Введение к работе
Актуальность темы исследования. В последнее десятилетие в России происходит не только количественный, но и качественный рост рынка коллективных инвестиций, отрасль становится важным фактором развития финансовой системы РФ. Основное место среди российских инвестиционных фондов занимают паевые, в которых сконцентрирован основной капитал и основной потенциал развития отрасли коллективных инвестиций.
Несмотря на то, что институт паевых фондов в нашей стране получил достаточно широкое распространение, остается нерешенным ряд актуальных проблем в системе ПИФов. В период 2000-2007 годы, демонстрируя в целом значительный долгосрочный растущий тренд, российский рынок ценных бумаг показал ряд резких среднесрочных отрицательных движений. Динамика прироста стоимости паев агрессивных инвестиций за этот период указывает на то, что в данной ситуации управляющие компании ПИФов акций и смешанных инвестиций проявили крайнюю инертность в отношении реструктуризации портфелей фондов, вследствие чего стоимость их паев показала падающие тренды.
Моменты перелома долгосрочного восходящего тренда, кризисные 1998 и 2008 годы и их последствия показали, что недостаточно только купить акции с целью приумножения капитала, необходимо продуманное управление портфелем инвестиций. Неэффективно сформированные портфели привели к грандиозным потерям пайщиков. Грамотная система управления портфельными инвестициями направлена на противостояние потерям или, по крайней мере, минимизацию убытков инвесторов паевых фондов. Законодательные ограничения, в частности, максимально разрешенная доля непрофильных активов, не позволяют инвестиционным фондам использовать многие возможности фондового рынка для минимизации рисков своих портфелей, в том числе и за счет хеджирования.
Тем не менее, даже при существующих ограничениях, российские паевые инвестиционные фонды агрессивных инвестиций имели возможность ограничить убытки по портфелям в пределах 40-50% при падении рынка на 75%.
Таким образом, крайне актуальной остается проблема совершенствования механизма управления портфелями паевых инвестиционных фондов с учетом их специфики и особенностей российского фондового рынка.
Степень разработанности проблемы. В зарубежной литературе теоретические аспекты деятельности инвестиционных фондов представлены в работах Д. Богла, Р.Д. Нортона, К. Гилкриспа.
Вопросы коллективного инвестирования и функционирования паевых инвестиционных фондов получили развитие в трудах российских ученых: А.Е. Абрамова, С.А. Анесянц, Д.Н. Барановского, Т.Б. Бердниковой, А.И. Вострокнутовой, Д.А. Зайцева, М.Е. Капитана, З.В. Макарчука, В.Д. Миловидова, Я.М. Миркина, Е.В. Михайловой, Э.А. Мусаева, А.В. Началова, Ю.А. Петровой, О.М. Рензина, Ю.В. Рожкова, В.В. Семенихина и других.
Методы управления финансовыми инвестициями рассмотрены в работах таких зарубежных ученых, как Дж. К. Ван Хорн, Дж. Лейдерман, Дж. Смит, Д.Д. Мерфи, М.С. Джайлс, Д. Флеминг, Ш.П. Пратт, К. Рэдхэд, Хьюс, И. Барцель, Г. Демсец, Р.Познер.
Проблемы размещения средств, привлеченных взаимными фондами на рынке ценных бумаг, и формирования инвестиционного портфеля отражены в трудах З. Боди, Дж. Гордона, Дж. Джобсона, Л. Джона, А. Кейна, Б. Корки, Г. Марковица, А. Маркуса, Дж. Фабоцци, Ю. Фама, У.Ф. Шарпа и др., а также отечественных авторов – Ю.П. Анискин, В.М. Аскинадзи, А.Н. Буренин, Н.А. Кравченко, А.А. Первозванский, А.В. Савцова, А.С. Шапкин. Однако разработки данных авторов в области формирования и управления инвестиционными портфелями паевых инвестиционных фондов слабо учитывают специфику рынка коллективных инвестиций.
Анализ отечественных публикаций свидетельствует о детальных исследованиях в области оценки эффективности управления паевыми инвестиционными фондами, роли коллективных инвестиций в целом, и паевых фондов в частности, в развитии экономики государства.
Тем не менее, изучению механизма управления системой рисков в паевом инвестиционном фонде уделено недостаточное внимание в современных научных исследованиях. Не сформированы концептуальные и теоретические подходы к методике формирования и управления инвестиционными портфелями с учетом специфических особенностей паевых фондов, таких, как крупные размеры инвестиционного портфеля, ограниченность инструментов для инвестирования и необходимость следования определенной стратегии вне зависимости от конъюнктуры рынка. Указанные обстоятельства обусловили выбор темы диссертационной работы.
Цель исследования состоит в теоретическом и концептуальном обосновании научно-методических подходов и практических рекомендаций по разработке механизма эффективного управления портфелями паевых инвестиционных фондов в России.
В соответствии с целью были поставлены и решены следующие задачи:
– рассмотреть сущность понятия «паевой инвестиционный фонд», дополнить и конкретизировать ряд его аспектов;
– выявить правовые и организационные проблемы коллективного инвестирования в России;
– изучить существующие подходы к формированию и управлению инвестиционными портфелями с учетом специфики ПИФов;
– обосновать теоретические подходы к оценке эффективности управления портфелями паевого инвестиционного фонда;
– разработать модель управления рисками в паевом инвестиционном фонде с учетом правовых ограничений и особенностей российского фондового рынка;
– на основе предложенного автором методического подхода сформировать портфель межотраслевого открытого ПИФа агрессивных инвестиций;
– оценить перспективы развития отрасли коллективного инвестирования в России и выработать рекомендации по совершенствованию организационного механизма управления паевыми инвестиционными фондами.
Объектом исследования выступает процесс управления инвестиционными портфелями ПИФа.
Предмет исследования – совокупность экономических отношений, возникающих в процессе управления паевыми инвестиционными фондами как элемента системы коллективных инвестиций.
Соответствие темы диссертации требованиям паспорта специальностей ВАК. Область исследования диссертационной работы соответствует требованиям паспорта ВАК Минобрнауки РФ по специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит, а именно: п. 6.4. Теория и методология проблемы портфельной политики в области ценных бумаг и п. 6.18 Специфика функционирования, институциональные основы и механизмы различных сегментов рынка ценных бумаг.
Методологическую и теоретическую базу исследования составляют концептуальные положения инвестиционного менеджмента, классические портфельные теории, исследования ведущих российских и зарубежных ученых в области управления портфелями финансовых инвестиций. В диссертационном исследовании использовались общенаучные методы познания (анализ, синтез и др.), принципы системности и комплексности, сравнительный анализ и математическое моделирование, методы анализа инвестиционных процессов в области управления инвестиционной эффективностью и портфельного инвестирования, программно-аналитические средства.
Информационно-эмпирическую и нормативно-правовую основу исследования составили данные Центрального Банка Российской Федерации, материалы периодических российских и иностранных изданий, информационные ресурсы официальных и тематических сайтов в сети Интернет, отчеты по результатам торгов и иные материалы, публикуемые Московской межбанковской валютной биржей и некоммерческим партнерством «Фондовая биржа Российская торговая система», данные и отчеты саморегулируемой организации управляющих компаний российских инвестиционных фондов – Национальной лиги управляющих, публичная отчетность управляющих компаний паевых инвестиционных фондов, статистическая информация информационно-аналитического агентства РосБизнесКонсалтинг, рейтинговых агентств Fitch, Moody’s, Standard & Poors.
При проведении исследований использованы законодательные акты Российской Федерации, в частности, Гражданский кодекс РФ, Налоговый кодекс РФ, Федеральные законы: «О рынке ценных бумаг», «Об инвестиционных фондах», «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг», нормативно-правовые акты, регулирующие деятельность паевых инвестиционных фондов в России, данные Федеральной службы по финансовым рынкам, результаты научных исследований КубГУ и справочная литература.
Рабочая гипотеза диссертационного исследования базируется на положении о низкой эффективности управления портфелями паевых инвестиционных фондов в России, что обуславливает необходимость совершенствования механизма управления портфелями ПИФов, разработку и внедрение модели ограничения рисков снижения стоимости активов паевых фондов.
Положения, выносимые на защиту.
1. Современная классификация паевых инвестиционных фондов привязана к их законодательному делению по основным видам активов, входящих в состав портфелей соответствующих ПИФов, операционной структуре и срокам инвестирования, в то время как для целей управления портфелями паевых фондов полезным было бы расширить существующую классификацию, детализировав объекты инвестирования и выделив некоторые другие значимые критерии градации паевых инвестиционных фондов.
2. Основные подходы к управлению портфелями ПИФов ограничиваются сегодня использованием классических портфельных теорий. На практике фактически отсутствуют методики, учитывающие специфику паевых фондов. В России используются модели, основанные на теории эффективного портфеля Г. Марковица, но они весьма ограничены в реальном применении, так как определение точных величин статистических зависимостей между активами на практике не представляется возможным. В целом управление портфелями ПИФов в России, отбор инвестиционных инструментов, как правило, носят бессистемный характер. Менеджеры фондов придерживаются лишь законодательных ограничений и ориентируются исключительно на свой профессиональный опыт. Между тем необходима детально разработанная методика формирования оптимального портфеля паевого фонда и последующего его реформирования в соответствии с изменениями конъюнктуры фондового рынка.
3. Практика управления паевыми инвестиционными фондами в России свидетельствует о низкой эффективности риск-менеджмента портфелей ПИФов. Традиционные математические модели снижения рисков портфелей паевых фондов, основанные на расчете показателей вариации, не учитывают ряд фундаментальных факторов, существенно влияющих на изменение стоимости инвестиционных инструментов. Это обуславливает необходимость использования специальных методик ограничения рисков снижения стоимости активов ПИФа в паевых инвестиционных фондах с активным стилем управления.
4. В настоящее время существует ряд методик оценки эффективности управления портфелями паевых инвестиционных фондов, но, как правило, отсутствует целостная комплексная система оценки их текущей и долгосрочной эффективности. Общеизвестных показателей, используемых для оценки эффективности управления, таких, как коэффициенты Шарпа и Трейнера, недостаточно для объективной оценки качества менеджмента, не всегда целесообразно и использование биржевых индексов как эталонных индикаторов. Разработка управляющей компанией паевых фондов собственных показателей оптимизации позволила бы оценивать эффективность управления портфелями ПИФов с позиции конкретной инвестиционной стратегии каждого отдельно взятого фонда.
5. Использование производных ценных бумаг при хеджировании рисков портфелей ПИФов акций (за исключением отдельных категорий фондов – хедж-фондов) не всегда оправдано с точки зрения потенциальной доходности, так как при включении в состав паевого фонда деривативов риски снижения стоимости активов сокращаются, но данный эффект нивелирует полноценное участие активов ПИФа в динамике фондового рынка. Кроме того, низкая ликвидность российского рынка производных инструментов осложняет хеджирование крупных портфелей ценных бумаг.
6. В настоящее время в России процесс управления портфелем паевого инвестиционного фонда и вознаграждение менеджера никак не взаимосвязаны, хотя повышение мотивации портфельных управляющих инвестиционных фондов путем взимания комиссии за успех, когда вознаграждение привязано к уровню фактически полученного прироста стоимости паев фонда, позволит увеличить эффективность управления портфелями паевых инвестиционных фондов.
Научная новизна результатов исследования в целом состоит в разработке комплексного механизма формирования и управления портфелем паевого инвестиционного фонда, а также научного обоснования рекомендаций по совершенствованию деятельности различных видов паевых инвестиционных фондов на российском рынке ценных бумаг на основе развития методов управления портфелями ПИФов и критериев оценки управления их доходностью, обоснования направлений повышения эффективности их функционирования за счет создания системы ограничения рисков в ПИФе и методики отбора ценных бумаг в портфель фонда.
К числу положений, содержащих приращение научного знания, относятся следующие:
– уточнен понятийный аппарат коллективных инвестиций, а именно, дано расширенное понятие паевого инвестиционного фонда: если в действующем законодательстве сделан акцент на имущественный аспект, то в авторском определении указаны также цель и объекты инвестирования, что расширяет и конкретизирует сущность понятия «паевой инвестиционный фонд» для теории и практики коллективного инвестирования;
– предложен авторский подход к классификации паевых инвестиционных фондов, предусматривающий типологию ПИФов по объектам и субъектам инвестирования, отраслевой ориентированности, величине портфелей паевых фондов, пространственному охвату объектов инвестирования, способу приобретения и периоду обращения паев, что расширяет современную классификацию ПИФов, необходимую для градации фондов в соответствии с их инвестиционными целями;
– разработан авторский алгоритм, описывающий последовательность формирования портфеля паевого фонда и многоступенчатую систему отбора инструментов для инвестирования, который позволяет четко регламентировать инвестиционный процесс в ПИФе и повысить его эффективность;
– предложен комплексный механизм управления рисками портфеля паевого фонда, включающий ранжирование ценных бумаг по качественным признакам – ликвидность, надежность, волатильность; лимитирование инвестиционных инструментов по следующим составляющим: максимальная доля одной категории ценных бумаг, отдельной отрасли, одного эмитента, доля ценной бумаги одного выпуска и т.д., а также алгоритм определения соотношения агрессивных и консервативных (малорисковых) инструментов в портфеле ПИФа, исходя из текущей рыночной ситуации; применение предложенного автором механизма существенно ограничивает риск снижения стоимости чистых активов паевого фонда;
– разработана методика оценки эффективности управления портфелями паевых инвестиционных фондов, включающая, кроме расчета традиционных показателей (коэффициент Шарпа, альфа-коэффициент и др.), а также сравнение динамики портфеля ПИФа с общерыночными индикаторами, построение управляющей компанией паевых фондов собственных эталонных индикаторов – индексов, соответствующих индивидуальному инвестиционному стилю доверительного управляющего; оценка эффективности менеджмента портфелями ПИФов, выполненная по предлагаемой методике, позволяет оперативно корректировать инвестиционную стратегию ПИФа;
– обоснованы организационные мероприятия по совершенствованию процесса управления паевыми инвестиционными фондами в России, направленные на максимизацию доходности ПИФов в долгосрочной перспективе, в частности предложены возможные варианты введения переменной части вознаграждения управляющих ПИФами – вознаграждение за успех, которое позволит дополнительно стимулировать портфельных менеджеров к повышению эффективности управления паевыми фондами.
Теоретическая значимость исследования состоит в приращении научного знания в области исследования проблем совершенствования механизма управления портфелями паевых инвестиционных фондов и оценки их эффективности.
Предложенная в диссертации комплексная методика управления портфелем фонда, а также модель ограничения рисков значимы для углубления и систематизации научных взглядов в сфере коллективного инвестирования, портфельного и инвестиционного менеджмента.
Практическая значимость исследования состоит в возможности применения полученных рекомендаций для повышения эффективности функционирования отрасли паевых фондов в России.
Результаты работы могут быть использованы российскими управляющими компаниями при разработке инвестиционных стратегий ПИФов, формировании и управлении портфелями паевых фондов, а также при создании системы управления рисками в ПИФах. Отдельные положения диссертационного исследования целесообразно включить в учебные курсы «Рынок ценных бумаг», «Управление инвестициями», «Финансовый менеджмент» для подготовки бакалавров и магистров направления (профиля) «Финансы и кредит».
Апробация работы. Основные положения и выводы диссертационного исследования докладывались на международных, всероссийских, региональных научно-практических конференциях в Казани, Волгограде (2010 г.), Новосибирске (2011 г.), Сочи (2010-2011 г.).
Публикации. Результаты исследования отражены в 10 опубликованных работах (из них 1 – монография, 4 – в изданиях, рекомендованных ВАК) общим объемом 17,12 п.л. (авт. – 9,96 п.л.).
Структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, включающих десять параграфов, заключения, списка использованной литературы из 175 наименований, содержит 17 рисунков, 25 таблиц, 5 приложений.
