Содержание к диссертации
Введение
Глава I. Рынок ценных бумаг и его место в системе рынков 6
1. История возникновения и развития рынка ценных бумаг 6
2. Социально-экономические функции субъектов рынка ценных бумаг 18
Глава II. Специфика российского рынка ценных бумаг 43
1. Текущее состояние и тенденции развития рынка государственных ценных бумаг 43
2. Институты рынка ценных бумаг, их роль в осуществлении его регулирования 63
3. Виды долговых обязательств экономических субъектов государственного и муниципального уровня 78
Глава III. Основополагающие принципы регулирования рынка ценных бумаг 102
1. Способы регулирования российского рынка ценных бумаг 102
2. Приоритетные направления развития рынка ценных бумаг в переходной экономике 131
Глава IV. Теория портфельных инвестиций. Социально-экономическая специфика российского варианта 146
1. Определение доходности портфеля ценных бумаг 146
2. Анализ рисков на финансовых рынках 168
Заключение 198
Библиография 202
- История возникновения и развития рынка ценных бумаг
- Текущее состояние и тенденции развития рынка государственных ценных бумаг
- Способы регулирования российского рынка ценных бумаг
- Определение доходности портфеля ценных бумаг
Введение к работе
Финансовое обеспечение перехода Российской экономики на рыночные рельсы является важнейшей проблемой текущего момента и обозримого будущего. Очевидно, что создание фондового рынка является единственной альтернативой существенно подорванному дефицитом централизованных средств, волевому распределению финансовых ресурсов. Развитый внутренний финансовый рынок мог бы существенно облегчить задачу интеграции в мировой финансовый рынок и создать канал для инвестирования иностранного капитала в нашу экономику через размещение российских ценных бумаг.
Изучение зарубежного опыта функционирования рынков ценных бумаг показывает, что мы не имеем пока еще многих предпосылок и необходимых компонентов для его создания. Организация крупномасштабного рынка для обращающихся ценных бумаг, является сложным и длительным процессом. Массовому обращению акций предшествует массовое создание акционерных предприятий, которому в свою очередь предшествует разгосударствление и приватизация. Этот процесс идет с большим трудом.
Существующие в развитых странах финансовые рынки опираются на обширные сбережения частных лиц. Об .щая бедность нашего населения и нехватка свободных сбережений - объективное препятствие на пути развития широкого финансового рынка. Население психологически не подготовлено к восприятию вложения своих средств в долговые обязательства неизвестных ему новых организаций. Для функционирования рынка требуется возникновение уверенности в возможности доверить свои сбережения посредническим институтам. В этой связи возрастает актуальность исследований, посвященных вопросам функционирования рынка ценных бумаг.
Цель работы - рассмотреть принципы и методы функционирования рынка ценных бумаг с позиции социально-экономических интересов субъектов рыночных отношений; исследовать специфику этого процесса в системах с переходной экономикой на основе анализа современной ситуации на фондовом рынке России.
В соответствии с указанной целью в работе поставлены следующие задачи:
• исследовать место рынка ценных бумаг в системе рынков;
• рассмотреть и уточнить понятийный аппарат, используемый при анализе становящегося рынка ценных бумаг;
• уточнить проблему соотношения социально-экономических интересов в процессе саморегулирования фондового рынка;
• проанализировать текущее состояние и тенденции рынка государственных ценных бумаг России;
• систематизировать принципы и способы государственного регулирования рынка ценных бумаг.
Предмет и объект исследования.
Предметом исследования выступают реальные экономические отношения, выражающие специфику функционирования рынка ценных бумаг.
Объектом исследования является процесс формирования фондового рынка в России.
Теоретической основой исследования послужили научные труды зарубежных и отечественных ученых по вопросам места и роли финансовых рынков в современных экономических системах и принципов организации работы фондового рынка.
Научная новизна состоит в следующем:
1. проведен ретроспективный анализ в мировой практике формирования рынка ценных бумаг от простого обмена валютами на ярмарках, появления векселя, акции, фондовой биржи, кредитования, коммерческих банков, рынка ценных бумаг до появления евроакций и еврооблигаций, которые стали главным объектом сделок на мировом рынке.
2. Раскрыты общие и особенные черты становления российского рынка ценных бумаг. Показано, что фондовый рынок России, как и фондовые рынки других стран (особенно США) включает высокоразвитый внебиржевой рынок и электронную систему торговли ценными бумагами. В то же время российский рынок ценных бумаг сильно монополизирован. Главным субъектом, действующим на рынке ценных бумаг, является государство, формирование рынка ценных бумаг осуществляется преимущественно сверху, рынок ценных бумаг слабо связан с производством и инвестиционными процессами, характеризуется недостаточно разработанной законодательной базой и низким развитием информационного рынка.
3. Обоснована необходимость усиления государственного регулирования на рынке ценных бумаг:
3.1. Сформулированы основные функции государства на рынке ценных бумаг:
• обязательная регистрация всех участников сделок и самих фондовых операций;
• лицензирование и контроль за соблюдением правил торговли финансовыми активами;
• сбор точной информации об объектах и субъектах рынка ценных бумаг.
3.2. На основании действующих в настоящее время положений, инструкций и других законодательных актов выделены основные принципы регулирования рынка ценных бумаг:
• контроль за финансовым состоянием участников фондовых сделок и послеторговых операций со стороны государственных органов управления;
• оперативный анализ деловой информации;
• арбитрское участие в разрешении конфликтных ситуаций между инвесторами, эмитентами и посредниками;
• страхование участников фондовых операций от убытков в результате финансовых махинаций.
Доказывается, что основную роль в соблюдении законности фондовых операций играют саморегулирующие органы, т.е. ассоциации профессиональных учреждений инвестиционного бизнеса.
3.3. Определены способы государственного регулирования, которые подразделяются на два основных вида:
• нормативно-правовое регулирование, которое включает создание юридических норм, определяющих правила деятельности на фондовом рынке, требования, предъявляемые к участникам, а также структуру государственных органов, регулирующих рынок;
• экономическое регулирование, объединяющее различные инструменты экономического воздействия: налогообложения, операции на открытом рынке, изменение ставки рефинансирования и изменение нормы обязательных резервов.
3.4. Доказано, что государство на рынке ценных бумаг выступает крупнейшим эмитентом (финансирование государственного долга) и инвестором (государственная собственность в ценных бумагах предприятий и банков); использует инструменты рынка ценных бумаг для проведения макроэкономической политики; в лице Центрального
банка является крупнейшим дилером на рынке государственных ценных бумаг.
4. Дана оценка степени развития российского рынка акционерного капитала и определены основные направления его совершенствования. Показано, что появление и распространение акций в период становления фондового рынка в России имело свои особенности, во многом определившие его современное состояние: скачкообразное изменение котировок акций, заниженная стоимость основных фондов предприятий и соответствующий ему низкий курс акций, повышенный спрос на акции сырьевых предприятий, преимущественная ориентация на иностранного инвестора.
Практическая значимость диссертационной работы состоит в том, что ее результаты позволяют определить пути и способы формирования рынка ценных бумаг в современных условиях.
Апробация результатов исследования. Основные положения диссертации отражены в двух публикациях.
Структура работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения и библиографии.
ние пая оформлялось специальным документом, удостоверяющим право собственности на свою долю в общем капитале и право на получение части прибыли в случае совместного предприятия.
Этот документ получил название "акция", а товарищество стало именоваться акционерным обществом или компанией. Известны первые в мире акционерные общества - это Голландская и Английская, Ост-Индийские компании.
Почти в то же время в процессе развития государства появились и правительственные ценные бумаги - казначейские векселя и облигации, которые стали объектом купли-продажи на фондовой бирже.
Известной во всем мире и хорошо организованной биржей того времени стала фондовая биржа в Амстердаме (Нидерланды). На Амстердамской бирже осуществлялись котировки почти всех типов ценных бумаг самых разных эмитентов.
Активизация рынка фондовых ценностей и бурный рост биржевой торговли приходится на первую треть XVIII века и последующие годы. Именно тогда образовались биржи во Франции, Великобритании, Германии. Число фондовых бирж быстро увеличивалось, и между ними сформировались тесные взаимосвязи. Однако национальные фондовые рынки и фондовые биржи разных государств приобретали характерные для них индивидуальные черты и особенности, что обусловлено исключительностью экономики каждой отдельной страны.
В конце XVIII - начале XIX века роль фондовой биржи в капиталистической экономике значительно возрастает. Идет процесс первоначального накопления капитала. В странах Европы и Америки появляются первые акционерные банки и промышленные кооперации. Фондовая биржа постепенно входила в единую систему финансово-экономических отношений, становилась важным элементом всего хозяйственного механизма государства. Это происходило по мере роста промышленного производства, развития торговли, кредитных отношений, строительства железных дорого и т.д. Стихия рынка свободной конкуренции обеспечивала почти неограниченный перелив крупных денежных средств из отрасли в отрасль, минуя государственное распределение, через фондовую биржу и сферу кредитования.
На рубеже двадцатого столетия мировой рынок финансовых активов начинает заметно меняться. С возникновением монополий, крупных объединений предприятий и увеличением эмиссии ценных бумаг растет биржевой и швнебиржевой оборот финансовых активов. Большую роль при этом играют коммерческие банки, осуществляющие первичное размещение акций корпораций. Фондовый рынок становится все более регулируемым. Особенно широкое развитие получил рынок ценных бумаг в США. Если в континентальной Европе бизнесмены в основном предпочитали хранить свободные денежные средства на счетах в банках, приобретать страховку или недвижимость, то в Америке
большинство предпринимателей инвестировало капитал в финансовые активы. Таким образом, национальный фондовый рынок США заметно обогнал в своем развитии европейский, на нем сложился более современный механизм осуществления финансовых операций, и в настоящее время он по праву считается наиболее организованным и демократическим рынком ценных бумаг.
Однако фондовый рынок, как и вся экономика в целом, не застрахован от спадов, кризисов и других потрясений, иногда вызывающих паралич всей экономической деятельности. Более того, именно крах на фондовой бирже служит грозным предназменованием общей финансовой катастрофы в государстве. Особенно страшным и грандиозным по своим последствиям был биржевой кризис 1929 года, когда падение курсов на Нью-йоркской фондовой бирже привело к мировому экономическому кризису.
После мирового кризиса 12929-1933 годов правительство большинства стран, переживших кризис, взяли курс на проведение экономических реформ. Фондовая биржа и ее организационно-правовая структура, а также механизм совершения операций попали под контроль государственных органов власти. Реформа биржевой деятельности была направлена на максимальную защиту всех участников фондовых операций от банкротства, на цивилизованную торговлю финансовыми активами, а это требовало жесткого регулирования и контроля
со стороны государства. Были пересмотрены хозяйственное право и финансовое законодательство, в США был принят Закон о ценных бумагах (1933 г.), и постепенно фондовый рынок приобрел свой современный вид.
В 60-е годы на рынке фондовых ценностей намечается новый всплеск биржевой активности. Европа оправилась от последствий второй мировой войны, стабилизировалась промышленность, появились новые наукоемкие производства. Механизм фондовой биржи способствовал перераспределению денежных средств в пользу отраслей, обеспечивающих наибольшую норму прибыли. С помощью фондовой биржи огромные средства, собранные банками и другими расчетно-кредитными учреждениями, направлялись на финансирование наиболее эффективных экономических программ, изобретений и внедрение новых технологий. В этот период происходит также бурный рост международных операций с ценными бумагами.
С середины 70-х годов фондовый рынок капиталистических стран с развитой экономикой уже представлял собой сложное образование с отработанным и слаженным механизмом, с разветвленной сетью вспомогательных структур, а также тесными международными связями. Огромную роль на мировой арене стали играть транснациональные промышленные и банковские корпорации, которые аккумулируют
значительные денежные средства и проводят политику экспорта капитала.
За последние двадцать лет международная торговля ценными бумагами возросла в десятки раз по сравнению с послевоенным периодом. В обращении появились евроакции и еврооблигации, которые стали главным объектом сделок на мировом фондовом рынке. Национальные рынки финансовых активов функционируют в тесной взаимосвязи друг с другом. Эмиссия ценных бумаг достигла таких размеров, что в результате международный фондовый рынок становится важным элементом мировой экономики. Операции с ценными бумагами служат инструментом экспорта капитала, средством развития транснациональных корпораций и банков, источником внешнего финансирования для институциональных инвесторов.
История развития рынка государственных ценных бумаг в России В условиях централизованного управления экономикой в силу ряда обстоятельств в нашей стране практически отсутствовал рынок государственных ценных бумаг в том виде, в котором он существовал в странах с развитой рыночной экономикой. Между тем, в отдельные периоды государство прибегало к размещению облигаций среди предприятий и населения с целью изыскания финансовых ресурсов для финансирования бюджетных расходов. Так в 1922 году в обращение были
выпущены облигации 6 %-го выигрышного государственного займа на сумму 100 млн. руб. В условиях высокого уровня инфляции облигации государственных займов размещались со значительной скидкой против их номинальной стоимости и находились в обращении в течение коротких периодов времени. Займы размещались не только для привлечения средств населения, но и для мобилизации ресурсов предприятий и организаций. Например, в середине 20-х годов в СССР выпускался государственный 8 %-ный заем, в ценные бумаги которого предприятия были обязаны помещать не менее 60 % своих резервных и добавочных капиталов.
Всего в 20-е годы было выпущено 24 государственных займа. Вплоть до 1957 года выпуск займов, размещаемых среди населения происходил на регулярной основе. С начала 30-х годов до 1957 года было размещено 45 государственных займов. В довоенное время государственных облигаций было продано на сумму около 50 млрд. рублей, во время войны - на 76,1 млрд. рублей. После войны в 1948 году параллельно с денежной реформой была проведена конверсия займов, распространенных среди населения в период с 1936 по 1946 года, в облигации Государственного двухпроцентного займа 1948 года. Параллельно с этим шло размещение новых займов. Всего начиная с 1947 года были выпущены облигации 11 займов на сумму 25,8 млрд. рублей (в масштабе цен, принятом после 1961 года). Приносимые этими облига циями проценты были достаточно непривлекательными. Если в 20-е годы по облигациям выплачивалось от 8 до 12 % годовых, то в последующем уровень доходности облигаций, реализуемых по номиналу, составил всего 2-4 %.
Привлекая средства населения в большом объеме, государство не смогло обеспечить их эффективного использования и создать возможности для погашения своих обязательств перед держателями ценных бумаг в запланированные сроки. 19 апреля 1957 года было принято решение об отсрочке начальной даты выплат по облигациям на 20 лет, до 1977 года. Эта мера подорвало доверие населения в способности государства выполнять свои обязательства и означало прекращение практики выпуска государственных займов на длительное время. Широкомасштабное размещение государственных долговых обязательств среди населения возобновилось в 1982 году, когда был выпущен 3 %-ный заем. Доход по облигациям 1982 года выплачивался в виде выигрышей, тиражи по которым проводились периодически. После реформы цен в апреле 1991 года на 40 % был проиндексирован номинал облигаций, а доходность составила вместо 3-х процентов - 9 %. С 1990 года среди населения начали распространяться облигации целевого беспроцентного займа, выпускаемые сроком на 3 года, которые имелось ввиду погасить в 1993 году путем предоставления их владельцам дефицитных товаров длительного пользования. В дальнейшем, в уело виях высокой инфляции, было решено изменить условия займа и учитывать при его погашении динамику цен. Погашение государственных долговых обязательств товарами может оказаться привлекательным для населения только в условиях несбалансированности потребительского рынка и наличием на нем дефицитов, поэтому подобная практика не применяется в странах с развитой рыночной экономикой.
Другим типом долговых государственных ценных бумаг, размещение которых началось в 1990 году, стали государственные казначейские обязательства, предназначенные для распространения среди населения. Срок обращения этих ценных бумаг должен был составить І 6 лет, номинал - т 50 до 1000 рублей, а уровень доходности - 5 % годовых. При высокой инфляции и конкуренции других форм размещения сбережений подобные условия оказались непривлекательными для населения т казначейские обязательства сразу после их выпуска не пользовались спросом. Спустя некоторое время было решено изменить условия выпуска казначейских обязательств, сократив срок их обращения до 8 лет и в 2 раза (с 5 до 10 %) увеличив ставку годового процентного дохода. Эти меры оживили реализацию указанного типа долговых ценных бумаг.
Третьим типом долговых правительственных обязательств, попытка распространения которых была принята в 1990 году, стали облигации Государственного внутреннего 5-ти % займа 1990 года. Они
были выпущены на срок с 1 января 1990 года по 1 января 2006 года и предназначались для размещения на добровольных началах среди государственных, кооперативных и других общественных предприятий, организаций, кредитных учреждений. Банковские учреждения СССР, распространявшие облигации данного вида должны были получать из средств союзного бюджета комиссионное вознаграждение в размере 0,2 % от стоимости реализованных ценных бумаг. Доход по облигациям займа предполагалось выплачивать в безналичном порядке по купонам облигаций 1 раз в год в размере 5 % нарицательной стоимости бумаги. По купонам отделенных от облигации, доход не мог выплачиваться, а сроки оплаты купона должны были наступать 1 января каждого года начиная с 1 января 1991 года. Выкуп облигаций займа имелось в виду начать с 1 января 1996 года в течение 10 лет равными частями ежегодно. Всего облигаций Государственного внутреннего 5-процентного займа і 990 года были выпущены на общую сумму 60 млрд. руб. Условия выпуска указанных облигаций при высокой инфляции оказались непривлекательными для предприятий и организаций. В отличие от казначейских обязательств, условия выпуска займа не были вовремя скорректированы и не размещенную часть облигаций, предназначенную для покрытия дефицита союзного бюджета, был вынужден приобрести Госбанк СССР.
В июле-августе 1991 года было принято решение о размещении облигаций 8,5-процентного займа РФ на общую сумму 9 млрд. рублей. При этом предполагалось, что обращение второго займа будет осуществляться посредством системы регистрации движения ценных бумаг на счетах без соответствующего изготовления типографских бланков ценных бумаг. Первоначально имелось в виду, что агентами по распространению займа будут являться несколько брокерских фирм, но затем эти функции были переданы Центральному банку РФ.
Большой толчок развитию рынка государственных ценных бумаг дал выпуск в 1992 году приватизационных чеков - ваучеров. К концу 199 года в обращении находилось порядка 60-70 млн. чеков, которые должны быть обменены на акции крупных предприятий. В 1994 году ваучеры исчезли из обращения.
Кроме того, Правительством России выпускались другие виды государственных ценных бумаг, которые не имеют большого значения для целей настоящей работы. К ним, в частности, относятся казначейские обязательства 1994 года, казначейские освобождения, золотые сертификаты.
Казначейские обязательства представляли собой ценные бумаги, передаваемые предприятиям-получателям бюджетных средств в замещение денежного финансирования. Общий объем эмиссии этих долговых обязательств государства составил более 50 трлн. рублей. Причи ной прекращения эмиссии казначейских обязательств явились требования Международного валютного фонда, касающиеся инфляционного характера данного вида государственных ценных бумаг. С 1 января 1996 года казначейские обязательства не выпускались.
Золотые сертификаты эмитировались сроком на 1 год с целью финансирования программы золотодобычи и представляли собой ценные бумаги с золотым содержанием. Общий объем выпуска был эквивалентен стоимости 100 тонн золота или порядка 1 трлн. рублей. Осенью 1994 года золотой заем был погашен.
Прекращение выпуска казначейских налоговых освобождений явилось следствием низкой собираемости налогов в 1996 году. Эмиссия данного вида государственных ценных бумаг прекратилась 23 июля 1996 года.
После распада СССР Россия стала правопреемником по союзным государственным долговым обязательствам. Центральный банк России, на баланс которого перешла значительная часть таких обязательств, приступил к организации работы по размещению на открытом рынке ценных бумаг в счет ранее сложившегося внутреннего долга. При этом предполагалось, что ценные бумаги будут выпускаться в безбумажной форме и станут размещаться посредством регулярных аукционов, проводимых учреждениями Центрального банка России среди предприятий и организаций. § 2. Социально-экономические функции субъектов рынка ценных бумаг
Как известно, рынок - это система экономических отношений, позволяющая эффективно функционировать отраслям народного хозяйства на основе спроса, предложения и балансирующей их цены. Рынок-это форма связи производства с потребителем, а также совокупность всех существующих и потенциальных продавцов и покупателей товаров и услуг. Б узком смысле слова рынок представляет собой сферу непроизводственного товарного и денежного обращения.
В основе рыночной системы лежит рынок потребительских товаров. Но он может полноценно работать лишь в темной взаимосвязи с другими рынками, основными из которых являются рынок рабочей силы и рынок капиталов.
Каждый из этих рынков имеет свои характерные особенности, различные формы организации, но их объединяют общие для всех рынков черты, а именно: рыночная конкуренция заставляет всех участников экономических отношений добиваться высокого качества продукции и услуг. Для рыночных отношений характерна полная финан 19
совая самостоятельность товаропроизводителей и свобода экономических решений и т. д.
Основная задача любого рынка - удовлетворение спроса на товары и услуги и получение прибыли. Изменяя посредством конкуренции соотношение между спросом и предложением, рынок стимулирует рост общественного производства и воздействует на его пропорции, обеспечивает перелив материальных, трудовых и финансовых ресурсов из одной отрасли в другую.
Рыночная экономика современного государства состоит из множества рынков, которые в свою очередь, подразделяются на более мелкие сегменты. Особое место в системе экономических отношений занимает финансовый рынок или рынок капиталов.
Финансовый рынок - это сфера формирования спроса и предложения на кредитные ресурсы и фиктивный капитал, представленный различными типами ценных бумаг. Основная его задача состоит в том, чтобы трансформировать временно свободные денежные средства в производственные капиталовложения. В процессе торговли кредитными ресурсами и ценными бумагами удовлетворяется спрос коммерческих учреждений, государства и отдельных лиц. В качестве продавцов денежного капитала выступают такие кредитно-финансовые институты, как коммерческие и инвестиционные банки, страховые компании, ссудо-сберегательные ассоциации, пенсионные фонды и другие специа 20
лизированные учреждения. В качестве покупателей или заемщиков капитала выступают, как правило, государство, торгово-промышленные компании и частные лица.
Рынок капиталов подразделяется на три составные части: рынок краткосрочного кредита, то есть денежный рынок, на котором обращаются коммерческие, финансовые и казначейские векселя, рынок долгосрочного денежного кредита (облигационный рынок) и рынок фиктивного капитала или рынок ценных бумаг.
Ценные бумаги принято называть фиктивным капиталом по той причине, что они практически не имеют внутренней стоимости, а ценность их заключается лишь в способности приносить доход и удостоверять право собственности. Фондовые ценные бумаги являются представителями реальных фондов ив определенной степени отражают их величину.
Рынок ценных бумаг или рынок финансовых активов представляет собой систему экономических отношений, связанную с выпуском, размещением и продажей ценных бумаг, и выполняет следующие функции:
- обеспечивает контакт продавца и покупателя;
- способствует стабилизации цен, балансирующих спрос и предложение на фондовые ценности. Объектом купли-продажи на фондовом рынке выступают ценные бумаги. Они представляют собой юридический денежный документ особого рода, удостоверяющий право собственности или отношения по займу. Ценные бумаги являются важным элементом экономики, основанной на принципах рынка. К ним относятся акции, облигации, пай, векселя, приватизационные чеки (ваучеры), сберегательные боны, депозитные сертификаты, опционы, фьючерсные контракты и ряд других. Но обычно в финансовой практике к ценным бумагам относят лишь такие денежные документы, которые могут быть объектом сделки, а также источником получения разового или постоянного дохода. Поэтому к ценным бумагам не относят долговые расписки, завещания, лотерейные билеты, страховые полюсы и документы на получение банковского кредита.
Назначение и основная задача рынка ценных бумаг состоит в обеспечении нормального функционирования всех отраслей экономики путем инвестирования через продажу финансовых активов в их хозяйственную деятельность крупных капиталов. Одним из источников такого финансирования являются кредиты банка, но банки сами зависят от вкладчиков и не всегда могут обеспечить достаточную сумму необходимых денежных средств. Кроме того, высокий процент за кредит делает его получение доступным далеко не всем. Другим, не меньшим по значению, является фондовый рынок, представляющий собой являются различные физические и юридические лица. Их можно разделить на три большие группы: продавцы, покупатели и посредники.
Представителей первой группы, то есть продавцов называют эмитентами или потребителями инвестиционного капитала. Эмитенты проводят эмиссию ценных бумаг с целью дальнейшей их реализации. При этом они решают задачу привлечения в свой хозяйственный оборот временно свободных денежных средств (накоплений) потенциальных покупателей с целью привлечения прибыли. Эмитентом может быть государство (правительство), органы местной государственной власти (муниципалитеты), акционерные общества (корпорации), а также биржи, кооперативы и в некоторых случаях граждане. Хотя частные лица ценных бумаг не выпускают, их участие в потреблении ин 28
вестиционного капитала проявляется в тех случаях, когда они за счет ссуды банка или под заклад своего имущества финансируют жилищное строительство или покупают товары длительного пользования в рассрочку.
За счет выпуска ценных бумаг эмитент мобилизует денежный капитал в своих интересах. Так, например, правительство и местные органы государственной власти привлекают денежные средства с целью покрытия бюджетного дефицита и погашения внутреннего, а иногда и внешнего долга. Корпорации и торгово-промышленные компании осуществляют эмиссию ценных бумаг для восполнения нехватки капитала. Банки и другие финансово-кредитные организации - в целях увеличения капитала и финансирования своей кредитной деятельности.
Потребители инвестиционного капитала на фондовом рынке преследуют свои определенные цели. Основные из них можно сформулировать следующим образом:
- путем эмиссии ценных бумаг привлечь наибольший объем денежных средств в свой хозяйственный оборот;
- убедить покупателя вкладывать свои денежные средства в рискованные предприятия;
- получить инвестиционный капитал на максимально длительный срок. Покупателей ценных бумаг на фондовом рынке называют инвесторами. Как уже отмечалось, инвестиция - это помещение денег в производственную, предпринимательскую и иную деятельность с целью получения дохода и наращивания капитала. В условиях рынка временно свободные денежные средства не должны скапливаться в форме сбережений, а должны постоянно "работать", то есть вкладываться в какое-либо доходное дело. Это, пожалуй, основное правило капиталистического способа производства и цивилизованных рыночных отношений.
Инвесторы подразделяются на две самостоятельные группы:
- индивидуальные инвесторы, т.е. частные лица (граждане);
- институциональные инвесторы, т.е. финансовые институты (организации), такие как коммерческие банки, инвестиционные и пенсионные фонды, страховые общества и т.д.
Каждый инвестор имеет довольно широкий выбор для вложения своего капитала. Объектом инвестиций может служить:
- приобретение недвижимости;
- покупка ювелирных украшений и произведений искусства;
- вложение средств в банк под проценты;
- получение различных страховых свидетельств;
- покупка ценных бумаг.
зо
Но для того, чтобы правильно сделать этот выбор следует четко представлять:
- цель вклада (излечение доходов, благотворительность, иные цели);
- срок вклада (краткосрочный, среднесрочный, долгосрочный, бессрочный);
- размеры вклада (от мелкой суммы до всего состояния);
- объект вклада.
Каждый из объектов вложений отличается от других доходностью, риском финансовых потерь, ликвидностью (рыночностью), ростом капитала и т.д.
Таким образом, инвестиции могут быть самые разнообразные и выбор объектов вклада в немалой степени зависит от состояния экономики в целом и предпочтения каждого отдельного инвестора. В период экономического кризиса и стремительного обесценивания денег целесообразнее всего избавлять от наличности, делая различные инвестиции. При этом инвестор преследует четыре основные цели: надежность (безопасность) вложений, их доходность, рост вложенного капитала, ликвидность вложений.
Наибольшими возможностями по сбалансированию всех инвестиционных целей отличается вложение средств в ценные бумаги. Более того, при покупке финансовых активов не требуется особенно крупных Под ликвидностью финансовых активов понимается их способность в любое для инвестора время обращаться в наличность. Ликвидность означает, что при определенной цене данная ценная бумага всегда будет пользоваться спросом. Она выделяется в отдельную самостоятельную инвестиционную цель, которая служит как бы дополнительной гарантией надежности фондовых ценностей.
Как уже отмечалось, ни одна ценная бумага не способна удовлетворить все требования инвестора, то есть достичь всех инвестиционных целей. Поэтому вкладчику целесообразно осуществить диверсификацию своих капиталовложений. Диверсификация - это способность снижения степени риска финансовых потерь путем приобретения всевозможных видов и типов ценных бумаг, отвечающих различным целям. Посредством диверсификации создается портфель (арсенал) ценных бумаг, в котором сочетаются финансовые активы, отвечающие требованиям самого взыскательного инвестора. Баланс ценных бумаг в арсенале инвестора обеспечивает ему максимальную защищенность от возможных убытков и потерь на фондовом рынке. Диверсификация проводится по следующим направлениям: по типам и видам ценных бумаг, по отраслям экономики, по территориальной принадлежности, по сроку погашения (для облигаций).
У дальновидного инвестора портфель ценных бумаг состоит, как правило, из облигаций различных эмитентов и различного срока по 35
гашения, преференциальных и обычных акций компаний, представляющих ведущие отрасли экономики. Владельцы фондовых ценностей самостоятельно определяют удельный вес каждого типа ценных бумаг в своем портфеле, исходя из личного опыта, знаний, характера и интуиции, поскольку оптимальные сочетания риска и ожидаемых доходов для инвесторов показатель сугубо индивидуальный. Время от времени владелец финансовых активов должен ревизировать (пересматривать) содержимое портфеля с целью приведения своих ценных бумаг в соответствии с конъюнктурой фондового рынка.
При покупке ценных бумаг перед инвестором возникает ряд проблем. Во-первых, проблема правильного выбора бумаг для помещения в них денег. Для этого инвестор должен уметь разбираться в основных показателях хозяйственной деятельности предприятий-эмитентов, уметь сравнивать их финансовое состояние и экономические перспективы. Во-вторых, инвестор обязан внимательно следить за всеми изменениями, происходящих на рынке финансовых активов, с тем чтобы в случае падения курса его ценных бумаг своевременно перевести ранее сделанные инвестиции в более надежные фондовые ценности или наличные деньги. И последнее, инвестор должен сократить до минимума расходы по совершению фондовых операций, так как за все акты купли-продажи ценных бумаг приходится платить комиссионные отчисления. Конечно, далеко не все проблемы инвестор способен решить само 36
стоятельно. Как, впрочем, и эмитент не может обходиться без посторонней помощи. Поэтому при организации и совершении сделок главную роль играют так называемые посредники или профессионалы фондового рынка.
К посредникам относятся как юридические, так и физические лица, выполняющие заказы клиентов, организующие куплю-продажу фондовых ценностей и оказывающие сопутствующие услуги в процессе совершения фондовых операций. Посредниками выступают инвестиционные финансовые институты. Например, консуль-тационные и брокерские фирмы, дилерские, клиринговые, рейтинговые компании, ассоциации независимых экспертов и аудиторов. Все перечисленные организации представляют собой объединения профессионально подготовленных, квалифицированных специалистов, имеющих право на совершение операций с фондовыми активами, подтвержденное лицензией органов государственной власти. Услугами посредников пользуются как инвесторы, так и эмитенты.
Профессионалы рынка ценных бумаг в большинстве случаев объединяются в компании или фирмы по специализации, но они могут действовать и индивидуально, как частные лица.
Брокер или маклер - это посредник, содействующий совершению сделок между заинтересованными сторонами - клиентами. Брокеры заключают сделки по поручению клиента и за его счет, и получают за свои услуги комиссионные вознаграждения. Ими могут быть как частные лица, так и целые компании. В роли брокера в основном выступают брокерские фирмы. Они, как правило, являются членами фондовой биржи и представляют на ней интересы своих клиентов. Работники фирмы хорошо знают конъюнктуру рынка, специфику реализации и приобретения ценных бумаг, юридические правила совершения сделок т.д. Брокеры действуют на основе заключенного с клиентами соглашения (договора). В договоре обязательно оговариваются условия продажи или покупки фондовых ценностей, размер брокерского вознаграждения (обычно 6-8 % от суммы сделки) и дополнительные услуги (консультации, реклама, предоставление кредита).
По специфики своей деятельности различаются комиссионные и операционные брокеры. Операционных брокеров еще называют трейдерами. Трейдер - непосредственный исполнитель заказов на куплю-продажу ценных бумаг в торговом зале фондовой биржи.
Отношения клиентов, к примеру, инвестора, с комиссионным брокером строятся следующим образом. Инвестор обращается к комиссионному брокеру (работнику брокерской фирмы) по телефону или при личной встрече с заказом купли-продажи определенного количества ценных бумаг по конкретно оговоренной цене. В заказе-поручении указывается тип и вид финансовых активов, количество и условия сделки. Условия могут предполагать куплю-продажу по рыночной це 50 не, по минимально-максимальной цене или по цене, связанной с размером пакета ценных бумаг. Комиссионный брокер по телефону передает поручение клерку своей фирмы. Клерк - это служащий брокерской конторы, осуществляющий связь между брокерами и выполняющий экспедиционно-курьерские обязанности. Он, в свою очередь, доводит условия заказа до операционного брокера (трейдера), а тот в торговом зале фондовой биржи оглашает заказ и сообщает клерку условия его реализации, которые получает от брокера-контрагента (представителя другого продавца или покупателя).
Если клиенты через брокера приходят к взаимовыгодному решению, заключается сделка. Сведения о сделках отражаются на экранах биржевых мониторов и регистрируются в соответствующих документах.
Другим посредником на фондовой бирже является дилер. Дилер или джоббер - обобщенного понятие частного лица или фирмы, которые занимаются перепродажей ценных бумаг от своего имени и за свой счет. Как правило, они не имеют права совершать сделки с клиентами и выполнять функции брокеров. Прибыль дилеров образуется за счет разницы цен, по которым он покупает и продет фондовые ценности.
Дилеры различаются в зависимости от своей специализации. Например, официальный дилер - банк или другой финансовый институт, уполномоченный правительством или Центральным банком на совер 39
шение операций с ценными бумагами на фондовых рынках. Инвестиционный дилер - банк, фирма или частное лицо, выступающее в роли посредника на рынке финансовых активов. Инвестиционный дилер осуществляет подписку на весь новый выпуск фондовых ценностей или его часть, становясь собственником с целью перепродажи. Он также и обслуживает вторичное обращение ценных бумаг, где может выступать в роли брокера, то есть покупать и продавать фондовые ценности по поручению клиента за комиссионное вознаграждение. При этом он не становится собственником финансовых активов. Инвестиционный дилер на фондовой бирже выступает в качестве принципиала, то есть он заключает сделки со своими клиентами, скупает и продает ценные бумаги с целью стабилизации курсов и осуществляет их котировку.
Наиболее универсальным посредником на фондовом рынке является специалист. Специалист - это член биржи, который ведет торговлю определенными видами ценных бумаг, например, только акциями промышленных корпораций или только облигациями местных органов власти и т.д. В этом качестве он может совмещать в себе функции дилера и брокера.
Кроме указанных посредников существует целый ряд других профессионалов рынка ценных бумаг, оказывающих предварительные или последующие услуги своим клиентам. Все посредники представляют собой инфраструктуру фондового рынка и решают задачу максималь 40
но эффективных вложений в финансовые активы. К категории посредников относят также консультантов, экспертов, инвестиционные фонды, клиринговые дома (расчетные палаты), депозиритарий ценных бумаг и андеррайтеров.
В роли консультанта по фондовым ценностям может выступать как частное лицо, так и консультативная фирма. Консультации всем заинтересованным участникам фондовых операций могут производиться в устной беседе, при личной встрече, по телефону, нов основном рекомендации высылаются по почте в виде развернутых ответов на конкретные вопросы. Сами консультанты не имеют права на совершение операций с ценными бумагами, и их доход составляет комиссионное вознаграждение за выполненную заявку.
Эксперты - это высококвалифицированные работники инвестиционных банков, занимающиеся изучением глубинных механизмов функционирование фондового банка, а также прогнозированием и разработкой стратегии поведения отдельных корпораций на рынке ценных бумаг. Эксперты используют для своих заключений мощный арсенал экономико-математических методов и методик расчетов, а также современное дорогостоящее оборудование. В основном эксперты находятся на службе правительственных органов или крупных коммерческих учреждений и имеют дело с юридическими лицами. Индивидуальным инвесторам они практически недоступны. Обслуживанием всех желающих вкладчиков занимается другой участник фондового ранка - инвестиционный фонд. Инвестиционные фонды - это коммерческие организации, которые выполняют заказы клиентов, неимеющих возможность заниматься инвестициями. Сделки заключает, используя их капитал, менеджер портфеля ценных бумаг (управляющий) и подчиненные ему специалисты. Средства инвестиционного фонда составляют денежные вклады индивидуальных инвесторов, а сам капитал в ценные бумаги других компаний.
Инвестиционные фонды бывают открытого и закрытого типа Компании открытого типа (их принято называть также взаимными фондами) постоянно продают инвесторам свои новые акции прежних выпусков и вкладывают средства в ценные бумаги других акционерных обществ. Таким образом их капитал не фиксирован, а выпуск акций определяется спроса на них.
Инвестиционный фонд закрытого типа практически всегда имеет фиксированный акционерный капитал в размере стоимости акций первого выпуска. Акции такого фонда не выкупаются, а свободно обращаются на вторичном рынке. Инвестиционные фонды подразделяются по видам выпускаемых ценных бумаг и сегментам рынка, что обычно отражается в их названиях.
Клиринговые дома или расчетные центры создаются с целью сокращения издержек при организации расчетов между участниками
і;. фондовых операций. Клиринг представляет собой систему безналичных расчетов за товары, услуги и ценные бумаги, основанную на зачете взаимных требований и обязательств. Научно-техническая революция создала большие возможности для автоматизации клиринговых операций. Система клиринга способствует ускорению денежного обращения, его техническому упрощению, значительному удешевлению и т.д. Расчетные клиринговые центры на фондовой бирже позволяют осуществлять расчеты за ценные бумаги и оформление прав собственности без физического перемещения активов между их владельцами. Клиентами расчетных клиринговых центров являются профессиональные участники операций с фондовыми ценностями. Для них работники центра предоставляют оперативную информацию о том, какие условия сделок предлагают продавцы и покупатели ценных бумаг. На сновании этих данных брокеры могут в дальнейшем договориться между собой о заключении торгового контракта. В обязанность работников клиринговых домов входит также составление расписания безналичных расчетов с учетом специфики каждого типа ценных бумаг. И, наконец, осуществление самих расчетов, отправка покупателю сертификатов финансовых активов и выплата за них денег продавцу. При этом движение наличных денег в расчетах за фондовые ценности также сводится до минимума.
Финансовое обеспечение перехода Российской экономики на рыночные рельсы является важнейшей проблемой текущего момента и обозримого будущего. Очевидно, что создание фондового рынка является единственной альтернативой существенно подорванному дефицитом централизованных средств, волевому распределению финансовых ресурсов. Развитый внутренний финансовый рынок мог бы существенно облегчить задачу интеграции в мировой финансовый рынок и создать канал для инвестирования иностранного капитала в нашу экономику через размещение российских ценных бумаг.
Изучение зарубежного опыта функционирования рынков ценных бумаг показывает, что мы не имеем пока еще многих предпосылок и необходимых компонентов для его создания. Организация крупномасштабного рынка для обращающихся ценных бумаг, является сложным и длительным процессом. Массовому обращению акций предшествует массовое создание акционерных предприятий, которому в свою очередь предшествует разгосударствление и приватизация. Этот процесс идет с большим трудом.
Существующие в развитых странах финансовые рынки опираются на обширные сбережения частных лиц. Об .щая бедность нашего населения и нехватка свободных сбережений - объективное препятствие на пути развития широкого финансового рынка. Население психологически не подготовлено к восприятию вложения своих средств в долговые обязательства неизвестных ему новых организаций. Для функционирования рынка требуется возникновение уверенности в возможности доверить свои сбережения посредническим институтам. В этой связи возрастает актуальность исследований, посвященных вопросам функционирования рынка ценных бумаг.
з
Цель работы - рассмотреть принципы и методы функционирования рынка ценных бумаг с позиции социально-экономических интересов субъектов рыночных отношений; исследовать специфику этого процесса в системах с переходной экономикой на основе анализа современной ситуации на фондовом рынке России.
В соответствии с указанной целью в работе поставлены следующие задачи:
• исследовать место рынка ценных бумаг в системе рынков;
• рассмотреть и уточнить понятийный аппарат, используемый при анализе становящегося рынка ценных бумаг;
• уточнить проблему соотношения социально-экономических интересов в процессе саморегулирования фондового рынка;
• проанализировать текущее состояние и тенденции рынка государственных ценных бумаг России;
• систематизировать принципы и способы государственного регулирования рынка ценных бумаг.
Предмет и объект исследования.
Предметом исследования выступают реальные экономические отношения, выражающие специфику функционирования рынка ценных бумаг.
Объектом исследования является процесс формирования фондового рынка в России.
Теоретической основой исследования послужили научные труды зарубежных и отечественных ученых по вопросам места и роли финансовых рынков в современных экономических системах и принципов организации работы фондового рынка. Научная новизна состоит в следующем:
1. проведен ретроспективный анализ в мировой практике формирования рынка ценных бумаг от простого обмена валютами на ярмарках, появления векселя, акции, фондовой биржи, кредитования, коммерческих банков, рынка ценных бумаг до появления евроакций и еврооблигаций, которые стали главным объектом сделок на мировом рынке.
2. Раскрыты общие и особенные черты становления российского рынка ценных бумаг. Показано, что фондовый рынок России, как и фондовые рынки других стран (особенно США) включает высокоразвитый внебиржевой рынок и электронную систему торговли ценными бумагами. В то же время российский рынок ценных бумаг сильно монополизирован. Главным субъектом, действующим на рынке ценных бумаг, является государство, формирование рынка ценных бумаг осуществляется преимущественно сверху, рынок ценных бумаг слабо связан с производством и инвестиционными процессами, характеризуется недостаточно разработанной законодательной базой и низким развитием информационного рынка.
3. Обоснована необходимость усиления государственного регулирования на рынке ценных бумаг:
3.1. Сформулированы основные функции государства на рынке ценных бумаг:
• обязательная регистрация всех участников сделок и самих фондовых операций;
• лицензирование и контроль за соблюдением правил торговли финансовыми активами;
• сбор точной информации об объектах и субъектах рынка ценных бумаг.
s
3.2. На основании действующих в настоящее время положений, инструкций и других законодательных актов выделены основные принципы регулирования рынка ценных бумаг:
• контроль за финансовым состоянием участников фондовых сделок и послеторговых операций со стороны государственных органов управления;
• оперативный анализ деловой информации;
• арбитрское участие в разрешении конфликтных ситуаций между инвесторами, эмитентами и посредниками;
• страхование участников фондовых операций от убытков в результате финансовых махинаций.
Доказывается, что основную роль в соблюдении законности фондовых операций играют саморегулирующие органы, т.е. ассоциации профессиональных учреждений инвестиционного бизнеса.
3.3. Определены способы государственного регулирования, которые подразделяются на два основных вида:
• нормативно-правовое регулирование, которое включает создание юридических норм, определяющих правила деятельности на фондовом рынке, требования, предъявляемые к участникам, а также структуру государственных органов, регулирующих рынок;
• экономическое регулирование, объединяющее различные инструменты экономического воздействия: налогообложения, операции на открытом рынке, изменение ставки рефинансирования и изменение нормы обязательных резервов.
3.4. Доказано, что государство на рынке ценных бумаг выступает крупнейшим эмитентом (финансирование государственного долга) и инвестором (государственная собственность в ценных бумагах предприятий и банков); использует инструменты рынка ценных бумаг для проведения макроэкономической политики; в лице Центрального банка является крупнейшим дилером на рынке государственных ценных бумаг.
4. Дана оценка степени развития российского рынка акционерного капитала и определены основные направления его совершенствования. Показано, что появление и распространение акций в период становления фондового рынка в России имело свои особенности, во многом определившие его современное состояние: скачкообразное изменение котировок акций, заниженная стоимость основных фондов предприятий и соответствующий ему низкий курс акций, повышенный спрос на акции сырьевых предприятий, преимущественная ориентация на иностранного инвестора.
Практическая значимость диссертационной работы состоит в том, что ее результаты позволяют определить пути и способы формирования рынка ценных бумаг в современных условиях.
Апробация результатов исследования. Основные положения диссертации отражены в двух публикациях.
Структура работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения и библиографии.
История возникновения и развития рынка ценных бумаг
Этот документ получил название "акция", а товарищество стало именоваться акционерным обществом или компанией. Известны первые в мире акционерные общества - это Голландская и Английская, Ост-Индийские компании.
Почти в то же время в процессе развития государства появились и правительственные ценные бумаги - казначейские векселя и облигации, которые стали объектом купли-продажи на фондовой бирже.
Известной во всем мире и хорошо организованной биржей того времени стала фондовая биржа в Амстердаме (Нидерланды). На Амстердамской бирже осуществлялись котировки почти всех типов ценных бумаг самых разных эмитентов.
Активизация рынка фондовых ценностей и бурный рост биржевой торговли приходится на первую треть XVIII века и последующие годы. Именно тогда образовались биржи во Франции, Великобритании, Германии. Число фондовых бирж быстро увеличивалось, и между ними сформировались тесные взаимосвязи. Однако национальные фондовые рынки и фондовые биржи разных государств приобретали характерные для них индивидуальные черты и особенности, что обусловлено исключительностью экономики каждой отдельной страны. В конце XVIII - начале XIX века роль фондовой биржи в капиталистической экономике значительно возрастает. Идет процесс первоначального накопления капитала. В странах Европы и Америки появляются первые акционерные банки и промышленные кооперации. Фондовая биржа постепенно входила в единую систему финансово-экономических отношений, становилась важным элементом всего хозяйственного механизма государства. Это происходило по мере роста промышленного производства, развития торговли, кредитных отношений, строительства железных дорого и т.д. Стихия рынка свободной конкуренции обеспечивала почти неограниченный перелив крупных денежных средств из отрасли в отрасль, минуя государственное распределение, через фондовую биржу и сферу кредитования.
На рубеже двадцатого столетия мировой рынок финансовых активов начинает заметно меняться. С возникновением монополий, крупных объединений предприятий и увеличением эмиссии ценных бумаг растет биржевой и швнебиржевой оборот финансовых активов. Большую роль при этом играют коммерческие банки, осуществляющие первичное размещение акций корпораций. Фондовый рынок становится все более регулируемым. Особенно широкое развитие получил рынок ценных бумаг в США. Если в континентальной Европе бизнесмены в основном предпочитали хранить свободные денежные средства на счетах в банках, приобретать страховку или недвижимость, то в Америке большинство предпринимателей инвестировало капитал в финансовые активы. Таким образом, национальный фондовый рынок США заметно обогнал в своем развитии европейский, на нем сложился более современный механизм осуществления финансовых операций, и в настоящее время он по праву считается наиболее организованным и демократическим рынком ценных бумаг.
Однако фондовый рынок, как и вся экономика в целом, не застрахован от спадов, кризисов и других потрясений, иногда вызывающих паралич всей экономической деятельности. Более того, именно крах на фондовой бирже служит грозным предназменованием общей финансовой катастрофы в государстве. Особенно страшным и грандиозным по своим последствиям был биржевой кризис 1929 года, когда падение курсов на Нью-йоркской фондовой бирже привело к мировому экономическому кризису.
После мирового кризиса 12929-1933 годов правительство большинства стран, переживших кризис, взяли курс на проведение экономических реформ. Фондовая биржа и ее организационно-правовая структура, а также механизм совершения операций попали под контроль государственных органов власти. Реформа биржевой деятельности была направлена на максимальную защиту всех участников фондовых операций от банкротства, на цивилизованную торговлю финансовыми активами, а это требовало жесткого регулирования и контроля со стороны государства. Были пересмотрены хозяйственное право и финансовое законодательство, в США был принят Закон о ценных бумагах (1933 г.), и постепенно фондовый рынок приобрел свой современный вид.
В 60-е годы на рынке фондовых ценностей намечается новый всплеск биржевой активности. Европа оправилась от последствий второй мировой войны, стабилизировалась промышленность, появились новые наукоемкие производства. Механизм фондовой биржи способствовал перераспределению денежных средств в пользу отраслей, обеспечивающих наибольшую норму прибыли. С помощью фондовой биржи огромные средства, собранные банками и другими расчетно-кредитными учреждениями, направлялись на финансирование наиболее эффективных экономических программ, изобретений и внедрение новых технологий. В этот период происходит также бурный рост международных операций с ценными бумагами.
Текущее состояние и тенденции развития рынка государственных ценных бумаг
Для анализа рынка ценных бумаг России необходимо в первую очередь составить представление о степени развития рынка акционерного капитала. Данный рынок имеет, очевидно, определяющее значение. Он является детерминантои для рынка ценных бумаг. Чтобы понять, в какой степени развит российский рынок акционерного капитала в работе проводятся сравнения основных позиций рынков акционерного капитала в США, Германии, Японии и России. Это помогает понять разницу между различными альтернативными системами корпоративной организации: рыночно-ориентированной (market-oriented system), реализованной в США, Англии, Канаде и сетевой (network-oriented system), типичными представителями которой являются Германия и Япония.
Как видно, рынок акционерного капитала в России практически отсутствует или, что было бы вернее, находится в зачаточном состоянии. При этом какой-то однородной картины среди российских компаний не существует. Очевидно, что рынок акционерного капитала играет важнейшую (даже определяющую) роль для рынка корпоративных ценных бумаг. В работе выделяются основные характеристики российского фондового рынка и рынка акционерного капитала:
- Отсутствие либо противоречивость законодательства. Фондовый рынок регулируется сейчас законами РФ "О рынке ценных бумаг" и "Об акционерных обществах". Отсутствуют законодательные акты, регулирующие слияние и поглощения компаний. В законодательстве даже не упоминаются такие рыночные инструменты, как опционы, активное использование которых присуще развитым рынкам.
- Ключевой характеристикой российского фондового рынка является ликвидность. Фундаментальные причины менее принимаются во внимание при решении об инвестировании. Значителен разброс количества свободно обращающихся на рынке акций (free-float) по компаниям. Наряду с компаниями, акции которых активно обращаются на рынке, существуют предприятия, акции которых не обращаются совсем. Соответственно, у заинтересованного инвестора часто отсутствует возможность купить акции той компании, которой он хотел бы.
- Относительно высокая степень развития инфраструктуры рос-сийского рынка ценных бумаг. Уровень развития инфраструктуры российского фондового рынка уже практически сложился. Сказанное, правда, в меньшей мере относится к биржам, где объемы операций на несколько порядков ниже, чем на внебиржевом рынке. Помимо организации торговых площадок, хорошо развита система депозитариев и реестродержателей, хотя и не существует единой депозитарной компании. В целом, дальнейшее развитие фондового рынка России тормозится неразвитым рынком акционерного капитала, который в данный момент, как следует из вышесказанного, не релевантен сложившемуся фондовому механизму. Организационная структура российского фондового рынка напоминает американскую (см. Таблицу 3).
- Слабо развит информационный рынок. В условиях достаточно высокого развития инфраструктуры фондового рынка его участникам для принятия решений требуется все больше информации о компаниях, акциями которых они торгуют. Однако информационное обеспечение -это наиболее слабое звено российского фондового рынка. Здесь также ситуация неоднородна. Компании, относящиеся к группе bluechips. ак тивно работают в направлении информационной открытости для инвесторов. И хотя ни одна из них не является информационно "прозрачной" в такой степени, в какой "прозрачны" западные компании, необходимый минимум информации для инвесторов они обеспечивают. Подавляющее большинство стальных компаний не только не работают в этом направлении, но и иногда даже укрывают информацию о себе.
- В стране отсутствуют значительные финансовые ресурсы для эффективной работы на фондовом рынке. Поэтому манипулируя даже сравнительно небольшой для финансовых рынков суммой в 300-500 тыс.доля. можно сильно раскачать рынок. Неудивительно, что влияние заказов от иностранных инвесторов (преимущественно, американских) инвесторов сказывается на динамике рынка. Особенно показательным в этом смысле был бы период конец осени 1995 г.- весна 1996 г. При наличии общего понижательного тренда, который со временем практически стабилизировался, текущая динамика котировок определялась наличием заказов от иностранных инвесторов.
Способы регулирования российского рынка ценных бумаг
В основе методики построения индекса лежит алгоритм взвешенного среднего арифметического. Объектом усреднения служат ежедневно определяемые отношения цен облигаций из некоторого гипотетического портфеля ГКО на текущий день к ценам на предыдущий день. Причем этот портфель нельзя назвать ни спекулятивным, ни консервативным - он имеет такую структуру, какую на данный день имеет весь рынок, т.е. портфель состоит из бумаг всех обращающихся на данный момент выпусков, а доля ГКО каждой серии соответствует доле объема эмиссии этого выпуска (в рыночных ценах) в общем денежном объеме рынка.
В каждый следующий момент времени значение индекса представляет собой обращенный коэффициент прироста стоимости гипотетического портфеля.
Облигации федерального займа (1995 года) с переменным купоном Министерство финансов РФ начиная с 15 мая 1995 года начало выпуск облигаций федеральных займов (ОФЗ) в соответствии с Генеральными условиями выпуска облигаций федеральных займов и утвержденными на их основе условиями отдельных выпусков облигаций федеральных займов.
Эмитентом ОФЗ выступает Министерство финансов РФ. Общий объем эмиссии ОФЗ определяется Министерством финансов РФ в пределах лимита государственного внутреннего долга, устанавливаемого федеральным законом о федеральном бюджете на соответствующий финансовый год. Эмиссия ОФЗ осуществляется в форме отдельных выпусков
Владельцами ОФЗ могут быть юридические и физические лица, которые по законодательству РФ являются резидентами и нерезидентами, если иное не предусмотрено условиями отдельных выпусков ОФЗ.
Владелец облигации имеет право на получение по ОФЗ суммы основного долга (номинальной стоимости), выплачиваемой при погашении выпуска, или иного имущественного эквивалента, а также на получение в соответствии с условиями выпуска дохода в виде процента, начисляемого к номинальной стоимости ОФЗ.
Министерство финансов РФ по согласованию с Центральным банком РФ утверждает условия отдельных выпусков ОФЗ, которые содержат периодичность выпусков, объем и срок каждого выпуска, тип ОФЗ (именные или на предъявителя), порядок и форму выплаты доходов и погашения, порядок признания выпуска состоявшимся, ограничения на потенциальных владельцев, номинальную стоимость, размер, периодичность и порядок выплаты процентов по ОФЗ. Генеральным агентом по обслуживанию выпусков ОФЗ является Центральный банк РФ.
Все сделки с ОФЗ заключаются и исполняются в порядке, установленным Центральным банком РФ по согласованию с Министерством финансов РФ через уполномоченные им организации на осуществление депозитарной, брокерской и дилерской деятельности с ОФЗ.
Денежные расчеты по сделкам с ОФЗ осуществляются через Центральный банк РФ и его территориальные учреждения, а также иные кредитные организации в наличном и безналичном порядке.
Документом, удостоверяющем права, закрепляемые ОФЗ каждого выпуска, является глобальный сертификат, оформляемый на этот выпуск. Глобальный сертификат выпускается в 2 экземплярах, имеющих равную юридическую силу, и хранится в депозитарии и с Министерстве финансов РФ.
Учет отдельных ОФЗ каждого выпуска осуществляется в виде записей по счетам "депо". Запись по счетам "депо", осуществляемая организациями удостоверяет право собственности на ОФЗ и является условием для осуществления прав инвестора. Порядок учета ОФЗ по счетам "депо" определяет Банк России. Хранение и учет облигаций каждого выпуска на счетах "депо" осуществляется в депозитарии и субдепозитариях. Функции депозитария выполняет, также как и в случае с ГКО, Банк России или иная организация, уполномоченная им на осуществление функций депозитария, которая осуществляет хранение глобального сертификата выпуска облигаций федеральных займов, а также осуществляет по счетам "депо" уполномоченных организаций учет их прав на облигации и учет в совокупности прав на ОФЗ депонентов (инвесторов) уполномоченных организаций. Функции субдепозитария выполняют уполномоченные организации, которые осуществляют учет прав на облигации федеральных займов по счетам "депо" депонентов.
В случаях, предусмотренных федеральным законом о федеральном бюджете на соответствующий год, Центральный Банк РФ имеет право при размещении ОФЗ приобретать от своего имени и за свой счет на основании отдельного соглашения с Министерством финансов РФ может осуществлять дополнительную продажу облигаций данного выпуска, не проданных при размещении. ОФЗ с переменным купоном представляют собой среднесрочную государственную ценную бумагу сроком обращения 378 дней По облигации ежеквартально выплачивается купон. Размер купона непостоянный ("плавающий купон") и определяется как средневзвешенная доходность к погашению выпусков ГКО на вторичных торгах.
В процессе вторичных торгов покупатель выплачивает продавцу кроме цены заявки на покупку-продажу еще часть купонной выплаты -накопленный купонный доход. На аукционе ОФЗ с переменным купоном могут размещаться с дисконтом, который вместе с купонным доходом и колебанием цен на вторичном рынке образуют составляющие дохода по облигациям федерального займа.
Условия выпуска внутреннего государственного валютного облигационного займа (ОВВЗ) утверждены Постановлением Совета Министров РФ от 15 марта 1993 года № 222 (с изменениями от 4 марта 1996 года). В соответствии с этими условиями Министерство финансов РФ (заемщик) от имени Российской Федерации производит выпуск внутреннего государственного валютного займа на общую сумму 7885000000 долларов США. Этим займом была секьюритизирована за-должность перед клиентами - юридическими лицами государственного Внешэкономбанка, потерпевшего банкротство в 1991 году. Клиент, получивший в замещении своих валютных средств государственную облигацию, может перепродать ее (с дисконтом) с тем, чтобы получить в свое распоряжение наличность, или использовать ее в качестве доходной и ликвидной ценной бумаги.
Внутренний валютный заем разбит на 5 траншей, имеющих различные сроки обращения и предназначенных для различных категорий клиентов. В каждый транш включены облигации 3 видов номиналов (1000 долл. США, 10000 долл. США, 100000 долл. США).
Определение доходности портфеля ценных бумаг
Сформировать портфель ценных бумаг - это некоторым образом распределить инвестируемую сумму денежных средств между набором финансовых активов. Причем по истечении определенного срока финансовые активы должны быть конвертированы в денежные средства. Соотношение инвестируемой и изымаемой сумм определяет доходность портфеля ценных бумаг.
Процесс инвестирования и изъятия денежных средств из финансовых активов сопряжен с рядом разнообразных ограничений. Одним из основных является набор допустимых финансовых инструментов, т.е. перечень финансовых активов, которые можно приобрести дтія формирования портфеля. Перечень определяется возможностями предприятия, формирующего портфель. В принципе, чем шире данный перечень и разнообразие составляющие его финансовые инструменты, тем привлекательнее выглядит портфель с точки зрения диверсификации.
Так, существуют ограничения на минимальную сумму инвестиций в данный инструмент, т.е. нельзя купить ценные бумаги некоторого вида на сумму менее какого-то определенного значения. Это связано с наличием минимального лота любого вида ценных бумаг, выставляемых на продажу. Наряду с нижней границей существует и верхняя граница суммы инвестиций, т.е. в силу объективных причин невозможно совершать операции купли-продажи объемов более некоторого порогового значения. Например, вексель с фиксированным сроком и доходностью какого-либо коммерческого банка можно приобрести на сумму, ограниченную снизу и сверху. Кроме того, слишком большой объем инвестиций неизбежно выведет рынок данного инструмента из равновесия, что изменит остальные характеристики актива. "Раскачивание" рынка - безусловно, интересная спекулятивная деятельность операторов рынка, однако при формировании портфеля эта стратегия нами не рассматривается.
Среди объективных ограничений следует отметить ограниченность инвестиций во времени. Под этим подразумевается, что по истечении некоторого временного интервала активы портфеля должны быть конвертированы в денежные средства. Естественно, ограничения существуют как на минимальный период инвестирования в конкретный инструмент, так и на максимальный.
Определение доходности финансового инструмента. Кроме ограничения по времени и величине инвестируемой суммы каждый финансовый инструмент имеет еще одну важную характери /. стику - доходность. Поскольку совершать какие-либо операции купли-продажи имеет смысл только при условии получения некоторой доходности. Исходя из опыта работы к конкретным финансовым инструментом можно определить ожидаемую, возможную и среднюю величины доходности. Ожидаемая доходность финансового инструмента - доходность, которая будет получена по окончании срока инвестирования при стечении наименее благоприятных обстоятельств, что может произойти в силу объективных причин, влияющих на конъюнктуру рынка, и вследствие принятия ошибочных решений при выборе моментов покупки и продажи, а так же при расчете цен сделок. Возможная (минимальная) доходность - доходность, которую можно получить лишь при стечении наиболее благоприятных обстоятельств. Средняя доходность дает представление об уровне доходности, получаемом при наиболее вероятном развитии событий. Следует отметить, что перечисленные характеристики финансового инструмента тесно взаимосвязаны. Например, доходность по депозиту пропорциональна сумме и. как правило, сроку вклада, а минимальная сумма банковского векселя может быть снижена при значительном увеличении срока обращения векселя.
Определение доходности портфеля В первом приближении можно сказать, что портфель ценных бумаг - это совокупность финансовых активов. Ограничения составных частей (финансовых инструментов) определяют ограничения портфеля в целом. Портфель имеет ограничения по сроку жизни, а также по минимальной и максимальной инвестируемой сумме. Его доходность определяется тремя величинами - ожидаемой, возможной и средней.
Ожидаемая (минимальная) доходность - доходность, которая будет получена по окончании срока жизни портфеля при стечении наименее благоприятных обстоятельств, что может произойти и в силу объективных причин, влияющих на конъюнктуру рынка, и вследствие принятия ошибочных решений в процессе управления портфелем. Ожидаемая доходность некоторого портфеля показывает тот уровень, ниже которого доходность не опустится ни при каких обстоятельствах, кроме форс - мажорных, и является одной из важнейших характеристик портфеля. На увеличение ожидаемой доходности решающее влияние оказывают рост доли финансовых инструментов в портфеле, характеризуемых низкой рискованностью, например ГКО. Однако повышение уровня ожидаемой доходности ограничено доходностью низко рисковых инструментов.
Возможная (максимальная) доходность - доходность, которую можно получить либо при стечении наиболее благоприятных обстоя тельств. Возможная доходность возрастает с увеличением в портфеле доли рисковых финансовых инструментов, имеющих высокий спекулятивный потенциал, таких как, например, валютные фьючерсы.
Средняя доходность - доходность, получаемая при наиболее вероятном развитии событий. Определение целевой функции задачи.
В условиях быстроразвивающегося рынка, которому, как правило, соответствует высокий уровень инфляции и риска, ожидания инвесторов строятся на возможности получения максимальной доходности. Задача формирования портфеля сводится к поиску такого распределения инвестируемой суммы между финансовыми инструментами, что по истечении срока жизни портфеля возможная при благоприятных обстоятельствах доходность будет максимальной при условии, что изымаемая сумма обеспечит заданную ожидаемую доходность. Таким образом, целевую функцию задачи формирования портфеля следует определить как максимизацию возможной доходности портфеля по истечении его срока жизни.
- на четвертом происходит поиск оптимальной структуры формируемого портфеля путем варьирования входных данных. Весь комплекс расчетов по рассматриваемой задаче реализован в виде законченного программного продукта, что позволяет просчитывать разнообразные варианты при изменяемых входных данных. Выбор инвестором конкретной структуры портфеля зависит от его субъективной оценки полезности, получаемой от формирования портфеля с определенным сочетанием ожидаемой, возможной и средней доходностей.
