Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Методы управления инвестиционными ресурсами
1.1 Управление структурой капитала: существующие подходы и методики 9
1.2 Выбор ставки дисконтирования для инвестиционного проекта 32
1.3 Амортизационные отчисления и заемный: особенности управления
в РФ 46
Выводы 56
Глава 2. Определение стоимости заемного капитала инвестиционного проекта
2.1 Схема формирования чистой прибыли инвестиционного проекта 58
2.2 Оценка стоимости заемного капитала инвестиционного проекта 66
2.3 Определение стоимости амортизационных отчислений 80
Выводы 86
Глава 3. Оптимизация структуры капитала инвестиционного проекта
3.1 Максимизация рентабельности собственного капитала 89
3.2 Оптимизация структуры капитала с учетом схемы налогообложения участников инвестиционного проекта 110
3.3 Оптимизация нормируемых расходов инвестиционного проекта 120
Выводы 124
Заключение 128
Список литературы 131
- Управление структурой капитала: существующие подходы и методики
- Выбор ставки дисконтирования для инвестиционного проекта
- Схема формирования чистой прибыли инвестиционного проекта
- Максимизация рентабельности собственного капитала
Введение к работе
Актуальность исследования.
В настоящее время кризисные явления и нестабильность в экономике Российской Федерации привели к снижению инвестиций, направляемых в различные сферы народного хозяйства. Это в конечном счете негативно сказывается на величине валового внутреннего продукта, производительности труда, уровне жизни населения. В сложившейся ситуации необходимо не просто наращивать объем инвестиций, а осуществлять экономически оправданные действия по привлечению и вложению именно тех финансовых ресурсов, которые будут стимулировать рост производства, принесут положительный социальный эффект. Такие действия анализируются современной экономической наукой в рамках управления инвестициями. По своей сути это процесс управления всеми аспектами инвестиционной деятельности: в масштабах государства, в рамках отдельных предприятий, а также в разрезе инвестиционных проектов.
Управление эффективностью инвестиционных проектов осуществляется с применением методов финансового менеджмента. На основании полученных результатов должны приниматься верные управленческие решения, повышающие эффективность деятельности хозяйствующих субъектов. В свою очередь, это оказывает положительное влияние на экономику страны в целом.
Основоположниками многих методов, которые сейчас широко применяются в России для управления инвестиционными проектами, были западные экономисты. Большинство этих способов не адаптированы к новым российским условиям и применяются на практике без изменений основного содержания. Под российскими условиями в данной работе понимаются:
- система налогообложения и стандарты бухгалтерского учета Российской Федерации;
- макроэкономическая ситуация (инфляция, объем инвестиций и
сбережений, рынок капитала и т.д.);
- особенности развития фондового рынка (в частности, рынков акций и корпоративных облигаций);
- особенности российского корпоративного поведения (низкая склонность к уплате налогов, отсутствие планирования и т.п.);
- тенденции в экономике России за последние несколько лет, такие как усиление конкуренции, снижение рентабельности бизнеса практически во всех сферах экономики.
Основная проблема применяемых в настоящий момент научных инструментов и методов состоит в том, что не всегда их использование дает точные результаты. Происходит это по многим причинам. Чаще всего в расчетах не учитываются отдельные значимые факторы, кроме этого западные методики в нашей стране могут вообще не работать. Поэтому, по мнению автора, в процессе управления инвестиционными проектами особое внимание нужно уделить адекватности экономических методов российским условиям.
нужно уделить адекватности экономических методов российским условиям.
Так, в настоящее время многочисленные споры ведутся вокруг проблем, относящихся к теории управления капиталом. На это обращают внимание как западные, так и российские экономисты. Как известно, инвестиции финансируются из различных источников. Это может быть чистая прибыль предприятия, заемные, привлеченные средства и т.д. Их объем в рамках народного хозяйства ограничен. Таким образом, актуален вопрос: как использовать разнообразные финансовые источников, формирующие капитал компании, чтобы максимально увеличить эффективность инвестиционного проекта. Очевидна необходимость методов управления капиталом, которые позволят определить его оптимальную структуру с целью достижения желаемых результатов.
Существует ряд работ по проблеме управления структурой капитала.
Основоположниками здесь можно считать западных экономистов Модильяни и Миллера и так называемых традиционалистов, которые поднимали эти вопросы в 60-х гг. прошлого столетия. Значительный вклад в разработку этой концепции в 80-х гг. сделали М. Дженсон и У. Меклинг в рамках теории фирмы. Влияние на теорию управления капиталом также оказал известный экономист Э. Альтман, который работал в области прогнозирования банкротства компаний в 90-х гг. Среди российских ученых эту проблему рассматривают В.В. Ковалев, Н.Н. Тренев, В.В. Шеремет. Вместе с тем, многие вопросы, связанные с решением практических задач, не разрешены на настоящий момент и требуют дальнейшего исследования.
Как уже говорилось выше, капитал для реализации инвестиционного проекта можно привлечь из различных источников. В этом случае стоимость инвестиционных ресурсов в каждом отдельном случае должен определяться особо. Конкретные методы нахождения стоимости достаточно широко проработаны. Подробные алгоритмы расчета можно найти в трудах российских авторов Е.М. Четыркина, В.И. Ермакова. Е. А. Олейникова, В.М. Аньшина, Е.Ю. Пинчуковой.
Однако, по мнению автора, часто не учитываются некоторые ограничивающие факторы, обусловленные российскими условиями. К ним можно отнести особенности налогового законодательства Российской Федерации, специфику способов начисления амортизации, инфляцию. Например, по такому широко применяемому предприятиями источнику инвестиционных ресурсов как заемный капитал отсутствуют точные методы определения его стоимости, которые бы учитывали весь перечень налогов РФ, особенности их расчета, а также распространенные на практике схемы выплат по заемному капиталу.
Как известно, выплаты по заемному капиталу, амортизационные отчисления, а также многие другие расходы снижают базу по налогу на прибыль, создавая тем самым для хозяйствующего субъекта экономию на налогах. В литературе это понятие встречается под названием "налоговая защита". Практически все авторы, публикующие свои труды в области управления инвестициями и финансами, затрагивают эту экономическую категорию. Однако, подробной расшифровки применения налоговой защиты, описания методов определения ее стоимости в российских условиях практически нет.
Из всего вышесказанного можно сделать вывод, что существует необходимость уточнения и дальнейшей разработки методов и алгоритмов управления эффективностью инвестиционных проектов, позволяющие объективно оценивать инвестиционные проекты, осуществляемые в РФ.
Указанные обстоятельства определили актуальность темы, цели и задачи диссертационной работы.
Цель и задачи исследования.
Главная цель работы заключается в совершенствовании методов расчета стоимости отдельных источников финансирования инвестиционных проектов и разработке предложений по оптимизации структуры капитала.
Цель исследования определила необходимость решения следующих задач:
анализ и систематизация существующих в научной литературе и практике российских предприятий методов определения ставки дисконтирования, используемой при оценке эффективности инвестиционного проекта; разработка предложения по определению ставки дисконтирования с учетом специфики ее применения в РФ;
уточнение схемы формирования прибыли для целей определения стоимости источников капитала инвестиционного проекта;
совершенствование методов определения стоимости заемного капитала инвестиционного проекта, а также современной стоимости амортизационных отчислений с учетом действующих положений российского законодательства;
исследование различий эффективности участия сторон в инвестиционном проекте с учетом изменений в налоговой законодательстве РФ; обоснование методики определения оптимальной структуры капитала для различных экономических ситуаций с учетом действующих ограничивающих факторов; разработка конкретного алгоритма расчета точки оптимума для рассматриваемых инвестиционных случаев.
В качестве объекта исследования выбраны предприятия, реализующие инвестиционные проекты.
Предметом исследования являются методы и научные инструменты управления эффективностью инвестиционных проектов.
Теоретическую и методологическую основу диссертации составили труды отечественных и зарубежных экономистов в области инвестиционного менеджмента, принципов корпоративных финансов, нормативные акты, программные документы по проблемам инвестиций в России, официальные рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов.
В процессе решения поставленных задач использовались методы анализа и синтеза, методы математической статистики, теории вероятностей, регрессионного и дисперсионного анализа.
Информационной базой для исследования послужили данные Госкомстата РФ, Министерства финансов РФ, Минэкономразвития РФ, результаты ряда опросов, сведения Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), Российской торговой системы (РТС), информационных агентств АК&М, РБК, Финмаркет, периодических изданий и ведущих российских журналов, аналитические материалы инвестиционной группы «Атон», инвестиционной компании Финанс-Аналитик.
Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке и обосновании методик расчета стоимости капитала и оптимизации его структуры.
Наиболее существенные научные результаты, полученные лично автором и представленные к защите, заключаются в следующем:
доработана методика определения ставки дисконтирования инвестиционного проекта в условиях инфляции, обобщены подходы к определению ставки дисконтирования;
усовершенствована методика расчета стоимости заемного капитала инвестиционного проекта, учитывающая различные схемы выплат по кредиту и систему налогообложения Российской Федерации;
проведен анализ влияния выбранной схемы амортизации на величину денежного потока инвестиционного проекта в разрезе бухгалтерского и налогового учета;
обоснован алгоритм оптимизации структуры капитала по максимуму (минимуму) заданного критерия;
предложена методика оптимизации нормируемых расходов инвестиционного проекта, которые вычитаются из налогооблагаемой прибыли с учетом предусмотренных законодательством норм и ограничений.
Практическая значимость исследования.
Применение результатов исследования будет способствовать решению важной народнохозяйственной задачи - повышению эффективности инвестиций на основе применяемых методов расчета.
Материалы диссертации могут быть использованы в процессе преподавания и проведения практических занятий по курсу "Управление инвестициями", а также по другим смежным курсам. Полученные результаты также могут быть применены при создании программных продуктов по составлению бизнес-планов.
Апробация результатов исследования
Разработанные в диссертации методики управления эффективностью инвестиционными проектами приняты к внедрению и практическому использованию в ОАО "Мастак" - торговая марка "Ситек", ООО ЧОП "Альфа-Б".
Управление структурой капитала: существующие подходы и методики
Планируя реализацию инвестиционного проекта на базе уже существующего бизнеса или при создании нового предприятия, любой менеджер, прежде всего, задумывается, где взять необходимые средства для реализации идей. В этой связи инвестиционный проект нужно рассматривать не в узком смысле, как технико-экономическое обоснование, а в широком - как "проект, предусматривающий (в числе других действий) вложения инвестиций" [46] или как "план вложения капитала в целях получения прибыли" [65]. В результате практических действий указанное имущество в дальнейшем принесет прибыль и (или) создаст какой-либо социальный эффект. Кратко в этом и заключается суть инвестиционной деятельности, т.е. деятельности "по вложению денежных средств и других ценностей в проекты, а также обеспечение отдачи капиталовложений" [39].
Итак, осуществление инвестиционного проекта возможно при условии привлечения инвестиционных ресурсов. Как правило, источники формирования таких ресурсов подразделяются на три группы [38, стр. 133]: - собственные, - заемные, - привлеченные.
Среди собственных источников большую роль играет чистая прибыль, к ним также относятся амортизационные отчисления. К заемным источникам относятся долгосрочные кредиты банков, которые являются основным источником инвестиций для большинства российских компаний, эмиссия облигаций, лизинг, налоговый кредит и другие. Среди привлеченных источников инвестиций в первую очередь рассматривают акционерный капитал (для российских компаний возможность эмиссии акций ограничена), а также взносы сторонних инвесторов в уставный капитал, безвозмездно полученные активы. Как можно заметить, в эту классификацию не входят краткосрочные средства.
Можно использовать ту или иную комбинацию источников инвестиционных ресурсов проекта, формируя тем самым его капитал. Часто под капиталом также понимают совокупность основных видов инвестиционных ресурсов [88, Т.1, стр. 305]. Хотелось бы отметить, что термин "капитал" имеет неоднозначную трактовку в научной литературе. В данной работе под капиталом будем понимать все долгосрочные источники средств компании [62, стр. 509].х В этом смысле капитал принято подразделять на собственный и заемный, что основывается на структуре пассива баланса. Составляющие этих двух составных частей представлены на рис. Также можно выделить лизинг, государственное финансирование и прочие источники. Данный перечень не является исчерпывающим. Как можно видеть, такое деление аналогично классификации основных источников инвестиционных ресурсов [см. 38, стр. 134].
Привлечение любого из перечисленных источников предполагает плату за его использование . Определение стоимости отдельного источника капитала, а также всей их совокупности является одной из наиболее важных сторон управления инвестиционными проектами. Стоимость капитала - это "общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему" [62], стр. 607]. В западной англоязычной литературе употребляется термин cost of capital, что дословно можно перевести как затраты на капитал.
Здесь стоит несколько слов сказать о том, почему в данной работе используется именно термин "стоимость капитала". В частности, в отечественной литературе можно встретить другое название рассматриваемого термина, а именно "цена капитала". Отдавая предпочтение первому из них, автор основывался на аргументах, изложенных в работе В.В. Ковалева [62, стр. 608, 379]. Во-первых, стоимость - это расчетный показатель, а цена -объявленный, ее можно увидеть, например, в котировках. Во-вторых, цена в определенный момент времени имеет одно значение, стоимость многозначна, носит больше субъективный характер, зависит от применяемого метода анализа. Кроме того, автор в своих публикациях использовала термин "стоимость капитала".
Выбор ставки дисконтирования для инвестиционного проекта
Для принятия верных решений по управлению инвестиционными проектами требуется адекватная оценка их эффективности. С этой целью необходимо правильно учитывать стоимость денежных потоков, которые, как правило, относятся к разным моментам времени. Для определения их стоимости во времени применяют метод дисконтирования. Дисконтированием денежных потоков инвестиционного проекта называется приведение значений этих потоков, относящихся к разным шагам расчета, к их ценности на определенный момент времени в прошлом. Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является ставка дисконтирования. Для раскрытия экономического смысла дисконтирования, обычно рассуждают следующим образом: "Сегодняшний рубль стоит больше, чем завтрашний, так как сегодня рубль можно инвестировать, и он начнет приносить доход в виде процента". Это первый основной принцип теории финансов - принцип временной стоимости денег. Чтобы вычислить приведенную стоимость, необходимо дисконтировать ожидаемый будущий доход по норме доходности, которую дают сравнимые альтернативные инвестиции.
В приведенных выше рассуждениях сделано допущение, что инвестор совершенно уверен в будущей стоимости актива. В реальной действительности в условиях риска и неопределенности это не так. Сумма, которую планирует получить инвестор, - это прогноз, она абсолютно не гарантирована. Так, вы не сможете продать актив сегодня по стоимости, дисконтированной по ставке, равной, к примеру, доходности ценных бумаг правительства. Ведь инвестор сможет получить те же деньги, вложив тот же капитал в ценные бумаги правительства, он не станет покупать ваш актив за такую же сумму, так как получение такого же дохода от этих инвестиций не гарантировано. "Вероятно, вы должны снизить цену, чтобы заинтересовать инвесторов" [40, стр. 14]. Здесь авторы указанной работы подошли ко "второму основному принципу финансов: надежный доллар стоит больше, чем рисковый" [40, стр. 14].
Отечественные специалисты подходят к вопросу определения дисконтирования схожим образом. Как известно, расчет большинства показателей эффективности инвестиционного проекта связан с приведением как инвестиционных расходов, так и доходов к одному моменту времени, т.е. с расчетом соответствующих современных величин.
Рассмотрим существующие способы определения ставки дисконтирования. Прежде всего, при ее выборе ориентируются на минимально приемлемую доходность альтернативных безрисковых вложений. В Российской Федерации в настоящий момент определить такую ставку достаточно сложно, так как практически нет актива, который мог быть назван безрисковым. Тем не менее, в Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов безрисковая ставка определяется в зависимости от процента по депозитам банков первой категории надежности (после исключения инфляции), "а также (в перспективе) ставки LIBOR по годовым еврокредитам, освобожденной от инфляционной составляющей в соответствующей стране, практически это 4 - 6% " [13, п. 11.2]. Хотелось бы отметить, что в настоящие время годовая ставка LIBOR по долл. США составляет 3,020%, по Евро 3,955% (по данным газеты "Ведомости" на 28.03.2002) [47]. Что касается ставок по депозитам, Сбербанк по рублевому вкладу "Сберегательный" сроком на 6 месяцев предлагает 13% годовых в рублях; по вкладам в валюте - "Особый номерной" сроком на год и 1 месяц - 8% при сумме вклада не менее 5000 долл. США для отделений Москвы (по данным газеты "Сбережения" АК Сберегательного банка России № 3(50) за март 2002г.) [48]. Темп инфляции по данным Госкомстата в 2000 г. составил 20,2%, в 2001г. - 18,6%, по прогнозам в 2002 г. - 12-18% [51]. Как можно видеть, инфляция в нашей стране пока превышает предлагаемый банковский процент по рублевым вкладам, то есть реальная доходность по таким вкладам будет отрицательной.
Для оценки эффективности инвестиционного проекта в целом зарубежные специалисты по управлению финансами рекомендуют использовать ставку дисконтирования, установленную на уровне не меньше средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC). Дело в том, что при составлении бизнес-плана дисконтируемый денежный поток не включает финансовую деятельность, состоящую из выплат и поступлений заемного капитала, поступления от акционеров, дивидендов, а также лизинговых платежей. В таком случае ставка дисконтирования представляет собой "относительную стоимость ресурсов, при помощи которой впоследствии определяется их абсолютная стоимость, отвлекаемая из проекта и передаваемая субъектам, предоставившим ресурсы, и представляющая их доход" [33, стр. 175].
При использовании средневзвешенных затрат на капитал в качестве ориентира для выбора ставки дисконтирования необходимо учитывать изменение объема заемного капитала и дивидендную политику предприятия. При этом стоимость и доля каждого вида капитала на протяжении реализации проекта также будет изменяться. Следовательно, ставку дисконтирования для каждого периода времени целесообразно рассчитывать отдельно с учетом изменений этих величин и долей капитала во времени. Лагом расчета можно выбрать, например, один год.
Помимо перечисленного выше, ставка дисконтирования при расчете эффективности инвестиционного проекта должна учитывать неопределенность и риск. Этот вопрос является наиболее сложным в современной экономической теории. Относительно российских условий эта проблема, к сожалению, пока остается малоизученной. Под неопределенностью следует понимать неточность и неполноту информации об условиях реализации проекта, под риском -возможность возникновения таких условий, которые приведут к отклонениям от ожидаемых результатов, а также к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта [13, п. 10.1].
Схема формирования чистой прибыли инвестиционного проекта
В предыдущей главе было установлено, что источники инвестиционных ресурсов, такие как амортизационные отчисления и заемный капитал, могут уменьшать налог на прибыль благодаря налоговой защите. Однако, это не единственный способ снижения налоговых обязательств. Во-первых, все расходы, вычитаемые из прибыли до налогообложения, создают налоговую защиту. Во-вторых, экономию на обязательствах перед государством могут создать и другие налоги, предусмотренные законодательством. К ним, в частности, относятся налоги с оборота (дохода), налоги на имущество. В этом случае расходы, вычитаемые из облагаемой базы по указанным налогам, также создадут экономию. От данных факторов будет зависеть стоимость конкретного расхода инвестиционного проекта и величина налоговой защиты.
Для этих целей, по мнению автора, необходимо рассмотреть общую схему получения чистой прибыли, которая бы основывалась на действующем законодательстве РФ по бухгалтерскому и налоговому учету. С ее помощью можно будет увидеть фактический уровень выплаты расходов инвестиционного проекта, облагаемую базу по налогу.
В свете российского законодательства после анализа множества нормативных документов данная схема может быть представлена в следующем виде:
1. Сначала определяется выручка от реализации товаров, продукции, работ, услуг. Выручка представляет собой сумму денежных средств, поступивших на расчетный счет или в кассу предприятия (при учетной политике «по оплате»), либо стоимость отгруженных товаров, выполненных работ, оказанных услуг (при учетной политике «по отгрузке»). В данном случае выручка определяется исходя из «допущения временной определенности фактов хозяйственной деятельности» [20], то есть по мере отгрузки товаров, выполнения работ или оказания услуг. Данное положение соответствует международным нормам финансовой отчетности. Затем из выручки вычитается налог на добавленную стоимость (НДС), налог на реализацию горюче-смазочных материалов (НГСМ), акцизы, налог с продаж (НсП), другие косвенные налоги (см. рис. 2.1). Законодатель рассматривает частные случаи экспортно-импортным операциям, договорам мены, комиссии и т.д.
2. На следующем этапе из выручки вычитается себестоимость продукции (рис. 2.1). До вступления в действие 25 главы НК РФ ее расчет регулировался ведомственными положениями, а также Положением о составе затрат - это был основной нормативный документ, который относится ко всем сферам экономики. Согласно этому постановлению в себестоимость включались амортизационные отчисления по основным средствам, проценты по кредиту, (с учетом некоторых ограничений), заработная плата работников, налоги на фонд оплаты труда, налог на пользователей автодорог, а также коммерческие, управленческие и другие многочисленные расходы предприятия. Вступивший с 1 января 2002г. НК расширил перечень расходов, относимых на себестоимость, сохранив при этом основную их группировку.
В результате этих действий получается прибыль (убыток) от реализации..
3. Далее к прибыли прибавляются проценты к получению (соответственно проценты к уплате вычитаются), и прочие операционные доходы (расходы). По статье "Проценты к получению/ уплате" отражаются суммы причитающихся (подлежащих) в соответствии с договорами к получению (к уплате) дивидендов (процентов) по облигациям, депозитам и т.п., учитываемых в соответствии с правилами бухгалтерского учета на счете "Прибыли и убытки", суммы, причитающиеся от кредитных организаций за пользование остатками средств, находящихся на счетах организации, доходы, подлежащие получению от участия в совместной деятельности.
По статьям "Прочие операционные доходы/расходы" отражаются данные по операциям, связанным с движением имущества организации (основных средств, запасов, денежных средств, ценных бумаг и т.п.). К ним, в частности, относятся: реализация основных средств и прочего имущества, списание основных средств с баланса по причине морального износа, сдача имущества в аренду, прекращение производства, не давшего продукции. Кроме того, в составе операционных доходов и расходов отражаются результаты переоценки имущества и обязательств, стоимость которых выражена в иностранной валюте (курсовые разницы), расходы, связанные с обслуживанием ценных бумаг (консультационные, посреднические услуг, депозитарные услуги и т.п.), а также сумма причитающихся к уплате отдельных видов налогов и сборов за счет финансовых результатов в соответствии с установленным законодательством Российской Федерации порядком. К ним относятся налог на имущество предприятий, налог на содержание жилищного фонда, местные налоги и сборы.
Максимизация рентабельности собственного капитала
В первой главе диссертации был подробно рассмотрены теории структуры капитала, к которым относятся: теория Ф. Модильяни и М. Миллера, традиционная позиция, теория Модильяни-Миллера с учетом налогов, компромиссная модель. Выбор соотношения показателей заемного и собственного капитала является одним из самых важных в деятельности фирмы. От этого зависит, как будет развиваться компания в дальнейшем, какие результаты принесет ее деятельность.
Как уже говорилось, для финансовой оценки структуры капитала используют коэффициент "долг/собственный капитал", который еще называют финансовым рычагом (левериджем). Указанные теории дают слишком формализованный подход к проблеме. В действительности на это соотношение влияют как множество факторов, как внутренних, так и внешних. К первым относятся: финансовая стратегия фирмы (агрессивная, консервативная), принятые нормативы компании (коэффициент реинвестирования чистой прибыли, показатели оборачиваемость активов, норма прибыли) склонность к заимствованию и др. Первые два влияют на объем осуществляемых инвестиций (капитальных вложений) К внешним относятся: перспективы развития отрасли, поведение конкурентов, отраслевые нормативы и коэффициенты, ситуация на рынке капитала, фондовом рынке, макроэкономическая ситуация в стране и др.
Так, фирма, придерживающаяся агрессивной стратегии, может увеличивать займы для финансирования инвестиционных проектов. При хорошем вложении средств, чем больше она будет занимать, тем больше будет финансовый рычаг, и тем больше будет рентабельность собственного капитала. Но размер этих займов сдерживается внешними факторами, такими как: ограниченность денежных ресурсов на рынке, требования банка-кредитора к финансовым показателям фирмы (так, финансовый рычаг может быть установлен на уровне не более 1-1,5, что не позволит выдать достаточное количество заемных средств.), рейтинг надежности компании как эмитента ценных бумаг.
Принять решение о выборе структуры капитала непросто. Нельзя однозначно сказать, что большие займы - это всегда хорошо, или что дополнительная эмиссия акций - это плохо. Каждая компания должна выработать для себя индивидуальный подход и производить постоянный анализ ситуации.
В большинстве случаев на выбор соотношения долг/собственный капитал будут влиять следующие факторы.
1. Налоговая защита. Согласно вступившей с нового года в действие главы 25 НК РФ, проценты по всем видам заемных средств уменьшают облагаемую базу по налогу на прибыль. А это значит, что фирма, осуществляющая заимствование, уменьшает свои налоги. Очевидно, что есть смысл наращивать долг, пока у компании будет оставаться чистая прибыль после уплаты процентов плюс необходимая и достаточная норма прибыли, остающаяся в распоряжении предприятия. Последнее слагаемое менеджер компании должен определять отдельно.
2. Структура имущества - то есть соотношение внеоборотных и оборотных активов. Последние, как известно, более ликвидны. Структуру активов компании определяет сфера или отрасль ее деятельности. Так, сфера телекоммуникаций обуславливает большую долю внеоборотных активов в балансе предприятия. Основные средства, а также нематериальные активы сложно реализовать в случае каких-либо затруднений, они менее ликвидны, чем запасы готовой продукции, материалы и другие оборотные активы. Поэтому таким компаниям нужно использовать меньше заемных средств.
3. Риск. Чем больше доля заемного капитала, тем больше вероятность того, что компания не выполнит свои обязательства перед кредиторами в случае финансовых затруднений. А следовательно, тем выше вероятность банкротства. Вот почему компании, стремящиеся повысить свою надежность (рейтинг), выпускают меньше долговых обязательств. Этим создается необходимый и достаточный запас прочности компании. У нее снижается риск неплатежеспособности. А как известно, в России ситуация может быстро стать негативной и предприятие не сможете расплатиться с кредиторами. От таких ситуаций необходимо застраховываться.
Но нужно помнить, что в долгосрочной перспективе стоимость компании зависит от верно выбранных инвестиционных проектов, приносящих положительный денежный поток, И возможность доступа к дополнительным финансовым ресурсам будет зависеть, прежде всего, от успеха работы самого предприятия.
Возникает вопрос, на какой критерии следует ориентироваться при выборе структуры капитала. Понятно, что для различных экономических участников инвестиционного проекта либо всей компании финансовые приоритеты также будут различны (схема 3.1). Западными и российскими экономистами давно разработаны определенные критерии, нормативы, коэффициенты для оценки эффективности работы предприятия. Стандартная процедура включает расчет таких показателей, как, например, размер чистой прибыли, рентабельность собственного капитала (ROE), рентабельность активов (ROA), рентабельность продаж, коэффициентов эффективности инвестиций, деловой активности. Эти показатели используются и при создании бизнес-планов инвестиционных проектов, и для прогнозирования основных показателей деятельности компании следующие отчетные периоды.
