Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Страны с переходной экономикой как новый фактор развития мирового рынка капиталов
1. Основные тенденции развития мирового рынка капиталов в 80-е - 90-е годы
2. Место стран с переходной экономикой в мировом движении капиталов
3. Роль США в финансировании инвестиций на "новых рынках" стр. 37
Глава 2. Политика международных инвестиционных институтов в странах с переходной экономико й
1. Деятельность межгосударственных и правительственных инвестиционных институтов
2. Инвестиционная политика институциональных инвесторов стр, 75
3. Инвестиционная деятельность стратегических (корпоративных) инвесторов и их активность в России
Глава 3. Международный рынок капитала как источник инвестиций в экономику России .
1. Основные формы и методы привлечения капитала на мировом финансовом рынке
2. Влияние международного инвестирования на развитие переходной экономики
Заключение стр. 173
Приложения
Библиография
- Основные тенденции развития мирового рынка капиталов в 80-е - 90-е годы
- Место стран с переходной экономикой в мировом движении капиталов
- Деятельность межгосударственных и правительственных инвестиционных институтов
- Основные формы и методы привлечения капитала на мировом финансовом рынке
Введение к работе
Перестройка экономической системы России, проведение необходимых структурных и институциональных реформ неразрывно связаны с решением проблемы дефицита инвестиционных ресурсов, Одним из основных путей ее разрешения является использование международного рынка капитала, привлечение прямых и портфельных зарубежных инвестиций.
Указанная проблематика характерна не только для России, но и для других государств с переходной экономикой, а также для стран, которые принято относить к т.н. «новым, или развивающимся» рынкам (emerging markets). В этой связи весьма актуальным является исследование сходства и различия характеристик стран с переходной экономикой и развивающихся рынков, поскольку оно позволяет в значительной степени спрогнозировать возможные варианты инвестиционного поведения иностранных инвесторов, обозначить основные этапы развития международного инвестиционного процесса, учесть опыт и ошибки стран, прошедших этот путь несколькими годами ранее.
В течение последних нескольких лет существенно расширился также инструментарий международного инвестирования. На российском рынке сейчас оперируют не только наднациональные финансовые институты, но и различные категории частных инвесторов: коммерческие и инвестиционные банки, фонды портфельного и венчурного инвестирования, стратегические инвесторы из числа зарубежных промышленных компаний. Для каждой группы инвесторов характерны как общие принципы, так и свои специфические критерии инвестирования, особенности отбора объектов и механизмов осуществления капиталовложений. Обобщение существующей практики, а также анализ моделей инвестиционного поведения основных участников российского рынка капиталов и прогноз дальнейших тенденций в этой сфере представляют значительный теоретический и практический интерес, особенно в свете растущего интереса международных инвесторов к российской экономике.
Особую актуальность приобрела в последнее время проблема выхода российских суверенных и корпоративных заемщиков на международные рынки капитала, выбора форм и методов привлечения собственного и заемного капитала как на еврорынке, так и на национальных рынках капитала ведущих индустриальных стран. В этой связи крайне важным является характеристика внутреннего рынка капиталов Соединенных Штатов Америки как одного из наиболее развитых и емких сегментов мирового финансового рынка и основных способов его использования в интересах российских эмитентов и заемщиков.
Целью настоящей работы является анализ ключевых факторов, определяющих характер и динамику международного инвестирования в Россию как одну из стран с переходной экономикой, а также исследование основных форм и методов международного инвестирования (в основном на примере движения ссудного капитала и портфельных инвестиций). На основе проведенного исследования предполагается выявить тенденции, характеризующие движение международного капитала в Россию, а также оценить основные аспекты позитивного и негативного воздействия зарубежных инвестиций на экономическое положение страны и представить соответствующие практические рекомендации.
Данные цели работы предопределили постановку следующих конкретных задач; ? охарактеризовать основные тенденции, характеризующие развитие современного мирового рынка капиталов, а также отдельных его сегментов применительно к возникновению развивающихся рынков; ? оценить роль США в финансировании инвестиций на развивающихся рынках капитала, в т.ч. в странах с переходной экономикой; ? охарактеризовать основные типы инвестиционного поведения институциональных и корпоративных инвесторов применительно к их деятельности в России; ? описать и дать сравнительный анализ основных методов использования международного финансового рынка (на примере рынка ссудных капиталов), а также развитых рынков капитала (на примере США) в качестве источника финансовых ресурсов для российских компаний, а также обобщить технологию использования указанных инструментов инвестирования; ? проанализировать основные формы и степень влияния международного инвестирования на состояние переходной экономики и перспективы ее дальнейшего развития, а также предоставить практические рекомендации по совершенствованию принципов государственного регулирования притока зарубежных инвестиций и формированию необходимой институционально-правовой базы.
Новизна указанной проблематики отразилась и на степени ее разработанности в отечественной и зарубежной экономической литературе. Отдельные аспекты и общие принципы международного инвестирования и движения капиталов рассматривались в работах ВТ. Мусатова, МА Портного, А.З, Астаповича, Б.Г. Федорова, СЮ. Медведкова, В.Р, Евстигнеева, В.Д. Щетинина, Б.Б. Рубцова, Р.И. Зименкова, М.Ю. Алексеева и многих других. В процессе работы автор опирался также на результаты фундаментальных исследований и практических разработок зарубежных авторов, в частности, П, Линдерта, Р. Кэйвза, Дж.. Франкеля, Р, Джонса, М. Мобиуса, Ч. Саймингтона, А. фон Будденброка, С. Мэхони, Н, МакГиннесс и других.
Существенную роль в написании настоящей работы сыграли также результаты исследований, проводимых в Институте США и Канады РАН и ИМЭМО РАН.
Вместе с тем в отечественной и зарубежной экономической литературе до сих пор отсутствует комплексный анализ проблем, связанных с организацией международного инвестирования в страны с переходной экономикой, макро- и микроэкономических последствий такого инвестирования, не обоснована теоретически принципиальная общность стран с переходной экономикой и других развивающихся рынков. Не нашли достаточного отражения вопросы, связанные с технологией и основными принципами привлечения капитала российскими эмитентами на зарубежных финансовых рынках.
Более подробного анализа требует также инвестиционная практика зарубежных финансовых институтов на российском рынке капитала, изучение форм и методов такого инвестирования.
Динамичные процессы, происходящие в российской и мировой экономике, заставляют также по-новому взглянуть на некоторые аспекты российского законодательства и экономической политики.
Актуальность исследуемой проблематики определила подборку и использование автором научной литературы, документов и материалов. Основное место среди них занимают результаты прикладных исследований, проводимых аналитическими подразделениями западных инвестиционных банков и исследовательских центров, публикации международных финансовых институтов, годовые отчеты крупнейших инвестиционных банков, а также текущая экономическая информация, предоставляемая по каналам информационных систем Рейтер, «Прайм-ТАСС» и др. При характеристике роли и места рынка капиталов США в контексте международного инвестирования в страны с переходной экономикой важное место заняло указание на ключевые законодательные акты и положения, регламентирующие инвестиционную деятельность американских финансовых институтов.
Научная новизна диссертации определяется исходя из отсутствия в отечественной и зарубежной экономической литературе комплексного анализа основных инструментов и методов инвестирования в Россию как страну с переходной экономикой. В представленной работе обобщена практика участия российских эмитентов и заемщиков на международном рынке капитала, введен в научный оборот значительный фактический материал. Представлена новая трактовка понятия «развивающийся рынок», теоретически обоснована принадлежность стран с переходной экономикой к мировой системе развивающихся рынков исходя из ключевого показателя дефицита внутреннего капитала.
Проведенный автором анализ позволяет сделать обобщения и выводы относительно форм и механизмов международного инвестирования в Россию, формирования новых тенденций в области привлечения зарубежного капитала и их влияния на состояние переходной экономики.
На основе проведенного анализа в диссертации формулируются выводы и предложения в отношении путей совершенствования экономической политики Российской Федерации и концепции использования международного рынка капиталов в цепях развития национальной экономики.
Исследование указанной проблематики представляет значительный практический интерес в связи с активизацией процесса выхода российских предприятий и регионов на международный рынок капитала, а также роста зарубежных инвестиций в российскую экономику.
Анализ имеющейся практики и полученные на его основе выводы могут быть использованы российскими регионами и предприятиями в их деятельности по привлечению зарубежных инвестиций на внутреннем и международном рынках капитала, что может способствовать преодолению существующего инвестиционного кризиса и переходу к фазе экономического роста.
Материалы и выводы диссертации могут быть использованы научными и учебными заведениями при подготовке исследований, научных и учебных курсов по темам: международные финансовые отношения, международный рынок ценных бумаг, актуальные проблемы международного движения капиталов, иностранные инвестиции как фактор развития переходной экономики и т.д.
Обобщение и систематизация практики международного инвестирования в Россию как часть системы развивающихся рынков позволяют использовать их в практической деятельности российских органов законодательной и исполнительной власти. Проделанная работа представляется особенно актуальной в свете продолжающейся интеграции нашей страны в систему мирохозяйственных связей и политики Правительства по стимулированию притока зарубежных инвестиций.
Основные положения и выводы диссертации изложены в ряде публикаций в российских научных и научно-практических изданиях, а также в деловой периодической печати. Отдельные положения и выводы диссертации нашли практическое применение при подготовке ряда нормативных актов, касающихся регулирования выпусков международных ценных бумаг российскими эмитентами, а также при подготовке выхода ряда российских регионов и компаний на международный рынок капитала.
Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, примечаний, библиографии и приложений.
Основные тенденции развития мирового рынка капиталов в 80-е - 90-е годы
Истекшие полтора десятилетия привнесли существенные изменения в экономическую картину мира, сложившуюся к началу 80-х годов. Одним из наиболее важных результатов развития стало достижение большей открытости национальных экономик и увеличение их восприимчивости на влияния извне, осознание (и признание) взаимозависимости и взаимопереплетения национальных рынков, затрагивающего практически все секторы национальных хозяйств. При анализе основных направлений развития мировой экономики повсеместно используются термины "интернационализация" и "глобализация". "Национальные рынки во все возрастающей степени зависят сейчас от иностранных инвесторов, иностранных активов, иностранных финансовых посредников и трендов развития других национальных экономик"1.
Интернационализация хозяйственной жизни, выражающаяся в развитии и углублении международного производственного процесса, взаимозависимости состояния национальных экономик от экономической конъюнктуры других государств и мирового рынка в целом, гармонизации экономической политики различных субъектов мирового хозяйства, затронула все основные рынки: товаров, рабочей силы и в особенности рынок капиталов.
Ключевым фактором интернационализации рынка капиталов является также сохранение тенденции к глобализации и усилению роли международно оперирующего производства, развития транснациональных корпораций. Фраза президента крупнейшей компьютерной фирмы "Ай-Би-Эм" Лу Герстнера о том, что "Ай-Би-Эм" - это не американская компания, а международная компания со штаб-квартирой в Америке, воспринимается уже не как красное словцо, а всего лишь как констатация привычного положения вещей.
В 1995 г. в мире действовало почти 39 000 транснациональных компаний, располагающих более чем 250 000 филиалов и дочерних компаний практически во всех странах мира,2 Продолжает расти удельный вес внутрикорпоративного оборота в мировой торговле, достигшего, по различным оценкам, от 30% до 45% всего объема мировой торговли.3
Одним из свидетельств растущей интернационализации производства является тот факт, что наряду с крупными транснациональными корпорациями к международному производству постепенно начинает подключаться мелкий и средний бизнес. В аппарат экономического анализа прочно вошел т.н. "коэффициент транснационализации", характеризующий иностранную долю в объеме продаж, сумме активов, прибыли и т.д.
В свою очередь, "глобализация промышленных активов неизбежно ведет к глобальному управлению инвестиционными портфелями"4, а также к бурному развитию институциональной структуры международного управления собственностью и прочими финансовыми активами, включающей в себя различные виды инвестиционных банков, фондов и пр.
Увеличение такой взаимозависимости в определенной степени связано с развитием процессов либерализации, т.е. смягчения, а в ряде случаев даже полного устранения ограничений на межстрановое и межрегиональное перемещение товаров и факторов производства. Однако если либерализация мирового рынка товаров, и в особенности рынка рабочей силы, происходит крайне медленно и мучительно, требует многолетних переговоров в рамках международных ассоциаций (ВТО и пр.), и в наиболее полной степени реализуется преимущественно в рамках региональных интеграционных образований (Европейский союз, NAFTA), то рынок капитала к настоящему времени обладает существенно большей свободой, и существуют уже целые сегменты его, на которых оборачиваются ежегодно триллионы долларов, и которые находятся практически вне контроля национальных правительств и регулирующих органов, В качестве наиболее яркого примера такого развития можно привести бурно выросший за последние годы рынок т.н. "евробумаг", достигший к 1996 г. объема в 120 трлн. долларов.
При этом тенденция к общему дерегулированию рынка капиталов сохраняется: из 373 поправок в различных законах, принятых в мире в промежуток между 1991 и 1994 гг. и регламентирующих международную инвестиционную деятельность, на либерализацию рынка было направлено 368. В тот же период было заключено свыше 900 двусторонних соглашений о защите и поощрении инвестиций.5 Существенное влияние приобрели саморегулируемые международные ассоциации участников рынка капиталов, призванных обеспечить защиту конкуренции, формирования общепринятых рыночных стандартов и соблюдение правил игры. Наиболее известными из них являются Международная рыночная ассоциация по ценным бумагам и Международная ассоциация первичного рынка.
Лидирующая роль рынка капиталов в общем процессе интернационализации экономики находит свое отражение и в количественных показателях развития: объем только прямых инвестиций растет ежегодно вдвое быстрее экспорта товаров и услуг.6
Существенную роль в дальнейшей интернационализации рынка капиталов продолжает играть развитие средств телекоммуникации и вычислительной техники, позволяющих круглосуточно совершать операции в режиме реального времени на локальных финансовых рынках по всему миру. На мировом рынке капитала действительно никогда не заходит солнце.
Место стран с переходной экономикой в мировом движении капиталов
Наряду с интернационализацией и повышением значимости новых рынков, характерных для мировой экономики в целом, на развитие мирового рынка капиталов оказывают влияние также специфические тенденции, отражающие особенности функционирования этого сектора всемирного хозяйства. К их числу в первую очередь относятся: - секьюритизация, т.е. рост удельного веса ценных бумаг при проведении операций на рынке капитала; - инновация, т.е. постоянное появление новых видов финансовых инструментов; институционализация, т.е. формирование сложной системы интернационально действующих финансовых институтов, осуществляющих аккумулирование денежных средств и распределение финансовых потоков в мировом масштабе; - дерегулирование, т.е. ослабление воздействия национальных государственных органов на движение финансовых потоков. Обрисуем подробнее перечисленные выше факторы.
Тенденция к оформлению финансовых взаимоотношений при помощи ценных бумаг (секьюритизация) стала набирать силу после кризиса кредитной задолженности начала 80-х гг., когда крупнейшие коммерческие банки-кредиторы развивающихся стран, после банкротства некоторых из них оказались с огромным грузом просроченных, слабо обеспеченных долгов, от которых практически невозможно было избавиться. В свою очередь, оформление долговых обязательств в виде ценных бумаг позволяло кредиторам создать вторичный рынок долгов и тем самым существенно повысить ликвидность своих кредитных портфелей. Возможность выпуска бумаг со сравнительно небольшим номиналом создавала предпосылки для расширения круга инвесторов и распределения кредитных рисков. Вследствие этого доля синдицированных коммерческих кредитов при долгосрочном международном кредитовании существенно снизилась: если в начале 1980-х гг. объем международных облигационных выпусков составлял несколько процентов от объема синдицированных кредитов, то в 1997 г. объем эмиссий международных облигационных займов достиг 65,5% от объема вновь выданных международных синдицированных кредитов, и пока нет оснований говорить об изменении этой тенденции в ближайшие годы. 0
Развитие международного рынка ценных бумаг создало предпосылки для предложения различных финансовых инноваций, т.е. предложения финансовых инструментов с нетрадиционными характеристиками.
Это, с одной стороны, модификации традиционных ценных бумаг, позволяющие использовать более гибкие формы выплаты дохода по ценным бумагам, погашения основной суммы долга (для долговых обязательств), создавать или ликвидировать дополнительные права для держателей ценных бумаг (например, для конвертируемых акций и облигаций), обеспечить дополнительные гарантии при выпуске и т.д.11. К инновациям такого рода можно отнести также деноминацию ценных бумаг в нетрадиционных для данного рынка валютах (например, выпуск еврооблигаций Национального Банка Румынии в йенах осенью 1996 г.).12
С другой стороны, инновация проявляется также в непрерывном возникновении и усложнении различного рода производных инструментов (фьючерсов, опционов, свопов) на основные ценные бумаги, а также появлении различного рода комбинаций традиционных и производных инструментов.
Развитие этих процессов достигло такого уровня, что спектр применяемых в настоящее время видов ценных бумаг (или т.н. "финансовых продуктов") позволяет учесть индивидуальные особенности практически любого финансового проекта, что особенно важно именно для специфики новых рынков,
Третья особенность, которой характеризуется развитие современного рынка капиталов, является продолжение его институционализации. Сегодня можно говорить о появлении целой системы т.н. институциональных инвесторов, состоящей из розничных коммерческих и инвестиционных банков, пенсионных, взаимных и специализированных фондов, страховых компаний, которая позволяет аккумулировать в развитых странах денежные средства с различными сроками использования (от нескольких дней во взаимных фондах до нескольких десятков лет в пенсионных фондах). Собранные средства предоставляются в распоряжение инвестиционных посредников,
обеспечивающих инвесторам возможность эффективного вложения средств, а покупателям денежных ресурсов - доступ к источникам финансирования. К таким посредникам на рынке капитала относятся в первую очередь инвестиционные банки и фонды, осуществляющие глобальные операции посредством широкой сети филиалов и специализированных подразделений. Так, сумма активов частных клиентов уже упоминавшегося инвестиционного банка "Меррилл Линч" составила в 1995 г. 702,7 млрд. долларов США, из которых 169 млрд. находятся в непосредственном управлении банка.13 Одновременно он же занимал почти 14% рынка первичного размещения международных долговых обязательств. Этот же банк располагает 586 филиалами в 31 стране мира.14
Если принять во внимание, что описанная корпорация является хотя одной из ведущих, но далеко не единственной, становится ясным размах деятельности финансовых институтов на мировом рынке. В то же время поддержание широкой диверсификации предлагаемых первичным инвесторам финансовых продуктов и рынков {как по типам предоставляемых услуг, так и по сферам и странам приложения капитала) требует огромных финансовых, организационных и технологических затрат, которые под силу весьма узкому кругу крупнейших банков. Это приводит к концентрации основной массы бизнеса на международном рынке капиталов в руках нескольких десятков основных игроков: в течение 1996 г. на рынке первичного размещения международных долговых обязательств на долю десяти первых крупнейших операторов приходилось 53% всего совокупного объема размещенных эмиссий, составившего 715,84 млрд. долларов.15
Деятельность межгосударственных и правительственных инвестиционных институтов
Впервые указанный термин был использован Международной финансовой корпорацией (МФК) в 1987 г. в целях более четкой классификации развивающихся стран. Первоначально МФК был ориентировалась на разработанные Международным банком реконструкции и развития критерии определения стран с высоким, средним и низким уровнем доходов. Впоследствии классификация была существенным образом дополнена, и сегодня она позволяет выделить несколько уровней развития среди развивающихся рынков.
В первом приближении рассматриваются страны со средним или низким уровнем ВНП на душу населения, обладающие собственным рынком постоянно котируемых и ликвидных корпоративных ценных бумаг. На основе динамики этих рынков МФК рассчитывает ежемесячный сводный индекс развивающихся рынков. На сегодняшний день таких стран насчитывается 44, из которых 10 приходится на Латинскую Америку (Аргентина, Бразилия, Мексика, Венесуэла, Чили, Перу, Колумбия, Эквадор, Ямайка, Тринидад и Тобаго), 11 - на Азию (Китай, Южная Корея, Филиппины, Тайвань, Индия, Индонезия, Пакистан, Малайзия, Шри-Ланка, Таиланд, Бангладеш), 2 - на Средний Восток (Иордания, Турция), 11 -на Африку (Египет, Марокко, Южная Африка, Зимбабве, Намибия, Кот-д Ивуар, Ботсвана, Гана, Кения, Маврикий, Тунис) и 10 - на Европу (Греция, Португалия, Чехия, Польша, Венгрия, Болгария, Литва, Словения, Словакия и Россия),34
Следующий этап развития - включение в еженедельный "инвестиционный" индекс (IFC Investable Index), рассчитываемый по странам, где существуют условия для репатриации прибыли иностранными компаниями. В марте 1997 г, этим критериям соответствовало 30 государств с развивающимся рынком. Из стран Центральной и Восточной Европы в него включены Венгрия, Польша, Чехия, Россия и Словакия.35 Этот индекс еженедельно публикуется в газете "Файнэншл Тайме", а также в ряде специализированных изданий, посвященных развивающимся рынкам.
Таким образом, общепризнанной становится принципиальная общность принципов функционирования развивающихся рынков, где бы они не располагались. Однако до сих пор не существует единого мнения относительно четких критериев, при помощи которых можно было бы провести грань между "развитыми" и "развивающимися " рынками.
Как уже упоминалось, наиболее распространенной является используемая МФК классификация стран с высоким, средним и низким уровнем доходов. Однако она неоднократно подвергалась изменением и доработкам, и, например, группа инвестиционных фондов Templeton (США) рассматривает рынок как развивающийся, если соответствующая страна "имеет низкий или средний уровень душевого дохода или ВНП на душу населения, имеет неразвитые рынки капитала (суммарный капитал фондовых рынков представляет собой незначительную долю ВНП) или неразвита промышленно."36 Очевидна, однако, избыточная широта такого определения. В эту группу попадает абсолютное большинство стран, в том числе и те, где рынки капитала зачастую отсутствуют как таковые. Если учитывать реальную возможность иностранных инвестиций в данной стране (наличие минимальных ограничений, приемлемый для инвесторов уровень налогообложения, возможность импорта/экспорта капитала), то число развивающихся рынков, по признанию того же автора, не превысит и трех десятков.37
Другой подход основан на изучении базовых характеристик исследуемого рынка и сравнении их некоторыми нормативными величинами. Если фондовый рынок данной страны не сможет преодолеть некий порог, от зачисляется в категорию "развивающихся". В качестве таких критериев используются уровень капитализации рынка (т.е. суммарной стоимости обращающихся на нем ценных бумаг); число компаний, акции которых котируются на рынке) либо комбинации этих вариантов. Количественное определение этих критериев оставляется на усмотрение аналитиков.
В третьем случае во главу угла ставится ликвидность и "прозрачность" рынка, т.е. наличие соответствующей инфраструктуры торговли и информационного обеспечения участников рынка. Если операции на рынке затруднены по сравнению с привычными для западных инвесторов торговыми площадками, то он зачисляется в разряд "развивающихся".
Все эти определения в общем отражают основные моменты, характерные для развивающихся рынков. Тем не менее, наверное, было бы не совсем корректно определять такую динамичную структуру, как развивающийся рынок (что явствует из самого определения) при помощи только статичных показателей, будь то среднедушевой доход или перечень котируемых ценных бумаг. Коль скоро рынок развивающийся, то и характеризовать его мы должны при помощи показателей, отражающих динамику процесса.
В дальнейшем под термином "развивающийся рынок" мы будем понимать рынок капиталов страны, для которой характерны следующие особенности: 1) дефицит местного капитала, и, как следствие,: низкая степень развитости рынка капиталов, определяемая отношением рыночной капитализации к ВВП; - высокий удельный вес иностранных прямых и портфельных инвестиций в общей структуре инвестиций. 2) динамичное развитие рынка капиталов или фондового рынка, критерием которого могут служить темпы изменения рыночной капитализации или прибылей от операций на рынке. 3) несовершенная инфраструктура рынка, неразвитая система депозита рно-клиринговых и регистраторских услуг, информационная "непрозрачность" рынка, т.е. отсутствие или неполнота информации, характеризующей как фундаментальные факторы, определяющие стоимость ценных бумаг, так и динамику рынка. В терминах теории анализа ценных бумаг последнее препятствие будет звучать как недостаток и/или недостоверность информации, необходимой для проведения фундаментального и/или технического анализа фондовых инструментов.
4) Сравнительно ограниченный реальный выбор инструментов инвестирования по сравнению с традиционными рынками.
Мы не беремся разбирать сейчас преимущества и недостатки приведенного здесь определения по сравнению с другими, изложенными ранее. Приведем лишь несколько иллюстраций, которые позволяют при сравнить некоторые развивающиеся рынки между собой, а также некоторые развивающиеся рынки с развитыми при помощи названных ранее критериев 6. Низкая степень капитализации ВВП отчетливо прослеживается при сравнении доли рыночной капитализации к валовому национальному продукту для развитых и развивающихся рынков. Это показатель не только иллюстрирует дефицит капитала в стране, но и наглядно показывает возможный потенциал роста развивающихся рынков. Так, в странах Восточной Европы (Польше и Венгрии) отношение доли рыночной капитализации компаний к ВНП составляет всего лишь 3-4%, в России - около 10%, в Чехии - около 50%39 Для сравнения, в Соединенных Штатах Америки рыночная капитализация по объемам приближается к ВВП и составляет свыше 90%.40
Основные формы и методы привлечения капитала на мировом финансовом рынке
Последнее по порядку, но не по значению, место в настоящем анализе инвестиционной политики международных финансовых институтов занимают коммерческие банки, т.е. финансовые учреждения, занимающиеся преимущественно ссудно-депозитной деятельностью и финансовыми расчетами.
Инвестиционную деятельность коммерческие банки осуществляют преимущественно в форме кредитования, т.е. целевого предоставления финансовых ресурсов на условиях срочности, платности и возвратности. В дальнейшем под инвестиционными кредитами будут пониматься кредиты, выделяемые на строительство, расширение производства (услуг) либо модернизацию промышленных и торговых компаний, а также кредиты финансовым учреждениям сроком свыше полугода. Вне рассмотрения остаются инструменты денежного рынка (т.е. краткосрочные межбанковские кредиты), валютные операции, а также торговые кредиты и документарные операции.
Основными инструментами традиционного банковского инвестирования являются проектное финансирование и синдицированное кредитование. Разграничение между ними достаточно условно, поскольку инвестиционный проект также может финансироваться за счет средств банковского синдиката. В дальнейшем под термином "синдицированный кредит" (syndicated loan) будет пониматься обеспеченный или необеспеченный и несубординированный займ, предоставленный группой банков заемщику без привязки к конкретным направлениям использования. В такой трактовке синдицированный кредит является одним из инструментов денежного рынка и служит для банка-участника синдиката одним из инструментов размещения финансовых активов.
Синдицированные кредиты широко использовались в качестве инструмента финансирования еще в советские времена, и Внешэкономбанк СССР пользовался репутацией надежного и пунктуального заемщика. Однако после распада СССР и банкротства Внешэкономбанка в 1991 г. доверие к российским заемщикам было существенно подорвано. В течение нескольких лет инвестиционные кредиты российским заемщикам выдавались в основном под гарантии российского правительства или в синдикате с международными финансовыми организациями. Только в 1996 г. стало возможным выделение крупных синдицированных кредитов российским корпоративным заемщикам, не обеспеченных гарантиями государства или международных финансовых институтов,
Бум синдицированного банковского кредитования российских компаний и банков начался после присвоения России кредитного рейтинга и снижения политических рисков после завершения избирательной кампании. Получение неплохих кредитных рейтингов большинством потенциальных заемщиков, в число которых входят крупнейшие российские банки и компании, таюке позволило сделать уровень риска более предсказуемым. В то же время на фоне общего снижения уровня риска - фактора, весьма значимого для таких консервативных финансовых институтов, как коммерческие банки, инвесторы "еще могут получать привлекательный уровень дохода на вложенный капитал"129,
Со стороны же российских заемщиков существует устойчивый и постоянно растущий спрос на данный вид финансирования, который обусловлен как дефицитом дешевых финансовых ресурсов внутри страны (средняя ставка по синдицированным кредитам российским заемщикам составляет менее 10 % годовых), так и относительной простотой подготовки займа, не требующего, в отличие от выпусков ценных бумаг, многомесячной работы по подготовке документации и регистрации эмиссии. Существенную роль играют также особенности российской системы налогообложения, делающие получение кредита более выгодным, нежели размещение облигаций.
Портфель синдицированных кредитов, предоставленных зарубежными банками, включает в себя крупнейшие российские банки, промышленные компании и муниципалитеты. Основная доля синдицированных кредитов приходится на банки: из более чем 30 синдикаций, организованных западными банками для российских заемщиков начиная с 1995 г., более 90 % из числа выданных кредитов пришлось на кредиты российским коммерческим банкам. Вместе с тем необходимо отметить, что эти 28 синдицированных кредитов были получены всего 17-ю российскими банками, что, несомненно, является характерной чертой инвестиционной политики зарубежных коммерческих банков при работе с российскими заемщиками: в отличие от инвестиционных банков, нацеленных прежде всего на расширение клиентской базы, коммерческие банки предпочитают работать с уже проверенными заемщиками.
Так, Мосбизнесбанк, в 1995 г. первым среди российских банков получивший синдицированный кредит, не обеспеченный залогом или гарантией,130 за неполные полтора года после этого смог привлечь еще 4 кредита на общую сумму 167 млн. долларов США на существенно более льготных условиях. Второй кредит был предоставлен только после погашения первого, однако уже следующий заем удалось синдицировать еще в течение платежного периода по второму кредиту. Одновременно происходило и улучшение условий заимствования: третий кредит был выдан сроком на 6 месяцев по ставке LIBOR+5%, а пятый - сроком на 1 год, с правом пролонгации еще на 2 года, и при этом по ставке LIBOR+4,50%.
Кроме Мосбизнесбанка, лидерами по привлечению синдицированных кредитов являются "Российский кредит", Инкомбанк, Менатеп, банк «Империал» и Промстройбанк (Санкт-Петербург) (См. Приложение 1.)
Из этого приложения видно также, что на эти 6 банков пришлось 17 синдицированных кредитов, составивших свыше 51 % от общей суммы кредитов, предоставленных российским банкам.
Таким образом, предоставление синдицированных кредитов банковскому сектору России характеризуется высокой концентрацией, предпочтительным кредитованием уже зарекомендовавших себя заемщиков, а также ориентацией на крупные банки, ведущие активные международные операции и хорошо известные западным банкам-кредиторам.
