Содержание к диссертации
Введение
Глава 1. ФИКТИВНЫЙ КАПИТАЛ И ЕГО РОЛЬ В ВОСПРОИЗВОДСТВЕННЫХ ПРОЦЕССАХ 10
1.1. Сущностные представления о взаимосвязи ценных бумаг и процесса воспроизводства 10
1.2. Формирующиеся рынки: тенденции развития и современное состояние 22
1.3. Особенности азиатской модели корпоративного финансирования индустриального роста 44
Глава 2. МОБИЛИЗУЮЩАЯ РОЛЬ ФОНДОВОГО РЫНКА В ОРГАНИЗАЦИИ ИНВЕСТИЦИЙ 55
2.1. Отраслевые и макрофинансовые параметры развития формирующихся рынков 55
2.2. Фундаментальный инвестиционный анализ восточно-азиатского региона 71
2.3. Интеграция рынков капитала и мобилизация инвестиционных ресурсов 87
Глава 3. СИСТЕМА РЕГУЛИРОВАНИЯ И МЕХАНИЗМ РАЗВИТИЯ ФОНДОВОГО РЫНКА 102
3.1. Реструктурирование системы регулирования рынка ценных бумаг
102
3.2. Основные направления макрофинансового регулирования фондового рынка ПО
3.3. Конкурентность развития и усиление устойчивости фондовых рынков 121
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 130
СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ 136
ПРИЛОЖЕНИЯ 149
- Сущностные представления о взаимосвязи ценных бумаг и процесса воспроизводства
- Отраслевые и макрофинансовые параметры развития формирующихся рынков
- Реструктурирование системы регулирования рынка ценных бумаг
Введение к работе
Рынок ценных бумаг (РЦБ), являясь неотъемлемой частью финансовой системы государства, формирует основные источники экономического роста, концентрирует и распределяет необходимые экономике инвестиционные ресурсы. Вместе с тем РЦБ, как показывает мировой опыт, может быть источником масштабной финансовой нестабильности, макроэкономических рисков и социальных потрясений. Особенно проблемными являются формирующиеся фондовые рынки, к числу которых принадлежат рынки Юго-Восточной Азии (ЮВА), - одни из самых рискованных фондовых рынков мира.
Именно с формирующимися рынками ЮВА связаны наиболее серьёзные изменения на мировых фондовых рынках в 1990-е гг. Высокий динамизм, достижение качественных и количественных параметров развитых фондовых рынков некоторых европейских стран, с одной стороны, и огромная степень зависимости от внешних финансовых ресурсов развитых стран, заметно большая неустойчивость азиатских рынков, с другой - делали их отличительными от других формирующихся рынков.
Практика функционирования фондовых рынков ЮВА свидетельствует о том, что на их основе пока ещё не создан эффективный механизм перераспределения денежны* ресурсов на цели инвестиций. Большинство региональных рынков характеризуется спекулятивностью, высокой долей иностранных краткосрочных инвесторов, обращением ограниченной группы ценных бумаг. Свободное движение капиталов при искусственно завышенной доходности финансовых активов и закреплённом курсе национальных валют создало широкие возможности для спекулятивных манипуляций на азиатских рынках и последующих их падений. Присущие им олигополистическая структура, информационная асимметрия, сверхконцентрация на нескольких ценных бумагах определяли неизбежность спекулятивных операций.
Следствием указанных проблем явился финансовый кризис 1997-1998 гг., который фактически разрушил большую часть восточно-азиатских
фондовых рынков и поставил вопрос о корректировке стратегии их развития. Вместе с тем в последующие годы были сделаны лишь отдельные попытки государств, подвергшихся кризису, оценить его причины, осуществить регулятивные меры, которые обеспечили бы позитивное развитие фондовых рынков.
В этой связи актуальной научной проблемой является комплексная оценка перспектив развития фондовых рынков ЮВА на основе исследования макроэкономических факторов, влияющих на их динамику и конкурентоспособность, объективный анализ докризисной эволюции азиатских фондовых рынков, изучение международного опыта развития рынков ценных бумаг и проведения государствами макроэкономических стратегий в этой области.
Различным аспектам фондового рынка посвящены работы М.Ю. Алексеева, Б.И. Алёхина, А.В. Аникина, А.И. Буренина, А.П. Быкова, В.А. Галанова, Е.Ф. Жукова, О.А. Кандинской, А.А. Килячкова, М.Ю. Маковецкого, О.И. Мартыновой, Я.М. Миркина, Д.М. Михайлова, А.Д. Радыгина, Б.Б. Рубцова, А.В. Семенкова, Е.В. Семенковой, Ю.С. Сизова, А.Ю. Симановского, Е.Б. Соломатина, Е.С. Стояновой, О.В. Хмыз, Л.А. Чалдаевой и др.
Определённый вклад в исследование обозначенной проблемы в части исследования развития мирохозяйственных связей и глобализации мировой экономики внесли российские экономисты, такие, как М.В. Грачёв, М.Г. Делягин, А.А. Дынкин, В.Р. Евстигнеев, В.Л. Иноземцев, Л.Н. Красавина, С.Н. Кузмин, Д.С. Львов, СИ. Лушин, Д.М. Михайлов, А.Г. Мовсесян, В.А. Новосельский, Н.П. Обухов, и др.
К числу специальных публикаций, тема которых близка нашей теме исследования, можно отнести статьи и книги Буй Куок Хуанга, Дао Ле Миня, Ким Сан-Хвана, Лоренса Р. Клейна, Ли Сан Чжуна, Нгуена Тхи Тху Хонга и др.
Сохраняют значение фундаментальные исследования таких учёных, как Р. Брейли, Дж. Ван Хорн, Р. Гильфердинг, Р. Колб, К. Маркс, У. Шарп и др., относящиеся к классике экономической литературы.
Следует отметить, что большинство исследований не содержит комплексного изучения проблем развития формирующихся фондовых рынков,
их макроэкономических стратегий, отражает лишь отдельные аспекты таких стратегий, группы проблем или особенности отдельных рынков с учётом мирохозяйственных связей.
В существующей в России литературе по формирующимся фондовым рынкам последние рассматриваются в первую очередь с точки зрения инструментов, их видов и особенностей выпуска. При этом остаётся обойдённым вопрос об их абсолютных и относительных масштабах, а также о количественной соразмерности российско-азиатских рынков как потенциально конкурирующих. В значительной мере незаполненным остаётся пространство для исследований на макроэкономическом уровне региональных фондовых рынков как восточно-азиатского финансового центра концентрации и распределения инвестиций.
По-прежнему существует проблема прогноза структуры и динамики формирующегося РЦБ, основанного на влиянии мировой финансовой конъюнктуры и сложившейся модели рынка, её способности противостоять глобальным экономическим катаклизмам.
Необходимо дать оценку изменений в «индустрии ценных бумаг», связанных с развитием Интернета, глобализацией и дерегулированием финансовых рынков, региональной интеграцией капитала и появлением новых электронных торговых систем.
В российской экономической литературе фактически отсутствует анализ системы государственного регулирования формирующихся фондовых рынков, не рассматриваются возможности роста их конкурентоспособности, основанные на опыте развитых стран. Всё это определяет актуальность данного диссертационного исследования и его основные направления.
Цель исследования - оценка развития формирующихся рынков ценных бумаг ЮВА в условиях трансформации национальных моделей экономического роста под воздействием на них макрофинансовых, институциональных и геофинансовых факторов.
Для достижения этой цели поставлены следующие задачи:
обобщить теоретические взгляды на сущность современного РЦБ и выявить степень его воздействия на финансовое обеспечение воспроизводственных процессов;
определить место и роль формирующихся фондовых рынков в системе финансовых рынков различных стран, тенденции их развития в условиях глобализации экономики и распространения новых информационных технологий;
- раскрыть особенности азиатской модели развития экспортно-
ориентированной экономики в контексте соотношения банковского кредито
вания и фондового финансирования, привлечения иностранных инвестиций;
оценить возможности региональных фондовых рынков в перераспределении финансовых ресурсов на цели инвестиций на основе анализа их макро-финансовых параметров и инвестиционной привлекательности стран ЮВА;
раскрыть взаимосвязь инвестиционной политики с решением задач внутрирегиональной интеграции рынков капитала на примере стран ЮВА;
исследовать институциональную среду, в которой функционируют фондовые рынки ЮВА, и на этой основе предложить решения макроэкономического порядка, обеспечивающие рост их конкурентоспособности в сравнении с другими формирующимися рынками стран мира.
Объектом исследования в работе выступают рынки ценных бумаг ЮВА, рассматриваемые в сопоставлении с зарубежными развитыми и формирующимися фондовыми рынками, в том числе и российским, на основе анализа макроэкономических и институциональных факторов, влияющих на их развитие.
Предметом исследования служат финансово-экономические отношения формирующихся рынков ценных бумаг в условиях финансовой глобализации.
Методология диссертационной работы основана на принципах диалектической логики и системном подходе к исследованию проблемы развития фондовых рынков. В диссертации использованы методы анализа и синтеза теоретического и практического материала, индукции и дедукции. Анализ
фактических данных проведён с применением методов группировки, выбор-
ки, сравнения и обобщения. Графическое описание выполнено посредством графиков временных рядов и схем.
Теоретической основой диссертации явились труды российских и зарубежных учёных по проблемам функционирования финансовых рынков, анализа их влияния на экономическое развитие. В работе также использованы материалы научных конференций, публикации зарубежной и российской периодической печати, часть документов получена из сети Интернет. Некоторые информационные источники вводятся в российский научный оборот впервые.
Научная новизна результатов исследования:
По специальности 08.00.10 — финансы, денежное обращение и кредит:
Обосновано влияние финансового капитала, принявшего форму ценных бумаг, на инвестиционные и воспроизводственные процессы регионально-интегрированных национально-хозяйственных систем и в этой связи осуществлён расчёт макроэкономических параметров рынков ценных бумаг стран ЮВА, таких, как финансовая глубина экономики, степень влияния государства на состояние РЦБ посредством выпуска своих обязательств, регулирования процентных ставок, и проведена их аналитическая интерпретация в сопоставлении с российским фондовым рынком.
Автором уточнена сложившаяся точка зрения на приоритетную значимость РЦБ в финансовой системе как организационно-финансовой формы мобилизации, распределения и организации финансовых ресурсов для целей модернизации базовых отраслей экономик с последующим повышением степени интеграции стран субрегиона, созданием условий для относительно самостоятельного финансово-экономического развития.
Определены взаимосвязи между девальвацией валют, притоком иностранного капитала на фондовые рынки, повышением доходности государственных облигаций, стимулирующих рост общего доверия инвесторов к политике государств на финансовых рынках, переориентацией РЦБ на внутренние финансовые потребности, что выразилось в способности стран к инвестиционной регенерации и противостоянию глобальной рецессии.
4. Показана зависимость региональной интеграции фондовых рынков от
формирования институциональной структуры финансовых рынков стран
ЮВА, выраженная в создании инфраструктуры рынка финансовых услуг,
способной противодействовать негативным воздействиям колебаний миро
вых финансовых рынков, для чего необходим комплекс мер по совершенст
вованию регулирования формирующихся рынков на примере стран ЮВА и
России, включающий проведение государством интервенций на валютных и
фондовых рынках, определение пределов либерализации рынков капитала,
создание системы мониторинга и оценки рыночного риска, поддержку ста
новления рынков'корпоративных облигаций, снижающих негативное влия
ние мировой финансовой конъюнктуры и направленных на повышение роли
РЦБ в мобилизации и распределении финансовых ресурсов.
По специальности 08.00.14 -мировая экономика:
Выявлены подверженность отдельных финансовых систем стран ЮВА отрицательному воздействию концентрации финансовых рисков на валютных, кредитных и фондовых рынках, порождающих предкризисные явления, и частичная способность к противостоянию такому воздействию на фоне изменений в системе глобальных финансов. В этой связи для повышения устойчивости региональных 'экономических систем следует использовать преимущества глобальных финансов посредством интернационализации отношений собственности, привлечения иностранных инвестиций, снижения стоимости трансакций за счёт использования мировой финансовой инфраструктуры.
Раскрыты содержательные стороны современной модели на примере финансового сектора стран ЮВА, применение которой приводит к интернационализации финансов, способствует снижению стоимости инвестиционных ресурсов, ускоряет и рационализирует перелив финансового капитала за рамки национальных границ.
7. Определена взаимосвязь между повышением степени устойчивости
РЦБ стран ЮВА и ростом влияния рынка информационных услуг, порож
дающих новые финансовые технологии и инструменты: электронные методы
расчётов по финансовым услугам, торговля финансовыми инструментами и обеспечение профессиональной деятельности на биржевом и внебиржевом рынках ценных бумаг.
8. Определены последствия либерализации фондовых рынков ЮВА, выражающиеся в изменении синергетического эффекта взаимодействия финансового и реального сектора, приводящего к трансформации организационных структур финансовых институтов в направлении консолидации ресурсного потенциала в обществе.
Практическая значимость темы исследования обусловлена всё большей интеграцией восточно-азиатских стран в мировую экономику, ростом зависимости их финансовых рынков от мировых финансовых потоков. Ряд выводов диссертации позволяет лучше оценить перспективы динамики российско-азиатских фондовых рынков как мировых финансовых центров.
Ввиду того, что часть фондовых рынков ЮВА может выступать прямым конкурентом российскому фондовому рынку в области привлечения инвестиций, знание особенностей их функционирования может послужить руководством по инвестициям для частных и институциональных инвесторов.
Макроэкономическая неопределённость развития формирующихся рынков диктует необходимость изучения опыта развитых стран в организации регулятивной инфраструктуры. В диссертации сформулированы некоторые практические рекомендации по совершенствованию систем регулирования как фондовых рынков ЮВА, так и фондового рынка России.
Основные научные результаты исследования нашли отражение в статьях общим объёмом 3,6 п.л. Автор выступал с докладами на Международной научно-практической конференции «Инвестиционный потенциал экономического роста в условиях глобализации» (г. Сочи, 2004 г.), студенческой научной конференции «Актуальные проблемы экономической науки» (г. Краснодар, КубГУ, 2004 г.). Материалы диссертации используются в преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг», «Биржевое дело», «Рынки ценных бумаг
зарубежных стран» для студентов КубГУ.
Сущностные представления о взаимосвязи ценных бумаг и процесса воспроизводства
Воспроизводственные процессы в трансформационной экономике являются той областью научно-практического исследования, от степени разработанности которой зависит решение ряда экономических проблем институционального характера. Это обстоятельство объясняется прежде всего тем, что воспроизводственная сфера в эпоху смены хозяйственной системы подвергается как качественным, так и количественным изменениям. С одной стороны, они способствуют формированию рыночного механизма инвестирования, с другой - усиливают неопределённость инвестиционных решений и в переходный период требуют макроэкономического регулирования со стороны государства.
Особое место в этих процессах занимают ценные бумаги, опосредующие инвестиционный процесс. С экономической точки зрения они могут рассматриваться как особая форма существования капитала и как специфический инвестиционный товар. Ценные бумаги «составляют фиктивный капитал, образуемый капитализацией дохода» [55, с. 518], «ценная бумага является особым инвестиционным товаром, его родовой чертой является способность удовлетворять потребность экономических субъектов в приращении капитала» [50, с. 17]. Ценные бумаги (акции, облигации и др.) свидетельствуют о предоставлении денег в ссуду или на создание (развитие) различных предприятий. В связи с этим они дают их владельцам право на получение определённого дохода (в виде процента или дивиденда).
С появлением ценных бумаг и распространением практики их использования постепенно складывается и механизм их движения. Ценные бумаги, как и любой другой товар, также должны иметь устойчивую сферу своего свободного обращения, иметь свой рынок. Это предполагает, что «рынок ценных бумаг, как и другие рынки, представляет сложную организационно-экономическую систему с высоким уровнем целостности и законченности технологических циклов» [61, с. 13]. В то же время ценные бумаги - товар весьма специфический. Соответственно рынок ценных бумаг отличается от всех других (товарных, денежных и т.п.) рынков прежде всего особым характером товара, который на нём обращается (т.е. ценными бумагами). В свою очередь это также определяет специфический состав участников рынка, его местоположение, порядок функционирования, правила регулирования и т.п.
Рынок ценных бумаг - неотъемлемая часть финансовой системы государства, характеризующаяся институциональной и организационно-функциональной спецификой и обеспечивающая трансформацию сбережений и других временно свободных ресурсов в инвестиции и выбор оптимальных направлений их последующего производительного использования. В этом контексте рынок ценных бумаг с сопутствующей ему системой финансовых институтов является в современных условиях той сферой, в которой формируются основные финансовые источники экономического роста, концентрируются и распределяются необходимые экономике инвестиционные ресурсы.
Следует отметить, что в период построения основ рыночной экономики в России отношение к рынку ценных бумаг носило неопределённый и часто меняющийся в зависимости от политической конъюнктуры характер. В более ранний период в отечественной экономической науке фактически полностью отрицалась какая бы то ни было позитивная роль фиктивного капитала в процессе воспроизводства: «Фиктивный капитал - капитал, который существует в виде ценных бумаг, приносящих доход их владельцу в отличие от действительного капитала, вложенного в различные отрасли хозяйства, фиктивный капитал не имеет внутренней стоимости и не является реальным богатством, а поэтому не выполняет никакой функции в процессе капиталистического воспроизводства» [74, с. 408]. Таким образом, в основе аргументации обычно лежал тезис о том, что ценные бумаги сами по себе не имеют внут ренней стоимости, поэтому и капитал, в них отражённый, является не действительным, а фиктивным.
Тезисы К. Маркса о фиктивности капитала, представленного в форме ценных бумаг, об отрыве величины фиктивного или, по его выражению, «иллюзорного» капитала от стоимости реального капитала, о «чрезвычайном уменьшении» фиктивного капитала во времена кризисов [55, с. 543], его критика спекуляции были использованы в отечественной экономической литературе периода 1920-1980-х гг. для негативной оценки института ценных бумаг как такового в системе доказательств, относящихся к усилению общего кризиса капитализма и роли финансовой олигархии.
Экономические кризисы характеризуются как «разбухание фиктивного капитала и рост кредитной надстройки» «всё в большем отрыве от узкого производственного базиса» [26, с. 441]. «Разбухание фиктивного капитала на современном этапе общего кризиса капитализма свидетельствует об усилении загнивания и паразитизма капиталистической системы хозяйства» [89, с. 469]. «Распространение фиктивного капитала в форме мелких акций было и остаётся одним из важнейших способов обогащения и усиления мощи финансовой олигархии» [74, с. 323-324].
Отраслевые и макрофинансовые параметры развития формирующихся рынков
В рассмотренных нами теоретических положениях о типах финансовых и хозяйственных систем развивающихся экономик была отмечена способность финансовой и отраслевой структуры хозяйства оказывать влияние на формирование рынка ценных бумаг. Продолжая рассуждения в этом направлении, следует акцентировать внимание на условиях формирования финансовых систем этих стран и роли государства в их трансформации.
Дело в том, что в индустриальных странах финансовая структура хозяйства, как правило, складывалась длительное время, её формирование носило эволюционный характер. В развивающейся и переходной экономике расширенное вмешательство государства, проводящего реформы, внесло масштабные изменения в финансовую структуру этих стран, создало нестабильность и сформировало искажения в финансовой структуре, которые могут длительное время влиять на рынки ценных бумаг в этих странах.
В связи с этим возникла необходимость исследования отраслевых и макрофинансовых параметров рынка ценных бумаг, отражающих его возможности как перераспределительной системы финансовых ресурсов на цели инвестиций.
Дефицит инвестиций как элемент финансовой структуры макроэкономики прямо определяет величину спроса на ценные бумаги. Характерной особенностью текущего десятилетия стал острый дефицит инвестиций для модернизации экономики России. По оценкам специалистов потенциальная потребность России в инвестициях на ближайшие 4-5 лет составляет 400-500 млрд дол. [143, с. 20]. Размер дефицита инвестиций в экономику составляет 40-70% потребности (табл. 2.1) (при падении цен на нефть и другое российское экспортное сырьё дефицит может достигнуть 80-90%).
Реструктурирование системы регулирования рынка ценных бумаг
Исследование макрофинансовых и отраслевых факторов, воздействующих на восточно-азиатские фондовые рынки, дает возможность разработки направлений их регулирования, а также комплекса мер, снижающих негативное влияние мировой финансовой конъюнктуры и обеспечивающих повышение роли рынка ценных бумаг в мобилизации и распределении денежных ресурсов.
В программном документе Международной организации комиссий по ценным бумагам (ИОСКО) «Цели и принципы регулирования в области ценных бумаг» [162] определены три основные цели этого регулирования:
- защита инвесторов;
- обеспечение прозрачности и эффективности рынка и честных правил торговли;
- снижение уровня систематического риска.
Все три цели тесно взаимосвязаны и взаимозависимы. Многие из тех требований, которые помогают сохранять честный и прозрачный рынок, одновременно снижают и уровень систематического риска. Точно так же меры, направленные на снижение систематического риска, облегчают защиту инвесторов.
Кроме того, регулирование фондового рынка может преследовать и другие цели. Например, в условиях экономического кризиса 1997, 1998 гг. и в России, и в странах Юго-Восточной Азии регулирование было ориентирова-но непосредственно на стимулирование инвестиций.
На Первом Всероссийском совещании по рынку ценных бумаг и срочному рынку (Москва, 22 декабря 1998 г.) отмечалось, что в условиях глубочайшего кризиса, в котором оказался российский фондовый рынок в 1998 г., акцент в регулировании должен быть сделан именно на поощрении инвестиций и экономическом росте, а не на утяжелении регулятивной инфраструктуры рынка, «которая во всё большей мере начинает носить жёстко регламентированный характер в отсутствие самого объекта регулирования»1.
Однако на данный момент, как показывает проведённый анализ, цели регулирования фондовых рынков не достигнуты в полной мере. Это можно отнести в равной степени как к России, так и к странам Юго-Восточной Азии. Они лишь частично выполняют свою функцию по перераспределению денежных средств для инвестиций в экономику, в ряде стран остаются незначительными по объёму, олигополистическими, асимметричными в распределении информации, с высокими значениями рыночного риска, преимущественно спекулятивными. В послекризисный период практически воспроизводится та же структура рынка акций, которая стала причиной азиатско-российского кризиса.
Реализацию целей призвана обеспечивать система регулирования фондового рынка, которая в настоящее время имеет два уровня: саморегулирование профессиональных участников и регулирование государства.
Исторически первым возникло саморегулирование, которое осуществлялось фондовыми биржами. Собственно, одна из функций фондовой биржи и раньше, и теперь как раз и заключается в выработке и соблюдении определённых правил поведения на фондовом рынке, и фондовые биржи являются, помимо организаторов торговли, также саморегулируемыми организациями.
Государственное регулирование возникает значительно позже. В конце XIX - начале XX в. в некоторых странах появляются законы о компаниях, которые регламентируют отношения внутри компаний (акционерных обществ) и отношения компания-акционер.
