Содержание к диссертации
Введение 3
Глава 1. Сущность, развитие и система аналитических показателей вертикальной интеграции в промышленности
1.1. Обзор мирового рынка нефти 12
1.2. Сущность и развитие вертикальной интеграции в промышленности 24
1.3. Система аналитических показателей вертикальной интеграции в промышленности 50
Глава 2. Принципы оценки эффективности вертикальной интеграции
2.1. Выбор принципов оценки эффективности вертикальной интеграции в
промышленности 55
2.2. Основной критерий эффективности вертикальной интеграции 61
2.3. Определение стоимости капитала компании 66
2.4. Концепция определения рыночной стоимости компании с использованием формулы экономического броуновского движения 72
2.5. Социальный и экологический аспекты вертикальной интеграции 84
Глава 3. Методика оценки эффективности вертикальной интеграции
3.1. Модель дисконтированных денежных потоков (DCF) в оценке стоимости компании 93
3.2. Определение прогнозной цены акции компании с использованием модели экономического броуновского движения 111
3.3. Комплекс мер по реструктуризации ОАО НК «ЛУКойл» 118
Заключение 125
Список литературы 134
Введение к работе
В диссертационной работе рассмотрен процесс развития вертикальной интеграции в нефтяной промышленности, дан обзор мирового рынка нефти с указанием ведущих нефтяных экспортеров, представлена краткая характеристика состояния этой отрасли промышленности с момента начала коммерческой добычи нефти и до настоящего времени. В исследовании также отражены различные аспекты интеграционной стратегии развития и управления компанией, причины появления вертикально интегрированных нефтяных компаний, определены общие принципы, тенденции и генезис управления одной из вертикально интегрированных нефтяных компаний (ОАО НК «ЛУКойл»), проведен анализ эффективности вертикальной интеграции.
Целью диссертационной работы является разработка концепции и методики оценки эффективности вертикальной интеграции, учитывающей наиболее существенные макро- и микроэкономические факторы, и обоснование критерия выбора показателей при анализе вертикальной интеграции.
Для достижения указанной цели были поставлены и решены следующие научно-исследовательские задачи:
1. Изучение современного состояния мирового рынка нефти и сущности вертикальной интеграции в нефтяной промышленности. 2. Исследование механизма возникновения и развития вертикальной
интеграции, расчет ее коэффициентов.
3. Формулирование критерия эффективности вертикальной интеграции в виде способности предприятия в процессе своего функционирования создавать стоимость в долгосрочном плане.
4. Выявление основных экономических и социальных параметров, характеризующих результаты деятельности вертикально интегрированной акционерной нефтяной компании.
5. Разрешение противоречия, связанного с недостаточностью применения стандартных методов экономического и финансового анализа, основанных на изучении дискретных показателей бухгалтерской отчетности.
6. Разработка модели дисконтированных денежных потоков компании и модели экономического броуновского движения для определения рыночной стоимости акции компании.
7. Экспериментальная проверка предложенных моделей с использованием реальных данных по компании «ЛУКойл» и прогноз важнейших экономических показателей ее деятельности до 2010 года.
Объектом исследования является процесс создания и развития вертикально интегрированных компаний в нефтяной промышленности.
Предмет исследования - эффективность хозяйственной деятельности вертикально интегрированной нефтяной компании.
При проведении анализа использованы результаты научных исследований, выполненных при непосредственном участии автора, консолидированная отчетность ОАО НК «ЛУКойл» по стандартам US GAAP,
экономическая, брокерская и статистическая информация по компаниям «ЛУКойл», «ЮКОС», ТНК, Сургутнефтегазу, ВР, ExxonMobil, RoyalDutch Shell, TotalFinaElf, ChevronTexaco, Conoco, Eni, Repsol YPF, Phillips, Norsk Hydro, Amerada Hess, Occidental, Murphy, Imperial Oil, Petro-Canada, Shell Canada, Suncor, CEPSA, OMV, MOL, Perez Companc, Petrobras, Petrochina, Sasol, Sinopec Corp, CNOOC.
При обработке первичных материалов применялись методы технико-экономического, экономико-статистического, гармонического анализа, методы быстрого прямого и обратного преобразования Фурье.
На защиту выносится усовершенствованная методика оценки эффективности вертикальной интеграции, учитывающая наиболее существенные макро- и микроэкономические факторы.
Научная новизна диссертационного исследования. • Систематизированы различные аспекты эффективности вертикальной интеграции, определены и рассчитаны коэффициенты прямой, обратной, возможной прямой, возможной обратной интеграции, позволяющие выявить диспропорции развития двух важнейших секторов в процессе функционирования Группы компаний: "upstream" (добыча нефти) и "downstream" (переработка, транспортировка, маркетинг нефти и нефтепродуктов). Рассчитав эти показатели, можно делать выводы: о поиске новых возможностей взаимодействия с другими участниками рынка, предложения по приобретению недостающих активов и усилению вертикальной интеграции, о направлениях дальнейшего развития Компании.
• Разработаны методические подходы и расчетные формулы по:
величине свободного денежного потока компании; определению стоимости капитала компании; стоимости постпрогнозного периода; экономическому броуновскому движению, позволяющие теоретически обосновать концепцию оценки эффективности вертикальной интеграции.
• Предложен сравнительный стоимостной анализ крупнейших мировых нефтяных компаний с использованием коэффициентов: Оценочная стоимость/Дисконтированный денежный поток - EV/DACF; Цена/Прибыль на акцию - P/CEPS, Цена/Прибыль - Р/Е - между российской компанией «ЛУКойл» и средними показателями по крупнейшим международным интегрированным нефтяным компаниям и средними показателями по нефтяным компаниям развивающегося рынка.
• Разработана усовершенствованная методика оценки эффективности вертикальной интеграции, повышающая достоверность оценки. Она включает в себя модель дисконтированных денежных потоков компании и модель экономического броуновского движения для определения ожидаемой цены акции компании. В ней отражен не бухгалтерский, а экономический подход к результатам деятельности вертикально интегрированной компании. Практическая значимость проведенного исследования заключается в
том, что на основе предложенных в работе методических подходов
представляется возможным более объективно и достоверно оценивать
эффективность вертикальной интеграции в промышленности, а также
определять наиболее перспективные направления реструктуризации
компании.
Актуальность выбранной темы обусловлена появлением новых
тенденций организации управления транснациональными мировыми
компаниями, например, ведущими зарубежными нефтяными компаниями
Royal Dutch/Shell, ExxonMobil, ВР, TotalFinaElf, ChevronTexaco, Repsol YPF и
др. Формирование вертикально интегрированных холдингов в
промышленности полностью вписывается в логику развития мировых
рынков не только нефти, но и других видов промышленной продукции.
Крупные промышленные компании, как правило, более эффективны по
сравнению со средними и мелкими компаниями. По расчетам рейтингового
агентства «Эксперт РА»1 средний уровень рентабельности (вычисленный как
отношение прибыли после налогообложения к объему реализации) по
компаниям «Эксперт-200» составил в 2001 году 15,4% против 9,3% в среднем
по промышленности (рассчитано по 5000 промышленных предприятий).
Превосходство крупнейших компаний по уровню рентабельности отмечается
буквально во всех отраслях промышленности. Это является свидетельством
действия так называемого фактора масштаба. Если смотреть по отраслям, то
1 Эксперт-200. Ежегодный рейтинг крупнейших компаний России. //Эксперт. -2002. - №37. -с. 122. здесь наиболее рентабельны добыча нефти и газа - 24%. За этими
компаниями следуют предприятия, добывающие драгоценные металлы и
алмазы: в среднем они обеспечивают 17,4% рентабельности. Система
управления бизнесом в нефтегазовых холдингах, как правило, развита
намного выше, чем на среднем российском предприятии. Отечественные
нефтяники используют все стандартные для западных фирм процедуры,
позволяющие снизить издержки (от бюджетирования до внедрения
автоматизированных систем управления компанией). Кроме того, крупный
бизнес демонстрирует большую производительность, чем средний и мелкий.
Крупные компании имеют возможность нанимать более квалифицированных
управленцев, дорогих консультантов. В результате производительность труда
у участников рейтинга «Эксперт-200» на 50% превышает среднюю по
промышленности. У отечественных компаний производительность труда в
среднем равна 35,2 тыс.долларов, у зарубежных - 336,7 тыс.долларов.
Нефтяная компания «ЛУКойл» демонстрирует производительность труда
106,3 тыс.долларов /чел.
Большой вклад в исследование процессов вертикальной интеграции в
промышленности и в области оценки эффективности бизнеса внесли
зарубежные и отечественные ученые: Adelman М.А., Bernhardt I., Blair R.,
Blois K.J., Burgess A.R., Buzzell R.D., Carlton D., Chatterjee S., Colitti M.,
Griffin J., Harrigan K.R., Hawke D.F., Helfat C, John D., Kaserman D.L.,
Luffman G.A., Maddigan R.J., Majed A. Al-Moneef, Mitchell E.J., Norton S.W.,
Ollinger ML, Perry M.K., Reed R., Rumelt R.P., Steece H.B., Teece D., Warren 9 Boulton F.R. , Williamson O.E., Zaima J.K., Коупленд Т., Коллер Т., Муррин
Д., В.Ю.Алекперов, А.А.Барков, П.Л.Виленский, А.А.Конопляник,
А.В.Кочетков, В.Н.Лившиц, С.А.Смоляк, А.Г.Шахназаров, В.А.Швандар,
А.Н.Ширяев.
В этих материалах исследуются вопросы влияния на эффективность вертикальной интеграции объема инвестиций, внедрения инноваций, интенсивности капиталовложений на разных стадиях производства, сокращения риска, отношения добавленной стоимости к объему продаж, рыночной доли компании в условиях ассиметричной структуры рынка.
Однако недостаточная развитость рыночных механизмов регулирования и оценки структурных преобразований компании и особенности социально-экономического развития России не позволяют в полной мере использовать разработки экономистов применительно к исследованиям эффективности вертикальной интеграции в отечественной промышленности.
С 1992 года проводилась реорганизация структуры управления нефтяной промышленностью: было создано Министерство топлива и энергетики РСФСР (Минтопэнерго РФ), разработавшее новую концепцию управления нефтяным комплексом России, в основу которой была положена двухуровневая система - министерство (как орган государственного управления) и нефтяные компании. Принимая во внимание наличие мощной сырьевой и производственной базы, возникла необходимость создания вертикально интегрированных нефтяных компаний, способных обеспечить наибольшую эффективность использования ресурсов и конкурировать с
крупнейшими мировыми нефтяными компаниями, являющимися транснациональными вертикально интегрированными компаниями.
В современных российских условиях перед вертикально интегрированными нефтяными компаниями стояли сложнейшие задачи по превращению их в хозяйственный комплекс нового типа, конечным результатом создания которого должна была стать производственно-экономическая система нового поколения, работающая в режимах:
производственно-технологического потока, включающего в себя разведочные, добывающие, перерабатывающие и сбытовые предприятия;
сбытового потока, обеспечивающего непрерывное движение нефти и нефтепродуктов к потребителям, формирующего объемы производства и наиболее выгодно реализующего продукцию производства на внутреннем и внешнем рынках;
финансового потока, обеспечивающего постоянную и значительную
концентрацию инвестиционных ресурсов, рациональное
распределение финансовых средств на эффективные проекты при
одновременном свободном обращении капитала.
В работе предложены и рассчитаны коэффициенты прямой, обратной,
возможной прямой и возможной обратной интеграции, дан расчет и анализ
важнейших производственных и финансово-экономических показателей:
доналоговой прибыли от основной деятельности, рентабельности инвестированного капитала, стоимости собственного и заемного капитала, свободных будущих денежных потоков компании, стоимости компании в постпрогнозный период. Нами разработана усовершенствованная методика оценки эффективности вертикальной интеграции, включающая в себя модель дисконтированных денежных потоков компании и модель экономического броуновского движения для определения ожидаемой цены акции компании, и отражающая не бухгалтерский, а экономический подход к результатам деятельности вертикально интегрированного холдинга.
