Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Теоретические основы финансирования строительной отрасли 10
1.1. Теория инвестиций и источники финансирования инвестиционной деятельности 10
1.2. Теория финансирования строительной отрасли 30
1.3. Нормативно-правовое регулирование инвестирования в доходные дома 46
Глава 2. Источники финансирования и оценка эффективности инвестиций в жилищный комплекс 57
2.1. Формы и методы оценки инвестиций в недвижимость 57
2.2. Ипотечный кредит как источник финансирования инвестиций в жилищное строительство 69
2.3 Зарубежный опыт использования инвестиций в доходные дома 88
Глава 3. Стратегия формирования инвестиционного механизма в доходные дома 101
3.1. Программа формирования и развития строительства доходных домов в Российской Федерации 101
3.2 Инвестиционный проект финансирования средств в доходные дома 120
3.3. Анализ эффективности инвестирования средств в доходные дома 128
Заключение 139
Список литературы 146
Приложения 156
- Теория инвестиций и источники финансирования инвестиционной деятельности
- Формы и методы оценки инвестиций в недвижимость
- Зарубежный опыт использования инвестиций в доходные дома
- Анализ эффективности инвестирования средств в доходные дома
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Жилищное строительство играет исключительно важную роль в развитии экономической системы государства вне зависимости от его геополитического положения, уровня развития, численности населения и других характеристик. В проекте Концепции долгосрочного социально - экономического развития Российской Федерации определены пути и способы обеспечения устойчивого повышения благосостояния российских граждан, укрепление национальной безопасности и динамического развития экономики в долгосрочной перспективе, укрепление России в мировом сообществе. Для этого, как одной из первоочередных задач, необходим ряд преобразований и качественных изменений в социальной политике государства. Для того чтобы подчеркнуть важность разработки и реализации проектов, имеющих социальную направленность, необходимо рассмотреть общие вопросы экономики с учетом социальных факторов. В своей экономической направленности все экономические процессы имеют социальную окраску, поэтому наряду с выражениями «экономические явления», «экономическое развитие» в экономической литературе используются словосочетания «социально-экономические процессы», «социально-экономическое развитие». Областью реализации социальной экономики является доход различных слоев населения. Таким образом, все, что относится непосредственно к благосостоянию людей, и есть социальная область экономики. Социально ориентированные проекты в строительстве жилья, являются одними из приоритетных направлений реализации социально-экономической политики государства, в частности, строительства доступного, или социального жилья в форме доходных домов.
В настоящее время национальная экономика России требует мобилизации громадных инвестиционных ресурсов, их эффективного использования и оптимального размещения, в том числе в секторе жилищного строительства. Одним из основных факторов активизации строительства является использование различных источников финансирования, в частности государственного бюджета, кредитных ресурсов банков, государственных корпораций, крупных коммерческих структур, а также средств населения страны. Ключевую роль в реализации строительства доступного жилья во всем мире занимает государство, роль которого заключается не только в финансировании жилищных проектов, но и создании необходимых организационных и законодательных рамок, условий и стимулов. А в России обеспечение населения доступным жильем уже как 10 лет возведено руководителями страны в ранг одного из важнейших национальных проектов.
Однако пока реализация программы доступного жилья сталкивается с серьезными трудностями, преодолеть которые не удается. В настоящее время российское жилищное законодательство предполагает предоставление полностью бесплатного жилья не более 2-3 % населения, в тоже время существует острый дефицит доступного жилья.
В сложившихся обстоятельствах одним из решений данной проблемы может стать стимулирование строительства недорогих доходных домов, которое широко распространено в странах ЕС, Японии и Северной Америки.
Актуальность исследуемой проблемы усиливается также тем, что история, нормативно- правовые основы и особенности финансирования строительства доходных домов в зарубежных странах и в России прежде специально не исследовались.
Степень научной разработанности проблемы. Проблемы, связанные с исследованием, разработкой и реализацией теорий инвестиций и источников финансирования инвестиционной деятельности, финансированием строительной отрасли, оценкой эффективности инвестиций в жилищный комплекс, социальной политикой нашли отражение в трудах отечественных и зарубежных исследователей: Р. Харрода, Г.С. Харрисона, А.Смита, Дж. Стиглица, А. Уайсса, Дж.С. Милля, А. Маршала,Э.Дж. Долана, Д. Линдсея, Дж. М. Кейнса, Ф. Модильяни, М. Миллера, Ф. Мишкина, А. Гринспена, Дж. Тобина , Дж.К. Ван Хорна, М.А. Давтян, Л.В. Крыловой, А.Г. Куликова, И.И. Мазура, К.В. Кияненко, Т.А. Иващенцева, С.В. Грибовского, Н. И. Барановской, А.Н. Асаула, А.В. Игошина, И.А. Рахмана, А.Р. Аганбегяна и др.
Соответствие темы диссертации требованиям паспорта специальностей ВАК. Исследование выполнено в соответствии с п.3.3 «Закономерности функционирования финансовых ресурсов хозяйствующих субъектов», п.3.6 «Отраслевые финансы», п.3.25 «Финансы инвестиционного и инновационного процессов, финансовый инструментарий инвестирования», специальности 08.00.10 – «Финансы, денежное обращение и кредит» Паспорта специальностей ВАК (экономические науки).
Целью диссертационного исследования является разработка механизма инвестирования финансовых ресурсов в строительство доходных домов, а также оценка эффективности инвестиционного проекта вложений в доходные дома.
Цель данной работы определила необходимость решения следующих задач:
- исследовать различные теории инвестиций и источники финансирования инвестиционной деятельности в строительной отрасли;
-выявить особенности финансирования и нормативно-правового регулирования инвестиций в доходные дома;
-проанализировать зарубежный опыт использования инвестиций в доходные дома;
-исследовать существующие формы и методы оценки эффективности инвестиций в недвижимость;
-спроектировать и предложить инвестиционный механизм финансирования средств в доходные дома;
-разработать программу развития строительства доходных домов в Российской Федерации.
Объектом диссертационного исследования является жилищное строительство в форме доходных домов.
Предметом исследования являются экономические отношения, формирующиеся при реализации механизма инвестирования финансовых ресурсов в арендное (социальное) жилье.
Методологической основой послужили общенаучные методы исследования эффективности инвестиционной деятельности в строительной отрасли: расчеты, сравнения, обобщения, системный анализ, логический подход к изучаемым объектам. В зависимости от характера решаемых задач использовались аналитические, математические и статистические методы исследования макроэкономических данных России, США, Еврозоны.
В качестве основных источников информации использовались публикации периодической печати, материалы Федеральной службы государственной статистики, Банка России, статистического управления Европейского союза, Агентства по ипотечному жилищному кредитованию, Ассоциации российских банков, Министерства регионального развития Российской Федерации, Агентства экономической информации, Департамента экономической политики и развития, Федерального министерства жилищного управления США, Департамента жилищного и городского развития США, Европейского комитета социального жилья, законодательные и нормативные акты Российской Федерации, нормативные документы органов государственного управления.
Научная новизна диссертации заключается в том, чтобы на основе исследования современного состояния финансирования строительства жилья в России и зарубежного опыта строительства доходных домов разработать инвестиционный механизм для финансирования строительства доходных домов в России.
Автором получены результаты, обладающие научной новизной:
1. На основе исследования различных теорий финансирования строительной отрасли выявлено, что инвестиции играют большую роль в развитии производственного потенциала страны и связаны с экономическим ростом. Исходя из динамики ввода жилья, производственного и финансового состояния строительных организаций обоснована целесообразность более активной государственной поддержки строительной отрасли.
2. Определено, что действующее законодательство не предусматривает четкого юридического определения понятия «доходный дом», предложена авторская трактовка термина доходный дом. На основании изучения исторических аспектов, определено, что доходные дома были весьма распространены и пользовались большим спросом у различных по социальной принадлежности слоев населения.
3. Сформулированы предложения по реализации механизмов развития жилищного строительства, ключевыми элементами которых являются ипотечное жилищное кредитование и строительные сберегательные кассы, которые зарекомендовали себя как эффективные инструменты, способные активизировать приобретение населением жилья.
4. На основе исследования опыта зарубежных стран по инвестированию средств в доходные дома, выявлены возможности использования финансовых инструментов строительства доступного жилья, к которым относятся различные программы жилищного финансирования, субсидии, налоговые льготы для граждан с низким уровнем дохода, депозиты «Livret A», обосновано, что особое место в зарубежных странах в вопросах социального жилья занимает государство, являясь как гарантом, так и участником инвестиций в жилищное строительство.
5. Разработана программа строительства доходных домов, включающая в себя поправки в законодательство, создание развитой структуры жилищных организаций, внедрение новых инструментов как «Ипотечный кредит с наймом», «Кредитный наем», «Жилищный вклад (депозит)», использование системы lease-back. Разработана схема гарантий в сфере арендного жилья, включая Гарантийный фонд социального найма жилья и создание Агентства развития арендного рынка жилья.
6. Разработан инвестиционный проект финансирования средств в доходные дома, основанный на принципе социального смешивания и строительства качественного жилья, определен коэффициент доступности найма, рассчитанный на граждан с различным уровнем дохода, на основании этого коэффициента определена «справедливая рыночная арендная ставка», которая может быть доступной при низких уровнях доходов населения и являющаяся основным источником дохода при реализации инвестиционного проекта.
Выявлено, что эффективное развитие доступного арендного жилья напрямую зависит, в том числе от социальной ориентированности государственного бюджета по части финансирования социального жилья. Определено, что разработка и реализация современной жилищной политики - от определения ее целей и до воплощения конкретных жилищных проектов - подчиняется двум основополагающим принципам: широкого общественного участия и партнерства частных и государственных институтов.
7. На основании расчетов различных финансовых показателей обоснована экономическая эффективность инвестирования финансовых ресурсов в доходные дома. Выявлено также, что при определении эффективности инвестиционного проекта в доходные дома учитываются все последствия его реализации, с учетом особенностей данных инвестиций, в том числе и включая внеэкономические факторы, направленные на решение социальных, общественно значимых показателей, таких как обеспечение жильем различных категорий граждан.
Решение выявленных по результатам проведенного исследования проблем непосредственно влияет на «социализацию» рыночных отношений в России в целом и на решение одного из важнейших национальных проектов России.
Практическая и теоретическая значимость диссертационного исследования заключается в возможности использования методики реализации строительства доступного жилья в рамках социально - экономической политики государства. Разработанные в ходе исследования методические положения, практические рекомендации и предложения могут быть использованы на практике органами государственного регулирования при разработке и реализации финансовой политики с целью развития рынка жилищного строительства.
Теоретические разработки, полученные в результате исследования, могут быть использованы в учебном процессе высших учебных заведений.
Апробация результатов исследования. Основное содержание исследования докладывались на межвузовских научно-практических конференциях факультета мировой экономики, финансов и страхования АТиСО «Теории мировой экономики» (2009г.) и «Теории мировой экономики» (2010г.).
Публикации. Выводы и рекомендации диссертации изложены в 5 печатных работах общим объемом 2,5 п.л., в том числе в 3 публикациях в издании, содержащемся в перечне ведущих рецензируемых научных журналов и изданий, рекомендованных ВАК РФ.
Структура диссертации. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений. Общий объем диссертации составляет 160 страниц. Диссертация включает в себя 18 таблиц и 19 рисунков.
Во введении обоснована актуальность темы диссертационного исследования, оценивается степень научной разработанности проблемы, определены цель и задачи диссертационного исследования, его предмет и объект, методологическая основа, научная новизна, теоретическая разработка и практическая значимость.
В первой главе «Теоретические основы финансирования строительной отрасли» исследуются теории инвестиций и источники финансирования инвестиционной деятельности, анализируются особенности финансирования строительной отрасли на современном этапе, а также сущность, история и нормативно-правовые основы функционирования доходных домов.
Во второй главе «Источники финансирования и оценка эффективности инвестиций в жилищный комплекс» - исследованы формы и методы оценки инвестиций в недвижимость, оценена роль ипотечного жилищного кредитования, строительных сберегательных касс и ссудо-сберегательных ассоциаций, в качестве инструментов решения жилищной проблемы, а также проанализирован зарубежный опыт инвестирования финансовых ресурсов в строительство доходных домов.
В третьей главе «Стратегия формирования инвестиционного механизма в доходные дома» - разработана программа формирования и развития строительства доходных домов в России, предложен инвестиционный механизм финансирования средств в доходные дома и оценена его эффективность.
В заключении изложены основные результаты диссертационного исследования, сформированы выводы и предложения научного и практического характера.
Теория инвестиций и источники финансирования инвестиционной деятельности
История развития мировой экономической мысли показывает, что роль инвестиций в формировании и укреплении производственного потенциала, социальной сферы и прочих областей жизни общества признается в качестве ведущей представителями разнообразных экономических школ на протяжении длительного времени. Рассмотрение различных научных концепций, трактующих сущность и роль инвестиций в развитии экономики, заслуживает внимания в связи с необходимостью создания теоретической основы всестороннего изучения инвестиций и инвестиционной деятельности. Глубокий генезис теории инвестиций связан с научными постулатами практически всех направлений и школ экономической мысли. Научные концепции теории инвестиций формировались в рамках классической, кейнсианской и институциональной школ.
Представители классической теории - А. Смит, Д. Рикардо, Дж. Милль, Дж. Лодердейл, Т. Мальтус, Н. Сениор, исследовали сущность инвестиций в сфере промышленного производства и в непроизводственной сфере.
Адам Смит - основоположник классической теории - утверждал, что для обеспечения экономического прогресса необходимо максимизировать норму чистых инвестиций. В своем знаменитом труде «Исследование о природе и причинах богатства народов» А. Смит устанавливает связь между процессами увеличения капитала на национальном уровне и возрастанием богатства нации: «Когда мы сравнивали... состояние какого - нибудь народа в два различных периода и находили, что готовый продукт его земли и труда увеличивается во второй период сравнительно с предыдущим, что его земли лучше обрабатываются, мануфактуры более многочисленны и больше преуспевают, а его торговля более обширна, то мы можем быть уверены, что капитал возрос в промежутке между этими двумя периодами...» \ Влияние инвестиций на экономический рост, согласно рассуждениям А. Смита, проявляется в том, что изменение величины капитала в сторону увеличения либо уменьшения ведет к подобному же изменению реального богатства и дохода всех жителей страны. А. Смит понимал капитал двояко: во-первых, как имущество и деньги индивидуума, приносящие ему доход (прибыль); во-вторых, как факторы производства, создающие богатство в общественном масштабе. Этим автор вносит вклад в теорию инвестиций, демонстрируя разнородность средств и объектов инвестирования. По А. Смиту, существуют две формы инвестиций:
1. Инвестиции как затраты на восстановление и преумножение капитала в форме производственных зданий и сооружений, полезных машин и оборудования, расходов на улучшение земли, оборотного капитала, обслуживающего основной, в результате осуществления которых происходит получение дохода собственником капитала и, в целом, возрастание национального богатства.
2. Инвестиции как перераспределение национального богатства, а не преумножение последнего, например в форме затрат на приобретение имущества, приносящих владельцу доход.
По мнению Джона Стюарта Милля, изложенному им в работе «Принципы политической экономии», доходы от производительности труда потребляются в производственной форме, если это потребление поддерживает и увеличивает производительные силы процесса, образование капитала как основа инвестиций позволяет расширить масштабы занятости и производства 2. При этом капитал рассматривается как результат сбережений.
Инвестиционная теория, разработанная в рамках классической школы, явилась исторически первой целостной моделью развития инвестиционной сферы, включающей механизмы и параметры инвестиционных процессов на макро и микроуровне. Представители классического направления разграничили понятие денег и капитала, обосновали роль накопления капитала и кредитных денег в инвестиционном процессе.
Существенный вклад в развитие теории инвестиций внес К. Маркс в рамках работы о капитале и прибавочной стоимости. Значимость выводов К. Маркса для теории инвестиций состоит в том, что он впервые раскрыл (в укрупненном виде) содержание стадий инвестиционного процесса, которые практически в том же виде используются и в настоящее время: инвестирование, превращение вложенных ценностей в прирост капитальной стоимости, получение доходов и прибыли.
Значительный вклад в развитие теории инвестиций внесли исследования маржиналистов, в частности, С. Джевонса, К. Менгера, Е. Бем-Баверка, Ф. Визера, Л. Вальра, Дж. Кларка. Американский экономист Джон Бейтс Кларк предположил, что размер чистых инвестиций изменяется под влиянием объемов выпуска продукции. В дальнейшем была разработана модель акселерации инвестиционных процессов, которая предполагает, что инвестиции растут тогда, когда ускоряются темпы экономического роста, т.е. что они производны от экономического роста.
Проблемы определения условий инвестирования, состоящих в сопоставлении затрат и результатов, рассматриваются в работах основоположника школы неоклассического направления А. Маршалла. В процессе изучения механизма функционирования рынка капитала, А. Маршалл анализировал факторы формирования предложения и спроса на капитал. Он указывал, что спрос на капитал регулируется нормой прибыли на тот капитал, который вкладывается предпринимателем. А. Маршалл серьезное значение придавал структуре затрат предпринимателя, а также проблеме изменения во времени стоимости вкладываемых средств и отдачи от них. Он пришел к выводу, что определяющим фактором нормы прибыльности капитала является субъективизм и расчет предпринимателя: «Предусмотрительный бизнесмен станет направлять вложения капитала на все участки производства до тех пор, пока не будет достигнута внешняя граница, или предел прибыльности, т.е. тот предел, при котором бизнесмену не покажется, что нет достаточных оснований полагать, что выгоды от каждого нового вложения возместят его издержки»1. К инвестициям, по мнению А. Маршалла, относятся все затраты на капитал, приносить своему владельцу доход в будущем времени. Это затраты на торгово-промышленный капитал - фабрики, машины, сырье, жилые помещения, одежду, продовольствие, и денежный капитал - ссуды, выдаваемые под залог и другие формы контроля над денежным рынком.
Сторонники неоклассической теории (Дж. Мид, Э. Денисон, Р. Солоу и др.), изучавшие преимущественно микроэкономические аспекты теории инвестиции, основное внимание уделяли эффективному сочетанию в условиях свободной конкуренции трех факторов производства - капитала, труда и природных ресурсов, которое обеспечивало бы рост производства при наименьших затратах труда и капитала. Ими было исследовано влияние излишков накопленного капитала на цену предложения инвестиционных товаров и сформирован закон замещения отдельных видов этих товаров более дешевыми аналогами.
Великая депрессия 1930-х гг. подорвала основной постулат классиков о невмешательстве государства в механизм свободной стихии рынка. В результате чего приобрели популярность труды представителей кейнсианской школы, призывавших государство разрабатывать и применять необходимый инструментарий для регулирования рыночных процессов и обеспечения стабильности на макроуровне. Основатель кейнсианского подхода в экономической теории в книге «Общая теория занятости, процента и денег», резюмируя свои рассуждения о категории «инвестиции» писал, что они «... включают всякий прирост ценности капитального имущества...», при этом капитальное имущество может состоять из «основного, оборотного или ликвидного капитала» .
Макроэкономический анализ до Кейнса был ограничен, по сути дела, денежной теорией, в которой доминировала неоклассическая количественная теория денег. Исходной предпосылкой неоклассического макроэкономического анализа была полная занятость труда и других факторов производства, процент трактовался как феномен реальной экономики, приводящий в равновесие спрос и предложение капитала (инвестиции и сбережения), влияние изменений количества денег сводилось, в конечном счете, к воздействию на уровень цен.
Дж. М. Кейнс исходной предпосылкой своего анализа сделал неполную занятость (вынужденную безработицу), ставку процента трактовал как денежный феномен, изменения которого зависят от соотношения спроса и предложения денег и других активов (другие активы он сводил к долгосрочным облигациям). Сбережения и инвестиции Кейнс рассматривал как процессы, определяемые отличными друг от друга факторами, при этом от соотношения ставки процента и предельной эффективности капитала зависят только инвестиции, но не сбережения. Недостаточность инвестиций относительно запланированных сбережений, вызванная, либо слишком высокой ставкой процента, либо низкой доходностью капитала, ведет к падению агрегированного спроса и безработице. По мнению Дж.М. Кейнса, именно инвестиции, а не сбережения ведут к изменению дохода, причем увеличение последнего в дальнейшем способствует расширению производства. Он писал: «Существует закон, согласно которому расширение занятости, непосредственно связанное с инвестициями, неизбежно должно оказать стимулирующее влияние и на те отрасли, которые производят стимулирующие блага»1. Связь между приращением инвестиций и приростом объема национального дохода существует как определенное экономически целесообразное соотношение, называемое эффектом мультипликатора. Оно основано на том, что каждый расход на инвестиции превращается в первичные, затем вторичные и так далее доходы.
Формы и методы оценки инвестиций в недвижимость
Состояние на рынке недвижимости влияет на протекание многих экономических процессов, без этого рынка невозможно повышение инвестиционной активности. Рынок недвижимости является существенной составляющей в любой национальной экономике, т.к. недвижимость -важнейшая составная часть национального богатства, на долю которой приходится более 50 % мирового богатства.
В мировой практике применяются три основных подхода к оценке стоимости объектов недвижимости: доходный, затратный и рыночный, на основе которых определяются различные виды стоимости объекта - рыночная, инвестиционная, восстановительная, стоимость замещения и т.д. Методы оценки недвижимости - конкретные способы применения принципов оценки -зависят от принимаемого подхода.
Суть доходного подхода заключается в том, что он связан с определением стоимости будущих доходов от использования объекта недвижимости.
При этом могут использоваться следующие методы:
1. Метод дисконтированных денежных потоков.
2. Метод капитализации доходов.
3. Техника остатка.
Метод дисконтированных денежных потоков применяется в случае произвольно изменяющихся и неравномерно поступающих денежных потоков в зависимости от степени риска, связанного с использованием объекта недвижимости. Использование данного метода предполагает установление продолжительности получения дохода от объекта недвижимости.
В международной оценочной практике принято принимать среднюю продолжительность, если иное не предусмотрено дополнительными условиями. равной 5 - 10 годам. Среди российских оценщиков сложилась практика оценивать этот период в диапазоне 3-5 лет.
При анализе дисконтированных денежных потоков инвестиционного проекта, необходимо обоснование величины нормы дисконтирования.
Можно обозначить два подхода к определению данной величины -непосредственное измерение и модельное прогнозирование. Первый подход, который называют методом рыночной экстракции, или методом выделения. Второй подход включает ряд методов и моделей, с помощью которых делаются попытки с различной степенью приближения оценить порядок нормы дисконтирования для инвестиций в недвижимость. Наиболее популярными здесь являются модели стоимости финансовых ресурсов и модель ценообразования финансовых активов (capital assets pricing model - САРМ).
Суть метода рыночной экстракции состоит в том, что норма дисконтирования рассчитывается на основании данных о реализованных инвестициях на рынке недвижимости как внутренняя норма прибыли (IRR-Internal Rate of Return) денежных потоков. Механизм расчета заключается в реконструкции предположений инвестора о величине будущих доходов и последующем сопоставлении будущих денежных потоков с начальной инвестицией. Этот показатель, более точно, чем другие характеризует эффективность вложений в проект. Показатель IRR определяет максимальную ставку платы за привлеченные источники финансирования, при котором проект остается безубыточным. Вместе с тем его можно рассматривать как минимальный гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат или нормой дисконтирования на которую рассчитывал инвестор.
Рассмотрим некоторые наиболее популярные подходы к обоснованию нормы дисконтирования, применяемые в теории финансового менеджмента, с точки зрения корректности их применения для инвестиций в недвижимость.
Для получения верной оценки инвестиционной привлекательности проекта, связанного с долгосрочным вложение средств, необходимо адекватно определить, насколько будущие поступления оправдывают сегодняшние затраты. Это может быть осуществлено путем приведения всех величин, имеющих отношение к финансовой стороне проекта, в «сегодняшний масштаб» цен и носит название дисконтирования.
В целом методы дисконтирования могут быть отнесены к стандартным методам оценки экономической эффективности инвестиций в недвижимость. На практике используются различные их модификации, но при этом наибольшее распространение получили расчеты показателей чистой текущей стоимости npoeKTa(NPV) и внутренней нормы прибыли.
Значение чистого потока денежных средств за время жизни проекта, приведенное в сопоставимый вид в соответствии с фактором времени, есть показатель, называемый чистой текущей приведенной стоимостью проекта (NPV - Net Present Value). В общем виде формула расчета выглядит следующим образом
Предположим, что существует строительная организация, созданная для реализации инвестиционного проекта по строительству жилой недвижимости. Предположим, также, что:
- финансирование инвестиций будет осуществляться полностью за счет выпуска акций, то есть за счет собственного капитала;
- на рынке имеются абсолютно идентичные инвестиции, при этом их риск, то есть альтернативная стоимость капитала, оценивается на уровне 10%;
- начальная инвестиция составит 500000, срок проекта 10 лет, денежный поток после уплаты налогов в течение срока проекта будет постоянным и составит 80000, стоимость реверсии после уплаты налога в конце проекта составит 100000.
Реверсия - это остаточная стоимость объекта при прекращении поступлений потока доходов.
Стоимость реверсии можно спрогнозировать с помощью:
1) назначения цены продажи, исходя из анализа текущего состояния рынка, из мониторинга стоимости аналогичных объектов и предположений относительно будущего состояния объекта;
2) принятия допущений относительно изменения стоимости недвижимости за период владения;
3)апитализации дохода за год, следующий за годог окончания прогнозного периода, с использованием самостоятельно рассчитанной ставки капитализации.
С другой стороны, 10% - то размер годового дохода, который требуют владельцы акций с учетом их восприятия риска данного проекта. Другими словами, можно придти к выводу, что для данного проекта норма дисконтирования соответствует стоимости финансовых ресурсов, которую организация должна выплачивать акционерам за то, что они вложили свои деньги именно в данный проект.
Предположим далее, что для финансирования данного проекта организация решила привлечь заемный капитал а размере 200000, взяв кредит под 7% годовых.
Если бы финансирование осуществлялось только за счет собственных средств, то стоимость инвестиций составила бы 30119. Если привлекается кредит в сумме 200000 сроком на 10 лет под 7% годовых, то ежегодный процентный платеж в первом году проекта составит 14000. При налоговой ставке 24% в первом году проекта налоговая экономия составит 0,24 14000 = 3360. Другими словами, в первом году проекта, так же, как и во все остальные, вследствие вывода из налогооблагаемой базы процентных платежей, в схеме денежных потоков инвестиционного проекта появится дополнительный денежный поток от налоговой экономии. А это означает, что при прочих постоянных условиях IRR такого проекта с привлечением заемного капитала будет отличаться от IRR проекта с использованием только собственного капитала.
Зарубежный опыт использования инвестиций в доходные дома
Проблема создания доступного рынка жилья в России является одной из первоочередных задач социально-экономического развития. Мировой опыт подсказывает, что одним из доступных механизмов предоставления жилья являются доходные дома, которые существуют в большинстве стран мира. На их долю в США приходится порядка 30% всего рынка недвижимости (рис.10).
Доходные дома относятся к категории социально доступного жилья, следует отметить, что социальное жилье в европейских странах с развитой экономикой сегодня составляет значительную долю в существующем жилом фонде: во Франции эта доля составляет 17%, в Германии - 20%, в Великобритании - 21%, в Австрии - 23%, в Дании - 27%, а в Голландии - 36% и адресовано той части населения, которая не в состоянии позволить себе приобретение жилья за счет собственных средств. Рис.11.Процент квартир, сдаваемых в наем во Франции, %
В Европе в начале 2000- х годов резко увеличилась доля арендного жилья, что связано с возросшей мобильностью населения, возникшей при расширении границ Европейского союза (рис. 11; 12).
В экономически развитых странах социальное жилье является собственностью муниципалитета либо специальных частных организаций, создаваемых по инициативе государства. В США доходные дома - это распространенный и общепринятый бизнес, находящееся в руках частных инвесторов. Государство по определенным программам компенсирует его владельцам разницу между социальной и рыночной стоимостью найма.
Главный инструмент формирования и развития социального жилья в США - жилищные программы, в которых четко указывается механизм финансирования. Все формы жилищной помощи в США опираются на четкий критерий нуждаемости: уровень годового дохода домохозяйства, исчисляемый в процентах к медианному по данной экономической зоне . Metropolitan Median Income (MMI) - средний медианный доход, определяемый для «статистической зоны обследования». В США «выделяют пять типов домохозяйств», отличных по уровню доходности: крайне низкий доход - менее 30% MMI, очень низкий доход - от 30% до 50% MMI, низкий доход - от 50% до 80% MMI, умеренный доход - от 80% до 100% MMI. При проведении исследований он разделяет все население зоны обследования на две равные по размерам группы - с доходами выше и ниже этого показателя. Каждый штат рассчитывает и постоянно корректирует усредненные пределы годовых доходов для оценки размеров требуемой помощи в оплате жилищных расходов, определении конкретных нуждающихся домохозяйств и разработки программ. Каждое из вышеперечисленных домохозяйств вправе рассчитывать на социальное жилье по доступной арендной стоимости, размер которой определяется как 30% дохода домохозяйства, а значит, размер предоставляемых жилищных субсидий, направленный на погашение разницы между фактической и доступной стоимостью жилища, варьируется в зависимости от уровня доходности домохозяйства.
Причём арендная плата за такое жильё сравнительно невысокая. В некоторых штатах действует предел роста арендной ставки, в Нью-Йорке он составляет не более 2,5% в год.
Особенностью американской системы субсидирования является то, что помощь получают не только малоимущие, но и семьи с умеренными и средними доходами. Федеральное Правительство США тратит 21% субсидий на арендуемое жилье.
Ключевую роль в повышении уровня домовладения, прежде всего для семей с низкими и средними доходами, играют Федеральное министерство жилищного управления США (Federal Housing Administration - FHA) и его Департамент жилищного и городского развития (Department of Housing and Urban Development - HUD). Основным фактором для обеспечения доступного жилья является партнерство между государством и частным сектором. Главную роль в этой области играет частный сектор, однако правительство имеет решающие позиции в преодолении разрыва между социальными группами на рынке жилья, используя для этого такие механизмы, как субсидии арендной платы, помощь при наличных платежах, налоговые и другие финансовые стимулы для частного сектора при инвестициях в сферу доступного жилья.
Программа арендной помощи в доходных домах основная и самая перспективная программа федерального правительства. Её суть - оказание помощи семьям с низкими доходами с тем, чтобы они могли арендовать достойное по качеству жилье. Механизм действия программы состоит в том, что семья получает документальное обязательство жилищной администрации по оплате части жилищных расходов, т.е. ваучер, оплачивает ту часть стоимости арендной платы, которая покрывает 30% ее дохода, остальная возмещается домовладельцу согласно ваучеру. Семья может арендовать не любую по уровню комфорта и стоимости рыночную квартиру, а лишь в пределах так называемой справедливой рыночной арендной платы («fair market rent»-FMR). Этот, устанавливаемый на местах стандарт таков, что семье оказываются доступны примерно 40% имеющихся на рынке квартир.
Таким образом, ваучер покрывает разницу между 30% дохода домохозяйства и «справедливой рыночной арендной платой» . Семья может выбрать на рынке жилья более комфортное и дорогое, чем установленный предел, но в этом случае доля ее собственных жилищных расходов превысит так называемый порог экономической доступности в 30%. Реализуют программы местные органы управления общественным жилищем. Они получают денежные фонды от министерства, устанавливают приоритеты среди очередников на получение ваучеров, проводят экспертизу жилья на соответствие стандартам (HUD) по безопасности. В 1999 г. законодательные основы программы были пересмотрены и семьи получили право не только арендовать, но и покупать жилье в собственность, им оплачивается поиск подходящих домов и квартир длительностью до 120 дней, а на органы управления программой возлагаются обязанности по оказанию семьям
Существуют также «квартирные сертификаты», которые доплачивают домовладельцу до фактического уровня квартплаты в пределах «справедливой». технической помощи. Существует различные программы инвестирования средств строительства арендного жилья. Остановимся на некоторых из них.
Партнерская программа инвестирования в жилище или Программа инвестиционного партнерства (НОМЕ) предоставляет гранты правительствам штатов или муниципальных округов, которые могут быть использованы в партнерстве с некоммерческими организациями, которым отводиться ведущая роль. Получатель имеет большую свободу действий в использовании гранта: от строительства, покупки и реабилитации доходных домов до прямого субсидирования арендной платы. Все жилище, которое строится или реконструируется в рамках этой программы, должно использоваться как экономически «посильное» до самого конца срока его эксплуатации. В 2000 г. на эту программу было выделено 1,6 млрд. долл.
Программа возрождения деградированных районов общественного жилища (НОРЕ VI) финансирует с помощью производственных субсидий снос, капитальные затраты на новое строительство, реконструкцию, предоставление жилищ для выселяемых семей, меры по улучшению менеджмента, проектные услуги и техническую помощь. Чтобы предотвратить повторную деградацию районов после завершения их реконструкции, программа предусматривает обязательное социально- имущественное смешивание населения, т.е. проектирование и строительство на реконструируемой территории жилищ разной стоимости, предназначенных для семей с разным социальным статусом и уровнем доходов.
Комплексная программа развития территориальных сообществ (Community Development Block Grant - CDBG) - одна из самых крупных по объему инвестиций. В 2000 г. финансирование этой программы составило 4,78 млрд, долл. В ее рамках предоставляются ежегодные гранты на срок до пяти лет для оказания жилищной помощи. Получатели грантов - города, являющиеся центрами зон метрополий с населением более 50 тыс. чел., и городские округа, где проживает более 200 тыс. жителей.
Анализ эффективности инвестирования средств в доходные дома
Инвестирование является одним из наиболее важных аспектов динамично развивающихся экономических отношений. Интерес к проблеме оценки эффективности разрабатываемых проектов определился в эпоху индустриальной революции начала XIX в., создавшей необходимые условия для реализации многочисленных и значительных по размеру промышленных капиталовложений. Дж. Кейнс по этому поводу писал, что инвестиционные решения должны ориентироваться на предельную эффективность капитала, равную такому учетному проценту, который сравнял бы текущую стоимость ряда ожидаемых к получению в течение срока службы капитального имущества доходов с ценой его предложения.1
Успешная деятельность в этом направление, зависит от того, как организован процесс анализа инвестиционных проектов. При определении эффективности инвестиционного проекта инвестиций в доходные дома должны учитываться все последствия его реализации, с учетом особенностей данных инвестиций, - внеэкономические факторы, направленные на решение социальных, общественно значимых показателей, в данном случае обеспечение жильем различных категорий граждан. Определение реальности таких инвестиционных операций - ключевая задача оценки эффективности инвестиционного проекта вложений в доходные дома.
Ведущими факторами, определяющими эффективность управления и эксплуатации доходного дома выступают коэффициент заполнения и арендная политика, как основной источник дохода. Полнота и достоверность исходных данных по проекту занимают ключевую роль, от них зависит ценность результатов. Однако в настоящий момент наметилась устойчивая тенденция не раскрытия финансовой информации компаниями и, в том числе государственными органами. В частности. Департамент градостроительной политики города Москвы (структурное подразделение - Управление по реализации инвестиционных программ в строительстве города Москвы, ранее Департамент инвестиционных программ строительства2), Департамент экономической политики и развития. Департамент по конкурентной политике города Москвы не раскрывают финансовую информацию, связанную с инвестиционными проектами строительства муниципального жилья. В связи с недостаточной информацией, исходная информация основывается на среднерыночных показателях по данной отрасли (табл.12).
Центральное место в оценке инвестиций занимает оценка финансовой состоятельности проектов, которую часто называют капитальным бюджетированием. Качество любого принятого решения будет зависеть от правильности оценок основных статей доходов и расходов.
К ожидаемым затратам относятся расходы, связанные с эксплуатационными расходами - ежегодные издержки, связанные с использованием фондов и являющиеся обычными повторяющимися расходами. Обобщенная картина ожидаемых затрат приведена в таблице 13.
Инвестиционный доход от реализации объекта зависит от арендных платежей, расчет которых осуществляется на основании формул, приведенных в главе 3 пункта 2.
Инвестиционный проект предполагает сдачу жилого фонда в следующих соотношениях: 50% для категории лиц, с уровнем дохода ниже среднего, 25% для категории лиц, со средним уровнем дохода и 25% с доходами выше среднего, т.е. 100% заселение доходного дома, также будет рассмотрен вариант, при котором только 90% площади будет востребовано, в этом случае 45% жилой площади предоставляется для лиц с доходами ниже среднего, 25% со средним доходом и 20% с уровнем доходов выше среднего.
Расчет «справедливой» рыночной арендной платы для категории граждан с уровнем дохода ниже среднего, объекта расположенного в г. Москве площадью 44 и 55 кв.м., с коэффициентом престижности района 1,5 и коэффициентом благоустройства 1, так как проект предполагает сдачу жилья для категорий граждан с высоким уровнем дохода (бизнес-класс), следовательно, объект должен располагаться в престижном районе Москвы.
Асп= 1 ((44 кв.м 35руб.)+(44кв.м 90,841 руб.)) (1,5+1) = 13 842 руб. в месяц - 30% жилой площади для данной группы.
Асп = 1 ((55кв.м 35 руб)+(55кв.м. 90,841руб.)) (1,5+1) = 17 305 руб. в месяц - 20% жилой площади.
Расчет арендной платы для категории граждан со средним уровнем дохода, проект предполагает сдачу жилых помещений площадью 75 и 90 кв.м , с коэффициентом престижности 1,5, коэффициентом благоустройства дома 1 и коэффициентом благоустройства жилого помещения 0,5.
Асп = 1,5 ((75 кв.м 35 руб.) +(75 кв.м. 90,841руб.)) (1,5+1+0,5)= 42 471 руб. в месяц-15%.
Асп= 2 ((90кв.м 35 руб)+(90 кв.м 90,841руб.)) (1,5+1+0,5)=67 956 руб. в месяц-10%.
Расчет арендной платы для категории граждан с высоким уровнем дохода, проектом предусмотрена сдача помещений площадью 95 и 105 кв.м , с коэффициентом престижности 1,5, коэффициентом благоустройства дома 1 и коэффициентом благоустройства жилого помещения 1.
Асп= 2,5 ((95 кв.м 35 руб.)+(95 кв.м 90,841руб.)) (1,5+1+1)= 104 598 руб. в месяц- 12,5%.
Асп=2,5 ((105 кв.м 35 руб.)+(105 кв.м 90,841руб.)) (1,5+1+1)= 115 614 руб. в месяц-12,5%.
Расчет приведен, исходя из минимального уровня оплаты труда и реальных доходов населения в г. Москве, в случае реализации объекта в других регионах, для категории граждан с низким уровнем дохода будет учитываться понижающих коэффициент от 0,1 до 0,9.
Нежилой фонд предоставляется по договору аренды, посредством проведения открытого аукциона, согласно законодательству стартовая (начальная) ставка арендной платы составляет 1800 руб. за кв. м. в год, также при расчете арендной платы учитывается коэффициент-дефлятор с индексом 1,1 и затраты. Ежегодный рост ставки, в соответствии с текущим законодательством 1,14 по отношению к предыдущему году. Учитывая эти параметры средневзвешенная ставка найма нежилой площади данного комплекса составит 586 руб.кв.м. в месяц за первый год эксплуатации, 668 руб.кв. м за второй год, в последующие годы в соответствии с законодательством, регулирующим повышение арендной платы за нежилые помещения. Сводный расчет арендной платы доходного дома представлен в табл.14.
Исходя из проведенных расчетов общая планируемая прибыль может колебаться от 182 035 340 рублей до 191 544 560 рублей, которая представляет собой бюджетный эффект, по условиям проекта прибыль направляется в соответствующий бюджет, в данном случае в бюджет г.Москвы.
