Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. ОСОБЕННОСТИ СОЗДАНИЯ И ПРАВОВОГО ПОЛОЖЕНИЯ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ В РОССИИ Стр. 14-117
1. Анализ опыта развития инвестиционных фондов в экономически развитых странах в целях определения его приемлемости в России; Стр.15 -40
2. Чековые инвестиционные фонды как предшественники паевых инвестиционных фондов в России; Стр. 41-58
3. Условия организации и профессиональной деятельности управляющей компании; Стр. 59-69
4. Паевые инвестиционные фонды и организационноправовые особенности их создания и функционирования; - Стр.70-107
5. Налогообложение паевых инвестиционных фондов и пути его совершенствования. Стр. 108-117
ГЛАВА 2. ФОРМИРОВАНИЕ И УПРАВЛЕНИЕ ИНВЕСТИЦИОННЫМ ПОРТФЕЛЕМ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ Стр.118-161
1. Объекты инвестирования и требования к структуре инвестиционного портфеля паевого инвестиционного фонда; Стр. 118-135
2. Особенности процесса формирования и управления инвестиционным портфелем паевого инвестиционного фонда; Стр. 136-153
3. Риски инвестирования в паевой инвестиционный фонд и определение их приемлемости. Стр.154-161
ГЛАВА 3. ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ В РОССИИ Стр. 162-217
1. Инвестиционный потенциал населения и тенденции изменения структуры сбережений; Стр. 162-171
2. Институциональное сравнение паевых инвестиционных фондов с другими формами вложений населения РФ; Стр. 172-206
3. Последствия кризиса фондового рынка для индустрии паевых инвестиционных фондов и определение перспектив их развития. Стр. 207-217
ЗАКЛЮЧЕНИЕ Стр. 218-230
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ Стр. 231-235
- Анализ опыта развития инвестиционных фондов в экономически развитых странах в целях определения его приемлемости в России;
- Объекты инвестирования и требования к структуре инвестиционного портфеля паевого инвестиционного фонда;
- Инвестиционный потенциал населения и тенденции изменения структуры сбережений;
Введение к работе
При переходе экономики централизованно-директивного планирования в рыночную экономику, необходимости обеспечения финансовой стабильности и экономического роста в РФ проблема создания эффективной и надежной инфраструктуры с целью привлечения сбережений населения в инвестиционную сферу является весьма важной и актуальной.
Существуют две концепции построения институтов посредников. Основным критерием разделения этих концепций служит определение места и роли банковской системы в структуре посредников и степени проникновения банковской системы в рынок ценных бумаг
Согласно первой концепции банковская система является универсальной и охватывает все сферы и ниши финансового сектора в экономике. Данная модель называется германской моделью. Вторая модель вводит ограничение на деятельность коммерческих банков по предоставлению инвестиционных услуг. Это американская модель. Данная модель предоставляет возможность страховать риски инвестиционных компаний у коммерческих банков и распределить риск на рынке. Страхование рисков и их распределение в свою очередь позволяет повысить стабильность экономики в целом.
При реструктуризации российской экономики банки изначально получили большие преимущества перед инвестиционными компаниями. По мере развития инвестиционных институтов в России они стремятся защитить свои преимущества. Таким образом, на настоящий момент полномочия между ФКЦБ
России, Банком России и Минфином России в отношении рынка ценных бумаг были распределены следующим образом. Банку России переданы полномочия по регистрации выпусков ценных бумаг кредитных организаций, регулированию их деятельности в качестве профессиональных участников на фондовом рынке с учетом их специфики и особенностей. Минфину России переданы функции по регистрации выпусков федеральных и субфедеральных ценных бумаг, страховых компаний, а также ценных бумаг компаний, выпускаемых в целях реструктуризации задолженностей перед бюджетом. Таким образом, в России сформировалась на сегодняшний момент германская модель, и коммерческие банки играют чрезвычайно важную роль на фондовом рынке. В этом случае финансовая система становится крайне не стабильной и очень чувствительной к любым рискам. Поэтому развитие институтов коллективных инвестиций должно считаться приоритетным для российской экономики.
Мелкие и средние вкладчики, составляющие в развитых странах финансовую основу фондового рынка, в России пока еще не стали его активными участниками. При ВВП России в 1997 году в 15 раз меньшем ВВП США капитализация российского рынка в 100 раз меньше капитализации американского, а российские частные вкладчики владеют акциями на сумму, примерно в 2000 раз меньше чем американские и эта сумма продолжает значительно уменьшаться.
В целом для мелких и средних инвесторов в России существует острая потребность в развитии институциональных посредников, связанная тем, что традиционные финансовые инструменты, уже сформировавшиеся на фондовом рынке,
оказываются им недоступны из- за высокой цены, сложностей работы с ними и высокой стоимости юридического оформления прав собственности. Инфраструктура фондового рынка и рынка государственных долговых обязательств устроена так, что участникам этого рынка неудобно работать со средствами мелких инвесторов, а некоторые государственные ценные бумаги просто не предназначены для инвестирования сбережений населения. Наглядным примером этого служит то, что доля частных лиц в структуре наиболее доходного и надежного рынка ГКО/ОФЗ незначительна - примерно 0,5% всех вложений в эти ценные бумаги.
Даже в том случае, когда выпуск ОГСЗ был изначально рассчитан на население, результаты его размещения показали, что облигации ОГСЗ в основном обращаются между крупными банками и инвестиционными компаниями. А физические лица приобрели, по разным оценкам, от 30 до 50% всех размещенных ОГСЗ. Причем частные инвесторы, как правило, не участвуют во вторичном обороте этих облигаций. Частные вкладчики в основном просто покупают их и ждут купонных выплат вплоть до погашения.
Что касается рынка корпоративных ценных бумаг, то здесь активность индивидуальных частных инвесторов и того ниже. Акции предприятий граждане приобретали, в основном, в ходе чековой приватизации в 1993-1994 гг., но интерес населения к корпоративным ценным бумагам возрастает по мере создания соответствующих условий - в частности, улучшения финансовых показателей предприятий и инфраструктуры рынка, расширения возможностей граждан приобретать и продавать "качественные" и
стабильно растущие акции. Этот интерес подтверждает то, что все большее количество частных лиц использует такой инструмент как индивидуальные брокерские счета для инвестирования в ценные бумаги корпораций. Но данный инструмент доступен только для тех инвесторов, капитал которых превышает 50 тысяч долларов США. В целом инвестиционные возможности средних и мелких инвесторов ограничены только банковскими вкладами, причем банки осознавая, что другого выбора инвесторы не имеют, устанавливают достаточно низкие процентные ставки по депозитам.
В странах с развитой рыночной экономикой среди финансовых институтов, осуществляющих привлечение сбережений населения в инвестиционную сферу, наиболее динамично развивающимися являются взаимные инвестиционные фонды. Взаимные фонды получили широкое распространение в более чем 30 странах мира, при этом за последние пять лет их инфраструктура была создана в десяти новых странах. За период с 1990 по 1997 гт. их совокупные активы в мире выросли в 3 раза и достигли на конец 1997 года 7,2 трлн. американских долларов. В объеме активов, привлеченных всеми финансовыми посредниками США в 1997 году, удельный вес взаимных фондов составлял 24 %. В результате такого развития инвестиционные фонды в настоящее
У.
время занимают второй крупнейший сектор среди всех остальных финансовых посредников в США, уступая только коммерческим банкам. При этом темпы, которыми развиваются взаимные фонды, значительно превышают темпы развития всех других финансовых посредников.
Широкое распространение в мире и высокие темпы развития
во многом объясняют закономерность появления
аналога взаимных инвестиционных фондов и в России, где проблема создания подобного института для привлечения сбережений широкого круга мелких и средних инвесторов, способного обеспечить высокие стандарты управления привлеченными активами и, одновременно, высокую надежность, является очевидной и весьма актуальной.
Приоритеты в этой сфере определены в "Концепции развития рынка ценных бумаг в РФ", утвержденной Указом Президента РФ от 1 июля 1996 г. N 1008. В данном документе признается необходимость проведения в России активной и целенаправленной политики государства в отношении развития рынка ценных бумаг, формирования модели его регулирования, адекватной конкретным условиям российской экономики и национальным традициям. Особенно актуальным считается развитие различных форм финансовых посредников между населением и предприятиями. Они помогут не только привлечь инвестиции в частный сектор, прежде всего в приватизированные предприятия, передать их "эффективным собственникам", но и создать надежные финансовые инструменты инвестирования средств населения, предотвратить социальные взрывы и конфликты, связанные с операциями на рынке ценных бумаг.
В "Комплексной программе мер по обеспечению прав вкладчиков и акционеров", утвержденной Указом Президента РФ от 21 марта 1996 г. № 408, к институциональным инвесторам были отнесены акционерные инвестиционные фонды, паевые инвестиционные фонды, кредитные потребительские кооперативы (кредитные союзы), негосударственные пенсионные фонды и
инвестиционные банки, которые уже начали формироваться в России, но пока не получили достаточного распространения и не завоевали доверия населения.
Для воплощения комплексной программы в реальность был принят Указ Президента РФ «О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации» № 765 от 26 июля 1995 года. В данном Указе отмечается, что «в целях создания условий для эффективного использования сбережений граждан, привлечения инвесторов к инвестиционной деятельности, создания новых форм инвестирования, обеспечения прав инвесторов и повышения эффективности инвестиционной политики Российской Федерации,... инвестиционная деятельность в Российской Федерации может осуществляться путем приобретения ... физическими и юридическими лицами ... инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов».
В 1995 году был дан старт развитию паевых инвестиционных фондов в России, и менее чем за 3 года, в России были зарегистрированы более 30 паевых инвестиционных фондов и получили лицензии 27 управляющих компаний. В этой связи возрастает роль научных работ, посвященных исследованию паевых инвестиционных фондов как института привлечения внутренних инвестиционных ресурсов и обеспечения эффективного управления этими ресурсами. Актуальность этого исследования заключается так же и в том, что развитие этого финансового института усиливает приток внутренних инвестиций в экономику и создает благоприятные условия для экономического роста. Соответственно возрастают и налоговые поступления, а это
значит, что улучшается финансирование социальных программ и бюджетных организаций, увеличивается спрос на ценные бумаги, расширяются возможности населения надежно сохранять и приумножать свои сбережения, усиливается конкурентная борьба институциональных инвесторов и коммерческих банков за деньги населения, улучшаются условия инвестирования. Таким образом, экономическая и социальная значимость создания и развития паевых инвестиционных фондов очень высока.
Оценивая высокую значимость развития паевых инвестиционных фондов в России необходимо проанализировать нормативную базу, регулирующую создание и функционирование паевых инвестиционных фондов, а также зарубежный и российский практический опыт в целью разработки рекомендаций по совершенствованию института паевых инвестиционных фондов и формированию условий, позволяющих ускорить процесс их развития. В соответствии с этой целью диссертационного исследования при построении работы была использована следующая структура.
В первой главе диссертационной работы осуществлен анализ мирового опыта развития института взаимных фондов, сделаны выводы о приемлемости различных форм организации инвестиционных фондов в сложившихся российских инвестиционно-экономических условиях. Следующим этапом исследования стал анализ деятельности предшественников паевых инвестиционных фондов в России - чековых инвестиционных фондов. Достаточно подробно рассмотрен порядок их создания и причины, в следствии который чековые инвестиционные фонды не
получили большого развития и ликвидированы. Кроме этого вопроса в отношении чековых инвестиционных фондов, достаточно подробно дано описание путей преобразования и ликвидации чековых инвестиционных фондов для определения наиболее приемлемых вариантов для инвесторов этих фондов.
Также в первой главе автором осуществлен подробный анализ организационно-правовой структуры паевых
инвестиционных фондов, принципов формирования их инфраструктуры для определения их эффективности, надежности и привлекательности для инвесторов. В рамках этого анализа выявлены и предложены решения для совершенствования нормативной базы, регулирующей паевые инвестиционные фонды. Наиболее важным для определения привлекательности паевых инвестиционных фондов является вопрос налогообложения. Поэтому отдельный раздел диссертационной работы посвящен рассмотрению существующего порядка налогообложения паевых инвестиционных фондов в целях определения его привлекательности для потенциальных инвесторов в России.
Вторая глава диссертационной работы посвящена анализу процесса формирования инвестиционного портфеля паевых инвестиционных фондов с учетом существующих нормативных ограничений дна состав и структуру активов паевых инвестиционных фондов, а также решению вопросов связанных с определением эффективности управления инвестиционным портфелем. Подробно рассмотрены объекты инвестирования для открытых и интервальных паевых инвестиционных фондов, дан анализ ограничений структуры и состава инвестиционного портфеля в зависимости от типа паевого инвестиционного фонда.
Раскрыта взаимосвязь между сформированным
инвестиционным портфелем паевого инвестиционного фонда и сроками инвестирования, которые должны учитываться инвесторами при инвестировании в паевые инвестиционные фонды. Предложена классификация паевых инвестиционных фондов с различными инвестиционными целями и объектами инвестирования. Достаточно подробное описание дано рискам, присущим инвестированию в паевые инвестиционные фонды и определена их приемлемость для российских инвесторов.
В третьей главе диссертационной работы рассмотрены тенденции развития паевых инвестиционных фондов в России и определены их перспективы, исходя из тенденций сбережений населения и их структуры. В данной главе осуществляется сравнительный анализ финансовых и фондовых инструментов, доступных населению, с точки зрения их доходности, надежности, ликвидности, доступности и других характеристик, определяющих инвестиционную привлекательность этих активов для частных лиц. Анализ охватывает следующие виды инструментов -банковские инструменты; иностранную валюту; государственные ценные бумаги (ГКО/ОФЗ и ОГСЗ); ценные бумаги региональных и местных органов власти; корпоративные ценные бумаги; акции специализированных инвестиционных фондов приватизации; страховые продукты (услуги); пенсионные полисы; паевые инвестиционные фонды. В результате осуществленного анализа сделаны выводы о нише паевых инвестиционных фондов и обозначены наиболее вероятные тенденции в выборе населением тех или иных финансовых активов для сбережений.
В Заключении автор работы на основе представленных
фактов и анализе складывающейся ситуации
сделал выводы и прогноз тенденций развития паевых инвестиционных фондов в России, а также предложил рекомендации по их совершенствованию.
Анализ опыта развития инвестиционных фондов в экономически развитых странах в целях определения его приемлемости в России
Формирование рыночной экономики в России не может считаться завершенным без создания конкурентоспособного финансового института, который мог бы позволить мобилизовать и предоставить реформирующейся экономике внутренние инвестиционные ресурсы, в первую очередь сбережения населения. Сформировавшиеся на фондовом рынке России финансовые институты, предоставляющие возможность инвестировать в ценные бумаги, оказываются недоступны для широких слоев населения из-за большой величины минимальных сумм первоначальных вложений, сложностей и высокой стоимости юридического оформления прав собственности. Для решения этих проблем в России были созданы паевые инвестиционные фонды.
Созданию паевых инвестиционных фондов в РФ предшествовала длительная подготовка законодательной базы по организации инфраструктуры, необходимой для этого финансового института. При этом был использован опыт развития инвестиционных фондов в экономически развитых странах, послуживших прообразами паевых инвестиционных фондов, так как изучение существующих международных тенденций развития различных форм коллективных инвестиций позволяет определить наиболее приемлемые в инвестиционных условиях России.
1. Анализ опыта развития инвестиционных фондов в экономически развитых странах в целях определения его приемлемости в России
Взаимные фонды являются одним из наиболее динамично развивающихся финансовых институтов в мире. По официальным данным Института Инвестиционных Компаний США взаимные фонды получили широкое развитие в 30 странах в мире1. О динамике распространения взаимных фондов говорит тот факт, что за последние пять лет в десяти новых странах была создана инфраструктура взаимных фондов, и их развитие продолжается достаточно интенсивными темпами. За период с 1990 по 1997 гг. совокупные активы взаимных фондов выросли в 3 раза и на конец 1997 года достигли 7,2 трлн. американских долларов2.
Объекты инвестирования и требования к структуре инвестиционного портфеля паевого инвестиционного фонда
Нормативными актами ФКЦБ РФ определены объекты инвестирования имущества паевых инвестиционных фондов. В соответствии с ними активы открытых паевых инвестиционных фондов могут быть инвестированы в государственные ценные бумаги, ценные бумаги субъектов Российской Федерации, или органов местного самоуправления Российской Федерации; акции и облигации российских открытых акционерных обществ, выпуск которых сопровождался регистрацией проспекта эмиссии; иностранные государственные ценные бумаги; ценные бумаги иностранных коммерческих организаций, акции иностранных эмитентов; денежные средства во вкладах и на депозитах.
Все перечисленные объекты, возможные для осуществления инвестиций имущества открытых паевых инвестиционных фондов, должны быть высоко ликвидными и надежными, а ценные бумаги обладать признаваемыми котировками. Понятие «признаваемые котировки» было введено специально для операционной деятельности паевых инвестиционных фондов и осуществления переоценки их активов. Согласно первоначально выпущенным нормативным актам ФКЦБ РФ ценными бумагами с признаваемыми котировками являлись ценные бумаги, цена которых определяется и объявляется признанными организаторами торговли или признанными дилерами в соответствии с требованиями актов Федеральной Комиссии, а также государственные долгосрочные обязательства Российской Федерации, цены покупки которых объявляются Центральным банком Российской Федерации и ценные бумаги иностранных государств, акции иностранных акционерных обществ, облигации иностранных коммерческих организаций, цены которых определяются и объявляются организаторами торговли, действующими в странах - членах Организации экономического сотрудничества и развития, информация о которых постоянно распространяется иностранными средствами массовой информации, и перечень которых утверждается Председателем ФКЦБ РФ.
В настоящее время такое определение признаваемых котировок исключено из нормативной базы. В Положении же о признанных организаторах торговли первоначально был введен достаточно жесткий механизм определения признаваемых котировок. Признаваемые котировки определялись как средневзвешенная цена (курс) по итогам торгового дня, в течение которого заключались договора купли-продажи ценных бумаг данного выпуска. Однако только достаточно ограниченное количество ценных бумаг имело, таким образом, определяемые признаваемые котировки, что еще более сужало круг возможных инвестиционных объектов для паевых инвестиционных фондов.
Кроме того, в случае, если ценная бумага теряла котировку, то по истечении 15 дней управляющая компания должна была начать процедуру дисконтирования последней стоимости данной ценной бумаги и пытаться продать эту ценную бумагу.
Инвестиционный потенциал населения и тенденции изменения структуры сбережений
Фундаментальным условием становления индустрии паевых инвестиционных фондов, от которого зависит развитие их инфраструктуры в России, является наличие потенциального спроса на услуги фондовых посредников, который во многом определяется уровнем сбережений и инвестиционными предпочтениями населения.
Общий экономический спад, наблюдаемый в последнее время в России, в полной мере отразился на социальной сфере, и в частности, на структуре и размерах доходов населения. Анализ динамики доходов российских граждан показывает, что, несмотря на рост номинальных доходов, реальные доходы населения сокращаются.
По официальным данным Госкомстата РФ номинальные денежные доходы российских граждан за первое полугодие 1998 года составили 760,18 млрд. рублей, сократившись по сравнению с первым полугодием 1997 года на 1,3 %. Вместе с тем, реальные располагаемые денежные доходы населения (доходы за вычетом обязательных платежей, скорректированные на индекс потребительских цен) в первом полугодии 1998 года упали по сравнению с аналогичным показателем 1997 года на 9 %, в то время как в первом полугодии 1997 года этот показатель увеличился на 4,8 %. В ноябре 1998 года реально располагаемые денежные доходы населения уменьшились по сравнению с ноябрем 1997 года уже на 25,1% и эта тенденция продолжается. Таким образом, падение доходов населения носит катастрофический характер.
Тенденция сокращения реальных располагаемых населением РФ доходов отразилась и на структуре их использования. Анализ структуры использования доходов населения за последние годы свидетельствуют о тенденции к снижению в ней удельного веса накоплений и сбережений при увеличении расходов на конечное потребление. Так, за первое полугодие 1997 года российские . граждане израсходовали на покупку товаров и оплату услуг 67,9 % от общего объема денежных доходов населения, а за первое полугодие 1998 года этот показатель увеличился до 76 % и в абсолютной величине составил 571,2 млрд. рублей.
При этом совокупный объем сбережений населения существенно сократился и составил в первом полугодии 1998 года 133 млрд. рублей, или 17,7 % от денежных доходов, в то время как за первое полугодие 1997 года этот показатель составлял 23,5 %. Причем удельный вес сбережений в валюте составил 14,5 % от денежных доходов населения России.
Таким образом, на долу накопления сбережений во вкладах и ценных бумагах приходится только 3,2 % от совокупных доходов населения или 24 млрд. рублей. Несмотря на некоторое увеличение этого показателя в 1997 году, тенденция сокращения накопления сбережений населения в ценных бумагах будет продолжаться.
Совокупный объем сбережений населения в первом полугодии 1998 года составил 10,8 % от ВВП, в то время как аналогичный показатель в 1997 году составил 14,7% (следует отметить, что до начала реформ у граждан были отложены средства, эквивалентные 33% ВВП). Причем тенденция стабилизации данного показателя по сравнению со снижением в 1994-1995 гг., не получила своего продолжения и за первое полугодие 1998 года очевидно снижение этого показателя, что является следствием продолжающегося экономического кризиса.
