Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА1. Экономическоесодержаниеисовременные способыоценкистоимостиинновационной компании 12
1.1 Особенности оценки стоимости инновационной компании 12
1.2 Анализ существующих подходов к оценке стоимости компании 28
1.3 Направления использования реального опциона как инструмента оценки стоимости инновационной компании 48
ГЛАВА2. Совершенствованиепроцессаоценки стоимостиинновационнойкомпаниипутем применения реального опциона 63
2.1 Построение модели применения реального опциона для оценки стоимости инновационной компании 63
2.2 Параметры экономической эффективности реального опциона для оценки стоимости инновационной компании 77
2.3 Разработка стратегии роста стоимости инновационной компании с использованием реального опциона 85
ГЛАВА3. Основныенаправленияповышения стоимости инновационной компаниипосредством реальных опционов 100
3.1 Оценка стоимости инновационной компании с помощью реального опциона на примере компании ОАО «ФСК ЕЭС» 100
3.2 Оценка эффективности модели применения реального опциона для оценки стоимости инновационной компании на примере компании ОАО «ФСК ЕЭС» 109
3.3 Применение реальных опционов в процессе реализации стратегии
роста стоимости инновационной компании посредством конгломератных сделок 115
Заключение 126
Список использованной литературы 131
- Анализ существующих подходов к оценке стоимости компании
- Параметры экономической эффективности реального опциона для оценки стоимости инновационной компании
- Оценка стоимости инновационной компании с помощью реального опциона на примере компании ОАО «ФСК ЕЭС»
- Оценка эффективности модели применения реального опциона для оценки стоимости инновационной компании на примере компании ОАО «ФСК ЕЭС»
Анализ существующих подходов к оценке стоимости компании
Современный этап развития экономики в России связан с высокой конкуренцией как на внутреннем рынке, так и на внешнем рынках сбыта. Ввиду этого особую значимость в развитии любой компании занимает инновационная активность, позволяющая максимизировать конкурентное преимущество за счет оптимизации производства и подготовки новых революционных продуктов, повышения качества продукции и предоставляемых услуг.
Разнообразие типов инновационной деятельности позволяет каждой компании выбирать то направление инновационной активности, которое наилучшим образом подходит под среднесрочную и долгосрочную стратегии развития компании, а также сочетается с экономической стратегией развития страны, в которой осуществляет свою деятельность компания.
Сотрудничество государства и частного сектора может быть выгодно не только для компаний, которым создаются условия для развития и внедрения инноваций, но и для государства, поскольку инновации на данный момент являются определяющим фактором развития экономики и обеспечивают инвестиционную привлекательность страны в целом.
Развитие современной экономики России неразрывно связано с инновационным развитием страны. Целями политики государства в сфере инноваций, по мнению Экспертного совета при Правительстве Российской Федерации, становятся повышение конкурентоспособности, рост экспорта инновационной продукции, повышение качества жизни за счет внедрения инноваций в социальную сферу1.
Разработка, внедрение и реализация инноваций в компаниях связана с высокими рисками, непосредственно влияющими на их стоимость. Инновации становятся специфической характеристикой для подобных компаний. В связи с этим, в первую очередь при проведении оценки их стоимости, следует проанализировать и уточнить понятия «инновации» и «инновационной деятельности», а так же непосредственно «инновационной компании».
В работе «Теория экономического развития» (1911) Й.А. Шумпетер ввел термин и понятие «инновация», охарактеризовав инновацию как «изменение с целью внедрения и использования новых видов потребительских товаров, новых производственных, транспортных средств, рынков и форм организации в промышленности»1.
Г. Мерш в своих работах отмечал, что важным условиям создания инноваций является их внедрение в течение фазы рецессии длинной волны, когда экономика оказывается структурно готовой для перехода к новым базисным нововведениям2.
Также инновацию можно определить как разработку и внедрение новых или усовершенствованных продуктов и услуг, процессов, систем, организационных структур или бизнес-моделей в целях создания новой потребительской ценности, улучшения финансовых результатов и повышения производительности3.
Определение инновации как экономической категории необходимо для правильного понимания инновационной деятельности компаний. В этой связи под инновацией предлагается понимать новые или усовершенствованные товар или услуга, процессов или систем управления, используемых компаниями для успешного ведения бизнеса. 1 Шумпетер Й. А. Теория экономического развития. – М.: Эксмо, 2007. С. 162. 2 Менш Г. Неоклассические теории инноваций. – М.: Наука, 1981. С. 182. 3 Праздничных А.Н. «Построение инновационной экономики для будущего: закладывая фундамент устойчивого процветания » [Электронный ресурс] / М.Д. Хануз, А.Н. Праздничных // Доклад о конкурентоспособности России 2011. - Ч. 2. - С. 65. – Режим доступа: http://strategy.ru/UserFiles/File/Goverment/WEF_rus.pdf (дата обращения: 16.11.2014). Необходимым условием успешной финансовой деятельности современных компаний является их эффективная инновационная деятельность, позволяющая противостоять конкурентам, удовлетворять растущие запросы потребителей и контрагентов, наращивать собственный потенциал. П.Ф. Друкер придавал большое значение инновационной деятельности как особому инструменту, «позволяющему предпринимателю использовать перемены и превращать их в новые возможности для, например, открытия нового бизнеса или оказания новой услуги». По мнению П. Ф. Друкера, инновация в бизнесе фокусируется на экономической активности и представляет собой разработку и внедрение «нового, ранее не существовавшего, с помощью которого старые, известные элементы придадут новые очертания экономике данного бизнеса»1.
На наш взгляд, инновационная деятельность предприятия представляет собой целенаправленное преобразование производственного процесса, его структуры, организации, планирования, управления процессами создания, производства и реализации инновационной продукции, технологий, услуг для получения социально-экономического и экологического эффекта. Инновационная деятельность - это системный вид деятельности, включающий в себя осуществление комплекса научно-технических, проектно-технологических, организационных, финансовых, коммерческих мероприятий, результатом которых является создание, производство и коммерциализация инноваций2.
В российском законодательстве инновационная деятельность трактуется как деятельность (включая научную, технологическую, организационную, финансовую и коммерческую деятельность), направленная на реализацию инновационных проектов, а также на создание 1 См.: Друкер П.Ф. Бизнес и инновации: пер. с англ. – М.: ООО И.Д. Вильямс, 2009. С. 84. 2 Никулина О. В. Управление инновационным развитием промышленных предприятий в условиях кластеризации экономики: дис. … д-ра эк. наук. - Краснодар, 2012. С. 43. инновационной инфраструктуры и обеспечение ее деятельности1.
Согласно Стратегии инновационного развития Российской Федерации на период до 2020 года2, разработанной Министерством экономического развития России, инновационно-активным предприятием (организацией) является предприятие (организация), вне зависимости от организационно-правовой формы и вида деятельности, осуществляющее на постоянной (не разовой) основе разработку и внедрение новой или усовершенствованной продукции, технологических, управленческих процессов или иные виды инновационной деятельности.
Инновационной организацией признается юридическое лицо независимо от организационно-правовой формы и формы собственности, а также общественное объединение инноваторов, осуществляющее в качестве основной инновационную деятельность «де факто» и в соответствии с учредительными документами3.
В процессе анализа вышеперечисленных работ и проведенных исследований предлагается следующее определение инновационной компании – это юридическое лицо, имеющее в ряде своих целей генерацию, разработку и создание инноваций в производственные и управленческие процессы в рамках стратегии повышения стоимости своего бизнеса.
Согласно этому, была сформулирована авторская трактовка стоимости инновационной компании, представляющей собой совокупный показатель стоимости источников финансирования, имущественного комплекса и неопределенности, формируемой в процессе формирования и реализации инновационного потенциала компании. 1 ст. 2 Федерального закона от 23.08.1996 № 127-ФЗ (ред. от 21.07.2011 № 254-ФЗ) «О науке и государственной научно-технической политике» // Сборник законодательства Российской Федерации, 1996. № 35. С. 4137.
Параметры экономической эффективности реального опциона для оценки стоимости инновационной компании
Понятие «инвестиционный климат» отражает степень благоприятности ситуации, складывающейся в той или иной компании по отношению к инвестициям, которые могут быть в нее вложены. Оценка инвестиционного климата основывается на анализе факторов, его определяющих и способствующих экономическому росту1.
Реальный опцион представляет собой возможность для финансового менеджмента компании вносить изменения в планы развития инновационных проектов, изменять параметры принятых решений в соответствии с изменяющимися условиями рынка, увеличивать количество возможностей для своих инновационных проектов, тем самым увеличивая их стоимость, процент успешной реализации и оказывая положительное влияние на инвестиционный климат как самой компании, так и отрасли и страны, в которой она осуществляет свою деятельность.
Р. Брейли, С. Майерс рассматривая теорию реальных опционов, считают, что если компания обладает реальными опционами, которые дают возможность инвестировать деньги в новые прибыльные проекты, рыночная стоимость компании будет больше стоимости имеющихся у нее материальных активов. Гибкость, позволяющая приспосабливать инвестиционную активность к будущим возможностям, - это один из факторов, увеличивающих приведенную стоимость перспектив роста2.
Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин также отмечают, что методы оценки опционов обладают преимуществом перед традиционной моделью дисконтированного денежного потока, поскольку позволяют выявить и количественно измерить ценность гибкости3.
При управлении финансами или при оценке стоимости инновационных компаний, гибкость обладает наивысшей степенью полезности, поскольку именно инновационные проекты связаны с высокой долей неопределенности, с возможностью получения новой информации, которую благодаря реальным опционам возможно использовать для корректировки бизнес-плана. Цель применения данного механизма состоит в том, чтобы при наступлении нежелательных последствий принятых решений или реализации благоприятной рыночной конъюнктуры, менеджмент компании мог реализовать заранее сформированные планы развития инновационных проектов, позволяющие снизить влияние нежелательных факторов риска, или использовать их полезное воздействие. Подобный механизм хеджирования инновационной деятельности компании повышает эффективность управления рисками и позволяет участникам экономических отношений точнее разработать стратегию осуществления эффективных инвестиций.
Модель реальных опционов предоставляет менеджерам возможность планирования и управления стратегическими инвестициями и представляет синтез оценки рыночной стоимости и принятия инвестиционных решений в условиях неопределенности. Использование реальных опционов расширяет систему стратегических инструментов, выявляющих и оценивающих альтернативы. Так, модель реальных опционов объединяет методику проектного анализа и формирования корпоративной стратегии1.
При реализации реального опциона стоит учитывать, что гибкость в управлении компанией может привести и к негативным последствиям. Использование реальных опционов базируется на применении математических моделей, которые зачастую представляют собой идеальные модели, не всегда применимые на практике. Инновационная компания сталкивается с невозможностью применения инструмента на практике и тем самым лишается возможности менять свою управленческую политику в соответствии с рыночной ситуацией.
1 Масленкова О.Ф. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): учебное пособие. С.144. Также частое использование реальных опционов, постоянное изменение стратегии компании может оказать негативное влияние на развитие инновационного проекта и имидж компании как таковой. Инновационные проекты зачастую финансируются сразу несколькими источниками и не всегда инвесторы готовы изменять свои бизнес-планы, отказываться от скорой прибыли ради перспективы в будущем. При этом изменение управленческих решений связано с высокими затратами, требует существенного временного ресурса и сильно зависит от конкурентной среды на рынке.
Реальные опционы, как инструменты для достижения долгосрочных стратегических целей компании, связаны с высокими финансовыми затратами на свое исполнение. Следует отметить, что помимо затрат на создание бизнес-плана инновационного проекта и его успешной реализации, последуют затраты на создание бизнес-моделей для негативных сценариев развития инновационного проекта компании и методов его корректировки. Также компании придется понести затраты на трансакционные издержки, в данном случае подразумевающие под собой комиссионные и затраты на получение несовершенной информации, которая в последствии может сыграть роль риска.
Оценка стоимости инновационной компании с помощью реального опциона на примере компании ОАО «ФСК ЕЭС»
Автором сделан вывод, что внедряя открытые инновации компании могут выходить или создавать новые сегменты рынка, на которых они смогут потеснить своих отечественных или зарубежных конкурентов. Это в свою очередь приводит к увеличению объема продаж, повышению прибыли, также росту размера интеллектуального капитала компании. Данные характеристики позволяют компании повышать свою инвестиционную привлекательность для инвесторов. Согласно этому повышается ее стоимость, что позволяет сделать вывод, что открытые инновации могут выступать в качестве одного из инструментов разработки стратегии роста стоимости инновационной компании.
Разработка стратегии роста стоимости инновационной компании – сложный процесс, требующий учета неопределенности, касающейся результатов по срокам, затратам и эффективности реализации НИОКР и инноваций. В данном случае, одним из наиболее эффективных инструментов для разработки стратегии роста стоимости инновационной компании является реальный опцион. Особенность финансовой модели формирования стратегии стоимости
компании заключается в акцентировании на анализе инвестиционных рисков и оценке ставки доходности, отражающей альтернативные издержки всех лиц, заинтересованных в получении дохода от деятельности инновационной компании. Для ее определения применяются методы определения безрисковой ставки доходности капитала, которая находит свое отражение в формуле Блэка-Шоулза при оценке стоимости опционов.
Инвестиционные решения, применяемые к инновационному развитию компании, носят комплексный характер, охватывают практически все аспекты ее деятельности, оказывают влияние на процессы планирования, управление маркетингом и рекламу, связи с поставщиками, финансирование и прочее. В силу этого, неверное управленческое решение на любом этапе инновационного развития компании, будет дорого стоить. Реализация любого риска, даже запланированного менеджментом инновационной компании, может привести к серьезным финансовым проблемам, в том числе и к снижению стоимости компании. В ситуациях подобного рода, управление стоимостью инновационной компании может рассматриваться как управление портфелем реальных опционов.
Менеджмент компаний, использующих реальные опционы для формирования стратегии роста ее стоимости, может не только с помощью них хеджироваться от риска неопределенности, от негативных внешних факторов, снижающих капитализацию инновационной компании, но также и использовать их для альтернативного развития компании в случае благоприятной рыночной конъюнктуры. Не только финансовая гибкость повышает стоимость инновационной компании, но также и возможность для всех, заинтересованных в деятельности компании лиц, использовать реальные опционы на приостановку или возобновление деятельности, выход из бизнеса и т.д. Подобная перспектива является привлекательной как для собственников, так и для инвесторов. Она позволяет снизить финансовые риски при реализации инновационных процессов компании, следовательно, повышает стоимость инновационной компании в целом.
Впоследствии перед менеджментом инновационной компании встает вопрос об определении эффективности использования реального опциона в качестве элемента формирования стратегии роста стоимости инновационной компании.
Среди количественных показателей эффективности применения реального опциона можно выделить стоимость реализации реального опциона и показатели финансовой эффективности деятельности компании в сравнении двух альтернативных путей развития: без внедрения и с внедрением реального опциона в тот или иной момент времени.
Одновременно с осуществлением количественной оценки эффективности применения реального опциона, можно также рассмотреть и его качественные характеристики, относящиеся к управленческим решениям стратегического характера. В их число будут входить степень научной обоснованности модели применения реального опциона, многовариантность расчетов, расходы, связанные с проектными изысканиями и решениями, точность определения стоимости, сроков и последовательности реализации отдельного проекта в инновационном развитии компании.
В конечном счете, главным показателем эффективности применения реального опциона как инструмента финансового менеджмента для формирования стратегии роста стоимости инновационной компании, будет сама стоимость компании на различных этапах реализации стратегии. Для измерения стоимости инновационной компании, созданной менеджментом организации при помощи реальных опционов, может использоваться следующая формула: SVC =SVCS+ ДО, где (12) SVC - стоимость инновационной компании, имеющей в стратегии развития пакет реальных опционов, в момент времени t; SVCS- рыночная стоимость инновационной компании в момент времени t; RO – стоимость пакета реальных опционов, который заложен в стратегию развития стоимости инновационной компании.
Представленная формула может быть адаптирована для инновационной компании после завершения реализации стратегии роста ее стоимости с применением реального опциона. Соответственно этому будет целесообразно применять оценку наращенной прибыли и понесенных издержек к моменту завершения реализации стратегии.
Описанный подход к оценке эффективности применения реального опциона для формирования стратегии роста стоимости инновационной компании позволяет не только определить сравнительную оценку стоимости компании на разных этапах реализации стратегии, но также и оценить ключевые категории для развития стоимости инновационной компании, выявленные с учетом специфики стратегии развития компании.
Оценка эффективности модели применения реального опциона для оценки стоимости инновационной компании на примере компании ОАО «ФСК ЕЭС»
Финансовым менеджерам инновационных компаний целесообразно внедрять реальные опционы на развитие бизнеса в стратегию роста стоимости инновационной компании. Финансирование в непрофильные направления бизнеса инновационной компании могут быть очень привлекательны как для нее, так и для инвесторов. У компании появляется шанс привлечь не только внутреннее, но внешнее финансирование для реализации различных направлений деятельности инновационной компании. Тем самым, повысить свою рыночную стоимость.
На разных этапах своего развития инновационная компания сталкивается с необходимостью экономии на масштабах деятельности. В данном случае эффективным управленческим решением для руководства инновационной компании будет осуществление конгломератных сделок.
Конгломератные сделки – объединение компаний различных отраслей без наличия производственной общности, то есть слияния такого типа – это слияние фирмы одной отрасли с фирмой другой отрасли, не являющейся ни поставщиком, ни потребителем, ни конкурентом. В рамках конгломерата объединяемые компании не имеют ни технологического, ни целевого единства с основной сферой деятельности фирмы-интегратора2.
Инновационные компании, производящие свои товары и услуги только для одного сегмента рынка справедливо представляются инвесторам и собственникам высокорискованными. Следует отметить, что подобные компании часто сталкиваются с тем, что их справедливая стоимость оказывается ниже, чем стоимость, формируемая с учетом специфики компании. В этом случае для обеспечения защиты экономических интересов и экономической безопасности собственников, инвесторов и других лиц, заинтересованных в результатах финансовой деятельности инновационной компании, для повышения уровня деловой репутации и инвестиционной привлекательности, инновационным компаниям выгодно диверсифицировать свой бизнес.
По мнению А. Дамодарана, менеджеры приобретающих компаний полагают, что через покупку компаний в других сферах бизнеса и посредством диверсификации они смогут уменьшить волатильность прибыли и риск и увеличить потенциальную стоимость1.
Среди компаний, осуществивших конгломератные сделки такие крупные инновационные гиганты, как General Electric, Philips Electronics, Hanson и другие. Одной из крупнейших российских конгломератных сделок была совокупность сделок ГМК «Норильский никель» в 2013 году, когда компания диверсифицировала свой основной бизнес по добыче платиноидов за счет приобретения золотодобывающих компаний. В результате заключения конгломератных сделок ГМК «Норильский никель» упрочил свое финансовое положение, захеджировавшись от плавающего курса цен на платиноиды благодаря устойчивому курсу на золото. При этом ГМК «Норильский никель» продолжает реализовывать стратегию роста стоимости своей компании и избавляется от активов, которые не являются для них одновременно основными по профилю и прибыльными. В качестве примера может послужить сделка 2014 года, в ходе которой ГМК «Норильский никель» продал свои австралийские месторождения золота компании «Saracen Mineral».
При реализации стратегии роста стоимости инновационной компании, включающей в себя конгломератную сделку, инновационная компания преобразуется в многоотраслевую корпорацию, которая становятся намного более сильным конкурентом как на внутреннем, так и на внешнем рынках. При этом следует отметить, что формирование конгломерата из инновационной компании не усиливает внутриотраслевую конкуренцию, поскольку бизнес компании становится диверсифицированным. В результате конгломерации двух разных компаний они обе становятся более устойчивыми игроками на рынке, чего не могли бы сделать в индивидуальном порядке. По результатам заключения конгломератной сделки стоимость инновационной компании возрастет, в том числе и за счет синергетического эффекта, включающего в себя дополнительную стоимость объединенных компаний.
Диверсификация бизнеса инновационной компании позволяет не только увеличить свою долю на рынке, но и добиться комплексных продаж, предлагая потребителю продукты отдельных направлений, дополняющих друг друга. Компания добивается увеличения объемов продаж без каких либо дополнительных вложений в рекламу, а также уменьшает нестабильность продаж в целом по компании. В случае если компания, которая войдет в конгломерат, обладает потенциалом для проникновения на новые рынки или для их расширения, то стоимость инновационной компании-конгломерата в будущем возрастет за счет возможной будущей выгоды для инвесторов. М. Кэхилл отмечает, что многие компании делают ошибку, акцентируя технологические или производственные факторы, в то время как на самом деле самым критичным требованием конкурентоспособности являются затраты и/или маркетинг. Большинство потребителей покупают товар из-за привлекательности его свойств, удобств в эксплуатации, но никак не из-за технологии, по которой он разработан1.
Конгломератные сделки повышают устойчивость инновационной компании в глазах инвесторов, за счет чего прирастает внешнее финансирование, снижается его стоимость и риск банкротства. Более того, при неудачном развитии одного из направлений бизнеса инновационной компании – конгломерата существует возможность перехода в другое направление бизнеса, которое на данном этапе развития экономики будет более рентабельным.
Подобное управленческое решение может быть предпринято инновационной компанией в случае, если в стратегию ее развития был заложен реальный опцион на переключение. С помощью него у инновационной компании будет возможность адаптироваться к изменяющейся конъюнктуре рынка. В случае, если инновационная компания предложит инновационные разработки неиспользуемого направления бизнеса в других сферах, то данный шаг мог бы помочь окупить затраты на приостановку нерентабельного направления деятельности инновационной компании. Компания не в убыток себе приостанавливает нерентабельную деятельность и переключается на более выгодную в данный момент времени.
М.А. Лимитовский отмечает, что возможно несколько вариантов переключения бизнеса: переключение на другую технологию, переключение на другой рынок, переход на иной масштаб деятельности1. Именно конгломератные сделки позволяют реализовать сразу два варианта переключения бизнеса: они дают возможность выйти на новый рынок, а также перейти на иной, возможно, более крупный масштаб деятельности.