Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. ПРОБЛЕМЫ РАЗВИТИЯ ЛИСТИНГОВЫХ ПРОЦЕДУР В РОССИИ И ЗА РУБЕЖОМ. 8
1.1. Проблемы и тенденции развития рынка ценных бумаг в России в условиях переходного периода 8
1.2. Особенности допуска ценных бумаг к биржевым торгам за рубежом 18
1.3. Анализ тенденций развития листинговых процедур
в России 24
ГЛАВА 2. МЕТОДИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ЛИСТИНГА 34
2.1. Понятие качества ценных бумаг в процедурах листинга 34
2.2. Классификация учитываемых в процедурах листинга состояний рынка ценных бумаг 43
2.3. Методика оценки листинговых параметров при изменении состояния рынка ценных бумаг 49
ГЛАВА 3. РЕКОМЕНДАЦИИ НО ФОРМИРОВАНИЮ ЛИСТИНГОВЫХ ПРОЦЕДУР НА БИРЖЕ 73
3.1. Алгоритм листинговой процедуры и ее основные элементы 73
3.2. Взаимодействие основных участников процедуры листинга 81
3.3. Оценка листинговых параметров на примере российских эмитентов 100
ЗАКЛЮЧЕНИЕ ПО
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 114
ПРИЛОЖЕНИЯ.
- Проблемы и тенденции развития рынка ценных бумаг в России в условиях переходного периода
- Понятие качества ценных бумаг в процедурах листинга
- Алгоритм листинговой процедуры и ее основные элементы
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Одной из проблем, стоящих перед организаторами торговли на рынке ценных бумаг (далее - биржами), является порядок допуска ценных бумаг к биржевым торгам. По мере развития биржевого рынка ценных бумаг в странах с рыночной экономикой усложнялись правила торговли и структурировались правила включения ценных бумаг в перечень допущенных к торговле ценных бумаг. Простое внесение ценных бумаг в список торгуемых ценных бумаг на бирже заменялось процедурой, в основе которой лежали требования биржи к эмитентам и их ценным бумагам. В мировой практике на рынке ценных бумаг процедура листинга стала индикатором качества ценных бумаг, показателем надежности и результативности деятельности эмитента. Становление в Российской Федерации рынка акций, а также существенное развитие в последние годы рынка корпоративных облигаций сталкивается с проблемой отсутствия достаточно обоснованных методических положений и практических рекомендаций по проведению процедур листинга на биржах. По итогам 2001 года на Межбанковской Московской Валютной Бирже было допущено 27 выпусков акций и 37 выпусков корпоративных облигаций, а на Фондовой бирже «Российская Торговая Система» - 32 выпуска акций с проведением процедуры листинга. При этом в основу листинговых процедур были положены только требования Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (далее - ФКЦБ России), предъявляемые к биржам.
На биржах России при проведении процедур листинга до настоящего времени учитывается лишь полнота перечня документов, запрашиваемых биржей, и не оценивается финансово-хозяйственная и организационно-управленческая деятельность эмитента. Отсутствие единой терминологической базы, непроработанность методических основ проведения процедур листинга на биржах создают условия для развития кризисной ситуации на организованном рынке ценных бумаг. Формирование методических основ листинговых процедур на развивающемся рынке корпоративных ценных бумаг в значительной
степени позволит снизить инвестиционные риски не только при допуске ценных бумаг к обращению или размещению на биржах, но и в процессе их поддержания в котировальных листах биржи.
Степень научной разработанности проблемы. Анализ публикаций показал, что в современной отечественной литературе проблеме организации торговли на бирже уделяется достаточное внимание. В развитие различных аспектов этой тематики в разное время внесли вклад такие ученые и специалисты как В. А. Лялин, П. В. Воробьев, Я. М. Миркин, Б. И. Алехин, А. А. Килячков, Л. А. Чалдаева, Н. В. Мещерова, Т. Б. Бердникова, Б. А. Колтынюк, А. А. Фельдман, А.Н. Лоскутов и многие другие. В работах этих авторов раскрыты основы организации и проведения биржевой торговли ценными бумагами. Вместе с тем значительная часть публикаций является справочниками или сборниками нормативных документов, либо учебниками или учебными пособиями, в которых вопросы организации и структуры рынка ценных бумаг раскрываются в общем виде зачастую со ссылкой на страны с развитой рыночной экономикой.
Среди публикаций отсутствуют материалы, касающиеся описания алгоритмов листинговых процедур, а также методических рекомендаций по формированию листинговых требований и оценки листинговых параметров на их основе. Недостаточная теоретическая разработанность и высокая практическая потребность в формировании методических основ листинговых процедур на растущих рынках корпоративных ценных бумаг в условиях высоких инвестиционных рисков определили актуальность темы диссертационной работы.
Цель и задачи исследовании. Целью диссертационного исследования является разработка и научное обоснование методических положений и практических рекомендаций по формированию листинговых процедур на основе оценки листинговых параметров.
Для достижения цели исследования были поставлены и решены следующие задачи:
проведен анализ тенденций развития рынка ценных бумаг и листинговых процедур в России, а также проведен анализ особенностей допуска ценных бумаг к биржевым торгам за рубежом;
введено и раскрыто содержание понятия «качество ценных бумаг в процедурах листинга»;
предложена классификация учитываемых в процедурах листинга состояний рынка ценных бумаг;
разработана методика оценки листинговых параметров;
обосновано содержание процедуры листинга и особенности ее проведения, уточнены основные участники процедуры листинга и особенности их взаимодействия;
разработаны рекомендации для бирж Российской Федерации по формированию листинговых процедур.
Объектом исследования являются процедуры листинга, проводимые на биржах в Российской Федерации.
Предметом исследования являются организационно-экономические отношения, связанные с функционированием организованного рынка ценных бумаг.
Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретической основой диссертационного исследования явились труды отечественных и зарубежных авторов, посвященных проблемам допуска ценных бумаг к торговле на биржах, федеральные законы и нормативные документы, регулирующие деятельность бирж на рынке ценных бумаг, статистические данные информационно-аналитических агентств. Для решения поставленных в работе задач применялся диалектический метод, метод системного анализа, методы статистического анализа, элементы теории портфеля ценных бумаг и теории вероятности.
Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем:
введено и раскрыто содержание понятия «качество ценных бумаг в процедурах листинга» как совокупность свойств, характеризующих ее инвестиционную привлекательность;
предложена классификация состояний рынка ценных бумаг, учитываемых в процедурах листинга;
разработана методика оценки изменения листинговых параметров в зависимости от состояния рынка ценных бумаг, оценки рисков достижения листинговыми параметрами предельных допустимых значений, оценки корреляции между листинговыми параметрами или параметрами размещения ценных бумаг;
уточнены основные участники процедуры листинга, определены особенности и алгоритм их взаимодействия, обеспечивающие поддержание ценных бумаг эмитента в котировальном листе биржи;
обоснована универсальная схема тарификации, стимулирующая эмитентов к прохождению процедуры листинга на бирже.
Практическая значимость полученных результатов заключается в том, что предложенные методические положения и выводы могут быть использованы биржами Российской федерации при проведении процедур листинга. Предложенная в диссертационной работе терминологическая база, а также методические основы проведения процедур листинга могут быть рекомендованы ФКЦБ России в качестве единых требований для бирж Российской Федерации. Теоретические положения диссертационной работы используются в процессе преподавания дисциплины «Рынок ценных бумаг и биржевое дело» в Санкт-Петербургском государственном инженерно-экономическом университете. Результаты диссертационной работы используются в Правилах допуска к обращению и исключения из обращения ценных бумаг на Санкт-Петербургской валютной бирже, а также при работе Котировального комитета Санкт-Петербургской валютной биржи. Материалы диссертации, касающиеся контроля за деятельностью Торгующих специалистов фондовой секции, применяются в Системе торгов Санкт-Петербургской валютной биржи при обращении ценных бумаг, прошедших процедуру листинга и включенных в котировальный лист биржи.
Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав основной части, заключения, списка литературы и приложений.
Во Введении обоснована актуальность темы диссертационного исследования, определены его цель и задачи, объект и предмет исследования, научная новизна и практическая ценность, дана краткая характеристика работы.
В первой главе - «Проблемы развития листинговых процедур в России и за рубежом» - проанализированы проблемы и тенденции развития рынка ценных бумаг в России в условиях переходного периода, дано описание особенностей допуска ценных бумаг на Нью-Иорской фондовой бирже, Лондонской фондовой бирже и на Немецкой бирже. Выявлены тенденции развития листинговых процедур в России.
Во второй главе - «Методические основы листинга» сформулировано понятие «качество ценной бумаги в процедурах листинга», предложена классификация состояний рынка ценных бумаг, учитываемых в процедурах листинга, разработана методика оценки листинговых параметров с учетом изменения состояния рынка ценных бумаг.
В третьей главе - «Рекомендации по формированию листинговых процедур на бирже» - обоснован типовой алгоритм листинговой процедуры и описаны ее основные элементы, определены основные участники процедуры листинга и структура их взаимодействия, проведена оценка листинговых параметров на примере российских эмитентов.
В Заключении изложены основные результаты исследования.
Список литературы включает 109 наименований.
Основные результаты диссертационной работы опубликованы в семи научных работах, общим объемом 2,25 п.л.
Проблемы и тенденции развития рынка ценных бумаг в России в условиях переходного периода
Одной из проблем, стоящих перед биржами на рынке ценных бумаг, является порядок допуска ценных бумаг к биржевым торгам. По мере развития в странах с рыночной экономикой биржевого рынка ценных бумаг усложнялись правила торговли и структурировались правила включения ценных бумаг в перечень допущенных ценных бумаг к торговле [9, 28, 30, 35, 47, 53, 60, 61, 62, 95]. Простое внесение ценных бумаг в список торгуемых ценных бумаг на биржах заменялось процедурой, в основе которой лежали требования бирж к эмитентам и их ценным бумагам. В мировой практике на рынке ценных бумаг процедура листинга стала индикатором качества ценных бумаг, показателем надежности и результативности деятельности эмитента. В отличии от поступательного развития рынка ценных бумаг в США и в ведущих странах Западной Европы, опирающегося на рыночную экономику с многовековым стажем, Россия в начале девяностых годов столкнулась с необходимостью одновременного решения множества взаимосвязанных задач. В целях предмета диссертационной работы следует выделить группу задач по созданию и развитию рынка ценных бумаг, которые пришлось решать в России в условиях переходного периода [81, 84, 88]:
переход от государственной собственности к частной путем приватизации предприятий большинства отраслей народного хозяйства;
формирование акционерных обществ (открытого и закрытого типа) с одновременным созданием законодательной базы, определяющей деятельность акционерных обществ в России;
создание законодательной базы, определяющей виды деятельности на рынке ценных бумаг, с одновременным формированием и лицензированием инвестиционных компаний и коммерческих банков -основных участников рынка ценных бумаг;
создание законодательной базы, определяющей деятельность специализированных расчетных депозитариев и организаций, их формирование и лицензирование;
создание законодательной базы, регулирующей фондовый рынок, создание фондовых бирж;
формирование правил допуска ценных бумаг к торговле на биржах.
Приватизационный процесс в России был начат 3 июля 1991 года с принятием Верховным Советом РСФСР Закона о приватизации государственных и муниципальных предприятий в РСФСР, Закона об именных приватизационных счетах и вкладах в РСФСР и Положения о Российском фонде федерального имущества [1]. Динамику приватизационного процесса можно проиллюстрировать итогами приватизации в России в 1995 году [14, 27]. Согласно данным Госкомстата РФ в 1995 г. было приватизировано более 10 тысяч предприятий, а с начала приватизации - более 122 тысяч. Общая стоимость приватизированного имущества и земли за указанный период составила 2,4 триллиона рублей, из них на долю основных средств пришлось две пятых стоимости имущества. Мингосимущество совместно с Российским фондом федерального имущества (РФФИ) предложили провести приватизацию значительной доли государственной собственности в крупных отечественных нефтяных компаниях "Роснефть" (25 % плюс одна акция), "Славнефть" (19, 68 % акций), разместить на мировых фондовых биржах Лондона и Нью - Йорка акции "Лукойла" (4,5 %) и полностью реализовать государственный пакет акций компании "Онако". Правительство РФ предложило принципиально новые подходы к политике приватизации. Особое внимание обращено на проведение ускоренной приватизации низко ликвидных малых и средних предприятий. Правительство РФ также подчеркнуло необходимость соблюдения требований "прозрачности", открытости при проведении приватизации [91, 101]. Особенно это касается объектов, представляющих повышенный интерес на рынке. Для всех участников приватизационных конкурсов должны действовать единые и понятные правила, признаваемые мировым сообществом.
Создание акционерных обществ в России было инициировано принятием Советом Министров РСФСР 25 декабря 1990 года Постановления об утверждении Положения об акционерных обществах. Только в 1995 г. было создано 2770 акционерных обществ, из них 77% - на предприятиях, ранее бывших в федеральной собственности субъектов РФ [93, 106]. Суммарный уставный капитал акционерных обществ составил 583 млрд. рублей. Стоимость имущества акционерных обществ составила 1707 млрд. рублей, 27% из которых приходилось на основные средства. В настоящее время в России зарегистрировано порядка 20 тысяч открытых акционерных обществ (в Санкт-Петербурге -- порядка 800) и порядка 60 тысяч закрытых акционерных обществ (в Санкт-Петербурге - порядка 7 тысяч) [106].
Понятие качества ценных бумаг в процедурах листинга
С целью раскрытия понятия листинговые параметры в диссертационной работе введено понятие качество ценной бумаги в процедуре листинга как совокупность свойств, характеризующих ее инвестиционную привлекательность, и предложена система показателей, которые разбиты на три группы: показатели доходности ценных бумаг, показатели оборачиваемости ценных бумаг и показатели надежности ценных бумаг предприятия.
Доходность ценной бумаги. Доходность ценной бумаги - доход по ценной бумаге, выраженный в форме процентной ставки. Ставка дохода по ценной бумаге определяется как годовой доход (дивиденд или сумма процентов) в процентном отношении к рыночной цене актива.
Доходность акции - отношение прибыли, приходящейся на одну обыкновенную акцию, к ее рыночной стоимости. Доходность акций зависит от:
темпов роста курса акции;
размера выплачиваемых дивидендов;
темпов инфляции и роста банковского процента;
размеров налогов с прибыли.
Основной характеристикой акции, характеризующей ее инвестиционную ценность, является ее совокупная доходность. Она зависит от ставки дохода в виде дивидендов и изменения курсовой стоимости акции с учетом ее номинальной стоимости.
Основной характеристикой акции, характеризующей ее инвестиционную ценность, является ее совокупная доходность. Она находится по формуле:
Алгоритм листинговой процедуры и ее основные элементы
По результатам анализа тенденций развития листинговых процедур в России рекомендован типовой алгоритм проведения процедур листинга (Приложение 2). Процедура листинга условно может быть разбита на два этапа:
допуск ценных бумаг к торгам с включением в котировальный лист биржи;
поддержание ценных бумаг в котировальном листе биржи.
На первом этапе допуск ценных бумаг к торгам с включением в котировальный лист биржи может быть рассмотрен как совокупность трех процедур:
проведение входной экспертизы документов эмитента, проверка основных параметров на соответствие требованиям биржи;
установление договорных отношений между биржей и эмитентом;
включение ценных бумаг в котировальный лист и раскрытие информации об этом в СМИ.
Для проведения процедуры листинга на бирже должен быть создан специальный орган - котировальный комитет или котировальная комиссия (далее - Котировальный комитет), в состав которого должны входить представители участников торгов, независимые эксперты, имеющие опыт работы на фондовом рынке, а также сотрудники биржи, отвечающие за организацию и проведение торгов ценными бумагами.
Проведение входной экспертизы осуществляется на основании заявления эмитента или Торгующего специалиста эмитента. Анализируются документы, подаваемые эмитентом в соответствии с требованиями действующего законодательства и документами биржи, регулирующими деятельность на рынке ценных бумаг. Целью этой части экспертизы является установление правильности составления и полноты документов, передаваемых эмитентом бирже. Не менее важной частью экспертизы является проверка листинговых параметров на соответствие листинговым требованиям биржи. В требованиях биржи показатели листинговых параметров должны быть не ниже средневзвешенных значений по отрасли. Эмитент или его Торгующий специалист должны до начала процедуры листинга рассчитать листинговые параметры эмитента в соответствии с Правилами листинга биржи и предоставить результаты расчета бирже. Котировальный комитет рассматривает результаты деятельности эмитента и подтверждает соответствие листинговых параметров значениям, установленных биржей. По результатам входной экспертизы Котировальный комитет составляет заключение и передает его в орган биржи, принимающий решение о включении ценных бумаг в котировальный лист биржи.
Одного составления заключения о входной экспертизе недостаточно для включения ценных бумаг в котировальный лист. Поэтому между биржей и эмитентом должен быть заключен договор о листинге, в соответствии с которым эмитент берет на себя обязательство периодически (например, ежеквартально) предоставлять бирже сведения о своей деятельности, в том числе и бухгалтерскую отчетность, подготовленную в соответствии с российскими стандартами бухгалтерского учета (RAS), а также по договоренности с эмитентом и в соответствии с международными стандартами бухгалтерского учета (IAS) или с общепринятыми принципами бухгалтерского учета (GAAP).
Включение ценных бумаг в котировальный лист биржи и раскрытие информации об этом в СМИ осуществляется только при условии принятия соответствующего решения органом биржи, принимающим подобные решения и заключения договора о листинге. При этом в правилах биржи о листинге ценных бумаг должен быть предусмотрен случай принятия отрицательного решения по причинам, перечисленных в них.
На втором этапе процедуры листинга (Приложение 2), при поддержании ценных бумаг в котировальном листе, осуществляется периодический (например, ежеквартальный) контроль соответствия листинговых параметров эмитента значениям, установленных биржей. Правилами листинга биржи должны быть предусмотрены допустимые отклонения значений основных параметров деятельности эмитентов, при которых ценные бумаги сохраняются в котировальном листе биржи.
Периодический контроль соответствия листинговых параметров эмитента листинговым требованиям должен проводиться котировальным комитетом. По результатам этого контроля должно составляться заключение, которое направляется в орган биржи, принимающий решение о включении ценных бумаг в котировальный лист и исключения из него.
Отклонение листинговых параметров эмитента за пределы допустимых значений листинговых требований, установленных биржей, является причиной для проведения процедуры делистинг а и исключения ценных бумаг из котировального листа биржи.
Задача развития рынка ценных бумаг эмитента может быть решена положительно при объединении усилий со стороны эмитента, Торгующего специалиста и биржи.
При этом:
эмитент должен обеспечивать безубыточность своей деятельности и информационную прозрачность о ней, необходимую для инвесторов;
Торгующий специалист должен выполнять свои функции и тем самым снимать с эмитента проблемы, связанные с рынком его ценных бумаг и обеспечивать повышение ликвидности ценных бумаг эмитента;
биржа должна процедурой листинга подтверждать инвестиционную привлекательность эмитента и своими технологиями обеспечивать выполнение функций Торгующего специалиста.
