Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1. Методологические основы эффективного управления суверенными фондами 12
1.1 Теоретические особенности формирования и использования средств суверенных фондов 12
1.2 Современные методы оценки эффективности управления суверенными фондами 32
ГЛАВА 2. Анализ эффективности управления суверенными фондами в Российской Федерации 55
2.1 Характеристика механизма формирования и использования средств суверенных фондов 55
2.2 Оценка эффективности инвестирования средств суверенных фондов 76
2.3 Анализ организационной структуры управления средствами суверенных фондов 95
ГЛАВА 3. Пути повышения эффективности управления суверенными фондами в Российской Федерации 101
3.1 Направления совершенствования механизма управления российскими суверенными фондами 101
3.2 Моделирование эффективного инвестиционного портфеля Резервного фонда и Фонда национального благосостояния 117
3.3 Развитие инвестиций в инфраструктурные проекты 131
Заключение 144
Список литературы 151
- Современные методы оценки эффективности управления суверенными фондами
- Оценка эффективности инвестирования средств суверенных фондов
- Моделирование эффективного инвестиционного портфеля Резервного фонда и Фонда национального благосостояния
- Развитие инвестиций в инфраструктурные проекты
Введение к работе
Актуальность темы исследования. Существующие экономические реалии
требуют более пристального внимания к функционированию суверенных фондов,
которые, с одной стороны, можно рассматривать как финансовые резервы, с
другой стороны, они являются крупнейшими участниками международного
финансового рынка. Зачастую использование средств суверенных фондов остается
единственным возможным антикризисным инструментом, позволяющим
восполнить недополученные в период кризиса доходы бюджета, стабилизировать финансовые рынки, обеспечить приемлемый уровень ликвидности в кредитной системе государства, восстановить потребительский спрос и доверие граждан к финансовой системе. Суверенные фонды зарекомендовали себя как действенный инструмент государственного воздействия на экономику более чем в 50 странах мира, в том числе в Российской Федерации.
Сырьевая зависимость экономики и ее усиление в долгосрочном периоде не оказывает мультиплицирующего эффекта на уровень жизни населения. Свойство невозобновляемости и исчерпаемости природных ресурсов накладывает существенное ограничение и на экономическое развитие страны.
Зависимость российской экономики от нефтегазовых доходов постоянно возрастает. Степень диверсификации российской экономики за период функционирования в России суверенных фондов не изменилась. Так, по данным Росстата и Банка России на 01 июля 2014 года доля валовой добавленной стоимости, создаваемой добывающей отраслью, в общем объеме валовой добавленной стоимости, формируемой всей экономикой, выросла в 2013 году по сравнению с 2003 годом на 4,2% и составила 10,8%, а доля экспорта сырой нефти, нефтепродуктов, природного газа, сжиженного газа в общем объеме экспорта выросла на 13,8% и составила 68% от общего объема экспорта товаров.
Усиливающаяся зависимость экономики России от цен на энергоресурсы
является причиной макроэкономической, региональной и структурной
дестабилизации экономического развития. Для обеспечения сбалансированности
федерального бюджета при падении цен на нефть, а также для обеспечения стабильности национальной валюты в России функционируют Резервный фонд и Фонд национального благосостояния. По данным Минфина России на начало 2015 года объем средств Резервного фонда составил 4 945,49 млрд. рублей, а объем средств Фонда национального благосостояния достиг величины в 4 388,09 млрд. рублей, в совокупности - около 12,1% ВВП страны.
Несмотря на внушительные накопления, есть основания предполагать, что управление Резервным фондом и Фондом национального благосостояния характеризуется низкой эффективностью.
Инвестирование средств российских суверенных фондов характеризуется использованием консервативной инвестиционной стратегии, которая на долгосрочном временном интервале не является оптимальной и нуждается в корректировке.
Главными недостатками при организации управления суверенными фондами в России являются: неразвитость системы критериев оценки эффективности управления, слабая увязка профиля обязательств фондов с их целями создания, отсутствие долгосрочной инвестиционной стратегии - что в итоге снижает как эффективность государственного финансового регулирования социально-экономических процессов, так и макроэкономическую устойчивость страны.
В этой связи вопросы уточнения методологических основ управления суверенными фондами, разработки их долгосрочной инвестиционной стратегии в настоящее время являются актуальными.
Степень разработанности проблемы. Активная роль суверенных фондов в
финансовой и экономической политике исследовалась М.А. Абрамовой,
Л.М. Архипцевой, С.Ю. Витте, А.П. Вавиловым, Ю.М. Ворониным,
Е.Т. Гайдаром, Е.Т. Гурвичем, М.В. Данилиной, Е.А. Ермаковой,
М.Ю. Копейкиным, А.Л. Кудриным, А.Ю. Кнобелем, Е.В. Лебединской, О.В. Павлюковой, Г.С. Пановой, Е.М. Петриковой, А.В. Розановым,
Б.Б. Рубцовым, Э.С. Рустамовым, О.Г. Солнцевым, В.К. Сенчаговым, А.Н. Сухаревым, А.В. Улюкаевым, А.Б. Фельдманом и другими.
Различные аспекты проблем, связанных с управлением суверенными фондами, исследовали зарубежные ученые, в частности, Я. Абдих, М. Аллен, Ш. Бернштайн, М. Виллафуерте, Ф. Гартон, А. Гельба, Р. Грава, Д. Джонсон-Калари, Д. Дэвис, Ф. Конрад, К. Къяр, Д. Лернер, П. Лопез-Мерфи, С. Монтенегро, Р. Оссовски, А. Ройтман, А. Феделино, Д. Урбан, Х. Хессе, Р.Ф. Харрод, Э.Х. Хансен, Б. Шреер, В. Шуберт и другие.
Функционированию суверенных фондов на рынках ценных бумаг были посвящены работы М.Г. Бароновской, П.А. Казакевича, А.В. Левченко.
В отечественных и зарубежных публикациях, посвященных суверенным фондам, основной акцент делается на исследовании вопросов повышения доходности управления портфелем инвестиций суверенных фондов, выборе определенного направления расходования средств суверенных фондов. При этом практически не рассматриваются проблемы управления суверенными фондами как финансовыми резервами, их результативность как инструмента государственного экономического регулирования, не оценивается эффективность управления суверенными фондами.
Необходимость проведения комплексного исследования механизма
управления суверенными фондами определяет постановку его цели и задач.
Целью диссертации является решение научной задачи развития методологии формирования и использования средств суверенных фондов, имеющей существенное значение для теории управления финансовыми резервами и повышения результативности государственного финансового регулирования социально-экономических процессов в Российской Федерации.
Для достижения указанной цели поставлены следующие задачи:
— уточнить цели формирования суверенных фондов и их типологию, принципы формирования и использования средств суверенных фондов, а также
элементы управления суверенными фондами и предложить инструменты их реализации;
разработать систему критериев и параметров для оценки эффективности управления различными видами суверенных фондов;
обосновать комплекс мер по повышению эффективности управления суверенными фондами;
разработать долгосрочные инвестиционные стратегии суверенных фондов, основанные на сочетании различных классов активов и их удельных весов в портфеле.
Объектом исследования являются суверенные фонды.
Предметом исследования являются финансовые отношения, возникающие в процессе формирования и использования средств суверенных фондов.
Научная новизна исследования заключается в развитии методологических подходов к управлению суверенными фондами, в частности, в уточнении содержания управления в соответствии с принципами эффективного и ответственного управления государственными финансами, а также в обосновании критериев и параметров оценки эффективности управления.
Новыми являются следующие научные результаты:
-
Дополнены и уточнены принципы формирования и использования средств суверенных фондов: стратегической координации, полноты формирования и использования средств фонда, целеполагания в управлении, эффективного управления, социальной ответственности, эффективного инвестирования, независимости, прозрачности (С. 23-32). Применение данных принципов позволило научно обосновать необходимость уточнения целей функционирования суверенных фондов в Российской Федерации и состав средств, зачисляемых в эти фонды.
-
Уточнены содержание и элементы управления суверенными фондами, что является основой для совершенствования формирования и использования средств этих фондов (С. 32-36). К элементам управления в работе отнесены:
целеполагание, установление правил формирования и использования средств фонда, разработка инвестиционной стратегии, формирование организационной структуры управления, формирование и использование средств фонда, инвестирование средств фонда, учет и отчетность операций со средствами фонда, а также контроль деятельности фонда. При этом управление предлагается рассматривать как деятельность управляющего фондом по разработке и совершенствованию инвестиционной стратегии, правил, методов и способов формирования и использования средств суверенных фондов и приведение их в состояние, позволяющее достичь цели создания фондов. Деятельность управляющего фондом должна осуществляться с учетом предложенных в диссертации принципов формирования и использования средств суверенных фондов.
-
Разработана система критериев и параметров для оценки эффективности управления различными видами суверенных фондов (С. 36-52). При этом в качестве критериев предложены: обеспечение устойчивости бюджета; проведение антициклической бюджетной политики; обеспечение ликвидности активов фонда, максимизация доходности инвестиций при адекватном уровне риска, социально-экономическая эффективность инвестиционных проектов, обеспечение максимальной прозрачности деятельности, соответствие степени использования конъюнктурных доходов выбранной бюджетной политике.
-
Определены концептуальные подходы к разработке долгосрочной инвестиционной стратегии суверенных фондов Российской Федерации на основе моделирования эффективной границы портфелей Резервного фонда и Фонда национального благосостояния и уточнения критериев отбора инфраструктурных проектов для финансирования за счет средств суверенных фондов (С. 116-140). Такой подход позволяет, с одной стороны, повысить доходность портфельных инвестиций, с другой – обеспечить устойчивые темпы социально-экономического развития страны за счет инвестирования в наиболее приоритетные проекты.
Теоретическая и практическая значимость исследования.
Теоретическая значимость исследования состоит в том, что основные выводы и положения диссертации развивают методологические основы управления суверенными фондами, формируют современные подходы к формированию, инвестированию и использованию средств суверенных фондов, определяют условия эффективного управления суверенными фондами различных видов.
Практическая значимость исследования заключается в том, что разработанные в диссертации теоретические положения, рекомендации, методики, предложения по внесению изменений и дополнений в нормативные правовые акты направлены на повышение эффективности функционирования суверенных фондов как инструментов государственного финансового регулирования и могут быть использованы органами государственной власти при уточнении организационно-правовых и методических основ управления суверенными фондами.
Наиболее значимыми авторскими разработками являются:
— методика критериальной оценки эффективности управления
суверенными фондами;
— рекомендации по отбору инфраструктурных проектов, финансируемых за
счет средств суверенных фондов;
— алгоритм формирования эффективной границы портфелей российских
суверенных фондов.
Методология и методы исследования. Методологическую основу исследования составили принципы диалектического познания. В процессе исследования были применены общенаучные методы и приемы познания, в частности, анализ и синтез, метод восхождения от абстрактному к конкретному, метод идеализации, метод формализации, метод сравнения, метод моделирования, метод индукции и дедукции.
В качестве теоретической основы использованы результаты
фундаментальных и прикладных исследований, опубликованных в научно-
практических статьях, монографиях, диссертациях, материалах международных организаций и научных конференций.
В качестве эмпирической базы исследования использовалась информация из
аналитических обзоров и материалов МВФ, центральных банков, интернет-
ресурсов, посвященных суверенным фондам. Информационной базой
статистических и вероятностных расчетов послужили данные, размещенные на
официальных сайтах Федерального казначейства, Министерства финансов
Российской Федерации, Банка России, Института исследования суверенных
фондов, а также данные информационно-аналитических агентств «Bloomberg» и
«Thompson Reuters».
Область исследования. Диссертационная работа выполнена в соответствии с пунктом 2.10 «Концепция и системный анализ государственных финансов» Паспорта специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит (экономические науки).
Положения диссертации, выносимые на защиту:
-
тенденции развития суверенных фондов, выявленные на основе изучения зарубежного и отечественного опыта создания и функционирования суверенных фондов, определяющие особенности формирования и использования средств суверенных фондов, разработки и реализации инвестиционных стратегий (С. 18-23);
-
концептуальные подходы к эффективному управлению суверенными фондами (С. 31-36);
-
методический аппарат оценки эффективности управления суверенными фондами исходя из целей и задач их функционирования (С. 36-52);
-
инструментарий формирования долгосрочной инвестиционной стратегии суверенных фондов, основанный на риск-ориентированном подходе к формированию инвестиционных активов в портфеле фондов (С. 117-130);
-
критерии выбора инфраструктурных проектов для инвестирования средств российских суверенных фондов (С. 131-133; С. 135-136; С.139-140).
Степень достоверности, апробация и внедрение результатов
исследования.
Достоверность результатов диссертационной работы подтверждается тем, что концепция исследования основывается на общенаучных принципах познания экономических явлений, учитывает требования эффективного управления государственными финансовыми активами. Все предлагаемые в исследовании решения аргументированы с использованием системного подхода, методов экспертных оценок, статистического анализа и сравнений, базируются на изучении отечественного и зарубежного опыта управления государственными финансовыми активами, анализе широкого круга источников информации. В процессе исследования были использованы современные методики сбора и обработки исходной информации, данные Росстата, Министерства финансов Российской Федерации, Федерального казначейства.
Основные положения и результаты исследования обсуждались и получили одобрение на международной конференции «Экономические и социальные науки: прошлое, настоящее и будущее» (Москва, ФГОБУ ВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации», ОАО «Институт исследования товародвижения и конъюнктуры оптового рынка», 10 апреля 2012 года); на 1 Международном конкурсе научных работ студентов и аспирантов (Москва, ФГОБУ ВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации», март - май 2012 года); на международной конференции «Экономика в условиях глобализации мировых экономических процессов» (г. Львов, Украина, Общественная организация «Львовская экономическая фундация», 5-6 апреля 2013 года).
Диссертация выполнена в рамках научно-исследовательских работ, проведенных в Финансовом университете по комплексной теме «Устойчивое развитие России в условиях глобальных изменений» по кафедральной подтеме «Развитие финансовой системы Российской Федерации в условиях глобальных изменений».
Материалы диссертации используются в практической деятельности Отдела управления суверенными фондами Департамента государственного долга и государственных финансовых активов Министерства финансов Российской Федерации. В частности, используется алгоритм формирования эффективной границы портфелей, основанный на оптимизации сочетания различных видов ценных бумаг и их весов в инвестиционных портфелях, сформированных за счет средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния. Долгосрочные целевые ориентиры по доходности и риску, полученные с помощью указанного алгоритма, используются в рамках разработки долгосрочной инвестиционной стратегии Резервного фонда и Фонда национального благосостояния.
Использование результатов диссертационной работы способствовало улучшению качества анализа управления суверенных фондов Российской Федерации и повышению эффективности размещения средств указанных фондов.
Материалы исследования используются кафедрой «Государственные и
муниципальные финансы» ФГОБУ ВО «Финансовый университет при
Правительстве Российской Федерации» в преподавании учебных дисциплин:
«Государственные и муниципальные финансы», «Государственные и
муниципальные доходы».
Внедрение результатов диссертации в указанных организациях
подтверждено соответствующими справками.
Публикации. По теме диссертации опубликовано 7 работ общим объемом 6,47 п.л. (авторский объем – 6,02 п.л.), в том числе 5 статей общим объемом 6,02 п.л. (авторский объем – 5,57 п.л.) опубликованы в рецензируемых научных изданиях, определенных ВАК Минобрнауки России.
Структура и объем работы обусловлены целью, задачами и логикой проведенного исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы из 159 источников и 9 приложений. Основной текст диссертации изложен на 150 страницах, содержит 30 таблиц, 13 формул и 22 рисунка.
Современные методы оценки эффективности управления суверенными фондами
В последнее время, экономисты часто оперируют понятием Sovereign Wealth Fund (SWF) «суверенный фонд благосостояния», а также используют схожие понятия «суверенный фонд», «фонд национального благосостояния», «стабилизационный фонд», «государственный финансовый резерв» и другие. В «Современной энциклопедии. 2000» слово «souverain» от французского переводится как высший, верховный и имеет два значения: 1) осуществляющий верховную власть; 2) обладающий суверенитетом, независимый, самостоятельный [140]. Прилагательное «суверенный» применительно к фондам с учетом сложившейся практики в инвестиционном сообществе означает «государственный».
Термин «суверенный фонд» впервые употребил А. Розанов, который определил суверенные фонды как государственные инвестиционные фонды и обратил внимание на функциональные отличия суверенных фондов от традиционных государственных пенсионных фондов и золотовалютных резервов, используемых в рамках реализации денежно-кредитной политики [124]. Он отметил, что в экономике наблюдается процесс, когда управляющие суверенными фондами, будь то центральные банки или правительства стран, переходят от традиционного управления государственными резервами к управлению суверенным благосостоянием. При этом за суверенными фондами не закрепляются определенные обязательства и в отличие от золотовалютных резервов или государственных пенсионных фондов их средства инвестируются в активы с повышенным профилем риска.
Ключевым моментом в отделении суверенных фондов от остальных государственных финансовых резервов, по нашему мнению, является то, что суверенные фонды, по своей сути, являются инструментом реализации государственной экономической политики и их средства используются для достижения определенных макроэкономических целей. К данным целям можно отнести: стабилизацию расходов бюджета или стабилизацию курса национальной валюты, осуществление сбережений для будущих поколений, финансирование будущих расходов, связанных с пенсионным обеспечением, за счет инвестиционного дохода и обеспечение устойчивых темпов социально-экономического развития страны.
В макроэкономическом масштабе любое государство, имеющее значительную долю конъюнктурных доходов в общем объеме доходов бюджета, стремится создать механизм, который бы защищал бюджет от неблагоприятных колебаний доходов, а также стремится выстроить эффективную систему управления бюджетными излишками, полученными в благоприятные периоды. дополнительный доход экономики (бюджета) - доход, возникающий вследствие превышения мировыми ценами на ресурс или товар их стандартного уровня. Существенный вклад в развитие теории бюджетных излишков внес С.Ю. Витте, который указывал, что «бюджетные избытки» могут образовываться как в результате составления бюджета, так и в результате его исполнения, при этом их целесообразно сохранять в специальных «запасных фондах», составляющих «наличность государственного казначейства» [38, С. 512]. Экономисты начала 20-го века высказывали мнения об отказе от формирования подобных фондов, указывая на то, что зарубежная практика создания таких фондов не применима к России и необходимо на всю сумму бюджетных избытков снизить налоговое бремя или погасить часть государственного долга.
По мнению С.Ю. Витте, действительно, в экономически развитых странах, где значительное число расходных статей «застраховано» поступлениями из разнообразных источников национального дохода, созданием таких фондов выгоднее пренебречь. Но в развивающейся России «запасные фонды» были необходимым условием для нормального функционирования бюджета.
Бюджетные избытки и сейчас являются условием для обеспечения сбалансированности бюджетов и фактором для сохранения доверия со стороны международных участников к государственным обязательствам современной России.
В основу создания суверенных фондов была положена кейнсианская парадигма «противоциклической экономической политики». Английский экономист Р.Ф. Харрод, являясь приверженником кейнсианской теории, видел под функционированием суверенного фонда с одной стороны реализацию «антициклической политики государства», а с другой стороны реализацию функции государственного антикризисного регулирования [51, С. 143-147].
Харрод полагал, что функционирование суверенного фонда должно быть ориентировано на решение задач и достижение целей антициклической бюджетной политики, при этом формирование и использование средств фонда должно быть увязано с монетарной политикой, проводимой государством. Важнейшим моментом в теории ученого было положение о том, что средства фонда должны расходоваться на снижение налогов в кризисные для экономики периоды, на финансирование общественно важных работ, на покрытие бюджетного дефицита. При этом с помощью средств фондов должно осуществляться воздействие на занятость и «покупательную силу», то есть на «эффективный спрос».
Иных суждений по поводу предназначения суверенных фондов придерживался Э.Х. Хансен, который рассматривал суверенные фонды в качестве инструмента для регулирования денежной массы в стране [50, С. 279]. Основное назначение суверенных фондов по Хансену состоит в обеспечении стабильности курса национальной валюты, улучшении покупательной способности валюты, что стимулирует рост реальных располагаемых доходов граждан. Таким образом, первоначальным и главным объектом воздействия с помощью средств суверенных фондов является покупательная ценность валюты.
Исходя из описанных теоретических суждений о назначении суверенных фондов, можно сделать вывод, что идеи Хансена и Витте несколько уже, чем идеи Харрода, но они, безусловно, и сегодня соответствуют двойственному характеру суверенных фондов: фискальному и денежно-кредитному. Вышеуказанные суждения приведены в таблице 1 и в таблице А.1 приложения А.
Оценка эффективности инвестирования средств суверенных фондов
Под влиянием возросшего внутреннего спроса из-за роста цен на сырье вклад в валовую добавленную стоимость оптовой и розничной торговли, здравоохранения и социальных услуг, операций с недвижимостью и арендой вырос: с 32% в 2005 году до 35% в 2012 году, практически копируя динамику развития добывающей отрасли в отдельные периоды. То есть отрасли, специализирующиеся на «неторгуемых» товарах и услугах, ощущают подъем, а несырьевой сектор, специализирующийся на «торгуемой» продукции, не может вслед за ростом цен на энергоресурсы повысить себестоимость продукции, так как легко может быть заменен импортными аналогами по фиксированным мировым ценам. Как следствие, обрабатывающий сектор постепенно становится неконкурентоспособным на внутреннем рынке.
Вышеописанная тенденция является свидетельством прогрессирующей «голландской болезни»: Россия постоянно находится в макроэкономической, региональной, структурной нестабильности из-за волатильности цен на сырьевых рынках. В мировой практике до сих пор не выработаны инструменты успешной борьбы с данным феноменом, однако есть ряд рецептов, сдерживающих его развитие. Наиболее популярными из них являются изъятие большей части сырьевой ренты государством для сдерживания развития нефтегазового сектора и формирование золотовалютных резервов с целью удержания укрепления национальной валюты, а также перераспределения данной ренты в другие отрасли с целью диверсификации экономики.
Создание суверенных фондов является лишь частью комплекса мер борьбы c вышеуказанным феноменом. При определенных условиях данные меры позволяют ускорить темпы экономического роста. Однако ряд экономистов утверждают, что они являются в основном «замораживающим» способом борьбы – убираются симптомы, но «болезнь» не лечится, изымаются средства, которые могли быть направлены на инвестиции в развитие наукоемких отраслей, в конце концов, степень диверсификации экономики не изменяется [104, С. 19]. Характеристика механизма формирования и использования средств российских суверенных фондов, а также оценка результатов инвестирования средств фондов за весь период их работы позволит выявить положительные и негативные стороны функционирования фондов. На основе критериев эффективности, предложенных в первой главе исследования, оценим эффективность управления российскими суверенными фондами. Стабилизационный фонд Российской Федерации
О создании суверенного фонда с целью страхования федерального бюджета от конъюнктурных колебаний доходов сообщил Президент Российской Федерации, Путин В.В., в бюджетном послании Федеральному собранию Российской Федерации, который предложил перейти к формированию федерального бюджета из двух частей, одна из них должна обеспечивать исполнение обязательств бюджета, другая часть должна формироваться за счет конъюнктурных доходов бюджета. При этом особо подчеркивалось, что эффективное управление нефтегазовыми доходами позволит прекратить «проедание» данных доходов.
Так, в начале 2002 года за счет остатков средств федерального бюджета был образован финансовый резерв в объеме 88,8 млрд. рублей. Основной финансовой задачей резерва было сглаживание пиков платежей по внешнему долгу Российской Федерации. Федеральным законом о федеральном бюджете было предусмотрено, что управление средствами резерва осуществляет Министерство финансов Российской Федерации в порядке, определяемом Правительством Российской Федерации. В течение 2002-2003 годов был принят ряд нормативно-правовых актов, определяющих основные принципы управления средствами финансового резерва, но по своей сути резерв представлял собой так называемый «аналитический показатель по счету остатков средств федерального бюджета». В декабре 2003 года Бюджетный кодекс Российской Федерации был дополнен главой, регламентирующей порядок управления средствами Стабилизационного фонда Российской Федерации. В январе 2004 года в Стабилизационный фонд Российской Федерации были перечислены остатки средств финансового резерва на начало 2004 финансового года в размере 106,3 млрд. рублей.
Фонд должен был обеспечивать сбалансированность федерального бюджета при падении цен на нефть и способствовать стабилизации и диверсификации российской экономики, а также обеспечивать связывание излишней долларовой ликвидности, не допуская прогрессирование «голландской болезни». Более детализировано данные задачи предполагали: стерилизацию избыточной эмиссии в условиях отсутствия четкого механизма увязывания поступлений экспортной выручки с аккумулированием избыточной долларовой ликвидности; стабилизацию фискальной политики – предотвращение роста непроцентных расходов в период роста цен на нефть и сглаживание снижения расходов в периоды обвала цен на сырье. В основу механизма формирования и использования средств Стабилизационного фонда Российской Федерации было положено правило «средней цены». В фонде аккумулировались поступления средств вывозной пошлины на нефть и НДПИ при цене на нефть превышающей базовую цену, используемую при планировании бюджета. Средства фонда направлялись на финансирование дефицита федерального бюджета при падении цены на нефть ниже базовой. При этом базовая цена на нефть фиксировалась в Бюджетном кодексе. Если объем фонда превышал уровень в 500 млрд. рублей, то сумма превышения могла быть использована на иные необходимые, по мнению правительства цели (погашение государственного долга, покрытие дефицита Пенсионного фонда Российской Федерации).
Уже к концу 2004 года в результате высоких цена на нефть марки «Urals» объем фонда достиг порогового значения в 500 млрд. рублей. Основными источниками формирования средств фонда являлись дополнительные доходы федерального бюджета, образуемые расчетным путем за счет превышения цены на нефть над базовой ценой, и остатки средств федерального бюджета на начало соответствующего финансового года.
Анализ структуры формирования и использования средств фонда за весь период его функционирования показал, что фонд формировался за счет дополнительных доходов федерального бюджета (87% поступлений), остатков средств федерального бюджета на начало финансового года (10% поступлений) и процентных доходов от размещения средств фонда (3% поступлений). При этом большую часть дополнительных доходов федерального бюджета составляли поступления от вывозной таможенной пошлины на нефть - 58%, остальная часть приходилась на налог на добычу полезных ископаемых (далее - НДПИ). Результаты анализа представлены в таблице 4.
Моделирование эффективного инвестиционного портфеля Резервного фонда и Фонда национального благосостояния
Вариация ВВП в Российской Федерации по результатам исследования, проведенного учеными, с 2004 года по 2007 год на 83% определялась ценой на нефть. Значимой переменной в уравнении формирования бюджетных доходов был нефтегазовый ВВП. Расходы федерального бюджета России на 87% определяются ценой на нефть и нефтегазовыми доходами. То есть рост расходов бюджета на 87% объяснялся ростом цены на нефть. При росте цены на нефть и нефтегазового ВВП возрастал объем расходов федерального бюджета, а при снижении цены на нефть и снижения нефтегазового ВВП объем расходов снижался. Отсюда следует, что бюджетная политика в России имела и, по всей видимости, исходя из результатов вышеприведенного расчета, имеет проциклический характер, что в свою очередь препятствует реализации стратегии переориентации экономики на несырьевой вектор и усиливает зависимость экономики от цен на нефть.
Очевидно, что задача снижения зависимости экономики от цен на энергоносители является сложной и не решается в течение нескольких лет. Однако уже сейчас явная процикличность бюджетной политики, существенные колебания ненефтегазового дефицита, а также его значительный объем не внушают оптимизма в части выполнения данной задачи. Как отмечалось во второй главе данной работы исполнение законодательных нормативов ненефтегазового дефицита и нефтегазового трансферта возможно только в периоды конъюнктурно высоких цен на энергоресурсы. В периоды низких цен исполнение бюджетных нормативов невозможно. Возросшие во время благоприятной экономической конъюнктуры расходы федерального бюджета необходимо финансировать за счет средств Резервного фонда, а в некоторых случаях за счет Фонда национального благосостояния. Выявленная процикличность бюджетной политики не только создает риски для федерального бюджета, складывающиеся в вероятной невозможности финансирования расходов федерального бюджета в периоды низких цен на нефть, но и нарушает бюджетную безопасность страны. Стабильность бюджетных расходов обеспечивает снижение процикличности национальной экономики и является одним из важнейших факторов ее устойчивого развития.
Эффективность управления средствами Резервного фонда и Фонда национального благосостояния определяется тем, насколько достигаются цели управления. Так, Правительство РФ под целью управления средствами российских суверенных фондов понимает обеспечение сохранности средств и получения стабильного уровня доходов от их размещения в долгосрочной перспективе. Оценка управления средствами суверенных фондов исходя из обеспечения сохранности средств и получения дохода позволит понять эффективность функционирования только части данного механизма, без оценки формирования и использования средств. Нельзя забывать о главных целях, ради которых создавались суверенные фонды в России, именно исходя из них необходимо оценивать эффективность формирования, использования и управления средствами суверенных фондов.
Напомним, что функционирование Резервного фонда и Фонда национального благосостояния, как составной части механизма снижения зависимости экономики России от колебаний цен на энергоресурсы, состоит из формирования и использования (в том числе размещения) средств фондов. Воздействие на отдельную часть, без учета остальных, неизбежно приведет к перекосам и дальнейшей неработоспособности механизма. Так, если средства фондов формируются по четким и адекватным правилам, но отсутствует порядок использования средств, то возникнет ситуация, связанная с так называемым «размытием профиля обязательств фондов». После этого последует неопределенность в инвестиционном процессе и не удастся эффективно осуществить размещение средств фондов.
Эффективность формирования и использования средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния также зависит от качества бюджетного планирования и прогнозирования нефтегазовых доходов. В ходе бюджетного процесса прогнозируется величина нефтегазовых доходов, величина ненефтегазового дефицита федерального бюджета, определяется будущая потребность в средствах Резервного фонда и Фонда национального благосостояния для финансирования расходов федерального бюджета в очередном финансовом году и в будущих периодах. Из-за чрезмерной волатильности цен на нефть очень сложно качественно спланировать величину нефтегазовых доходов, поступающих в федеральный бюджет. Трудно ответить на вопрос будет ли в текущем финансовом году цена на нефть превышать цену, используемую при составлении бюджета, или же наоборот, цены окажутся ниже прогнозного значения. Качество оценки и прогнозирования основных экономических показателей экономики России непосредственно определяют возможность реализации механизма снижения влияния конъюнктурных доходов на федеральный бюджет.
Методология бюджетного планирования, направленная на определение ненефтегазового дефицита федерального бюджета была призвана выявлять доходы, напрямую зависящие от цен на энергоресурсы, однако она не учитывала «расширительного импульса экономики» [111, С. 56]. При снижении цен на нефть федеральный бюджет недополучает не только существенную часть нефтегазовых доходов, но и часть налоговых доходов от ненефтегазового сектора. Экономически целесообразно рассчитывать не дополнительные доходы федерального бюджета, а все конъюнктурные доходы федерального бюджета. К примеру, в зарубежной практике бюджетного планирования к конъюнктурным доходам относят: часть налога на прибыль нефтегазовых компаний, налог на добавленную стоимость медной компаний (Медный стабилизационный фонд Чили), экспортные пошлины на цветные металлы.
В 2009 году учеными-экономистами Института экономики переходного периода был проведен анализ структурной и конъюнктурной составляющих налоговой нагрузки в российской экономике [41, С. 133-134]. На основе выделения структурной и конъюнктурной составляющих темпов роста ВВП в реальном выражении учеными было осуществлено разложение налоговых поступлений в бюджетную систему России. Были произведены расчеты, позволившие перейти к разложению темпов роста ВВП на структурную и конъюнктурную составляющие. Это позволило выделить структурные и конъюнктурные компоненты налоговых поступлений в бюджетную систему России. В соответствии с результатами анализа прогрессивности налогов по цене на нефть ученые пришли к выводу, что прогрессивность поступлений НДС и ЕСН в долях ВВП по цене не наблюдалась. Однако поступления налога на прибыль организаций и налога на доходы физических лиц (НДФЛ) в долях ВВП были прогрессивны по цене на нефть.
Развитие инвестиций в инфраструктурные проекты
Результаты моделирования эффективного инвестиционного портфеля Резервного фонда и Фонда национального благосостояния, осуществленного с помощью пакета прикладных программ «MATLAB» подтвердили гипотезу о неоптимальности текущих инвестиционных портфелей российских суверенных фондов.
Согласно вероятностной модели, используемой для описания динамики доходностей инвестирования в индексы финансовых активов суверенных фондов, средняя ожидаемая доходность портфеля, состоящего из долговых обязательств иностранных государств согласно фактической нормативной структуре средств Фонда национального благосостояния и Резервного фонда, утвержденной Правительством Российской Федерации, в долгосрочной перспективе составит 4,10% годовых. При этом риск портфеля не превысит 1,4% годовых. Портфель инвестиций Резервного фонда и Фонда национального благосостояния, состоящий из долговых обязательств иностранных государств в нормативной весовой структуре является неэффективным, так как находится не на линии допустимого множества эффективных портфелей, а справа от нее. То есть можно составить портфель, состоящий из такого весового сочетания активов, которое обеспечит больший уровень доходности в долгосрочном периоде и незначительно снизит риск. При размещении 19% от общего объема средств фондов в долговые обязательства государств, номинированные долларах США, 42% в долговые обязательства государств, номинированные в евро, и 39% в долговые обязательства иностранных государств, номинированные в фунтах стерлингов, достигается доходность на уровне 5,22% и незначительно снижается риск портфеля до 1,28%.
Таким образом, портфель Фонда национального благосостояния и Резервного фонда, сформированный из долговых обязательств иностранных государств, при сохранении текущего состава активов, требует перебалансировки для обеспечения снижения уровня риска портфеля и повышения доходности.
Моделирование эффективной границы портфелей позволило выявить пути дальнейшей диверсификации портфелей суверенных фондов, а также разработать долгосрочные инвестиционные стратегии суверенных фондов на основе сочетания различных классов активов в портфеле и их пропорции. Добавление в портфель Фонда национального благосостояния хотя бы 2% акций позволит увеличить доходность портфеля на 1,6 процентных пункта относительно текущего портфеля суверенных фондов, то есть доходность портфеля составит 5,7%. При этом в результате диверсификации удастся снизить риск портфеля на 0,19 процентных пункта - риск портфеля составит 1,21%. Диверсификация портфеля Фонда национального благосостояния крайне необходима, так как чем больше в составе портфеля слабо коррелируемых друг с другом активов, тем ниже несистематический риск портфеля. Из-за высокого риска снижения стоимости активов, целесообразно ограничить максимально возможный объем вложения в акции лимитом от общего объема средств.
Одним из важнейших принципов портфельного инвестирования средств суверенных фондов, в особенности для нефтезависимых стран, должен оставаться принцип инвестирования средств суверенных фондов в активы, отрицательно коррелирующие с ценой на нефть для контрцикличной защиты инвестиций. В периоды роста цены на нефть стоимость данных активов, как правило, будет снижаться, в периоды падения цены на нефть расти. Важным фактором эффективности портфельных инвестиций будет их «легкость», простота и понятность. Необходимо всячески избегать инвестиции в сложные инвестиционные продукты, связанные с огромным документационным оборотом, а также с большим количеством сложно структурированных инвестиционных решений в виду возможного роста транзакционных издержек инвестирования.
В качестве инвестиционного горизонта инвестирования средств Фонда национального благосостояния рекомендуется использовать 2020 год. Установление инвестиционного горизонта позволит определить необходимый уровень рентабельности инвестиций размещенных не только в финансовые активы, но и в инфраструктурные проекты. Определение временного горизонта инвестиций позволит установить для оперативного управляющего точку отчеты для оценки результативности инвестиций.
Совершенствование нормативно-правовой базы, регламентирующей отношения по поводу финансирования инвестиционных проектов с помощью выпуска инфраструктурных облигаций, а также меры по повышению привлекательности данных инвестиций для институциональных инвесторов, обоснованные в работе, позволят повысить заинтересованность в участии иностранных инвесторов, а также снизят риски всех участников инфраструктурных проектов.
Выбор того или иного инфраструктурного инвестиционного проекта должен в первую очередь основываться на максимальной полезности и выгоде для гражданина, как конечного владельца средств суверенных фондов. Инвестирование должно быть направлено на максимизацию благосостояния всех граждан страны и гражданин должен понимать и осознавать получаемые выгоды. Основной выгодой от реализации инфраструктурных проектов в области здравоохранения и социальной инфраструктуры может стать повышение производительности человеческого капитала, или национального человеческого капитала. В отличие от инвестиций в транспортно-телекоммуникационный сектор экономики, инвестиции в систему образования и в здравоохранение наиболее прямым образом воздействуют на производительность человеческого капитала. Данные инвестиции имеют решающее значение в повышении производительности человеческого капитала. Молодое поколение через 10-15 лет будет являться основным экономическим базисом, обеспечивающим благополучную старость пенсионеров.
В работе выделены приоритетные отрасли в сырьевых регионах с точки зрения обеспечения дальнейшей диверсификации экономики региона. К данным отраслям как к плацдармам для начала диверсификации относятся: нефтегазопереработка, нефтегазохимия, теплоэнергетика, машиностроение, металлообработка, производство стройматериалов, производство и переработка сельскохозяйственной продукции, торговля, строительство социальной инфраструктуры, транспортная инфраструктура, и альтернативная энергетика. Целесообразно предоставить субъектам Российской Федерации право направлять на развитие инфраструктуры региона сверхнормативную величину финансового резерва. Общественная инфраструктура сырьевых регионов особенно нуждается в развитии и модернизации.
Выводы и рекомендации, сделанные в работе, позволят оперативному и стратегическому управляющему суверенных фонов повысить эффективность управления суверенными фондами, уточнить организационную структуру управления и наладить эффективное функционирование суверенных фондов в рамках бюджетных и инвестиционных процессов.