Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1 Роль и место фондов венчурных инвестиций в инновационной экономике .9
1.1 Инновационная инфраструктура 9
1.2 Источники финансирования инновационной деятельности предприятий 31
1.3 Стадии венчурного финансирования 53
1.4 Правовые аспекты организации инвестиционной деятельности и деятельности инвестиционных фондов в России 57
Основные результаты и выводы по главе 1 74
ГЛАВА 2 Анализ деятельности фондов венчурных инвестиций 75
2.1 Сущность и технология деятельности фондов венчурных инвестаций 75
2.2 Деятельность фондов венчурных инвестиций в России 92
Основные результаты и выводы по главе 2 111
ГЛАВА 3 Совершенствование деятельности венчурных фондов на основе методики формирования портфеля венчурных инвестиций . 114
3.1 Методы оценки венчурных проектов 114
3.2 Портфельное инвестирование 122
3.3. Методика формирования портфеля венчурных инвестиций 138
Основные результаты и выводы по главе 3 148
Заключение 149
Основные результаты и выводы по работе 150
Перечень принятых сокращений .152
Список используемой литературы ...154
Приложение А. Данные о внедрении 164
- Источники финансирования инновационной деятельности предприятий
- Правовые аспекты организации инвестиционной деятельности и деятельности инвестиционных фондов в России
- Деятельность фондов венчурных инвестиций в России
- Методика формирования портфеля венчурных инвестиций
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Развитие экономики любой страны напрямую зависит от успешных инноваций и эффективно коммерциализо-ваиных разработок. В рыночной экономике шшовации являются неотъемлемым атрибутом конкурентоспособности, так как ведут к созданию новых потребностей, к снижению себестоимости продукции, к притоку инвестиций, к доминированию на новых рынках, в том числе и внешних.
Интенсивность инновационной деятельности во многом определяет уровень экономического развития шобой страны. Освоение высоких технолопщ в промышленности и выпуск новой наукоемкой продукции сегодня являются ключевыми факторами устойчивого экономического роста для большинства индустриально развитых стран мира. Экономика современных развитых стран все больше основывается на знаниях. В такой ситуации экономический рост обеспечивается инвестированием в исследования и разработки; повышением инновационной активности; повышением качества образования и квалификации кадров. При этом ключевыми факторами становятся наличие знаний и навыков управления технологическими инновациями и доступ малых, в особенности высокотехнологичных компаний к финансовым ресурсам. И здесь важной задачей является создание эффективной системы финансирования инноваций, способной быть катализатором внедрения результатов научных исследований в востребованный рынком продукт.
Инвестиционная привлекательность инновационных проектов является основным мотивом финансирования инноваций. Однако любые инвестиции в условиях неопределенности сопряжены с риском потери инвестируемых средств. Максимальная эффективность инвестиций возможна только с учетом характера неопределенности и рисков, сопутствующих инновационному проекту. Поэтому формирование инвестиционного «портфеля» с заданными характеристиками доходности и риска возможно только на построении комбинации инвестиционных возможностей, на распределении инвестиционных ресурсов в определенных долях среди инновационных проектов с различным риском. Наиболее острой данная проблема становится на этане финансирования инновационных предприятий, находящихся на ранних стадиях своего развития, так как именно на ранних стадиях инвестиционные риски являются наиболее высокими. Поэтому задача совершенствования деятельности венчурных фондов, финансирующих развитие и внедрение инноваций, является актуальной.
Степень научной разработанности проблемы. В процессе работы были изучены труды и исследования российских и зарубежных ученых и специалистов-практиков по инновациям и инвестиционной деятельности. Вопросы инновационной деятельности нашли отражение в трудах В. Н. Архангельского, С. Я. Бабаскина, В. Бансала, П. М. Бегиджанова, Дж. Ван Хор-на, С. Е:. Валдайцева, А. В. Васильева, Л. Галина, Г. Я. Гольдштейна,
П. Дойля, П. Н. Завлина, В. Г. Зинова, П. Н. Казанцева, К. М. Кристенсена, Дж. Ф. Маршалла, В. Г. Медынскова, О. П. Молчановой, Н. Н. Молчанова, А. А. Петруненкова, С. Ю. Симаранова, А. Б. Титова, Р. А. Фатхутдивова, Н. М. Фонштейн, А. А. Харина, В. А. Шзандара, Ю. В. ІІІленова, Й. Шум-петера, Ю. В. Яковца и др. Большой вклад в разізитяе инвестиций, в том числе портфельных инвестиций, внесли работы зарубежных Г. Дж Александра, Р. Брейлн, Д. В. Бэйли, Р. Колба, Дж. Линтнсра, Д. Лукаса, С. Май-ерса, Г. М. Марковица, Дж. Моссина, С. А. Росса, /Дж. Сороса, 3. Ф. Фамы, У. Ф. Шарпа, отечественных Б. И. Алехина, А. И. Басова, И. Л. Бубнова,
A. И. Буренина, В. А. Белова, Д. Ю. Будакова, А. П. Бычкова, В. А. Галано
ва, А. Д. Голубовича, И. А. Гусевой, Ю. А. Данилова, В. И. Дегтяревой,
И. В. Добашиной, С. И. Драчева, О. А. Кандинской, А. В. Коланькова,
B. В. Коланькова, В. И. Колесникова, О. II. Мартыновой, В. Д. Милозидова,
Я. М. Миркина, А. А. ПерЕозванского, И. О. Рубцова, А. В. Семенкова,
A. Ю. Симановского, Е. Б. Соломатина, В. С. Стояновой, В. И. Таранкова,
B. А. Тарачева, Л. П. Хабаровой, Л. А. Чалдаевой, Б. М. Чсскидова, Е. М. Че-
тыркина, А. Н. Ширяева и др.
Цель исследования состоит в том, чтобы разработать методику формирования оптимального портфеля венчурных инвестиций, способствующую повышению эффективности венчурных инвестиций и максимизирующую доходность инвестора от выбранных инновационных проектов при заданном риске.
Для достижения поставленной цели потребовалось решение следующих задач:
выявить роль, место и основное содержание венчурных инвестиций в развитии инновационной деятельности, на основе: анализа инновационной инфраструктуры;
исследовать современное состояние организации венчурных инвестиций в России и за рубежом;
выявить влияние правового регулирования на деятельность фондов венчурных инвестиций в России;
рассмотреть содержание этапов портфельных и венчурных инвестиций;
определить основополагающие принципы построения портфеля венчурных инвестиций;
предложить решение задачи оптимального распределения средств инвестора среди инновационных проектов, на основе максимизации совокупной доходности при заданном риске.
Объектом исследования: в диссертационной работе являются венчур-ные фонды, финансирующие развитие и внедрение инноваций.
Предметом исследовании в диссертации является инновационная деятельность и способы ее финансирования.
Теоретическая и методологическая база исследования. Теоретическую и методологическую основу исследования составили труды видных ученых и специалистов в области разработки и внедрения инноваций. В работе использованы национальная статистика России и зарубежных стран, законодательные и нормативные акты по рынку ценных бумаг и инновационной деятельности, публикации международных организаций, экономическая периодика. Исследование базировалось на системном подходе. В процессе работы использовались общенаучные методы и приемы логического и системного анализа и синтеза, выявление причинно-следственных связей, квадратичного программирования, теории вероятности и математической статистики.
Научная новизна проведенного нсследоиания может быть определена следующими положениями:
На основе анализа деятельности венчурных инвестиционных фондов в России и за рубежом выявлены сущность, технология и особенносга венчурных инвестиций, предполагающих совместную инвестиционную деятельность различных категорий инвесторов на разных стадиях инновационной деятельности.
Раскрыто содержание этапов проведения венчурных инвестиций и формализована задача формирования венчурного портфеля инвестора на основе построения сценарного дерева венчурных проектов.
Предложено решение задачи оптимизации портфеля венчурных проектов, максимизирующее целевую доходность инвестора при заданном уровне риска.
Разработана методика проведения венчурных инвестиций на основе построения оптимального портфеля венчурных проектов.
Практическое значение результатов работы заключается в том, что разработанные предложения и рекомендации могут быть использованы инвесторами, финансирующими инновационную деятельность посредством венчурных инвестиций.
Реализация и внедрение. Внедрение отдельных результатов исследования осуществлялось в практику работы промышленных предприятий г. Пензы ОАО «ПЕНЗТЯЖПРОМАРМАТУРА» и ОАО «Пензенский арматурный завод». Разработанные комплексные предложения по активизации инновационной деятельности предприятий за счет венчурного финансирования послужили основой методики организации финансирования инновационной деятельности на предприятиях с использованием секъюритизации доходов предприятия, имеющих периодический характер, и создали инвестиционный задел для разработки инновационной продукции и перспектив-
ных технологий, обеспеченный механизмом финансирования процесса создания нового продукта и вывода его на рынок, построения каналов продаж и дистрибьюшш нового продукта.
Кроме того, результаты данной научной работы внедрены в учебный процесс по специальностям «Управление инновациями» и «Прикладная информатика в экономике» в Пензенском региональном центре высшей школы (филиале) Российского государственного университета инновационных технологий и предпринимательства.
Апробация результатов исследования. Основные положения диссертационной работы докладывались и обсуждались на научных международных и российских симпозиумах, конференциях и семинарах Российского государственного университета инновационных технологий и предпринимательства: на международных симпозиумах «Надежность и качество» (Пенза, 2006 и 2007 г.); на IV, V и VI Всероссийских научно-практических конференциях «Инновации в науке, образовании и бизнесе» (Пенза, 2006, 2007 г. и 2008 г.); на XIV (г. Террачина (Италия) - Москва, 2006 г.), XV (г. Ираклион (Греция) - Москва), XVI (Тенерифе (Испания) - Москва, 2007 г.), XVII Мертвое море (Израиль) - Москва, 2007 г.), XVIII (Порторож (Словения) - Москва, 2007 г.), XIX (Хайнань (Китай) - Москва, 2007 г.), XX (Сидней (Австралия) - Москва, 2008 г.), XXI (Лиссабон (Португалия') - Москва, 2008 г.), XXII (Майорка (Испания) - Москва, 2008 г.), XXIV (Сингапур -Москва, 2009 г.) международных симпозиумах «Новые технологии в образовании, науке и экономике».
Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 26 научных статей, из них 4 статьи в журналах списка ВАК (5,1 п.л.).
Структура и объем диссертации. ^Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и списка литературы, содержащего 103 наименования. Работа содержит 163 страницы текста, 11 таблиц, 12 рисунков и приложение.
Источники финансирования инновационной деятельности предприятий
Одним из наиболее важных элементов национальной инновационной инфраструктуры является система финансирования инновационной деятельности. Система финансирования инноваций представляет собой весьма сложный и постоянно развивающийся механизм. В настоящее время в качестве основных источников средств, используемых для финансирования инновационной деятельности, выступают средства государственного бюджета, бюджетных и внебюджетных фондов, привлеченные средства, собственные средства организации, заемные средства (см. Рис. 1.2) [5]. Все они участвуют в хозяйственном процессе и тем или иным образом способствуют развитию инноваций [5,7,43,49].
Система финансирования инновационной деятельности имеет свою специфику и выступает как основной элемент финансовой политики государства. Эта система призвана обеспечивать решение следующих важнейших задач: - создание необходимых предпосылок для быстрого и эффективного внедрения технических новинок во всех звеньях народнохозяйственного комплекса страны, обеспечения ее структурно-технологической перестройки; - сохранение и развитие стратегического научно-технического потенциала в приоритетных направлениях развития; - создание необходимых материальных условий для сохранения кадрового потенциала науки и техники, предотвращения его утечки за рубеж. Элементами этой системы выступают: - совокупность источников поступления денежных средств; - механизм аккумуляции денежных поступлений и их вложения в инновационные проекты и целевые программы; - механизм контроля за инвестициями, включая систему возвратности и оценки эффективности использования собственного и заемного капиталов. Следует подчеркнуть, что механизм финансового контроля призван обеспечивать [25]: - сбалансированность между потребностью в финансовых ресурсах и реальными возможностями их получения по одному или нескольким возможным каналам; - своевременность и полноту выполнения финансовых обязательств предприятия перед кредиторами; - рациональность расходования материальных ценностей и денежных ресурсов индивидуальных предпринимателей; - решение других задач, вытекающих из практики экономических отношений с заказчиками, контрагентами и поставщиками. Как и любая система, система финансирования инноваций строится на основе и с учетом определенных принципов. Основными принципами являются: - четкая целевая ориентация системы — ее увязка с задачей быстрого и эффективного внедрения современных научно-технических достижений; - логичность, обоснованность и юридическая защищенность используемых приемов и механизмов; - множественность источников финансирования; - широта и комплексность системы, т.е. охват максимально широкого круга технических новинок и направлений их практического использования; - адаптивность и гибкость, предполагающие постоянную настройку, как всей системы финансирования, так и ее отдельных элементов на динамично изменяющиеся условия внешней среды с целью поддержания максимальной эффективности. Рациональная система финансирования всегда нацелена на повышение объема и эффективности использования финансовых ресурсов. Рост финансовой отдачи — это тот важнейший обобщающий показатель, на основе которого оценивается не только действенность проводимой финансовой политики, но и конечные результаты конкретной практической работы. Принципы организации финансирования должны быть ориентированы на множественность источников финансирования и предполагать быстрое и эффективное внедрение инноваций с их коммерциализацией, обеспечивающей рост финансовой отдачи от вложений. Рассмотрим более подробно источники финансирования инновационной деятельности [5]. Важнейшим финансовым источником, обеспечивающим решение крупномасштабных научно-технических проблем, являются средства государственного бюджета. Государственное финансирование может быть прямым и косвенным. Прямое государственное финансирование осуществляется путем оплаты работ по государственным контрактам, инвестирования в уставный капитал (УК), государственного кредита. Инвестирование в УК происходит на основе закрепления в государственной собственности части акций инновационного предприятия, реализующего проект. Эти акции по истечении двух лет с начала получения прибыли от проекта должны быть реализованы на рынке ценных бумаг (РЦБ), а выручка от них зачислена в бюджет.
Государственный кредит представляет собой выделение средств на возвратной и платной основе. Такое кредитование осуществляется исключительно путем оплаты счетов за товары и услуги, необходимых для реализации проектов.
Косвенной финансирование — создание государством определенных условий (формирование законодательной базы), стимулирующих организации финансировать инновационную деятельность, а также привлекать в эту сферу средства негосударственных инвесторов и кредиторов.
При косвенном государственном финансировании государство не дает напрямую денег, а создает условия для привлечения средств в инновационную деятельность (государственные гарантии, субсидирование процентных ставок по кредитам, налоговые льготы, таможенные льготы и т.п.).
Одним из способов косвенного государственного финансирования является предоставление государственных гарантий. Гарантийное обеспечение заключается в том, что государство предоставляет государственные гарантии (поручительство) по возмещению части вложенных кредитором финансовых ресурсов в случае срыва выполнения проекта не по вине кредитора. Государственные гарантии представляют собой поручительство Правительства РФ и предоставляются российским инвесторам на основе конкурса под заемные средства для реализации инвестиционных проектов.
В целях обеспечения финансирования мероприятий по освоению новых видов продукции в настоящее время допускается создание бюджетных и внебюджетных фондов финансирования и поддержки инноваций. За последние годы в РФ созданы и функционируют следующие бюджетные фонды: Фонд содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере, Российский фонд фундаментальных исследований (РФФИ), Федеральный Фонд поддержки малого предпринимательства (ФФПМП). Фонд содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере призван оказывать финансовую поддержку и способствовать созданию малых наукоемких фирм, инкубаторов бизнеса, инновационных инжиниринговых центров.
Правовые аспекты организации инвестиционной деятельности и деятельности инвестиционных фондов в России
Деятельность инвестиционных фондов в России регулируется Федеральным законом «Об инвестиционных фондах» от 29.11.01 № 156-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 29.06.2004 N 58-ФЗ, от 15.04.2006 N 51-ФЗ). В законе говорится о том, как регулируются отношения, которые связаны с привлечением денежных средств и иного имущества путем размещения акций или заключения договоров доверительного управления в целях их объединения и последующего инвестирования в объекты [63].
В соответствии со ст. 1 Федерального закона «Об инвестиционных фондах» «инвестиционный фонд - это находящийся в собственности акционерного общества либо в общей долевой собственности физических и юридических лиц имущественный комплекс, пользование и распоряжение которым осуществляются управляющей компанией исключительно в интересах акционеров этого акционерного общества или учредителей доверительного управления».
Настоящий Федеральный закон не распространяется на отношения, связанные с созданием в целях инвестиционной деятельности иных фондов, если они не отвечают признакам акционерных инвестиционных фондов (статья 2 настоящего Федерального закона) и (или) признакам паевых инвестиционных фондов (статья 10 настоящего Федерального закона).
В постановлении федеральной комиссии по ценным бумагам (ФКЦБ) (в настоящее время федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР)) №31 от 14.08.2002 «Об утверждении положения о составе и структуре активов» паевые инвестиционные фонды (ПИФы) в зависимости от состава и структуры их активов подразделяются на: - фонды акций; - фонды облигаций; - фонды смешанного инвестирования; - фонды фондов; - фонды венчурных инвестиций; - фонды денежного рынка; - индексные фонды. Таким образом из представленной классификации видно, что фонды венчурных инвестиций могут функционировать в форме ПИФов. В связи с этим остановимся более подробно на теоретических аспектах работы инвестиционных фондов [64]. Наиболее часто в экономической литературе приводятся классификации инвестиционных фондов по организационной и операционной структуре. По форме организации, подразумевающей определённый тип взаимоотношений между участниками фонда, фонды подразделяются на: - корпоративные (акционерные) инвестиционные фонды; - трастовые инвестиционные фонды; - контрактные инвестиционные фонды. Корпоративные инвестиционные фонды существуют в форме акционерных обществ, специализирующихся на инвестициях в ценные бумаги. Законодательством им разрешено на постоянной основе выпускать (размещать) акции и выкупать их у своих акционеров. Корпоративные фонды принадлежат своим акционерам, а управляют ими от имени всех акционеров директора. Фонд от имени своих акционеров инвестирует средства в акции, облигации или иные активы. Акционеры принимают участие в управлении фондом путём голосования на ежегодных и внеочередных собраниях акционеров.
Трастовый инвестиционный фонд - фонд, созданный на основе контракта между управляющим и доверительным собственником (попечителем). Такие фонды создаются только в тех странах, где существует юридическая концепция траста. Траст формируется на основе трастового договора, который представляет собой юридическое соглашение между трасти (лицом, которое владеет и распоряжается имуществом) и управляющим о создании паевого траста с определёнными условиями деятельности. При этом трасти де-юре является собственником активов фонда и несёт ответственность перед инвесторами фонда (бенефициарами) за сохранность активов и защиту интересов инвесторов. Управляющий же несёт ответственность за административное обеспечение и управление инвестициями. Инвесторы имеют право голоса по вопросам, связанным со сменой управляющего, изменением инвестиционных целей, увеличением затрат на обслуживание фонда.
При контрактной форме инвестиционного фонда владельцем активов выступают инвесторы фонда в совокупности. Номинальным владельцем активов является кастодиан (депозитарий), который осуществляет их хранение и учёт. Фонды создаются в результате заключения контракта между управляющей компанией и инвестором. При этом управляющая компания продает инвестору право участия в имуществе, составляющем фонд. Сами инвесторы не являются акционерами, то есть у них есть право на получение доходов от имущества фонда, но, как правило, нет права голоса.
По операционной структуре выделяют открытые, закрытые и интервальные инвестиционные фонды. Открытые фонды могут выкупать и продавать акции (или паи) по требованию инвесторов в любой рабочий день фонда. Обычно акции (паи) таких фондов продаются и покупаются по стоимости чистых активов фонда, приходящихся на акцию (пай). Ликвидность является основным преимуществом открытых фондов: инвесторы знают, что они могут продать или купить акции или паи по цене стоимости чистых активов фонда или близко к ней в любой рабочий день фонда.
Закрытые фонды в большей степени похожи на акционерные общества. Обычно они осуществляют первичное размещение акций или паев путём открытой продажи. После этого они могут осуществлять дополнительные выпуски акций (паев) только при согласии существующих инвесторов фонда при проведении общего собрания. Цена на акции (паи) закрытых фондов формируется на вторичном рынке. При этом инвестор, владеющий акциями или паями, может продать их только в том случае, если есть другой инвестор, готовый их купить.
Деятельность фондов венчурных инвестиций в России
Венчурное финансирование в России насчитывает уже более 12 лет. Несмотря на это, венчурная деятельность в России еще не достигла надлежащего уровня развития. По оценке РОССРІЙСКОЙ ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ), за 12 лет венчурные фонды вложили в малые и средние предприятия всего около 1,5 млрд. долларов. Причем, если на долю малых высокотехнологических фирм в мире приходится приблизительно 85% объема средств рискованного финансирования, то в России всего лишь 5% проинвестированных предприятий можно отнести к инновационным.
Среди российских венчурных фондов самими «старыми» являются фонды Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР), созданные еще в 1995 году по инициативе и на деньги ЕБРР. Управление этими фондами было возложено на западные финансовые институты, доля которых в капитале фондов составляла 10% (исключение составила "Quadriga Capital", где пропорции средств ЕБРР к средствам управляющей компании были 99:1). Длительное время как раз эти фонды представляли российский венчурный бизнес, они же были основателями РАВИ. Однако необходимо отметить, что с самого начала перед ними была поставлена цель содействовать социально-экономическому развитию российских регионов, поэтому к инновационному развитию они имели только опосредствованное отношение. Финансовые результаты этих фондов пока что не очень высокие. Активы фондов почти через 10 лет после их создания все еще не превышают их стартовых инвестиций. Тем не менее, ЕБРР уверен в том, что деятельность этих фондов еще будет успешной (с прибыльностью не меньше 15-20% годовых), тем более, что ограничение на «социально-значимое инвестирование в регионы» в 1999 году было снято.
Из других фондов, которые начинали свою деятельность в 1999-2000 годы (их было примерно 14), до конца 2001 года не осталось практично никого. Многие из них переориентировались на традиционные инвестиции, которые не имеют отношение к инновациям (в недвижимость, розничную торговлю и т.п.).
Ряд шагов, предпринимаемых российским венчурным сообществом, РАВИ, заинтересованными министерствами и ведомствами постепенно формировало необходимые элементы соответствующей инновационной инфраструктуры. Несмотря на значительный научно-технический потенциал российских регионов, который отмечают как российские, так и зарубежные специалисты, инвестиции в первые два этапа развития венчурного финансирования имели тенденцию к сосредоточению в Москве и Санкт-Петербурге (см. Рис. 2.1).
Для активизации привлечения венчурных инвестиций в инновационные компании, расположенные в регионах России, и обеспечения для них равных условий доступа к источникам венчурного капитала необходима соответствующая инфраструктура поддержки, элементами которой являются — Венчурный инновационный фонд (ВИФ), который проводит конкурс на создание региональных отраслевых венчурных фондов, ежегодно организовывает Российскую венчурную ярмарку и осуществляет ряд других мероприятий [78].
По данным российской группы «Эксперт», всего за 1999-2003 годы в российские технологические компании было вложено 150 млн. венчурных долларов (см. Рис.2.2). Причем большую часть этих средств получили только несколько компаний — «Cybiko», «Росбизнесконсалтинг» (РБК), «Рамблер», «IBS» и «Ru-Net». За 2002-2003 годы было сделано всего 5 венчурных инвестиций в технологические компании, но "стартовых" инвестиций среди них практично не было: 13,3 млн долларов - в «Росбизнесконсалтинг», 12 млн долларов - в «IBS»; 10 млн долларов - в «Ru-Net Holdings»; 5 млн долларов - в «A4Vision»; 2,7 млн долларов - в «Egar Technologies».
Только случай с компанией «A4Vision» можно отнести к инвестиции на ранних стадиях, поскольку компания на тот момент еще не имела продаж. Но и для нее это был уже «послестартовый» этап, поскольку сама компания к этому времени существовала на рынке уже около 2-х лет. Всем другим компаниям уже по 5-9 лет. Три компании из пяти (IBS, Ru-Net и РБК) являются чисто сервисными компаниями и ориентированы преимущественно на внутренний IT-рынок России, который с 2001 года демонстрировал неплохие показатели роста и финансовой стабильности. Таким образом, венчурных инвесторов больше интересует стабильность, чем поддержка рискованной инновационной деятельности.
По мнению российских экспертов, дальнейший рост венчурного капитала в России невозможен без подключения к процессу крупных компаний и фондов прямых инвестиций. Кроме того, необходима более целенаправленная государственная политика в этом направлении. В этом отношении следует отметить, что в России уже разработана «Концепция развития венчурной индустрии», включающая основные направления государственной политики в стимулировании венчурного финансирования инновационной деятельности. Особая роль в концепции отводится венчурным фондам. Министерство промышленности, науки и технологий России возлагает большие надежды на программу ВИФ. ВИФ - это государственный фонд с капиталом в 10 млн. долларов. Он был создан в 2000 году. Согласно его правилам, любой венчурный фонд может получить у него 10% капитала объемом 1 млн. долларов. Таким образом, планировалось создать 10 фондов по $10 млн. каждый. В случае успеха этой программы российский венчурный рынок смог бы вырасти еще на 100 млн. долларов. В рамках программы ВИФ уже прошло 2 конкурса, которые выиграли управляющая компания "Академ-партнер" (ее основный инвестор — немецкий технологический брокер "ERBC Holdings") и инвестиционная компания "Лидинг" (основный инвестор - компания "Техснабэкспорт"). Тем не менее, ни один из этих фондов так и не заработал. Эксперты считают, что причиной этому является нежелание государства брать на себя основные риски: «если уж государство собирается делать бизнес на технологиях, оно должно брать на себя большие риски, например, обеспечивать хотя бы четверть всего капитала созданных фондов».
Методика формирования портфеля венчурных инвестиций
Экономической наукой разработано большое число методов оценки инновационных и инвестиционных проектов, которые могут быть объектами венчурных инвестиций. Наиболее распространенными являются следующие методы отбора проектов [85]: 1. Составление перечня всех критериев, которые необходимо принять во внимание при рассмотрении проекта. 2. Балльная оценка проектов. 3. Оценка проектов по интегрированным показателям на основе комбинированных формул. 4. Экономическая оценка проектов (оценка прибыльности проектов), включающая определение срока окупаемости капиталовложений и показателей, построенных на основе методов дисконтирования денежных потоков.
Наиболее целесообразным является последовательное использование нескольких методов отбора, например: метод составления перечня критериев, бальной оценки и экономической оценки. Сначала даются качественные характеристики проекта по степени соответствия его каждому из критериев установленного перечня. В случае большого числа альтернативных проектов возможно использование методов бальной оценки. Затем обязательно оценивается прибыльность проекта и риск, связанный с реализацией проекта.
Оценка по перечню критериев позволяет составить общее представление о предполагаемом проекте — о его недостатках и преимуществах. На этом этапе могут стать очевидными преимущества одного или нескольких из рассматриваемых проектов. Отдельные проекты уже на этом этапе могут быть отклонены. Для формализации результатов анализа могут быть использованы методы бальной оценки. Но окончательные выводы о принятии того или иного проекта не обходятся без оценки рисков, связанных с проектами.
Использование в качестве основания для отбора проектов методов "оценки проектов по интегрированным показателям" не всегда является нецелесообразным по следующим причинам [86]: - интегрированные показатели не в состоянии учесть всех основных факторов, анализ которых необходим при отборе проекта; - нет универсальной формулы, которую могло бы использовать каждое предприятие, т.к. для каждого предприятия необходима разработка своей формулы, учитывающей те факторы, которые являются наиболее важными именно для данного предприятия [87].
Суть метода оценки проектов, с помощью перечня критериев, заключается в следующем: рассматривается соответствие проекта каждому из установленных критериев и по каждому критерию дается оценка проекту. Метод позволяет увидеть все достоинства и недостатки проекта и гарантирует, что ни один из критериев, которые необходимо принять во внимание, не будет забыт, даже если возникнут трудности с первоначальной оценкой. При разработке конкретной методики, которая будет использована для оценки и отбора проектов, перечень критериев в случае необходимости может быть дополнен или значительно сокращен. Но лучше учесть какие-то дополнительные несущественные факторы, которые легко могут быть исключены из рассмотрения, чем упустить из виду хотя бы один важный фактор, который может оказаться решающим для коммерческого успеха принятого проекта. При составлении перечня критериев необходимо использовать лишь те критерии, которые вытекают непосредственно из целей, стратегий и задач проекта и его ориентации. Проекты, получающие высокую оценку с позиции одних целей, стратегий и задач, могут не получить ее с точки зрения других. Все оценки по критериям составляемого перечня для каждого анализируемого проекта получают качественную градацию: «очень хорошо», «хорошо», «удовлетворительно», «плохо», «очень плохо». Предварительно по каждым критериям должно быть дано определение, что соответствует понятиям «очень хорошо», «хорошо» и т.д. При оценке по составленным перечням необходимо учитывать, что различные критерии имеют неодинаковый вес для общего успеха проекта. На первом месте при оценке проекта стоит критерий уровня квалификации и практического опыта управленческого персонала предприятия, на базе которого реализуется проект. Обычно отдается предпочтение тем предпринимателям, которые уже имеют положительный опыт руководства подобными проектами. Второе и третье место среди доминирующих критериев выбора делят между собой экономические критерии, связанные с доходностью и риском. При принятии решения и финансировании проекта факторы ожидаемого риска влияют сильнее, чем факторы, характеризующие ожидаемую прибыль. В случае необходимости формализации результатов анализа проектов по перечням критериев используется балльная оценка проектов.
Метод бальной оценки проектов заключается в следующем [88]: 1. Определяются наиболее важные факторы, оказывающие влияние на результаты проекта. 2. Критериям присваиваются веса в зависимости от их важности. Этого можно достичь экспертным опросом. 3. Качественные оценки проекта по каждому из названных критериев ("очень хорошо", "хорошо" и т.д.) выражаются количественно. Это могут сделать эксперты путем подробного описания, а затем количественного выражения составляющих критериев. При этом не обязательно равномерное распределение весов. 4. Если ввести в основную схему балльной оценки проекта элемент стохастичности, можно облегчить задачу экспертов и одновременно добиться более точных результатов. С одинаковой вероятностью каждый критерий может привести к хорошим и плохим результатам, поэтому сложно решить, какой параметр проекта, является в точности «хорошим» или «удовлетворительным». Именно это и учитывается при использовании стохастичности в системе балльной оценки: по каждому из критериев для рассматриваемого проекта экспертизы оценивают вероятность достижения очень хороших, хороших и т.д. результатов, что позволяет, кроме всего прочего учесть риск, связанный с проектами.
