Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Анализ риска в экономической науке 10
1.1. Понятие экономического риска 10
1.2. Валютный риск как разновидность экономического риска 17
1.3. Методы измерения экономического и валютного риска 48
Глава 2. Система управления валютными рисками 60
2.1. Принципы организации системы управления валютными рисками 60
2.2. Стратегии управления валютными рисками 76
2.3. Внутренние методы управления валютными рисками 87
2.4. Внешние методы управления валютными рисками 104
Глава 3. Управление валютными рисками в России .129
3.1. Проблемы управления валютными рисками в России 129
3.2. Рекомендации по управлению валютными рисками в России 145
Заключение 152
Список использованной литературы 159
Приложения 167
- Понятие экономического риска
- Валютный риск как разновидность экономического риска
- Принципы организации системы управления валютными рисками
- Проблемы управления валютными рисками в России
Введение к работе
Кризис Бреттонвудской системы, основанной на принципе фиксированных валютных курсов, и становление в конце 70-х годов XX века Ямайской валютной системы, предполагающей свободный выбор странами режима валютного курса, коренным образом изменили дальнейшее развитие международных валютных отношений. Рыночная изменчивость, пришедшая на смену относительной стабильности валютных рынков, привнесла в производственную, торговую и финансовую деятельность субъектов экономики существенный элемент неопределенности в отношении будущих финансовых потоков компании или банка.
До 70-х гг. XX века, когда международный финансовый менеджмент не играл значительной роли, деятельность менеджеров международных компаний была преимущественно связана с такими управленческими проблемами, как осуществление производственного и технологического менеджмента, контроль за качеством продукции и издержками, маркетинговая стратегия и т.п.
Введение режима плавающих валютных курсов, общая рыночная либерализация и интернационализация хозяйственной жизни значительно усложнили управление международным бизнесом и изменили структуру рисков. Компаниям приходится учитывать уже не просто обычные предпринимательские риски, но и финансовые (процентные, валютные), которые являются в большинстве случаев внешними по отношению к фирме.
В настоящее время непредсказуемая изменчивость финансовых рынков может привести к крупным финансовым убыткам (а иногда и к банкротству) даже самые большие корпорации и банки. Вследствие существенно возросшего интереса к рискам менеджмент финансовых рисков превратился в сложную и важную сферу. Потребовалось развитие принципиально нового направления финансовой науки -управление рисками, что становится особенно актуальным в условиях глобализации мировой торговли и финансов, роста межстрановых связей, ослабления государственного вмешательства в национальную экономику. После становления Ямайской валютной системы бурное развитие получили различные финансовые
; инструменты, направленных на устранение или снижение риска финансовых потерь.
Актуальность проблемы управления валютными рисками первоочередным образом связана с интернационализацией мировой хозяйственной жизни, либерализацией межстранового движения капиталов. Расширение филиальной сети интернациональных компаний, которое происходит в контексте их преобразования в "глобальные компании" также приводит к тому, что компаниям приходится уделять все большее внимание международной валютной составляющей в своей операционной деятельности, поскольку финансовые результаты во многом стали зависеть от внешних рынков и колебаний валютных курсов. Так, например, американская компания Ford Motor Company осуществляет свою деятельность в 30 странах и продает автомобили на 200 рынках, что подвергает компанию целому ряду рыночных рисков.
Актуальность проблеме управления валютными рисками придает также и тот факт, что в последние годы наблюдается заметный рост объемов ежедневной торговли на мировых валютных рынках, усиливающий нестабильность валютных рынков. Если банки способны быстро реагировать на колебания валютного курса, то производственные компании по объективным причинам менее приспособлены к оперативным действиям, поскольку они сопряжены с перемещением производственных мощностей в другую страну, сменой сырьевых источников, т.е. с изменением так называемого реального опциона.
В этих условиях деятельность финансовых менеджеров компаний по управлению валютными рисками приобретает особую важность. Многие международные компании и банки стремятся придерживаться диверсифицированного подхода к управлению валютными рисками, который может включать в себя как элемент хеджирования, так и элемент спекуляции, что представляет немалый интерес для изучения.
За рубежом проблеме риска в деятельности субъектов экономики уделяется большое внимание, как со стороны научных кругов, так и со стороны практических
1 Ford Motor Company Annual Report 1998 on Form 10-K. P. FS-9. работников. Так, при работе над данной диссертацией автором были изучены работы таких экономистов, как Е.Дж.Воган, В.Дж.Гаррик, Д.Дж.Дикинсон, С.Каплан, Дж.М. Кейнс, Ф.Х.Найт, У.Д.Роу, У.Т.Синглтон, Ч.А.Уильяме, С.Шмидт, Дж.Л. С.Шэкл, и т.д. Среди работ, посвященных непосредственно вопросам международного финансового менеджмента, следует отметить работы таких признанных авторитетов в этой области - Ф.Абдуллаха, А.Бакли, П.Бриггса, Р.Вейсвейллера, М.Виссермана, С.Годдарда, Б.Горана И.Демирага, Н.Крокфорда, Е.К.Ларкса, Р.Лассена, М.Левасье, Дж.Мадуры, Т.Макри, М.Моффетта, А.Приндла, Д.Росса, П.Россе, А.Стоунхилла, Дж.Хейвуда, Дж.Холланда, А.Шапиро, Д.Эйтмана, Б.Энтла, и др.
Управление валютными рисками играет важную роль в оценке конкурентоспособности компании на мировых рынках, поэтому в западной экономической литературе периодически появляются научные исследования, посвященные валютному менеджменту в международных компаниях.2
В отечественной научной среде длительное время не уделялось должного внимания проблеме риска в экономической среде (в том числе и валютного риска). Это объясняется тем, что при плановой экономике в значительной степени отсутствовал элемент неопределенности в хозяйственной деятельности субъектов экономики. Предприятия заранее точно знали будущий план производства продукции и отпускную цену на нее. Помимо жесткого регулирования ценовой политики государство сосредоточило в своих руках и всю внешнеторговую деятельность предприятий через систему внешнеторговых объединений. Валютный курс рубля был твердо зафиксирован по отношению к иностранным валютам, что исключало вероятность возникновения валютного риска в деятельности предприятий, управление которым брал на себя Внешэкономбанк.
Либерализация внешнеэкономической деятельности хозяйствующих субъектов с особой остротой высветила проблему квалифицированного управления
2 Rodriguez R. Foreign-exchange management in US multinationals. - Lexington: Lexington Books, 1980.-]29p; Giannotti J.B., Smith R.W. Treasury Management: A Practitioner s Handbook. -N.Y.: Wiley, 1981.-576p; CBrien T.J. Global Financial Management. - Chichester: Wiley, I995.-416p; McRae T.W. International Business Finance. -Chichester: Wiley, 1996. - 282p; Wurmicke D.B., WilsonD.R., Winnicke B. Corporate Financial Risk Management. -Chichester: Wiley, 1992.-366p. международными денежными потоками предприятия. Коммерческий успех предприятия стал зависеть не только от качества произведенной продукции, но и от состояния финансового менеджмента на предприятии. Это требует от финансового менеджера компании профессионального владения методами управления денежными потоками, как при помощи внутрикорпоративной системы расчетов, так и с применением производных финансовых инструментов. В настоящее время в России нет развитой законодательной базы в сфере операций со срочными валютными инструментами, однако можно ожидать, что в ближайшее время этот пробел будет ликвидирован. Несомненно, со временем увеличится и арсенал методов управления валютными рисками, имеющихся в распоряжении финансовых менеджеров.
С особой остротой проблема управления валютными рисками стоит перед российскими банками (для некоторых из них эта проблема обернулась потерей доверия или крахом в результате финансового кризиса 1998 года), совершающими многомиллионные операции на внутреннем и внешнем валютных рынках. Если раньше, в условиях существования валютного коридора российского рубля, поддерживаемого Центральным Банком Российской Федерации, прогнозирование валютного курса не представляло большого труда, то после августа 1998 года колебания валютного курса рубля приняли сравнительно разнонаправленный характер, что с особой актуальностью поставило перед отечественными предприятиями и банками проблему управления валютными рисками.
Из отечественных экономистов, специализирующихся на международной валютно-финансовой тематике и работы которых в той или иной степени использованы в данной диссертации, следует отметить такие имена, как Аленичев В.В., Аленичева Т.Д., Балабанов И.Т., Барышников А.С., Гржимальский А.Л., Красавина Л.Н., Лаврушин О.И., Михайлов Д.М., Молибога СМ., Назаров Д.Н., Платонова И.Н., Соколинская Н.Э., Тулин Д.В., Федоров Б.Г. и др.
Научная новизна работы заключается в многоаспектном рассмотрении проблемы управления валютными рисками и определении принципиальных положений по созданию эффективных систем управления валютными рисками в
б
коммерческих банках и фирмах.
Элементы новизны работы заключаются в следующем:
- уточнена теоретическая трактовка понятия риска применительно к деятельное! экономических агентов посредством придания новых категориальных характеристи заключающихся в качественном и количественном параметрировании рискової события;
- выявлена закономерность, характеризующая зависимость между наличие эффективной системы управления валютными рисками и финансовым положение участника валютного рынка в современных условиях глобализации мировог хозяйства и высокой изменчивости валютных рынков;
- сформулированы принципы организации комплексного подхода к изученш проблемы управления валютными рисками в коммерческих банках и фирма} многоаспектность которого предполагает учет многочисленных факторов риска
г квантифицирование допустимого уровня риска, а также делегировани %. функциональных обязанностей и ответственности по принятию финансовых решени между несколькими управленческими уровнями;
- предложена классификация стратегий управления валютными рискам содержащая выводы, основанные на анализе специфики практики управлени валютными рисками в различных транснациональных банковских и корпоративны структурах;
- определены условия применения в российских финансово-банковски: структурах методов оценки рыночных рисков, основанных на мето дол огическоі концепции "стоимостной меры риска" (VaR, Value-at-Risk), в связи с чем проведен исследование соответствующих методов, применяемых в транснациональных банках і корпорациях;
- выявлены препятствия экономического и юридического характера, являющиес. причиной слабого развития инструментария управления валютными рисками в нашеі стране;
- выработаны рекомендации по управлению валютными рисками дл;
отечественных коммерческих банков и фирм на основе проведенного анализа и с учете сложившихся условий после финансового кризиса 1998 года.
Целью данной работы является разработка комплексного подхода к организаций процесса управления валютными рисками в российских банковских институтах v корпорациях на основе анализа мировой практики создания систем управление валютными рисками в транснациональных банках и корпорациях в современны условиях глобализации мировой экономики и возрастания нестабильности валютны рынков.
Для достижения цели исследования необходимо решить следующие задачи:
- изменить категориальные элементы, характеризующие понятие риска, с целые уточнения его теоретической трактовки и определения специфики формы проявления валютного риска в свете современных тенденций усиления глобализации мировой экономики;
- сформулировать гипотетически возможные стратегии управления валютным : рисками, что подразумевает исследование особенностей внутренних и внешних МЄТОДОЇ управления валютными рисками;
- рассмотреть возможность разработки комплексного системного подхода в организации итеративного процесса управления валютными рисками характеризующегося многоэтапностью и многоуровневостью системы контроля І управления данными рисками;
- выделить основные проблемы экономического и законодательного характера препятствующие реализации эффективного управления валютными рискамі российскими банками и фирмами, на основе анализа современного состояния (после кризиса 1998 года) инструментария управления валютными рисками в России;
- разработать практические рекомендации для отечественных банков и компани? по управлению валютными рисками.
Предметом исследования являются методология управления валютными рисками принятая в зарубежной практике, и соответствующий инструментарий управлени валютными рисками транснациональных банков и корпораций, что предполагает анали: внутренних и внешних методов управления валютными рисками в данных структурах, также возможность адаптации данной методологии к российской практике.
Объектом исследования в данной работе являтся транснациональные банки и корпорации Западной Европы и США, сталкивающиеся с проблемой управления валютными рисками в процессе проведения международных операций.
Проведенное исследование базируется на методологических основах достижений отечественной и иностранной науки. Научная методология исследования основывается на системном подходе к изучаемой проблеме, комплексном рассмотрении процесса управления валютными рисками.
Выводы и рекомендации, предложенные в диссертационном исследовании, ориентированы на широкое применение в практической деятельности при организации комплексного подхода к процессу управления валютными рисками в российских коммерческих банках и фирмах.
Основные выводы и рекомендации, вытекающие из исследования, были взяты за основу докладов на Круглом столе "Корпоративное строительство и роль ФПГ в подъеме экономики России", (16 ноября 1998 г., Финансовая академия при Правительстве РФ при участии ТАСИС) и на 36-й ежегодной научной конференции в апреле 1999 года в г.Волгограде (секция "Макроэкономические проблемы устойчивого развития регионов в переходной экономике").
Положения исследования были апробированы в практической деятельности в Моспромбанке и Федеральном промышленном банке, что подтверждено соответствующими справками. Результатами внедрения рекомендаций исследования является определение целевых ориентиров банковской политики по управлению рисками, разработка внутренних материалов.
Материалы диссертации используются кафедрой мировой экономики и международных валютно-кредитных отношений Финансовой академии при Правительстве РФ в преподавании курсов "Международные валютно-кредитные отношения", "Валютный дилинг", "Международные ваютно-финансовые операции".
Диссертационная работа структурно состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений.
Понятие экономического риска
Проблема риска и его влияния на деятельность общества интересует человечество достаточно длительное время. Однако лишь сравнительно недавно стало проявляться повышенное внимание к данной категории.
В литературе не существует единого мнения относительно происхождения понятия риск, встречаются самые разные точки зрения. По мнению Б.З. Кедара, происхождение понятия риск относится или к арабскому слову риск (risq) или к латинскому слову рисикум (risicum). Арабское слово риск определяет "все, что тебе дано [ Богом ] и из чего ты извлекаешь прибыль" и имеет значение случайного и благоприятного результата. Латинское рисикум, однако, первоначально относилось к препятствию, каким являются морские коралловые рифы для морского судна, и имело значение в равной степени как случайного благоприятного, так и неблагоприятного события. Греческое производное слово от арабского риск, которое использовалось в 12 веке, в большей степени означало случайные результаты вообще, и не имело явно выраженных ни позитивных, ни негативных значений. Современное французское risque имеет в большей степени негативное значение, хотя иногда может иметь и позитивный оттенок ("qui пе risque Неп п a rien "- "ничем не рискуешь — ничего не выигрываешь"). В английском словаре Вебстера употреблении понятие "риск" имеет вполне определенное негативное значение ("run the risk of ", или "at risk" - означает подверженность опасности).
В русском языке в большинстве случаев под понятием риск также понимают опасность, нежелательное событие, т.е. оно имеет негативный оттенок. Причина такого взгляда заключается скорее всего в том, что довольно длительное время проблеме риска в отечественной специализированной литературе не уделялось большого внимания или же существовало одностороннее исследование данной проблемы.
Со временем в общем употреблении значение слова риск изменилось от слова, описывающего просто любой непредвиденный результат, положительный или отрицательный, к слову, которое относится к нежелательному результату и вероятности его появления.
В научной литературе по проблеме риска данное понятие используется для обозначения оценки вероятности результата, величины результата или их комбинации. Неоднократно предпринимались попытки выработать единое универсальное определение риска, которое объединяло бы как вероятность, так и величину появления события, связанного с риском. Однако это представляет определенную сложность вследствие специфики объекта исследования ученого и различий в соответствующем критериального аппарате, позволяющем формулировать теоретическую трактовку понятия "риск".
В рамках экономической науки понятие "риск" тесным образом связано с понятием "неопределенность". В разное время проблеме неопределенности и риска в своих трудах уделяли внимание такие известные экономисты как Д.А. Виранг, Д.Дж.Дикинсон, Дж.М.Кейнс, В.В.Лоуренс, К.Р.Маккримон, Г.Марковиц, А.Маршалл, О.Моргэнштерн, Ф.Найт, Дж. фон Нейманн, А.Пигу, Н. Рисчер, А.Смит, И.Г.Тюнен, Дж.Шэкл и др.5
Рассмотрим мнения некоторых из них. Так, по утверждению И.Г.Тюнена, возможность проявления риска относится к знанию о соответствующем распределении вероятностей наступления некоторого события в будущем, т.е. он исчисляется на основе знания вероятности наступления события в прошлом и предполагает наличие необходимого статистического материала. Причиной возникновения риска является неопределенность в отношении будущего влияния различных факторов на исследуемый объект, вследствие невозможности идентификации настоящего с будущим как таковым по временным аспектам. А поскольку неопределенность относится к будущему, а не к прошлому (в прошлом существует только определенность), то она не может иметь какого-либо вероятностного распределения. Неопределенность возникает в результате того, что человек не в состоянии учитывать все будущие качественные характеристики исследуемого объекта вследствие ограниченности своих познавательных способностей. Однако, если человек имеет определенный прошлый опыт, то он может исходя из него предвидеть некоторые возможные события. Подобное прогнозирование ведет к формированию определенного субъективного взгляда относительно будущего состояния рассматриваемого объекта. Однако, в этом случае следует говорить уже о другой ситуативной характеристике рассматриваемого события, а именно, - о риске возникновения данного события, а не о неопределенности6. Таким образом, по мнению И.Г. Тюнена, риск существует там, где наблюдается определенный процесс прогнозирования, т.е. он является следствием приложения субъективного взгляда к будущей неопределенности.
Известный экономист Фрэнк Найт в своей работе "Риск, неопределенность и прибыль" также уделяет большое внимание проблеме риска и неопределенности в обществе и экономике.7 По мнению Ф.Найта, риск - это объективное количество, полученное путем вероятностных вычислений; неопределенность же находится вне какого-либо числового измерения. Будущая неопределенность, по Нашу, является важным условием для генерирования предпринимательской деятельности и, соответственно, получения деловых прибылей. Это, в свою очередь, ведет к снижению риска того, что человек окажется стесненным в доходах, т.е. осуществление определенных действий способно привести к изменению величины риска. Поэтому Ф.Найт заявляет о возможности управления риском, если описывать каждое событие через определенное числовое выражение.
Схожее объяснение понятий неопределенности и риска встречается и в трудах Дж.М.Кейнса. Однако Кейнс в описании неопределенности и риска в большей мере акцентирует свое внимание на специфике человеческого восприятия - человек принципиально не может познать или видеть будущее как свершившийся факт, поэтому неопределенность и риск всегда будут присутствовать в деятельности человека. По Кейнсу, "неопределенность является следствием отсутствия какой бы то ни было научной базы для формирования вероятностей". Подобное утверждение ставит под вопрос возможность точного прогнозирования в экономике и финансах.
По мнению другого экономиста Дж. Шэкла, чем больше человек может выработать множество противоположных гипотез и учитывать множество различных факторов, тем в более полной мере он соприкасается с неопределенностью9. При этом будущая неопределенность возникает в отношении того объекта, относительно которого планируется проведение определенных мероприятий, т.е. неопределенность и связанный с нею риск существуют только там, где есть целевое планирование действий. Если же субъект (человек или фирма) не имеет в отношении некоторого объекта управления абсолютно никакого интереса (не планирует действий), то для него в этой области не может быть неопределенности и, соответственно, риска. Неопределенность, таким образом, подталкивает к некоторым действиям, т.е. человек способен выжить только в случае снижения ее воздействия за счет активного мышления в процессе выбора модели дальнейшего поведения.
Из вышесказанного можно сделать вывод, что неопределенность предполагает выбор некоторого действия, а возможность риска является результатом данного выбора из определенных альтернатив поведения и связана с расчетом вероятностей их осуществления.
Валютный риск как разновидность экономического риска
В условиях высокой колеблемости финансовых и валютных рынков банковские и корпоративные структуры в процессе своей деятельности сталкиваются с финансовыми рисками, которые являются следствием изменения различных финансовых цен.
Этими ценами могут быть процентные ставки, валютные курсы, товарные цены и курсы акций. Например, на деятельность компании, которая использует финансирование по плавающей процентной ставке или является держателем актива с плавающей процентной ставкой, будут влиять колебания ставок процента. Компания, осуществляющая международные торговые операции, будет испытывать непосредственно воздействие колебаний валютных курсов. На компанию производственного сектора напрямую влияют изменения рыночных цен на сырье и готовую продукцию. На инвестиционный институт, работающий с фондовыми активами, будут оказывать влияние изменения цен на соответствующие ценные бумаги. Как видно, колебания финансовых цен являются источником рисков для любого субъекта экономики.
Все вышеуказанные риски в совокупности называются ценовыми рисками, поскольку, вне зависимости от того, что является базовым активом, риск возникает в результате изменения цены на соответствующий актив (валюта, акция, товар и т.п.), который лежит в базе контракта.
Ценовые риски обладают особой отличительной спецификой: в отличие от других видов рисков они являются двусторонними (спекулятивными), т.е. могут иметь как негативный, так и позитивный финансовый результат для компании или банка, поскольку отклонения финансовой цены базового актива от ожидаемого значения необязательно должны происходить в неблагоприятную сторону. Действительно, если ожидания изменения финансовой цены актива не являются смещенными в определенную сторону, то благоприятные отклонения столь же вероятны, как и неблагоприятные.
Вышеупомянутые разновидности ценовых рисков имеют одинаковые системы оценки и управления, поэтому, несмотря на то, что в данной работе рассматривается только валютный риск, это не исключает возможности применения его положений в процессе управления другими видами ценовых рисков.
В большинстве случаев в отечественной финансово-экономической литературе встречается интерпретация категории валютного риска исключительно как негативного явления (опасность валютных потерь, возможность денежных потерь, вероятность понесения убытков и т.п.).15 На наш взгляд, подобное толкование категории валютного риска не отражает всей специфики, присущей ценовым рискам. Диссертант придерживается точки зрения, что, поскольку валютный курс может отклоняться в разные стороны от ожидаемого значения и, соответственно, валютный риск может результироваться непредвиденными как убытками, так и прибылями, то представляется логичным выделять три формы проявления валютного риска: 1) позитивный риск; 2) нейтральный риск; 3) негативный риск.
Позитивный риск означает то, что в результате благоприятного изменения валютного курса компания (банк) может получить дополнительную, непредвиденную ранее, прибыль. При нейтральном (или нулевом) риске изменение валютного курса по операции не дает дополнительных прибылей или убытков, т.е. фактическое значение совпадает с ранее ожидавшимся значением валютного курса. Негативный риск означает то, что неблагоприятные изменения валютного курса могут принести по соответствующей открытой валютной позиции убытки.
С подобным взглядом на валютный риск мы встречаемся в ряде научных работ. Диссертант разделяет позиции данных ученых.
Другое дело, что для компаний и банков опасность представляет именно негативное изменение валютного курса, что и приводит к идентификации валютного риска преимущественно как источника убытков. Более подробно отношение компаний и банков к позитивному и негативному проявлению валютного риска и вытекающих отсюда соответствующих валютных стратегий исследовано в параграфе 2.2.
Определение качественной характеристики валютного риска (позитивный, нейтральный или негативный риск) вызывает необходимость проведения оценки величины (количественного параметра) соответствующего риска. Только после определения уровня риска компания или банк могут приступить к выбору тех или иных методов управления валютным риском, которые совпадают с общей стратегией валютного менеджмента данного института.
Идентификация риска в качестве стандартного отклонения встречается во всех научных изданиях по специализированной финансовой тематике.17 Однако стандартное отклонение не имеет только положительного или только отрицательного значения -оно характеризует отклонение в целом от ожидаемого значения, поэтому логичнее характеризовать риск в качестве производной от любого непредвиденного отклонения (как положительного, так и отрицательного) фактической величины от ожидавшегося значения. При этом необходимо отметить принципиальную важность расчета ожидаемого значения (которое определяется посредством прогнозирования) для сферы управления валютными рисками. Если не учитывать возможности прогнозирования, то к сфере риска относится любое изменение положения "статус-кво" валютного курса, т.е. вся величина изменения валютного курса от настоящего значения до фактического значения в будущем.
Некоторые имеющиеся методы управления валютными рисками (например, форвардные сделки аутрайт) берут за основу управления именно ожидаемое значение валютного курса Et (et+0, а условие ошибки // остается. Другие методы (в частности, управление посредством валютных опционов) позволяют управлять также и условием ошибки ju, которое и представляет собой возможность валютного риска.
Допустим, что первоначально не существует возможности проводить прогнозирование валютного курса. В этом случае вся величина непредвиденного отклонения представляет собой сферу риска для данной компании или банка. Однако современные методы позволяют в определенной степени спрогнозировать будущее значение валютного курса (значение Et(et-(-i)), что приводит к снижению величины валютного риска до условия ошибки ju . Если компанией или банком проведены определенные защитные меры исходя из Et(et+i), то в зависимости от изменения /и, можно говорить о недополученных прибылях или сверх-прибылях на величину ц. Если же защитные меры не были проведены, то ситуация с доходами и расходами меняется с точностью до обратной. Конкретно проводить или не проводить защитные меры при управлении валютным риском зависит непосредственно от стратегии валютного менеджмента данного института.
Принципы организации системы управления валютными рисками
Финансовые кризисы, имевшие место в ряде стран в 1997-1998 годах, показал важность проблемы управления валютными рисками в международных банках и компаниях. Не каждый субъект мирохозяйственных связей в состоянии выдержать подобные валютные потрясения. Успешное их преодоление обеспечивает крупным международным финансовым и производственным институтам усиление рыночных позиций за счет разорившихся или ослабевших конкурентов, неудача же ограничивает возможности дальнейшего развития.
Как показал финансовый кризис в 1998 году в России, некоторые крупные отечественные коммерческие банки, проводившие слишком рискованную политику на финансовом рынке, оказались не способными преодолеть последствия кризиса. При этом имели место даже случаи отзыва лицензий у ряда крупных банков (например, Онэксимбанка, Менатепа, СБС-Агро, Инкомбанка, Империала и ряда других).
В последнее время все чаще в мировой экономике отмечаются случаи финансовых банкротств вследствие неразумной политики в сфере управления рисками в международных банках и компаниях, все в большей степени вовлекающихся в спекулятивные операции на рынках срочных сделок. Достаточно привести несколько примеров, чтобы оценить опасность, которую заключают в себе неправильно оцененные рыночные риски: - английский банк Barings разорился в 1995 году в результате потери более 1 млрд. долларов на торговле фьючерсами на фондовый индекс Nikkei; - японский банк Daiwa в Нью-Йорке в том же 1995 году аккумулировал убытки в размере более 1,3 млрд. долларов на операциях с казначейскими облигациями, которые превысили лимиты позиций и длительное время скрывались руководством филиала от менеджмента головного офиса; - германский конгломерат Metallgesellschaft в 1993 году и японский концерн Sumitomo Metals в 1996 году каждый потеряли более 1 млрд. долларов на операциях с товарными фьючерсами, которые, предположительно заключались с целью хеджирования, но схемы оказались убыточными; - американский округ Orange в Калифорнии в 1994 году потерял более 1,6 млрд. долларов на торговой позиции по казначейским облигациям, связанной с кривой доходности, в результате неблагоприятного изменения рыночной ситуации; - международные инвестиционно-финансовые структуры Nat West (Великобритания) и UBS (Швейцария) понесли в 1997 году убытки на сотни миллионов долларов каждая из-за неправильной оценки сложных позиций по деривативам и использования неверных моделей оценки опционов; - американскому хеджевому фонду LTCM (Long Term Capital Management) в конце 1998 года была оказана финансовая помощь со стороны его кредиторов в связи с потерями около 3,5 млрд. долларов в результате торговой позиции, оказавшейся убыточной из-за финансового кризиса.
Поэтому максимальное смягчение последствий подобных кризисов для международных является задачей исключительной важности; при этом для корпоративного сектора особую актуальность приобретает не только стратегический производственный менеджмент, но и эффективный международный финансовый менеджмент. Оперирование с целым рядом валют в условиях либерализации межстранового движения капиталов, высокой колеблемости финансовых рынков и расширения филиальной сети ТНК приводят к повышенному вниманию со стороны субъектов мирохозяйственных связей к международной валютной составляющей в своей деятельности. В свою очередь это предполагает разработку определенной стратегии валютного менеджмента, т.е. модели поведения на валютном рынке (спекулянт, хеджер), которая строится исходя из того, какое назначение призван выполнять валютный рынок в рамках общей финансовой политики банка или компании.
Банковский сектор призван обслуживать финансовые потоки субъектов международных экономических отношений и поэтому рассматривает валютный рынок в значительной степени как источник спекулятивных прибылей. О подобном отношении банковских институтов свидетельствует стремительный рост ежедневных объемов операций на международном валютном рынке (FOREX). Так, по данным UNCTAD, в 1977 году ежедневный оборот валютного рынка составлял 18 млрд. долларов, в 1989 - 620 млрд. долларов, в 1992 - около 900 млрд. долларов, а в 1995 году он превысил 1300 млрд. долларов и продолжает постоянно увеличиваться.85 О спекулятивном назначении валютного рынка для транснациональных банков свидетельствует и такой факт, что, например, в 1995 году мировой годовой объем экспорта товаров составил около 4,8 трлн. долларов, тогда как мировой годовой объем валютного рынка составил около 325 трлн. долларов.
В то же самое время международные корпорации имеют более дифференцированный подход к определению функционального назначения валютного рынка. Валютный рынок может восприниматься ими не только в виде финансового сектора, обслуживающего международные операции компании, но и в качестве сферы извлечения дополнительных доходов от благоприятных изменений валютных курсов.
Проблемы управления валютными рисками в России
Проблема управления валютными рисками встала перед российскими компаниями и банками в связи с либерализацией внешнеэкономической деятельности хозяйствующих субъектов. В условиях планово-централизованной экономики СССР и государственной монополии на внешнюю торговлю механизм внешнеэкономических связей отечественных предприятий реализовывался через систему внешнеторговых объединений, все валютные потоки которых проходили через Внешэкономбанк, где и концентрировалась в то время вся практика управления валютными рисками.
Проведение экономических реформ и развитие внутреннего валютного рынка привело к тому, что предприятиям приходится самостоятельно решать проблему управления валютными рисками. Поскольку процессы реформирования структурных диспропорций, сложившихся в советской плановой экономике, сопровождались инфляционными явлениями, это неизбежно приводило к обесценению национальной денежной единицы - российского рубля. Выбор валютной политики отечественными предприятиями в этих условиях был вполне очевиден: многие из них перешли в своих расчетах на более твердую валюту, взяв в качестве валютной основы преимущественно доллар США.
В условиях, когда основное направление движения российской валюты свидетельствует о ее постоянном ослаблении относительно национальных валют промышленно развитых стран, наиболее правильным решением с точки зрения отечественных экономических субъектов является максимальное увеличение валютных (уменьшение рублевых) активов и увеличение рублевых (уменьшение валютных) пассивов. Подобная валютная стратегия имеет явно выраженную спекулятивную направленность, однако в противном случае инфляция неминуемо "съест" оборотные средства предприятий.
Практика применения управления валютными рисками в российских условиях имеет ограниченный характер. В рамках отечественных предприятий управление валютными рисками сводится, главным образом, к применению метода валютно-ценовой политики, поскольку более сложные внутренние методы валютного менеджмента (мэтчинг, неттинг и т.п.) доступны лишь довольно крупным корпоративным структурам, имеющим двусторонние (экспортно-импортные) товарно-финансовые потоки. Отсутствие полноценного срочного рынка валютных инструментов в настоящее время сводит весь набор методов управления к внутренним методам и, отчасти, к депозитно-ссудному хеджированию. Финансовый кризис в августе 1998 года резко и надолго подорвал доверие отечественных и иностранных предприятий к срочному валютному рынку, наиболее развитым сегментом которого был рынок внебиржевых валютных форвардных контрактов.
В немалой степени проблема эффективного управления валютными рисками посредством внутренних методов объясняется нехваткой профессиональных знаний в сфере международного финансового менеджмента. В российских компаниях нередко отсутствует должное понимание проблемы финансовых рисков вообще, и валютных - в частности. Соответственно, отсутствие комплексного подхода к процессу управления валютными рисками и слабая система контроля валютных рисков способны негативным образом проявиться в деятельности банков и компаний с широкими внешнеэкономическими связями.
Определенные возможности по управлению валютными рисками до августа 1998 года предоставляли производные инструменты российского валютного рынка, хотя в целом сектор срочных сделок оставался недостаточно развитым.
Проблема неразвитости российского срочного рынка объясняется двумя причинами: 1) финансовой ситуацией в России; 2) отсутствием развитого законодательства в сфере срочных валютных операций.
Вследствие перманентно тяжелого финансового состояния российской экономики отечественный финансовый рынок, зародившийся в конце 80-х - начале 90-х годов, не мог длительное время быть достаточно сильным оторванно от всей остальной экономики. Произошедший финансовый кризис в августе 1998 года был отражением структурных диспропорций в экономике, слабой финансовой дисциплины правительства и сильной зависимости России от внешних рынков.
Сравнительно успешное развитие отечественного финансового рынка обеспечивалось преимущественно за счет рынка государственных ценных бумаг, главная цель функционирования которого заключалась в подавлении инфляции посредством оттягивания лишних финансовых средств из реального сектора экономики. Финансовые средства постепенно ушли из реальной экономики на спекулятивный и высокодоходный фондовый рынок. В свою очередь, это приводило к дальнейшему усугублению ситуации в экономике, кризису неплатежей, падению производства и, тем самым, создавало предпосылки для будущих кризисных ситуаций.
Валютный рынок до кризиса 1998 года также получил относительное развитие вследствие политики Центрального банка Российской Федерации по поддержанию определенного валютного коридора (с июня 1995 года до 17 августа 1998 года), позволявшей производить плавную девальвацию российского рубля на 11-13% в год, что способствовало развитию некоторых валютно-финансовых инструментов. Валютный коридор позволял с большой долей вероятности прогнозировать будущие значения валютного курса и фактически исключать валютный риск из своих операций, поскольку ответственность за совпадение прогнозного и фактического значений валютного курса и его стабильность брал на себя Центральный банк РФ.
Подобная политика валютного коридора оказывала двойственное воздействие на отечественных хозяйствующих субъектов:
1) с одной стороны, они получили относительную стабильность отечественного валютного рынка, что позволяло планировать свою внешнеэкономическую деятельность и рассчитывать объемы валютных поступлений и платежей;
2) с другой стороны, управляемый валютный коридор способствовал накоплению и усугублению макроэкономических диспропорций (системного риска) в российской экономике, поскольку темпы внутреннего и внешнего обесценения рубля не совпадали друг с другом, что не позволяло эффективно работать рыночному механизму определения цены на продукцию.
В конечном итоге, политика валютного коридора, проводившаяся с благими намерениями, обернулась сильным финансовым потрясением для отечественной банковской системы и компаний-импортеров осенью 1998 года. Центральный банк не смог поддерживать дальше неоправданно высокий курс российского рубля и отпустил его в свободное плавание, абсолютно не вмешиваясь (на первоначальном этапе) в механизм курсообразования. Пример России наглядным образом показал скрытую угрозу введения режимов фиксированных или управляемых валютных курсов.
После того как в мировой экономике в течение 1997-1998 годов был отмечен ряд кризисных явлений в виде девальваций национальных валют отдельных стран, Всемирная торговая организация (ВТО) провела обзор мирового финансового рынка. Результатом подобного исследования стало заключение о том, что национальные финансовые рынки стран с жесткими ограничениями в банковской деятельности, валютном регулировании и контроле рынков капиталов являются более уязвимыми по отношению к финансовым потрясениям, чем страны с дерегулированными финансовыми рынками.
