Содержание к диссертации
Введение
ГЛАВА 1 Анализ тенденций к развитию и росту компаний в минерально сырьевом секторе (на примере отрасли минеральных удобрений) 9
1.1 Системный анализ деятельности крупных компаний в минерально-химическом секторе 9
1.2 Оценка процессов роста компаний горно-химической отрасли 16
1.3 Отраслевой анализ рынков минеральных удобрений 21
1.4 Стратегический анализ деятельности МХК «ЕвроХим» 36
Выводы по главе 1 44
ГЛАВА 2 Методический подход к инвестиционной деятельности горной компании, обеспечивающей корпоративный рост 46
2.1 Анализ концепций корпоративного роста и обоснование концептуального подхода к росту в
горных компаниях 46
2.2 Методический подход к долгосрочному росту горной компании 60
2.3 Обоснование перспектив диверсифицированного роста горных компаний 76
2.4 Методы оценки ценности стратегических инвестиционных проектов в интегрированных горных компаниях 81
Выводы по главе 2 89
ГЛАВА 3 Организационно-экономический механизм управления инвестиционной деятельностью, обеспечивающей долгосрочный рост (на примере «МХК «еврохим») 91
3.1 Анализ проблем реализации стратегических проектов в действующей системе управления
инвестиционной деятельностью МХК «ЕвроХим» 91
3.2 Информационная база по стратегическим проектам МХК «ЕвроХим» 106
3.3 Методы стоимостного инжиниринга и ценностно-ориентированного анализа при управлении стратегическими проектами горных компаний 115
3.4 Применение методов стоимостного инжиниринга и ценностно-ориентированного анализа для повышения ценности стратегических проектов (на примере калийных проектов «МХК «ЕвроХим»)
Выводы по главе 3 150
Заключение 153
Список литературы 155
- Оценка процессов роста компаний горно-химической отрасли
- Методический подход к долгосрочному росту горной компании
- Информационная база по стратегическим проектам МХК «ЕвроХим»
- Применение методов стоимостного инжиниринга и ценностно-ориентированного анализа для повышения ценности стратегических проектов (на примере калийных проектов «МХК «ЕвроХим»)
Оценка процессов роста компаний горно-химической отрасли
Проведя системный анализ деятельности минерально-химических компаний, можно сделать вывод о том, что лидерами в отрасли являются крупные зарубежные компании, такие как Potash Corp и Mosaic. Компании присутствуют на всех трех рынках: азотном, фосфорном и калийном, имеют большую производственную мощность и оказывают влияние на рынок. Компания Yara, специализируясь на азотном рынке, также является лидером отрасли. Среди российских компаний лидером практически по всем показателям является ПАО «Уралкалий», производящий калийные удобрения. За счет низкой себестоимости и инвестиций в развитие мощностей компания обладает конкурентными преимуществами, а также рыночной властью на российском рынке. Минерально-химическая компания «ЕвроХим», в настоящее время не являющаяся лидером отрасли, составит конкуренцию компании «Уралкалий» за счет выхода на калийный рынок, что обеспечит лидирующие позиции в отрасли. 1.2 Оценка процессов роста компаний горно-химической отрасли
Неоднозначность представления о росте компаний обусловливает необходимость выполнения анализа как динамики выручки компаний (как показателя краткосрочного роста), так и чистой прибыли компаний (как показателя долгосрочного роста), связанной с влиянием более широкого спектра факторов.
В диссертации такое исследование построено на использовании матрицы качества роста Ивашковской И.В. (рисунок 1.4) [12, c.7]. Вертикальная ось характеризует средний темп роста продаж за несколько лет, который определяется как среднее значение для компаний – отраслевых конкурентов, или средний темп роста отдельной компании за длительный период. Расчет средней геометрической позволяет отразить накопительный эффект увеличения выручки по годам и точнее учесть усложнение управленческой задачи наращивания оборотов растущей компании. Горизонтальная ось представлена показателем рыночной стоимости компании, также рассчитанным способом средней геометрической. Используется информация о капитализации (рыночной стоимости) или фундаментальной стоимости компании. Оценка внутренней (фундаментальной) стоимости определяется на основе годовой чистой прибыли, поэтому на горизонтальной оси матрицы, по нашему мнению, следует отражать показатель среднего темпа роста чистой прибыли [13].
Рост, который соответствует показателям в ячейке Q1 (темпы роста выручки и стоимости компании выше среднего), следует считать эталоном качества роста. Несколько менее ценным представляется тип роста, соответствующий параметрам ячейки Q2, предполагающий высокий темп увеличения стоимости компании, но при росте выручки ниже среднего. В данном случае внимание фокусируется на повышении прибыли, поскольку темп роста продаж у этих компаний ниже среднего в выборке. Компании ячейки Q3, напротив, ориентированы на агрессивную политику продаж, которая с точки зрения современного финансового анализа приводит к простому росту. Ячейка Q4 характеризует некачественный рост, при котором компании не удается добиться успеха ни по выручке, ни по прибыли.
Были построены матрицы и определено качество роста крупнейших минерально-химических компаний: Группы «ФосАгро», ПАО «Уралкалий», АО «МХК «ЕвроХим», Группы «Акрон», K+S Group, Yara, Potash Corp, Mosaic (рисунок 1.5). Исходные данные представлены в приложении А, результаты расчетов средних темпов роста компаний за период 2003-2012 гг. в таблице 1.3
Таким образом, ежегодный прирост выручки более чем на 17% и чистой прибыли более чем на 29% позволит минерально-химической компании обеспечить сбалансированный рост.
Анализ качества роста в статике дополнен исследованием ситуации в динамике. Предполагая, что рост не может быть монотонным и линейным и анализируя рост за длительный период (пять и более лет) на примере конкретной выборки конкурентов, выявлено зигзагообразное движение: практически все компании перемещаются из одной ячейки в другую в зависимости от типа роста.
Было проведено исследование перемещения горно-химических компаний по ячейкам матрицы качества роста по годам, начиная с 2006г. (рисунок 1.6). Действительно, каждая из компаний совершала зигзагообразные перемещения по ячейкам. Например, компания «Уралкалий» перемещалась с четвертой ячейки в первую и наоборот, заняв вторую только в 2011 году. Компания «ФосАгро», в общей матрице за десятилетний период располагающаяся в ячейке Q4, с 2009 года переместилась с четвертой в третью, а затем во вторую
Методический подход к долгосрочному росту горной компании
Кроме того в рамках неоклассического подхода не делается никаких предположений относительно внутренней организации компаний, форм их иерархических структур, проблем стимулирования подразделений, распределения полномочий и информации по принятию решений. Тем самым, исходя из технического взгляда на фирму, менеджер теоретически может управлять предприятием любого размера. Итогом может быть формирование некоторой «всемирной компании», хотя на практике это оказывается недостижимым [46].
Однако неоклассическая теория позволяет определить ограничения роста на основании рассмотрения барьеров входа и выхода и эффекта масштаба [44].
Таким образом, с точки зрения неоклассической теории корпоративный рост представляет собой улучшение технико-экономических показателей, таких как объемы производства, продаж, себестоимость продукции, выручка и т.п., что приводит к увеличению объемов производства и продаж компании.
Концепции неоинституционального подхода и стратегического менеджмента Ряд неоинституциональных концепций затрагивает проблемы роста компании. В работах ранних представителей институциональной и неоинституциональной теорий, Коуза Р.Г. [34], Уильямсона О., были поставлены вопросы «существования организаций с внутренней иерархией» [70, c. 35], «причины отсутствия единого производства одной большой фирмой» [70, c. 40]. Ответом, по мнению ученых, является существование трансакционных издержек. Компания растет, когда предприниматель организует дополнительные трансакции, которые могли бы быть обменными трансакциями, координируемыми механизмом цен. Таким образом, роста можно достичь за счет сокращения контрактных издержек вне компании. При этом размер компании ограничен «уменьшающейся отдачей от управленческого ресурса» [70, c. 41]. Для успешного роста следует определить, эффективно ли ввести еще одну трансакцию обмена в данную организацию. После Коуза в теорию трансакционных издержек значительный вклад внес Уильямсон О. [71], отметив необходимость создания дополнительного аппарата. Уильямсон О. ввел понятие оппортунистического поведения и создал тем самым предпосылки для разработки агентской модели.
В контрактной теории компания и рынок представляют собой две крайних (полярных) градации единой шкалы механизмов координации, различаясь доминирующими контрактами: внутри компаний таковым является отношенческий контракт найма, а внутри рынка — классические и неоклассические контракты купли-продажи [71]. Тамбовцев В.Л. расширил понимание контракта в неоинституциональной теории, рассматривая его в течение времени выполнения в качестве виртуальной организации [72].
Контрактная концепция неоинституционализма приобрела новое видение в связи с появлением теории заинтересованных сторон. Осмысление ответственности бизнеса перед обществом привело к представлению компании, ее внешнего и внутреннего окружения как набора заинтересованных в ее деятельности сторон, таких как собственников, потребителей, конкурентов, СМИ, работников, защитников окружающей среды, поставщиков, правительственные агентства [73], чьи интересы и требования менеджеры должны принимать во внимание и удовлетворять.
Развитием теории контрактов стала концепция заинтересованных сторон (stakeholder concept) Э. Фримена, в которой показано усложнение отношений корпорации и общества на основе агентской теории фирмы [74-77]. Компания может успешно существовать, только если она в состоянии создавать и поддерживать устойчивые и длительные отношения с целой сетью стейкхолдеров [78]. Джонс Т. предположил, что «определенные типы этического поведения приводят к конкурентным преимуществам» [79, c. 423]. Таким образом, компании, успешно сотрудничающие с стейкхолдерами, решающие агентские проблемы, проблемы трансакционных издержек и группового производства, достигают дополнительных конкурентных преимуществ, что приводит к их росту и развитию. Тем самым, концепция заинтересованных сторон дополняет и интегрирует концепции стратегического управления и неоинституциональную теорию.
Реализуемые МХК «ЕвроХим» программы корпоративной социальной ответственности вносят непосредственный вклад в реализацию стратегической задачи компании по вхождению в пятерку мировых лидеров отрасли по объемам выпуска и прибыльности во всех трех сегментах рынка. Это подтверждает нацеленность компаний на сотрудничество со стейкхолдерами [80].
Таким образом, корпоративный рост с точки зрения неоинституционального подхода представляет собой усложнение организационной структуры компании за счет увеличения внутрифирменных трансакций с издержками меньшими, нежели те, что пришлось бы нести при их осуществлении на рынке. Предел размеров компании определяется масштабом ее операций, при котором издержки организации дополнительных трансакций внутри фирмы не превышают издержки проведения тех же трансакций на рынке [34, c. 58]. С другой стороны, рост представляет собой увеличение ценности компании посредством эффективного взаимодействия со стейкхолдерами (заинтересованными сторонами), приводящего к достижению дополнительных конкурентных преимуществ.
В неоинституциональной теории компания рассматривается как «совокупность контрактов» [81], при этом сами по себе контракты (и их совокупности) не являются стратегиями. Стратегии осуществляют индивиды, заключающие те или иные контракты и исполняющие их [82]. В связи с этим данная концепция критиковалась представителями теории, базирующейся на неоинституциональной концепции [82-83] - теории стратегического управления. Причина прогресса в развитии теории стратегического управления состоит в стремлении к целостному анализу источников и механизмов создания устойчивых конкурентных преимуществ фирм [84].
Информационная база по стратегическим проектам МХК «ЕвроХим»
Критерием для принятия решения о целесообразности открытия опережающего финансирования и утверждения к реализации проекта с экономическим эффектом является величина показателя IRR, которая должна быть не ниже ставки дисконтирования (ставки Weighted Average Cost of Capital -WACC), принятой в компании на момент рассмотрения проекта (с учетом запаса прочности по возможному отклонению ключевых показателей проекта, таких как объем инвестиций, цены, технические параметры и др.). Показатель IRR также является основой для ранжирования проектов с экономическим эффектом и их включения в инвестиционный бюджет компании.
Выбор критерия оценки проектов является важным этапом. При этом, выбирая критерий IRR, Положение не определяет запас прочности по отклонению ключевых показателей, что является недостатком финансовой модели МХК «ЕвроХим».
При выявлении в процессе анализа отчетности по проектам снижения показателей экономической эффективности до уровня ниже ставки WACC, установленной на момент оценки, Департамент стратегий и инвестиций (ДСИ) инициирует рассмотрение вопроса о прекращении реализации данных проектов. Принятие решений осуществляется в соответствии с установленными компетенциями.
Критерием для принятия решения о реализации проектов без прямого экономического эффекта является подтвержднная инициаторами техническая и социальная, организационная необходимость.
Можно выделить существенный недостаток при оценке инвестиционных проектов: ставка дисконтирования берется по всему предприятию, а не по каждому инвестиционному проекту. Это допущение может привести к неточной оценке всего проекта и увеличению рисков. Но единая ставка в размере 11,5% применяется с 2007 года ввиду ряда причин.
Российский рынок является развивающимся. При расчете WACC на основе стандартной модели CAPМ в условиях развивающегося рынка возникает ряд сложностей. Определение безрисковой ставки, рыночной премии доходности и коэффициента систематического риска представляет собой практическую проблему для российских компаний ввиду отсутствия безрискового характера государственных обязательств, неоднородности рынка и слабого тренда в связи с коротким промежутком статистической оценки [121]. При предыдущем методе оценки МХК «ЕвроХим» в период до 2007 года по каждому инвестиционному проекту определялась ставка дисконтирования, но при увеличении ставки за счет премии за риск, она увеличивалась до 25-30%. Поэтому проекты отбирались по сроку окупаемости. Предыдущий опыт оценки показал, что метод нуждается в пересмотре, в связи с чем, была принята общая ставка для инвестиционных проектов. Для стратегических проектов определяется собственная ставка дисконтирования на основе суммирования единой ставки и премии за риск, предоставляемой агентством Barclay [136]. Например, в 2014 году единая ставка WACC составляет 11,5 %, а премия за риск по калийному стратегическому проекту «ВолгаКалий» с глубиной залегания более 1000 м по расчетам агентства равняется 1,7%. Таким образом, ставка дисконтирования для данного проекта 13,2%.
Разработанная финансовая модель позволяет оценить ценность проектов, выбрать наиболее перспективные за счет сравнения их между собой по критерию IRR. Ввиду сложности определения ставки дисконтирования (WACC) на развивающемся российском рынке, удобности оперирования процентными ставками, а не абсолютными значениями менеджмент компаний предпочитает IRR показателю NPV [29]. Достоинством данного метода является возможность оценить запас прочности проекта перед возможным увеличением процентных ставок. При этом если в проекте чередуются положительные и отрицательные потоки (как в технически-сложных стратегических проектах), то математически расчеты дают несколько показателей IRR, что осложняет процесс сравнивания. Научный подход выделяет NPV как предпочтительный [137], так как он показывает величину добавочной стоимости, которую создает инвестиционный проект. При расчете NPV предполагается, что денежные потоки дисконтируются и инвестируются по стоимости капитала. С экономической точки зрения взаимоисключающие инвестиционные проекты (например, ввиду ограниченности денежных ресурсов у компании) с различающимися по времени денежными поступлениями правильнее сравнивать по данному критерию. Критерий NPV покажет прирост денежных средств в абсолютной величине, а не потенциальную внутреннюю доходность, которую, возможно, компания никогда не достигнет. Метод IRR для технически-сложных стратегических проектов может привести к неверному выбору, поэтому с нашей точки зрения, сравнение должно проводиться по критерию NPV.
Таким образом, система управления стратегическими проектами МХК «ЕвроХим» характеризуется глубокой проработкой вопросов, связанных с бюджетом проектов, компетенциями по принятию решений и регулированию вопросов распределения ответственности. Разработанная классификация инвестиционных проектов компании МХК «ЕвроХим», несмотря на ряд недостатков, позволяет определить группу стратегических проектов и рассмотреть систему управления технически-сложными стратегическими проектами.
Применение методов стоимостного инжиниринга и ценностно-ориентированного анализа для повышения ценности стратегических проектов (на примере калийных проектов «МХК «ЕвроХим»)
Учет дополнительного эффекта методами стоимостного инжиниринга Учет стоимости проекта позволяет повысить ценность проекта при эффективном применении методов стоимостного инжиниринга. Помимо положительного влияния на ценность стратегических проектов, в случае неэффективной системы управления стоимостью, существуют потери в ценности, связанные с увеличением бюджета. Наиболее значительные последствия возникают по причине увеличения бюджета проекта и сдвига по срокам.
Далее показаны результаты моделирования ценности проекта «ВолгаКалий» при условии, что срок отработки месторождения сдвинется на 4 года (проблемы управления подрядчиками) (рисунок 3.17). Расчет базовой ценности проекта на февраль 2014 г. представлен в п. 3.2.
Отклонение от сроков приводит к удорожанию стоимости проекта, стоимости строительства. Это особо ощутимо, если финансирование проекта осуществляется за счет заемных средств. Замедление хода строительства даже на несколько недель может привести к недостатку финансовых ресурсов.
Удорожание стоимости проекта связано с несколькими причинами: удлинение сроков строительства обуславливает снижение эффективности использования значительного промышленного потенциала и труда; мировые тенденции к удорожанию материалов и оборудования для строительства горных предприятий; дополнительные затраты на обслуживание обязательств по банковским кредитам; нарушение условий лицензионных соглашений может привести к штрафным санкциям в связи с несвоевременным вводом объектов в эксплуатацию. По оценкам компании WorleyParsons для строительных проектов в атомной промышленности, средний прирост затрат за счет роста зарплаты и удорожания материалов составляет 6-8 % в год [164], что эквивалентно 26-36 % за 4 года.
Выплаты дополнительных процентных платежей по кредитам и своевременное погашение кредитов для интегрированных компаний возможно в случае, если в компаниях осуществляется перелив капитала между различными проектами. Однако, если применяется проектное финансирование, то удлинение сроков может привести к изменению его условий, повышению рисков и даже закрытию проекта.
Таким образом, общая сумма инвестиций по проекту «ВолгаКалий» увеличилась с 4392,9 млн $ до 5588,59 млн $. Более поздний выход на проектную мощность не привел к изменению доходной части проекта в связи с пропорциональным увеличением и цены и себестоимости продукции. Увеличение курса $ара положительно, но незначительно сказалось на ценности проекта. В связи с этим, увеличение сроков реализации проекта «ВолгаКалий» на 4 года снизит его ценность на 28% (743,63 млн $).
Подобный сдвиг сроков реализации проекта на 4 года произошел вследствие неправильного управления подрядчиками в 2011 году. Технология тампонирования ствола подрядчика Shaft Sinkers оказалась неэффективной, принесла прямые убытки свыше 161 млн $, а также отсрочила завершение проекта на 4 года.
Одной из проблем реализации является некачественное управление закупками. Несвоевременная поставка оборудования приводит к сдвигу сроков, последствия чего описаны выше. Кроме того, неправильный выбор оборудования приводит к прямым убыткам в размере стоимости закупки нового оборудования, транспортировки негабаритного, наладки выбранного оборудования под существующие условия или смены условий.
Одним из решений снижения отставания по срокам по крупным проектам является мотивационные программы для досрочного завершения работ по проекту. Отставание по срокам можно избежать за счет формирования резерва времени (позитивный риск). При этом не следует забывать про увязку всех ресурсов таким образом, чтобы досрочное завершение одной из работ проекта привело к началу другой работы со всеми доступными ресурсами. Появление такого резерва времени можно достичь за счет формирования мотивационных программ, которыми нередко пренебрегают работодатели.
Примером позитивного эффекта является соглашение между МХК «ЕвроХим» и немецким подрядчиком Тиссен Шахтбау по выполнению буровых работ проекта «Усольский калийный комбинат». В сжатые сроки (4 месяца) компания пробурила 44 охлаждающие скважины, что в 2 раза быстрее других подрядчиков и осуществления бурения собственными силами. В 2013-2014 гг. силами бурового участка МХК «ЕвроХим» было выполнено бурение двух скважин, вместо запланированных шести. Как показал анализ, причиной затягивания сроков является некомпетентность и неопытность набранного персонала, отсутствие опыта работы на новой буровой установке RB 50 PRAKLA для всех работников участка, а также неудовлетворительная организация работ.
Аналогичную работу с использованием такой же буровой установки Тиссен Шахтбау выполнила с высоким качеством, плановыми показателями и резервом по времени. Менеджмент «ЕвроХим» выплатил премию немецкой компании и получил предварительное согласие на создание совместного предприятия.
Таким образом, управление стоимостью оказывает прямое или косвенное влияние на ценность проекта. Повышение эффективности управления позволит увеличить ценность инвестиционных проектов. В данной ситуации компания «ЕвроХим» потеряла общую ценность в виду снижения ценности проекта в размере 743,63 млн $. Учет базовых факторов ценности. Переоценка стратегических калийных проектов МХК «ЕвроХим» Для оценки влияния рекомендаций на эффективность управления стратегическими проектами был проведен прогноз значений основных факторов ценности на основе квартальной переоценки на примере калийных проектов МХК «ЕвроХим»: «ВолгаКалий» и «Усольский калийный комбинат» («Усолье»). Влияние основных факторов на ценность проектов обусловливает необходимость их периодической переоценки (июнь 2014 года). Расчет ценности производился в феврале 2014 года, результаты представлены в п. 3.2. и приняты за основу.
Основными факторами, повлиявшими на ценность проектов, являются объемы, цены, инвестиции, курс валют и инфляция (рисунок 3.18).
Скорость выхода на проектную мощность может как позитивно, так и негативно повлиять на ценность проекта. По данным рисунка 3.18, объем производства увеличивается за счет более раннего выхода на проектную мощность. Дополнительное производство хлористого калия для проекта «ВолгаКалий» составило 336 тыс. т за период 2017-2021 гг., а для проекта «Усолье» – 869 тыс. т за период 2017-2026 гг. В свою очередь, это повлияло на ценность проектов за счет увеличения показателя чистой прибыли на 29,03 млн $ и 104 млн $, соответственно