Содержание к диссертации
Введение
Глава I. Теоретические основы слияний и поглощений компаний 9
1.1 Определение терминов «слияние» и «поглощение» в современной экономической науке 9
1.2 Анализ побуждающих мотивов слияний и поглощений 26
1.3 Классификация сделок по слияниям и поглощениям 43
Глава II. Характеристика и основные тенденции развития рынка слияний и поглощений 56
2.1 Характеристика западного рынка слияний и поглощений 56
2.2 Характеристика российского рынка слияний и поглощений 71
2.3 Значение рынка слияний и поглощений в развитии национальной 88
экономики
Глава III. Особенности реализации стратегии слияний и поглощений российских компаний 104
3.1 Отличительные особенности финансирования сделок М&А в 104
России
3.2 Подразделение слияний и поглощений как отдельная функциональная единица в структуре компании 124
3.3 Реализация процесса слияний и поглощений внутри компании 138
Заключение 155
Глоссарий 160
Список литературы 162
- Анализ побуждающих мотивов слияний и поглощений
- Классификация сделок по слияниям и поглощениям
- Характеристика российского рынка слияний и поглощений
- Подразделение слияний и поглощений как отдельная функциональная единица в структуре компании
Анализ побуждающих мотивов слияний и поглощений
Любое предприятие имеет два принципиальных варианта стратегии роста — собственное органическое развитие либо приобретение внешней структуры. В процессе постоянного развития на основе имеющейся стратегии менеджмент компании определяет, что является в данный конкретный момент наиболее выгодным: направление ресурсов на приобретение нового бизнеса, либо их перераспределение в рамках уже имеющихся направлений деятельности, либо создание новых направлений с нуля, за счет собственных сил. Соответственно, целью приобретения нового бизнеса через процессы слияний и поглощений является создание у компании стратегического преимущества за счет присоединения и интегрирования новых элементов бизнеса, что должно являться более эффективным, чем их внутреннее развитие в рамках данной компании, а также должно быть выгодно с точки зрения экономии времени при достижении поставленных стратегических целей.
Вопрос мотивов сделок слияния и поглощения широко обсуждается в западной экономической литературе24. Однако большинство работ имеют фрагментарный характер и страдают отсутствием системного подхода.
В данном разделе после систематизации уже существующих классификаций мотивов, как западных, так и российских экономистов, предлагается их новая комплексная классификация, которая, по мнению автора, наиболее четко их структурирует. При этом под мотивом понимается потенциальный выигрыш (либо интерес конкретных людей, как будет показано далее) при оптимальном проведении сделки и сопутствующих ей мероприятий по интеграции двух или более компаний. Общим мотивом к слияниям и поглощениям является расширение и повышение эффективности бизнеса. Наибольшему анализу этот мотив подвергается в трудах сторонников неоклассической интерпретации мотивов сделок . Кроме того, нередко этот путь расширения бизнеса является менее затратным, чем органический рост компании путем капитализации части прибыли и использования заемных ресурсов. Также следует упомянуть о том, что при слияниях и поглощениях следует учитывать фактор времени. Любое развитие через органический рост - это длительный процесс, сопряженный с большим количеством неопределенности в будущем. Приобретая уже готовый актив, с достаточной степенью точности можно оценить его сегодняшнюю дополнительную выгоду для компании в случае интеграции в существующий бизнес. Особое значение финансовый аспект приобретает в периоды финансовых кризисов, поскольку активы существенно дешевеют в цене, и, порою, приобрести желаемый актив становится на порядок проще. Как было показано в предыдущем разделе, зачастую непросто провести границу между слиянием и поглощением. Кроме того, существуют определенные различия в толковании данных понятий в зарубежной теории и практике и в российском законодательстве. Однако основные мотивы, которыми руководствуются компании при их проведении, схожи, что позволяет автору рассматривать слияния и поглощения в целом, не пытаясь провести между ними четкой границы по отношению к мотивам сделок. Для начала подробного анализа мотивов, лежащих в основе всех процессов слияний и поглощений необходимо упомянуть про цель, которая стоит перед всеми компаниями. Как известно из классической экономической теории - главная цель создания любого бизнеса - это максимизация прибыли. Причем эта цель первична по отношению к другим целям, стоящим перед рыночной компанией. Следовательно, так или иначе, любые мотивы, побуждающие компании к слияниям и поглощениям, вытекают из данной цели, либо подчинены ей. Причем в современных условиях цель можно расширить, добавив понятие «капитализация компании», а именно максимизация стоимости бизнеса. Современных собственников уже интересует вопрос не столько, сколько их актив может приносить денег, а, сколько он стоит, и с какой дополнительной премией его можно продать. На данную тему существует множество работ как отечественных, так и зарубежных экономистов26, поэтому в данной диссертации вопрос о первичной цели подробно не рассматривается. В дальнейшем будем подразумевать, что под основной целью слияний и поглощений подразумевается получение той или иной выгоды. В самом общем случае выгода может иметь количественную- оценку в росте прибыли компании, а также в росте ее капитализации. Соответственно опираясь на данное утверждение, можно проанализировать существующие в экономической литературе подходы и сформировать более системную и полную классификацию мотивов М&А, в первую очередь, применительно к российским условиям. Подходы западных экономистов Если рассматривать западную школу, то американские экономисты в рамках определения .мотивов слияний и поглощений изначально опирались на 3 устоявшиеся теории: Синергетическая теория; Теория гордыни; Теория агентских издержек свободных потоков денежных средств. Рассмотрим каждую из этих теорий подробнее. Самой распространенной теорией является теория повышения добавленной экономической» стоимости компании, или иначе - синергетическая теория. Часто эту теорию (а не отдельный мотив) еще называют «правило «2+2=5», впервые сформулированное в работе Бредли, Десаи, Ким в 1983 г . Суть состоит в том, что компания, образовавшаяся в результате слияния, может использовать широкий спектр преимуществ, которые возникают вследствие объединения ресурсов прежних корпораций за счет действия синергетических эффектов.
Следующей теорией, объясняющей мотивацию компаний при М&А, является так называемая «теория гордыни», предложенная в 1986 г. Ричардом Роллом . Основываясь на своем заключении, что синергия при слияниях и поглощениях отсутствует, он выдвинул идею о том, что слияние - это результат индивидуального решения менеджмента корпорации-покупателя, который считает, что именно его оценка стоимости компании-цели верна, а рыночная оценка стоимости не полностью отражает потенциал ее развития. Таким образом, решение о слиянии может быть вызвано лишь иррациональной «гордыней» корпорации-покупателя по поводу того, что только она может определить и распознать несуществующие «синергии».
Классификация сделок по слияниям и поглощениям
Любое предприятие имеет два принципиальных варианта стратегии роста — собственное органическое развитие либо приобретение внешней структуры. В процессе постоянного развития на основе имеющейся стратегии менеджмент компании определяет, что является в данный конкретный момент наиболее выгодным: направление ресурсов на приобретение нового бизнеса, либо их перераспределение в рамках уже имеющихся направлений деятельности, либо создание новых направлений с нуля, за счет собственных сил. Соответственно, целью приобретения нового бизнеса через процессы слияний и поглощений является создание у компании стратегического преимущества за счет присоединения и интегрирования новых элементов бизнеса, что должно являться более эффективным, чем их внутреннее развитие в рамках данной компании, а также должно быть выгодно с точки зрения экономии времени при достижении поставленных стратегических целей.
Вопрос мотивов сделок слияния и поглощения широко обсуждается в западной экономической литературе24. Однако большинство работ имеют фрагментарный характер и страдают отсутствием системного подхода. В данном разделе после систематизации уже существующих классификаций мотивов, как западных, так и российских экономистов, предлагается их новая комплексная классификация, которая, по мнению автора, наиболее четко их структурирует. При этом под мотивом понимается потенциальный выигрыш (либо интерес конкретных людей, как будет показано далее) при оптимальном проведении сделки и сопутствующих ей мероприятий по интеграции двух или более компаний. Общим мотивом к слияниям и поглощениям является расширение и повышение эффективности бизнеса. Наибольшему анализу этот мотив подвергается в трудах сторонников неоклассической интерпретации мотивов сделок . Кроме того, нередко этот путь расширения бизнеса является менее затратным, чем органический рост компании путем капитализации части прибыли и использования заемных ресурсов. Также следует упомянуть о том, что при слияниях и поглощениях следует учитывать фактор времени. Любое развитие через органический рост - это длительный процесс, сопряженный с большим количеством неопределенности в будущем. Приобретая уже готовый актив, с достаточной степенью точности можно оценить его сегодняшнюю дополнительную выгоду для компании в случае интеграции в существующий бизнес. Особое значение финансовый аспект приобретает в периоды финансовых кризисов, поскольку активы существенно дешевеют в цене, и, порою, приобрести желаемый актив становится на порядок проще. Как было показано в предыдущем разделе, зачастую непросто провести границу между слиянием и поглощением. Кроме того, существуют определенные различия в толковании данных понятий в зарубежной теории и практике и в российском законодательстве. Однако основные мотивы, которыми руководствуются компании при их проведении, схожи, что позволяет автору рассматривать слияния и поглощения в целом, не пытаясь провести между ними четкой границы по отношению к мотивам сделок. Для начала подробного анализа мотивов, лежащих в основе всех процессов слияний и поглощений необходимо упомянуть про цель, которая стоит перед всеми компаниями. Как известно из классической экономической теории - главная цель создания любого бизнеса - это максимизация прибыли. Причем эта цель первична по отношению к другим целям, стоящим перед рыночной компанией. Следовательно, так или иначе, любые мотивы, побуждающие компании к слияниям и поглощениям, вытекают из данной цели, либо подчинены ей. Причем в современных условиях цель можно расширить, добавив понятие «капитализация компании», а именно максимизация стоимости бизнеса. Современных собственников уже интересует вопрос не столько, сколько их актив может приносить денег, а, сколько он стоит, и с какой дополнительной премией его можно продать. На данную тему существует множество работ как отечественных, так и зарубежных экономистов26, поэтому в данной диссертации вопрос о первичной цели подробно не рассматривается. В дальнейшем будем подразумевать, что под основной целью слияний и поглощений подразумевается получение той или иной выгоды. В самом общем случае выгода может иметь количественную- оценку в росте прибыли компании, а также в росте ее капитализации. Соответственно опираясь на данное утверждение, можно проанализировать существующие в экономической литературе подходы и сформировать более системную и полную классификацию мотивов М&А, в первую очередь, применительно к российским условиям. Подходы западных экономистов Если рассматривать западную школу, то американские экономисты в рамках определения .мотивов слияний и поглощений изначально опирались на 3 устоявшиеся теории: Синергетическая теория; Теория гордыни; Теория агентских издержек свободных потоков денежных средств. Рассмотрим каждую из этих теорий подробнее. Самой распространенной теорией является теория повышения добавленной экономической» стоимости компании, или иначе - синергетическая теория. Часто эту теорию (а не отдельный мотив) еще называют «правило «2+2=5», впервые сформулированное в работе Бредли, Десаи, Ким в 1983 г . Суть состоит в том, что компания, образовавшаяся в результате слияния, может использовать широкий спектр преимуществ, которые возникают вследствие объединения ресурсов прежних корпораций за счет действия синергетических эффектов.
Следующей теорией, объясняющей мотивацию компаний при М&А, является так называемая «теория гордыни», предложенная в 1986 г. Ричардом Роллом . Основываясь на своем заключении, что синергия при слияниях и поглощениях отсутствует, он выдвинул идею о том, что слияние - это результат индивидуального решения менеджмента корпорации-покупателя, который считает, что именно его оценка стоимости компании-цели верна, а рыночная оценка стоимости не полностью отражает потенциал ее развития. Таким образом, решение о слиянии может быть вызвано лишь иррациональной «гордыней» корпорации-покупателя по поводу того, что только она может определить и распознать несуществующие «синергии».
Характеристика российского рынка слияний и поглощений
Перед началом анализа российского рынка М&А, необходимо сделать одно существенное замечание: на российском рынке, несмотря на его стремительное развитие, все еще отсутствует должный уровень раскрытия информации, что проявляется в отсутствии единой статистики, в результате чего оценки его объемов разняться в несколько раз. Подобные отличия в статистике проистекают из разницы в используемой методологии. Как и при анализе мирового рынка слияний и поглощений для целей данной работы нами, в основном будет использоваться статистика компаний KPMG и Dealogic, которую автор, исходя? из своих оценок и практического опыта, считает наиболее заслуживающей доверия; Российский рынок является уникальным, поскольку всего; за несколько лет он прошел эволюцию от первых «грязных» сделок к: большому количеству трансграничных слияний и поглощений; где покупателем выступают российские компании. Первый этап (с середины 1990 г. по август 1998 г.) характеризуется единичными случаями использования классических схем поглощения; оптимизацией акционерного капитала; реструктуризацией предприятий, работающих в отраслях, где происходят поглощения; формированием и последующим ростом крупных финансовых групп и фондов портфельных инвестиций, выступающих в качестве покупателей (стратегических инвесторов). На втором этапе (с середины 1999 г. по 2002 г.) происходит процесс поглощения активов предприятий, лишившихся оборотных средств или имеющих значительную кредиторскую задолженность; продолжается консолидация акционерного капитала на базе ФПГ; на фондовом рынке России осваиваются и приобретают востребованность новые финансовые инструменты, применяемые в сделках по слияниям и поглощениям. Отличительными чертами третьего этапа (с 2002 г. по настоящее время) являются окончание формирования структуры ФПГ и переход к их юридической реорганизации, с целью легализации структурных звеньев.
Мы не совсем согласны с подобной классификацией этапов, поскольку она не до конца дает представление, почему же все-таки российский рынок так бурно развивался, какие причины этому способствовали, а главное каковы переломные точки, по которым автор делит весь небольшой период (а именно 17 лет с 1990 по 2007) на разные этапы. Мы категорически не согласны с утверждением, что в настоящий период времени основной чертой сделок является «легализация структурных звеньев», означающая, что компании выводят свои активы из тени. Достаточно посмотреть на статистику сделок на российском рынке и понять что, причины столь стремительного роста были абсолютно другие. Большинство из компаний уже торгуются на биржах, а значит процесс легализации, на который указывает Жиленков М,0., у них в прошлом.
Ключевым переломным моментом этапа рейдерства по мнению Гвардина СВ. и Жиленкова М.О. является 1998 год, однако согласно статистическим данным рейдерские схемы применялись, начиная с середины 1990-х годов . А 1998 год просто можно считать пиком этого периода, когда был принят закон о банкротстве.
Именно приватизация послужила тем толчком, который позволил рынку так бурно развиваться. Причем в период с 1992 по 1995 сделок в классическом понимании М&А не совершалось. Следующей контрольной точкой стал этап передела собственности, он происходил и использованием Закона о банкротстве 1998 года, который позволял достаточно легко банкротить крупные предприятия, а в период неплатежей в российской экономике это можно было делать практически с любым приглянувшимся активом. Закон, призванный проводить своего рода естественный отбор более эффективных предприятий, превратился в инструмент агрессивного и криминального передела собственности. Парадокс ситуации заключался в том, что часто процедуре банкротства подвергались именно жизнеспособные предприятия, обладающие солидным промышленным потенциалом, пусть и испытывающие временные финансовые трудности. Плохую службу здесь сыграл механизм ускоренного банкротства, запущенный постановлением Кириенко СВ. от 22 мая 1998 года №476, который использовался для отъема собственности у государства. Если в 1997 году, когда действовал старый Закон, в среднем по стране возбуждалось около 130 дел о банкротстве (в 1996 году - около 80), то в 1999 году - это количество увеличилось до 550-600 дел в месяц . Нередко процедура банкротства приводила к ликвидации крупных предприятий, являвшихся единственными производителями уникальной продукции. Также дефолт 1998 года сыграл свою значимую роль в процессах слияний и поглощений. Большинство компаний имели на своих балансах ГКО, а это означало, что при определенной структуре капитала после дефолта предприятия оказывались на грани банкротства и были желанным объектом для приобретения практически по нулевой стоимости. Следующей переломной точкой стал закон о банкротстве 2002 года, который прекратил безнаказанные попытки рейдеров. На этом фоне окончательно сформировались крупные компании с государственным участием, которые и послужили дальнейшим локомотивом роста российской экономики. Стремительное развитие фондового рынка, наряду с ростом цен на все сырьевые товары способствовало ускоренному росту благосостояния российских компаний, что не могло не повлечь за собой их развития при помощи М&А. Интересно проследить, что, например, капитализация ГМК «Норильский Никель» выросла в 14 раз с 4 млрд. долл. в 2002 до 55 млрд. долл. в 2007, основную роль в приросте капитализации сыграли успешные сделки М&А75. Пионерами процессов слияний и поглощений в России оказались компании нефтяной и нефтеперерабатывающей промышленности, являясь классическим примером вертикального типа слияний. Подобные слияния помогли решить не только производственные задачи, но и создали предпосылки для обеспечения конкурентоспособности российских компаний на мировом рынке.
Подразделение слияний и поглощений как отдельная функциональная единица в структуре компании
Мы в своем исследовании исходим из того, что стратегическая составляющая является неотъемлемой частью большинства сделок слияний и поглощений, и намеренно оставляем за пределами настоящего раздела такие мотивы М&А как рейдерство или спекулятивный интерес в сделке, поскольку они требуют другой расстановки акцентов при принятии решений. Мы рассматриваем вариант, когда покупка компании осуществляется осознанно с целью извлечения долгосрочной выгоды, синергетического эффекта в рамках общей стратегии развития компании.
Особую актуальность вопрос интеграции стратегии М&А в стратегию фирмы приобретает в период кризиса. Как отмечалось в предыдущих разделах, именно в период экономической нестабильности важно отдавать себе отчет, зачем компании то или иное новое приобретение, и более тщательно подходить к оценке потенциальной сделки. Стратегию развития любой развивающейся компании можно представить в виде трех укрупненных основных блоков: 1. Развитие за счет экстенсивного роста. Сюда можно отнести любое развитие компании направленное на увеличение объемов производства и продаж, за счет уже имеющихся технологий, строительства дополнительных производственных мощностей, и т.д. 2. Развитие за счет интенсивного, инновационного роста. Когда компания применяет новые технологии, выводит на рынок новые продукты, либо стремиться завоевать новые рынки, путем самостоятельного вхождения на ключевой, выбранный компанией рынок. 3. Развитие через сделки слияний и поглощений предполагает совмещение первых двух блоков только не за счет собственных сил, а за счет приобретения других компаний, владеющих технологиями, присутствующих на новых рынках или просто владеющих необходимыми мощностями для производства продукции и т.д.
Для выбора и утверждения стратегии в крупных компаниях, как правило, функционирует комитет по стратегии, либо другой аналогичный орган, который рассматривает приоритеты стратегического развития на долгосрочный период. Данный комитет обычно собирается на ежегодной основе и формирует основные принципы- стратегии, которые потом утверждаются советом директоров (здесь мы рассматриваем механизмы, характерные для открытых акционерных обществ). Решения комитета по стратегии носят рекомендательный характер для-совета1 директоров, но на практике стратегия готовится в тесном взаимодействии со всеми структурными подразделениями фирмы, и к моменту вынесения на голосование уже учитывает мнения всех членов совета директоров.
Мы считаем, что на современном этапе развития рынка слияний и поглощений, признавая, что эти процессы стали носить неотъемлемый характер для нормального развития всей экономики в целом, и каждой развивающийся компании в частности, необходимо дополнить стратегию фирмы за счет блока стратегии М&А.
Более того в последнее время большинство российских компаний декларировали важным элементом своей стратегии - развитие через сделки М&АШ/. В период роста экономики, который наблюдался в России на протяжении последних лет, особенно актуальным стало именно это направление развития компаний. Конечно, в кризисный период, компания в первую очередь стремиться сохранить то, что уже имеет, и большинство компаний, предпочитают не предпринимать никаких действий на рынке слияний и поглощений. Тем не менее, в долгосрочной перспективе успешные компании, должны стремиться найти баланс между данными путями развития и в зависимости от внутренней и внешней ситуации, рыночной конъюнктуры.
В компаниях, которые превысили определенный размер бизнеса и которые декларируют слияния и поглощения как одну из составляющих своей стратегии, как правило, создается специальное функциональное подразделение, которое отвечает за реализацию стратегии М&А.
Для дальнейшего анализа необходимо разграничить понятия процесса М&А и стратегии М&А. Стратегия М&А представляет собой часть общей стратегии компании, которая направлена на развитие через сделки слияний и поглощений. Она отвечает на такие вопросы как позиционирование компании на рынке корпоративного контроля, выступает ли она активным игроком, какие активы компании потенциально могут быть интересны и т.д. Процесс М&А представляет собой совокупность последовательных этапов действий и процедур, которые компания должна проходить от момента поиска потенциального объекта сделки до интеграции приобретенного объекта. На самом деле понятие процесса М&А может быть несколько шире, но смысл сводится к тому, что стратегия М&А реализуется посредством процесса, который установлен внутри компании. Процесс слияний и поглощений внутри компании должен быть управляемый и контролируемый. Выделение отдельного подразделения, необходимо, поскольку спектр задач, стоящих перед компанией, достаточно широк начиная от поиска потенциального объекта, заканчивая интеграцией объекта в бизнес-структуру компании-приобретателя, и требует специальных знаний и навыков для их решений. Это значит, что для успешной реализации стратегии М&А необходима работа и профессиональные заключения специалистов в узких областях, таких как корпоративное право, налогообложение, экологический аудит, бухгалтерский аудит, производственный аудит и т.д. Наличие большого количества разнонаправленных специалистов, вовлеченных в данный процесс, обуславливает комплексный подход и проектную структуру управления процессом М&А на уровне фирмы.
Немаловажную роль в организации данного процесса играет собственник компании-покупателя. Нередко, часть функции М&А переходит к авторитарным собственникам, например, так построен процесс в «Мечеле» и в «Металлоинвесте». В таких компаниях владельцы сами принимают решения, и тогда уже функция департамента М&А сводится к расчету почти ничего не значимых цифр, только чтобы соблюсти бюрократические внутрикорпоративные процедуры, необходимые в большинстве случаев, только как часть публичной ответственности компании, либо исключительно для удовлетворения потребностей банка в случаях с привлечением заемных ресурсов. Характерна и другая ситуация, когда собственник бизнеса берет на себя часть функций, но в меру своего более демократичного стиля управления компанией доверяет оценку и анализ сотрудникам компании, после чего принимает решения, опираясь на цифры, полученные в результате оценки потенциала сделки. Так, например, обстояли дела в компаниях «Уралхим», «Х5». В компаниях, где нет единоличного мажоритарного акционера физического лица с личностными амбициями, М&А процесс больше всего реализуется в стандартной форме, где проекты слияний и поглощений утверждаются советом директоров, который потом отчитывается перед собранием акционеров. Примером такого построения блока М&А может служить «Газпром», «МТС». Особо следует отметить, что данная форма характерна для большинства публичных западных компаний.
Таким образом, в зависимости от степени авторитарности основного собственника и/или структуры собственности в компании может быть разный механизм реализации стратегии М&А. Без сомнения, мировой финансовый кризис сместил акценты в вопросе принятия решения о М&А. В ситуации кризиса на финансовых рынках, а главное кризиса ликвидности у компании многие фирмы из потенциального покупателя, сами становятся объектом для поглощения, которое, как правило, происходит с участием государственного капитала. Тем не менее, считаем, что необходимо обозначить структуру, которая была бы гибкой и эффективной при разных типах управления компанией. Когда компания декларирует, что М&А является частью стратегии, она вынуждена менять свою организационную структуру и структуру управления бизнеса, выделяя соответствующее подразделение, которое будет отвечать за реализацию данного направления стратегии.
На практике подчинение юридическому или финансовому директору не является типичной ситуацией и зависит скорее от личностей конкретных директоров, которые имеют особое влияние в компании, чем от сознательной производственной необходимости. Из-за подобного подчинения высока вероятность искажения объективной оценки в интересах конкретных лиц. Для принятия решения все аспекты потенциальной сделки должны быть рассмотрены и изучены достаточно тщательно, что может не соблюдаться при данной структуре, ввиду субъективных факторов.
При анализе компаний не было выявлено ни одного случая, чтобы подразделение М&А находилось, например, под коммерческим или техническим директорами. Достаточно часто в крупных компаниях существует Дирекция по стратегии и развитию бизнеса как функциональное подразделение, тогда подразделение М&А осуществляет свою деятельность в рамках данной структуры. Однако такой случай чреват превалированием главенства М&А как основного направления стратегии компании, что также может привести к нежелательным последствиям. Хотя рост компании за счет сделок слияний и поглощений является самым быстрым и, на первый взгляд простым путем развития, но не всегда он является более эффективным с точки зрения долгосрочных целей компании.
Таким образом, по нашему мнению, наиболее рациональным и организационно правильным является структура, где подразделение М&А находится отдельно на линейном уровне со всеми другими ключевыми дирекциями. Это обусловлено самой природой процесса реализации проектов М&А, а также тем, что стратегия М&А, как мы установили должна быть интегрирована в общую стратегию компании. Однако сделаем оговорку, поскольку, как было сказано выше, вопрос финансирования сделок М&А является основным на текущем этапе макроэкономического цикла, нахождение функционального подразделения под финансовым директором может быть целесообразно.
