Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Мировой рынок внебиржевых производных финансовых инструментов как составная часть мирового финансового рынка 8
1.1. Базисные характеристики мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов. 8
1.2. Понятие внебиржевых производных финансовых инструментов ..21
1.3. Деривативный рынок и ликвидность его инструментов.. ...40
Глава 2. Мировой рынок внебиржевых деривативов как основа для увеличения рыночных рисков .47
2.1. Особенности мирового рынка внебиржевых деривативов и их влияние на рыночные риски 47
2.2. Возрастание рыночных рисков вследствие развития мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов 67
2.3. Рыночные риски, обусловленные инфраструктурой мирового рынка внебиржевых деривативов 85
Глава 3. Особенности регулирования мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов в целях снижения рыночных рисков 95
3.1. Саморегулирование мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов с целью снижения кредитного риска 95
3.2. Развитие систем торговли и клиринга на мировом рынке внебиржевых деривативов с целью снижения кредитного и операционного рисков 110
3.3. Правовое регулирование мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов в целях уменьшения законодательного риска 121
Заключение 131
Список использованной литературы 135
- Базисные характеристики мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов.
- Особенности мирового рынка внебиржевых деривативов и их влияние на рыночные риски
- Саморегулирование мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов с целью снижения кредитного риска
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Мировой рынок внебиржевых производных финансовых инструментов (ПФИ), или внебиржевых деривативов, является крупнейшим сегментом современного мирового финансового рынка, состав инструментов которого постоянно расширяется, а в операции с ними вовлекаются все новые"и новые участники.
Основным направлением использования данного рынка является управление рыночными рисками, которым подвергаются в своей деятельности многочисленные компании и банки по всему миру. Развитие рынка внебиржевых ПФИ в России как составной части мировой экономики также необходимо и неизбежно.
Актуальность исследования мирового рынка внебиржевых ПФИ обусловлена тем, что:
данный рынок не устраняет рыночные риски полностью;
он не только переносит риски с одних участников на других, но как самостоятельный рынок создает еще и новые риски, поэтому его необходимо исследовать не только с точки зрения использования внебиржевых деривативов для снижения рисков и извлечения спекулятивной прибыли, которая является важным источником доходов многих рыночных субъектов, но и с позиций возникновения новых рыночных рисков;
требуется уточнить экономические категории, относящиеся к теоретическим основам мирового рынка внебиржевых ПФИ;
необходимо постоянно обобщать накапливаемый опыт его развития с целью определения путей противодействия процессу генерирования и возрастания рыночных рисков;
важно выяснить, какое место занимает регулирование данного рынка в управлении рисками; актуальным—является установление такой степени
регулирования, которая способствует развитию рынка и одновременно ограничивает процесс генерирования новых рыночных рисков;
необходимо сочетать правовое регулирование и саморегулирование исследуемого рынка;
требуется определить направления правового регулирования рынка внебиржевых деривативов в Россиит—
Степень научной разработанности проблемы. Теоретические основы развития мирового рынка ПФИ рассматриваются и анализируются в научных трудах ряда отечественных и зарубежных экономистов, ученых и специалистов-практиков: А.А. Афанасьева, В.Е. Барбаумова, А.Н. Буренина, Л.Ф. Ибрагимовой, Д.М. Михайлова, Б.Б. Рубцова, Г.Г. Салыча, Т.Ю. Сафоновой, А.Б. Фельдмана, Е.Д. Халевинской, Р. Гильфердинга, Р.У. Колба, Д.Ф. Маршалла, В.К. Бансала, М. Томсетта, Г. Шинази, Г. Хослера и других. Однако обычно эти исследования связаны лишь с биржевым сегментом мирового деривативного рынка, а его внебиржевому сегменту уделяется недостаточное внимание, хотя по своим размерам он уже существенно превышает биржевой. Мало исследованными остаются проблемы возрастания рисков по мере развития мирового рынка внебиржевых ПФИ.
Целью диссертационного исследования является определение путей влияния мирового рынка внебиржевых деривативов на рыночные риски и методов их регулирования. В соответствии с указанной целью осуществлялось решение следующих задач:
уточнение экономических категорий мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов;
выявление специфических особенностей данного рынка и связанных с ним рыночных рисков;
определение причин генерирования рисков внебиржевыми ПФИ;
разработка модели самовозрастания рисков, связанных с развитием исследуемого рынка;
- определение особенностей регулирования мирового рынка внебиржевых
деривативов и выработка на этой основе предложений по снижению его
рисков.
Объектом исследования выступает мировой рынок внебиржевых производных финансовых инструментов.
Предметом исследования являются риски, связанные с функционированием мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов.
Теоретической основой диссертации послужили существующая теория
финансов, научные труды отечественных и зарубежных специалистов по
проблемам организации и функционирования мирового рынка деривативов. В
процессе исследования были изучены зарубежные и российские
законодательные и нормативные акты, материалы научных конференций,
проанализированы статистические, справочные, аналитические и обзорные
материалы институтов, информационных агентств и исследовательских
центров развитых стран и России. ;
Методологической основой исследования служат диалектические принципы изучения процессов и явлений в их взаимообусловленности и взаимозависимости, логический и системный анализы экономической информации и практического опыта. Указанные методы позволяют обеспечить достоверность полученных результатов исследования и обоснованность выводов.
Научная новизна результатов диссертационного исследования состоит в следующем:
-уточнены категории мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов, производного финансового инструмента, внебиржевого дериватива, предложено понятие «деривативного левериджа»;
- выявлены основные черты мирового рынка внебиржевых деривативов,
влияющие на рыночные риски;
определены источники нестабильности мирового финансового рынка и возрастания рисков вследствие развития мирового рынка внебиржевых ПФИ, и на этой основе разработана общая модель самовозрастания кредитного риска;
сформулированы важнейшие особенности регулирования мирового рынка внебиржевых деривативов, и в этой связи обоснованы предложения по снижению его рисков;
предложены пути дальнейшего развития саморегулирования мирового рынка внебиржевых деривативов в целях снижения рыночных рисков;
разработана модель управления рисками на мировом рынке внебиржевых ПФИ, включающая частные, коллективные, национальные и межгосударственные системы.
Практическая значимость результатов исследования заключается в том, что выводы и предложения диссертации могут быть использованы в деятельности непосредственных участников рынка деривативов (коммерческих банков, финансовых и инвестиционных компаний), органов его регулирования (Центрального банка РФ, ФКЦБ) и саморегулирования (НАУФОР, НФА), а также в системе высшего профессионального образования.
Практическую значимость имеют:
предлагаемая модель самовозрастания кредитного риска вследствие развития мирового рынка внебиржевых ПФИ;
рекомендации по использованию мирового опыта развития саморегулирования рынка внебиржевых деривативов в России;
рекомендации по созданию целостной системы управления рисками на мировом рынке внебиржевых ПФИ, включающей частные, коллективные, национальные и межгосударственные системы;
предложения по совершенствованию правового регулирования российского рынка внебиржевых деривативов в целях снижения его рисков, в том числе при разработке соответствующих нормативно-правовых актов;
- теоретические положения и выводы диссертации, используемые в учебном процессе высших учебных заведений.
Апробация диссертационной работы. По теме диссертации опубликовано 6 работ общим объемом свыше 13 п.л. Результаты исследования нашли применение в работе коммерческого банка «Специнвестбанк» и инвестиционной компании «АЛОР ИНВЕСТ». Основные положения и выводы диссертации докладывались на Международных Плехановских чтениях, обсуждались со специалистами российских и зарубежных финансово-кредитных организаций, использовались в научно-педагогической деятельности в соответствующих учебных дисциплинах в области финансов.
В соответствии с поставленными целью и задачами исследования диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы.
В первой главе диссертации рассматривается сущность мирового рынка
внебиржевых ПФИ и его инструментов. В этой связи уточняются
экономические категории исследуемого рынка, анализируются его базисные
характеристики. Кроме того, выявляются группы факторов, влияющие на
ликвидность ПФИ.
Вторая глава посвящена исследованию мирового рынка внебиржевых деривативов как источника возрастания рыночных рисков. В ней проводится подробный анализ особенностей мирового рынка внебиржевых ПФИ и их влияния на риски. Затем рассматриваются причины возрастания рыночных рисков вследствие развития данного рынка и его инфраструктуры.
Третья глава касается особенностей регулирования мирового рынка внебиржевых ПФИ. Упор делается на саморегулирование исследуемого рынка и развитие его систем торговли, клиринга и расчетов в целях снижения рыночных рисков. При этом учитывается специфика его правового регулирования.
Базисные характеристики мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов.
Мировой рынок внебиржевых производных финансовых инструментов (ПФИ) — это совокупность экономических отношений, сосредоточенных в крупнейших мировых финансовых центрах, по поводу заключения сделок с внебиржевыми деривативами между рыночными субъектами на основе спроса и предложения.
Мировой рынок внебиржевых ПФИ имеет огромные масштабы, намного превышающие размеры мирового товарного рынка, а также других сегментов мирового финансового рынка. В конце 2002 года номинальные суммы1 внебиржевых деривативных контрактов составляли почти 142 трлн. долл., биржевых - около 24 трлн. долл. (табл. 1.1, рис. 1.1 и 1.2). Для сравнения отметим, что в 1998 году мировой объем ВВП оценивался примерно в 30 трлн. долл., а в 2002 году - в 32 трлн. долл. Сведения о размерах российского рынка внебиржевых ПФИ отсутствуют.
Доля мирового рынка внебиржевых деривативов в мировом деривативном рынке постоянно возрастает. Если в начале 90-х годов XX века размеры исследуемого рынка были примерно такими же, как размеры рынка биржевых ПФИ, то в конце 90-х первые превышали вторые почти в 6 раз. Так, в 1998 году номинальная стоимость биржевых деривативных контрактов составляла около 14 трлн. долл., что в 19 раз больше, чем в 1987 году. Номинальная стоимость внебиржевых контрактов в 1998 году была более 80 трлн. долл., что в 60 раз превышает уровень 1987 года.
Если позиции по отдельным сегментам или инструментам выражены в других валютах, то дилеры пересчитывают их в американские доллары по курсу, действовавшему на конец отчетного периода.
До середины 1998 года в основе соответствующих публикаций БМР лежали сведения, предоставленные Международной ассоциацией по свопам и деривативам (the International Swaps and Derivatives Association (ISDA). Данная информация поступала от ограниченного числа дилеров и содержала данные о номинальных суммах заключенных валютных, процентных и иных разновидностей своповых контрактов (кэпы, коллары, флоры, свопционы). Теперь публикуемая БМР полугодовая статистика по мировому рынку внебиржевых деривативов охватывает сведения не только по номинальным суммам, но и по валовым рыночным стоимостям заключенных валютных, процентных, фондовых и товарных форвардов, свопов и опционов. При этом цифры не содержат двойного счета.
Особенности мирового рынка внебиржевых деривативов и их влияние на рыночные риски
Первая группа особенностей мирового рынка внебиржевых ПФИ связана с качественным многообразием форм внебиржевого деривативного контракта. Обычно основным характерным отличием внебиржевого дериватива от биржевого считается нестандартность основных параметров первого, позволяющая приспосабливать его под индивидуальные нужды участников рынка. Благодаря подобной гибкости, можно заключать внебиржевые контракты с любыми формами и сроками расчетов и исполнения, а также другими условиями, выходя далеко за рамки стандартных конструкций существующих биржевых деривативных контрактов. В данном случае сравниваются одинаковые по своей сути контракты, но только используемые участниками либо биржевого, либо внебиржевого рынка. Например, форвардные и фьючерсные контракты по существу представляют собой один и тот же вид срочного контракта. Однако первый позволяет варьировать любые контрактные условия, а второй разрешает его сторонам договариваться лишь о фьючерсной цене, в то время как любые другие его параметры остаются неизменными, стандартными.
На самом деле, различия между биржевыми и внебиржевыми деривативами имеются не столько в способах фиксации параметров того или иного контракта, сколько в самих видах используемых контрактов. Дело в том, что биржевая торговля охватывает лишь относительно небольшой круг активов, профессиональных участников, имеет жесткие, правила и т.д. На биржах невозможно торговать «всем и вся», и подобная ограниченность не позволяет бирже объять весь рынок и по объемам торговли, и по многообразию активов, и по инструментам, и по участникам. Количество видов контрактов, используемых во внебиржевой деривативной торговле, многократно превышает число разновидностей биржевых контрактов. Более того, внебиржевые ПФИ основываются уже не только на контрактах, которые разрешены законодательством соответствующих стран, но и на контрактах, которые пока не вписываются в действующее рыночное законодательство. Поэтому они не могут иметь и традиционной юридической (судебной) защиты интересов одной стороны контракта в случае, если другая сторона по каким-либо причинам вдруг нарушила бы условия договора.
Например, многообразие внебиржевых форвардов включает как их разновидности с точки зрения видов исходных активов, так и совершенно новые их типы наряду с классической формой форвардного контракта: контракты FRA (форвардное соглашение о процентной ставке) и контракты FXA (форвардное валютное соглашение).
Другим примером, но уже, можно сказать, огромного или даже безграничного разнообразия конструкций внебиржевых деривативов могут служить многочисленные виды опционных контрактов.
Как известно, стандартный биржевой опционный контракт, основанный на классическом опционном контракте, означает, что, уплатив премию продавцу опциона, его покупатель получает право выбора: совершить сделку с базисным активом опциона по заранее оговоренной цене исполнения (цене страйк) в любой момент до даты истечения контракта (американский опцион) или на дату истечения (европейский опцион) либо отказаться от сделки. В стандартном опционе фиксируются цена исполнения, дата исполнения и сам актив сделки.
Во внебиржевых опционных контрактах любые условия могут быть изменены самым различным образом. В отличие от классических опционных контрактов их новые разновидности принято называть «экзотическими». Экзотический опционный контракт среди прочего может предусматривать:
исполнение в несколько фиксированных моментов времени (бермудский опцион);
выплату премии не в момент заключения контракта, а на момент истечения срока его действия (бостонский опцион или форвард с разрывом);
отсрочку начала действия (опцион с форвардным началом); использование другого производного финансового инструмента в качестве базисного актива (например, свопционы (опционы на свопы), кэпционы (опционы на кэпы) и т.п.);
выбор покупателем (владельцем) в установленный момент времени, какого типа будет данный опцион: колл или пут (опцион с выбором, или опцион на опцион);
установление уровня цены, при достижении которого опцион аннулируется или, напротив, исполняется (барьерные опционы);
выплату по опциону фиксированной суммы денег (опцион «наличные или ничего»);
выплату по опциону полной стоимости актива (опцион «актив или ничего»);
установление зависимости опционной выплаты от максимального или минимального («оглядывающийся» опцион) либо среднего («азиатский» опцион) ценового значения базисного актива, достигнутого в течение срока существования опционного контракта; .
получение покупателем по истечении срока действия опциона его максимальной внутренней стоимости, рассчитанной на определенный выбранный им день в течение этого срока, или же получение той же внутренней стоимости, но только на дату его истечения;
установление зависимости опционных выплат от цен нескольких базисных ценных бумаг (опцион «корзина»);
выплату, не имеющую линейной (пропорциональной) связи с ценой базисного актива (усиливающийся опцион);
выплату по опциону в валюте, отличной от валюты исходного базисного актива.
Саморегулирование мирового рынка внебиржевых производных финансовых инструментов с целью снижения кредитного риска
По нашему мнению, регулирование мирового рынка внебиржевых деривативов должно выполнять следующие основные задачи: обеспечивать его стабильное функционирование и одновременно ограничивать возникающие риски. Для этого необходимо:
- дальнейшее развитие саморегулирования мирового рынка внебиржевых ПФИ с целью снижения прежде всего кредитного риска;
- улучшение инфраструктурных систем (систем торговли и клиринга) для уменьшения операционного (риска клиринга и расчетов) и кредитного рисков;
- достижение оптимального соотношения (баланса) между правовым регулированием и саморегулированием операций с внебиржевыми ПФИ в целях снижения законодательного риска.
Если биржевые деривативы всегда находятся под сильным регулирующим воздействием государств и саморегулируемых организаций профессиональных участников, то ситуация с внебиржевыми ПФИ прямо противоположна. Сравнительные особенности регулирования биржевых и внебиржевых деривативов представлены в табл. 3.1.
Основные виды рисков, которые подлежат регулированию, управлению и контролю на мировом рынке внебиржевых ПФИ, как уже упоминалось, включают кредитный (риск партнера), операционный и законодательный риски. При этом кредитный риск обычно тесно связан с риском изменения цен, валютных курсов, процентных ставок и риском ликвидности.
Регулирование и управление указанными рисками имеют своей целью обеспечение финансовой стабильности как исследуемого рынка, так и взаимосвязанных с ним рынков. Это обусловлено тем, что, возникнув на конкретном рынке, риски имеют свойство «перетекать» с него на другие рынка (при этом снижение рисков на одном рынке вызывает их увеличение на других рынках), а также взаимно поддерживать и усиливать друг друга при определенных рыночных обстоятельствах, т.е. рост рисков на одном рынке приводит к их росту и на других рынках. Априори мировой рынок внебиржевых ПФИ нельзя считать нестабильным из-за высоких размеров ёТо рисков и проблем их регулирования. Однако можно говорить о присущих ему «проблемах развития», представляющих собой прежде всего проблемы регулирования. Подобная нестабильность не носит объективный, или неразрешимый, характер, а требует определенных действий со стороны участников и государств, которые направлены на уменьшение основных рисков исследуемого рынка.
Снижение рисков, присущих внебиржевым деривативам, может быть достигнуто двумя путями. Во-первых, путем внешнего по отношению к данному рынку регулирования, которое нацелено на ослабление влияния факторов, вызывающих риски. Во-вторых, на основе мер, предпринимаемых на самом деривативном рынке. Указанные пути представляют собой комплекс организационно-управленческих мер, "Целью которых является регулирование уровней тех или иных рисков в заданных пределах.
Внешнее регулирование мирового рынка внебиржевых ПФИ, как и любого другого рынка, может осуществляться двояко: совокупностью государств и в некоторой степени другими рынками. Например, мировой рынок внебиржевых валютных деривативов испытывает на себе регулирующее воздействие мирового валютного рынка, который является для него базисным.
Внутреннее регулирование (или саморегулирование) мирового рынка внебиржевых ПФИ проводится его профессиональными участниками в частном порядке: как каждым рыночным субъектом в отдельности, так и в коллективной форме, т.е. на основе добровольного создания саморегулируемых и иных совместных организаций профессионалвных участников.
В данном параграфе рассматриваются проблемы внутреннего регулирования, или саморегулирования, мирового рынка внебиржевых ПФИ. Оно состоит в том, что участники данного рынка должны самостоятельно, в т.ч. на коллективной основе, управлять возникающими в их деятельности рисками. Частное управление рисками как проявление «рыночной дисциплины». С точки зрения внутреннего регулирования рисков мирового рынка внебиржевых деривативов, большое значение имеет размер банков и компаний, которые являются его профессиональными участниками. Создание, внедрение, эксплуатация и совершенствование комплексных систем управления и контроля за постоянно развивающимися и усложняющимися рисками, присущими внебиржевым ПФИ, является делом дорогостоящим и непростым, а потому доступным только крупнейшим рыночным субъектам.
Крупные компании имеют большие возможности как для создания собственных эффективных систем управления рисками, так и для участия в общих (коллективных) механизмов регулирования рисков. Концентрация внебиржевых деривативных операций позволяет относительно уменьшить кредитные риски отдельных клиентов, так как частные случаи неплатежеспособности последних обычно перекрываются общей суммой доходов внебиржевого дилера.
Именно размер компании позволяет говорить и о таком явлении в управлении рисками, как «рыночная дисциплина». Частное управление рисками можно рассматривать как повышение самодисциплины участников мирового рынка внебиржевых ПФИ.
