Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. ПРЕДПОСЫЛКИ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ТЕКУЩЕЙ СТОИМОСТИ ВЛОЖЕННОГО КАПИТАЛА В БУХГАЛТЕРСКОЙ ОТЧЕТНОСТИ 12
1.1. Истоки и эволюция концепции текущей стоимости вложенного капитала 12
1.2. Бухгалтерская отчетность и потребности внешних пользователей 32
1.3. Бухгалтерская и экономическая прибыль и их
соотношение с текущей стоимостью вложенного капитала 4 8
ГЛАВА 2. КОНЦЕПЦИЯ ТЕКУЩЕЙ СТОИМОСТИ ВЛОЖЕННОГО КАПИТАЛА 56
2.1. Составляющие элементы концепции текущей стоимости вложенного капитала: стоимость капитала и денежный поток 56
2.2. Методики расчета текущей стоимости вложенного капитала 67
2.3. Повышение прозрачности бухгалтерской отчетности в рамках концепции текущей стоимости вложенного капитала 95
ГЛАВА 3. ВОЗМОЖНОСТИ И ОГРАНИЧЕНИЯ ПРИМЕНЕНИЯ КОНЦЕПЦИИ ТЕКУЩЕЙ СТОИМОСТИ ВЛОЖЕННОГО КАПИТАЛА В РОССИЙСКИХ УСЛОВИЯХ 122
3.1. Ограничения концепции текущей стоимости вложенного капитала в российских условиях 122
3.2. Предложения по раскрытию информации, необходимой для оценки текущей стоимости вложенного капитала 133
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 142
ПРИЛОЖЕНИЯ 146
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
- Истоки и эволюция концепции текущей стоимости вложенного капитала
- Составляющие элементы концепции текущей стоимости вложенного капитала: стоимость капитала и денежный поток
- Ограничения концепции текущей стоимости вложенного капитала в российских условиях
Введение к работе
Актуальность темы исследования. За последние десятилетия в мире значительно увеличились объемы свободного капитала, а современная ситуация на рынках капитала стала характеризоваться значительным повышением его мобильности и степени интернационализации. Инвесторы уже не ограничиваются вложениями в ценные бумаги собственной страны. Все чаще в поисках недооцененных, но перспективных компаний (предприятий, организаций, хозяйствующих субъектов), способных приносить владельцам максимальный доход не только в краткосрочном плане, но и в долгосрочной перспективе, инвесторы обращают свой взор на фондовые рынки других стран. В свою очередь, организации вступили в жесткую конкуренцию за средства инвестиционных фондов, успех в которой зависит от способности компании наращивать свою стоимость или, что то же самое, обеспечивать прирост вложенного капитала.
Иными словами, инвесторы стремятся обеспечить максимальную доходность на вкладываемый ими капитал, а компании стремятся повысить свою инвестиционную привлекательность. Поэтому одной из основных задач предприятий становится максимизация «экономического благополучия» собственника, что подразумевает обеспечение высокого и достаточно стабильного уровня отдачи на вложенный капитал.
В этих условиях главным средством коммуникации между компаниями и заинтересованными пользователями становится бухгалтерская (финансовая) отчетность предприятий. Уже ввиду такой функции финансовая отчетность должна предоставлять информацию, которая была бы полезной (а это означает понятной, прозрачной, достоверной, существенной, надежной) собственникам, инвесторам и кредиторам, а также прочим
пользователям при принятии решений об инвестировании, кредитовании или схожих по своей сути рациональных решений.
С развитием рыночной экономики неуклонно расширяются требования, которые предъявляются пользователями к объему и содержанию информации, предоставляемой хозяйствующими субъектами в рамках бухгалтерской отчетности. Однако в настоящее время положение таково, что информации, содержащейся в законодательно установленном пакете бухгалтерской отчетности, явно недостаточно для принятия обоснованных решений об инвестировании в предприятие, хотя она и выполняет очень важную роль, извещая акционеров об использовании в течение отчетного периода ресурсов, предоставленных организации.
Дело в том, что сведения в составе существующей бухгалтерской отчетности пока напрямую не позволяют в полной мере оценить величину будущего наращения активов и перспективы организации. Наличие или отсутствие таких перспектив во многом определяет рыночную стоимость компании и, следовательно, влияет на решение возможного кредитора или инвестора о предоставлении предприятию ресурсов в виде долгосрочного заемного или акционерного капитала.
В силу указанного выше все большее распространение получает мнение, что наряду с информацией бухгалтерской отчетности, для оценки эффективности деятельности компании более корректно было бы использовать показатели доходности, рассчитанные на основе денежного потока, полученного за отчетный период. Хотя данные бухгалтерского учета являются базой для составления отчетности, однако для тех или иных целей необходимо к системным данным обобщения на счетах бухгалтерского учета дополнительно приводить внесистемные показатели бухгалтерского и небухгалтерского характера.
Существующая в настоящий момент в России и в мире модель бухгалтерского учета и отчетности складывалась в условиях
- б -
индустриального этапа развития, в котором основную роль играли материальные активы, и акцент делался на контрольную функцию учета. Господствующим принципом оценки являлся и до сих пор остается принцип оценки по себестоимости приобретения. В современных же условиях бурного развития информационной составляющей в мировом хозяйственном процессе и развития сферы услуг все большую роль начинают играть активы, не имеющие материального выражения. В этой связи все большую актуальность приобретают вопросы использования альтернативных методов оценки активов. В качестве базового направления в мировой учетной мысли рассматривается использование метода оценки по приведенной (дисконтированной) стоимости будущих потоков денежных средств. Сейчас использование указанного метода в основном ограничивается узким кругом активов, прежде всего, финансовых инструментов. Однако последние исследования в этой области как в зарубежной, так и отечественной практике показывают, что предоставление информации о расчетной величине текущей стоимости компании на основе дисконтирования прогнозных величин потоков денежных средств (так называемой, текущей стоимости вложенного капитала) способствует повышению прозрачности бухгалтерской отчетности и движется в русле изменившихся потребностей пользователей отчетности (прежде всего, инвесторов).
Необходимость создания условий для привлечения капитала в экономику России неизбежно приводит к расширению диапазона требуемой информации. Инвесторы, вкладывающие средства в отечественную экономику, склонны предъявлять к объектам своих инвестиций те же требования в отношении состава предоставляемой информации, что существуют и на других рынках капитала, в связи с чем особую важность приобретают вопросы, связанные с повышением прозрачности бухгалтерской отчетности.
Кроме того, следует учитывать интерес в западном научном сообществе к теме анализа прироста вложенного капитала. В связи с этим, мы видим необходимость ее исследования, дабы Россия не осталась «за бортом» современной мировой бухгалтерской мысли.
И наконец, актуальность проведенного исследования объясняется недостаточной разработанностью в отечественной литературе проблемы использования в бухгалтерском учете и отчетности приведенной (дисконтированной) стоимости будущих потоков денежных средств.
Все вышесказанное подтверждает актуальность предлагаемого научного исследования, позволяет сформулировать цель и задачи, решение которых обеспечит ее достижение.
Цель и задачи исследования. Цель работы состоит в комплексном исследовании вопросов, направленных на повышение прозрачности бухгалтерской отчетности за счет расширения использования показателей, рассчитанных на основе дисконтирования будущих потоков денежных средств и характеризующих доходность вложенного капитала. Достижение поставленной цели потребовало осуществить постановку и решение следующих задач:
исследовать концепцию текущей стоимости вложенного капитала как основного инструмента повышения прозрачности бухгалтерской отчетности;
проанализировать соотношение концепции текущей стоимости вложенного капитала с понятиями бухгалтерской и экономической прибыли;
обосновать и продемонстрировать возможность повышения прозрачности бухгалтерской отчетности в рамках концепции текущей стоимости вложенного капитала;
раскрыть ограничения использования показателей, характеризующих текущую стоимость вложенного капитала, в российских условиях;
сформулировать предложения по расширению раскрытия информации, необходимой для прогнозирования текущей стоимости компании, в составе регламентированной бухгалтерской отчетности;
продемонстрировать возможности практического применения рассматриваемых в диссертационном исследовании показателей на примере российского предприятия.
Предмет и объект исследования. Предметом исследования выбрана совокупность теоретических и методических вопросов, связанных с раскрытием информации в составе бухгалтерской отчетности.
Объектом исследования является анализ преимуществ и оценка возможностей использования концепции текущей стоимости вложенного капитала в бухгалтерской (финансовой) отчетности.
Теоретической и методологической основой исследования в связи с новизной и неразработанностью темы в отечественной научной литературе являются, прежде всего, труды современных зарубежных ученых и специалистов, посвященные общим вопросам бухгалтерского учета и повышения прозрачности бухгалтерской отчетности, среди которых: Х.Андерсон, М.Барт, Л.А.Бернстайн, М.Ф.Ван Бреда, А.Дамодаран, Д.Колдуэлл, Т.Коупланд, Г.Лоусон, Д.Налли, Б.Нидлз, А.Раппапорт, П.Райт, К.Сиччитано, Б.Стюарт, Л.Тернер, Э.С.Хендриксен, У.Шарп, Г.Александер, Дж.Бейли, Б.Эпстайн. Большинство зарубежных источников были изучены в оригинале.
Среди отечественных ученых следует отметить работы А.С.Бакаева, О.В.Ефимовой, В.В.Ковалева, В.Д.Новодворского, Я.В.Соколова, О.В.Соловьевой, А.Н.Хорина, Л.3.Шнейдмана.
В диссертации использованы нормативно-правовые акты Российской Федерации, регулирующие вопросы бухгалтерского учета и отчетности; материалы отечественной и зарубежной периодической печати.
При разработке и решении поставленных задач применялись такие подходы исследования, как сравнительный анализ, систематизация, приемы логической взаимоувязки различных элементов и объектов исследования, экономическое моделирование.
Научная новизна работы заключается в системном исследовании теоретико-методологических проблем формирования отчетной информации, способствующей принятию обоснованных решений об инвестировании средств в организацию, а также в разработке практических рекомендаций по повышению прозрачности и информационной ценности регламентированной бухгалтерской отчетности.
В результате проведенного исследования сформулированы и обоснованы следующие положения, выносимые на защиту:
аргументированы предпосылки и возможности использования концепции текущей стоимости вложенного капитала в целях повышения прозрачности бухгалтерской отчетности;
обоснована трактовка текущей стоимости вложенного капитала как эволюции понятий бухгалтерской и экономической прибыли;
даны рекомендации по повышению прозрачности бухгалтерской отчетности на основе показателей, базирующихся на дисконтировании будущих потоков денежных средств;
раскрыты ограничения и возможности использования показателей, рассмотренных в рамках концепции текущей стоимости вложенного капитала (а именно, добавленная экономическая стоимость, денежный доход от инвестиций, средневзвешенная стоимость капитала, чистый поток денежных средств и прочие), в российских условиях;
внесены предложения по расширению пакета регламентированной бухгалтерской отчетности, предоставляемой российскими предприятиями, с помощью отчета о полученной экономической прибыли и представления ряда финансовых и
нефинансовых показателей, полезных при оценке текущей стоимости компании/
разработан и предложен возможный формат отчета о полученной экономической прибыли и продемонстрированы его дополнительные информационные возможности на примере ОАО Московская кондитерская фабрика «Красный Октябрь».
Практическая значимость исследования. Разработанные в диссертации положения могут быть использованы при подготовке изменений и дополнений к действующей нормативной базе по бухгалтерскому учету и отчетности. Обоснованные в работе выводы углубляют представление о составе информации, необходимой внешним пользователям отчетности для принятия корректных инвестиционных и управленческих решений. Реализация рекомендаций по расширению информации, раскрываемой в бухгалтерской отчетности, позволит значительно повысить аналитичность ее показателей для внешних пользователей, и ее информационную ценность.
С точки зрения автора результаты исследования могут быть также использованы в работе федеральных министерств и ведомств и в учебном процессе.
Апробация работы. Основные положения диссертации были апробированы в процессе преподавания дисциплины "Экономический анализ" в ВЗФЭИ, докладывались на научно-практической конференции Всероссийского заочного финансово-экономического института. Отдельные положения также были рассмотрены на семинарах, проводимых компанией ЗАО "Данон-Большевик".
Публикации. Основные результаты исследования отражены в 4 научных статьях автора, общим объемом 1,46 п.л.:
1. Понятие, причины возникновения и история развития концепции текущей стоимости вложенного капитала // Экономические проблемы развития рыночной экономики. Сборник
научных статей преподавателей и аспирантов ВЗФЭИ под ред.
Г.Б.Поляка. - М.: Экономическое образование, 1999 - 0,46 п.л.
2. Бухгалтерская и экономическая прибыль и их соотношение
с текущей стоимостью вложенного капитала // Сборник научных
статей преподавателей и аспирантов ВЗФЭИ под ред. Г.Б.Поляка.
- М.: Экономическое образование, 2001 - 0,23 п.л.
3. Возможности и ограничения концепции текущей стоимости
вложенного капитала в российских условиях // Сборник научных
статей преподавателей и аспирантов ВЗФЭИ под ред. Г.Б.Поляка.
- М.: Экономическое образование, 2001 - 0,43 п.л.
4. Новодворский В.Д., Шпак А.В., Клестова Н.В.
Справедливая стоимость предприятия // Бухгалтерский учет,
2002, №19 - 0,34 п.л./0,11 п.л.
Объем и структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, приложений и списка литературы.
Истоки и эволюция концепции текущей стоимости вложенного капитала
Опыт последнего десятилетия демонстрирует, что эффективность инвестиций и управления предприятием невозможно достичь без использования инструментария, обеспечивающего высокое качество анализа и результативности принимаемых решений. Долгое время основные методики в этой области строились на базе использования показателя прибыли или ее производных (например, показателя чистой прибыли на акцию или, как его еще называют, доходности акций) [4,8] . Они до определенного момента были достаточными и соответствовали тем задачам, которые ставились перед ними пользователями информации и людьми, ответственными за принятие решений. Тем не менее, с расширением и развитием финансовых рынков возникла потребность в дополнительных способах анализа деятельности хозяйствующих субъектов. Это тем более важно, если учесть, что показателю прибыли все же присущи некоторые недостатки (зависимость от учетной политики и используемых стандартов, то, что она не в полной мере отражает эффективность использования капитала с точки зрения его преумножения или «проедания»), которые не умаляют, тем не менее, его аналитических и информационных достоинств. [26,47,64,85,99].
Постепенно пользователи бухгалтерской информации (прежде всего бухгалтерской отчетности) пришли к выводу, что в настоящий момент бухгалтерская отчетность, в своей существующей форме, не в состоянии полностью удовлетворить потребности ее пользователей (в первую очередь, инвесторов).
Помимо предоставляемых компаниями сведений назрела потребность в дополнительной информации, и в первую очередь в показателях, которые основаны на величине полученных и потраченных денежных средств [59,61,62,63,79,89,111,119]. В мировой практике считается более корректным оценивать эффективность деятельности компании с помощью показателей доходности, рассчитанных на базе полученного за отчетный период денежного потока.
Обоснованием такого подхода является тот факт, что собственники предприятия в момент его организации вкладывают в него «живые» деньги (или имущество), и конечной их целью является получение реального прироста денежных средств. В конце концов, прибыль является всего лишь результатом разнесения реальных денежных потоков по разным временным периодам в соответствии с мнением представителей бухгалтерской профессии о том, к какому периоду данный денежный поток было бы наиболее адекватно отнести.
В результате стали появляться методики оценки эффективности инвестиций, основанные на анализе движения денежных средств. Такие методики первоначально активно использоваться в проектном финансировании и инвестиционном анализе, но зачастую ограничивались отдельными участками деятельности предприятия или проектами [5,6,53].
В последнее время аналогичные по своей сути методики, т.е. основанные на принципе дисконтирования денежных потоков, стали разрабатываться и применяться (в том числе и в российской практике) для оценки эффективности деятельности предприятия в целом, в первую очередь, с целью обоснования решений об инвестировании средств в его ценные бумаги. В этой связи в экономической литературе возникла концепция текущей стоимости вложенного капитала (в англоязычной литературе этот термин получил название "shareholder value").
В основе понятия вложенный капитал лежит тот факт, что активы предприятия формируются как за счет средств, привлеченных в ходе обычного коммерческого оборота (т.е. задолженности поставщикам), а, значит, в массе своей бесплатных, так и за счет средств, предоставленных за плату, которые организация вкладывает (инвестирует) в свою деятельность в надежде получить прибыль, превышающую плату за пользование ресурсами. Соответственно, если актив и пассив стандартного бухгалтерского баланса (представленного в таблице 1.1) будут скорректированы на стоимость такого фактически бесплатного финансирования, то итоговая величина в подобном модифицированном балансе (см. таблицу 1.2) будет составлять капитал (как заемный, так и собственный), вложенный (инвестированный) в осуществление деятельности компании [80].
Составляющие элементы концепции текущей стоимости вложенного капитала: стоимость капитала и денежный поток
В качестве безрисковой ставки обычно принимается ставка по государственным облигациям. В западной научной литературе идет дискуссия о том, ставку по каким облигациям следует принимать в качестве индикатора безрисковой ставки - по краткосрочным или долгосрочным. Аргументы «за» и «против» есть и у той, и у другой точек зрения, однако с учетом того, что ставка по долгосрочным бумагам меньше подвержена конъюнктурным колебаниям, именно ее использование представляется более оправданным при расчете цены капитала для целей расчета ставки дисконтирования при определении текущей стоимости вложенного капитала. В большинстве развитых стран эта ставка составляет от 4.5% до 7.5%, а на развивающихся рынках колеблется от 10% до 16%.
Рыночная премия за риск в общем виде представляет собой разницу между обычной доходностью по безрисковым активам (т.е. по государственным ценным бумагам) и доходностью, в среднем обеспечиваемом вложениями в акции. Размер премии за риск зависит от многих факторов, например, стабильности и устойчивости экономики конкретной страны, уровня политического риска, структуры фондового рынка и т.п. Для развитых стран с активным фондовым рынком (прежде всего это США, Великобритания и Япония) эта величина оценивается в 5.5%, для остальных развитых стран (т.е. остальных западноевропейских стран) - в 3.5%-4.5%. Для развивающихся стран с высокой степенью политического риска (к которым традиционно относят страны Восточной Европы и Россию) рыночная премия за риск обычно оценивается в 8.5%.
Коэффициент бета представляет собой степень рискованности актива (т.е. подверженности его цены колебаниям) по сравнению со средними колебаниями рынка в целом. Рассчитывается обычно как коэффициент корреляции между ценой на данный актив и индикатором изменения цен на рынке в целом (в отношении акций в качестве такого индикатора обычно принимается фондовый индекс, например S&P 500 в США, или FTSE 100 в Великобритании). Коэффициент равный 1.0 подразумевает, что цена на данный актив изменяется в целом аналогично изменениям выбранного индикатора. Коэффициенты могут рассчитываться как по каждой конкретной компании, так и по отраслям в целом. Обычно расчетные значения коэффициента бета подтверждают эмпирические ожидания того, как должны вести себя те или иные отрасли. Так, для электроэнергетики и пищевой промышленности бета обычно ниже единицы (потому как их деятельность более стабильна - спрос на продукты питания и потребление электроэнергии несильно зависят от уровня экономического роста). С другой стороны, для быстрорастущих отраслей (таких, как разработка программного обеспечения) и цикличных отраслей (сильно зависящих от ситуации в экономике в целом, как, например, авиаперевозки или строительство), бета обычно значительно выше единицы. В развитых странах расчетом коэффициентов бета занимаются специальные агентства, например, в Соединенных Штатах Америки их рассчитывают Merrill Lynch и Value Line. В развивающихся странах, в связи с тем, что там зачастую отсутствуют данные для корректного определения коэффициента бета, в расчетах часто используются коэффициенты, рассчитанные для аналогичных отраслей развитых стран.
Определив отдельные компоненты, можно рассчитать цену использования собственного капитала. Так, например, цена собственного капитала компании Gateway (одного из ведущих американских производителей компьютерного оборудования) в 2000 году, с учетом безрисковой ставки 5.85% (ставка по 10-летним облигациям Казначейства США на начало 2000 года), коэффициента бета 1.3 и рыночной премии за риск в размере 5.5%, составила 13%. Пример расчета цены капитала, а также прочих показателей, рассматриваемых в данной главе, для российской компании (в качестве примера выбрано ОАО Московская кондитерская фабрика «Красный Октябрь») приводится в главе 3 данной работы.
Ограничения концепции текущей стоимости вложенного капитала в российских условиях
Изначально концепция текущей стоимости вложенного капитала получила распространение в странах с мощным рынком ценных бумаг и высокоразвитой рыночной экономикой. Традиционно в этих странах рост стоимости компании, и, соответственно, ее акций, рассматривается в качестве одной из главных задач, стоящих перед ее руководством. Концепция развивалась в качестве инструмента, позволяющего получить лучшее представление о стоимости компании, эффективности ее менеджмента и, соответственно, принять более взвешенное решение об инвестировании в те или иные акции.
В России, как и на многих других развивающихся рынках, максимизация стоимости компании по-прежнему считается противоречивой задачей. Одна из главных причин этой ситуации в том, что цена акций не полностью отражает эффективность управления компанией.
Концентрация собственности и контроль над источниками капитала на развивающихся рынках, в том числе и в России, как правило, значительно выше, чем в большинстве стран с развитой экономикой. Заемный капитал обычно составляет значительную часть привлеченных источников капитала, и предоставляют его главным образом банки. Рынок корпоративных долговых обязательств (облигаций) существует в зачаточном состоянии. В основной своей массе крупнейшие кредиторы также владеют большим количеством акций предприятий-заемщиков, что позволяет им получать внутреннюю информацию о кредитных рисках.
Отличие экономики, в которой владение акциями и контроль разъединены, от экономики, где они нераздельны, проявляется во многих сферах [19].
Во-первых, когда капитал сосредоточен в немногих руках, спрос на общедоступную информацию, в том числе бухгалтерскую, оказывается низким. В условиях ограниченной информации рынки капиталов, как правило, функционируют менее эффективно, а рыночная цена финансовых активов не отражает точной информации.
Во-вторых, в такой ситуации руководство компании не заинтересовано в максимизации стоимости компании, поскольку у него нет уверенности в том, что рыночная стоимость акций отражает адекватную информацию. По этой причине рыночная стоимость акций не может в российских условиях считаться наиболее точным показателем эффективности работы управляющих.
Недостаточный спрос на объективную финансовую информацию усугубляется влиянием такого фактора как «неблагоприятная налоговая система». Чрезмерный уровень налогообложения вкупе с избирательностью санкций за несоблюдение установленных правил уплаты налогов в условиях, когда налоговые органы являются одним из основных получателей бухгалтерской отчетности, способствовали тому, что российские предприятия не заинтересованы в повышении прозрачности показателей отчетности.
Тем не менее, в условиях постоянно возрастающей мобильности капитала, компании, которые не уделяют должного внимания прозрачности собственной бухгалтерской отчетности и представлению адекватной информации потенциальным инвесторам, постепенно начинают испытывать "инвестиционный голод". Кроме того, по мере врастания российской экономики в мировое разделение труда и повышения конкуренции, в том числе в результате проникновения на российский рынок транснациональных корпораций, повышаются требования к эффективности деятельности предприятий, изысканию ими внутренних резервов, чего невозможно добиться при наличии непрозрачной системы бухгалтерского учета.
Повышается и значимость работы по максимизации стоимости компании. Россия входит в новую эпоху, когда стоимость компании становится все более важным фактором. Все большее число зарубежных (прежде всего американских и европейских) инвесторов выходят на российский рынок ценных бумаг и увеличивают свои инвестиции в российские акции. Иностранные корпорации заинтересованы в приобретении российских предприятий. Внутри страны по мере появления более точной информации и развития сектора высокопрофессиональных стратегических инвесторов (венчурных фондов, инвестиционных банков, корпоративных инвесторов и т.д.) само понятие стоимости принимает совсем иное значение. Благосостояние этих игроков произрастает из максимального увеличения стоимости компании, достигаемой за счет творческого подхода к стратегическим решениям, приобретения специальных навыков, способности принимать своевременные решения и возможности их реализации.
