Содержание к диссертации
Введение
Глава I. ТЕОРЕТИКО-МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ СОВЕРШЕНСТВОВАНИЯ ВТОРИЧНОГО РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ С ЦЕЛЬЮ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ РОССИЙСКИМИ ПРЕДПРИЯТИЯМИ 8
1. Формирование высоколиквидного рынка ценных бумаг с целью повышения капитализации российских предприятий 8
2. Условия формирования российских публичных компаний 31
3. Возможности диверсификации функций финансовых посредников 51
Глава II.НАПРАВЛЕНИЯ РАЗВИТИЯ СОВРЕМЕННОЙ ИНФРАСТРУКТУРЫ РЫНКА КОРПОРАТИВНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ 70
1. Перспективы развития ведущих российских торговых систем 70
2. Формирование рынка российских еврооблигаций и ценных бумаг иностранных
эмитентов 87
3. Влияние интернет-трейдинга на формирование вторичного рынка
корпоративных ценных бумаг 98
Глава III. ПОВЫШЕНИЕ ПОТЕНЦИАЛА ВТОРИЧНОГО РЫНКА ЦЕННЬГХ БУМАГ ПУТЕМ ВЫПУСКА НОВЫХ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ 108
1. Развитие рынка корпоративных облигаций 108
2. Анализ перспектив вторичного рынка коммерческих ценных бумаг 128
3. Направления формирования рынка акций высокотехнологичных компанийЫО
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 147
ЛИТЕРАТУРА 150
- Формирование высоколиквидного рынка ценных бумаг с целью повышения капитализации российских предприятий
- Перспективы развития ведущих российских торговых систем
- Развитие рынка корпоративных облигаций
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Важнейший вопрос, который стоит сейчас перед российской экономикой заключается в методах проведения модернизации экономики и развития инвестиционной сферы. Построение развитого фондового рынка в настоящей ситуации является одним из немногих способов цивилизованного решения проблемы развития экономики России и преодоления на данной основе серьезнейших социально-экономических проблем. Национальные интересы России заключаются в повышении капитализации российского рынка ценных бумаг, ставящей задачу формирования высоколиквидного вторичного рынка.
Развитие фондового рынка является объективно необходимым условием привлечения инвестиций в российскую экономику. Но становление этого рынка в свою очередь обусловливается формированием вторичного рынка ценных бумаг. Публичные первичные размещения акций, ставящие своей целью привлечение финансовых ресурсов, а не установление контроля над предприятием в России практически не реализуются. Ценные бумаги корпоративных эмитентов во многих случаях рассматриваются не как средство эффективного инвестирования, а как только спекулятивный инструмент.
На всём протяжении 90-х г. г. отечественные и иностранные инвесторы, действующие на вторичном рынке корпоративных ценных бумаг, испытывали острый дефицит ликвидных и доходных, с приемлемыми уровнями рисков, финансовых инструментов, в которые они могли бы вложить денежные средства. При этом почти все фондовые ценности, претендовавшие в прошедшем десятилетии на роль таких финансовых инструментов, не давали возможности вкладывать средства в производство. Уровень доходности по государственным ценным бумагам был значительно выше доходности по ссудам реальному сектору и ценным бумагам, выпускаемым предприятиями.
Отечественные капиталы направлялись, в первую очередь, на инвестиции в ГКО-ОФЗ, а не на финансирование реального сектора экономики. В связи с коллапсом рынка государственных ценных бумаг и умеренной политикой заимствования ресурсов, проводимой государством, открываются огромные перспективы для развития рынка корпоративных ценных бумаг.
Проблемы финансового рынка находятся в России в последние годы в центре внимания как властных структур, так и науки. Вместе с тем, такой аспект финансово-экономических проблем как повышение ликвидности вторичного рынка корпоративных ценных бумаг требует привлечения дополнительного внимания. Рассмотрение ряда проблем вторичного рынка позволяет выявить новые стороны и аспекты совершенствования финансового рынка.
Необходим тщательный анализ путей повьппения ликвидности, расширения спектра торгуемых ценных бумаг. Для решения данных задач необходимо изучение всего комплекса вопросов, связанных с работой вторичного рынка ценных бумаг, включая расширение функций и услуг, предоставляемых финансовыми посредниками, а также подходом российских предприятий к формированию рынков ценных бумаг.
Именно эти проблемы определяют актуальность работы и являются основным содержанием настоящего исследования.
Цель и задачи исследования.
Основная цель работы состоит в исследовании механизма активизации вторичного рынка корпоративных ценных бумаг в инвестиционном процессе российской экономики. В соответствии с основной целью в диссертационном исследовании решаются следующие задачи:
оценить основные направления развития вторичного рынка ценных бумаг российских предприятий с позиции их соответствия задачам стратегического развития финансово-экономической сферы страны;
исследовать и обосновать теоретико-методологические положения повьппения капитализации российского фондового рынка, ее роль в системе национальной безопасности страны;
определить общеметодологические подходы формирования в России публичных компаний, работающих на принципах открытости и ставящих целью привлечение ресурсов с использованием рынка ценных бумаг;
обосновать необходимость присутствия на рынке значительного объема различных корпоративных ценных бумаг, позволяющих рьшку полнокровно функционировать, привлекая массового инвестора;
определить перспективы развития организаторов торговли, выработать рекомендации по повышению эффективности их взаимодействия с функциональными звеньями инфраструктуры рынка.
Предметом исследования диссертационной работы являются отношения по поводу формирования и развития рынка корпоративных ценных бумаг.
В качестве объекта исследования выступает рынок российских корпоративных ценных бумаг, с целью его качественной и количественной оценки и оптимизации работы эмитентов, финансовых посредников и инвесторов, позволяющей выстраивать инвестиционные стратегии, управляя через механизм вторичного рынка ценных бумаг привлечением и размещением финансовых ресурсов при заданных уровнях рисков, доходности и ликвидности.
Решение этих задач связано с необходимостью определения и исследования основных направлений развития фондового рынка, анализа тенденций, сложившихся в этой области, оценки возможностей расширения спектра торгуемых инструментов и повышения их ликвидности.
Научная методология исследования базируется на современных достижениях теории и практики, принятых законах и указах и других нормативно-правовых актах Президента РФ, Совета Федерации РФ, Правительства РФ, ФКЦБ и Банка России, регулирующих и определяющих направления финансово-экономической политики в РФ и стратегию развития фондового рынка страны, результатах научных исследований ученых и специалистов1, работах научно-исследовательских организаций в области фондового рынка.
Информационное обеспечение исследования основывается на статистических и аналитических материалах Правительства РФ, Госкомстата РФ, Министерства финансов РФ, Министерства экономического развития и торговли РФ, Совета безопасности РФ, ЦБ России, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг, ведущих фондовых бирж страны, материалах конференций и симпозиумов.
В процессе исследования для решения отдельных задач автором использованы элементы экспертного, сравнительного и системного анализа,
Важное внимание исследованию проблем российского рынка ценных бумаг уделено Миркиным Л.М., Буклемишевым О.В., Генкиным АС, Чесноковым С, Перцевым А.П., Фитуни Л. Л., Бердниковой Т.Б. и др.
определить перспективы развития организаторов торговли, выработать рекомендации по повышению эффективности их взаимодействия с функциональными звеньями инфраструктуры рынка.
Предметом исследования диссертационной работы являются отношения по поводу формирования и развития рынка корпоративных ценных бумаг.
В качестве объекта исследования выступает рынок российских корпоративных ценных бумаг, с целью его качественной и количественной оценки и оптимизации работы эмитентов, финансовых посредников и инвесторов, позволяющей выстраивать инвестиционные стратегии, управляя через механизм вторичного рынка ценных бумаг привлечением и размещением финансовых ресурсов при заданных уровнях рисков, доходности и ликвидности.
Решение этих задач связано с необходимостью определения и исследования основных направлений развития фондового рынка, анализа тенденций, сложившихся в этой области, оценки возможностей расширения спектра торгуемых инструментов и повышения их ликвидности.
Научная методология исследования базируется на современных достижениях теории и практики, принятых законах и указах и других нормативно-правовых актах Президента РФ, Совета Федерации РФ, Правительства РФ, ФКЦБ и Банка России, регулирующих и определяющих направления финансово-экономической политики в РФ и стратегию развития фондового рынка страны, результатах научных исследований ученых и специалистов1, работах научно-исследовательских организаций в области фондового рынка.
Информационное обеспечение исследования основывается на статистических и аналитических материалах Правительства РФ, Госкомстата РФ, Министерства финансов РФ, Министерства экономического развития и торговли РФ, Совета безопасности РФ, ЦБ России, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг, ведущих фондовых бирж страны, материалах конференций и симпозиумов.
В процессе исследования для решения отдельных задач автором использованы элементы экспертного, сравнительного и системного анализа,
Важное внимание исследованию проблем российского рынка ценных бумаг уделено Миркиным Л.М., Буклемишевым О.В., Генкиным АС, Чесноковым С, Перцевым А.П., Фитуни Л. Л., Бердниковой Т.Б. и др.
- разработаны предложения по расширению рыночного инструментария путем формирования в России рынка двойных и простых складских свидетельств, векселей, других коммерческих ценных бумаг, а также рьшка ценных бумаг высокотехнологичных компаний
Практическое значение и апробация работы. Содержащиеся в диссертации теоретические выводы и практические предложения могут использоваться федеральными органами, эмитентами ценных бумаг, финансовыми посредниками при анализе перспектив развития вторичного рьшка российских корпоративных ценных бумаг и построении политики работы на фондовом рынке. Целесообразно использование рекомендаций российскими предприятиями в рамках реализуемых программ по выводу ценных бумаг на биржевой рынок сцелью привлечения инвестиционных ресурсов.
Практические рекомендации, обоснованные в диссертации, были использованы при построении систем риск-менеджмента в АКБ «Росбанк», а также андеррайтинге ценных бумаг корпоративных эмитентов, в частности, при выпуске облигаций ОАО «Московский комбинат хлебопродуктов».
Основные положения диссертационной работы докладывались на симпозиумах и семинарах, состоявшихся в 2000-2001 гг. в Институте экономики РАН.
Публикации: по материалам диссертации опубликовано 2 работы общим объемом 6,6 п. л.
Формирование высоколиквидного рынка ценных бумаг с целью повышения капитализации российских предприятий
Успешное реформирование российской экономики, ставящее задачей достижение стабильного экономического роста требует привлечения значительных инвестиционных ресурсов в реальный сектор. При этом важнейшую роль в данном процессе должен играть рынок ценных бумаг, обеспечивающий перелив средств из финансового в производственный сектор. В настоящих условиях ключевой проблемой является стадия привлечения инвестиций, активизация инвестиционного предложения ресурсов, что требует анализа и поиска наиболее эффективных источников ресурсов.
Российский рынок ценных бумаг не является рынком капитала как в развитых западных странах, и характеризуется высокой долей инвестиций спекулятивного характера и высочайшей степенью концентрации вторичного рынка (более 80% от объема торгов приходится на акции пяти эмитентов, таких как «Газпром» и РАО «ЕЭС»1). При этом на рынке практически нет акций компаний, созданных не в результате приватизационных процессов.
Сейчас вторичный рынок российских акций является по сути спекулятивным механизмом, оторванным от реального производства и обслуживающим краткосрочные спекулятивные операции. Акция воспринимается исключительно как «финансовый инструмент», слабо связанный с реальной деятельностью эмитента и привлечением им капитала.
Инвестиции в общей постановке определяются наличием сбережений (накоплений) и финансируются за их счет, в силу чего исходным пунктом в инвестировании является накопление части доходов. Между доходом и капиталом (в его физической и денежной форме) существует взаимная связь, которая реализуется при помощи ряда финансовых механизмов. Так, при превращении капитала в доход и дохода в капитал основными являются механизмы потребления капитала (превращение капитала в доходы), превращение доходов в капитал (сохранение капитала и инвестиций), механизмы приведения сбережений и инвестиций в равновесие.
Исходя из данного положения можно отметить, что в функционировании вторичного рьшка корпоративных ценных бумаг можно выделить два основных контура - индикативно-спекулятивный и инвестиционный. В рамках индикативно-спекулятивного контура происходит подмена функции акции конкретного эмитента понятием «финансовый инструмент», на стоимость ценных бумаг в данном контуре общее положение дел в экономике страны, и корреляция происходит главным образом с макроэкономическими показателями. На вторичном рынке российских корпоративных ценных бумаг сложился только этот контур, при этом интерес к данным ценным бумагам носит краткосрочный характер.1 Создание полноценного инвестиционного контура будет возможно только тогда, когда развитый вторичный рьшок станет необходим для проведения первичных размещений акций и привлечения инвестиционных ресурсов.
Анализ эффективной модели вторичного рынка ценных бумаг связан с охватом широкого круга вопросов, в том числе и проблемных, с точки зрения данного рынка как единой сложной многофункциональной системы, С позиций системного анализа необходимо исследование перспективы инвестиционных возможностей российской экономики, а также детальная характеристика деятельности отдельных элементов данного рьшка, включая эмитентов, финансовых посредников и инвесторов.
По нашему мнению, построение высоколиквидного рьшка корпоративных ценных бумаг, обслуживающего рынки капитала и являющегося необходимым элементом привлечения инвестиционных ресурсов российскими предприятиями требует определения эффективного соотношения инвестиционного и спекулятивного моментов на данном рынке. При этом необходимо четко понимать, что спекулятивность является неотъемлемым свойством фондового рьшка, но если данная функция приобретает приоритетное развитие, то данный рьшок сужает возможности развития реального производства.
Перспективы развития ведущих российских торговых систем
При рассмотрении перспектив развития вторичного рынка ценных бумаг российских предприятий следует тщательно проанализировать направления развития российских бирж и проблемы, стоящие перед ними. При этом необходимо учитывать не только внутрироссийские, но и международные тенденции формирования торгово-расчетной инфраструктуры фондового рынка. Необходимость активизации инвестиционного процесса обусловливает поиск новых форм решения проблемы развития, связанного с формированием современной инфраструктуры вторичного рынка, обслуживающей рынки инвестиционных ресурсов, включая отечественные и зарубежные источники капитала, в том числе свободные средства предприятий и населения.
Комплекс инфраструктурного обеспечения вторичного рынка является сложным механизмом, включающим биржи, клиринговые системы, депозитарии, информационные агентства, рейтинговые агентства, обслуживающие финансовые структуры, обеспечивающие поступление денежно-кредитных ресурсов инвестиционного процесса: банки, страховые организации, финансовые компании. Важнейшую роль в построении эффективной инфраструктуры играют торговые площадки1.
Стихийность процесса создания российского фондового рынка предопределила существование различных торговых систем, а также множественность депозитариев - специализированных организаций, использующих различные технологии в процессе хранения и учета ценных бумаг. В общем виде схема взаимодействия элементов инфраструктуры рынка ценных бумаг представлена на схеме 6.
В настоящее время на российском фондовом рынке функционируют три основные торговые площадки, хотя лицензию организатора торговли, выдаваемую ФКЦБ, имеют около 20 бирж. Это Московская межбанковская валютная биржа, Российская торговая система и Московская фондовая биржа. Наряду с ММВБ, РТС, МФБ ведущими региональными торговыми площадками является Санкт-Петербургская валютная биржа и биржа «Санкт-Петербург», на которой организованы торги по акциям «Газпрома», а также достаточно активно проходили торги по облигациям городского облигационного займа Санкт-Петербурга, а также ряда других регионов. В целом же практика показывает, что именно ММВБ и РТС наиболее интересны для инвесторов и эмитентов. В этой связи особую важность представляет сравнительный анализ достоинств и недостатков данных торговых систем и определение перспективных путей их развития.
Каждая из трех ведущих бирж отличается по инфраструктуре, объектам торгов и участникам. Это представляет определенные затруднения для участников, поскольку для совершения операций на всех биржах им необходимо иметь три депозитарных счета и нести связанные с этим издержки. Это касается в первую очередь крупных и средних компаний, работающих на всех трех площадках. Нельзя не согласиться со специалистами, отмечающими, что «современные торгово-расчетные системы (особенно биржевые) должны предоставлять своим участникам возможность заключать сделки с ценными бумагами без коренных изменений в схемах работы с клиентами»1
Сложившаяся структура участников демонстрирует, что рынок ММВБ интересен в первую очередь отечественным инвесторам, заключающим сделки в рублях и активно использующим внутридневные колебания цен. Рынок же РТС в большей степени интересен для крупных институциональных инвесторов и иностранцев, заключающих сделки как в рублях, так и в валюте. На рынке МФБ операции совершают все группы участников, заинтересованные в совершении операций с акциями «Газпрома»2.
Российская торговая система исторически является старейшей системой, обслуживающей вторичный рынок российских корпоративных ценных бумаг. Изначально РТС являлась внебиржевой торговой системой Работа данной системы началась в 1994 г. с предоставления участникам возможности выставлять индикативные котировки, и только в мае 1995 года, когда индикативные цены были отменены, а выставляемые в системе котировки стали обязательными для исполнения, начались регулярные торги акциями. До 1997 г. РТС являлась фактически единственной торговой площадкой по акциям, действовавшей в России.
Конкуренцию ей составила ММВБ, начавшая с 1997 г. проводить регулярные торги по акциям некоторых российских эмитентов. Данный проект стартовал на базе сложившейся инфраструктуры ММВБ, обслуживавшей рынок ГКО. До кризиса 1998 г. ММВБ не составляла серьезной конкуренции РТС, объемы торгов по корпоративным бумагам в Секции фондового рынка составляли порядка 20% от объема торгов в РТС. Если до 1999 г. ММВБ существенно отставала от РТС по объемам торгов, то с середины 1999 г обороты торгов начали сравниваться, а к середине 2000 г. ММВБ уверенно вышла на лидирующее место.
Развитие рынка корпоративных облигаций
Одним из наиболее динамично развивающихся российских финансовых рынков в настоящее время стал рынок корпоративных облигаций. В условиях дефицита денежных ресурсов эффективным методом кредитования предприятий является размещение облигационных займов. Важной особенностью этих займов является то, что выпуск данного вида ценных бумаг не влияет на структуру собственности предприятия. Долгое время выпуск облигаций был практически невыгоден по причине чрезмерно высоких ставок процента, вызванных активной политикой государства по заимствованию путем выпуска ГКО. Произошедшие после кризиса 1998 г. события изменили ситуацию, и в настоящее время предприятия имеют возможность привлекать средства под меньшие процентные ставки.
Рынок корпоративных облигаций в России не мог возникнуть и развиваться до августовского кризиса в условиях, когда государство, а с 1996-97 гг. субъекты федерации и муниципалитеты проводили агрессивную политику заимствований на внутреннем рынке, "откачивая" свободные ресурсы для финансирования бюджетных дефицитов. В результате такой политики процентные ставки держались на слишком высоком для эмитентов уровне. Только после кризиса 1998 г., когда государство отказалось от практики активных заимствований, наметилась достаточно устойчивая тенденция к снижению процентных ставок, и у предприятий и банков появилась возможность выйти на этот рынок со своими облигациями.
В этой связи организация рынка корпоративных облигаций может считаться показательным явлением. Впервые за последние годы на российском фондовом рынке формируется ликвидный сектор, при помощи которого предприятия смогут привлекать ресурсы в виде долгосрочных инвестиций. Вместе с тем, процесс создания рынка корпоративных облигаций со всей наглядностью обнажил недостатки отечественного фондового рынка, ограничивающего возможности эмитентов по использованию данных инструментов. На сегодняшний день на развитие рынка корпоративных облигаций в России влияют следующие факторы:
1. Снизились процентные ставок на рынке долговых обязательств. Дальнейшее уменьшение инфляции способствует росту интереса к доходным финансовым инструментам.
2. Повышение кредитного рейтинга Российской Федерации. Как правило, повышение суверенного кредитного рейтинга автоматически влечет за собой пересмотр рейтингов для корпоративных и других облигаций.
3. Умеренная политика заимствования со стороны правительственных органов, что создало дефицит на рынке внутренних долговых обязательств, повысив тем самым привлекательность корпоративных облигаций.
4. Наличие эффективной инфраструктуры фондового рынка, включающей в себя биржи, расчетные и депозитарные организации.
Начало рынку корпоративных облигаций было положено в 1999 г, когда прошло размещение облигаций "ЛУКОЙЛА", "Газпрома", РАО "ЕЭС России" и ряда других компаний. Всего за период 1999-2001 годах были размещены корпоративные облигации на общую сумму более 55 млрд. рублей по номиналу (в том числе в 2000 году - более 29 млрд. руб.). При этом по данным Госкомстата, иностранные инвестиции в российскую промышленность в 2000 году составили 4,7 млрд. долл. Рынок корпоративных облигаций демонстрирует как количественный, так и качественный рост. Размещались как короткие (до 6 месяцев), так и длинные (до 4 лет) выпуски, что позволяет говорить о значительной диверсификации и формировании многими компаниями развернутой программы привлечения финансовых ресурсов с использование механизма облигационных займов.
