Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Стоимостной менеджмент и цели функционирования страховых компаний 11
1.1.Стоимостной менеджмент в страховом бизнесе 11
1.2. Обоснование цели функционирования страховой компании 16
Глава 2. Теоретические и методические основы оценки собственного и привлеченного капиталов российской страховой компании 25
2.1. Собственный и привлеченный капиталы страховой компании 25
2.2. Оценка стоимости (цены) привлеченного капитала российской страховой компании 35
2.3. Методы оценки стоимости (цены) собственного капитала российской страховой компании 54
Глава3. Обоснование методов оценки и управления стоимостью российских страховых компаний 65
3.1. Специфические особенности оценки стоимости российских страховых компаний 65
3.2. Обоснование стоимости страховой компании на основе модели дисконтирования денежных потоков 75
3.3. Оценка и управление стоимостью страховой компании 89
Заключение 102
Список использованной литературы
- Обоснование цели функционирования страховой компании
- Оценка стоимости (цены) привлеченного капитала российской страховой компании
- Методы оценки стоимости (цены) собственного капитала российской страховой компании
- Обоснование стоимости страховой компании на основе модели дисконтирования денежных потоков
Обоснование цели функционирования страховой компании
Концепция стоимостного менеджмента получила в настоящее время активное развитие теоретических положений и довольно широко внедряется в практику менеджмента как Российскими так и зарубежными компаниями.
В процессе совершенствования теории и практики управления бизнесом концепция управления, нацеленного на создание стоимости, сформировалась как синтез целого ряда научных школ и теорий и, прежде всего, фундаментальных теорий корпоративных финансов и стратегического менеджмента. Концепция направлена на качественное улучшение стратегических и оперативных решений за счет концентрации усилий на ключевых факторах роста стоимости компании.
Под стоимостью компании понимается ее справедливая стоимость, не учитывающая конъюнктурные колебания, а также возможные систематические переоценки и недооценки компании рынком, действие спекулятивных факторов. Это означает, что в рамках стоимостного менеджмента стоимость компании определяется ее фундаментальными факторами, т.е. факторами, формирующими будущие свободные денежные потоки компании (потоки денежных средств, доступные для распределения между инвесторами - собственниками и кредиторами компании). При этом доминирующей целью и критерием эффективности деятельности компании (и, следовательно, принимаемых управленческих решений) является создание стоимости для акционеров (собственников) компании.
Зарубежом стоимостной менеджмент активно используется на практике в различных секторах экономики, как крупнейшими корпорациями так и малым бизнесом, эффективность его реализации с одной стороны зависит от степени развития финансового рынка и институциональных инвесторов и их активности то есть внешних факторов, а с другой стороны от транспарентности, стадии жизненного цикла компании, применения руководством компании оптимальной системы вознаграждения то есть от внутренних факторов.
Концепция стоимостного менеджмента нашла всестороннюю поддержку в трудах Российских ученых. Использование принципов стоимостного менеджмента в российских компаниях носит пока фрагментарный характер и в основном до настоящего времени сводится к использованию одного из инструментов стоимостного менеджмента - экономической добавленной стоимости (EVA), применении его в планировании и оценке фактических результатов деятельности компании. При этом спектр компаний, использующих в той или иной степени принципы стоимостного управления, достаточно разносторонен, однако ограничен реальным (нефинансовым) сектором национальной экономики.
Страховой бизнес имеет ряд особенностей, которые можно отнести к фундаментальным. К таким особенностям относятся большое влияние на страховые компании факторов риска, неопределенности и времени, а также структура и характер баланса этих компаний. Специфика страхового бизнеса определяет приоритеты системы управления направленной на рост стоимости.
В настоящее время российские страховые компании используют и поддерживают традиционный подход к целевой ориентации системы внутрифирменного менеджмента, при котором эффективность деятельности компании и принимаемых управленческих решений оценивается исходя из критерия увеличения бухгалтерской прибыли.
Недостатки такого подхода широко освещены в экономической литературе; они носят весьма существенный характер, поскольку могут приводить к принятию неверных управленческих решений, реализация которых разрушает стоимость компании.
Процесс создания стоимости не находит отражения в бухгалтерской прибыли. При расчете бухгалтерской прибыли учитываются только текущие результаты деятельности компании, а долгосрочная эффективность управленческих решений в расчет не принимается. В финансовом результате, рассчитанном в соответствии со стандартами бухгалтерского учета отражается только прошлый период. Возможные изменения в будущих периодах, такие как изменение стоимости денег не учитываются при расчете бухгалтерской прибыли. При осуществлении страхования жизни очень часто заключаются долгосрочные договора на несколько лет и учет изменения стоимости денег во времени в данном случае имеет очень большое значение.
Бизнес-риски не принимаются во внимание в традиционной системе управления, которая направлена на увеличение прибыли. При расчете бухгалтерской прибыли не учитывается риск получения этой прибыли. Риск является важнейшим фактором, влияющим на стоимость компании и поэтому его учет имеет первостепенное значение.
Кроме того, при определении прибыли в рамках бухгалтерских информационных систем не принимается во внимание альтернативная стоимость капитала собственников, инвестированного в страховую компанию. Отсюда следует, что отчетная прибыль преувеличивает созданную за отчетный период стоимость. Системы стоимостного менеджмента исключают эти ограничения. Они используют другие критерии эффективности (свободный денежный поток McKinsey& Co; экономическую добавленную стоимость /рыночную добавленную стоимость - Stern Stewart & Co; денежную рентабельность инвестиций Бостонская консалтинговая группа и HOLT). Эти критерии используются для выработки целевых нормативов (стандартов) эффективности компании и ее подразделений, а также для контроля процессов создания стоимости. При использовании компаниями концепции стоимостного менеджмента, эффективность деятельности определяется тремя основными, образующими стоимость факторами – величиной, распределением во времени и риском ожидаемых будущих денежных потоков. Для обеспечения развития Российского страхового рынка необходимы кардинальные изменения подходов к управлению страховыми компаниями.
Значение применения инструментов стоимостного менеджмента в страховом бизнесе будет неуклонно расти по мере интеграции российских страховых компаний в мировой страховой рынок, отечественные страховщики для обеспечения своей конкурентоспособности будут вынуждены использовать современные модели управления, которые ориентируются на увеличение стоимости.
В концепции стоимостного менеджмента используются различные модели. Однако, несмотря на их различия и продолжающиеся дискуссии по поводу преимуществ той или иной модели, все методы управления, основанного на стоимости, имеют общую теоретическую основу – все они построены на концепции оценки свободного потока денежных средств, поскольку опираются на базовую теорию, лежащую в основе использования традиционных методов дисконтированного денежного потока. Стоимостной менеджмент дает возможность оценки успешности функционирования страховщиков, на базе использования одинаковых стандартов для определения эффективности активов используемых в настоящее время и определения стоимости приобретаемых активов и в этом заключается новизна концепции управления стоимостью.
Согласно основному принципу стоимостного менеджмента норма прибыльности страховщиков должна превышать стоимость капитала, только в этом случае происходит увеличение стоимости страховой компании и соответственно увеличивается богатство акционеров.
Оценка стоимости (цены) привлеченного капитала российской страховой компании
Обоснование цели функционирования страховой компании - это наиболее важный вопрос, с которым сталкивается страховая компания. Если неизвестна основная общая цель страховой компании, то невозможно принимать взвешенные финансовые решения. Для успешного управления компанией необходимо вначале определить основную цель, а после этого приводящие к успеху средства.
Цели которые ставят перед собой страховщики очень часто зависят от стадий жизненного цикла (выживание, рост, развитие) . В середине 90-х годов прошлого столетия, когда российский рынок страхования демонстрировал активный рост страховщики стремились к увеличению показателей рентабельности собственного капитала, рентабельности инвестиций и активов, а также ориентировались на увеличение эффективности возврата финансовых ресурсов. Вышеперечисленные цели характерны для периодов активного роста.
В периоды кризиса, как показал опыт 2008 года, когда перед всем страховым бизнесом России стояла задача элементарного выживания, основной целью страховщиков было увеличение прибыли. При этом увеличение традиционных показателей прибыли таких как: прибыль до процентов, налогов и амортизации (EBITDA), прибыль до вычета процентов и налогов (EBIT), чистая операционная прибыль после налогов (NOPAT), в этих случаях можно считать обоснованным.
Отечественные страховщики в 2009 году после выхода из кризиса входят в стадию развития и соответственно перед ними стоит основная цель – увеличение стоимости компании. Эта цель является долгосрочной для каждой страховой компании. Если у страховой компании появляются возможности для ускорения роста, или возникает угроза банкротства, необходимо провести тщательную корректировку как целей страховщика, так и целевых показателей оценки его деятельности. Необходимо разделять понятия: цель и стратегия. Стратегия используется для достижения целей. Следовательно, понятие стратегии шире. Некоторые страховые компании ошибочно считают своей целью – работать на определенном рынке. Такие страховые компании не могут отличить конечную цель организации от сегментации. Необходимо чтобы менеджеры страховой компании знали фундаментальную цель страховой компании и вносили вклад в ее достижение.
При отсутствии общей цели , возникают конфликты интересов. Например, один менеджер хочет предоставить короткую рабочую неделю и увеличение количества выходных, считая целью – помощь сотрудникам, а другой менеджер настаивает на том, чтобы сократить штат сотрудников (страховых агентов), для соблюдения интересов владельцев страховой компании. При определении главной цели страховой компании необходимо рассмотреть финансовую ответственность страховщика перед заинтересованными лицами.
Главный вопрос заключается в том, чтобы определить тех из них, кто должен получить прибыль от страховой деятельности. Рассмотрим реализацию следующих подходов.
1) Превалирование акционеров или собственников. Предполагается, что если страховая компания ориентируется на интересы акционеров, то это приносит выгоды как страховщику, так и обществу в целом. 2) Превосходство работников.
Вознаграждение работников при данном подходе является общей целью и оно должно быть по возможности наиболее высоким. Собственники должны получать лишь доход за предоставленный капитал. 3)Подход заинтересованных лиц.
Этот подход находится в середине между полярными точками зрения. Здесь учитываются интересы собственников, сотрудников, страхователей и т.д. В случае многоцелевого подхода сложно определить соответствующие целевые показатели и создать необходимую систему управления. При ориентации на очень широкий спектр возможных целей, практически невозможно реализовывать конкретные цели стоящие перед страховщиком.
Приведем примеры типичных целей, к достижению которых могут стремиться страховые компании : - захват страховой компанией определенной доли страхового рынка
Некоторые страховщики стремятся занять определенную часть рынка, потому что это может обеспечить увеличение акционерных доходов . К сожалению, такая цель может привести к банкротству. Поэтому только некоторые филиалы крупных российских компаний придерживаются этих целей. Такая цель может быть успешной только как временная цель. - выживание При достижении этой цели все усилия концентрируются на краткосрочных проблемах, не уделяется внимание страхованию долгосрочных эффективных рисков, подобные цели обычно используются в кризисные периоды. - создание компании, которая постоянно растет. Эта цель редко обсуждается, однако рост страховой компании приводит к увеличению количества сотрудников, увеличению общей стоимости страховой компании, увеличению оплаты управленческого персонала. - рост прибыли Рост прибыли, как это будет показано, не может быть целью страховой компании. Важное преимущество прибыли то, что прибыль легко определяется. - увеличение долгосрочного состояния акционеров
Эта цель является, как будет показано далее, наиболее предпочтительной.
С финансовой точки зрения использование в качестве цели страховой компании, удовлетворение интересов акционеров основано как на практических, так и на теоретических обоснованиях. На рисунке 1 представлены лица, заинтересованные в эффективной деятельности страховой компании.
Методы оценки стоимости (цены) собственного капитала российской страховой компании
Цена капитала страховщика может формироваться только на страховом рынке. Инвестор должен получать определенный доход, который превышает доход, который он может получить из альтернативных источников.
Стоимость капитала - это минимальная ставка доходности. Для инвестиций, которые осуществляют страхователи или собственники страховой компании, требуется обеспечение для них наименьшей ожидаемой ставки дохода, чтобы оправдать осуществляемые инвестиции с учетом степени риска. В страховых компаниях следует выделять, как отмечалось, стоимость собственного, привлеченного и заемного капиталов. Однако теоретически неразработанным в теории страхования является именно вопрос об определении стоимости привлеченного капитала и доходов страхователя. Причем привлеченный капитал, как и его стоимость следует рассматривать отдельно для рискового и отдельно для накопительного видов страхования.
Исследовать проблему оценки привлеченного капитала для рисковых видов страхования можно применительно к отдельному страхователю или относительно коллектива страхователей, являющихся инвесторами страховой организации. В начале рассмотрим отношения страховой компании и страхователей. В явном виде страхователи в целом одалживают средства на определенный период в форме страховых взносов и надеются получить страховые выплаты, превышающие по сумме объем собранных премий. В этом случае коэффициент выплат составлял бы величину, превышающую 100%, а процент превышения характеризовал бы фактический уровень цены привлеченного капитала.
В связи с этим рассмотрим реальные данные о коэффициентах выплат. В таблице 2, представлены коэффициенты выплат по ряду важнейших страховых компаний ( Ресо-гарантия, РОСНО, Альфа-страхование, Ингосстрах )за 2009-2012 гг. Главный вывод, который можно сделать на основе приведенных данных (таблица 2) состоит в том, что в среднем выплаты составляют незначительную величину от страховых взносов (46 – 63%). Следовательно, для российских страховых компаний это существенный источник дохода. Стоит отметить, что более половины страховых взносов и выплат в Российской Федерации составляют страховые взносы и выплаты по обязательным видам страхования (таблица 3), что является негативным явлением для рынка страхования, который должен развиваться в первую очередь за счет добровольного страхования, путем расширения страховщиками собственных возможностей привлечения клиентов, а не вследствие государственного принуждения. Вместе с тем, стоит обратить внимание, что коэффициент выплат существенно изменяется по видам страхования - от 13% до 91%. Таблица 3.Расчет коэффициента выплат за 2012 год.
По представленным в таблице 4 крупнейшим страховым компаниям коэффициент выплат изменяется от 0,53 до 0.86. Следовательно, существуют объективные факторы, предопределяющие отрицательный фактический уровень цены привлеченного капитала. Таблица 4.Анализ страховых премий и выплат крупнейших страховых компаний за рубежом в 2012г.
Из приведенных данных можно сделать вывод о том, что коэффициенты выплат значительно меньше единицы и создается видимость, что фактическая цена привлеченного капитала отрицательная. Страхователи в целом не выигрывают, а проигрывают. В то же время страхование в России успешно развивается и, следовательно, существуют другие выгоды, которые получают в процессе страхования страхователи. Коэффициент выплат не является единственным фактором оценки стоимости привлеченного капитала. Существуют не только явные, но и неявные выгоды, которые получают страхователи в результате страхования рисков. Следовательно, действуют объективные факторы, предопределяющие отрицательный фактический уровень цены привлеченного капитала. Выполненный анализ следует дополнить более глубоким исследованием рисков.
При этом стоит обратить внимание на особую специфическую роль страховой компании в управлении риском индивидуального страхователя. Физическое или юридическое лицо имеет дело с недостаточно предсказуемым риском. Между тем, страховая компания за счет объединения большого числа преимущественно однородных рисков получает возможность предсказывать достаточно надежно статистические характеристики общих рисков, что позволяет ей аккумулировать риски и производить выплаты. В этом проявляется в страховании действие закона больших чисел. Главное, что делает страховая компания – это объединяет риски и обеспечивает выплаты при наступлении страховых случаев. В результате страхования индивидуальный страхователь выигрывает за счет объединения рисков. Риск индивидуума предсказуем только в ограниченной мере.
В конечном итоге рассмотренный выигрыш - это выигрыш группы страхователей в целом. Отдельное лицо этот выигрыш может и не получить, осуществляя плату за тех страхователей, которые получили выплаты. Однако это цена, по которой платит в конечном счете страховая компания, когда она объединяет риски и резко снижает рисковую надбавку (часто до нуля). Эта часть стоимости ресурсов не может не учитываться и не рассчитываться, хотя распространяется она на весь контингент страхователей. Она не видна на страховом рынке главным образом потому, что не проявляется применительно к отдельному застрахованному лицу, а выявляется только в результате деятельности страховой компании относительно всех страхователей в целом. В теории и практике в процессе оценки стоимости цены капитала не находит отражение главная функция страхования – защита от рисков. Предлагаемый далее подход к оценке части стоимости привлеченного капитала для рисковых видов страхования устраняет данный недостаток.
Данный фундаментальный рисковый фактор стоимости привлеченного капитала исследуем далее аналитически применительно к отдельному риску.
Производя оценку риска, проявляющегося в наступлении страхового случая обычно используется два показателя – вероятность и среднеквадратическое отклонение вероятности. Если первый показатель практически не изменяется в результате аккумулирования многочисленных рисков в страховой компании, то среднеквадратическое отклонение снижается при объединении рисков. Для отражения рискового фактора рассмотрим основные положения Методики расчета тарифных ставок по рисковым видам страхования, утвержденной Федеральной службой РФ по надзору за страховой деятельностью от 8 июля 1993 г. 02-03-36. Развернутые научные обоснования этой Методики представлены в учебнике «Страхование» под ред.проф.Т.А.Федоровой 2008 г.
Страховой тариф – это цена страховой услуги и в рыночных условиях он устанавливается при добровольном страховании с учетом действия законов спроса и предложения, законов рыночной конкуренции.
Показатель, учитывающий расходы страховой организации по обеспечению выплат в связи со страховым случаем и расходы, связанные с осуществлением страховых операций, называется брутто-ставкой. Брутто-ставка – исходная база страхового тарифа. На рисунке 5, представлена структура брутто-ставки.
Обоснование стоимости страховой компании на основе модели дисконтирования денежных потоков
Чтобы сделать окончательный вывод о стоимостном уровне страховой компании, необходимо сопоставить расчетную стоимость страховой компании с реальным объемом собственного капитала, оценив эффективность работы компании, подобно тому, как на основе сопоставления рыночной и расчетной цен акций делается вывод о их недооцененности или переоцененности .
Средневзвешенная стоимость капитала WACC для страховых компаний цены собственного, заемного и привлеченного капиталов; Ус, Уз, Уп – удельный вес собственного, заемного и привлеченного капиталов; Н – ставка налога на прибыль при создании налогового щита.
В качестве средневзвешенной стоимости капитала выступает минимальный уровень отдачи капитала в страховую компанию.
Чтобы понять финансовую природу и оценить объемы собственного и заемного капитала в страховании, мы исходили до сих пор из отчетных данных за прошлые периоды функционирования страховых компаний. В действительности необходимо опираться на ожидаемый доход относительно рыночных цен на основе ожиданий рынка. Стоимость капитала должна основываться на рыночной, а не балансовой стоимости. В связи с этим цена капитала должна выражаться в номинальных ценах.
Кроме того, стоимость капитала должна быть направлена в будущее и ориентироваться на прогнозные данные о развитии страховых компаний. С теоретической точки зрения можно выделить три элемента ожиданий, которые необходимо учитывать в процессе обоснования стоимости: 1) Реальная ставка дохода, т.е. сумма которую инвесторы ожидают получить, осуществляя инвестиции на безрисковой основе. Этот элемент ожиданий использовался нами путем применения безрисковой ставки дисконтирования. 2) Ожидаемая инфляция. Из-за замороженности средств снижается их покупательная способность. В связи с этим требуется ежегодная корректировка страховых резервов на инфляцию. 3) Риск, связанный с неопределенностью получаемого дохода. Ранее в расчетах использовались такие показатели, как коэффициент бета, отражающий степень риска, рисковая надбавка и др.
До сих пор стоимость капитала рассматривалась нами с точки зрения инвестора. Такой анализ позволил выявить особенности оценки страховой деятельности, приблизить и связать ее с действующей отчетностью. Стоимость капитала определялась здесь как минимальный требуемый доход для инвесторов. Между тем стоимость капитала целесообразно исследовать еще с двух позиций. Во-первых, инвесторы находятся в рыночной конкурентной среде, сравнивают возможные варианты получения дохода от инвестиций и для обоснованной оценки стоимости требуется изучение факторов, определяющих влияние конкуренции. Во- вторых, стоимость капитала – это ставка дисконтирования будущих ожидаемых денежных потоков к текущей стоимости. Однако итоговая стоимость капитала во всех трех случаях должна быть одинаковой.
Общая последовательность расчета стоимости страховой компании представлена в виде блок-схемы (рисунок 6) двадцати последовательных этапов. Их выполнение обеспечивает решение задачи формирования условий для перехода на управление стоимостью и достижение заданных стратегических целей.
Для практической реализации выделенных этапов требуется использование заполненных форм отчетных, расчетных и прогнозных данных по страховой компании, представленных в Приложении 1. В шестнадцати таблицах нашли отражение процессы анализа отчетных данных по страховой компании, прогнозов показателей на длительный период, методы определения объемов заемного капитала по рисковым видам страхования и жизни, методы расчетов стоимости (цен) заемного капитала по рисковым видам страхования и жизни, способы определения объема и стоимости собственного капитала.
В существующих условиях для финансового анализа, планирования и прогнозирования в страховании используется широкий перечень одиночных не связанных между собой показателей, которые не ориентированы на финансовые рынки и на основные цели. Система управления, ориентированная на повышение стоимости, должна включать комплекс взаимосвязанных показателей, обеспечивающих рост стоимости в рыночных условиях. В последние годы в связи с мировым финансовым кризисом наблюдается тенденция поглощения российских страховых компаний, которая безусловно усилится после включения России в ВТО. Переход на новую систему управления снизит возможность поглощения российских компаний иностранными организациями в виду высокой эффективности проводимой ими политики в области управления.
Оценка стоимости страховых компаний может преследовать разные цели. Результаты расчетов стоимости дают возможность определить цены, по которым может быть, к примеру, продана компания или произвести оценку переоцененности или недооцененности акций компании. Однако важнее и сложнее всего построить эффективную систему управления, направленную на увеличение стоимости. Решение этой задачи актуально, поскольку реализация стоимостной концепции управления страховой компанией имеет ряд достоинств перед системой, ориентированной на увеличение прибыли, о которых говорилось выше.
Система управления стоимостью предполагает открытость информации по важнейшим плановым показателям страховой компании и доведение их до исполнителей. Такой подход обеспечивает повышение прозрачности ее деятельности.
В большинстве страховых компаний развитых стран текущее управление стоимостью строится на показателе экономической добавленной стоимости – EVA.
Основное преимущество его состоит в том, что он может использоваться для определения части стоимости, приходящейся на текущий год.
В общем виде расчет экономической добавленной стоимости производится по формуле (24): EVA=NOPAT-WACC Jnv, (24) где: NOPAT - чистая операционная прибыль после уплаты налогов; WACC - средневзвешенная стоимость капитала; Jnv - объем инвестиций собственного , заемного и привлеченного капиталов.
Применительно к страховому бизнесу объем инвестиций включает собственный капитал, привлеченный капитал и заемный капитал . Соответствующая методика расчета их объема рассматривалась выше. В процессе их осуществления мы исходили из того, что в основу определения привлеченного капитала были положены страховые резервы, являющиеся вторичным по своей природе капиталом. Резервы определяются расчетным методом по теоретическим моделям, учитывающим спрос на страховые выплаты и их распределение во времени. В результате их расчетный уровень не всегда соответствует реальным потребностям на возмещение потерь. Если объем резервов превышает реальные потребности и образуется завышенный объем, то искусственно занижается объем налогооблагаемой прибыли. Стоит также учесть, что методы расчета и структура страховых резервов постоянно изменяются. Если же учесть, что они рассчитываются на начало (конец) квартала, то среднемесячные, среднедневные значения резервов сложно с надежной степенью точности определить.
Следует исходить из того, что первичный капитал создается в рыночных условиях из частных средств страхователей на основе конкуренции.
Если в результате страховой деятельности доходность капитала страховой компании превышает WACC, то можно сделать вывод о том, что в данном случае создаётся стоимость. Поскольку WАСС представляет собой минимальную цену капитала, то если доходность капитала ниже WACC, то стоимость разрушается.
Переход страховых компаний на управление стоимостью предполагает коренное изменение методов и методик разработки страховых тарифов как для рисковых, так и накопительных видов страхования. Рассмотрим этот вопрос применительно к рисковым видам страхования. Принятая методика использует принцип равновесия для формирования тарифов, оставляя в стороне решение вопроса об уровне прибыльности (доходности) тарифов. Представляется, что при разработке тарифов вместо соблюдения принципа равновесия, как отмечалось ранее, требуется использовать принцип требуемой минимально необходимой доходности.
