Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. Рынок ценных бумаг в экономической системе общества 12
1.1. Рынок ценных бумаг и проблемы его функционирования 12
1.2. Взаимодействие сегментов финансового рынка и их влияние на развитие экономических циклов 27
1.3. Использование фундаментального и портфельного подходов в процессе инвестирования 32
Глава 2. Инвестиционный кризис и развитие фондового рынка в России в 90-х годах 40
2.1. Инвестиционный кризис в России и подходы к его преодолению 40
2.2. Становление современного российского рынка корпоративных акций 52
2.3. Финансовый кризис 1998 года и его последствия для фондового рынка России 72
Глава 3. Направления развития российского рынка ценных бумаг 81
3.1. Мировой опыт финансирования корпоративного сектора и возможности его использования в России на современном этапе 81
3.2. Проблема управления приватизированной собственностью 94
3.3. Меры государственного регулирования фондового рынка 103
3.4. Применение на российском рынке международных оценок инвестиционной привлекательности акций 118
Заключение 125
Приложения 130
Приложение 1. Различие подходов в регулировании рынка ценных бумаг в теориях монетаризма и кейнсианства 131
Приложение 2. Таблицы и рисунки 134
Список литературы 143
- Рынок ценных бумаг и проблемы его функционирования
- Инвестиционный кризис в России и подходы к его преодолению
- Мировой опыт финансирования корпоративного сектора и возможности его использования в России на современном этапе
Введение к работе
На протяжении последнего десятилетия объем ВВП России снизился почти вдвое. Негативные изменения произошли в структуре российской экономики, где резко увеличилась доля добывающих отраслей и отраслей первичной переработки сырья. Удельный вес машин и оборудования, эксплуатируемых свыше 10 лет, превысил 70%.
Неудовлетворительное положение дел объясняется целым комплексом разнообразных по своей природе причин, среди которых одной из самых значительных является недостаточный масштаб инвестиций и, особенно, в отраслях обрабатывающей промышленности. За 90-е годы инвестиции в реальный сектор российской экономики снизились в 5 раз, в том числе в основной капитал -в 3,5 раза.
Проблема недоинвестирования реального сектора экономики с каждым годом становится все более острой. Кризис финансовой системы в августе 1998 г. вновь отодвинул перспективу улучшения ситуации в этой сфере на неопределенный срок. Между тем, формирование эффективной системы инвестирования реального сектора представляет собой необходимое условие вывода России из экономического тупика.
В рыночной модели инвестирования важное место занимают процессы перетока денежных средств от тех субъектов экономики, кто имеет их излишек в виде сбережений, к тем, кто в них нуждается. Как правило, основным владельцем временно свободных денежных средств является население, в то время как спрос на финансовые ресурсы, в том числе для инвестирования, по преимуществу формируют предприниматели. Проблема состоит в налаживании и совершенствовании рыночного механизма перераспределения свободных денежных средств между субъектами экономики путем организации дееспособного и эффективного рынка капитала.
Важнейшим сегментом рынка капитала является рынок ценных бумаг (фондовый рынок), где осуществляется купля-продажа акций и облигаций - ценных бумаг, которые удостоверяют экономические права на имущество и доходы. Оборот бумаг типа товарных документов, коносаментов, складских документов денежных бумаг, например чеков, векселей, банкнотов исследователями рынка ценных бумаг не принимается во внимание.
Минимально необходимым условием работоспособности механизма трансформации сбережений в инвестиции является создание организованного рынка. Применительно к рынку ценных бумаг данное определение возможно в том случае, если он успешно выполняет ряд функций, которые можно отметить как универсальные (т. е. характерные для всех рынков, в том числе и товарных). Среди них:
1.) коммерческая (рынок позволяет участникам торговли извлекать прибыль от купли-продажи акций и диверсифицировать инвестиции),
2.) ценовая (рынок обеспечивает механизм оценки акций и облигаций на основе соотношения спроса и предложения),
3.) информационная (рынок генерирует информацию для инвесторов относительно параметров торговли и выпуска ценных бумаг),
4.) регулирующая (рыночная торговля происходит на основании установленных правил и принципов, унифицированных для всех ее участников).
В диссертации отстаивается позиция, что современная форма торговли российскими корпоративными ценными бумагами с той или иной степенью успеха берет на себя выполнение перечисленных функций и вполне может подойти под определение фондового рынка, но в макроэкономическом аспекте ее роль в качестве механизма трансформации сбережений в инвестиции не ощущается.
Актуальность темы диссертационного исследования определяется.
• остротой проблемы дефицита инвестиций в реальном секторе экономики России;
• низкой эффективностью существующего рыночного механизма формирования производственных инвестиций;
• необходимостью анализа существующих диспропорций в финансовой сфере и причин дестабилизирующего влияния рынка капитала в целом и фондового рынка в частности на экономическое развитие страны;
• потребностью разработки всесторонней инвестиционной политики на федеральном уровне, частью которой являлся бы комплекс мероприятий по развитию рынка корпоративных ценных бумаг в интересах удовлетворения потребностей производственной сферы в инвестиционных ресурсах.
v
Как показывает развитие экономики России в последние несколько лет, фондовый рынок стал немаловажной частью экономической системы. Ухудшение его конъюнктуры является дополнительным фактором, способствующим углублению кризисных процессов в экономике. Вопрос регулирования фондового рынка представляется исключительно важным на современном этапе в России. Особенно актуален он в свете поиска подходов к решению проблемы дефицита инвестиционных ресурсов для предприятий реального сектора экономики и, в первую очередь, отраслей обрабатывающей промышленности.
В настоящее время идет перестроение российского финансового рынка, поскольку старая модель показала свою бесперспективность и фактически перестала существовать после кризиса августа 1998 года. В том числе пересматривается роль и место такого важного сегмента, как рынок корпоративных ценных бумаг. При этом следует отыскать ответы на ряд важных вопросов. Как добиться стабилизации рынка и сформировать эффективную рыночную модель инвестирования в производственную сферу? Какое место следует выделить фондовому рынку в системе накопления производственного капитала? Какая из моделей финансирования экономики (долговая, акционерная или смешанная) более предпочтительна для России? Какая модель фондового рынка нужна российской экономике исходя из богатого международного и недавнего собственного опыта? Какую политику в области развития фондового рынка необходимо проводить на государственном уровне, чтобы приблизить его характеристики к желаемым?
Сегодня указанные вопросы кажутся как нельзя более злободневными. Они достаточно широко освещаются в отечественной экономической литературе и диссертационных исследованиях. В научных кругах формируются различные подходы к их разрешению, обсуждаются преимущества и недостатки различных моделей финансирования корпораций, которые целесообразно развивать в российских условиях. Сравнительно меньше внимания уделяется вопросам разработки стратегии и проведения мероприятий в рамках среднесрочной и долгосрочной государственной политики в области фондового рынка, а также постановки целевых ориентиров его развития в перспективе. В го же время текущая ситуация требует на наш взгляд реализации программы мер на уровне государственного регулирования фондового рынка, затрагивающей все аспекты его
функционирования и являющейся важнейшим направлением инвестиционной
политики.
Совершенно очевидно, что стратегия развития российского фондового рынка должна являться частью общей стратегии по реформированию российской экономики и исходить из концепции преодоления инвестиционного кризиса в России. Формулировка теоретических принципов и ориентиров общегосударственной стратегии экономического развития должна предшествовать разработке стратегии развития фондового рынка. Проводившаяся Правительством в 90-х годах экономическая политика привела к катастрофическим последствиям для народнохозяйственного комплекса страны. В настоящее время не возникает серьезных сомнений в том, что социально-экономическая политика на государственном уровне должна быть существенным образом изменена и прежде всего в части формулировки ее теоретических основ и базовых идеологических постулатов.
Экономическая политика Правительства в 90-х годах базировалась на теориях построения либерального рынка при минимальном участии государства в регулировании экономики и финансов с некорректным использованием монетаристских методов регулирования, открытости внутреннего рынка для международных капиталов, приверженности значительной саморегулируемости рыночной системы и достаточности распределения финансовых ресурсов только благодаря рыночному механизму. В рамках диссертационного исследования нашла свое отражение критика указанной теории по ряду ключевых позиций, касающихся как общих финансово-экономических вопросов, так и конкретных аспектов преодоления инвестиционного кризиса и развития фондового рынка.
Российскими научными кругами предлагаются различные теоретические основы стратегии реформирования экономики России и преодоления инвестиционного кризиса, которые по мнению авторов позволят преодолеть катастрофическую ситуацию в экономике и обеспечить ее рост. Концепция рыночного либерализма, пропагандирующая снятие любых ограничений на действие конкурентно-рыночного механизма, сокращение доли государственных инвестиций, вытеснение государства из сферы регулирования жономики и ограничение государственного регулирования финансового рынка и инвестиционного процесса только рамками обеспечения прав собственности,
наиболее последовательно отстаивается в работах А. Илларионова и ряда других авторов.1 Диаметрально противоположная позиция исходит из исключительной значимости государственного регулирования на современном этапе экономического развития России, главенствующей роли государства в обеспечении инвестиций реальному сектору и перераспределении финансовых ресурсов в народном хозяйстве вплоть до "сжатия, сокращения либо вовсе закрытия "свободного финансового рынка"".2
Иная идейная база заложена в основу комплекса предлагаемых нами мероприятий по реформированию фондового рынка, касающихся изменения государственной политики в области финансов и направленных на активизацию инвестиций в реальном секторе экономики. Она исходит из следующей стратегической цели - обеспечение перехода к многосекторной, социально-ориентированной рыночной экономике при значительной роли государства в ее трансформации и регулировании, который должен сочетаться с развитием внутрироссийского рынка и отечественного производства.3 Указанная концепция реформирования российской экономики нашла отражение в научных трудах академика Л.И. Абалкина и других ученых Института экономики РАН. В области стратегических ориентиров инвестиционной политики она предопределяет необходимость с помощью системы льгот и иных поощрений переключить отечественный инвестиционный спрос на российскую инвестиционную продукцию, защитить внутреннего производителя от внешних конкурентов с помощью протекционистских мер, а зарубежных инвесторов ориентировать на реализацию национально-государственных интересов России.4 Исходя из указанной концепции формулировался комплекс мероприятий по реформированию фондового рынка, нашедших свое отражение в диссертации. Для полноты исследования нами приведена критика других теоретических концепций стратегии реформирования российской экономики, предлагаемых в научных кругах, в форме сопоставления различных подходов к решению таких ключевых финансово-экономических вопросов, как проблема финансовой стабилизации, степень либерализации отечественного фондового рынка и роль государства в его
регулировании, формирование в России модели корпоративного финансирования, степень вовлечения коммерческих банков в операции на фондовом рынке и других.
Предметом исследования в диссертационной работе являются инструменты, структура и организация фондового рынка; процесс становления рынка ценных бумаг в России в 90-х гг.; отличия, взаимосвязь и преимущества различных моделей корпоративного финансирования; методы регулирования фондового рынка.
Цель и задачи диссертационного исследования. Основной целью работы является исследование роли рынка ценных бумаг в современной экономике и выработка предложений по использованию потенциальных возможностей этого рынка в интересах активизации инвестиционных процессов в реальном секторе экономики России.
Из этой главной цели вытекают отдельные задачи диссертационного исследования:
• анализ основополагающих причин инвестиционного кризиса в производственной сфере России в 90-х гг. и дестабилизации финансового рынка;
• изучение особенностей существующих моделей мировых финансовых систем и тенденций их развития;
• исследование значимости фондового рынка в финансировании корпоративного сектора экономики на современном этапе;
• определение явлений и процессов, сопровождающих развитие российского рынка ценных бумаг;
• раскрытие проблем управления акционерной собственностью в России и причин кризиса отечественного фондового рынка в 1997-1998 гг.;
• исследование возможностей сочетания интересов всех субъектов хозяйствования в рамках инвестиционного процесса;
• выработка рекомендаций по совершенствованию российского фондового рынка в направлении потребностей реального сектора экономики.
Методологической и теоретической основой диссертации явились работы известных отечественных и зарубежных экономистов по проблемам рыночной экономики, инвестиционной деятельности, фондового рынка и развития финансово-кредитной сферы экономики.
В процессе работы над диссертационным исследованием автор опирался на выводы и положения, содержащиеся в трудах отечественных ученых: Л. Абалкина, М. Алексеева, Б. Алехина, А. Амосова, А. Архипова, С. Глазьева, А. Городецкого, С. Драчева, В. Маевского, В. Миловидова, Я. Миркина, В. Мусатова, В. Маневича, Б. Мильнера, С. Павлова, Н. Петракова, Б. Рубцова, В. Сенчагова, А. Чеснокова, Р. Энтова, и др.
В диссертации также использованы работы западных экономистов, занимавшихся исследованием проблем, связанных с инвестиционным процессом и функционированием фондового рынка: Б. Грэхэма, Д.Л. Додда, Дж. М. Кейнса, Л. Ловенштейна, Дж. Лорие, Ж. Матук, Н. Г. Мэнкью, Ф. Найта, Ф. Фабози, Е. Фама, И. Фишера, М. Фридмана, Ф. Шарпа, и др.
В диссертации нашли свое отражение официальные документы, материалы периодической печати по указанным вопросам в их критическом научном осмыслении, справочные пособия, данные Госкомстата РФ, материалы конференций и семинаров по вопросам развития фондового рынка в России.
Научная новизна диссертационной работы определяется тем, что в ней проанализированы этапы развития и современное состояние рынка российских корпоративных ценных бумаг в свете проблем недофинансирования реального сектора экономики и особенно промышленного производства. При этом в диссертации раскрыто следующее:
1. На базе системного анализа финансово-экономического развития России дана оценка причин сложившегося положения в сфере производственных инвестиций. Выявлены и систематизированы отличия различных форм финансирования инвестиций с точки зрения интересов собственника сбережений и предприятий реального сектора, раскрыты механизмы взаимодействия различных сегментов финансового рынка в рамках экономической системы и их влияние на развитие экономических циклов.
2. Проведено сравнение моделей финансирования корпоративного сектора, существующих в мировом хозяйстве и в российской экономике с позиций их общности и различий.
3. Установлены основные этапы становления инфраструктуры фондовой торговли в России, движущие силы фондового рынка и мотивация его участников. Дана оценка структуре и уровню управления российской приватизированной
собственности, выявлены изъяны проведенного процесса разгосударствления промышленных предприятий с точки зрения создания института "эффективного собственника" и привлечения инвестиций в реальный сектор экономики.
4. Показаны преимущества долгосрочной стратегии инвестирования с точки зрения финансовой устойчивости индивидуальных инвесторов, потребностей компаний-эмитентов и интересов всей экономической системы по сравнению со стратегией краткосрочных спекуляций. Выделены и показаны на практических примерах области использования фундаментального и портфельного подходов для осуществления эффективного инвестирования.
5. В ходе исследования выявлены отвечающие потребностям современной российской экономики характеристики фондового рынка, сближение с которыми является одной из стратегических задач инвестиционной политики. С учетом этого разработаны мероприятия по реформированию различных аспектов функционирования фондового рынка и устранению существующих деструктивных моментов в его развитии. Указанные мероприятия направлены на увеличение доли миноритарных акционеров в структуре акционерной собственности, расширение спектра финансовых инструментов и, прежде всего, за счет развития рынка корпоративных облигаций, стимулирование долгосрочных инвестиций в фондовые активы и привлечение стратегических инвесторов на фондовый рынок, а также повышение степени защиты рынка от агрессивных действий спекулятивных инвесторов.
6. Обоснована необходимость усиления государственного регулирования российского фондового рынка в целях устранения негативных тенденций в его развитии и налаживания эффективного рыночного механизма трансформации сбережений в производственные инвестиции. В частности предложены дифференцированный подход в налогообложении участников фондового рынка в целях стимулирования долгосрочных инвестиций, практические меры по снижению масштабов вовлечения заемных средств в операции на фондовом рынке и, прежде всего, с корпоративными акциями, совершенствованию механизмов защиты прав миноритарных акционеров, развитию системы финансовых посредников и повышению степени их надежности.
Практическая значимость. Сформулированные в диссертации предложения по совершенствованию механизмов регулирования фондового рынка
могут быть использованы в процессе выработки концептуальных основ и мер государственной политики поддержки и развития сферы обращения корпоративных ценных бумаг, процедур реализации конкретных мероприятий, подготовки законодательных и нормативно-методических актов, регламентирующих операции с ценными бумагами и регулирующих деятельность участников рынка. Приведенные в диссертационной работе методы оценки инвестиционной привлекательности акций могут представлять интерес для профессионалов фондового рынка и использоваться в практической деятельности институциональными и индивидуальными инвесторами.
Материалы исследования могут быть рекомендованы высшим учебным заведениям, школам бизнеса и различным экономическим курсам для преподавания следующих тем: "Роль фондового рынка в современной экономике", "Основные тенденции развития российского рынка ценных бумаг", "Модели финансовых систем".
Апробация результатов исследования. По результатам диссертационного исследования автором опубликовано 11 научных статей общим объемом 4,3 п.л. Описанные в диссертации методики оценки российских акций были использованы автором в практической работе ЧИФ "Русс-Инвест" при определении объектов инвестирования.
Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и приложений с библиографическими и статистическими материалами. Основной текст изложен на 129 страницах и содержит 15 таблиц, 5 рисунков, а также включает приложение и список использованной литературы из 94 наименований. Структура работы предопределена целью и основными задачами исследования, объектом анализа и логикой разработки проблем.
Во введении показаны актуальность и значимость темы исследования, сформулированы его цель и основные задачи. В первой главе рассматривается место и роль фондового рынка в экономической системе, взаимодействие финансовых рынков и их влияние на развитие экономических циклов. Вторая глава посвящена анализу факторов углубления дефицита инвестиционных ресурсов в производственной сфере и направлениям нормализации ситуации в этой сфере, а также изучаются вопросы функционирования и проблемы развития отечественного фондового рынка на современном этапе. В третьей главе сопоставляются
различные формы корпоративного финансирования, их взаимодействие в современном мире, а также рассматриваются вопросы регулирования и методики эффективного инвестирования на российском фондовом рынке. В заключении работы представлены практические предложения, вытекающие из диссертационного исследования.
Рынок ценных бумаг и проблемы его функционирования
Прежде чем приступить к анализу проблем развития российского рынка
ценных бумаг представляется весьма важным с теоретических позиций выяснить его роль и функции в современной экономике. Такой подход позволит более обосновано использовать опыт развитых стран в регулировании и активизации инвестиционных процессов.
Одной из центральных проблем экономической системы рыночного типа является обеспечение процесса воспроизводства инвестиционными ресурсами, которые необходимо получить в нужном объеме и в определенные сроки. Инвестиционный капитал лишь частично формируется благодаря собственным сбережениям предприятий (правительства). Существенную его долю занимают средства, полученные в результате привлечения внешних сбережений.
Рынок капитала (финансовый рынок) составляет тот механизм, который позволяет более полно удовлетворять потребности производителей товаров и услуг в средствах для инвестиций за счет особого рода заимствований. В ходе эволюции рыночной системы структура рынка капитала значительно усложнилась, трансформировались финансовые инструменты и финансовые институты, появились новые субъекты и объекты. Роль, которую играет финансовый рынок на сегодняшний день в странах с развитой рыночной экономикой, значительно шире, чем выполнение своей основной перераспределительной функции. Однако суть процесса, который осуществляется в масштабах национальных хозяйств благодаря финансовым рынкам, остается неизменной: часть общественного дохода, которая не потребляется, а накапливается в виде сбережений, прямо или опосредованно поступает в распоряжение субъектов хозяйствования, нуждающихся в средствах для своего развития.
Ситуация, когда одни экономические субъекты (коммерческие и некоммерческие организации, население, государство в лице правительства) имеют избыток свободных денежных средств, которые они не планируют использовать в ближайшее время, а другие субъекты нуждаются в средствах для долгосрочных и текущих операций, постоянно складывается в процессе хозяйственной деятельности.
Крупнейшими сберегателями являются нефинансовые компании, формируя по некоторым оценкам до 60% национального инвестиционного фонда в развитых странах. Другим важным субъектом сбережений являются население и частные лица. Вклад личного сектора в совокупное сбережение составляет от 20 до 30%. При этом, в отличии от нефинансовых предприятий, население выступает в качестве первичного кредитора на рынке капитала.
Правительства, которые имеют профицит бюджета, также осуществляют сбережения. Но на сегодняшний день такие примеры крайне редки и поэтому на финансовом рынке государство как правило выступает в качестве конечного заемщика.
Сбережения превращаются в инвестиции в тот момент, когда они попадают в руки субъектов, расходующих их на покупку элементов производства. Можно выделить прямой и косвенный путь формирования инвестиций из сбережений. Прямо превращаться в инвестиции могут исключительно собственные сбережения. Чужие или внешние сбережения превращаются в инвестиции не сразу, а косвенным образом - через механизм рынка капиталов. Именно этот путь образования инвестиций через рьгаок капиталов и, прежде всего, рынок ценных бумаг и возникающие в результате этого экономические и общественные взаимоотношения являются главным объектом исследования. Анализ сущности и экономического смысла капитала, его классификация и взаимоотношение с инвестиционным процессом в целом и социальными инвестициями в частности, представляют собой самостоятельную обширную область исследования и не ставились в качестве прямых задач.
Инвестиционный кризис в России и подходы к его преодолению
Весьма важным представляется анализ макроэкономических причин,
приведших к инвестиционному кризису в реальном секторе экономики, который позволит адекватно представить место, которое занимает проблема развития фондового рынка в России, в комплексе факторов инвестиционного кризиса. Глубину проблемы дефицита инвестиций для промышленных предприятий наглядно иллюстрируют цифры. Размер инвестиций в основной капитал с 1993 по 1999 год упали более чем в 2 раза по расчету в сопоставимых ценах, а инвестиции, обеспечивающие расширенное воспроизводство, в течение 90-х гг. сократились в 5 раз (см. Таблицу 1). Объемы кредитных вложений в экономику в последние 8 лет снизились в 3 раза.
Недостаток финансирования усугубляет проблему высокого морального и физического износа оборудования российских предприятий, что является серьезным препятствием для оживления производства. Выбытие производственных мощностей по причине физического износа, несвоевременного и некачественного ремонта выросло за последние 5 лет до 10-12%. Доля чистых инвестиций в накоплении составляет в настоящее время 10-13% по сравнению с 27-30% в 1990-1991 гг. Низкий уровень капитальных вложений с начала 90-х гг. не в состоянии обеспечить даже простое воспроизводство в российской промышленности. В таких условиях ближайшая задача в сфере инвестиционной политики представляется не столько в обеспечении возможностей модернизации и технического перевооружения предприятий, сколько в поддержании существующих работоспособных мощностей на стабильном уровне. Для того чтобы приостановить процесс катастрофического уменьшения производственного потенциала предприятий, обеспечить
стабилизацию и рост производства необходимо увеличить объем инвестиций по различным оценкам в 3-4 раза. Достижение этого результата весьма проблематично в условиях, когда до половины средств амортизационного фонда предприятий используется на потребление или покрытия недостатка оборотных активов, хотя внутренние источники являются главными ресурсами финансирования капитальных вложений и, как правило, обеспечивают инвестиции на 60-70%.
Инвестиционный кризис в России является частью системного кризиса хозяйства страны. Поэтому варианты действий для его устранения должны вписываться в контекст общей программы преодоления сложившегося неудовлетворительного положения в экономике и сопутствовать мерам, направленным на развитие производства, совершенствование рыночных механизмов, развитие конкуренции, стабилизации финансовой сферы и денежного обращения, рост реальных доходов и сбережений граждан и улучшение других показателей социально-экономического развития.
Для выработки инвестиционной политики необходимо правильно представлять проблемы, которые обуславливают кризис в сфере финансирования капитальных вложений и препятствуют процессу эффективного перераспределения сбережений хозяйствующих субъектов в производственные инвестиции. При всем многообразии побудительных причин, приведших к инвестиционному кризису в реальном секторе экономики, необходимо отметить ряд с нашей точки зрения ключевых.
Большое влияние на инвестиционный процесс оказала финансовая и кредитно-денежная политика, проводимая Правительством России последние 4 года, которая способствовала углублению диспропорций между финансовым и реальным сектором экономики. Истощение финансовых накоплений производственных предприятий является следствием общего дефицита денежных ресурсов в экономике и, прежде всего, в реальном секторе. Уровень монетизации (отношение денежной массы М2 к ВВП) составляет 15-17%, что в 4 и более раз меньше, чем во многих экономически развитых странах.23 В то же время, концентрация капитала в торгово-финансовой сфере, где наблюдались сверхвысокие прибыли и скорость обращения денег, внесли огромный вклад в формирование повышенного уровня инфляции. Значительные темпы инфляции, достигавшие в середине 90-х гг. 120-315%, нанесли серьезный удар по финансовому состоянию производственных предприятий. Особенно пострадали предприятия обрабатывающей промышленности, ориентированные на внутренний рынок. Инвестиции в таких условиях были нерентабельны и отдача от капитальных вложений в производство была значительно ниже величины процентной ставки на кредитном рынке. Это способствовало развертыванию процесса массового оттока средств из производственной сферы в финансовую и торгово-посредническую. Сектор спекулятивных операций обеспечивал в десятки, а то и в сотни раз большую прибыль, чем промышленное производство. Особое место в этом процессе занимал рынок государственных ценных бумаг, который фактически гарантировал инвесторам несравнимо более высокую рентабельность вложений, чем можно было получить в реальном секторе экономики.
В то же время при проведении правительством мер финансовой политики не достаточно внимания уделялось тому факту, что высокая инфляция в России объяснялась не столько объемами денежных средств в обращении, сколько высокой скоростью их оборота на фоне снижающихся темпов производства. Денежная масса обращалась главным образом на финансовом рынке и в торговле, а производственная сфера испытывала инвестиционный голод.
Мировой опыт финансирования корпоративного сектора и возможности его использования в России на современном этапе
Облик финансовых рынков в экономической системе определяют не только предпочтения и интересы тех, кто вкладывает денежные средства. Важное значение имеет выбор нефинансовых компаний в отношении формы привлечения средств, источника и размера издержек. Критерием отбора является возможность своевременно получить запланированные инвестиционные ресурсы, в полном объеме, с минимальными затратами и по умеренной цене. Таким образом, компания ищет наиболее дешевый источник свободных денежных средств. Однако цена не является единственным критерием выбора. Многое зависит от исторических особенностей национальной экономики, степени развития системы финансовых посредников, преобладание среди них тех или иных институтов, правовые рамки.
Различия в предпринимательских предпочтениях по использованию тех или иных финансовых каналов для поддержки реализации инвестиционных планов дают основания выделить две группы стран. В одну группу входят страны, где наибольшая доля заемных средств финансируется за счет размещения частных облигаций. Это прежде всего США, Канада, Великобритания. Так, в США в период с 1970 по 1994 гг. корпоративные облигации обеспечивали более 60% всех заемных средств, привлекавшихся нефинансовыми корпорациями. В Канаде за тот же период эта доля превосходила одну треть. Большинство европейских стран и Япония баланс смещен в пользу банковских кредитов. Так, с 1970 по 1994 гг. в Японии банковские ссуды покрывали в среднем более 75% заемных средств, а в Германии их доля превышала половину.
В значительной степени указанные отличия связаны не только с историческими особенностями развития предпринимательства, но и ролью банковского сектора в экономике и законодательных ограничений его участия в инвестиционном процессе. В США законодательство до последнего времени запрещало банкам совмещать оказание услуг по хранению вкладов, предоставлению кредитов и осуществление операций с корпоративными ценными бумагами как за счет собственных средств, так и за счет средств клиентов. В рамках одного банковского учреждения не могли открываться депозитные, кредитные, брокерские и инвестиционные счета. Таким образом, проведено четкое разделение деятельности по обслуживанию денежных счетов клиентов и банковское кредитование с проведением операций на рынке ценных бумаг. Обособление банковской и инвестиционной деятельности привело к созданию специализированных инвестиционных банков, которые занимают значительное положение в ряду финансовых посредников. Инвестиционные банки имеют возможность осуществлять брокерские и дилерские услуги на рынке ценных бумаг, открывать и обслуживать счета клиентов, средства которых направляются в акции и облигации, самим владеть фондовыми инструментами, сотрудничать с компаниями-эмитентами, выполняя функции андеррайтера (осуществление гарантированного размещения ценных бумаг) и др. Коммерческие банки в США занимаются прежде всего кредитованием, учетом векселей, банковским акцептом, финансируемых из депозитных средств.
Таким образом, можно выделить два типа финансовых систем, которые сформировались благодаря разрешению или запрету для коммерческих банков проводить операции с акциями и облигациями компаний как за счет клиентов, так и на свои средства. Особенно характерно данное отличие проявляется на облике фондового рынка и его месте в инвестиционном процессе. Отсутствие у коммерческих банков права на покупку акций, характерный для США, Канады и Великобритании, привел к формированию "англосаксонской" модели. В странах, где коммерческим банкам было разрешено практически неограниченно оперировать ценными бумагами, и чем они пользуются в полной мере, фондовый рынок имеет иные черты, объединенные под общим названием "германской" модели. Этот тип характерен, бесспорно, для Германии, а также большинства стран Европы и в меньшей степени Японии.
Обособление указанных моделей началось по большому счету с 30-х гг. -времени "великой депрессии", глобального экономического и финансового кризиса. В авангарде процесса разделения инвестиционной и банковской деятельности шло США. В 1933 гг. после крупнейшего краха фондового рынка и в период глубочайшего банковского кризиса, был принят Акт Гласса -Стигола, который запрещал коммерческим банкам (как прямо, так и через дочерние компании) заключать сделки на товары и ценные бумаги одной и той же компании. Основной целью закона было реанимировать доверие общества к банковской системе. Достичь этого предполагалось путем принуждения более безопасного и эффективного использования банковских активов, урегулирования методов внутрибанковского управления, предотвратить неправомерное отвлечение фондов на спекулятивные операции.
