси-рованности на различных стадиях жизненного цикла продукции. В результате по государственной инициативе и при государственном участии и инициативе был создан целый ряд холдинговых компаний, таких как РАО «ЕЭС России», РАО «Газпром», «ЛУКойл», «Юкос» (Паппэ [44]; Радыгин, Энтов [43]). Изначально перед ними ставилась цель сохранения производства в жизненно необходимых отраслях производства. Эти ком-пании, в силу ставившейся перед ними изначально задачи, оказывались вертикально-интегрированными. По оценкам Радыгина, Энтова [43], к 1998 году в России было около 100 таких холдинговых компаний с участи-ем государства. Именно вертикально-интегрированные структуры, дейст-вовавшие в сырьевом секторе, к концу 90-х годов первыми выстроили жесткую структуру компаний с централизацией управления и финансовых потоков (В.Крюков, [45]).
Другим направлением создания интегрированных структур стало по-явление финансово-промышленных групп. В российской практике стало принятым разделять финансово-промышленные группы на два класса - официальные и неофициальные. Первые, в отличие от последних, должны были пройти формальную процедуру регистрации для получения своего официально статуса. Исследователи выделяют целый ряд причин, подтал-кивавших предприятия к объединению в интегрированные структуры. Среди этих причин наиболее часто отмечают стремление предприятий вос-становить разорванные в ходе распада СССР и последующей приватизации связи, смягчить хронический недостаток оборотных средств, преодолеть падение государственного заказа. В настоящий момент, кроме вышеупомянутых причин, можно гово-рить о попытке предприятий через вступление в интегрированные струк-туры зафиксировать результаты передела собственности, пополнить дефицит оборотных средств, минимизировать суммы уплачиваемых нало-гов, в надежде на государственную поддержку , возможность которой прописана в федеральном законе №190-ФЗ «О Финансово-промышленных группах». В условиях дефицита оборотных средств, несовершенства фи-нансовых рынков предприятия внутри группы могут рассчитываться не по рыночным, а по заниженным – трансфертным ценам. Разница в ценах, с учетом понесенных издержек, компенсируется уже после реализации ко-нечного продукта. Практика трансфертных цен позволяет предприятиям группы увеличивать выпуск, не прибегая к более дорогим банковским зай-мам (А.С. Плещинский, [50]).
Дементьев В.Е. [22], [46] отмечает, что получение официального ста-туса участники группы обычно связывают со стремлением получить госу-дарственную поддержку, зафиксировать структуру группы, повысить статус объединения. Между тем, как отмечает автор, группы, стремящиеся официально зарегистрировать свою структуру, как правило, на момент ре-гистрации не могут продемонстрировать отлаженного состояния организа-ционной структуры.
Именно отсутствие эффективных имущественных рычагов контроля внутри группы, в частности, дефицит инструментов контроля центральной компанией, над предприятиями группы, отмечались Винславом в 1996 го-ду [47], на начальном этапе формирования интегрированных структур. Непрозрачность структуры акционерных связей, их нестабильность, большое число уровней контроля (т.е. через длинные цепочки дочерних компаний) отмечаются Паппэ Я.Ш. [44], С.Б. Авдашевой [48] как харак-терные особенности российских финансово-промышленных групп. Отсутствие эффективной системы управления в части российских ФПГ контрастирует с существующими в Корейских бизнес-группах мощ-ными центральными компаниями, влиятельными банками и торговыми компаниями. Это узкое место в структуре российских финансово-промышленных групп позволяло исследователям говорить о разрыве, су-ществующем между декларируемыми группой целями и реальными воз-можностями перераспределения ресурсов. Ограниченные возможности центральных компаний перераспределять ресурсы группы негативным об-разом сказывались на их инвестиционной активности (В.Е. Дементьев, [22],[46]).
Классификация предприятий по принадлежности к интегрированным структурам
Из приведенных результатов видно, что зависимости инвестиций от рассмотренных переменных отличаются как по отраслям, так и по группам предприятий. В машиностроении предприятия, не входящие в состав каких-либо бизнес-групп, демонстрируют более четкую, ярко выраженную зависи-мость инвестиций от изменений в выпуске продукции. Во всех случаях значимыми на 1% уровне оказываются изменения в выпуске, произошед-шие как в году осуществления новых вложений, так и предыдущем перио-де времени. Оценка коэффициента регрессионного уравнения колеблется от 0.02 до 0.04 в зависимости от используемой методики оценивания. Для предприятий, входящих в состав интегрированных структур, зависимость инвестиций в основной капитал от изменений в выпуске оказывается менее ярко выраженной. Значимыми на 10% уровне при двух из трех использо-ванных способов оценивания оказываются коэффициенты только при пе-ременной, отражающей текущие изменения в объемах продаж. Лагирован-ные изменения выпуска вообще не оказывают статистически значимого влияния на инвестиционную активность предприятия. Т.е. предприятия бизнес-групп в машиностроении демонстрируют намного менее ярко вы-раженную зависимость своих инвестиций в основной капитал от измене-ний выпуска, чем «независимые» предприятия. Между тем предприятия бизнес-групп демонстрируют намного более острую реакцию инвестиций на изменения в денежном потоке фирмы. При использовании МНК или модели со случайными эффектами коэффициенты при переменной денеж-ного потока для предприятий интегрированных структур оказываются зна-чимыми на 5 и 1% уровнях. Аналогичные коэффициенты в выборке «независимых» предприятий оказываются либо незначимыми, либо во много раз меньше соответствующих коэффициентов для предприятий ин-тегрированных структур. Все коэффициенты при фиктивных переменных, включенных в состав регрессии, чтобы контролировать результаты на мак-роэкономические шоки, происходившие в течение рассматриваемого пе-риода, оказались положительными и в большинстве случаев значимыми. Следовательно, мы можем говорить о том, что по сравнению с 1999 годом, инвестиции в основные средства, при прочих равных, несколько возросли. «Независимые» предприятия в 2001 и 2002 годах, в среднем, при прочих равных инвестировали на 2-4% больше, чем в 1999 году. Выявить стати-стически значимую разницу в уровне инвестиций для независимых пред-приятий между 1999 и 2000 годами при прочих равных не удается. Между тем предприятия интегрированных структур в 2000 году при прочих рав-ных демонстрировали инвестиции на 6-7% основного капитала более вы-сокие, чем в 1999 году. В 2001-2002 г. эти цифры для предприятий интегрированных структур сохранились. В общем, в машиностроении наши результаты хорошо согласуются с предположениями, которые обычно делаются относительно поведения предприятий интегрированных структур. Менее выраженная реакция на изменения выпуска говорит о том, что эти предприятия в меньшей степени зависят от текущей конъюнктуры на рынке их продукции. Это согласуется с тем, что предприятия интегрированных структур могут входить в состав группы с целью сохранения технологической цепочки. При этом, более острая реакция на изменения в денежном потоке свидетельствует о том, что эти предприятия находятся в условиях более «жестких» бюджетных ограничений. Это не противоречит гипотезе о том, что группа изымает свободные средства предприятий, после чего перераспределяет их в зави-симости от потребностей в продукции тех или иных предприятий группы. В этом случае, получая средства от группы, предприятие должно инвести-ровать их в основные средства, что приводит к большему коэффициенту при переменной денежного потока в инвестиционном уравнении. «Незави-симые» предприятия, не имея стабильного рынка сбыта своей продукции родственным структурам, вынуждены пересматривать свою инвестицион-ную политику в зависимости от текущей ситуации на рынке и предысто-рии ее развития. Для них стимулом к осуществлению инвестиций оказывается стабильный рост сбыта их продукции, что в уравнении приво-дит к тому, что значимы не только текущие, но и лагированные изменения в выпуске. При этом, для фирмы предыстория и текущая ситуация оказы-ваются одинаково важными, что выражается в одинаковых коэффициентах при текущем и лагированных коэффициентов переменных продаж, т.е. вы-пуска. Полученные нами результаты позволяют отвергнуть гипотезу о том, что предприятия интегрированных структур в машиностроении находятся в условиях мягких бюджетных ограничений.
Этот результат также сохраняется для предприятий металлургии. Предприятия металлургии, входящие в состав интегрированных структур, демонстрируют примерно такие же (суммарно по двум годам) эластично-сти инвестиций по изменению денежного потока фирмы. Как можно заме-тить из Таблицы 4, предприятия интегрированных структур и «независимые» предприятия демонстрируют различную структуру зависи-мости инвестиций от денежных потоков по времени. Предприятия интег-рированных структур демонстрируют более выраженную зависимость инвестиций от денежного потока в предыдущий год. Независимые пред-приятия более остро реагируют на текущие изменения в денежном потоке, чем предприятия интегрированных структур. При этом обратной оказыва-ется зависимость от изменений в объеме продаж. Предприятия интегриро-ванных структур оказываются чувствительными к текущим изменениям выпуска, в то время как «независимые» компании больше ориентируются на предысторию. Обнаруженный эффект нельзя списать на проблемы эко-нометрического оценивания. С точки зрения эконометрики, проблема мог-ла бы заключаться в мультиколлинеарности таких регрессоров как изменение объема продаж, денежный поток и их лагов. Однако матрица корреляций (См. Приложение 3) не позволяет подтвердить влияния этой эконометрической модели. Возможным объяснением наблюдаемой дина-мики может являться более «осторожное» поведение «независимых» пред-приятий. В ситуации, когда в прошлом году предприятие испытало рост объемов продаж и в текущем году имеет средства для осуществления ин-вестиций, «независимые» фирмы начинают осуществлять вложения.
