Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ ДЕНЕЖНЫМИ АКТИВАМИ ОРГАНИЗАЦИЙ И ФИНАНСОВОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ 10
1.1. Экономическое содержание и назначение денежных активов и финансовых инвестиций 10
1.2. Система денежных потоков, связанных с формированием финансового портфеля 23
1.3. Система управления финансовым портфелем организации 29
ГЛАВА 2. ОПТИМИЗАЦИЯ СОСТАВА И СТРУКТУРЫ ФИНАНСОВОГО ПОРТФЕЛЯ ОРГАНИЗАЦИЙ (ПРЕДПРИЯТИЙ) 44
2.1. Анализ существующих моделей управления денежными активами и возможность их применения в России 44
2.2. Методические подходы к управлению портфелем акций 59
2.3. Концептуальный подход к управлению портфелем облигаций 87
ГЛАВА 3. ПРАКТИЧЕСКИЙ ОПЫТ УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМ ПОРТФЕЛЕМ ОРГАНИЗАЦИЙ (ПРЕДПРИЯТИЙ) 107
3.1. Практика реализации стратегических инвестиций в российской экономике 107
3.2. Практический опыт осуществления портфельных финансовых инвестиций российскими предприятиями 134
3.3. Анализ современного состояния российского финансового рынка 148
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 164
СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ 175
- Экономическое содержание и назначение денежных активов и финансовых инвестиций
- Анализ существующих моделей управления денежными активами и возможность их применения в России
- Практика реализации стратегических инвестиций в российской экономике
Введение к работе
Современная экономическая система - это сложный механизм
взаимосвязи между различными экономическими субъектами:
домохозяйствами, предприятиями, государством, а также
внешнеэкономической средой. Взаимодействие между ними, главным образом, обеспечивается существованием ряда рынков: товаров, денег, труда, капитала и т.д. Развитие капитализма способствовало становлению финансового рынка в качестве «кровеносной системы» экономики. Финансовая инфраструктура: банковская система, фондовый рынок обеспечивают бесперебойное функционирование реального сектора путем перелива капитала от домохозяйств к предприятиям, от одних отраслей к другим. Финансовый рынок предоставляет экономике эффективный механизм перераспределения прав собственности на производственные активы, влияя, таким образом, на систему корпоративного управления.
Можно отметить, что финансовый рынок призван создавать условия для расширенного воспроизводства, повышения эффективности экономики за счет ускорения перетока капитала между экономическими субъектами.
В России история современного финансового рынка является сравнительно недолгой. Созданный директивными методами без учета потребностей реального сектора, он продолжает эволюцию, приобретая со временем все более цивилизованные черты. Прошло время безуспешных попыток создания ликвидного фондового рынка в процессе приватизации, раскручивания инфляционной спирали в результате прямого кредитования Центральным банком непроизводительных государственных расходов, строительства финансовой пирамиды ГКО, эскалации «кризиса неплатежей». Уже никто не вспоминает те времена, когда ставки по банковским кредитам зашкаливали за 100% годовых, а рентабельность любого бизнеса, кроме экспорта углеводородного сырья и леса, а также торговли дешевыми импортными товарами и деятельности на «черном рынке», была
отрицательной. Постепенное развитие финансового рынка позволило не только наладить систему платежей и обеспечить всех желающих относительно дешевыми краткосрочными кредитами. Все чаще банки предлагают предприятиям реального сектора программы долгосрочного сотрудничества, такие как инвестиционное кредитование, проектное финансирование; растут объемы привлечения средств с фондового рынка путем выпуска корпоративных облигаций. Крупнейшие российские компании все чаще начинают осваивать иностранные рынки капитала, выпуская еврооблигации, либо привлекая долгосрочные синдицированные кредиты иностранных банков.
Актуальность исследования. Денежные активы предприятий (организаций) - это наиболее ликвидная, и в то же время наименее доходная часть имущества. Недостаточный объем денежных активов часто приводит к неспособности вовремя удовлетворять требования кредиторов, перебоям в операционной и других видах деятельности, срывам ритмичности производства и реализации продукции, работ, услуг, что может негативно сказываться на показателях прибыли, рентабельности и капитализации бизнеса. С другой стороны, избыточный размер денежных активов также негативно сказывается на рентабельности имущества вследствие неэффективного использования активов. Решение указанных проблем - это основная задача управления денежными активами предприятий (организаций).
Необходимо отметить, что при решении задач управления денежными активами российские предприятия все чаще выходят на финансовый рынок. Это связано с постоянным поступательным развитием финансовой инфраструктуры, что создает все большие возможности для таких аспектов финансовой деятельности, как финансовое инвестирование и привлечение денежных средств на финансовых рынках. Зарубежный опыт говорит о том, что наиболее удобным с точки зрения критерия «цена-качество» является размещение свободных денежных активов в срочные финансовые инструменты, обеспечивающие широкие возможности выбора приемлемых для
любого инвестора инвестиционных характеристик, а также привлечение денежных активов на финансовом рынке в форме кредитов и займов.
Кроме того, развитой финансовый рынок позволяет предприятию сделать выбор между реальным инвестированием - капитальными вложениями в создание или покупку производственных объектов и стратегическим финансовым инвестированием - приобретением аналогичного действующего бизнеса.
Решая задачи управления денежными активами, менеджмент российских предприятий опирается, в основном, на свой опыт, интуицию, и очень редко — на западные подходы, эффективность которых в отечественных условиях не всегда высока. В результате, потребность в выработке новых подходов к управлению денежными активами и финансовым инвестициям растет. Это связано с возрождением отечественной промышленности, ростом финансовых показателей деятельности предприятий, положительной динамикой денежных потоков, рациональное управление которыми без осуществления финансовых инвестиций и привлечения дополнительного капитала на финансовом рынке часто невозможно. С ростом и концентрацией производства напрямую связано увеличение количества сделок слияния и поглощения, которые, в основном, представляют собой стратегические финансовые инвестиции.
В данной работе основное внимание уделено такому аспекту управления денежными активами как повышение эффективности их использования, главным образом, посредством финансового инвестирования.
Степень изученности проблемы. В процессе исследования были использованы теоретические и практические выводы зарубежных и российских ученых, исследовавших проблемы финансового, и в частности, инвестиционного менеджмента, управления денежными потоками и корпоративного управления. Особое внимание следует уделить трудам следующих исследователей: И.Т. Балабанова, И.А. Бланка, В.В. Ковалева, В.Е. Леонтьева, В.Е. Есипова, А.Н. Лялина, А.И. Вострокнутовой, М.В.
Романовского, М.А. Лимитовского, У. Шарпа, Р. Брейли, С. Майерса, Ю. Бригхема, Л. Гапенски, Дж. Ван Хорна, Л. Крушвица, К. Рэй, Г. Ливингстона Дугласа.
Стоит отметить, что большинство исследований в области финансового менеджмента не уделяют управлению денежными активами и финансовым инвестициям предприятий должного внимания, останавливаясь, в основном, на финансировании операционной деятельности и реальных инвестициях. С другой стороны, западные исследования, посвященные непосредственно вложениям в ценные бумаги, не рассматривают специфику субъекта инвестиционной деятельности и в основном ориентированы не на предприятия реального сектора, а на индивидуальных и институциональных инвесторов, а также на коллективное инвестирование.
Целью исследования данной диссертационной работы является выявление и изучение основных закономерностей, связанных с управлением денежными активами, а также обобщение известных и выработка новых методологических подходов в части повышения эффективности использования денежных активов посредством финансового инвестирования в более долгосрочные финансовые инструменты, применительно к условиям современной России.
Задачи исследования. В диссертационной работе осуществлено:
Уточнение места и роли финансового инвестирования в системе управления денежными активами предприятия.
Классификация видов финансового инвестирования, исследование этапов осуществления каждого из видов финансового инвестирования.
Построение модели управления денежными активами предприятий (организаций).
Анализ современного российского рынка доходных финансовых инструментов применительно к размещению денежных активов предприятий (организаций) в среднесрочные финансовые инструменты.
Выработка методологии управления составом и структурой портфеля
финансовых инвестиций на основании математического
моделирования.
Объектом исследования являются денежные активы предприятий (организаций), а также их эффективное и целесообразное размещение на отечественном финансовый рынке.
Предметом исследования послужили финансовые, правовые, информационные и организационные взаимоотношения, складывающиеся при управлении денежными активами предприятий (организаций), а также портфелем финансовых инвестиций.
Теоретической и методологической основой исследования послужили фундаментальные труды зарубежных и отечественных ученых-экономистов в области финансового менеджмента и корпоративных финансов. В процессе работы применялись частные приемы экономического анализа, научная абстракция, анализ и синтез, моделирование, сравнительный анализ.
Информационная база исследования представлена:
Нормативно-правовые акты РФ;
Официальные статистические материалы Госкомстата РФ, Министерства финансов РФ, Центрального банка РФ, Министерства РФ по налогам и сборам, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг;
Официально публикуемые данные по статистике торгов на фондовых биржах, данные о выпусках ценных бумаг и аналитические обзоры рынка ценных бумаг.
Научная новизна диссертации состоит в следующем:
Предложена классификация деятельности по финансовому
инвестированию с точки зрения целей инвестора и горизонтов планирования.
Предложена модель управления денежными активами предприятий
(организаций), позволяющая на основании данных финансового планов
и массива статистических данных рассчитать оптимальный остаток денежных активов и разработать программу дополнительного привлечения денежных средств и финансовых инвестиций.
Обоснована методика выбора срочных финансовых инструментов для
инвестирования временно свободных денежных средств, исходя из срочности положительного кассового разрыва в операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.
Предложена технология управления портфелем финансовых
инструментов для срочного и текущего инвестирования.
Сформулированы предложения по управлению портфелем финансовых
инструментов, формируемым предприятием-инвестором в целях повышения эффективности использования денежных активов.
Сформулированы факторы, препятствующие развитию долгосрочных
стратегических инвестиций и способствующие развитию спекулятивных инвестиций как рискованного и высокодоходного способа размещения денежных активов.
Структура исследования. Диссертационное исследование изложено на 178 страницах и состоит из введения, трех глав и заключения, содержит список литературы, проиллюстрирована таблицами и рисунками.
Теоретическая и практическая значимость диссертационного исследования. Основные теоретические выводы и предложения, содержащиеся в диссертационном исследовании, могут быть использованы при будущих теоретических исследованиях вопросов, касающихся управления денежными активами предприятий (организаций), системы корпоративного управления, а также в преподавании курсов «Финансы предприятий и корпораций», «Финансовый менеджмент», «Инвестиции», подготовке учебников и учебных пособий по указанным курсам.
Практическая значимость исследования заключается в том, что оно дает предприятиям реального сектора российской экономики современный
инструментарий управления денежными активами и формирования в этих целях оптимального портфеля финансовых инструментов с точки зрения его инвестиционных качеств.
Апробация работы. Основные выводы и результаты исследования, изложенные в диссертации, неоднократно рассматривались в ходе проведения научных конференций, а также на практике: в процессе консультирования клиентов Северо-Западного банка Сбербанка России и разработки для них схем размещения временно свободных денежных средств. По теме диссертации автором опубликовано 5 печатных работ общим объемом 1,2 п.л.
Экономическое содержание и назначение денежных активов и финансовых инвестиций
Выбор пропорции между этими активами в портфеле экономических субъектов находится в тесной взаимосвязи с доходностью каждого из видов активов. При этом деньги приносят доход исключительно в виде удобства, надежности, гарантий и т.д.
Проблема выбора альтернативных вариантов актуальна и на микроуровне - каждый экономический субъект (домохозяйство, предприятие, государство) формируют собственный набор активов. При этом избыточный объем денежных средств сверх величины, необходимой для удовлетворения требований кредиторов, обычно используется для инвестирования в более доходные активы. Теперь рассмотрим экономическое содержание категории «инвестиции».
Само слово «инвестиции» образовано от латинского «investire» — облачать. Казалось бы, термин в его нынешней трактовке совершенно не связан по смысловой нагрузке со своим предшественником. Однако можно отметить, что от того же латинского названия образовано слово «инвеститура», означавшее в эпоху средневековья «обряд введения в должность епископа или аббата, получавших верховную власть над населением и право получения доходов»3. Вероятно, это и есть этимологической основа термина «инвестиции». Теперь рассмотрим некоторые современные точки зрения на данную экономическую категорию.
Среди современных исследователей нет единого мнения по вопросу определения термина «инвестиции». При этом точки зрения различных исследователей по данному вопросу существенно различаются. Иногда эти различия имеют принципиальное значение. Отметим, что трактовка категории «инвестиции» часто зависит от конкретных целей исследования и используется для вывода и подтверждения определенных теоретических положений. Поэтому часто, давая определения, авторы сознательно делают так, что определенные аспекты инвестиционной деятельности под это определение не подпадают.
В отечественной литературе советского периода категория «инвестиции» («инвестиции капитала») определялась как «долгосрочные вложения капитала внутри страны или за границей в предприятия промышленности, сельского хозяйства, транспорта, торговли и других отраслей хозяйства с целью получения прибыли»4. Основной упор в таких определениях сделан на долгосрочный характер вложения капитала, а также на то, что конечной целью инвестиций является получение прибыли.
Анализ существующих моделей управления денежными активами и возможность их применения в России
Как уже говорилось ранее, основной задачей финансового менеджмента организации в части управления денежными активами является обеспечение их оптимального уровня, достаточного для осуществления всех платежей (как запланированных, так и незапланированных) в любой момент времени, с учетом эффективного альтернативного использования денежных средств (в случае избытка) и привлечения денежных средств (в случае недостатка).
Альтернативное использование денежных средств заключается в том, что остаток, размер которого превышает оптимальное значение, может быть направлен на следующие цели:
Закупка сырья, материалов, комплектующих в объемах сверх норматива (в случае, если в ближайшем будущем ожидается повышение цен, либо дефицит) — создание резерва для бесперебойного функционирования основного производства.
Досрочная оплата продукции, работ, услуг, поставленных контрагентами, выплата авансов (в случае, если условиями договоров предусмотрены скидки при такой досрочной оплате).
Формирование портфеля текущих инвестиций.
Выбор между этими направлениями делается в зависимости от текущей ситуации, альтернативной доходности каждой из операций. Например, в случае, если поставщик при оплате продукции досрочно дает скидку из расчета 5% годовых, а доходность краткосрочного финансового вложения на срок до уплаты по договору составляет 4% годовых, часто целесообразнее осуществить выплату поставщику, чем финансовое вложение.
Как уже отмечалось ранее, у финансовых вложений по сравнению с прочими альтернативами использования сверхнормативных денежных средств есть большое преимущество - ликвидность. Действительно, гораздо проще досрочно прекратить инвестицию (продать ценную бумагу, досрочно прервать депозит), чем потребовать обратно деньги, уплаченные поставщику.
Альтернативные варианты привлечения денежных средств в случае недостатка денег на счете связаны с продажей финансовых активов, а также различными формами и методами краткосрочного заимствования. Кроме того, возможны также варианты альтернативных форм расчетов с отсрочкой платежа (например, векселями).
Практика реализации стратегических инвестиций в российской экономике
Можно сказать, что в американской модели корпоративного управления слияния рассматриваются как инструмент, защищающий права акционеров, нарушаемые в результате агентского конфликта между акционерами и наемными менеджерами. Действительно, основным механизмом контроля за деятельностью менеджеров здесь является фондовый рынок. Широко рассеянная акционерная собственность, высокая ликвидность акций, преобладание среди акционеров институциональных инвесторов, эффективная судебная система и прецедентное право, защищающие интересы мелких акционеров от злоупотреблений со стороны менеджеров, делают акционеров прежде всего инвесторами, а не управляющими. В случае негативных ожиданий показателей компании ее рыночная стоимость падает, а в результате высокой информационной эффективности рынка падение это часто адекватно провалам менеджмента компании. В результате, привлекательность пакетов акций компании для стратегической скупки возрастает. Появляются возможности для выгодных СИ.
В немецкой модели корпоративного управления, где основная роль в контроле за менеджментом предприятий отводится внутренним механизмам контроля (через внедрение членов в советы директоров компаний), СИ такого значения как в американской модели не имеют. Основными собственниками европейских предприятий являются крупные универсальные банки, которым в отличие от США разрешены собственные инвестиционные программы. Эти банки не желают быть просто инвесторами, как американские институциональные инвесторы, активно вмешиваясь в управление предприятиями реального сектора. Структура собственности стабильна, СИ осуществляются на основании тщательно разрабатываемых соглашений, учитывающих интересы всех участвующих сторон.
Специфика формирования корпоративного сектора в России привела к тому, что в настоящее время в ней представлены элементы и рыночно-ориентированной модели корпоративного управления (наличие рассеянной акционерной собственности, законодательные нормы, обеспечивающие защиту мелких инвесторов, организация фондового рынка) и банковской модели (универсальные коммерческие банки, преобладание долгового финансирования во внешних источниках инвестиций корпораций). Основные черты российской корпоративной модели:
Неликвидный рынок акций. Достаточной ликвидностью обладают только акции ряда "голубых фишек", обладающих определенной отраслевой спецификой (в основном, это сырьевые отрасли, энергетика, телекоммуникации). В 1 половине 2003 года более 95 % оборотов в классической подсистеме РТС сформировано за счет ценных бумаг тринадцати эмитентов (см. таблицу 3.1). Таким образом, рынок имеет только ярко выраженную спекулятивную направленность, т.к. обращающиеся пакеты акций не дают держателям сколько-нибудь ощутимого контроля над корпорацией. Один из немногих случаев рыночной скупки акций в целях консолидации крупного пакета в стратегических целях - акция предпринятая летом 2003 года.
