Введение к работе
Актуальность темы. Развитие российской экономики, особенно в ее инновационной форме, будет зависеть от возможности обеспечения российских предприятий достаточным объемом внутренних инвестиционных ресурсов.
В настоящий момент средства для развития и внедрения инноваций российские предприятия получают или через специальные государственные фонды, или через банковскую систему. При этом существенный объем денежных средств, особенно в виде сбережений населения, не участвует в инвестиционных процессах. Причины этого состоят, в том числе, в величине ставки банковского депозита, которая зачастую оказывается существенно ниже уровня инфляции, и в недостаточной стабильности банковской системы страны. Невысокий уровень финансовой грамотности, а также страх за сохранность собственных сбережений, не позволяют населению использовать более сложные и потенциально более доходные финансовые инструменты для размещения временно свободных денежных средств.
Для активизации незадействованных в экономике средств необходим инструмент, способный потенциально приносить доходность, существенно превышающую доходность банковского депозита. Кроме того, граждане должны понимать сущность и принципы действия такого инструмента, быть уверенными в защите своих вложений от незаконных манипуляций.
Как известно, в странах с развитой рыночной экономикой таким инструментом являются фонды коллективного инвестирования. Однако в РФ данный инструмент находится в стадии становления и, ввиду скептического отношения к нему со стороны частных инвесторов, пока не способен в должной мере выполнять функции по направлению временно свободных денежных средств граждан в экономику. Кроме того, финансовый кризис 2008 года выявил проблемы в системе коллективного инвестирования. Управляющие компании (УК) многих фондов неэффективны и способны генерировать положительную доходность лишь на растущем рынке. В период кризиса они приносят существенные убытки, что приводит к оттоку средств из фондов, находящихся под управлением подобных УК, прекращению их функционирования, подрыву доверия частных инвесторов к коллективному инвестированию.
В докризисный период количество частных инвесторов, использующих коллективные фонды для размещения временно свободных денеж-
ных средств, неуклонно возрастало. Однако, ввиду отсутствия необходимых знаний в области финансов, частные инвесторы при отборе этих фондов во многом ориентировались на рекламу и не диверсифицировали свои вложения, что приводило к недополученной прибыли или убыткам. Диверсифицировать вложения в фонды коллективного инвестирования можно двумя способами: или самостоятельно производить отбор фондов и распределять между ними средства, или размещая средства в категории фондов, портфели которых преимущественно состоят из паев фондов других УК. Однако эффективность данной категории фондов невысока, а также сопровождается необходимостью несения дополнительных издержек в виде двойного вознаграждения УК. Таким образом, для получения положительной доходности при приемлемом уровне риска частному инвестору необходимо самостоятельно производить, прежде всего, отбор фондов, а также определять целесообразные доли вложений в различные фонды.
Таким образом, актуальность темы диссертации обусловлена изложенными обстоятельствами.
Необходимо исследование эффективности применения различных методов управления портфелем существующих конкретных форм коллективного инвестирования: паев паевых инвестиционных фондов (ПИФ) и общих фондов банковского управления (ОФБУ) и разработка научно обоснованных рекомендаций частным инвесторам и УК по отбору фондов и диверсификации соответствующих вложений.
Степень разработанности проблемы. Теория эффективного инвестиционного портфеля впервые была предложена Г. Марковицем1, разработавшим модель его формирования вначале применительно к портфелю акций. Впоследствии его модель была усовершенствована Дж. Тобиным, обосновавшим возможность ее использования для формирования портфелей, состоящих не только из акций, но и включающих безрисковый актив.2 В работах М. Грубера, М. Падберга и Э. Элтона теория эффективного портфеля была развита: они предложили более простой способ определения инвестиционных характеристик эффективного портфеля, основанный на однофакторной модели.3
1 Markowitz Н. Portfolio Selection. //Journal of Finance. - 1952, p. 77-91.
2 Tobin J. Liquidity Preference as Behavior Towards Risk. II Review of Economic Studies 26.- № 1.
- February 1958, p.p. 65-86.
3 Elton E., Gruber M., Padberg M. Simple Criteria for Optimal Portfolio Selection II Journal of Fi
nance, 31, no. 5 (December 1976), pp. 1341-1357.
Существенный вклад в теорию формирования оптимального портфеля внесли работы Г. Александера, Дж. Линтнера, Ф. Блэка Дж., Мос-сина, Д. Фрэнсиса, У. Шарпа, которые создали предпосылки для разработки последним теории САРМ.4 Данная теория доказывает, что эффективное инвестирование заключается в размещении средств в портфель рискованных активов, имеющий рыночное распределение вложений, в комбинации с безрисковым заимствованием или безрисковым кредитованием. САРМ развивает модель Г. Марковица в условиях эффективного рынка, гипотеза о котором была выдвинута Г. Робертсом и М. Кендаллом5.
Однако теория САРМ была подвергнута критике со стороны С. Росса и Р. Ролла 6, которые считали, что предположения, на которых строится данная модель, невозможно проверить эмпирически и предлагали метод формирования портфеля, основанный на арбитражных сделках.7
Отечественные авторы также рассматривали проблемы формирования оптимального портфеля. Так, Ю.Ф. Касимов8, А.В. Крянев9, А.С. Шведов10 занимались проблемами совершенствования математического аппарата управления инвестиционным портфелем.
Несмотря на несомненную практическую значимость, в работах указанных авторов не исследована эффективность использования данных методов для управления портфелями паев ПИФ и ОФБУ.
Вместе с тем, подобные исследования необходимы для развития рынка коллективных инвестиций. Научно обоснованные методы формирования эффективного портфеля позволят в первую очередь повысить эффективность категории фондов, портфели которых преимущественно состоят из паев фондов других УК, что будет способствовать повышению эффективности всей отрасли коллективных инвестиций: более эффективные УК различных категорий будут привлекать в фонды больший объем денежных средств, что приведет к вытеснению неэффективных
4Sharpe W. Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk. II Journal of Finance, 19, no. 3 (September 1964), pp. 425-442.
Kendall, M. G. The Analysis of Economic Time-Series-Part I: Prices. II Journal of the Royal Statistical Society. Series A (General) (1953). pp. 11-34.
6 Roll R. A Critique of the Asset Pricing Theory's Tests; Part I. On Past and Potential Testability of the Theory» II Journal of Financial Economics, 4, no. 2 (March 1977), pp. 129-176.
Ross S. The Arbitrage Theory of Capital Asset Pricing// Journal of Economic Theory, 13, no. 3 (December 1976), pp. 341-360. Касимов Ю.Ф. Основы теории оптимального портфеля ценных бумаг. - М.: Филинъ,1998.
9 Крянев А.В. Основы финансового анализа и портфельного инвестирования в рыночной
экономике. - М.: МИФИ, 2001.
10 Шведов А.С. Теория эффективных портфелей ценных бумаг. - М.: ВШЭ, 1999.
УК из данной отрасли. Повышение качества управления активами в свою очередь привлечет средства в коллективные фонды новых частных инвесторов, что будет способствовать решению проблемы эффективного использования незадействованных в экономике денежных средств, а также решению глобальной проблемы формирования инновационной экономики. Кроме того, подобные исследования будут полезны для частных инвесторов, которые смогут повысить эффективность управления своими портфелями паев при самостоятельном размещении средств в паи ПИФ и ОФБУ.
Для решения проблемы обеспечения инновационной экономики средствами необходимо исследование эффективности применения различных методов управления портфелями паев ПИФ и ОФБУ, что позволит разработать рекомендации по управлению портфелями паев коллективных фондов.
Решение указанной проблемы соискатель осуществляет, двигаясь последовательно - от вопроса отбора наиболее эффективных фондов коллективных инвестиций к разработке методики управления портфелем паев ПИФ и ОФБУ и оценке ее качества.
Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является разработка научно обоснованных стратегий эффективного размещения средств в фонды коллективного инвестирования.
В соответствии с целью в работе решаются следующие задачи:
раскрыть преимущества коллективных фондов и выявить перспективы их использования частными инвесторами;
оценить результаты основных российских фондов коллективного инвестирования, выбрать наиболее перспективные из них для инвестирования ресурсов, оценить эффективность использованной методики отбора фондов;
проанализировать эффективность стратегии управления портфелем паев ПИФ и ОФБУ, основанной на современной теории портфеля, в нормальных условиях рынка и предложить пути совершенствования данной стратегии;
разработать стрессовые сценарии и оценить работоспособность рассмотренных стратегий управления портфелями паев ПИФ и ОФБУ в периоды кризисов.
Объектом исследования являются фонды коллективного инвестирования как инструменты, используемые частными инвесторами для размещения временно свободных денежных средств.
Предмет исследования - стратегии эффективного размещения средств в ПИФ и ОФБУ.
Теоретическая, методологическая и информационная базы исследования. Теоретическую основу исследования составили научные труды отечественных и зарубежных авторов, посвященные вопросам коллективного инвестирования, методам управления портфелями активов и оценке их эффективности.
Методология исследования базируется на таких приемах научного познания как дедукция и индукция, методы аналогии и сравнительного анализа, понятия общего, особенного и единичного. В работе использованы принципы системного подхода, методы моделирования, приемы стресс-анализа.
Для обоснования стратегии, направленной на повышение эффективности функционирования коллективных фондов, были использованы методики управления портфелем Г. Марковица, САРМ, а также теория оценок Байеса.
В целях оценки эффективности разработанных рекомендаций по управлению портфелем паев ПИФ и ОФБУ использовалось стресс-тестирование.
Информационной базой послужили статистические данные по коллективным фондам и другим инвестиционным инструментам. В работе корректно использованы действующие нормативные документы, регулирующие и регламентирующие деятельность фондов коллективного инвестирования.
Диссертация выполнена в соответствии с пунктом 4.9. «Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг» Паспорта специальности ВАК 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит».
Научная новизна диссертации состоит в разработке и обосновании принципов эффективного размещения средств в фонды коллективного инвестирования.
На защиту выносятся следующие результаты, полученные лично соискателем, обладающие признаками научной новизны:
1. На основе сравнительного анализа исторической доходности фондов коллективного инвестирования и традиционных инвестиционных инструментов показано, что ПИФ и ОФБУ являются более предпочтительными инструментами для частных инвесторов.
Обосновано, что привлекательность ПИФ и ОФБУ как инструментов инвестирования (относительно высокая доходность, низкие требования к объему начальных вложений) наряду со значительным объемом находящихся у населения свободных денежных средств приведет к возрастанию стоимости чистых активов данных фондов по мере преодоления финансового кризиса.
Сделан вывод о целесообразности проведения отбора фондов и формирования портфеля паев различных фондов для сокращения риска, поскольку только лучшие из ПИФ и ОФБУ показывают доходность, которая превышает уровень инфляции, доходность традиционных финансовых инструментов и динамику соответствующих фондовых индексов.
Обобщена на случай ОФБУ методика отбора ПИФ, основанная на совместном использовании показателей длительности работы фондов, стоимости чистых активов, а также расчетных коэффициентов Шарпа, коэффициентов «альфа» и «бета». Произведен отбор российских ПИФ и ОФБУ, наиболее привлекательных с точки зрения размещения ресурсов. Доказано, что эффективность применения методики отбора тем выше, чем более волатильные активы используются фондом.
Предложена стратегия управления портфелем паев ПИФ и ОФБУ на основе модели Г.Марковица, предусматривающая ежемесячную оценку параметров модели и перестройку портфеля. Определен оптимальный размер статистической выборки для оценки параметров модели для российского рынка паев фондов коллективного инвестирования. На основе исторического моделирования доказано, что применение данной стратегии позволяет снизить риск вложений инвестора в фонды коллективного инвестирования.
В целях совершенствования предложенной стратегии разработана методика прогнозирования доходности паев ПИФ и ОФБУ, основанная на применении оценок Байеса. Доказано, что в качестве начального приближения при этом следует использовать вектор ожидаемых доходно-стей, для которого оптимальным является равномерное распределение вложений. Разработанная методика прогнозирования в нормальных условиях рынка повышает эффективность управления портфелями паев ПИФ и ОФБУ на величину до 0,5% годовых.
5. Разработан метод построения стрессовых сценариев для порт
фелей паев ПИФ и ОФБУ на основе динамики финансового рынка в пе
риоды исторических кризисов. Отличительной особенностью метода яв-
ляется использование рыночных данных, предшествующих созданию в России ПИФ и ОФБУ.
6. Посредством исторического моделирования доказано, что для полученных стресс-сценариев разработанная стратегия управления портфелем паев обеспечивает более высокую стрессоустойчивость по сравнению с портфелями фиксированной структуры, которые рассматриваются в качестве эталонов.
Теоретическая значимость исследования. Основные положения диссертации создают теоретическую базу дальнейшего исследования вопросов функционирования коллективных фондов, развития системы коллективных инвестиций, управления портфелем паев ПИФ и ОФБУ, а также вопросов их стресс-тестирования.
Практическая значимость диссертации. Основные положения, выводы и рекомендации исследования ориентированы на использование частными инвесторами, а также УК фондов, где в качестве активов используются паи ПИФ и ОФБУ, поскольку позволяют им при формировании портфеля паев ПИФ и ОФБУ руководствоваться научно-обоснованными методами. Использование обоснованных в работе методов управления портфелями паев ПИФ и ОФБУ приведет к повышению эффективности отрасли коллективных инвестиций посредством оптимизации распределения средств частных инвесторов среди фондов коллективного инвестирования. Более эффективные фонды привлекут больший объем денежных средств, повышая эффективность коллективного инвестирования, что будет способствовать росту доверия к данному инструменту среди частных инвесторов и соответственно притоку новых средств. Это обеспечит решение актуальной проблемы эффективного использования имеющихся внутренних инвестиционных ресурсов в современной российской экономике.
Апробация результатов исследования. Основные положения диссертации докладывались на научно-практических конференциях: Третий ежегодный научный форум «Роль бизнеса в трансформации российского общества - 2008», МФПА, 2008 г.; IV Международный научный конгресс «Роль бизнеса в трансформации российского общества», МФПА, 2009 г.; V Международный научный конгресс «Роль бизнеса в трансформации российского общества», МФПА, 2010 г.
Публикации и структура диссертации. По результатам исследования было опубликовано 6 научных работ общим объемом 3,75 п.л. (из
них авторских 3,15), в том числе 2 в изданиях, определенных ВАК для публикации результатов научных исследований.
Работа состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка литературы и приложений. Общий объем работы - 126 листов. Ее логика отражена в содержании. ВВЕДЕНИЕ
