Содержание к диссертации
Введение
Глава 1 . Сущность, функции, движение и экономическое значение капитала
1.1. Генезис экономической категории «капитал» в экономической науке 8
1.2. Понятие, формирование и движение собственного капитала коммерческой организации 40
1.3. Прибыль как конечная цель использования капитала и фактор его прироста 47
1.4. Категория «стоимость» как характеристика капитала 63
Глава 2. Эволюция системы показателей оценки прироста капитала и увеличения стоимости компаний 70
2.1. Показатели прибыли и факторные модели рентабельности в анализе и оценке результатов деятельности организаций 72
2.2. Показатели измерения денежных потоков 85
2.3. Использование рыночных индикаторов в условиях современного фондового рынка 92
2.4. Показатели и модели экономической добавленной стоимости. 96
2.5. Усиление роли нефинансовых показателей и разработка комплексного подхода к оценке стратегии и результатов деятельности организаций 104
Глава 3. Бухгалтерская (финансовая) отчетность как источник информации о капитале 123
3.1. Бухгалтерский учет капитала как процесс накопления информации о формировании и изменении капитала 125
3.2. Учетная стоимость капитала и анализ показателя чистых активов 162
3.3. Использование данных бухгалтерской отчетности для анализа капитала и прогнозирования его стоимости 181
Заключение 206
Список литературы 221
Приложения 239
- Понятие, формирование и движение собственного капитала коммерческой организации
- Категория «стоимость» как характеристика капитала
- Показатели измерения денежных потоков
- Показатели и модели экономической добавленной стоимости.
Введение к работе
Актуальность темы исследования: Актуальность избранной темы определяется возрастающей ролью капитала как основы деятельности коммерческой организации. Несмотря на то, что капитал как экономическая категория, процессы его движения и роста, оценка эффективности инвестирования исследовались в рамках различных экономических наук, до сих пор не сложилось однозначного его определения, устоявшейся системы показателей, характеризующих процессы его формирования и движения, методов оценки. Наиболее обстоятельно вопросы движения капитала исследовались в работах по экономической теории. Прикладные вопросы анализа и оценки капитала в России рассматривались крайне ограниченно. Кроме того, исследованию роли капитала, как основы устойчивого развития организаций, не уделялось должного внимания ни отечественными экономистами, ни специалистами стран с традиционной рыночной экономикой, т.к. основным критерием эффективности деятельности и главной целью предприятия традиционно считалось получение и максимизация прибыли. Росту капитала и, как следствие, увеличению стоимости предприятия уделялось существенно меньше внимания.
С развитием рыночных отношений и возрастанием роли акционерного капитала оценка его эффективности становится комплексной, и учитывает устойчивость его роста, а не только текущую доходность, от которой зависят получаемые дивиденды. Базовые концепции финансового менеджмента - концепция сохранения и наращения капитала, концепция стоимости и структуры капитала, концепция сохранения и преумножения ценности фирмы -основываются на утверждении: инвестированный капитал должен приносить доход своему владельцу в размере большем, чем альтернативные издержки, а хозяйственная деятельность признается эффективной при условии наращения капитала.
Эффективное инвестирование, обеспечивающее прирост капитала, характеризуется созданием акционерной стоимости, как условием увеличения экономической стоимости бизнеса,- что является гарантией сохранности капитала и устойчивого развития компании. Текущая прибыль компании, приходящаяся на обыкновенные акции, определяет дивиденды собственников и возможность дальнейшего роста капитала за счет ее инвестирования. Рост текущей доходности влияет на инвестиционную привлекательность предприятия. Органичное сочетание устойчивого роста капитала и его текущей доходности становится возможным при постоянном контроле затрат на привлечение и обслуживание капитала. Управление, основанное на показателях стоимости капитала, r настоящее время защщаатдд^щдр мргтп в теории и практике менеджмента в западных странах! п^Ї^ШИІщ^Ій^ос*г
В этой связи сегодня в России большое внимание уделяется формированию информационной базы для управления капиталом, что определило радикальное изменение финансовой (бухгалтерской) отчетности о движении капитала. Однако, данные, включенные в отчетность, не дают полного представления о капитале, что определяет актуальность формирования системы показателей, позволяющих проанализировать и оценить его движение.
Таким образом, актуальность темы исследования определяется:
возрастающей ролью капитала как фактора устойчивого развития организации и необходимостью четкого описания процессов его формирования, движения и анализа эффективности;
необходимостью выявления факторов роста капитала и разработки методики анализа его движения с учетом изменения структуры капитала;
использованием показателя роста акционерной стоимости как критерия эффективности деятельности коммерческих организаций и основной цели финансового менеджмента с учетом усиления роли интеллектуального капитала;
возрастающими требованиями к информации о капитале, отражающейся в бухгалтерской (финансовой) отчетности, и необходимостью формирования нефинансовой информации о капитале.
Степень разработанности темы. Анализ научных и методических отечественных и зарубежных публикаций поданной тематике свидетельствует о разнообразных направлениях исследований, посвященных отдельным аспектам движения капитала: изучению капитала как экономической категории, процессов его воспроизводства; анализу и оценке капитала и стоимости компаний; эффективности деятельности организаций с точки зрения различных заинтересованныхлиц-менеджеров, собственников, инвесторов, кредиторов, государства.
Вопросы определения капитала хозяйствующих субъектов, теоретические и практические аспекты формирования и движения собственного капитала предприятия освещены в работах Ю. Брихгема и Л. Гапенски, Э. Дж. Долана и Д. Линдея, П. Самуэльсона; отечественных ученых - СР. Барнгольц, О.В. Ефимовой, В.В. Ковалева, Б.И. Майданчика, АД. Шеремета и др. Современные авторы - A.M. Балтиев, И.Э. Берзень, СЮ. Глазьев, А.Я. Лившиц - рассматривают отдельные вопросы формирования и повышения эффективности использования собственного капитала в деятельности современных предприятий.
Среди западных исследователей кругооборота и оборота капитала можно отметить Дж. Кейнса, А Монкретьена, Т. Мэна, Д. Норса, П. Самуэльсона, У. Стефорда и др. Среди отечественных экономистов в теорию воспроизводства капитала существенный вклад внесли: Л.И. Абалкин, 3.3. Атлас, И.Д.. Барковский, B.C. Геращенко, ЛАДробозина, СИ. Лаврушин, СА Ситарян и др. Заметный вклад в исследование метаморфоз функциональных форм кругооборота и оборота капитала внесли: СБ. Барнгольц, К.К. Вальтух, И.К. Ларионов, СА Ленская, Ю.О. Любович, М.П. Павлов. Значительное число работ посвящено категории «интеллектуальный капитал»: В.Г. Гмошинский, Д.С. Львов, Ф. Махлуп, Д. Стигпер, Д. Стиглиц, Дж. Тобин, Р. Эдвинссон, К. Эрроуидр.
Категория стоимости в настоящее время широко исследуется российскими и западными экономистами не только в приложении к оценочной деятельности, но и как критерий эффективности деятельности компаний (Р.Х. Герц, А.Г. Грязнова, Э. Киган, М.Т. Коллер, Т. Коупленд, М. Миллер, Ф. Модильяни, Д. Муррин, А Раппопорт, MX Филиппе, М Л. Федотова, Э. Хелферт, РДж. Экклз).
Комплексные системы анализа эффективности деятельности организаций, модели управленческого учета рассматривали зарубежные авторы - Д. Нортон, Р. Каппан, И. Кобболд и Дж. Лаури, X. Норреклит, и отечественные экономисты - О.В. Алексеева, Л.Е. Николаева, Д. Попов идр.
Вопросы бухгалтерского учета капитала и отчетности, соответствия международным стандартам освещаются в работах Л. В. Горбатовой, Н.Н. Карзаевой, ВД. Новодворского, В.Ф. Палия.А.Н.Хорина, Л.З. Шнейдманаидр.
Представляется, что наряду с этими проблемами необходимо прорабатывать методику анализа таких составляющих капитала, которые трудно поддаются стоимостной оценке; рассматривать эффективность деятельности организаций не только на основании прошлых результатов деятельности, но и с точки зрения долгосрочной перспективы -обеспечения прироста акционерной стоимости; формировать методики анализа капитала с использованием не только финансовых, но и нефинансовых показателей. По-прежнему актуальными остаются вопросы совершенствования бухгалтерской (финансовой) отчетности для обеспечения ее большей прозрачности и пригодности для анализа капитала и финансового состояния организации.
Изучение диссертационных работ по экономической теории, экономическому анализу, бухгалтерскому учету по исследуемой тематике, позволило сделать вывод, что большинство из них связаны с анализом отдельных аспектов функционирования капитала в виде
оборотного, основного, интеллектуального, финансово-промышленного; вопросами эффективности деятельности организаций; проблемами оценки собственного капитала с применением учетных и рыночных методов оценки. В настоящее время особый интерес представляют комплексные подходы к анализу движения капитала, как фактора эффективного и устойчивого развития организаций.
Цель исследования состоит в решении научной задачи анализа движения капитала коммерческой организации.
В соответствии с выбранной целью в диссертации были поставлены следующие задачи:
проанализировать сущность экономической категории «капитал»;
оценить роль прибыли, как основного источника расширенного воспроизводства капитала;
выявить факторы роста акционерной стоимости капитала;
систематизировать аналитические показатели эффективности деятельности организаций в соответствии с историческим развитием, интересами акционеров, менеджеров, инвесторов;
предложить перспективные системы показателей деятельности организаций, характеризующие устойчивость из развития и эффективность деятельности;
оценить существующую систему бухгалтерской отчетности с точки зрения ее информативности для анализа капитала внешними пользователями отчетности;
наметить направления совершенствования учета и оценки капитала и расчета показателя чистых активов.
Объект исследования - процессы формирования, движения, использования капитала коммерческих организаций.
Предметом исследования является система показателей и методов оценки капитала, используемых в экономическом анализе и бухгалтерской (финансовой) отчетности.
Методологической и теоретической основой исследования послужило использование исторического, логического подхода, а также современного научного инструментария - классификации, типологической группировки, анализа, аналитических таблиц.
Информационная база исследования - действующие принципы, правила, методологические положения бухгалтерского учета и экономического анализа, принятые в РФ и за рубежом; требования, вытекающие из законодательных и нормативных документов, теоретические разработки отечественных и западных экономистов в области экономического анализа капитала, управленческого и бухгалтерского учета.
Работа выполнена в соответствии с п. 1.4. - «Методологические основы и целевые установки бухгалтерского учета и экономического анализа» паспорта специальности 08.00.12. - Бухгалтерский учет, статистика.
Научная новизна исследования заключается в разработке научно-методологического аппарата и методики экономического анализа движения капитала и оценки его влияния на эффективность деятельности современных коммерческих организаций.
Элементы научной новизны содержат следующие положения исследования:
уточнено определение «капитала» как экономической категории с учетом современных форм капитала; капитал рассматривается как самовозрастающая стоимость, воплощенная в совокупности производственных ресурсов и нематериальных активов, созданных прошлым трудом; финансовых инвестиций и ликвидных финансовых активов, а также человеческого потенциала.
прорецензированы аналитические показатели эффективности деятельности организации в историческом аспекте, с точки зрения значимости для отдельных групп заинтересованных лиц, выявлены наиболее перспективные системы показателей (EVA, BSC);
предложены направления использования показателя стоимости акционерного капитала в анализе и оценке эффективности деятельности предприятия;
сформулированы предложения по совершенствованию метода расчета показателя чистых активов с позиций адекватности учетной оценки капитала для инвесторов и собственников;
разработаны предложения по совершенствованию бухгалтерской отчетности в части представления информации о капитале;
выявлена недостаточность законодательного обеспечения, регламентирующего анализ и оценку движения капитала, правила составления и предоставления бухгалтерской отчетности о капитале.
Теоретическая значимость исследования состоит:
- в трактовке капитала как основы деятельности организации, обеспечивающую ее
устойчивое развитие, финансовую устойчивость и эффективность деятельности;
- в формировании комплексного анализа эффективной деятельности организаций с
целью обеспечения сохранности и прироста акционерного капитала при рациональной
текущей доходности.
Это позволило предложить новые подходы к анализу и оценке движения капитала для практических целей менеджеров, инвесторов и акционеров; внести ряд рекомендаций по совершенствованию учетного метода оценки капитала и содержания бухгалтерской отчетности о движении капитала.
Практическая значимость исследования состоит в том, что предложенные методы и методики анализа могут быть использованы российскими компаниями при анализе капитала и оценке эффективности деятельности организации. Основные положения и выводы, содержащиеся в диссертации, могут быть использованы при разработке мероприятий по совершенствованию методологии и методики учета и анализа капитала российских организаций.
Практическую значимость имеют:
- система аналитических показателей эффективности деятельности организаций, в том
числе показателей стоимости компании;
методика расчета чистых активов;
- предложения по совершенствованию бухгалтерской (финансовой) отчетности.
Апробация результатов. Результаты диссертационного исследования широко
использовались в учебном процессе при подготовке и профессиональной переподготовки бухгалтеров и финансовых менеджеров, при чтении лекций по курсу экономического анализа в Финансовой академии при Правительстве РФ, а также при проведении семинаров для слушателей Международной Московской финансово-банковской школы при Финансовой Академии при Правительстве РФ. Основные положения работы использовались при разработке концепции комплексной системы показателей анализа и оценки эффективности хозяйственной деятельности производственно-торговой компании ЗАО ЦВ «Протек».
По теме диссертации опубликовано 2 статьи общим объемом 3.0 пл.
Структура диссертационной работы: Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы (400 позиций) и 5 приложений. Структура диссертационной работы представлена в таблице 1.
Таблица!
Структура диссертационно работы
Глава 2 Эволюция
системы повителей
оценки прироста
стала и
увеличения СТОИМОСТИ
компаний
Глава!
Бухгалтерская
(финансовая)
отчетность как
источит информации
окатгале
Понятие, формирование и движение собственного капитала коммерческой организации
В действительности, категория собственности раскрывается в правах владения, пользования и распоряжения. При этом владение означает фактическое обладание. Пользование заключается в праве потребления для удовлетворения собственных потребностей и интересов. Право распоряжения реализуется путем использования, передачи другим лицам и т.п. Собственный капитал предприятия, формирующийся из вкладов собственников (акционеров) и в результате реинвестирования прибыли, полученной в результате деятельности предприятия, является объектом собственности хозяйствующего субъекта. Правомочия владения, пользования и распоряжения возникают с момента наступления права собственности. Владение означает фактическое обладание капиталом, пользование заключается в праве его потребления хозяйствующего субъекта для удовлетворения собственных потребностей и экономических интересов, связанных с распределением прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. Право распоряжения реализуется путем совершения различных сделок (купли-продажи, мены, дарения).
Собственный капитал как капитал собственников, учредивших организацию, и впоследствии собственников как участников, не может быть изъят из хозяйственной деятельности в условиях продолжающейся деятельности предприятия. Собственный капитал предприятия, по мнению О.В. Ефимовой [88, с.252] призван выполнять несколько основных функций: а) оперативную-состоящую в поддержании непрерывности деятельности организации; б) защитную - направленную на обеспечение защиты капитала кредиторов и возмещение убытков; в) распределительную - связанную с участием в распределении полученной прибыли; г) регулирующую - связанную с участием отдельных субъектов в управлении предприяти ем. Некоторые экономисты выделяют следующие функции собственного капитала предприятия: 1) функция непрерывности - связана с тем, что собственный капитал предоставляется в распоряжение предприятия без каких-либо временных ограничений и обеспечивает, таким образом, непрерывность его деятельности. По сути, это эквивалент оперативной функции; 2) рабочая функция - связана с возможностью направления капитала на долгосрочное финансирование хозяйственной деятельности организации, в том числе и на проекты, связанные с рисковыми инвестициями. Эту функцию можно рассматривать отчасти как оперативную и защитную; 3) функция ответственности - предприятие отвечает по долгам всем своим имуществом, в то время как учредители несут ответственность в пределах собственных долей в уставном капитале. Практически - это то же, что защитная функция; 4) возмещение убытка - собственный капитал позволяет возместить убытки, образовавшиеся в результате финансово-хозяйственной деятельности. Представляется, то это часть защитной функции; 5) участия в прибылях - дает право акционеру капитала на участие в прибыли соразмерно своей доли в уставном капитале. Иначе, по мнению автора - это распределительная функция; 6) управления - дает возможность собственникам посредством своих акций управлять финансово-хозяйственной деятельностью предприятия, что представляет, очевидно, содержание регулирующей функции. Юридическую возможность существования предприятия обеспечивает уставный капитал. Это - стартовый капитал, представляющий собой сумму вкладов, первоначально инвестированных собственниками в имущество предприятия. Уставный капитал является имущественной основой деятельности предприятия (оперативная функция) и определяет долю каждого участника в управлении предприятием (распределительная и управляющая функции) и гарантирует интересы его кредиторов (защитная функция). Обязательным условием функционирования предприятия является сохранение его уставного капитала не ниже предусмотренной законодательством минимальной величины, обеспечивая тем самым защиту интересов кредиторов. Защиту интересов кредиторов также обеспечивает требование наличия чистых активов, стоимостью не меньше, чем зарегистрированный уставный капитал.
Резервный капитал формируется для возмещения убытков от хозяйственной деятельности и для выплаты доходов инвесторам и кредиторам в случае недостаточности полученной прибыли. Таким образом, он также выполняет защитную функцию.
Нераспределенная прибыль используется на формирование резервного капитала, на покрытие убытков прошлых лет (защитная функция) и на начисление (при соблюдении некоторых условий) учредительского дохода (дивидендов) участникам (акционерам) (распределительная функция). С точки зрения Ефимовой О. В., капитал предприятия следует рассматривать с позиции трех принципиальных аспектов: учетного, финансового и правового. Финансовый аспект основан на понимании собственного капитала как разности между активами и обязательствами предприятия. При этом нужно иметь в виду, что обязательства предприятия перед кредиторами не уменьшаются в случае изменения стоимости активов. Правовой аспект характеризует имущественный комплекс прав собственников на полученные доходы и имеющиеся активы. Он характеризует остаточный принцип распространения претензий собственников на получаемые доходы и имеющиеся активы. Данный аспект необходимо учитывать при анализе принимаемых решений как фактор финансового риска. «Учетный аспект предполагает оценку первоначального вложения капитала и его последующих изменений, связанных с дополнительными вложениями, полученной чистой прибылью, накопленной с момента функционирования предприятия, другими причинами, приводящими к наращению (уменьшению) собственного капитала» [88, с.253]. Данный аспект проблемы наиболее четко просматривается в концепции поддержания капитала, широко используемой в зарубежной теории и практике.
В основе концепции поддержания капитала лежит идея о том, что в целях защиты интересов кредиторов, а также для объективной оценки собственниками финансового состояния и тенденций его изменения, величина собственного капитала хозяйствующего субъекта до распределения дивидендов должна сохраняться на неизменном уровне. «Согласно данной концепции прибыль возникает только в том случае, если имел место реальный рост собственного капитала. Данное положение является принципиальным в законодательстве многих государств (Великобритания, США, Канада, Новая Зеландия, Германия и других), а именно -дивиденды не должны выплачиваться из капитала. В России согласно законодательству об акционерных обществах одним из условий выплаты дивидендов является наличие чистой прибыли у предприятия. В этой связи возникает методологическая проблема определения неизменной или стабильной величины капитала, так как для исчисления его прироста необходимо знать начальный уровень» [88, с.253].
Категория «стоимость» как характеристика капитала
С понятиями капитала и прибыли связана другая экономическая категория - стоимость, которая имеет различные определения. Приведем некоторые из них: 1) экономическая стоимость - стоимость актива, выраженная суммой денежных средств, от которых покупатель готов отказаться в настоящий момент в обмен на поступление в будущем выручки от использования данного актива; или чистая,приведенная стоимость будущих экономических прибылей, ожидаемых в результате инвестиций. На этот показатель влияет оценка фактора риска, что выражается в выборе адекватной ставки дисконтирования; 2) бухгалтерская (балансовая, учетная) стоимость - стоимость активов и обязательств, отражаемая в бухгалтерском учете, величина и изменения которой регулируются правилами бухгалтерского учета. Бухгалтерская стоимость связана в определенной степени с экономической стоимостью, т.к. в определенный момент времени (в момент принятия активов к учету) отражает экономическую стоимость объекта. Бухгалтерская стоимость подлежит достаточно большому искажению в силу не только изменяющихся правил учета, но и необходимости переоценивать активы в долгосрочной перспективе; 3) рыночная стоимость (справедливая стоимость) - отражает цену активов или их совокупности в случае продажи на организованном рынке или в результате переговоров при отсутствии принуждения и при осведомленности участников сделки. Рыночная стоимость, как и экономическая, является не абсолютной величиной, но результатом согласия двух сторон, сложившегося на определенный момент при определенных обстоятельствах, учитывающего предпочтения, субъективную оценку событий, происходящих на рынке, в компании или в стране, мире в целом. И хотя определение рыночной стоимости связано с целым рядом трудностей, она, в отличие от балансовой, считается более объективным и надежным показателем экономической стоимости активов любой организации; 4) ликвидационная стоимость - определяется, когда компания вынуждена частично или полностью реализовать свои активы, или прекратить свою деятельность. Обычно определение данной стоимости связано с некоторым давлением на продавца активов, вынужденного осуществлять сделку на невыгодных для себя условиях. Ликвидационная стоимость фирмы при прекращении деятельности часто оказывается меньше рыночной стоимости активов при их свободной продаже на рынке. Однако ликвидационная стоимость является более надежным показателем для оценки активов ненадежных предприятий, чем расчет схемы движения денежных средств; 5) стоимость дезинтегрированной компании - разновидность ликвидационной стоимости, применяемая при реструктуризации и поглощении компании. Считается, что из-за некомпетентности или неудач предшествующего руководства суммарная стоимость отдельных подразделений компании будет выше, чем стоимость компании как-единого целого. Поэтому рассчитывается стоимость каждого подразделения компании отдельно, при этом чаще всего подразумевают, что деятельность подразделений не прекращается. Реже данный показатель рассчитывают при принудительной реализации активов - в случае предбанкротного состояния компании. 6) восстановительная стоимость - стоимость определяется затратами на замену изношенных основных фондов аналогичным оборудованием, сооружениями. Восстановительная стоимость используется для эмпирической оценки стоимости активов действующего предприятия. Трудности расчета данного показателя связаны, прежде всего, с физическим и моральным износом оборудования, а также расчетом текущих затрат на воспроизводство оборудования; 7) залоговая стоимость - согласованная оценка активов, используемых в качестве обеспечения ссуды или кредиты. Обычно рассчитывается как максимальная сумма кредита, который можно получить под залог данного актива; 8) оценочная стоимость - субъективно устанавливаемая стоимость, использующаяся в случае невозможности определения рыночной стоимости актива. Применятся при совер 63 шении крупных сделок с недвижимостью, устанавливается независимым экспертом и зависит от качества экспертизы и обеспеченности адекватной информации по аналогичным сделкам; 9) стоимость предприятия (фирмы) - чистая приведенная стоимость всех будущих денежных потоков, которые должны образоваться в результате деятельности предприятия; 10) стоимость действующего предприятия - стоимость сформировавшегося предприятия как единого целого, а не отдельных его подразделений. Предполагается, что предприятие имеет благоприятные тенденции развития, и стоимость действующего предприятия как единого целого больше стоимости отдельных подразделений или активов. Стоимость действующего предприятия определяется как чистая приведенная стоимость денежных потоков, которые образуются в результате основной деятельности предприятия, не прекращающего свою деятельность и после окончания периода, на который распространяется анализ. Стоимость отдельных подразделений и активов предприятия определяется относительно вкладов этих элементов в данный бизнес. Если какое-то подразделение или актив не вносит вклада в общую прибыльность фирмы, рассматривается его альтернативное использование, и определение соответствующего вида стоимости данного актива; 11) инвестиционная стоимость - рассчитывается при обосновании инвестиционных проектов, зависит от индивидуальных требований к инвестициям, предъявляемых конкретным инвестором; 12) страховая стоимость - стоимость собственности, определяемая вложениями страхового контракта или полиса; : 13) налогооблагаемая стоимость - стоимость, рассчитываемая на базе определений, содержащихся в нормативных документах, относящихся к налогообложению собственности; 14) стоимость замещения - стоимость близкого аналога оцениваемого актива; 15) акционерная стоимость - создается только в том случае, когда прибыль от существующих капиталовложений и новых инвестиций превышает все издержки организации, включая затраты на привлечение и использования капитала. Обычно выражается сочетанием дивидендов и капитальной прибыли или убытков. Она связана с альтернативными вложениями средств и рыночными ожиданиями. Стоимость как лучший показатель эффективности. Повышение или создание акционерной стоимости в настоящее время стало критерием эффективности деятельности компаний. Капитал должен быть использован таким образом, чтобы приносить доход своему владельцу. Опора на бухгалтерскую прибыль как критерий эффективности не учитывает платности капитала собственников. Но эффективная организация должна не только быть способной оплачивать свои операционные расходы, обеспечивать расширенное воспроизводство капитала, непрерывность текущей деятельности, но и вознаграждать акционеров за предоставление собственных средств. Капитал всегда течет в сторону повышения отдачи, поэтому эффективность коммерческой организации должна учитывать и вознаграждение собственников организации. Создание экономической стоимости происходит только тогда, когда отдача капиталовложений превышает затраты на привлечение и обслуживание капитала, учитывающие требования инвесторов (как кредиторов, так и акционеров) по доходности вложений.
В долгосрочной перспективе успешное использование ресурсов должно привести к росту благосостояния владельца предприятия. Первым признаком успеха бизнеса будет рост его капитализации. Если акции компании котируются на открытых торгах, то ее стоимость будет определяться рынком ценных бумаг. Если фирма образована без участия внешнего капитала, то ее стоимость будет определяться ценой, предлагаемой ее потенциальным покупателем. Если по прошествии какого-то периода времени не отмечается никакого приращения стоимости компании, или наблюдается ее падение, то экономическую деятельность фирмы следует подвергнуть сомнению.
Показатели измерения денежных потоков
EBITDA не включает в себя такой значительный фактор как изменения в оборотном капитале. Поэтому она не может заменить показатели денежного потока. По мнению многих аналитиков, деньги являются показателем - королем, т.к. они показывают «настоящую» прибыльность и способность компании продолжать деятельность. [403]
Например, Nextel Communications [403] показала $698 млн. EBITDA в отчетном году. Значит ли это, что $698 млн. наличными поступили на счета компании? Нет. Отчет о движении денежных средств отражает денежный поток от операционной деятельности, равный $324 млн. после списания дебиторской задолженности и других расходов, таких как, например, запасы. Это - большая разница между двумя показателями, и меньший из них является настоящим показателем измерения денежного потока от операционной деятельности.
Аналитики считают показатели, основанные на денежном потоке, показателями более высокого уровня, чем показатели, основанные на чистой прибыли и на модифицированных показателях прибыли. При этом различают операционные и инвестиционные денежные потоки. Приемлемость денежного потока в качестве основного показателя для оценки компаний обусловливает различные вариации его применения в оценочной деятельности для планирования новых инвестиционных проектов, оценки текущей деятельности и прогнозирования. Это - метод свободного денежного потока, метод дисконтированного денежного потока и денежный поток отдачи на инвестированный капитал (CFROI).
Свободный денежный поток компании - это ее фактический денежный поток от основной деятельности, т.е. совокупный посленалоговый денежный поток, создаваемый компанией и дос тупный всем поставщикам капитала - кредиторам и акционерам. Данный метод используется для оценки денежных потоков от основной деятельности, оценки внутренней доходности бизнеса или подразделений компании. Обычно он не зависит от структуры капитала компании, хотя она может влиять на средневзвешенные затраты на капитал, а, следовательно, на стоимость компании. В самой простой форме, FCF (свободный денежный поток) равен денежному потоку от обычной деятельности за вычетом капитальных вложений:: FCF = денежный поток от обычной деятельности - капитальные вложения. (27)
Его преимущество в том, что он включает в себя, по крайней мере, три позиции, исключаемые показателем EBITDA: дебиторская задолженность, запасы и капитальные вложения (недвижимость, здания и оборудование). Свободный денежный поток не является панацеей, т.к. он игнорирует стоимость долга. Также, важно помнить, что множество хороших компаний имеют отрицательные денежные потоки на стадии их становления. Компания Wal-Mart имела негативный свободный денежный поток в течение 4-х лет, в то время как достигала рекордов в стоимости капитала и строила империю предприятий розничной торговли. Концентрирование лишь на одном показателе свободного денежного потока тоже может привести инвесторов к упущению хороших возможностей.[403]
Свободный денежный поток (FCF) может быть определен как ожидаемая чистая прибыль от обычной деятельности после налогообложения - (NOPLAT) за вычетом чистых инвестиций. Чистые инвестиции - это изменение величины инвестированного капитала. Если к NOPLAT и чистым инвестициям прибавить амортизацию, то получим валовый денежный поток (совокупный денежный поток, создаваемый компанией - сумма, доступная для реинвестирования в поддержание и развитие бизнеса) и валовые инвестиции (сумма всех расходов компании на новый капитал, включая оборотные и основные средства, а также прочие активы) [104]. Расчет FCF может быть представлен следующими формулами: FCF = NOPLAT-чистые инвестиции. (28) FCF = (NOPLAT + амортизация) - (чистые инвестиции +амортизация). (29) FCF = валовый денежный поток - валовые инвестиции. (30) Правильное определение свободного денежного потока важно для того, чтобы не допустить несоответствия между денежным потоком и ставкой дисконтирования при расчете стоимости компании. Метод дисконтированного денежного потока. Определение стоимости бизнеса методом дисконтированных денежных потоков основано на утверждении, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму большую, чем текущая стоимость будущих доходов от бизнеса, а собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. Стороны приходят к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов. Метод дисконтированных денежных потоков позволяет не только учесть потенциальный доход инвестора, но и степень риска, с которым сопряжено его получение, а также длительность прогнозного периода. Данный метод рекомендуется применять компаниям, уже имеющим достаточную историю прибыльной хозяйственной деятельности и находящимся на стадии роста и развития. В меньшей степени он применим к компаниям, несущим убытки. Его не рекомендуется применять для оценки начинающих компаний, не имеющих в прошлом прибыли. В этом случае оценка может быть основана на сравнении потенциального дохода с альтернативными вариантами вложений..
Дисконтированный денежный поток может определяться для собственного капитала или всего инвестированного капитала. Ставка дисконта определяется в зависимости от выбора модели денежного потока. Оценка денежного потока для собственного капитала производится на основе методики оценки капитальных активов (САРМ) и кумулятивного построения; денежного потока для всего инвестированного капитала - на основе модели средневзвешенной стоимости капитала (WACC). Ставка дисконта в экономическом смысле - это требуемая ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска проекты.
Показатели и модели экономической добавленной стоимости.
В настоящее время концепция стоимости принята экономическим сообществом в качестве базовой парадигмы развития бизнеса. Идея управления стоимостью (Value Based Management) основана на использовании показателя стоимости в качестве конечного критерия эффективности деятельности. Концепция экономической стоимости связана с концепцией экономической прибыли и остаточного дохода, предложенной еще А. Маршаллом. Управление стоимостью компаний осно 97 вано на измерении акционерной стоимости посредством сопоставления денежных потоков, генерируемых компанией, с затратами на капитал, используемый для этого. Первые достижения в этой области принадлежат Альфреду Раппопорту, который в середине 1980 гг. предложил 7 основных факторов стоимости: рост продаж, операционная маржа,.налоговая ставка, инвестиции в оборотный капитал, инвестиции во внеоборотный капитал и период конкурентных преимуществ. Подход, основанный одновременно на дисконтировании и использовании фактических показателей,- заключается в расчете показателя стоимости, создаваемой компанией в определенный момент времени - показателя экономической добавленной стоимости (EVA), который и положил начало стоимостному анализу. EVA (Economic Value Added) - экономическая добавленная стоимость. Данный показатель был разработан американской компанией Stem Stewart & Co., опубликовавшей в 1990 г. книгу «The quest for Value: guide for senior managers». Журнал Fortune 30 сентября 1993 года назвал его "самым горячим финансовым продуктом" и ключом к созданию богатства [399]. В настоящее время его использует множество известных компаний, как в США, так и в других странах, для измерения прироста акционерной стоимости. Из принципов микроэкономики следует, что компания создает стоимость, если доходность на затраченный капитал больше, чем его альтернативные издержки. Альтернативные издержки определяются доходностью инвестирования в ценные бумаги других компаний аналогичной степени риска. Таким образом, показатель экономической добавленной стоимости рассчитывается по следующей схеме: чистая прибыль от обычной деятельности минус использованный для ее создания капитал или финансовые затраты, связанные со стоимостью инвестированного капитала. В наиболее общем виде формула расчета EVA может быть представлена следующим образом: FVA Чистая операционная прибыль после (капитал стоимость капитала) (.т tVA" налогообложения (NOPLAT) "" (IC WACC) { Положительная EVA означает, что компания создала стоимость за анализируемый период, отрицательная - характеризует снижение стоимости компании. Другой вариант представления данного показателя: EVA= Норма прибыли - (Капитал Стоимость капитала) = Инвестированный / Рентабельность инвестирован- - Средневзвешенные затраты на \ « капитал (1С) \ ного капитала (ROIC) капитал (WACC) ) Таким образом, показатель EVA основывается на фактических данных прибыли и капитала, использованного для получения данной прибыли. Для выявления показателей, на которые могут влиять сотрудники компании, показатель стоимости EVA может быть разложен на ключевые факторы стоимости. Показатель рентабельности инвестированного капитала может быть представлен как факторная модель, при этом средневзвешенные затраты на капитал WACC учитывают пропорции использованных собственных и заемных средств и связанные с ними риски. Общая схема ключевых факторов экономической добавленной стоимости может быть представлена следующим образом (см. рис. 2.4.1.). Рассмотрим достоинства и недостатки данного метода. Достоинствами показателя EVA являются: относительная простота расчета и использования; применение в качестве сигнала об ухудшении финансового положения (при отрицательной EVA), т.к. уменьшение EVA с опережением предсказывает уменьшение чистой прибыли; использование показателя как основы для системы корпоративного поощрения работников, участвующих в процессе создания добавленной стоимости (однако с данным достоинством связаны его недостаток -см. недостаток3); внедрение данного показателя позволяет лучше обосновывать необходимость (или отсутствие таковой) корпоративной реструктуризации, связанной с поглощениями и слияниями. Сравнивается прогнозная рентабельность новой корпоративной структуры со стоимостью использованного капитала, и это служит обоснованием принимаемого решения; EVA стимулирует компании пересматривать свои запасы в составе используемого капитала. Уменьшение неоправданно высоких запасов в затрачиваемом капитале повышает положительное значение EVA; Себестоимость продаж/ Выручка
