Содержание к диссертации
Введение
II. Глава 1. Факторы и виды валютных рисков 11
1.1 . Сущность и понятие риска 11
1.2.Факторы валютного риска 25
1.3 .Виды валютных рисков 46
III. Глава 2. Методы количественной оценки валютных рисков 72
2.1. Параметрический метод оценки риска 72
2.2. Метод экспертных оценок 79
2.3. Другие методы оценки рисков в рамках методологии VaR 91
IV. Глава 3. Стратегии и методы управления валютными рисками 100
3.1. Стратегии управления валютными рисками 100
3.2. Внутренние методы управления валютными рисками 111
3.3. Внешние методы управления валютными рисками 132
V. Заключение 171
VI. Список использованной литературы 181
Введение к работе
Компании всех типов подвержены риску потерь вследствие колебаний обменных курсов валют и процентных ставок. Неблагоприятные изменения -- курсов и ставок могут представлять серьезную угрозу прибыльности предпри-г 1 ятий. і
В 1970-80-х годах наблюдались гораздо более резкие колебания обменных курсов валют и процентных ставок, чем в предыдущие периоды. Переход к -валютной системе, предполагающей систему плавающих валютных курсов, стал источником большой неопределённости при принятии деловых решений. -Значительно возросла рисковая составляющая при совершении внешнеторго-1 вых и неторговых операций.
До 70-х гг. XX века деятельность менеджеров международных компаний! была преимущественно связана с такими управленческими проблемами, какі осуществление производственного и технологического менеджмента, контроль за качеством продукции и издержками, маркетинговая стратегия и т.пі Финансовый менеджмент в это время не играл значительной роли.
Введение режима плавающих валютных курсов, общая рыночная либерализация и интернационализация хозяйственной жизни значительно усложнили управление зарубежным бизнесом и изменили структуру рисков.
У компаний возникают трудности с планированием внешнеторговых сделок и инвестиций, если невозможно с уверенностью рассчитать стоимость результирующих потоков денежных средств. Даже если изменение курса окажется благоприятным, неуверенность в том, что благоприятная тенденция сохранится, не позволяет предприятиям полагаться на эту информацию при принятии решений. Реакция экспортеров на повышение
конкурентоспособности товаров в результате обесценения валюты может быть замедленной, если они не будут уверены, что курс валюты останется на низком уровне.
В настоящее время непредсказуемая и негативная изменчивость финансовых рынков может привести к крупным финансовым убыткам даже большие корпорации и банки. Существует мнение, что огромный географический охват торговли и инвестиций данных компаний позволяет им не беспокоиться о колебаниях обменных курсов, поскольку потери по одним валютам будут возмещены за счёт прибыли по другим. Однако такая позиция не учитывает возможности изменения курса одной валюты по отношению ко всем другим валютам, взятым в совокупности.
Образование валютных блоков, таких как Европейская валютная система, помогает в значительной мере снизить неуверенность для стран, образующих подобные объединения с целью фиксирования обменных курсов между странами участницами. Однако для торговых партнёров, не входящих в такие объединения, риск остаётся, и даже внутри самих этих систем полная стабильность валютных курсов не может быть обеспечена.
Актуальность проблемы управления валютными рисками первоочередным образом связана именно с интернационализацией хозяйственной жизни, либерализацией межстранового движения капиталов. Расширение филиальной сети банков и компаний, которое происходит в контексте их преобразования в "глобальные компании" также приводит к тому, что компаниям приходится уделять всё большее внимание международной валютной составляющей в своей операционной деятельности, поскольку финансовые результаты во многом стали зависеть от внешних рынков и колебаний валютных курсов.
Актуальность проблеме управления валютными рисками придаёт и тот факт, что в последние годы наблюдается заметный рост объёмов ежедневной торговли на валютных рынках.
Кроме того, амплитуда колебаний валютных курсов в 1980-90 гг. увеличилась. Годовые отклонения курсов более чем на 30% не считались необычными. Валютный курс и процентные ставки достигли предельных уровней в начале 1980-х гг., что оказало на предприятия разрушительное воздействие. На практике проблема адаптации к изменениям обменных курсов еще более усугубляется тем, что эти изменения имеют тенденцию происходить скачкообразно в течение коротких промежутков времени - одной недели и даже одного дня.
Если банки способны быстро реагировать на колебания валютного курса, то производственные компании, которые сталкиваются в своей финансовой деятельности с риском и неопределённостью, по объективным причинам менее приспособлены к оперативным действиям, поскольку они сопряжены с перемещением производственных мощностей в другую страну, сменой сырьевых источников и т.д.
Все это привело к необходимости создания инструментов финансовой политики фирмы, которые помогли бы снизить степень риска и неопределенности. Иными словами, возник спрос на методы хеджированаия которые бы предполагали обеспечение стабильности будущих обменных курсов или гарантированную компенсацию потерь от их неблагоприятных изменений за счет получаемых прибылей.
Первыми особое внимание финансовым рискам начали уделять в середине 80-х годов лондонские банки, которые приступили к созданию отделов по управлению рисками. Такие отделы формировались командами профессиональных экспертов, в чью задачу входила разработка решений для финансовых управлений (казначейств) корпораций. Данные отделы были также активно вовлечены в управление активами и пассивами непосредственно самих банков. Был выработан новый стратегический подход к управлению рисками, заключающийся в комплексном изучении всех факторов риска, которым подвержена компания. Экспертные команды работали с фирмами-клиентами в следующих направлениях: 1) определялись факторы риска; 2) определялась степень риска; 3) определялось, результат какого рода желали получить менеджеры обслуживаемой фирмы. Каждый из этих пунктов эксперты эксперты подвергали тщательному анализу и из набора финансовых инструментов (форварды, фьючерсы, опционы, свопы и т.п.) конструировали решения, предназначенные для достижения желаемого результата. Одним из направлений деятельности подобных отделов стала разработка процедур по управлению валютными рисками компании или банка.
В настоящее время многие компании и банки стремятся придерживаться диверсифицированного подхода к управлению валютными рисками, который может включать в себя как элемент хеджирования, так и элемент спекуляции. В этой связи валютные стратегии компаний и банков представляют немалый интерес для изучения.
За рубежом проблеме риска в деятельности субъектов экономики уделяется большое внимание, как со стороны научных кругов, так и со стороны практических работников. Так, при работе над данной диссертацией автором были изучены работы таких экономистов, как Е.Дж. Воган, Дж. Глен, Дж.М. Кейнс, И. Кларк, С. Шмидт, Дж.Л. Шэкл и др. Среди работ, посвященных непосредственно вопросам финансового менеджмента, следует отметить работы таких признанных авторитетов в этой области как Ф. Абдуллах, А. Бакли, С. Годдард, И. Демираг, Г. Каваллер, Р. Колб, Дж. Мадура, Т. Макри, Р. Родригез, Д. Сальваторе, Б. Терри, А. Шапиро и др.
В отечественной научной среде длительное время не уделялось должного внимания прблеме риска в экономической среде (в том числе и валютного риска).
Проблема управления валютными рисками встала перед российскими компаниями и банками в связи с либерализацией внешнеэкономической деятельности хозяйствующих субъектов, расширением деловых связей и самостоятельным выходом многих из них на мировой рынок товаров и услуг. В условиях планово-централизованной экономики СССР и государственной монополии на внешнюю торговлю, механизм внешнеэкономических связей отечественных предприятий реализовывался через систему внешнеторговых объединений. Все валютные потоки данных объединений проходили через Внешэкономбанк, где и концентрировалась в то время вся практика управления валютными рисками.
Проведение экономических реформ и развитие внутреннего валютного рынка привело к тому, что предприятиям приходится самостоятельно решать проблемы управления валютными рисками, при этом с расширением экспортно-импортных связей проблема выбора эффективной валютной политики российскими экономическими субъектами проявляется со все большей остротой.
Это требует от финансового менеджера компании профессионального владения методами управления денежными потоками, как при помощи внутрикорпоративной системы расчётов, так и с применением производных финансовых инструментов. В настоящее время в России нет развитой законодательной базы в сфере операций со срочными валютными инструментами, однако, можно ожидать, что в ближайшее время этот пробел будет ликвидирован. Несомненно, со временем увеличится и арсенал методов управления валютными рисками, имеющихся в распоряжении финансовых менеджеров.
Из отечественных экономистов, специализирующихся на международной валютно-финансовой тематике и работы которых в той или иной степени использованы в данной диссертации, следует отметить такие имена, как Аленичев В.В., Аленичева Т.Д., Балабанов Й.Т., Барышников А.С., Ковалёв В.В., Красавина Л.Н., Лаврупшн О.И., Платонова И.Н., Поспелов В.К., Фёдоров Б.Г. и др.
Целью данной работы является анализ теоретических основ управления валютными рисками в коммерческих банках и фирмах, количественная оценка валютных рисков и разработка комплексной модели процесса управления валютными рисками в коммерческих банках и фирмах.
Для достижения цели исследования необходимо решить следующие задачи: - уточнить трактовку понятия риска в экономике и определить специфику валют ного риска, его отличие от других видов рисков;
- определить особенности разновидностей валютного риска, природу и факторы их
возникновения;
- проанализировать существующие методы оценки рисков, применяемые в совре менном банковском бизнесе;
- оценить возможность разработки системного подхода к процессу управления
валютными рисками на основе определения принципов построения комплексной многоэтапной модели менеджмента валютных рисков;
- определить возможные стратегии управления валютными рисками, которые ос нованы на соответствующем отношении участников валютного рынка к возможности проявления валютного риска;
- рассмотреть специфику различных внутренних и внешних методов управления
валютными рисками, определить особенности и условия их применения в российских условиях.
Предметом диссертационного исследования являются многоэтапный процесс и методы управления валютными рисками в деятельности коммерческих банков и других субъектов экономики.
Объектом исследования в данной работе являются коммерческие банки и фирмы, сталкивающиеся с проблемой управления валютными рисками в процессе своей деловой активности, как финансовой, так и производственной. Новизна данной исследовательской работы состоит в следующем:
- уточнена теоретическая трактовка понятия риска и предложена собственная трактовка этой категории применительно к валютному риску, заключающаяся в качественном и количественном анализе рискового события;
- определены факторы возникновения валютных рисков, дана их классификация и способы измерения допустимого уровня риска;
- проведено исследование методов оценки рисков, основанных на методологической концепции «стоимостной меры риска» (VaR, Value-at-Risk), а также определены условия её применения к измерению валютных рисков; - сформулированы принципы организации комплексного подхода к изучению сферы управления валютными рисками, как в фирмах, так и в банках;
- предложена классификация стратегий управления валютными рисками в зависимости от экономических условий и режима валютного курса;
- уточнены и определены методы страхования валютных рисков в зависимости от вида применяемого хеджевого инструментария, а также степени делегирования функциональных обязанностей и ответственности по принятию финансовых решений между несколькими управленческими уровнями.
Данная работа представляет практическую значимость при организации комплексного подхода к процессу управления валютными рисками в российских экономических субъектах, сталкивающихся в своей деятельности с иностранной валютой. Результаты исследования могут найти определённое практическое применение в России по мере дальнейшего развития отечественной экономики, стабилизации финансово-экономического положения, либерализации валютного режима, развития срочного валютного рынка.
Диссертационная работа состоит из введения, трёх глав, заключения и списка использованной литературы.
В первой главе изложены теоретические взгляды различных зарубежных и отечественных экономистов на категорию "риск", а также сформулировано тшнципиальное отличие валютного риска от других видов рисков. В ней рассмотрены особенности проявления различных видов валютного риска и степень их важности для субъектов экономики в современных условиях глобализации мировой экономики, а также факторы возникновения валютных рисков.
Во второй главе работы проанализированы основные способы количественного измерения валютных рисков. В главе также проанализирована методология оценки рыночных рисков, применяемая финансовыми структурами, в основе которых лежат параметрический и метод экспертных оценок. Сформулированы основные переменные и коэффициенты, используемые при оценке рисков.
В третьей главе разработаны и определены этапы комплексного подхода к процессу управления валютными рисками в коммерческих банках и фирмах. В данной главе также изучены существующие в мировой практике внутренние и внешние методы управления валютными рисками, а также существующие стратегии хеджирования валютных рисков. Основой для подобного анализа служили финансовые отчёты крупнейших банков и корпораций. В ней определены особенности хеджирующего подхода в управлении валютным портфелем в банках и компаниях применительно к методам и инструментам управления валютными рисками.
Сущность и понятие риска
Интернационализация финансов является в настоящее время уже свершившимся фактом, влияние которого ощущается на всех уровнях экономической деятельности. Очень редко, даже у маленькой и средней компании, отсутствуют зарубежные потребители или поставщики. Их сделки, охватывающие различные рынки и валюты должны быть обговорены, финансируемы и регулируемы. Финансовые операции большинства крупных компаний являются ещё более интернациональными, поскольку кроме зарубежных клиентов и поставщиков, они имеют ещё и выход к источникам международного финансирования; кроме того многие из них осуществляют прямые капиталовложения за рубежом. Банки последовали за своими клиентами и теперь осуществляют займы и выдают кредиты по всему миру, в то время как портфельные инвесторы выискивают по всему миру новые рынки для увеличения своих доходов.
Данная тенденция не ослабевает. Наоборот, она усиливается, поскольку как заёмщики, так и кредиторы становятся более осведомлёнными о потенциальных возможностях уменьшения издержек, увеличения и диверсификации прибыли при использовании международного подхода к финансам. Опыт показывает, однако, что финансовые операции, осуществляемые гражданами различных стран подвержены специфическим, присущим только этой сфере экономической деятельности, рискам. Кроме различий в культурах стран, юридических и финансовых традициях, источниках информации и т.д., есть и другие серьёзные ограничения, такие как различия в законодательстве, трансакцион-ные издержки и дискриминационное налогообложение, которые могут повлиять на результат финансовой операции. Более того, каждая страна представляет собой чёткий набор экономических и финансовых условий, основанный на её людских и природных ресурсах, а также методах управления ими. Поскольку международная экономическая и финансовая деятельность построена вокруг концепции национального суверенитета, где каждая страна имеет своё экономическое, финансовое, политическое и юридическое устройство, которое определяет порядок размещения ресурсов и распределения прибыли по географической территории, которую она занимает, события (ожидаемые или уже свершившиеся), происходящие на национальном уровне, оказывают значительное влияние на внешнеэкономическую деятельность этих стран. Например, непродуманная политика Бундесбанка может привести к понижению процентных ставок и увеличению текущей стоимости всех обращающихся на рынке финансовых обязательств, таких как акции и облигации немецких компаний.
Однако, это ещё" не всё. События, происходящие на национальном уровне также повлияют на экономические и финансовые отношения местных агентов с остальным миром. При неизменности других факторов, неграмотная денежная политика Германии, приведшая к понижению процентных ставок и увеличению стоимости обращающихся на рынке финансовых обязательств также приведёт к понижению стоимости немецкой марки по отношению к другим валютам, а значит и уменьшению стоимости этих самых финансовых обязательств, выраженной в иностранной валюте.
Анализ может и дальше быть расширен и включать в себя соображения политического, социального, географического и стратегического характера, которые влияют на доходы местных и зарубежных инвесторов. Экспроприации, революции, природные бедствия и войны - это некоторые из самых очевидных примеров. Таким образом, понятие международного риска - широкое и сложное. Оно связано с изменчивостью доходов от иностранных инвестиций, вызванной как событиями, происходящими в отдельной стране, так и с отдельными субъектами международных экономических и финансовых отношений.
Параметрический метод оценки риска
Анализ риска при разработке бизнес-плана - наиболее сложный и ответственный момент, включающий качественный и количественный анализы.
Качественный анализ представляет собой идентификацию всех возможных рисков. Его главная задача - определение всех факторов риска.
Количественный анализ - это определение конкретного и финансового риска в совокупности.
Иногда качественный и количественный анализ проводят на основе оценки влияния внутренних и внешних факторов. Производится поэлементная оценка удельного веса их влияния на работу данной корпорации, предприятия, холдинга и её денежное выражение. Хотя этот метод считается трудоёмким с точки зрения количественного анализа, но он приносит несомненные плоды.
Поэтому целесообразно дать описание методов количественного анализа валютного риска. Считается, что количественный анализ может быть осуществлён объективными или субъективными методами. Объективным методом пользуются для определения вероятности наступления неблагоприятного события. Субъективный метод базируется на использовании субъективных критериев.
В основе количественной оценки финансовых рисков положена методика определения функциональной зависимости вероятности наступления риска от внешних факторов.
В настоящее время в сфере международного банковского и инвестиционного бизнеса широкое развитие получает методология оценки риска под названием VaR ("Value-at-Risk" - «стоимостная мера риска»), которая рекомендуется Базельским комитетом по контролю рыночного риска в качестве наиболее целесообразного метода оценки рисков как финансового, так и нефинансового института. Всё больше транснациональных банков и компаний во всём мире переходят на эту методологию расчёта и регулирования рыночного риска. Данная методология позволяет оценивать максимальные потери в стоимости конкретного портфеля вложений в течение определённого времени при условии, что фактические убытки не превысят предполагаемого верхнего предела при условии неблагоприятной рыночной конъюнктуры. Временной горизонт может быть равным от 1 дня (при управлении торговыми позициями) до нескольких месяцев ( при оценке соответствия финансового положения).
При расчёте величины «VaR» используется 95%, 97,5% и 99% доверительный интервал (степень вероятности) на кривой Гаусса. Это означает, что, если, например, банк указывает, что 99%-ная величина однодневного VaR равняется 10 млн. долларов, то значит на следующий день есть всего один шанс из 100 (1%), что при прежних условиях рынка размер убытков превысит указанные 10 млн. долларов (т.е. банк может с 99%-ной уверенностью заявить, что размер непредвиденных убытков не превысит 10 млн. долларов)1. При этом расчёт величины VaR может производиться как на основе двустороннего теста (расчёт любого отклонения), так и на основе одностороннего теста (расчёт только величины возможных потерь).
Основной показатель методологии VaR, применяемый для измерения потенциальных убытков, - «доход, подверженный риску (ДПР)». Этот показатель учитывает ряд переменных, которые могут вызвать изменение стоимости банковских портфелей, включая процентные ставки, валютные курсы, курсы ценных бумаг, а также корреляции между этими переменными. Кроме того, ДПР учитывает колебания этих переменных в прошлом для оценки потенциальных убытков по торговым опреациям и при управлении активами и пассивами, исходя из нормальных условий стабильности и ликвидности рынка (нормальное распределение вероятностей наступления событий).
Стратегии управления валютными рисками
На концептуальном уровне валютные (и в более широкой интерпретации - финансовые) риски изучены достаточно хорошо. В условиях становления в России новой финансовой системы, ориентированной на социальную рыночную экономику, механизм регулирования финансовых отношений на уровне предприятий требует не меньшего внимания, чем макрорегуляторы экономических отношений. Финансовый менеджмент как самостоятельная наука появился в России совсем недавно, но уже успел зарекомендовать себя в качестве универсального инструмента управления финансовыми ресурсами предприятий с учётом риска.
Постоянное проведение валютных операций, связанных с осуществлением зарубежных торговых, инвестиционных и финансовых сделок, предполагает разработку компаниями и банками определённой стратегии валютного менеджмента, т.е. определение функциональной роли (спекулянт или хеджер) участника валютного рынка, которая строится исходя из того, какое значение придаёт данный институт валютному рынку. Стратегия валютного менеджмента определяет общие контуры поведения компании или банка на валютном рынке и характеризует политику рассматриваемого субъекта в области управления валютными рисками.
Прежде всего, при выборе валютной стратегии необходимо учитывать степень эффективности соответствующего валютного рынка. Эффективность валютного рынка - это качественная характеристика, определяющая насколько полно значения валютного курса отражают всю доступную информацию, которая имеется на данный момент. Поэтому, исходя из типа поведения участников валютного рынка, основанного на оценках эффективности валютного рынка, различают два вида валютной стратегии: активной и пассивной1.
Активная валютная стратегия банковской или корпоративной структуры, реализуемая в форме спекулятивного подхода к валютному рынку, нацелена на максимизацию доходов от валютных операций и связана со значительной величиной риска. Она свойственна в большей мере банковским институтам, осуществляющим спекулятивные трейдинговые (торговые) операции на валютном рынке. В рамках пассивной стратегии валютный рынок в определяющей степени является лишь механизмом обслуживания международных торговых операций компании, не играя при этом существенной роли в увеличении доходов. В данном случае компания проводит валютные операции по причине того, что в других странах имеются свои национальные валюты, которые являются единственным законным платёжным средством на рынках этих стран. Компания не стремится преднамеренно создавать открытую валютную позицию, если в её основе не лежит реальная товарная операция. Поэтому в большинстве случаев производственные компании выходят на валютный рынок лишь для осуществления хеджирования уже имеющихся открытых валютных позиций, возникших вследствие экспортно-импортных товарных операций.
Реализация активной валютной стратегии возможна в двух случаях: 1) при предположении, что валютные рынки эффективны, но банк (компания) имеет доступ к более точным (по сравнению с другими институтами) методам прогнозирования (например, основанным на принципах работы нейронных сетей) или же изменения в ценах на сырьё и готовую продукцию компании вследствие колебаний валютных курсов происходят в неравной степени; 2) при предположении, что валютные рынки неэффективны (имеют слабую степень эффективности) и существует возможность спекулятивных и арбитражных операций.
Активная валютная стратегия предполагает открытие позитивных (по которым ожидаются доходы) рисковых позиций и страхование (хеджирование) негативных (по которым ожидаются убытки) рисковых позиций на основе прогнозных оценок, поиск недооценённых активов, использование налоговых льгот в разных странах, диверсификацию валютных активов, а также применение широкого спектра методов управления валютными рисками при помощи забалансовых производных финансовых инструментов (форвардов, фьючерсов, опционов, свопов).
