Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. ПРОБЛЕМЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ НА ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ
1.1. Тенденции развития финансового рынка 9
1.2. Виды рисков инвесторов на финансовом рынке и способы управления ими 21
1.3. Срочный рынок как механизм управления рисками в экономической системе 39
Глава 2. СОЗДАНИЕ СИСТЕМЫ ХЕДЖИРОВАНИЯ РИСКОВ ИНВЕСТОРОВ
2.1. Основные положения традиционной концепции хеджирования 59
2.2. Фьючерсы и опционы как инструменты хеджирования рисков инвесторов 68
2.3 Стратегии хеджирования с использованием опционов и фьючерсов 83
Глава 3. МЕХАНИЗМ ХЕДЖИРОВАНИЯ НА СРОЧНОМ СЕГМЕНТЕ РОССИЙСКОГО ФИНАНСОВОГО РЫНКА
3.1. Современное состояние и структура срочного рынка в России 99
3.2 Правовое регулирование российского срочного рынка 109
3. 3 Необходимость совершенствование гарантийной системы рынка срочных инструментов 121
3.4. Потенциал развития российского срочного рынка 126
Заключение 144
Список источников и литературы 154
Приложение 178
- Тенденции развития финансового рынка
- Основные положения традиционной концепции хеджирования
- Современное состояние и структура срочного рынка в России
Введение к работе
Проблема управления риском, преодоления неопределенности существует в любом секторе экономики, что объясняет ее постоянную актуальность. Любой субъект экономики на любом ее уровне неизбежно сталкивается с неординарными ситуациями, незапланированными или непредвиденными событиями, на которые необходимо адекватно реагировать, чтобы не понести убытки. Современная тенденция развития национальных и интернациональных финансовых систем заключается в глобализации финансов и финансового рынка. На состояние рынков оказывает влияние все большее число факторов, что приводит к увеличению частоты неожиданных изменений на рынках и усложнению проблемы оценки и управления рисками, существующими при работе на финансовых рынках. В условиях возросшей сложности мировой финансовой системы особую роль при управлении рисками приобретают рынки производных финансовых инструментов, как эффективный механизм распределения риска между агентами экономики.
Российский рынок производных инструментов (срочный рынок) зародился почти сразу же после начала рыночных преобразований в стране. Но до последнего времени он оставался недостаточно «привлекательным» среди других сегментов российского финансового рынка. Немалую роль в этом сыграло несовершенство отечественного законодательства, в котором даже на сегодняшний день существует много противоречивых положений, отталкивающих участников рынка.
Несмотря на существующие противоречия в российском законодательстве, все большее число компаний используют в своей деятельности производные инструменты, дающие возможность участникам рынка управлять рисками, возникающими при работе на финансовых рынках. Одним из наиболее актуальных и интересных способов управления риском на сегодняшний момент является хеджирование. Особую важность имеет широкое внедрение этого
метода для российского еще только формирующегося срочного рынка. О необходимости серьезного подхода к изучению проблем хеджирования в России свидетельствует, например, тот факт, что одной из главных причин августовского (1998 год) кризиса банковской системы явилось неудовлетворительное страхование рисков крупнейшими российскими банками. Связано это было, прежде всего, с недостаточным вниманием к операциям хеджирования и неправильным пониманием механизма его действия.
Присутствие на рынке спекулянтов, то есть участников, старающихся извлечь прибыль за счет принятия дополнительного риска, является нормальным и даже необходимым. Однако основой срочного рынка всегда будут операции по хеджированию рисков. У российских фирм пока отсутствует культура страхования рисков, в том числе из-за неразвитости страховых компаний и различного вида фондов. Поэтому проблема управления риском посредством операций хеджирования является актуальной на сегодняшний момент как никогда.
Таким образом, существующие условия крайне высокой непредсказуемости рыночной ситуации в сегодняшней российской экономике, с одной стороны, и те возможности по избежанию рисков для инвесторов, открывающиеся на основе изучения и грамотного использования метода хеджирования, с другой стороны, предопределяют актуальность темы исследования и ее выбор.
Изучением теоретических основ функционирования срочного рынка занимались такие классики экономической теории, как Дж. М. Кейнс, Дж.Р. Хикс, Н.Калдор. Дальнейшее развитие теория хеджирования получила в работах Х.Воркинга, Ш. Ковни, К. Таки, Д. Маршалла. В 1990 г. Г. Маркович, М.Миллер и У. Шарп в 1990 г. стали Нобелевскими лауреатами в области экономики за разработку теории, в которой одним из ключевых элементов является риск.
Труды этих, а также других зарубежных ученых, занимающихся вопросами функционирования финансовой системы и ее срочного сегмента, составили теоретическую основу исследования.
В отечественной литературе количество работ, рассматривающих проблему управления рисками финансовых вложений посредством операций хеджирования, крайне ограничено. Основная часть исследований затрагивает лишь отдельные вопросы данной сферы. Однако в последнее время появилось довольно большое количество научных и практических статей на тему управления рисками, что говорит о все возрастающем интересе к данной проблеме.
В работах А.Н.Буренина, А.И. Вострокнутовой, Т.Ю. Сафоновой, О.А. Кандинской, М. Чекулаева, О. Капитоненко достаточно широко рассматриваются особенности использования срочных инструментов на российском финансовом рынке. Однако многие вопросы, связанные с механизмом хеджирования срочными сделками остаются открытыми. Отсутствие комплексно проработанного аппарата по исследуемой проблеме в совокупности с неоднозначностью изложения затрудняют использование его инвесторами. Сегодня российские инвесторы пассивно ожидают появления готовых научных методов в области управления рисками посредством хеджирования. И лишь наиболее передовые из них ведут активную самостоятельную работу в указанном направлении. Таким образом, недостаточная проработанность проблемы хеджирования рисков инвесторов фьючерсами и опционами обусловливает необходимость комплексного ее исследования. Данное обстоятельство предопределило цели и задачи диссертационного исследования, его логику и структуру.
Целью настоящего исследования является комплексный анализ теоретических и практических аспектов развития рынка срочных финансовых инструментов для разработки методических основ их использования в управлении рисками инвесторов, а также разработка рекомендаций по
использованию фьючерсов и опционов в качестве инструментов хеджирования рисков.
Выбранная цель определила постановку и решение следующих задач:
• Исследовать риски, которым подвергаются инвесторы при работе на рынке ценных бумаг;
• Определить роль срочного рынка в развитии фондового рынка и финансового рынка в целом;
• Определить место процесса хеджирования в системе управления рисками инвесторов, проанализировать его структуру и формы;
• Проанализировать этапы развития, внутреннюю структуру, экономические и законодательно-правовые условия развития срочного рынка в России. Оценить необходимость развития операций хеджирования в нашей стране.
• Выявить необходимые условия для совершенствования и развития операций хеджирования в России;
• Рассмотреть возможность применения современных стратегий хеджирования на срочном сегменте российского финансового рынка.
Объектом диссертационного исследования избран процесс хеджирования рисков инвесторов, его формы с учетом условий и специфики функционирования российского срочного рынка.
Предметом исследования является система экономических отношений, возникающих при функционировании рынка ценных бумаг по поводу возникновения, перераспределения и устранения рисков инвесторов.
Теоретическую основу диссертационного исследования составили научные труды и публикации ведущих отечественных и зарубежных экономистов, посвященные проблемам управления рисками, проведения операций хеджирования. В качестве информационной базы при написании диссертации использовались законодательные и нормативные акты Российской Федерации, официальные статистические материалы, материалы периодической печати по изучаемой проблематике, аналитические и статистические обзоры,
информационные исследования финансово-кредитных институтов, а также результаты собственных исследований автора.
Методологической основой проводимого исследования выступают общенаучные эмпирическо-теоретические методы анализа и синтеза, а также метод индукции. Исследование также базируется на экономической теории, выработанной зарубежной и отечественной наукой. При систематизации практических данных применялись экономико-статистические методы сравнения, классификации, группировки.
Научная новизна диссертации заключается в обосновании стратегий хеджирования фьючерсами и опционами как способа управления рисками инвесторов на рынке ценных бумаг. К числу наиболее важных научных результатов, составляющих новизну исследования, относятся:
• Уточнение классификации рисков инвесторов по типам с точки зрения возможности их хеджирования;
• Систематизация факторов и причин, определяющих современные тенденции развития срочного рынка;
• Оценка правового положения основных срочных контрактов, что позволило выявить дополнительные возможности применения хеджевых инструментов;
• Обоснование необходимости и возможности использования фьючерсных и опционных контрактов в целях страхования рисков инвесторов на рынке ценных бумаг;
• Рекомендации по совершенствованию системы гарантийного обеспечения российского срочного рынка в целях повышения доверия инвесторов к операциям на данном сегменте финансового рынка;
• Выявление перспектив развития хеджинговых операций в России; предложение конкретных хеджевых стратегий, позволяющих реализовать потенциал российского срочного рынка с использованием новых индексных инструментов.
Теоретические положения и выводы работы могут быть использованы для анализа специфики операций хеджирования на отдельных рынках и при выработке направлений инвестиционной политики. Некоторые выводы также могут быть учтены при разработке государственных программ финансовой стабилизации.
Материалы диссертации могут быть использованы в учебных целях в качестве пособия для студентов, изучающих финансовые дисциплины.
Практическая значимость полученных в ходе исследования результатов заключается в возможности их широкого использования участниками фондового рынка России, с целью принятия оптимального управленческого решения.
Вынесенные в приложения классификация основных фьючерсных и опционных стратегий имеют большое практическое значение для разработки конкретных инвестиционных стратегий.
Основные положения диссертации отражены в опубликованных автором работах и изложены: на Петербургском экономическом форуме 2002 года «Современное экономическое и социальное развитие: проблемы и перспективы» (Санкт-Петербург, 2002), 8-й международной конференции молодых ученых-экономистов «Предпринимательство и реформы в России» (Санкт-Петербург, 2002), на 4-й межвузовской конференции аспирантов и докторантов «Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе» (Санкт-Петербург, 2002), теоретическом семинаре «Современные проблемы финансового мира» (Санкт-Петербург, 2001).
Структура работы определяется целью, задачей и логикой исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений.
Тенденции развития финансового рынка
Современный финансовый рынок начал формироваться в начале семидесятых годов XX века, когда произошли сразу несколько событий, повлиявших на мировую финансовую систему:
Крах в 1973 году механизма фиксированного обменного курса валют ведущих развитых стран, установленного Бреттон-Вудскими соглашениями 1944 года, и переход к плавающим обменным курсам. Это привело, с одной стороны, к необходимости для участников экономики учитывать и управлять валютными рисками, с другой стороны к необходимости активных действий со стороны центральных банков для контроля и управления курсом национальной валюты;
Отказ США в 1971 году от поддержания цены золота на фиксированном уровне, приведший к десятикратному росту цен на рынке драгоценных металлов;
Мировой нефтяной кризис, вызвавший резкий рост цен на нефть и приведший к перераспределению потоков мирового капитала;
Кредитный кризис, связанный с займами развивающимся странам, повлекший кризис мировой банковской системы и сделавший актуальным вопрос о размещении банковских активов.
В результате финансовый рынок стал более изменчивым и непредсказуемым, что дало толчок к развитию сложных финансовых инструментов и сложных финансовых стратегий.
Основная тенденция развития современного финансового рынка заключается в усилении международной интеграции финансовых рынков.
Основными индикаторами этого процесса, согласно отчету МВФ, были:
увеличение технических возможностей оценки и перераспределения финансового риска,
интеграция национальных финансовых рынков, инвесторов и заемщиков в один глобальный финансовый рынок,
стирание различий между финансовыми институтами, их деятельностью и рынками, на которых они работают,
возникновение глобальных банковских и финансовых конгломератов.
Основой усиления интеграции служат изменения в мировой экономике и
технологическая революция в области обработки и передачи информации. Экономические изменения заключаются:
в увеличении открытости экономик стран для иностранных финансовых институтов;
в ослаблении регулирования финансового сектора как в развитых странах, так и в развивающихся, что привело к увеличению эффективности и прозрачности финансовой системы;
в расширении финансовой системы за счет вхождения в мировую экономику стран Юго-Восточной Азии и Латинской Америки .
В силу экономических и технологических изменений сегодня практически нет препятствий для быстрого перевода капитала в случае необходимости с одного рынка на другой. Подтверждением интеграции рынков является тот факт, что торговля одними и теми же ценными бумагами осуществляется в разных географических местах. Так, Нью-Йоркская фондовая биржа котировала акции 343 иностранных фирм в 1997 году.
Основные положения традиционной концепции хеджирования
Предназначение хеджирования в случае использования его для управления рисками - устранение неопределенности будущих денежных потоков. В современной практике финансового менеджмента трактовка хеджирования имеет несколько более расширенное толкование и охватывает всю совокупность действий, направленных на устранение или уменьшение рисков, возникающих из внешних источников.
Существуют различные методы, позволяющие оценить риск того или иного проекта и его влияние на финансовое состояние. Если среди возможных рисков или рисковых уровней можно выделить условно приемлемые уровни и если возможна такая стратегия управления финансами, при которой финансовое состояние не подвергается более сильным рисковым перспективам, то такая стратегия называется хеджированием. Хеджирование предполагает не просто активное управление, а управление, следующее определенной тактике и стратегии, примерами могут служить адаптивное хеджирование и диверсификация портфелей и т.д.
Две категории рисков - рыночные и внерыночные - различаются в первую очередь тем, что первые возможно захеджировать и тем самым обезопаситься от их проявлений, а вторые с точки зрения рынка захеджировать невозможно; внерыночных рисков можно избежать только физическим способом, не работая на рынках или с активами, в значительной степени подверженными данным рискам.
Таким образом, можно сказать, что хеджирование - это устранение риска путем открытия на время позиции на одном рынке и противоположной на другом, но экономически связанном рынке, таком как фьючерсный или форвардный рынок. Как правило, хеджирование с использованием срочных контрактов включает позиции по фьючерсным, форвардным и опционным контрактам, которые экономически связаны с кассовой позицией и предназначены для снижения рисков, возникающих в ходе обычных коммерческих операций данной компании.
Преобразовывая риск из неприемлимых для себя форм в приемлимые, инвестор разрабатывает программу хеджирования. Целью хеджирования является достижение оптимальной структуры риска, то есть соотношения между преимуществами хеджирования и его стоимостью.
При рассмотрении сущности хеджирования необходимо отметить, что на протяжении 30-40 лет существования мирового срочного рынка имело место множество ее разнообразных трактовок, причем они заметно менялись по мере развития рынка - в сторону все более гибкого приспособления к изменяющимся экономическим условиям и потребностям участников рынка.
До середины 70-х годов в теории, при всем разнообразии подходов к его определению, в основном преобладали представления о хеджировании, как об экономических отношениях участников финансового рынка, связанных со снижением валютных, кредитных, ценовых и иных рисков, которое достигается за счет одновременности и противоположной направленности торговых сделок на срочном рынке и на рынке реальных товаров. При этом снятие или минимизация таких рисков считалось единственной целью хеджирования, то есть имелось в виду использование хеджирование не для извлечения продавцом или покупателем контракта какой-то дополнительной прибыли, а только страхования уже существующей прибыли (для ограничения возможных потерь).
Современное состояние и структура срочного рынка в России
Для оценки возможностей инвесторов рынка, проведем анализ возможностей, предоставляемых его современным организованным сегментом, по следующим направлениям: виды и сроки контрактов и активов, анализ ликвидности контрактов, возможностей по использованию сложных стратегий.
На конец июня 2003 года срочный российский рынок представлен 36 контрактами. Из них 11 относятся к фондовому, 7 к процентному, 4 к валютному и 14 к товарному рынку. Перечень контрактов ведущих российских срочных площадок, обращавшихся в июне 2003 года, представлен в Приложении 4.
Фондовая биржа «РТС» предлагала фьючерсные контракты на 10 видов базисных активов каждый с двумя сроками исполнения (три и шесть месяцев, кроме контракта на облигации Городского облигационного займа Москвы - 3-мес), а также опционные контракты пут и колл на 3 вида активов. Базисными активами по фьючерсным контрактам являются акции РАО «ЕЭС России», ОАО «Газпром», НК «Лукойл», ОАО «Мосэнерго», ОАО «Ростелеком», ОАО «Сургутнефтегаз», облигации Городского облигационного займа Москвы, инвестиционные индексы S&P/RUIX, S&P/ RUIX-OIL и курс безналичного доллара США. Базовыми активами опционных контрактов выступают фьючерсные контракты на акции РАО «ЕЭС России», ОАО «Газпром» и НК «Лукойл». Индексные контракты FORTS котируются в пунктах индекса, все остальные контракты - в рублях.
